BCA: 주식은 현재 ‘안티프래질(Anti-Fragile)’, 그러나 달러 약세는 ‘프래질(Fragile)’
- 나심 탈레브는 2012년 베스트셀러 『Antifragile』에서 ‘안티프래질’ 개념 소개: 이는 어떤 시스템이 단순히 충격과 스트레스를 견디는 데 그치지 않고 오히려 그러한 스트레스 하에서 더 성장하고 번영한다는 상태를 의미한다. 예를 들어 여름철 잎은 폭풍우에 그저 견디는 것이 아니라, 그 속에서 오히려 잘 자란다. 왜냐하면 폭풍우가 죽은 가지들을 떨어뜨려 햇빛이 더 잘 들게 해주기 때문이다. 하지만 가을이 되면 그 잎은 ‘프래질’해진다. 그땐 작은 바람 한 줄기, 심지어 바람이 없어도 낙엽은 떨어진다.
- 왜 이 구분이 시장에 중요한가? 시장이 안티프래질일 때는 큰 충격이 있어야 가격이 급변한다. 반면 프래질한 시장에서는 작은 자극(혹은 자극이 없어도)으로도 급변이 발생한다 (가을 낙엽). 그래서 항상 펀더멘털 + 시장의 프래질 여부를 함께 고려해야 하며, 중요한 점은 가격 급변은 하락뿐 아니라 상승도 포함된다는 것이다. 예컨대 프래질한 강세장은 붕괴에 취약하지만 프래질한 약세장은 반대로 급등에 취약하다.
- 최근 예시: 5월 12일, 미국이 중국에 대한 관세를 145%에서 30%로 낮추기로 한 발표는 4월 9일 발표된 ‘제2 무역 파트너’ 대상 소폭 관세 인하보다 훨씬 더 긍정적인 뉴스였다. 그런데도 5월 12일의 시장 반등은 오히려 미미했으며, 4월 9일의 반등이 훨씬 더 강했다. 왜일까? [그림 1]
1) 4월 당시 시장은 매우 프래질한 약세장이었고 아주 작은 긍정적 자극에도 큰 반등을 보였다.
2) 반면 5월 12일에는 이미 시장이 안티프래질 상태가 되어 강한 호재에도 무덤덤했던 것이다.
- 즉, 안티프래질한 시장은 추세가 없거나, 지속될 가능성이 높은 추세를 지닌다. 프래질한 시장은 기존 추세가 반전될 위험이 매우 크다.
- 시장의 프래질 여부 측정 방법: 1) 안티프래질한 시장은 ‘정보밀도(복잡성)’이 높고 2) 프래질한 시장은 ‘정보밀도’가 낮다. 시장 참여자들이 다양한 투자 시계열을 가지고 있으며 그들이 가격에 다양한 종류의 정보를 반영함으로써 시장은 복잡해진다. 투자자 유형에 따른 기여 정보: 1) 장기 가치 투자자 구조적 밸류에이션, 장기 성장률, 2) 중기 가치 투자자 경기 사이클, 경기침체 리스크, 3) 단기 투자자 시장 심리, 포지셔닝 등 감성적 요소.
- 이렇게 다양한 정보가 서로 상호작용할 때, 시장은 복잡성 높은 안티프래질 상태가 된다. 반대로 특정 정보나 시계열에만 의존할수록, 시장은 정보 편중에 따라 프래질해진다. [그림 2] 왜냐하면 가격 패턴 B는 검은 가격 패턴 A보다 더 많은 정보를 담고 있기 때문이다. 복잡성이 높은 시장은 안티프래질하며, 깊은 유동성 속에서 번성한다. 이는 서로 다른 투자 시계열을 가진 투자자들이 서로 다른 정보에 기반해 거래함으로써, 가격 급변이 없어도 활발한 거래가 가능하기 때문이다.
- 반대로, 복잡성이 매우 낮은 시장은 프래질하다. 낮은 복잡성은 서로 다른 투자 시계를 가진 투자자들이 더 이상 시장 가격에 영향을 주지 못하고 있음을 의미한다. 즉, 너무 많은 장기 투자자들이 단기 추세를 쫓으며 투자 시계를 축소한 상태이다. 이런 상황은 시장을 프래질하게 만든다. 왜냐하면 그 중 한 명의 장기 투자자라도 추세에 대해 의구심을 품고 매도하려 할 경우 그 가격대에서 거래 상대방이 존재하지 않기 때문이다. 이때 남은 유일한 매수자는 초장기 가치 투자자뿐이며, 그들은 매우 큰 가격 급변이 있어야만 거래를 할 의향이 있다.
- 이 복잡성을 측정하는 방법은 바로 복잡성 수학이다. 이 수학은 브누아 망델브로가 1960년대에 개발한 것을 기반으로 우리가 10여 년 전 확장하여 가격 추세에 대한 ‘Mandelbrot fractal dimension’ 으로 정의했다.
- 만약 특정 추세가 한 시계열에서라도 프래질하다면, 이는 상승 추세 이후의 급락(되돌림) 또는 하락 추세 이후의 반등(급등) 이 큰 펀더멘털 변화 없이도 발생할 수 있다는 신호이다. 이는 실제로 4월 9일 시장 급등 당시 일어난 상황이다. 반대로 모든 시계열에서 안티프래질한 추세는 급변 가능성이 여전히 존재하지만, 그 경우는 경제 침체와 같은 매우 강력한 펀더멘털 충격이 있어야만 발생한다. 즉, 프래질은 계량화가 가능하지만, 충격은 본질적으로 예측이 어렵다.
- 이를 토대로 현재 대부분의 시장은 ‘안티프래질’ 상태이나, 미국 달러의 하락 추세는 ‘프래질’. 또한, Joshi 규칙 기반의 경기침체 지표 역시 미국 내 경기침체 가능성이 임박하지 않았음을 시사한다.
#REPORT
- 나심 탈레브는 2012년 베스트셀러 『Antifragile』에서 ‘안티프래질’ 개념 소개: 이는 어떤 시스템이 단순히 충격과 스트레스를 견디는 데 그치지 않고 오히려 그러한 스트레스 하에서 더 성장하고 번영한다는 상태를 의미한다. 예를 들어 여름철 잎은 폭풍우에 그저 견디는 것이 아니라, 그 속에서 오히려 잘 자란다. 왜냐하면 폭풍우가 죽은 가지들을 떨어뜨려 햇빛이 더 잘 들게 해주기 때문이다. 하지만 가을이 되면 그 잎은 ‘프래질’해진다. 그땐 작은 바람 한 줄기, 심지어 바람이 없어도 낙엽은 떨어진다.
- 왜 이 구분이 시장에 중요한가? 시장이 안티프래질일 때는 큰 충격이 있어야 가격이 급변한다. 반면 프래질한 시장에서는 작은 자극(혹은 자극이 없어도)으로도 급변이 발생한다 (가을 낙엽). 그래서 항상 펀더멘털 + 시장의 프래질 여부를 함께 고려해야 하며, 중요한 점은 가격 급변은 하락뿐 아니라 상승도 포함된다는 것이다. 예컨대 프래질한 강세장은 붕괴에 취약하지만 프래질한 약세장은 반대로 급등에 취약하다.
- 최근 예시: 5월 12일, 미국이 중국에 대한 관세를 145%에서 30%로 낮추기로 한 발표는 4월 9일 발표된 ‘제2 무역 파트너’ 대상 소폭 관세 인하보다 훨씬 더 긍정적인 뉴스였다. 그런데도 5월 12일의 시장 반등은 오히려 미미했으며, 4월 9일의 반등이 훨씬 더 강했다. 왜일까? [그림 1]
1) 4월 당시 시장은 매우 프래질한 약세장이었고 아주 작은 긍정적 자극에도 큰 반등을 보였다.
2) 반면 5월 12일에는 이미 시장이 안티프래질 상태가 되어 강한 호재에도 무덤덤했던 것이다.
- 즉, 안티프래질한 시장은 추세가 없거나, 지속될 가능성이 높은 추세를 지닌다. 프래질한 시장은 기존 추세가 반전될 위험이 매우 크다.
- 시장의 프래질 여부 측정 방법: 1) 안티프래질한 시장은 ‘정보밀도(복잡성)’이 높고 2) 프래질한 시장은 ‘정보밀도’가 낮다. 시장 참여자들이 다양한 투자 시계열을 가지고 있으며 그들이 가격에 다양한 종류의 정보를 반영함으로써 시장은 복잡해진다. 투자자 유형에 따른 기여 정보: 1) 장기 가치 투자자 구조적 밸류에이션, 장기 성장률, 2) 중기 가치 투자자 경기 사이클, 경기침체 리스크, 3) 단기 투자자 시장 심리, 포지셔닝 등 감성적 요소.
- 이렇게 다양한 정보가 서로 상호작용할 때, 시장은 복잡성 높은 안티프래질 상태가 된다. 반대로 특정 정보나 시계열에만 의존할수록, 시장은 정보 편중에 따라 프래질해진다. [그림 2] 왜냐하면 가격 패턴 B는 검은 가격 패턴 A보다 더 많은 정보를 담고 있기 때문이다. 복잡성이 높은 시장은 안티프래질하며, 깊은 유동성 속에서 번성한다. 이는 서로 다른 투자 시계열을 가진 투자자들이 서로 다른 정보에 기반해 거래함으로써, 가격 급변이 없어도 활발한 거래가 가능하기 때문이다.
- 반대로, 복잡성이 매우 낮은 시장은 프래질하다. 낮은 복잡성은 서로 다른 투자 시계를 가진 투자자들이 더 이상 시장 가격에 영향을 주지 못하고 있음을 의미한다. 즉, 너무 많은 장기 투자자들이 단기 추세를 쫓으며 투자 시계를 축소한 상태이다. 이런 상황은 시장을 프래질하게 만든다. 왜냐하면 그 중 한 명의 장기 투자자라도 추세에 대해 의구심을 품고 매도하려 할 경우 그 가격대에서 거래 상대방이 존재하지 않기 때문이다. 이때 남은 유일한 매수자는 초장기 가치 투자자뿐이며, 그들은 매우 큰 가격 급변이 있어야만 거래를 할 의향이 있다.
- 이 복잡성을 측정하는 방법은 바로 복잡성 수학이다. 이 수학은 브누아 망델브로가 1960년대에 개발한 것을 기반으로 우리가 10여 년 전 확장하여 가격 추세에 대한 ‘Mandelbrot fractal dimension’ 으로 정의했다.
- 만약 특정 추세가 한 시계열에서라도 프래질하다면, 이는 상승 추세 이후의 급락(되돌림) 또는 하락 추세 이후의 반등(급등) 이 큰 펀더멘털 변화 없이도 발생할 수 있다는 신호이다. 이는 실제로 4월 9일 시장 급등 당시 일어난 상황이다. 반대로 모든 시계열에서 안티프래질한 추세는 급변 가능성이 여전히 존재하지만, 그 경우는 경제 침체와 같은 매우 강력한 펀더멘털 충격이 있어야만 발생한다. 즉, 프래질은 계량화가 가능하지만, 충격은 본질적으로 예측이 어렵다.
- 이를 토대로 현재 대부분의 시장은 ‘안티프래질’ 상태이나, 미국 달러의 하락 추세는 ‘프래질’. 또한, Joshi 규칙 기반의 경기침체 지표 역시 미국 내 경기침체 가능성이 임박하지 않았음을 시사한다.
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美 재무부 장관 베센트: "은행이 발행한 스테이블코인이 美 국채에 2조 달러 규모 (약 2,800조 원) 수요를 제공할 것"
- 한편 그는 "세금 감면 법안이 통과되지 않거나 또 다른 ‘예기치 못한 사건’이 발생하지 않는 한, 2025년 3분기 성장률이 3%를 훨씬 상회할 것으로 예상하고 있습니다"라고 언급. (?)
#NEWS
- 한편 그는 "세금 감면 법안이 통과되지 않거나 또 다른 ‘예기치 못한 사건’이 발생하지 않는 한, 2025년 3분기 성장률이 3%를 훨씬 상회할 것으로 예상하고 있습니다"라고 언급. (?)
#NEWS
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채권 시장 중요 변화
1. 美 정크본드(CCC) 등급 채권 Spread: 확대: B등급 대비 확대되고 있음. 이는 투자자들의 위험 회피도 상승 뿐만 아니라, 과거 패턴과 같이 다른 신용 등급의 채권으로 전이될 가능성을 염두해야 [그림 1]
2. 일본 국채 시장의 유동성: 리먼 사태 수준까지 악화 [그림 2]
* 이 2가지에 대한 이슈가 현재 가장 모니터링이 필요합니다.
#INDEX
1. 美 정크본드(CCC) 등급 채권 Spread: 확대: B등급 대비 확대되고 있음. 이는 투자자들의 위험 회피도 상승 뿐만 아니라, 과거 패턴과 같이 다른 신용 등급의 채권으로 전이될 가능성을 염두해야 [그림 1]
2. 일본 국채 시장의 유동성: 리먼 사태 수준까지 악화 [그림 2]
* 이 2가지에 대한 이슈가 현재 가장 모니터링이 필요합니다.
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Nomura Trader Note: 여름 초입 기대치 못한 리스크 이벤트가 터질 가능성에 배팅
1. 현재 시장에서 흥미로운 이야기 중 하나
- 비록 관세 수입이 예산 항목에 공식적으로 반영되지는 않지만 이러한 가상의 신규 대규모 관세 수입이 향후 세수 증가로 계산될 수 있으며 7월 투표를 앞두고 공화당 측의 정치적 레토릭에서 중요한 포인트로 활용될 수 있다는 점
2. [그림 1] CTA 트리거 레벨
3. 美 주식 지수 옵션 시장 딜러 포지셔닝 관점
- 현재 매우 정교하고 Spot 가격 민감한 구조가 존재하며 이는 숏 감마로 인한 가속화 흐름과 롱 감마에 의한 안정화 흐름이 함께 존재하는 상황. 단, 하루 이하 만기 옵션이 옵션 전체 거래량의 60% 이상을 차지하고 있기 때문에, 이러한 감마 구조는 장중에 빠르게 변동하며 채워질 수 있음
- 초여름~한여름 사이에 리스크가 다시 커질 가능성: 특히 현재 VIX 1개월 선물이 약 20 수준에서 바닥을 다지고 있는 상황에서 여름 초입에 놀라운 일이 터질 확률에 베팅하며 다음 이벤트들을 앞 두고 시간 가치에(Theta) 비례하는 옵션 롱 포지션 유지: 고용 및 물가 데이터, 6월 18일 FOMC 회의, 미국 세금 법안 투표, 그리고 7월과 8월의 “2차 관세 마감 시한”.
- 또한 다음과 같은 4가지 이유:
#REPORT
1. 현재 시장에서 흥미로운 이야기 중 하나
- 비록 관세 수입이 예산 항목에 공식적으로 반영되지는 않지만 이러한 가상의 신규 대규모 관세 수입이 향후 세수 증가로 계산될 수 있으며 7월 투표를 앞두고 공화당 측의 정치적 레토릭에서 중요한 포인트로 활용될 수 있다는 점
2. [그림 1] CTA 트리거 레벨
- 美 증시는 아직 ITM 상태가 깊고 청산 트리거에서 멀어 매도 가능성 낮음: 이미 수익이 크게 나있어서 청산과는 거리가 멀다는 의미이며 오히려 상승 시 CTA 매수세 예상
- 이외 국가별 증시 롱 포지션 디레버리징(청산) 매도 트리거: 유로존 및 일본 [그림 1]에서 -2% 구간에서 CTA 매도 압력 트리거. 한국은 상승 시 CTA 매수 개입이 제한적.
- 동시에 G10 국채 및 단기금리선물 시장에서는 Risk-off 랠리에 따른 숏커버링 및 매수세 유입 가능성 (특히 EUR 2년물에 대규모 매수 수요 존재). 반면, 중장기물에서는 숏 포지션들이 더 깊은 ITM 상태이므로 커버 트리거에서 다소 멀리 있음.
- 어느 쪽이든, CTA 트렌드 포지셔닝은 현재 시장에 팽배한 Steepner 포지션의 과밀도(Crowdness)를 반영 (시장이 반대로 움직일 경우 급격한 청산 압박과 변동성 확대)
3. 美 주식 지수 옵션 시장 딜러 포지셔닝 관점
- 현재 매우 정교하고 Spot 가격 민감한 구조가 존재하며 이는 숏 감마로 인한 가속화 흐름과 롱 감마에 의한 안정화 흐름이 함께 존재하는 상황. 단, 하루 이하 만기 옵션이 옵션 전체 거래량의 60% 이상을 차지하고 있기 때문에, 이러한 감마 구조는 장중에 빠르게 변동하며 채워질 수 있음
- 초여름~한여름 사이에 리스크가 다시 커질 가능성: 특히 현재 VIX 1개월 선물이 약 20 수준에서 바닥을 다지고 있는 상황에서 여름 초입에 놀라운 일이 터질 확률에 베팅하며 다음 이벤트들을 앞 두고 시간 가치에(Theta) 비례하는 옵션 롱 포지션 유지: 고용 및 물가 데이터, 6월 18일 FOMC 회의, 미국 세금 법안 투표, 그리고 7월과 8월의 “2차 관세 마감 시한”.
- 또한 다음과 같은 4가지 이유:
1) Bessent +트럼프: 150개국과의 무역 협정을 체결할 시간은 턱없이 부족하므로, 미국은 향후 몇 주 내에 단독으로 서한을 통해 더 높은 관세율을 적용할 수 있다는 가능성이 제기되. 즉, “레드 헤드라인(긴급 악재 뉴스)” 위험
2) 이들 국가들이 트럼프 행정부와 협상할 때 중국 모델을 복제하려 하지 않을 이유가 없으며 이는 결국 마켓의 압력에 의해 트럼프가 양보하도록 몰아갈 수 있다는 점
3) 이미 관세 피해는 실시간으로 발생 중이다는 거시 경제적 분석이 유력. 소비자와 기업 마진이 지난 90년간 최고 수준의 관세 하에서 침식되고 있으며, 이는 작년 약 2%에서 현재 약 17% 수준으로 오른 상태. 이로 인해 실물지표 악화 가능성이 더욱 높아지고 있으며, 동시에 글로벌 장기물 금리가 무역 리스크에 따른 충격으로 반등하면서, 전반적인 금융환경긴축 압박이 가중
4) 美 국채에 리스크 회피성 매수세가 유입되며 수익률곡선이 불스티프닝, 즉 단기 금리 하락이 반영되어 Fed 금리 인하 기대가 강화. 또한, 단기적으로는 숏커버링 수요로 인해 달러가 반등하는 모습도 보였지만 안전자산 선호에 따른 일시적 움직임. 이번 경우엔 유로화 롱 포지션이 경제 둔화 우려로 압박을 받았고, 그 결과 엔화 롱이 가장 큰 수혜
#REPORT
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JP Morgan: 美 달러 자본 환류 본격화 시, 주목해야 할 아시아 증시 (+달러 약세 유지)
1. 현지 및 글로벌 투자자 모두가 아시아 증시 등에 대한 장기적 관점에서의 구조적 자금 재배분 증가 가능성
- 15년 동안 미국 주식은 세계에서 가장 빠르게 성장했으며 상대적으로 가장 안전한 자산. 이로 인해 자산 가격 상승 + 외국인 유입이 결합되며, 외국인의 미국 자산 보유 규모는 2024년 말 기준 56조 달러를 넘었으며, 이 중 주식만 해도 16조 달러 이상 차지.
2. 美로부터의 자본 환류가 발생할 경우, 그 효과가 가장 크게 나타날 지역은 어디일까?
- 아시아태평양 지역 내 주요 미국 자산 보유 현황
1) 일본: 총 자산 2.7조 달러, 주식 1조 달러
2) 홍콩/중국: 1.8조 달러, 주식 5,700억 달러
3) 싱가포르: 1조 달러, 주식 6,500억 달러
4) 대만: 8,220억 달러, 주식 1,500억 달러
5) 호주: 7,500억 달러, 주식 6,300억 달러
6) 한국: 7,200억 달러, 주식 5,200억 달러
- [그림 1]서 한국, 싱가포르 및 호주는 미국 자산 중 주식 비중이 가장 높으며 자산 클래스 특성 상 관성이 있고 일반적으로 헤지 되지 않는 주식 자산이 지역 내로 재배분될 가능성이 더 크다는 가정 하에 주식 보유에 중점
- 싱가포르, 한국 및 호주는 주식 보유액 증가 속도가 가장 빠르며, 글로벌 평균보다 훨씬 가파른 증가세. 국가 별 자세한 현황:
3. FX 측면: 달러 약세 전망
- 이는 성장률/금리의 순환적 수렴이 현재 그 주요 원인이지만, 구조적인 자금 흐름이나 정책적 배경에 기반한 달러 약세도 가능성이 있으며 이는 달러 자산에 대한 헤지 비중 증가로 이어질 수 있고 그것 자체로도 달러에 하방 압력
- 또한, 아시아 경제는 수출 중심 구조로서 달러 기준 수익을 올리는 기업들이 많으며 최근 몇 년간 이들은 달러를 자국 통화로 환전하지 않고 보유하는 경향이 강함
- 자본 환류 외에도 달러 약세가 EM/아시아로의 글로벌 자산 재배분을 촉진: 현재 EM의 글로벌 펀드 내 비중은 약 5%로 2010년의 13% 대비 크게 감소한 상태
#REPORT
1. 현지 및 글로벌 투자자 모두가 아시아 증시 등에 대한 장기적 관점에서의 구조적 자금 재배분 증가 가능성
- 15년 동안 미국 주식은 세계에서 가장 빠르게 성장했으며 상대적으로 가장 안전한 자산. 이로 인해 자산 가격 상승 + 외국인 유입이 결합되며, 외국인의 미국 자산 보유 규모는 2024년 말 기준 56조 달러를 넘었으며, 이 중 주식만 해도 16조 달러 이상 차지.
2. 美로부터의 자본 환류가 발생할 경우, 그 효과가 가장 크게 나타날 지역은 어디일까?
- 아시아태평양 지역 내 주요 미국 자산 보유 현황
1) 일본: 총 자산 2.7조 달러, 주식 1조 달러
2) 홍콩/중국: 1.8조 달러, 주식 5,700억 달러
3) 싱가포르: 1조 달러, 주식 6,500억 달러
4) 대만: 8,220억 달러, 주식 1,500억 달러
5) 호주: 7,500억 달러, 주식 6,300억 달러
6) 한국: 7,200억 달러, 주식 5,200억 달러
- [그림 1]서 한국, 싱가포르 및 호주는 미국 자산 중 주식 비중이 가장 높으며 자산 클래스 특성 상 관성이 있고 일반적으로 헤지 되지 않는 주식 자산이 지역 내로 재배분될 가능성이 더 크다는 가정 하에 주식 보유에 중점
- 싱가포르, 한국 및 호주는 주식 보유액 증가 속도가 가장 빠르며, 글로벌 평균보다 훨씬 가파른 증가세. 국가 별 자세한 현황:
- 일본: 자본 환류를 가속화할 수 있는 주요 주체는 다음과 같음: 1) 정부(외환보유고 1.3조 달러), 2) 국민연금(0.9조 달러), 3)생명보험사(0.4조 달러), 4) 리테일 투자자(투자신탁). 이들 중 생보사/연금은 헤지 비중이 낮은 주체로, 생보사는 헤지 비중 약 40%, 연금 자산 절반은 헤지되지 않음. 그러나 연금 기본 자산배분 전략은 변동이 없으며, 생보사도 헤지 비중을 확대할 가능성이 낮기 때문에 당장은 미국 자산 축소는 임박한 위험이 아니라고 판단
- 홍콩/중국: 2020년 이후 미국 자산 총 보유액은 오히려 감소(단, 주식 보유는 증가했음). 이는 중국의 미국 국채 보유액이 최근 몇 년 간 감소했기 때문. 그럼에도 불구하고, 중국에는 총 자산 1.3조 달러를 보유한 대형 국부펀드가 있으며 2023년 기준 이 펀드의 주식 포트폴리오 중 60%가 미국 주식에 배분 (이는 과거 10년 평균 +54%). 또한 중국 기업들은 막대한 달러 예금을 보유하고 있으며 중국 기업들이 2022년 이후로 약 5,000억~8,000억 달러 규모의 달러 예금 축적 추정
- 한국: 미국 자산 보유 중 대부분이 주식이며, 그중 1000억 달러 이상이 리테일 투자자로부터 유입된 자금
- 대만: 미국 자산 대부분이 채권에 집중되어 있으며 절반은 중앙은행이 보유 나머지 절반은 생보사들이 보유 중. 생보사들의 외환 헤지 전략은 구조적으로 완전하지 않으며, 준비금 잔고 기반의 헤지 시스템을 운영
- 호주: 2024년 연금 시스템 자산이 +9% 이상 증가했으며, 2025년 말까지 총 자산이 4.5조 달러에 달할 것. 전체 AUM의 약 50%가 주식이며, 글로벌 주식 비중은 지난 10년간 꾸준히 증가하여 현재 약 60%에 달함- 또한 호주 연금펀드들은 전반적으로 외환 헤지 비중을 줄이는 경향
3. FX 측면: 달러 약세 전망
- 이는 성장률/금리의 순환적 수렴이 현재 그 주요 원인이지만, 구조적인 자금 흐름이나 정책적 배경에 기반한 달러 약세도 가능성이 있으며 이는 달러 자산에 대한 헤지 비중 증가로 이어질 수 있고 그것 자체로도 달러에 하방 압력
- 또한, 아시아 경제는 수출 중심 구조로서 달러 기준 수익을 올리는 기업들이 많으며 최근 몇 년간 이들은 달러를 자국 통화로 환전하지 않고 보유하는 경향이 강함
- 자본 환류 외에도 달러 약세가 EM/아시아로의 글로벌 자산 재배분을 촉진: 현재 EM의 글로벌 펀드 내 비중은 약 5%로 2010년의 13% 대비 크게 감소한 상태
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Bank of America: 굴욕을 사고 자만을 팔라
- 2025년에 있어 美 장기물 채권 매수만큼 반(反)대중적 포지션은 없음. 바이든 정부의 ‘Build Back Better’ 지출과 트럼프의 ‘Big Beautiful Bill’ 세금 정책이 결합된다고 해도 이는 AAA 등급을 보장해주지 않음.
- 하지만 우리는 Bond vigilantes(채권 감시자 - 채권을 매도하여 정부 재정정책에 징벌을 가하는 주체들)가 복귀하면서 30년 물 금리가 5%를 상회 하는 순간이 경기 순환적 매수 기회라고 판단 (과매도 구간)
1️⃣ 이유 1: [그림 1] 현재 굴욕의 자리 도달. 2020년대 채권 약세장 촉매들은 이제 2025년 현재 거의 대부분 가격에 반영. 2025년 1월 기준 10년 물 연평균 수익률은 -1.3%로 사상 최저치. 이는 2009년 2월 주식 수익률이 -3.4%로 1939년 이후 최악의 롤링 수익률을 기록했던 시점과 같은 굴욕의 자리. 또한 2018년 6월 원자재 수익률이 -7.7%로 1933년 이후 최저치를 기록했을 당시와 유사한 위치.
- 따라서, 30년물 미국 국채 금리가 5%를 초과할 때는 탁월한 진입 타이밍. 왜냐하면 5% 이상의 지속적인 금리 환경은 나머지 글로벌 국가들 대비 부정적인 상황을 초래할 수 있으며 채권 시장 감시자들에 의해 처벌할 유인을 제공.
2️⃣ 이유 2: 중요한 건 5년 물 기준 3.25%(=美 정부 차입 평균 조달 비용). 이 수준을 넘어서면 미국의 연간 부채 이자 비용($1.2조)이 증가하기 시작하며 이하로 유지되면 안정적으로 관리 전망.
- 따라서 美 경제가 위험한 상황(극도로 금융 사회화 된 미국에서 고금리는 경제 활동을 억제 등)을 맞닿기 전 시장 금리를 내려야 할 강한 유인들이 존재하기 때문에 5% 넘는 구간이 적절한 매수 기회.
#REPORT
- 2025년에 있어 美 장기물 채권 매수만큼 반(反)대중적 포지션은 없음. 바이든 정부의 ‘Build Back Better’ 지출과 트럼프의 ‘Big Beautiful Bill’ 세금 정책이 결합된다고 해도 이는 AAA 등급을 보장해주지 않음.
- 하지만 우리는 Bond vigilantes(채권 감시자 - 채권을 매도하여 정부 재정정책에 징벌을 가하는 주체들)가 복귀하면서 30년 물 금리가 5%를 상회 하는 순간이 경기 순환적 매수 기회라고 판단 (과매도 구간)
- 따라서, 30년물 미국 국채 금리가 5%를 초과할 때는 탁월한 진입 타이밍. 왜냐하면 5% 이상의 지속적인 금리 환경은 나머지 글로벌 국가들 대비 부정적인 상황을 초래할 수 있으며 채권 시장 감시자들에 의해 처벌할 유인을 제공.
- 따라서 美 경제가 위험한 상황(극도로 금융 사회화 된 미국에서 고금리는 경제 활동을 억제 등)을 맞닿기 전 시장 금리를 내려야 할 강한 유인들이 존재하기 때문에 5% 넘는 구간이 적절한 매수 기회.
#REPORT
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역사적으로 나스닥과 CTA/헤지펀드/운용사 포지셔닝 간에 이처럼 큰 괴리를 거의 본 적이 없습니다 (5월 23일 기준)
2가지 중 1개 입니다.
1) 실제 수급에서 잡히지 않는 숨어 있는 대량 매수 주체
2) 포지셔닝 기반 없이 이루어졌으니 다시 되돌림 현상 (그러나 이는 트럼프가 변수가 아니라는 가정)
* 해당 데이터는 지속적으로 벌어지는 중
Chart Source: Goldman Sachs
#INDEX
2가지 중 1개 입니다.
1) 실제 수급에서 잡히지 않는 숨어 있는 대량 매수 주체
2) 포지셔닝 기반 없이 이루어졌으니 다시 되돌림 현상 (그러나 이는 트럼프가 변수가 아니라는 가정)
* 해당 데이터는 지속적으로 벌어지는 중
Chart Source: Goldman Sachs
#INDEX
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소음 속에 진실: 유동성은 여전히 풍부
1️⃣ SOFR - FF (=담보 금리 - 무담보 금리)지표는 초단기 시장에서 유동성 풍부 여부를 의미
1) SOFR - FF >0: 유동성이 낮음
2) SOFR - FF <0: 유동성이 높음
2️⃣ 해당 지표가 최근 +에서 -로 전환. 단기 자금 시장에서는 여전히 자금이 풍부
- 해당 지표가 +이고 채권 시장 금리 상승 시기에서는: 美 국채 수급이 원인으로 작용하는 경우가 있습니다. 왜냐면 美 국채 금리가 여기서 더 올라갈 거라고 예상하면 Repo 거래 시 美 국채를 담보로 돈을 빌리거나 빌려주지 않기 때문입니다 (담보 가치 훼손 가능성으로). 즉, 단기 자금 시장에서 담보 물량 부족으로 SOFR 금리가 올라가며 시중에 유동성 경색 가능성을 만듭니다.
- 그러나 현재 마이너스라는 것은 단기 자금 시장 내에 1) 美 국채 수급이 안정적이고 2) 유동성이 풍부하다는 의미입니다. 급격한 이벤트가 벌어져도 이를 받쳐줄 현금이 충분합니다. 그러나 한편으로 이는 역사상 전례 없는 헤지펀드 등 대규모 레버리지 확대 요인 중 하나로 작용하며 (유동성이 풍부하니) 시장의 변동성을 키울 수 있는 요인이기도 합니다.
#NARRATIVE
1) SOFR - FF >0: 유동성이 낮음
2) SOFR - FF <0: 유동성이 높음
- 해당 지표가 +이고 채권 시장 금리 상승 시기에서는: 美 국채 수급이 원인으로 작용하는 경우가 있습니다. 왜냐면 美 국채 금리가 여기서 더 올라갈 거라고 예상하면 Repo 거래 시 美 국채를 담보로 돈을 빌리거나 빌려주지 않기 때문입니다 (담보 가치 훼손 가능성으로). 즉, 단기 자금 시장에서 담보 물량 부족으로 SOFR 금리가 올라가며 시중에 유동성 경색 가능성을 만듭니다.
- 그러나 현재 마이너스라는 것은 단기 자금 시장 내에 1) 美 국채 수급이 안정적이고 2) 유동성이 풍부하다는 의미입니다. 급격한 이벤트가 벌어져도 이를 받쳐줄 현금이 충분합니다. 그러나 한편으로 이는 역사상 전례 없는 헤지펀드 등 대규모 레버리지 확대 요인 중 하나로 작용하며 (유동성이 풍부하니) 시장의 변동성을 키울 수 있는 요인이기도 합니다.
* 단, 해당 지표는 신용 리스크 등 특정 유형의 리스크 이벤트와는 독립적인 지표이며 유동성 지표 중 1개일 뿐입니다.
**SOFR(Secured Overnight Financing Rate): 美 국채 담보 Repo 금리
*** FF (Federal Funds Effective Rate): 은행 간 무담보 금리
#NARRATIVE
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아시아의 7.5조 달러 美 자산 베팅이 점차 무너지고 있다 (Bloomberg)
주요 이상적인 현상들
1. [그림 1] 일본은 4월 말 기준까지 사상 최대 규모의 외국인 자금 유입 (세계 최대 자산운용사들 일부 이러한 전환 대비 전략 수립)
2. 대만 보험사들은 4월 한 달 동안에만 6억 2천만 달러의 손실. 이어 5월 초 이틀 동안 대만 달러 가치가 최대 8.5% 급등하면서, 헤지하지 않은 미국 자산에 대해 180억 달러 규모의 환차손 가능성이 제기
3. 일본 최대 생명보험사는 美 국채 대신 대체 자산을 모색하고 있으며, 여러 패밀리 오피스들은 미국 투자를 중단하거나 축소. 960억 달러 규모의 호주 연금펀드는 미국 자산 투자 비중이 이미 정점을 찍었다고 선언.
4. 중국도 3월부터 미국 국채 보유 축소
다만 "Triple-merit scenario" 달러 자본의 아시아 시장 복귀 조건:
1) 외국 자본 유입, 2) 실질금리 하락 및 3) 자산가격 상승
+ 아시아 내수 소비 중심으로 전환 필요 (中 가계 저축률이 30%를 넘는 등 소비보다 저축을 우선시하는 성향은 오래전부터 수출 의존의 구조적 원인이며 여전히 수출은 중국과 일본 GDP의 약 17%)
#NEWS
주요 이상적인 현상들
1. [그림 1] 일본은 4월 말 기준까지 사상 최대 규모의 외국인 자금 유입 (세계 최대 자산운용사들 일부 이러한 전환 대비 전략 수립)
2. 대만 보험사들은 4월 한 달 동안에만 6억 2천만 달러의 손실. 이어 5월 초 이틀 동안 대만 달러 가치가 최대 8.5% 급등하면서, 헤지하지 않은 미국 자산에 대해 180억 달러 규모의 환차손 가능성이 제기
3. 일본 최대 생명보험사는 美 국채 대신 대체 자산을 모색하고 있으며, 여러 패밀리 오피스들은 미국 투자를 중단하거나 축소. 960억 달러 규모의 호주 연금펀드는 미국 자산 투자 비중이 이미 정점을 찍었다고 선언.
4. 중국도 3월부터 미국 국채 보유 축소
다만 "Triple-merit scenario" 달러 자본의 아시아 시장 복귀 조건:
1) 외국 자본 유입, 2) 실질금리 하락 및 3) 자산가격 상승
+ 아시아 내수 소비 중심으로 전환 필요 (中 가계 저축률이 30%를 넘는 등 소비보다 저축을 우선시하는 성향은 오래전부터 수출 의존의 구조적 원인이며 여전히 수출은 중국과 일본 GDP의 약 17%)
#NEWS
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Goldman Sachs Trader Note: 현재 지수 레벨에서 수급 상황은 균형
- 최근 기관 매매는 저조하나 지수 상승은 전반적으로 전일 글로벌 채권시장에 대한 기술적 반응으로 보이며 특히 일본 정부가 최근 시장 금리 상승을 억제하기 위해 초장기 국채 발행을 축소할 것이 배경으로 작용. 여기에 더해 트럼프가 EU에 대한 50% 관세 부과 시점을 연기하면서, 숏 포지션에 불리한 환경 속에서 개인투자자들 매수 및 모멘텀 추종성 매매가 지수 상승을 부추긴 것
- 엔비디아 실적: GS 트레이딩 데스크는 현재 이 종목에 대한 포지셔닝 강도를 10점 만점에 7.5점으로 평가. 주가는 현재 4월 저점 대비 약 50% 상승한 수준이며, 사상 최고가 대비로는 약 10% 하회 중. 다만 지난 12개월 동안은 주가가 완전히 박스권에 갇혀 있었고, 이는 이익 실적의 서프라이즈 폭(%)이 정상화되고 있으며, 지정학적 리스크, AI 투자 수익률(ROI) 및 경쟁 관련 이슈 등 긍정과 부정이 섞인 뉴스 흐름이 반복되어왔기 때문
- 최근 몇 주 및 몇 달간 데스크 흐름을 보면 매수/매도 양방향 트레이딩이 보다 균형을 이루는 모습이며 전반적인 테마 기반 자금 유입이 광범위하게 이루어진 것은 최근 몇 분기 사이 처음.
- 롱 온리 및 헤지펀드 모두 약 10억 달러 규모의 순매수세를 보였고, 이는 매크로 상품 중심 및 전 섹터에 걸친 숏 커버링에 의해 주도.
- 파생상품: 금요일에 관측되었던 스큐에 대한 매수세는 오늘 랠리와 함께 급격히 평탄화. 또한, 오늘의 움직임에 대한 거래 흐름이 비교적 조용했던 탓에 단기 변동성이 급락 하는 현상
+ [그림 1] 2026년 1분기 엔비디아 실적 컨센서스 하향 (다소 상승 폭은 제한적일 것)
#REPORT
- 최근 기관 매매는 저조하나 지수 상승은 전반적으로 전일 글로벌 채권시장에 대한 기술적 반응으로 보이며 특히 일본 정부가 최근 시장 금리 상승을 억제하기 위해 초장기 국채 발행을 축소할 것이 배경으로 작용. 여기에 더해 트럼프가 EU에 대한 50% 관세 부과 시점을 연기하면서, 숏 포지션에 불리한 환경 속에서 개인투자자들 매수 및 모멘텀 추종성 매매가 지수 상승을 부추긴 것
- 엔비디아 실적: GS 트레이딩 데스크는 현재 이 종목에 대한 포지셔닝 강도를 10점 만점에 7.5점으로 평가. 주가는 현재 4월 저점 대비 약 50% 상승한 수준이며, 사상 최고가 대비로는 약 10% 하회 중. 다만 지난 12개월 동안은 주가가 완전히 박스권에 갇혀 있었고, 이는 이익 실적의 서프라이즈 폭(%)이 정상화되고 있으며, 지정학적 리스크, AI 투자 수익률(ROI) 및 경쟁 관련 이슈 등 긍정과 부정이 섞인 뉴스 흐름이 반복되어왔기 때문
- 최근 몇 주 및 몇 달간 데스크 흐름을 보면 매수/매도 양방향 트레이딩이 보다 균형을 이루는 모습이며 전반적인 테마 기반 자금 유입이 광범위하게 이루어진 것은 최근 몇 분기 사이 처음.
- 롱 온리 및 헤지펀드 모두 약 10억 달러 규모의 순매수세를 보였고, 이는 매크로 상품 중심 및 전 섹터에 걸친 숏 커버링에 의해 주도.
- 파생상품: 금요일에 관측되었던 스큐에 대한 매수세는 오늘 랠리와 함께 급격히 평탄화. 또한, 오늘의 움직임에 대한 거래 흐름이 비교적 조용했던 탓에 단기 변동성이 급락 하는 현상
+ [그림 1] 2026년 1분기 엔비디아 실적 컨센서스 하향 (다소 상승 폭은 제한적일 것)
#REPORT
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Morgan Stanley: 엔비디아 프리뷰. H20 금지 조치는 빡세지만 토큰 성장의 거대한 물결에 주목 (Overweight, $160)
1️⃣ H20 금지 조치는 7월 기준으로 전분기 대비 10%의 역풍이 예상되며, 이는 시장 컨센서스에 충분히 반영되지 않아
- 중국 수출이 전에는 전체 수출의 약 절반이었으며,데이터센 터 매출 기준으로 11.25%가 중국 비중. 4월 7일, 미국 정부가 H20 칩에 대해 즉각적인 수출 금지 조치를 내렸고 이에 따라 재고 손실 $55억 달러를 반영, 사상 최대 실적 하향 발표
- 해당 기간 (4/7 ~ 4/30)에만 약 $10억 매출 손실, 7월 기준으로는 약 $50억 손실이 발생한 것으로 추정. 수요는 여전히 강력하나 공급이 제한적이며 이는 Blackwell 수요로 전환되지 않음. 다만 공급 측면에서 개선 중.
- 중국 내 AI 수요 급증이 H20 수요를 지속적으로 견인 중이며, NVIDIA는 제재 완화 또는 예외 허가를 위해 로비 중. “NVIDIA 생태계를 차단하면, 중국은 대체 하드웨어 생태계를 구축할 것이며 이는 장기적으로 미국에 더 큰 위협이 될 수 있다”는 주장이 있음. 일부에서는 화웨이의 대안 솔루션에 대해 과대 평가된 부분이 있다고 보며 NVIDIA와 美 정부 고위층 간 관계가 견고하다는 점도 긍정적 요소. 결과적으로 H20의 일부 비즈니스는 재개될 가능성도 존재.
2️⃣ 랙 공급 문제는 여전히 존재하지만, 공급 전환점이 이미 지나갔다고 판단하며, 해당 수치는 향후 의미 있는 수준으로 상향 조정 가능성
- 공급망이 개선 중이며, NVIDIA는 해당 상황을 실적 발표에서 강조할 것으로 예상. 랙 공급 및 HGX 공급 문제는 점차 완화되고 있으며, 고객들이 非-HGX 옵션으로 전환하거나 토큰 수요 자체가 수요를 상쇄
- 투자자들은 非-HGX 랙 및 HGX 수요가 공급 문제를 완화하는 역할을 하고 있음을 과소평가 중
3️⃣ 美 메가테크 기업들의 폭발적인 토큰 성장 전망이 NVIDIA 수요 스토리를 더욱 강하게 지지
- Microsoft, Google, Amazon은 모두 폭발적인 토큰 수요를 강조하고 있으며, 이는 GPU 및 서버 수요를 지속적으로 견인할 것
#REPORT
Sell side에서는 H20 금지 조치의 영향을 보편적으로 모델링하지 않은 것으로 보이며, 이에 따라 일부 하방 리스크가 컨센서스 대비 존재할 수 있음. 하지만 경영진이 랙 및 非-HGX Blackwell 공급이 개선되고 있으며 2분기 가속화 되고 있다고 설득할 수 있다면, 이는 큰 문제가 되지 않을 것이번 발표 실적에 주목해야 할 변수 3가지
- 중국 수출이 전에는 전체 수출의 약 절반이었으며,데이터센 터 매출 기준으로 11.25%가 중국 비중. 4월 7일, 미국 정부가 H20 칩에 대해 즉각적인 수출 금지 조치를 내렸고 이에 따라 재고 손실 $55억 달러를 반영, 사상 최대 실적 하향 발표
- 해당 기간 (4/7 ~ 4/30)에만 약 $10억 매출 손실, 7월 기준으로는 약 $50억 손실이 발생한 것으로 추정. 수요는 여전히 강력하나 공급이 제한적이며 이는 Blackwell 수요로 전환되지 않음. 다만 공급 측면에서 개선 중.
- 중국 내 AI 수요 급증이 H20 수요를 지속적으로 견인 중이며, NVIDIA는 제재 완화 또는 예외 허가를 위해 로비 중. “NVIDIA 생태계를 차단하면, 중국은 대체 하드웨어 생태계를 구축할 것이며 이는 장기적으로 미국에 더 큰 위협이 될 수 있다”는 주장이 있음. 일부에서는 화웨이의 대안 솔루션에 대해 과대 평가된 부분이 있다고 보며 NVIDIA와 美 정부 고위층 간 관계가 견고하다는 점도 긍정적 요소. 결과적으로 H20의 일부 비즈니스는 재개될 가능성도 존재.
- 공급망이 개선 중이며, NVIDIA는 해당 상황을 실적 발표에서 강조할 것으로 예상. 랙 공급 및 HGX 공급 문제는 점차 완화되고 있으며, 고객들이 非-HGX 옵션으로 전환하거나 토큰 수요 자체가 수요를 상쇄
- 투자자들은 非-HGX 랙 및 HGX 수요가 공급 문제를 완화하는 역할을 하고 있음을 과소평가 중
- Microsoft, Google, Amazon은 모두 폭발적인 토큰 수요를 강조하고 있으며, 이는 GPU 및 서버 수요를 지속적으로 견인할 것
#REPORT
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Goldman Sachs: 미국 연금 기관들은 월말 리밸런싱을 위해 모델 상, 5월 말 190억 달러 상당의 미국 주식을 매각 예상됩니다 (약 27조원).
- 해당 규모는 지난 3년간 절대 달러 가치 기준으로 모든 매도 추정치 중 세 번째로 큰 규모입니다. 연초보다 소폭 큰 매각 규모입니다.
#INDEX
- 해당 규모는 지난 3년간 절대 달러 가치 기준으로 모든 매도 추정치 중 세 번째로 큰 규모입니다. 연초보다 소폭 큰 매각 규모입니다.
#INDEX
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헤지펀드들은 롱과 숏 포지션 간의 균형을 맞춘 리스크 헤지 포지션을 유지하고 있습니다.
- [그림 1] 3월 경부터 롱 규모 축소도 있지만 숏 포지션을 늘린 결과입니다. 일부 이들의 숏 커버링으로 인해 지수는 5,000대 초반부터 급격한 상승세를 보였습니다.
- [그림 2] 한편 4~5월에 걸쳐 기관 및 헤지펀드는 매도세를 보였고 개인 투자자들은 지속적인 저가 매수세를 보였습니다.
- 앞으로 몇 달 간 특별한 이벤트(혹은 그들 리그에서만 아는 특별한 급락 시나리오가 벌어지지 않는다면)가 없으면 결국 4~5월 저가 매수와 동시에 오랜 포지션을 유지한 개인 투자자들 승리로 끝날 것입니다. 향후 그들의 매수가는 상당히 오기 힘든 구간일 수도 있기 때문입니다.
Chart Source: Barclays, Bank of America
#INDEX
- [그림 1] 3월 경부터 롱 규모 축소도 있지만 숏 포지션을 늘린 결과입니다. 일부 이들의 숏 커버링으로 인해 지수는 5,000대 초반부터 급격한 상승세를 보였습니다.
- [그림 2] 한편 4~5월에 걸쳐 기관 및 헤지펀드는 매도세를 보였고 개인 투자자들은 지속적인 저가 매수세를 보였습니다.
- 앞으로 몇 달 간 특별한 이벤트(혹은 그들 리그에서만 아는 특별한 급락 시나리오가 벌어지지 않는다면)가 없으면 결국 4~5월 저가 매수와 동시에 오랜 포지션을 유지한 개인 투자자들 승리로 끝날 것입니다. 향후 그들의 매수가는 상당히 오기 힘든 구간일 수도 있기 때문입니다.
Chart Source: Barclays, Bank of America
#INDEX
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Societe Generale: 주식 자금조달 비용의 시사점 - 美 자산 성과 부진
- [그림 1] 주식 자금조달 비용은 작년 말에 역사상 최고 수준까지 상승했으나 이후 공급과 수요 요인 모두로 인해 정상화. 참고로 역전된 자금조달 비용 곡선은 자금시장 내 불균형(스트레스 상황)을 나타냄.
- 자금 조달 비용이 낮다는 것은 주식 시장 내 포지셔닝이 가벼워졌음을 시사. 또한, 이는 최근 시장 반등 국면에서도 투자자들이 시장 불확실성 때문에 레버리지를 다시 확대하지 않았음을 의미.
- 가파른 기간 곡선은 이론적으로 캐리 기회를 제공하지만, 높은 캐리를 활용하기 위해 포지션을 추가하고 있는 징후는 거의 보이지 않음. 이는 이자율 조정 S&P500 선물 총 수익 기준으로 시장 거래량이 주로 1년 미만의 짧은 만기에 집중했기 때문. 반면, 장기 만기 미결제약정은 지속적으로 감소하고 있으며 이는 투자 활동 부진 시사
- 이유는 관세에 대한 단기적 불확실성이 단지 7월과 8월로 미뤄졌기 때문. 따라서, 향후 3개월 동안 자금조달 비용에 대한 추가 변동성이 나타날 수 있음. 또한 자금조달 비용 정상화와 축소된 S&P500 선물/현물 비율은 美 주식에서 글로벌 주식으로의 로테이션을 시사하며, 달러 약세가 지속될 경우 이러한 흐름은 계속될 수 있음.
- 연초 이후 은행들은 상대적으로 초과 유동성을 보유하게 되었으며 약세를 보인 주식시장은 레버리지 수요도 줄이는 역할 수행. 2가지 증거: 1) S&P500 현물 대비 선물의 상대적 활용도 감소, 2) S&P500 선물에서 자산운용사들의 순 포지션 감소
- 이 두 가지는 모두 레버리지 수요 감소 → 자금조달 비용 하락이라는 구조와 일치. 은행 대차대조표에 대한 규제 완화가 향후 예상되긴 하지만 지금 당장은 장기 자금조달 비용이 여전히 높은 상태 (2011년 이후 97번째 백분위)
#REPORT
- [그림 1] 주식 자금조달 비용은 작년 말에 역사상 최고 수준까지 상승했으나 이후 공급과 수요 요인 모두로 인해 정상화. 참고로 역전된 자금조달 비용 곡선은 자금시장 내 불균형(스트레스 상황)을 나타냄.
- 자금 조달 비용이 낮다는 것은 주식 시장 내 포지셔닝이 가벼워졌음을 시사. 또한, 이는 최근 시장 반등 국면에서도 투자자들이 시장 불확실성 때문에 레버리지를 다시 확대하지 않았음을 의미.
- 가파른 기간 곡선은 이론적으로 캐리 기회를 제공하지만, 높은 캐리를 활용하기 위해 포지션을 추가하고 있는 징후는 거의 보이지 않음. 이는 이자율 조정 S&P500 선물 총 수익 기준으로 시장 거래량이 주로 1년 미만의 짧은 만기에 집중했기 때문. 반면, 장기 만기 미결제약정은 지속적으로 감소하고 있으며 이는 투자 활동 부진 시사
- 이유는 관세에 대한 단기적 불확실성이 단지 7월과 8월로 미뤄졌기 때문. 따라서, 향후 3개월 동안 자금조달 비용에 대한 추가 변동성이 나타날 수 있음. 또한 자금조달 비용 정상화와 축소된 S&P500 선물/현물 비율은 美 주식에서 글로벌 주식으로의 로테이션을 시사하며, 달러 약세가 지속될 경우 이러한 흐름은 계속될 수 있음.
- 연초 이후 은행들은 상대적으로 초과 유동성을 보유하게 되었으며 약세를 보인 주식시장은 레버리지 수요도 줄이는 역할 수행. 2가지 증거: 1) S&P500 현물 대비 선물의 상대적 활용도 감소, 2) S&P500 선물에서 자산운용사들의 순 포지션 감소
- 이 두 가지는 모두 레버리지 수요 감소 → 자금조달 비용 하락이라는 구조와 일치. 은행 대차대조표에 대한 규제 완화가 향후 예상되긴 하지만 지금 당장은 장기 자금조달 비용이 여전히 높은 상태 (2011년 이후 97번째 백분위)
#REPORT
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JP Morgan: 딥리서치 - 양자 컴퓨팅 주요 기업들 접근 방식 (장기적으로 지대한 관심의 투자자들 대상)
1️⃣ 투자자들이 관심 가져야 할 이유
1) 마이크로소프트, 구글, IBM 및 시스코 등 대형 기술 기업들이 이 산업에 막대한 투자를 진행하고 있다는 점
2) 고전 가속 컴퓨팅에 양자 컴퓨팅을 결합해 분자 모델링이나 사이버보안과 같은 특정 활용 사례에 적용할 수 있다는 점
3) 사이버보안과 같은 분야를 뒤흔들 잠재력이 있어, 주요 보안 기업들이 기술 로드맵을 미래에도 유효하도록 유지하기 위해 필연적으로 투자하게 될 것
4) 양자 네트워크의 진화, 즉 안전하고 신뢰할 수 있는 통신망의 구축
2️⃣ 다양한 기업별 접근 방식
Microsoft: 위상 양자 컴퓨팅 (양자 오류 수정)
Google: Error-Corrected Supremacy
IBM: 모듈형 로드맵
Cisco: 양자 네트워킹 개척자
HP Enterprise: 하이브리드 HPC 아키텍처 내 양자 컴퓨팅 통합
IonQ: 트랩 이온 시스템
D-Wave Quantum: 양자 어닐링
Quantinuum: 고충실도 트랩 이온 시스템
#REPORT
1) 마이크로소프트, 구글, IBM 및 시스코 등 대형 기술 기업들이 이 산업에 막대한 투자를 진행하고 있다는 점
2) 고전 가속 컴퓨팅에 양자 컴퓨팅을 결합해 분자 모델링이나 사이버보안과 같은 특정 활용 사례에 적용할 수 있다는 점
3) 사이버보안과 같은 분야를 뒤흔들 잠재력이 있어, 주요 보안 기업들이 기술 로드맵을 미래에도 유효하도록 유지하기 위해 필연적으로 투자하게 될 것
4) 양자 네트워크의 진화, 즉 안전하고 신뢰할 수 있는 통신망의 구축
Microsoft: 위상 양자 컴퓨팅 (양자 오류 수정)
위상 큐비트 사용을 개척하고 있으며 위상 초전도체에서 발생하는 마요라나 제로 모드를 활용.이들이 개발한 Majorana 1 칩은 H 패턴으로 배열된 8개의 위상 큐비트를 특징으로 하며, 디지털 전압 제어를 통해 아날로그 튜닝이 필요하지 않도록 설계. 이 방식은 큐비트 상태를 통해 내재적 오류 보호 기능을 제공하며, Microsoft는 이를 통해 손바닥 크기의 칩에 100만 개의 큐비트를 집적하고 이를 Azure HPC 인프라와 직접 통합하는 것을 목표. 그러나, 위상 큐비트는 아직 실험적인 성격이 강하며, 새로운 물질 상태의 입증과 실용적인 양자 우위 실현이라는 중대한 과제
Google: Error-Corrected Supremacy
transmon 초전도 큐비트 기술을 바탕으로 양자 컴퓨팅 분야에서 중요한 이정표를 달성. 이 기술은 두 개의 대표적인 프로세서에서 구현:
Sycamore (53 큐비트)는 분자 화학 시뮬레이션과 위상 얽힘과 같은 획기적 성과를 이뤄냄. 이후 개발된 Willow(105 큐비트) 칩은 코히런스 시간을 Sycamore의 20μs에서 100μs로 대폭 향상시켰으며, 지수적 오류 감소를 달성. Willow는 랜덤 회로 샘플링(RCS) 작업을 5분 내 해결했으며, 이는 클래식 슈퍼컴퓨터가 약 10셉틸리언(10²⁵)년이 걸리는 작업. 하지만 Willow는 논리 오류율이 0.14%/사이클로 비판을 받고 있으며, Google의 로드맵은 1백만 회 연산이 가능한 장 기간 논리 큐비트의 개발을 목표
IBM: 모듈형 로드맵
초전도 큐비트 기술을 중심으로 한 로드맵을 통해 양자 컴퓨팅에서 상당한 진전. 특히 Heron(133 큐비트), Condor(1,121 큐비트) 프로세서를 개발하며 Eagle(127 큐비트)과 같은 이전 혁신에 기반. 2023년에 공개된 Heron 프로세서는 튜닝 가능한 커플러를 특징으로 하며, 크로스토크를 줄여 Eagle 대비 오류율을 3~5배 개선하고 최대 5,000개의 게이트로 회로를 실행할 수 있음. 모듈형 Quantum System Two에 통합된 Heron은 여러 크라이오스탯이 장거리 커플러를 통해 연결되는 확장 가능한 아키텍처를 지원하며, 이론적으로는 세 개의 시스템에서 최대 16,632 큐비트까지 확장 가능. 2029년까지 200 큐비트로 1억 개의 게이트를 수행 가능한 "Starling" 시스템을 통해 오류 허용 양자 컴퓨팅을 달성하고, 2033년까지는 2,000 큐비트로 10억 개의 게이트를 목표.
Cisco: 양자 네트워킹 개척자
양자 컴퓨팅의 확장성 문제를 해결하기 위해 분산된 양자 프로세서를 연결하는 인프라 개발에 집중하며 양자 네트워킹 분야를 개척. 핵심 프로젝트 중 하나는 UC Santa Barbara와 협력하여 개발한 Quantum Network Entanglement Chip. 이 광통합회로는 초당 2억 쌍의 고충실도 얽힘 광자쌍을 생성하며, 기존 광섬유 네트워크에 원활하게 통합되도록 설계되었고, 실온에서 1mW의 낮은 소비 전력으로 작동. Cisco의 로드맵에는 소형 양자 프로세서들이 벤더 독립적인 네트워크 QFabric과 소프트웨어 스택을 통해 협업하는 양자 데이터 센터 구축이 포함. 이러한 기술을 발전시키기 위해 산타모니카에 Quantum Lab을 설립했으며, 초전도 및 트랩 이온 큐비트 플랫폼 간의 상호운용성 강조. 주요 과제는 전송 중 취약한 양자 상태를 보존하는 것, 나노초 이하 동기화 달성, 얽힘 분배 프로토콜 확장.
HP Enterprise: 하이브리드 HPC 아키텍처 내 양자 컴퓨팅 통합
2019년 자사 벤처 부문 Hewlett Packard Pathfinder를 통해 IonQ에 투자함으로써 양자 컴퓨팅 분야에 전략적으로 진입. 이 파트너십은 양자 컴퓨팅을 하이브리드 고성능 컴퓨팅 아키텍처 내 가속기로 통합하려는 HPE의 비전과 부합하며, 고객들이 물질과학, 물류, 제약 분야에서 복잡한 문제를 해결 도움.
IonQ: 트랩 이온 시스템
선형 RF 트랩 내에서 이터븀-171 이온을 사용하며, 모드 고정 펄스 레이저를 통해 네이티브 전결합 연결성 제공. 이들의 Reconfigurable Multicore Quantum Architecture는 실행 중 동적 큐비트 재매핑을 지원하며, 광자 인터커넥트를 통해 모듈형 오류 수정 시스템을 구현. IonQ는 2028년까지 32,000개의 물리 큐비트를 목표로 하고 있으며, 다중코어 연산을 통해 확장성을 강조. 높은 일관성과 연결성을 보유하고 있음에도 불구하고, 양자 모듈을 연결하는 데 필요한 광자 인터커넥트의 성능 측면에서 확장성에 한계Rigetti Computing: 초전도 큐비트
Rigetti는 초전도 큐비트에 집중하고 있으며, 주파수 타겟팅을 위한 교차 바이어스 보조 어닐링을 사용하는 조정 가능한 트랜스몬을 활용. 이들의 Ankaa-3 시스템은 84 큐비트와 4배 연결성을 특징으로 하며, 99.5%의 중간 fSim 게이트 충실도를 달성. Rigetti의 모듈형 접근에는 상호 연결된 9큐비트 칩으로 구성된 36큐비트 시스템이 포함되며, 향후 336큐비트 Lyra 프로세서를 개발할 계획. 빠른 연산 속도를 장점으로 하지만, 시스템이 커짐에 따라 계산 정확성을 유지 어려움.
D-Wave Quantum: 양자 어닐링
D-Wave는 최적화 문제 해결에 최적화된 초전도 플럭스 큐비트를 사용하여 양자 어닐링 기술에 특화. 새로 발표된 Advantage2 시제품은 1,200개 이상의 큐비트와 20방향 연결성을 갖추고 있으며, 완성형 Advantage2 시스템에서는 7,000 큐비트를 목표. 이 시제품은 고전적 슈퍼컴퓨터 대비 상당한 속도 향상을 주장하며, 스핀 글라스와 같은 난이도 높은 최적화 문제에서 뛰어난 성능을 보이고, 제약 만족 문제에서도 개선된 성능. D-Wave는 엑사스케일 HPC와의 통합을 통해 고전적 컴퓨팅과 양자 어닐링을 병용하는 방식을 추구하고 있으며, 특정 문제 유형에 한정된다는 한계와 양자 어닐링의 넓은 적용 가능성에 대한 논쟁에 직면.Quantum Computing Inc: 오류 감지 초전도체
근이 용이하고 실온에서 작동하는 양자 시스템에 특화되어 있으며, TFLN 칩 및 Dirac-3 엔트로피 양자 컴퓨터를 활용. Dirac-3는 랙 마운트형 저전력 장치로, 비선형 양자 광학을 이용해 복잡한 문제를 해결하도록 최적화. 로드맵은 텔레콤/데이터콤 공급망 격차를 해결하기 위한 TFLN 포토닉 파운드리 확장과 NASA, 미 국방부와의 파트너십을 통한 양자 기반 원격 탐지 및 최적화 응용 확대를 포함. Dirac-3는 $300,000에서 시작하며 극저온 환경이 필요 없는 점과 하이브리드 양자-고전 워크플로우로 차별화. 하지만 복잡한 제작 공정, 광손실, 비선형 공정에서 발생하는 노이즈로 인해 포토닉 칩 생산 확장에 어려움.
Quantinuum: 고충실도 트랩 이온 시스템
QCCD 아키텍처를 활용하며, 2D 트랩에서 바륨/이터븀 이온을 사용. 이들은 새로운 2D 격자 칩 설계를 통해 "큐비트 배선 문제"를 해결. H2 프로세서는 56큐비트 전결합 시스템이며, 논리 큐비트 충실도 98%, 2큐비트 게이트 충실도 99.87%를 달성하였고 단일 샷 오류 수정기술로 내결함성을 강화. Quantinuum은 2025년까지 96큐비트 Helios 시스템으로 확장할 계획. 이들은 충실도와 연결성 측면에서 우수하나, 50개 이상의 논리 큐비트를 넘는 확장성과 회로 깊이 최적화에 과제.
#REPORT
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- [그림 1] 장기 채권 선물 롱보다 숏 포지션 쪽에 더 높은 비용을 지불하면서 까지 가격 하락 위험에 대해 헤지
- 이번 판결로 올해 발표된 6.7%포인트의 관세가 중단되었지만 백악관은 다른 관세 수단을 활용해 이를 보완 가능.
- 대안 3가지
1) 섹션 232 (국가 안보를 이유로 철강, 알루미늄, 자동차 수입에 부과되는 관세): 현재 계류 중인 모든 조사 결과가 25% 관세로 이어지고 섹션 232 아래 기존 관세에 추가된다면, 이는 단독으로 7.6%포인트의 부과 효과#MACRO
2) 섹션 122(국제 수지 또는 경제 위기 상황): 최대 15% 관세를 150일 동안 부과할 수 있으며,
3) 섹션 301(외국 불공정 무역 관행 조치): 조사 절차를 개시할 수 있지만 이 경우 시행까지 시간이 더 걸릴 수 있음
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