달러 약세 배팅에 대한 투기자들의 숏 포지션은 2023년 최대 수치

- 아시아 선진국 제외한 EM에 대해서는 사이클 상 좋은 환경

#INDEX

JP Morgan: S&P 500 하락 가능성은 낮으며 타국 대비 전술적 강세 관점 유지

1. 美 증시 투자 전략: 미국이 타국가 대비 아웃퍼폼할 것
- 여전히 전술적(~6개월) 강세 입장 유지: 거시 데이터 낙관론으로 S&P 500이 새로운 사상 최고치를 경신할 수 있는 기반을 제공할 것. 이번 실적 시즌 기준이 낮기 때문에,금융과 기술 섹터 실적만으로도 지수를 견인할 수 있으며 노동절 직전 발표될 NVIDIA 실적이 투자 심리를 4분기까지 끌고 가는 데 충분할 것

- 퍼즐 마지막 조각은 세금과 무역: 1) 세금 측면에서 해당 법안이 통과될 것으로 보며 즉각적인 채권 시장의 부정적 반응은 없을 것. 향후 시간이 지나면 채권시장이 美 재정 정책에 거부 반응을 보일 수도 있으나 무역 전쟁이 정리되면서 GDP 성장 기대가 회복되면 그 리스크는 축소할 것. 2) 무역 측면에서는 조만간 연속적인 무역 협정 발표가 있을 것으로 보며 이는 실질 관세율 하락으로 연결될 전망. 물론 트럼프가 제약/반도체 섹터 관세를 추가 도입할 경우 단기 혼란은 있을 수 있지만 시장은 해당 이벤트를 선(先)반영하거나 무시할 것

- 리스크 요인: 1) NFP 고용지표가 예상보다 낮을 경우, 2) 캐나다, 중국, EU와의 무역 협상 실패 및 디지털세/희토류/보복관세 이슈로 재격화될 경우, 3) 이스라엘-이란 갈등 심화로 미국이 전쟁에 개입하는 시나리오(특히 미군기지 공격)

2. JP 내부 모델: S&P500 6개월 하락 가능성은 낮아 [그림 1]
- 모델 결과: 향후 6개월간 S&P 500 지수가 하락할 확률이 낮다고 시사: 현재는 ‘매도세 부재’ 상태. 즉, 의미 있는 매도 압력의 징후는 거의 없음.

- 기타 글로벌 자산 흐름: 아시아 시장에서는 MSCI 싱가포르 지수와 KOSPI 선물에 대한 모멘텀 지표가 롱 포지션 과잉 상태를 시사, 홍콩 H지수 선물에 대해서는 롱 포지션이 점진적으로 늘어.

3. BULL vs BEAR 시나리오 분석

1) 강세 시나리오
a. 긍정적인 거시경제 지표: 노동시장은 가장 중요한 거시 변수이며, 비농업 고용이 10만 명 이상만 나와도 S&P 500이 사상 최고치(ATH)를 경신하는 흐름을 유지하기에 충분

b. 인플레이션 급등 미발생: 노동시장과 연결된 변수로, 7월 15일 발표되는 CPI(소비자물가지수)가 큰 폭으로 오르지 않을 경우 향후 인플레이션 급등도 무역협정 시리즈로 관세율이 실질적으로 낮아질 수 있다는 점을 감안해 시장에서 선반영 후 디스카운트 가능성

c. 연속적인 무역 협정 체결: 미국-영국 무역협정과 유사한 형태의 딜이 이어질 것으로 기대되며, 이 경우 기본 관세 10% + 수입 한도 초과 시 추가 관세 구조가 될 가능성. 중국을 제외한 대부분 국가에는 긍정적 서프라이즈가 될 수 있으며, 중국과의 경우 반도체 제한 완화 혹은 절대적 관세 인하가 호재

d. 세금·예산 법안이 국채 수익률을 급등시키지 않음: 미국의 재정상황과 약 3.5조 달러 규모의 적자 증가 전망을 고려할 때, 특히 일본은행 금리 인상 가능성으로 미 국채에 대한 수요가 줄어들 수 있어 장기금리 급등 리스크가 존재. 하지만 이러한 금리 급등이 발생하지 않는다면 강세 시나리오에 힘을 실을 수 있음

e. 실적 서프라이즈: 이번 실적 시즌에서 전망치 하향 조정이 평소보다 컸기 때문에 기준이 낮은 상황. 금융주와 메가캡 기술주가 실적을 상회할 경우, 이는 8월 28일 예정된 NVIDIA 실적 발표 전까지 모멘텀을 유지

2) 약세 시나리오
a. 부정적인 거시경제 지표: 파월 의장은 6~8월 데이터에서 무역 전쟁의 영향이 반영될 수 있다고 언급. 만약 향후 발표될 지표들에서 이러한 영향이 보이지 않는다면, 2023~2024년과 마찬가지로 약세론자들이 경기침체 예상을 철회할 수도

b. 금리 급등: 주식은 대부분의 금리 수준을 소화할 수 있지만, 금리 변동성 급등 혹은 10년물 수익률이 새로운 고점(5%)을 돌파하는 경우, 소화에 시간이 필요하며
이는 인플레이션 상승에 의한 금리 상승일 경우 리스크 자산에는 더 큰 악재

c. 무역 전쟁 재격화: 중국(희토류), 캐나다(디지털세) 등과의 갈등이 격화되며 ‘Liberation Day’ 당시 수준으로 회귀하는 최악의 시나리오가 발생할 경우, 시장은 ‘스태그플레이션 내러티브’로 회귀

d. 세금/예산 법안이 채권시장에 거부당함: 공화당은 비표준 회계를 통해 법안 비용을 약 4,500억 달러로 제시하지만, 전통적 방식이나 CBO 기준으로는 약 3.3~4조 달러 수준이며 부채한도 상향 폭이 5조 달러임을 감안하면, 채권시장이 이를 비시장친화적 조치로 간주할 리스크

e. 실적 급락: 강세장은 일반적으로 경기침체 또는 침체와 유사한 지표들에 의해 종료. 이번 경우에는 EPS 역성장 혹은 혼란스러운 실적 가이던스만으로도 약세로 전환할 수 있으며, 현실적으로 약세론자들은 메가캡 기술주에서 대거 실적 미달이 발생하기를 기대

#MACRO #REPORT

Goldman Sachs: (옵션 기반) 단기 시장 예상 움직임은 안정적 구간 진입

1. 변동성 reset 효과: S&P500 단기 옵션 내재변동성(=예상 움직임)이 1주 전 대비 작은 폭으로 축소 (이전 언급처럼 4월 2일이 3개월 변동성에 빠지면서..)

2. 스트래들 전략 옵션 프리미엄 낮은 수준: 향후 단기 시장 움직임 축소 시사 (변동성 확대 배팅 수요 축소)
* 스트래들이란 콜옵션+풋옵션 동시 매수 전략 - 양방향 큰 폭의 변동성에 배팅

3. 최근 투자자들이 예상하는 시장 움직임이 2월 이후 가장 축소

4. 추가로 NVDA 옵션 내재변동성도 역사상 최저 수준....

..이전에 언급드린 대로 옵션 매도자들이 더 유리한..환경..

#INDEX

자사주 매입 기업을 사는 것이 최고의 전략 중 1개 (Source: Bank of America)

장기 투자자 최고 알파 전략 1개: [그림 1] 전 세계적으로 자사주를 매입하는 기업의 비율이 사상 최고치인 33%에 도달

- 지난 35년간 자사주 매입이 많은 기업에 Long + 주식 발행이 많은 기업 Short|

- 생각보다 이 전략을 활용한 투자자들은 없었다는 것

#INDEX

JP Morgan: 스테이블코인 생태계: 중국과 미국 차이 그리고 주요 중국/홍콩 기업들

Q1: 미국과 홍콩의 스테이블코인 규제는 어떤 유사점과 차이점?
- 유사점 1) 법정통화 담보형 스테이블코인 발행자는 인가를 받고 규제 감독을 받아야 하며, 이는 소비자 보호 및 시장 안정성을 확보하기 위함, 2) 1:1 비율의 유동자산 기반 준비금 보유가 요구, 3) 발행자가 스테이블코인 보유자에게 이자를 지급하는 것을 금지

- 차이점: 1) 규제 적용 범위 :홍콩 a. 발행되는 모든 법정통화 담보형 스테이블코인(기준 통화 무관) 해외에서 발행되었더라도 HKD를 기준 통화로 하는 스테이블코인 모두 적용. 美는 모든 법정통화 담보형 결제용 스테이블코인 발행자에 적용
2) 준비자산 요건: 미국은 미국 은행의 달러 예금이나 미국 국채 등 달러 표시 자산만 허용. 홍콩은 다양한 공식 통화에 연동된 스테이블코인 허용, 준비자산은 해당 기준 통화로 표시된 유동 자산이어야 함. 단, HKD 연동 스테이블코인의 경우, USD 자산을 일부 준비자산으로 허용하는 유연성 존재 (달러와의 고정환율 체제 고려)
3) 자본 요건 홍콩은 발행자에게 납입 자본에 대한 정량적 기준이 존재. 미국은 Genius Act에는 정량적 자본 요건 없음

Q2: 홍콩/중국 본토에 상장되었거나 본사를 둔 기업 중 디지털 자산/통화 관련 전략을 발표한 기업?

1) Futu Holdings: Airstar Bank의 44% 지분을 보유하고 있으며, 이 은행은 HKMA 샌드박스 참여기관 중 하나인 Jingdong Coinlink와 협업하여 국경 간 결제 솔루션을 개발 중. SFC의 가상자산 거래 플랫폼 라이선스를 신청 중.Hashkey 거래소와 파트너십. 그러나 추정에 따르면, 암호화폐 거래에서 발생하는 매출은 현재 Futu 전체 매출의 0.2% 미만
2) 중안 온라인: 2024년 5월 21일 홍콩 입법회가 Stablecoin 법안을 통과시킨 이, 5월 27일부터 6월 2일까지 주가가 35% 상승 (동기간 항셍 -1%). Stablecoin 샌드박스 참여기관인 RD InnoTech의 지분 8.7%를 간접 보유하고 있으며, ZA Bank(43.43% 보유)는 스테이블코인 발행자를 위한 예치 서비스 제공 자격을 가진 최초의 디지털 은행.
3) GTJA International: 2025년 6월 25일 Type 1 라이선스 업그레이드 승인을 획득, Hashkey 또는 OSL 등 인가받은 거래소와 협력하여 고객에게 암호화폐 거래 서비스 제공 가능
5) Lianlian DigiTech: 자회사 Lianlian Global은 RD InnoTech와 협력하여 스테이블코인을 활용한 국경 간 결제 효율성 제고를 추진 중. 또한, BVNK와 협력해 글로벌 가맹점 네트워크에 스테이블코인 결제 기능을 도입할 예정
6) JD.com: 자회사 Jingdong Coinlink Technology는 HKMA 샌드박스 참여기관 중 하나이며 스테이블코인을 결제 수단으로 활용해 국경 간 결제 비용을 절감하고자 라이선스를 신청할 계획
7) Xiaomi: Airstar Bank의 지분 50% 이상 보유, 해당 은행은 JD Coinlink와 함께 샌드박스 프로젝트에 참여 중
8) Alibaba: 계열사 Ant International, Ant Digital은 2025년 8월 Stablecoin 법 시행 이후 홍콩 내 스테이블코인 발행 라이선스를 신청할 계획을 발표

Q3: 스테이블코인 개발은 주식시장에 어떤 영향을 미치는가?
- 암호화폐가 주류화되면서 MXCN 내 커뮤니케이션 서비스 및 소비재 업종의 선도 기업들, 특히 이커머스 플랫폼이 스테이블코인 라이선스를 취득하고 이를 효과적으로 실행한다면 수혜를 입을 것
- 전 세계 많은 대형 리테일/이커머스/게임 플랫폼들은 이미 자체 토큰 혹은 기프트카드 시스템을 운영 중
- 퍼블릭 및 프라이빗 블록체인 상의 스테이블코인 채택 확대는 관련 하드웨어, 지갑, 클라우드, 소프트웨어 기업들에 수혜를 줄 수 있음
- 암호화폐 자산 거래 및 스테이블코인 제공을 선도적으로 도입하는 금융기관들 역시 장기적으로 유리한 위치를 점할 것

Q4: 현재 스테이블코인 시장 규모는 어느 정도이며, 향후 성장 가능성은?
- 총 시가총액은 2019년 약 30억 달러에서 2025년 2분기 기준 2,300억 달러 이상으로 급증. 네가지 유형: 법정통화 담보형, 암호자산 담보형, 원자재 담보형, 알고리즘 기반형. 이 중에서 법정통화 담보형 스테이블코인이 전체 시가총액의 대부분을 차지. 2025년 2분기 기준으로는 USDT와 USDC가 시장을 지배하고 있으며, 각각 전체 시장 점유율의 66%와 26%를 차지

Q5: 법정통화 담보형 스테이블코인은 가격 변동성이 있는가?
- 법정통화 담보형 스테이블코인은 기준 법정통화 대비 안정적인 가치를 유지하도록 설계되어 있으며, 가격 변동성을 최소화하는 것을 목표. 발행사는 기준 통화 혹은 고유동성 자산을 수탁 계좌에 보유하고 있으며, 보유자는 스테이블코인을 발행사(또는 거래소/브로커를 통한 간접 경로)에 반환함으로써 1:1 비율로 법정통화로 환급

Q6: 스테이블코인 생태계의 주요 참여자는 누구인가?
스테이블코인 생태계에는 다음의 6가지 주요 참여자
1) 발행자(Issuer) – 예: Tether. 법정통화를 스테이블코인으로 전환하는 온램프 서비스를 제공
2) 거래소 – 예: Coinbase, OKX. 최종 사용자와 직접 연결되며, 스테이블코인/암호화폐/디지털 자산의 거래를 지원
3) 수탁기관 – 예: ZA Bank, Airstar Bank. 발행자의 준비 자산을 보관·관리
4) 결제 채널 – 예: Lianlian Global. 고객 및 상점을 위한 스테이블코인 결제 기능을 제공
5) 블록체인 네트워크 – 예: Tron, Ethereum. 스테이블코인의 운영을 위한 기반 인프라를 제공
6) 브로커 – 예: Futu, GTJA Intl. 거래소의 인프라를 활용하여 사용자 친화적인 거래 인터페이스와 스테이블코인·암호화폐·디지털 자산 거래 서비스를 제공

#REPORT

Deutsche Bank: 왜 달러가 폭락하고 있는가?

- 요즘은 매일매일 이에 대해 다른 내러티브가 등장한다. 음모론 포함.

- 그러나 진짜 중요한 배경은 다음과 같다: 외국인들이 더 이상 미국의 막대한 경상수지 적자를 감당할 만큼의 달러 자산을 매입하지 않고 있다는 점이다.

- [그림 1] 그 증거로 최근 몇 달간, 해외 소재 펀드들의 미국 국채 및 미국 주식 매수는 거의 제로에 가까울 정도로 저조하다.

이는 개인투자자 자금이 줄어들고, 특히 최근 주식 상승 범위가 작아진 이유 중 하나

#REPORT

JP Morgan: 반도체 CIO 설문 조사를 통한 매출 수혜 영역

1) 설문조사를 통한 수혜 전망(결론부터..)
- 향후 수년간 대형 엔터프라이즈 고객들이 AI/가속 컴퓨팅에 대해 강한 투자 의향을 보이고 있는 점은 AI 컴퓨팅 리더 기업인 NVIDIA, AMD, Broadcom, Marvell의 지속 가능한 매출 성장 가능성을 높여주는 요인. 이는 AI가 기초 모델 훈련을 넘어 적용 영역이 확장되고 있으며, AI 수익화가 더욱 진전되고 있음을 시사

- 이번 CIO 설문조사 결과가 Nvidia 데이터 센터 사업의 약 50~60%를 차지하는 엔터프라이즈 고객/클라우드 서비스 업체 수요를 반영하는 중요한 바로미터라고 평가. 고성능 네트워킹 제품 수요 증가도 수혜(AVGO, MRVL, ALAB 등). AI/가속 컴퓨팅 인프라 구축 확산으로 인해 고성능 네트워킹 제품에 대한 수요 또한 강하게 견인되고 있으며, 이는 다음 기업들에 긍정적 영향 전망.

A) Astera: Gen5/Gen6 리타이머(retimer) 칩셋, PCIe 스위칭
B) Broadcom: 스위칭/라우팅, PCIe 스위칭, 광통신
C) Marvell: 800G/1.6T PAM4 DSP 광통신 칩셋
D) NVIDIA: Spectrum 이더넷 플랫폼
E) Marvell의 맞춤형 AI ASIC 수주 확대도 기대: Marvell은 현재 아마존 및 마이크로소프트의 사내 전용 커스텀 실리콘 개발을 지원하고 있으며, 이는 엔터프라이즈 수요와 직결되는 클라우드 수요와 맞물려 긍정적인 낙수효과가 예상

- 중장기적으로는 CSP 투자지출 지속성 확보에도 긍정적 지난 2년간 클라우드 서비스 업체들의 Capex 지출이 급증하면서, 향후 몇 년간 해당 투자가 지속 가능할지에 대한 시장의 우려 존재. 그러나, 향후 5년간 대형 엔터프라이즈 고객의 클라우드 지출이 9~13% CAGR로 증가 전망은 AI 및 범용 워크로드 수요가 여전히 건전하며, CSP들의 인프라 투자 지속성에 대한 신뢰를 높이는 지표가 될 것

- 이러한 강한 클라우드 지출 흐름은 AI 수혜 기업들뿐만 아니라 범용 워크로드에서도 CPU 수요 확대(인텔, AMD, ARM) 및 메모리/스토리지 수요 증가(Micron, Western Digital)로 이어질 것

2) 설문 조사 결과
- 첫째, 향후 3년 동안 기업들이 AI에 집중적으로 투자할 계획: 응답자의 약 68%가 3년 후 IT 예산의 5% 이상을 AI 컴퓨팅 하드웨어에 지출할 계획

- 둘째, AI 관련 컴퓨팅 지출 비중은 현재 IT 예산의 약 5.9%에서 3년 후 15.9%로 증가할 것으로 예상 이는 연평균 41% 성장률을 의미 (당사 30~35% 예상치 상회)

- 셋째, AI 이외의 일반 클라우드 지출 비중도 현재 25%에서 5년 후 38%로 상승할 것으로 예상되며, 이는 9~13%의 연평균 성장률을 시사. 이는 대형 기업 고객들의 클라우드 투자 여건이 지속적으로 건전하며, AI 및 범용 컴퓨팅 수요 모두에서 클라우드 서비스 업체들의 자본지출 지속성에 대한 자신감

3) 단기 전망
- 일부 기업들이 관세/무역 및 지정학적 리스크로 인해 2025년 하반기 IT 지출을 다소 보수적으로 조정하거나 연기 의향. 관세/무역 변수들이 당사 커버리지 기업들에 대해 계절성보다 약한 2H 수요 흐름을 유발할 수 있다는 전망과 부합

- 현재까지 대부분의 반도체 기업들은 이러한 영향이 실제 주문 트렌드나 중장기 고객 가이던스에는 뚜렷하게 반영되지 않고 있으며 시장 역시 2H 관세/무역 관련 둔화 가능성을 과소평가하고 있는 모습. 이는 SOX가 '해방일' 이전 대비 28% 상승해 있는 점에서도 확인

4) 중장기 전망:
AI 인프라 구축에 대한 수년간의 강한 투자 사이클이 이어질 것: 이는 AI 수혜 반도체 기업들의 강한 매출 성장세가 지속될 것임을 시사

#REPORT

공매도자들이 최근 미국 소형주들 상승을 이끌다

- [그림 1] 하얀색은 헤지펀드 등이 가장 많이 공매도한 주식들 묶음입니다. 이것이 최근도 급등하고 있다는 것은 공매도자들이 손실과 마진콜로 인해 소형주를 매수할 수 밖에 없는 상황을 시사합니다.

- 이는 파란색인 소형주들 상승세와 비슷한 흐름을 보이고 있습니다.

#INDEX

BCA: 美 경기침체보다는 ‘미니 스태그플레이션’ 가능성이 더 크다 그리고 연준의 딜레마

1) 2년 간 걸쳐 상승한 실업률
- 통상적으로, 美 실업률이 경기 저점 대비 +0.8% 상승하면 이는 약 1년 내에 폭발적으로 일어나며 경기 침체로 이어졌음. 하지만 이번에는 실업률 +0.8% 상승하는 데 2년 이상이 소요. 따라서, 미국 역사상 최초로 실업률이 0.8% 상승했음에도 불구하고 경기 침체가 발생하지 않은 사례

- 실업률이 경기 침체로 발전하려면, 두 단계로 이루어진 연쇄반응이 필요:[1단계: 기업들이 채용을 중단/2단계: 기업들이 해고를 시작] 그러나 2단계 기업들이 해고를 안 함 (실업수당 신규청구건수 여전히 낮은 수준)

- 즉, 미국은 노동력이 부족하며 더 정확히는 ‘적절한 노동력’이 부족. 따라서 의도하지 않았지만 트럼프 이민 정책(노동 공급 주체인 이민자 추방 및 제한)은 실업률 급등으로부터 보호 받도록 만들고 있으며 그 대신 미니 스태그플레이션으로 발전 가능성 여지: 성장률 둔화되고, 인플레이션은 3% 혹은 그 이상에서 끈질기게 지속되는 상황

- 대부분의 경우 경제 상태는 "수요 제약 상태". 즉, 경제 생산량은 수요 수준에 의해 결정. 하지만 팬데믹 이후, 美 경제는 ‘공급 제약’ 상태: 즉, 이제는 생산량이 공급의 수준에 의해 결정되는 구조. 최신 데이터를 보면, 美 노동공급은 여전히 노동수요에 비해 약 140만 명 부족.

- “사람들이 일을 안 하고 있다면 그들이 어떻게 수요를 유발할 수 있지?” 그 해답은 "과도한 조기 은퇴". 팬데믹 기간 동안 수백만 명이 조기 은퇴. 은퇴자들도 상품과 서비스에 대한 수요—즉, 노동에 대한 수요—는 여전히 중간 연령층 못지않게 유지 하지만 그들은 노동의 대가로 임금을 받는 대신 축적된 연금을 통해 소비를 지속. 따라서, 수요에는 기여하면서도 공급에는 기여하지 않는 이들 초과 은퇴자는 미국 노동시장을 공급 제약 상태로 만든 주요 원인

2) 트럼프의 이민 정책
- 결국 팬데믹 이후, 미국의 경제 성장은 수요가 아니라 노동공급 × 노동생산성에 의해 결정되고 있으며 지금도 여전히 그러한 상황. 핵심적으로, 팬데믹 이후 미국 노동공급의 거의 모든 성장 분은 이민에서 나옴. 현재 트럼프 행정부는 불법 이민을 사실상 제로 수준으로 축소 및 추방: 우려스러운 의문점은 아직도 노동공급이 부족한 미국 경제에서 대규모 불법 이민자 추방이라는 공급 측면이 경기침체를 유발할 수 있는가? 공급 측 경기침체가 발생하려면 노동공급이 연간 노동생산성 증가율(약 1.5%) 이상으로 줄어야 함. 미국 노동시장은 약 1억 7천만 명 규모이므로, 1.5% 감소는 연간 약 260만 명, 또는 월간 20만 명 이상의 노동력 손실에 해당 반면, 현재 추방 속도는 월 1만 명 수준에 불과

- 미니 스태그플레이션: 노동공급이 정체되면 경제성장도 둔화. 게다가 은퇴 인구가 또 한 차례 급증하면 노동 수요는 계속 증가하지만 공급은 따라가지 못해 인플레이션은 끈질기게 높은 수준에 머물게 될 것

3) 연준의 선택은 금리 인하 하기 힘들어..
- 수요 제약 경제에서 경기둔화가 수요 약화 때문이라면 금리 인하가 올바른 해법. 금리 인하는 수요를 회복시킬 수 있기 때문. 그러나 공급 제약 경제에서 경기둔화가 공급 정체 때문이라면 금리 인하는 잘못된 해법. 왜냐하면 금리 인하는 공급에는 아무 영향도 없기 때문. 오히려 공급이 정체된 상황에서 수요만 부양하게 되면, 인플레이션을 재점화 할 위험

#MACRO #REPORT

JP Morgan: 아시아 테크 - 미국/유럽 투자자들 피드백

1) AI 수요 낙관론은 미국 투자자들이 더 강세
- 美 투자자들은 아시아 투자자들보다 전반적으로 더 긍정적인 AI 수요 전망을 가지고 있어 아시아 테크에 대해 투자 비중도 더 높은 수준. 아시아 내 투자 심리는 여전히 신중하며 포지션 확대 속도도 느림. 한 예로, 대만 가권지수의 신용융자 잔액은 NT$2,250억 수준에 머물고 있으며, 이는 연초 고점이던 NT$3,400억 대비 상당히 낮은 수치

- 많은 아시아 투자자들은 AI 공급 제약으로 인한 주문 조정을 수요 신호로 잘못 해석하고, 이에 따라 보다 보수적인 포지셔닝 유지. 반면, 미국 투자자들은 2분기 초 시장 불안정 속에서도 최종 수요에 대해 낙관적인 시각을 유지

2) AI 트레이드는 여전히 중심 테마이며, 다음 랠리는 중국이 될 가능성
- AI 서버 수요-공급 역학: 美 CSP AI 수요 강세 전망 대비 중국 내 AI 서버 수요의 상방 잠재력은 시장에서 과소평가. 이는 H20의 미국 수출 금지 조치에 따른 영향

- Nvidia는 새로운 저가형 AI 추론용 칩(B20/B30)을 개발 중이며 2025년 3분기 출시 가능성. 단일 칩 성능이 최적 수준이 아니기 때문에, 2025년 하반기에 200만 개 이상 생산 가능성. 한편, 화웨이, 캠브리콘 등 중국 내 AI 칩 공급은 여전히 기대에 미치지 못하고 있기 때문에 美 규제가 허용하는 범위 내에서 Nvidia의 중국 내 서버 수요에 상방 여지가 존재. 중국 외에도, 국가 단위의 AI 수요는 2026년의 또 다른 성장 동력이 될 수 있으며 이는 AI 확산 관련 새로운 규제 체계가 어떻게 진화하느냐에 따라 달라질 것

3) Kyber 576: 전력 및 열 관리의 차세대 게임체인저
- 투자자들은 Kyber 576 이후 제품 스펙 업그레이드 및 성장 잠재력에 대한 관심을 보이기 시작. 특히, HVDC 채택 가능성은 가장 저평가된 영역. 그러나 Kyber 576은 여전히 기술적 과제와 일정 불확실성이 존재하며 양산(M/P)은 2027년 하반기 목표. 이 제품이 상용화되기 위해서는 차세대 데이터센터 인프라 설계 구조(800V 시스템)로의 전환이 필요

- 해당 구조로 전환되면 1) 보안 요건 강화 2) 기술 복잡성 증가로 인해 전력 부품의 시장 규모가 몇 배로 커질 수 있음. 또한, GB300의 랙당 전력소모가 140kW 수준인 반면, Kyber 세대에서는 600kW 이상으로 증가할 수 있어 열 관리 수요 역시 급증할 것으로 예상

4) 시장 관심이 후발 기업들로 이동 중
- 투자자들이 2군 종목과 후발주로 강하게 로테이션: AMD, SMCI 등. CoWoS 및 모듈 생산량 추정치를 기준으로 보면, AMD의 GPU 생산 계획에 의미 있는 변화는 확인되지 않아. 따라서, 상승 여력은 오직 MI355 시리즈의 가격 책정 측면에서만 가능할 것

- AI 서버 브랜드 측면: 현재 Blackwell 공급 부족 및 국가 단위 AI 수요 증가로 인해 2분기 및 3분기 실적 상향 가능성이 존재. 이는 우호적인 가격 환경이 뒷받침

5) 최근 랠리에도 불구하고 CCL/PCB에 대해 대체로 긍정적인 시각 유지
- CCL 및 PCB 업종 전반에 공급 타이트 현상이 다가오고 있으며, 이는 2군 업체들에게 유리하게 작용할 것이라고 판단. 그럼에도 불구하고 EMC에 대해 더 긍정적 스탠스를 유지. 그 이유는, EMC가 이 빠르게 성장하는 시장에서 지배적인 점유율을 보유하고 있어 밸류에이션 상의 추가 상승 여력이 남아있다고 보기 때문

#REPORT

시스템 트레이딩 급격한 변화: 유럽 대비 미국 증시

- CTA 포지션의 최근 급격한 변경: 유럽 증시 차익 실현하고 미국 증시로 급격히 회귀 중

#INDEX

Morgan Stanley: 산재한 리스크 요인보다 큰 위험은 "뒤쳐질 위험" (현재 주가는 정당화 될 수 있는가?)

수 많은 기업들 이야기 종합

1. "디스인플레이션": 일부 디스인플레이션 조짐. 관세로 인해 최근 너무 많은 수요 선반영이 일어났기 때문에 일부 기업들이 가격 인상보다는 오히려 할인 판매를 고려.

2, 소비자 가격 전이 증거 없어: 한편, 관세 수입은 4월 이후 증가했지만 아직까지는 이 비용이 소비자에게 전가되고 있다는 명확한 신호는 제한적. 이런 현상은 일부 기업들이 여전히 Liberation Day 이전에 매입한 구 재고(First In First Out)를 판매하고 있기 때문에 매출원가 상승을 상쇄하기 위한 가격 인상 필요성이 적은 데 기인.

3. AI 등 뒤쳐지는 건 시간 문제: 관세와 지정학적 이벤트들 등이 향후 1년 동안 어떻게 전개될지에 대한 불확실성은 여전히 존재하지만 많은 기업 리더들이 이제 더 이상 "완벽한 명확성"을 기다리지 않고 핵심적인 비즈니스 결정을 내리고 있음. 왜냐하면 뒤처질 위험이 점점 더 커지고 있기 때문.

#INDEX

드러켄밀러: 계란을 한 바구니에 담아라
(조지 소로스와 영국은행을 무너뜨린 사나이로 불리며 단 한 해도 손실 없이 30년 간 연평균 30% 성과를 거둠)

"내가 생각하는 리스크 관리 방식은 좀 비정통적이야. 나는 모든 달걀을 하나의 바구니에 담는 걸 좋아하고, 대신 그 바구니를 아주 조심히 지켜보지. 대학에서 뭘 가르치는지는 모르겠지만, 대부분의 경영대학원에서는 ‘위험 조정 수익률’이나 ‘분산 투자’라는, 내 생각에 말도 안 되는 이론을 가르친다고 봐.

펀드매니저로서 보통 포트폴리오를 들여다보면, 대부분의 매니저들은 30-40개에 분산 투자하면서 벌어들이는 수익의 70-80% 고작 두세 개 투자 아이디어에서 나온다는 걸 알 수 있어.

그래서 내 개념은 이래 — 내가 가장 확신을 갖고 있는 그 두세 개 아이디어에 집중적으로 투자하자.

나는 운 좋게도 다양한 자산군을 넘나들며 거래할 수 있었어. 원자재, 통화, 채권, 주식까지 다뤘거든. 이 덕분에 내가 주식 쪽에서 좋은 아이디어가 없을 땐, 아예 주식은 들고 있지 않아도 괜찮다는 훈련된 태도를 가질 수 있었지. 채권도 마찬가지였어.

즉, 화살이 많이 꽂혀 있는 화살통을 가지고 있으면, 그중 하나쯤은 정말 많은 돈을 실을 만한 아이디어가 생기게 돼.

그리고 내가 추가로 말하고 싶은 건,
너무 많은 투자자들이 '현재'만을 본다는 점이야. 하지만 현재는 이미 가격에 반영되어 있어. 투자자는 틀을 벗어나서(out of the box) 생각해야 해. 지금으로부터 18~24개월 뒤의 세상이 어떤 모습일지, 그때 어떤 종목이 어떤 가격에 거래될지를 상상해야 해.

"어떤 기업이 과거에 얼마를 벌었는가"는 사실 거의 아무 의미 없어. 정말 중요한 건 사람들이 그 기업이 얼마를 벌 거라고 ‘믿는가’야. 그리고 만약 네가 앞으로 2년 안에 시장 컨센서스와 완전히 다른 어떤 걸 볼 수 있다면, 그게 바로 돈 버는 방식이야.

내 첫 번째 상사는 이렇게 말하곤 했어:
‘명백한 건 대개 틀렸다(The obvious is obviously wrong).’ 만약 네가 시장의 '흔한 상식'을 믿고 투자한다면, 결국 큰 손실을 입게 될 거야."

#NARRATIVE

Goldman Sachs: (옵션) 트레이더들은 지난 며칠간 美 증시 상승 배팅에 나섰습니다

- 지난 며칠간 투자자들이 상승 베팅에 나서면서 스큐가 축소되기 시작했습니다. 즉 하방 보호 대비 상승 배팅 옵션에 더 많은 수요를 보이고 있습니다.

#INDEX

Goldman Sachs: 시장 주요 현상 종합

1. 향후 중요한 경제 지표 (내재 변동성 기반): S&P500 일일 변동성은 제한된 폭을 보여주고 있으며, 가장 큰 예상 변동 폭은 7월 30일 FOMC 회의에서 ±1.0% 8월 1일도 ISM 지수와 비농업 고용이 발표로 비슷한 수준 변동성 예상.

2. 투자등급 회사채는 해당 기업들의 주식 대비 더 나은 성과: 투자등급 크레딧 스프레드 지수에 포함된 기업들의 주식은 상대적으로 부진. 주식 투자자들이 이들 종목이 보유한 금리 노출에 대해 우려하고 있기 때문.

3. 주식 시장 강세에도 불구하고 유동성은 감소 [그림 1]: 개별 종목 유동성은 주식 시장이 사상 최고치를 기록하고 있음에도 불구하고 지난 3년 평균 이하 수준. 7월 실적 시즌에는 2024년에 경험했던 것과 유사하게 개별 종목 수익률 간 비정상적으로 높은 수준의 분산이 다시 나타날 것

4. 펀딩 스프레드는 기관 매니저들이 리스크 확대하지 않았음을 시사: 최근 주식 랠리 구간 동안 기관들은 포지션을 추가하는 방식으로 추격 매수에 나서지 않았음.

5. 개인 투자자들은 현재 관망세: 2025년 첫 4개월 동안 개별 종목 주식을 매수했던 개인 투자자들은, 5월과 6월에는 매수를 멈추고 관망. ETF도 매수 둔화.

6. 유가의 풋-콜 Skew는 여전히 상승 방향 포지셔닝: 방향성 배팅이 아닌 신중한 리스크 관리

7. 사상 초유의 양(+)의 상관관계: 주식, 美 국채, 그리고 달러: 최근 6개월 동안 주식/미 국채, 국채/달러, 달러/주식 간의 평균 상관관계가 모두 양(+)의 값을 기록. 이는 지난 15년 이상과는 매우 다른 양상. 과거 사이클에서는 자산군 간 분산 투자가 포트폴리오 변동성을 낮추는 데 효과적이었지만, 최근에는 그 효과가 크게 축소. 이는 옵션 시장의 활기를 띄울 것.

#REPORT

Bank of America: "One Big Beautiful Bubble"

1. 시대 정신: 정부 지출도 못 줄이고 국방비도 못 줄이고, 부채도 못 줄이니 결국 관세 확대로 나아갈 수밖에 없다. 그래서 ‘하나의 크고 아름다운 법안(One Big Beautiful Bill)’을 감당하는 유일한 방법은 하나의 크고 아름다운 거품(One Big Beautiful Bubble)을 만드는 것이다.

2. 거시적 관점: BBB 법안은 美 부채한도를 5조 달러 확대하여 총 41조 달러로 끌어올릴 예정 [그림 1]. 美 부채는 2028년 대선까지 약 43조 달러, 2032년까지는 50조 달러를 초과할 전망

3. 글로벌 공통 정책 후퇴 현상: 독일 재정 기조 유턴, 영국 복지 지출 번복, 미국의 DOGE 정책 변화 등 주요국에서 정책 후퇴 현상. 유권자와 정치인은 부채 축소나 재정적자 감소를 지지하지 않음(정부 지출 비중: 영국 GDP 대비 44%/미국 41%)

4. 따라서, 운용사들은 장기채 매입에 소극적이며, 달러 비중 축소, 글로벌·실물·디지털 자산으로 분산하는 경향
1) 미국 달러 상반기 수익률 -11%: 1973년 이후 최악 성과
2) 금 +26%: 1979년 이후 최고 성과
3) ACWI ex-US 주식 +16%: 1993년 이후 최고 성과

5. 상승 요인 vs. 하방 요인: 상승 요인은 1) 하이일드 및 신흥국 채권 대규모 자금 유입, 2) 글로벌 주가지수 상승 폭 광범위(2002년 이후 상위 99% 백분위), 3) 크레딧 시장 기술적 지표 탄탄 vs. 하방 요인은 1) 주식형 펀드 유입 둔화, 2) 선물 포지셔닝 기준 헤지펀드의 약세적 포지셔닝 (SPX 하방 및 JPY 강세 대비 헤지 확대)

#MACRO #REPORT

통화량 증가의 단서 1개: 캐시우드의 ARK ETF는 통화 공급이 확대될 때 좋은 성과 - 선행 혹은 동행

- [그림 1]처럼, 돈을 지속해서 푼다는 하나의 단서로, 초성장주 위주의 ARK Innovation ETF(ARKK) 가격이 상승세를 보이고 있음.

#INDEX

JP Morgan: 에너지 컨퍼런스 - 공급 리스크 과소 평가 및 SMR 모멘텀

1. 계약 펀더멘털은 여전히 견조
- 원자력 발전소의 재가동, 출력 증강 및 운영 허가 연장이 점점 더 매력적인 대안으로 부각. 그러나 원자력 기회 폭이 제한적이고, 재생에너지 공급이 전력 수요에 비해 충분하지 않다는 점에서, 신규 (천연)가스 발전이 강한 수요를 충족시키기 위한 최후의 수단 역할. 아마존이 발표한 200억 달러 규모의 AI 인프라 투자에 이어, 펜실베이니아 내 하이퍼스케일러들의 추가 개발 움직임이 가속화.

- CEG에 따르면, 지난 1~2년 사이에 전력 구매자들 관심사는 변화. 현재는 재생에너지에 수반되는 공급 리스크 측면에 더 분명한 시각 유지. 이는 데이터센터 및 반도체 투자와 같이 정밀하고 안정적인 전력 수요가 요구되는 프로젝트의 증가에 따른 것. 결과적으로, 송배전 유틸리티의 프로젝트 속도가 더 빨라진다면, BTM 솔루션에 대한 수요 일부는 자연스럽게 감소할 것

2. SMR 개발은 강한 모멘텀 유지
1) 최근 뉴욕주에서 발표된 대형 원전 계획과는 별개로, CEG와의 논의에서는 다음과 같은 시사점: 1) 신규 대형 원전의 실질적인 진전은 여전히 아주 먼 미래의 일이며, 2) 자금 조달 및 위험 분담과 관련된 문제가 여전히 해결되지 않았고, 3) 대부분의 발표는 정책 방향성과 협력 구조에 대한 내용이라는 점.

- 이러한 배경 속에서, SMR은 상대적으로 낮은 자본 집약도, 빠른 구축 일정, 최근의 행정명령을 통한 정책 모멘텀 등으로 인해 차별화된 신규 원전 대안으로 주목. NuScale과 Oklo의 파이어사이드 챗에서 SMR은 대형 원전 대비 부지 선정 유연성과 입지 이점이 부각되었으며 고객맞춤형 전력솔루션 구현 유리하다는 점 강조

- 이들은(Oklo, Nuscale 등) 퍼스트 무버로서의 이점, 저농축 우라늄 연료 공급망, 높은 안전성을 기반. 세액공제가 양사 모두의 경제성에 도움이 되지만, 두 기업 모두 외부 보조 없이 자립할 수 있는 능력을 갖추고 있다는 입장을 공유

3. 전력 수요 증가와 공급 리스크를 과소평가
- 데이터 센터 수요가 견조한 전력 수요 배경에 추가되면서, 운송과 난방의 전기화 및 산업의 리쇼어링 등 더 광범위한 구조적 수요 증가 진행. 신규 수요가 기존 설비 용량에 기반해 들어오면서 향후 수년간 시장은 더 타이트해질 것. 재생에너지 세액공제와 TEF 자금의 불확실성은 공급/수요 불균형을 심화시키고, 기존 발전 설비의 가치를 더욱 높일 수 있음.

- TEF는 낮은 이자율의 대출을 통해 신규 발전소 건설을 장려하고자 했으나, 배당금, 벌금, 위험 요소에 대한 불리한 계약 조건으로 인해 많은개발업자들이 해당 대출 프로그램 외부에서 프로젝트를 추진

#REPORT