Nomura Trader Note: Short Calls 공포 그리고 우측 꼬리 리스크 포지션에서 하방 헤지 포지션으로의 전환

1. 트럼프 칼라: 시장 고점에서 마치 콜 옵션을 매도한 것처럼 행동하며 관세 발언 등 강경한 수사를 시장이 상승할 때마다 꺼내 들면서 "콜을 판 셈"이 되는 전략을 쓰는 반면, 만약 본인의 행보로 인해 큰 충격이 발생할 경우를 대비한 풋옵션(하방 방어)은 낮은 수준에 설정한 상태.

2. 실현 변동성 하락 요인 4가지: 개인투자자들은 이를 선제적 활용
1) 위에서 말한 “트럼프 칼라” 전략
2) 단일 종목/지수 수준에서 대량의 옵션 공급 – 이로 인해 변동성이 눌려 있음 (10일 rVol 8 수준)
3) 3월 말~4월 초에 있었던 증시 비정상적 변동성 효과가 시계열에서 사라짐 (이거는 제가 이전부터 언급)
4) 종목 간 분산 증가 및 상관관계 하락: 인덱스 변동성 자체가 더 빠르게 사라짐

- 이러한 실현 변동성의 하락은 결국 Vol Control/Target Vol 전략 펀드들은 낮아진 비중만큼 주식으로의 대규모 투자 비중 재배분을 유도하고 있으며 향후 1주~2주가 가장 강한 수급 유입 창구로 예상. 게다가 이 수요는 이미 시장에서 널리 알려진 상태이며 개인투자자들이 등이 선제적으로 앞질러 매수

3. 딜러들의 Short Calls 공포
- 이러한 수급 구조는 결국 딜러들이 손실을 막기 위해 현물 시장 지속적인 매수세 형성. 이는 딜러들이 고객에게 팔았던 콜 옵션의 행사가격 구간(6100–6300)을 상회 하는 상승을 만들어냄.

- 이로 인해, S&P500 콜 스큐는 지난 2월 사상 최고치 당시 수준으로 다시 가팔라졌고 이에 따라 딜러들이 숏콜 커버를 위해 상승하는 주가에 따라 델타를 매수하는 흐름이 강하게 나타났음. 이는 “딜러 숏콜 공포” 국면으로 진행

4. 지금이 하방 헤지 타이밍
- “필요해서가 아니라, 가능할 때 미리 헤지하는” 좋은 타이밍. WHY?
1) 포지셔닝 및 레버리지 비율이 다시 높아지고 있음, 2) 옵션 스큐가 평탄해지고 있음, 3) 감마가 눌린 상태 (위아래 변동성을 누르는 벽돌이 없는 상태와 비슷), 4) 변동성 지수 선물은 다시 10대, VVIX도 90 밑으로 내려갈 가능성

- 이 모든 요소가 동시에 7월 만기 옵션, 어닝 시즌에 따른 바이백 블랙아웃, 시스템 기반 포지셔닝 재구축 흐름과 겹치게 되며, 차후 현물 매도/Vol Squeeze를 유도하는 1차 포지션 축소 수급 흐름이 될 가능성

- 가장 유력한 충격 촉매: 고용/노동지표의 서프라이즈 하방 또는 인플레이션 지표의 서프라이즈 상방이 될 가능성. 과도한 위험자산 랠리 국면에서 시장이 가장 두려워하는 ‘관세발 주도의 시차성 스태그플레이션’ 리스크가 늦여름쯤 현실화 위험

#REPORT

JP Morgan: HBM 시장 - 2027년까지 견조한 수급, 비트 수요는 가속화 예정

1. HBM 수급 업데이트: 2027년까지 중간 수준의 공급 타이트 현상 지속예상
- HBM 공급 부족 현상은 올해도 지속될 것으로 예상: '26~27년에는 공급 과잉이 다소 완화될 것. 이에 따라 약 1~2주 분의 HBM 재고가 구축될 것으로 예상되며 이는 매우 견고한 수준. 한편 NVIDIA Rubin GPU에 의한 강한 비트 수요 증가는 수급을 긴장시키는 요인. 특히 높은 생산 대비 실사용 가능한 비율 저하도 영향.

- HBM 기술 로드맵 속도: 예정대로 진행 중이며 '26년부터 HBM4의 비트 생산이 본격적으로 증가할 것. '26년에는 HBM4가 전체 비트 공급의 약 30%를 차지할 전망. HBM4/4E가 2027년까지 전체 HBM 비트 공급의 70% 이상을 차지할 것으로 보고 있으며 향후 HBM4E/HBM5 등 차세대 제품군으로의 전환에 따라 트레이드 비율이 더욱 강화될 것으로 예상 이는 산업 전반의 수급 구조에도 긍정적 영향을 줄 수 있음

- HBM 전체 시장은 2026년에도 전년 대비 70% 이상의 성장률을 기록할 것: 이 중 DRAM 전체 시장 대비 45%를 HBM이 차지할 것으로 예상. 전체 DRAM 비트 수요 중 10%도 HBM이 기여할 것

- 2027년 전망에서는 NVIDIA의 Vera Rubin GPU 출시가 핵심 성장 동력이 될 것이며 이 GPU는 1,024GB의 HBM 탑재량으로, 기존 Rubin GPU의 288GB 대비 4배 높은 콘텐츠 용량을 갖출 예정

2. HBM 비트 수요: 2026년 둔화 후, '27년부터 다시 가속화
- HBM 비트 수요 성장률은 2026년까지 3년 연속 둔화할 것으로 예상되며, 이는 NVIDIA Rubin GPU가 기존 B100/B300 대비 탑재량 증가가 제한적(288GB 수준)이기 때문. 하지만 2027년에는 수요 성장률이 다시 가속화될 것으로 보이며 주요 동력은 NVIDIA Vera Rubin GPU 출시이고, AMD MI400도 432GB HBM 콘텐츠를 탑재해 일부 기여할 것

- ASIC>NVIDIA>AMA 성장 순서: 고객사별 비트 수요 성장률이 2024~2027년 기간 동안 연평균 50% 이상 기록할 것. ASIC 프로젝트는 추론수요 증가의 핵심 동인으로 작용할 것으로 보이며, 이 중에서도 GOOGLE TPU가 ASIC 내 50% 이상의 점유율을 차지할 것으로 전망('27년)

- 전체 HBM 산업의 비트 성장(B/G)은 시스템 출하량보다는 콘텐츠 증가에 더 크게 의존하고 있으며, 이는 더 큰 다이 면적 손실(=웨이퍼당 순다이 수 감소)을 보완하기 위해 비트당 가격 상승이 필요하다는 점을 의미

3. HBM 가격 전망 및 HBM4 경제성
- 최근 시장에서는 HBM 가격 전망에 대한 논쟁: 기본 시나리오는, 모든 HBM 세대 (HBM3E 12Hi 포함)에서 연간 약 6~7% 수준의 비트당 원가 절감을 반영한 수준의 가격 할인 제공이 있을 것이라는 예상. HBM4에 있어서는 가격 책정이 로직 다이 원가와 목표 매출 총 이익률에 따라 다르게 나타날 수 있으며 HBM3E 12Hi 대비 30~40%의 가격 프리미엄이 있을 것. 이 프리미엄은 더 높은 die penalty을 보전하기 위한 것.

- 고급 제품군에서는 낮은 제품군과 유사한 마진율 유지 가능성이 있지만 반대로 저급 라인에서는 수익성이 낮아질 가능성. 이러한 수익성 저하는, 로직 다이 가격 상승 → 가치가 파운드리에 이전되는 구조 때문. 하지만 메모리 업체 입장에서 단위당 매출 총이익이 상당히 높아질 가능성이 높다고 판단하며 모든 메모리 업체들은 HBM4 비트 점유율을 확보하는 데 최우선 순위를 둘 것

4. HBM Capex 둔화 징후는 없다
- 모든 메모리 업체들이 HBM 수요 증가에 대응하기 위해 대부분의 설비 투자금을 HBM 용량 확장에 투입하고 있기 때문. 2025년 Capex는 인프라 중심이 될 것.
1) MU: 미국 아이다호에 2개, 싱가포르에 1개, 총 3개의 신규 팹(greenfield fab) 건설 중
2) SK하이닉스: M15X (2025년 4분기 가동 예정)
3) 용인 클러스터 (2027년 하반기 가동 예정)

- 패키징 및 테스트 외에도 클린룸이 완공되면 전공정/후공정 장비 투자(WFE)도 증가할 것으로 예상. 특히 '26년 하반기부터 시작될 HBM4E 생산에 대응한 1cnm(나노미터) 공정 도입 이후, 전공정 Capex의 부담도 더욱 커질 것으로 전망

#REPORT

Goldman Sachs: 시스템 트레이딩 - 글로벌 주식 익스포저 다시 확대

- 긍정적 추세와 낮은 변동성 환경 = 점진적 유입 증가: 지난 1주일 동안 약 250억 달러 규모의 글로벌 주식 매수 추정

- 기본 시나리오: 다가오는 1주일 동안은 310억 달러 그리고 향후 1개월 동안 누적 기준으로는 1,320억 달러의 매수 예상

- 투자자 유형: 1,320억 달러 가운데 약 1,000억 달러는 CTA로부터 발생할 것으로 보이며 나머지는 변동성 전략 투자자들 (Vol Control, Risk Parity 전략 등)로부터 나올 것

- 지역별: 이 중 약 480억 달러, 즉 37%가 미국 시장에 유입될 것으로 전망

#INDEX

Bank of America: 고통은 없다…진짜로 고통이 없다

1. 여름철 클라이언트 반응 요약: 경기 걱정하는 사람 없음, 밸류에이션 및 中 얘기 없음. 모두가 채권/재정적자만 묻고 장기채는 회피
1) 매크로 커뮤니티: 정부 채권이 무질서한 매도 직전이라 경고
2) 주식/신용 투자자들: 그런 경고 무시하고 "롱 TACO", “트럼프는 중간선거까지 호황 원함 - 비트코인 돌파 따라가자”
3) 유럽/아시아 투자자들: ‘BBB’에 긍정적, 美 달러 헷지에 덜 민감
4) 대다수 예상: 2분기 실적 서프라이즈/AI 투자 증가
5) 주식 포지션: 美 성장주 + 나머지 전 세계 가치주 → ‘바벨 전략’
6) 거래 컨센서스: 8월 잭슨홀 연준 회의 전까지는 S&P500 추가 상승/후발주 추격 예상, 이후엔 건전한 조정 전망

2. The Biggest Picture
- “채권을 제외한 모든” 트레이드가 글로벌로 확산 중: 1) 유럽·일본의 구조적 디플레이션은 끝남, 2) EU 주식 vs 채권 비율은 2000년 고점 돌파, 3) 일본 주식 vs 채권 비율은 1989년 고점 테스트 중, 4) 달러 장기 약세 사이클은 이제 막 시작됨

- 향후 포트폴리오 전략: 원자재, 암호화폐, 해외시장, 신흥국 비중 확대

3. 밸류에이션 vs 가격: 올 여름은 로테이션의 계절 - 美 은행주 지수가 '22년 1월 고점을 돌파하면, 후발주(가치주, 중소형주 등)들이 선도주(성장주, 대형주)를 따라잡는 상대적 회복 흐름이 본격화될 가능성

#MACRO #REPORT

Morgan Stanley: 美 기업들 이익률이 하락할 가능성이 매우 높아

1. 근거: 3가지 시뮬레이션 [그림 1]
전제 1) 만약 기업들이 '25년 1분기 내내 6월 수준의 관세를 부담했고 (1분기는 부과하지 않았지만 2분기~ 시뮬레이션 차원)

전제 2) 관세 부담을 전적으로 기업들의 이익률에서 흡수했다면 1분기 이익률은 실제 13.8%에서 11.7%로 하락했을 것이며 이는 15년 평균 이익률 12.2%보다 훨씬 낮은 수준.

3가지 시나리오:
1) 기업들이 관세 전액을 자신들의 이익률에서 감내했다면: 이익률은 15년 평균보다 0.5% 낮아졌을 것

2) 기업들이 관세의 75%를 소비자에게 전가했다면: 이익률은 15년 평균보다 1.1% 높은 수준을 유지했을 것

3) 관세의 25~50%만 소비자에게 전가했다면: 이익률은 팬데믹 이전 수준까지 되돌아갔을 것..

#REPORT

JP Morgan: 매크로 및 하위 주요 투자 관점

1. 매크로: 전술적 시각 강세 유지하나...주요 단기 리스크 감안 헤지
- 이번 주 CPI/소매판매 지표가 발표. '25년 2분기 실적 시즌은 은행업을 시작으로 본격 개막. 추가적으로 시장은 트럼프가 고율 관세 정책에서 결국 선회할 것이라는 믿음을 유지하며 높은 관세 수준을 계속 무시하고 있는지 혹은 8월 1일 마감일을 앞두고 단기 하락이 매수 기회로 활용되고 있는지 여부에 주목. 당사는 ‘그렇다’고 판단하며, 실적에 초점을 맞춘 시장 흐름에 따라 전술적 강세 시각 유지

- CPI 리스크: ‘인플레이션’이 가장 뚜렷한 리스크로 점차 누적되고 있다고 판단. 이번 발표에서는 관세로 인한 일부 가격 상승 효과가 반영될 것으로 예상. 관세 효과로 인해 CPI 연간 기준치는 이번 분기 말 4.9%까지, Core CPI는 5.4%까지 상승한 뒤, 25년 4분기에는 4%, 26년 1분기에는 2.0%로 하락 전망

- 소매 판매: 상위 4개 소득분위는 '19년 12월 대비 물가조정 기준으로 여전히 높은 수준의 현금을 보유

2. 단기 리스크 요인들: 시장의 움직임은 무역정책 자체보다는 CPI 및 실적을 앞둔 리스크 축소 성격이 더 강해
1) 인플레이션 급등: 단기적으로는 관세가 핵심 리스크이지만 장기적으로는 정부의 대규모 추방 정책과 이민 프로그램 폐지가 임금상승 요인으로 작용
2) 실적 실망 가능성: 25년 1분기 실적 시즌에서는 서프라이즈에도 주가 반응이 제한적이었고, 실적 미스에 대해서는 강한 반응
3) ‘Liberation Day’ 2.0: 최근 발표된 관세는 사실상 ‘Liberation Day’ 수준으로 회귀한 것. 그러나 시장은 관세가 장기 지속되리라고 보지 않고 있으며, 만약 유지된다면 2~3일 내 주식은 급락하고 금리는 급등하는 반응이 나올 수 있음
4) 채권 변동성 및 달러 약세: 재무부의 자금 조달 계획, 사실상의 연준 의장 교체 가능성, 7월 30일 연준 회의 등에 주목해야.

3. 美 시장 - 전술적 강세 유지 3가지 프레임 워크 1) 견고한 거시지표, 2) 긍정적인 실적 성장, 3) 완화되는 무역 긴장
- 우호적인 포지션: 메가캡 기술주, 경기민감주, 고베타 종목, 미국 우위 유지 전망: 단기적으로 미국 시장이 타지역 대비 아웃퍼폼할 것으로 전망

4. 헤지펀드 순포지션 관련 동향
- 헤지펀드들이 랠리의 정점에서 일부 차익실현에 나서는 조짐이 포착: 지난 목요일 기준, 헤지펀드 순포지션은 사상 최고치 부근에서 약 4% 감소.

5.실적을 앞둔 섹터 및 테마별 주요 포인트
1) 미국 은행주: 실적 시즌을 앞두고 헤지펀드 포지셔닝은 여전히 상대적으로 강세 [그림 1]
2) Mag7: 중간 강도의 매도세가 지속 중

#REPORT

JP Morgan: AVGO CEO 등 경영진과의 미팅

1. AI 수요는 여전히 강력
- 특히 추론 워크로드로부터의 추가적인 수요가 기존 2027년 SAM 전망에 반영되지 않았기 때문에 상향 가능성이 존재. 다만, 아직 초기 채택 국면이기에 확정적 판단은 이르다는 입장

2. 제품 기술 개발의 강력한 실행력
- 2nm 기반 3.5D AI XPU 제품 tape-out은 올해 예정대로 진행 중. 2개의 핵심 잠재 고객(Arm/Softbank와 OpenAI로 추정)과의 협업을 통해 1세대 AI XPU 제품을 올해 중 테이프아웃할 예정

3. AI 컴퓨팅 워크로드가 고성능 네트워킹 수요를 견인
- 특히 scale-up 네트워킹 영역에서는 scale-out 대비 5~10배의 content 기회가 존재.

4. 非 AI 반도체 부문에서도 완만한 U자형 회복세가 관찰
- 현재의 주문/수주 반등은 내년 EPS 상향 사이클로 이어질 가능성

5. VMware의 VCF 플랫폼 전환은 2026~2027년까지 강력한 매출 성장 지속 예상
- 이 시점까지 VMware 연간 매출은 $200억 규모에 이를 것으로 예상하며, 이후에는 중-고 한자릿수 성장률로 정상화될 전망

6. 반도체 부문 이익률은 구조적 레버리지 덕분에 계속 확대될 전망
- AI XPU 제품군은 상대적으로 낮은 GPM을 갖지만, 사업 구조상 OPEX 대비 높은 레버리지 효과로 OPM은 계속 개선될 것

7. 향후 1~2년간은 M&A보다 내부 투자에 집중할 계획
- 대형 AI 성장 기회에 대응하기 위해 고객 관계 심화 및 기술 투자에 주력. 동시에 FCF의 50%는 계속 주주환원에 활용하고, 부채 상환도 병행할 계획

#REPORT

평온한 지수이지만..개별 주식들 간 성과 차이 크게 벌어질 것으로 예상

실적 시즌을 앞두고..
1) 개별 종목의 예상 변동폭(내재 변동성)이 1년 평균을 상회

2) 종목 간 변동성 차이 베팅 증가 – 광범위한 시장 움직임보다는 개별 종목의 움직임에 주목

#INDEX

Morgan Stanely: 관세와 세금이 증시에 미치는 영향

1. 왜 주식시장은 새로운 관세 발표에도 불구하고 견조한 흐름을 유지?
- S&P 500 산업들의 수입 비용 노출도가 제한적: 현재까지 발표된 관세 대상국 및 여전히 유지되고 있는 예외 조항들(USMCA을 준수한 멕시코산 수입품 등)의 조합 덕분. 최근 발표된 일부 교역국에 대한 높은 관세율은 아직 시장 참여자들 사이에서 최종 확정된 수치로 받아 들여지지 않아(협상이 진행 중이기 때문)

2. 관세와 관련된 주요 리스크는 무엇인가?
- 증시에 더 큰 무역 관련 리스크가 나타나려면 중국산 제품에 대한 관세율이 지금보다 훨씬 더 크게 인상될 경우. 중국산 수입에 관세가 부과될 경우 영향을 받는 산업군이 많고(10개 산업군이 10% 이상의 수입 비용 노출도를 보유), 해당 산업들의 시가총액 가중치가 전체 시장의 30% 이상에 달하기 때문에 시장 전체에 미치는 영향이 큼.

3. “One Big Beautiful Bill”이 주식시장에 미치는 주요 영향
- 결론적으로, 이번 새 세금법안은 대형주 중심의 주가지수에 우호적: 감가상각 확대 및 경비처리 확대 조항의 복원으로 인해, 실질적인 현금 기준 법인세율이 기존 20%에서 과거 최저 수준인 약 13%까지 하락할 것으로 보이며, 이는 현금흐름에 긍정적

- R&D 비용의 즉시 경비 처리와 보너스 감가상각 조항은 특히 큰 효과를 가지며 전자는 기술, 커뮤니케이션, 헬스케어 업종에 혜택이 되고 후자는 자본집약적 산업군인 항공·방위, 통신, 기술, 에너지, 복합 산업/자본재에 긍정적

- FDII(Foreign-Derived Intangible Income) 혜택은 해외 매출 비중이 높은 대형주에 추가적인 우호 요소: 협상이 진전됨에 따라 美 기업들이 부담하던 디지털 서비스세가 인하될 가능성도 있음

4. 이익 추정치 개선 폭의 재가속이 지속 [그림 1]
- 4월 중순 -25%였던 이익 추정치 변경 폭이 현재 +3%까지 개선되며, 이는 무역·거시 불확실성 속에서도 시장을 지지하는 긍정적 추세로 작용. 금융 섹터는 지난 한 달간 EPS 추정치의 가장 큰 반등을 보이며 당사는 금융 비중 확대를 유지

#REPORT

JP Morgan: TSMC '26년 전망

1. 2분기 매출
- 2025년 2분기 전체 매출은 NT$9,340억, 전분기 대비 11%, 전년 동기 대비 39% 증가, USD기준 회사가 제시한 2분기 가이던스 상단($28.4~29.2B)을 상회. N3 수요의 강세, AI 가속화에 따른 N4/N5 성장 지속, 관세로 인한 구공정 노드의 선주문 수요 유입 등이 2분기 강한 성장을 견인했다고 판단

- 2분기 중 대만달러가 +11% 절상 되었음에도 불구하고 N3/N5 공정의 가동률이 100% 이상 구세대 노드들도 계절성 대비 양호한 가동률을 보이며, 선주문에 따른 평균판매단가 상승 효과로 인해 2분기 영업이익률은 회사 가이던스 범위인 57~59% 내에 수렴할 것으로 예상

2. 3분기 및 연간 가이던스: 중단기 성장 + 2025년 매출 가이던스는 USD 기준 20% 후반으로 상향 전망
- 3분기에는 QoQ 기준 3~6% 매출 성장 가이던스 예상: 주요 성장 동력은 N3 및 N4/N5 수요 강세 지속. 반면, TWD 강세 영향으로 인해 3분기 GM은 전분기 대비 2%p 하락 예상.

3. '26년 실적 전망: 가격 인상, N2 수요 확대, AI 가속기에 기반한 N3 강세 지속
- 2026년 YoY 매출 성장률은 14%(TWD), 19%(USD )로 전망
1) 웨이퍼 가격 인상: 리딩엣지 노드 가격은 6~10% 상승, 전체 ASP는 평균 12% 증가 예상
2) AI 가속기들이 N3P, N3X 공정으로 전환되며 N3 ASP 지속 강세 예상 (2025년 말부터 전환 시작)
3) Apple, AMD, Broadcom, Qualcomm, MediaTek, Intel 등 고객사들의 N2 공정 본격 채택 시작

- 하지만 1) TWD 강세 영향 (모델 환율: US$1 = NT$29), 2) 2026년 하반기 N2 생산 본격화로 인한 수익성 희석 등으로 인해 영업이익률은 전년 대비 Flat할 것

- 2026년 Capex는 약 $450억으로 전망 (2025년 대비 +13%), 이는 신주 및 가오슝 지역의 N2 증설, 아리조나 Fab 2단계에서의 N3 추가 증설을 지원하기 위함

3. 주가 전망: 최근 주가 강세 이후, 단기적으로는 주가가 박스권에 머무를 가능성
- 이유: 반도체 섹터 관세 불확실성(Sec 232 조사 진행 중), TWD 강세에 따른 수익성 부담 우려. 그러나, 강한 AI 수요가 TSMC의 핵심 성장 모멘텀으로 계속 작용할 것이며 하반기 소비자 수요가 예상보다 양호할 경우 업사이드 가능성 존재

#REPORT

트레이더들 美 30년물 수익률 5% 돌파에 따라 5.3%까지 배팅 확대

1. 금리 옵션: 30년물 국채 수익률은 5%를 돌파했으며 약 5주 내에 5.3%까지 상승할 것을 목표로 하는 대규모 포지션이 감지

2. Inverse ETF: [그림 1] 美 장기채 숏 포지션에 배팅하는 대형 플레이어들의 장외 매수 흐름(파란색)이 지속해서 증가

#INDEX

Goldman Sachs: 패스트머니 자금이 美 주식 시장 신규 진입 준비

- Goldman Sachs: 향후 30일 동안 CTA/매크로 펀드로부터 약 480억 달러의 유입 가능성이 있다고 보며 이는 지난 5년간 가장 강력한 신호 중 하나로 평가

- 시장 변동성이 낮은 가운데, S&P 500 지수가 사상 최고치 근처에서 움직이자, 시스템 트레이딩 및 Vol 전략들은 레버리지를 다시 확대 중

#INDEX

Morgan Stanley: 美 경제 전망 - 여전히 하방 리스크에 무게

1. 느린 성장과 견고한 인플레이션이라는 기본 시나리오를 유지
- '25년 실질 GDP 성장률은 전기 대비 연율 기준(Q4/Q4)으로 0.8%, 2026년에는 1.1%를 예상. 인플레이션은 2025년 3분기에 정점을 찍을 것. 높은 인플레이션과 이민 둔화로 인한 실업률에 대한 하방 압력은 연준이 올해 금리를 동결하게 만들며, 금리 인하는 2026년 3월부터 점진적으로 시작될 것

- 상방 리스크도 존재: 최근 무역 관련 발표의 격화로 인해 하방 시나리오 가능성이 더 커졌다고 판단하며, 그 확률은 40%로 봄 vs. 상방 리스크는 더 큰 재정 승수 효과나 무역 및 이민 규제의 완화에서 발생할 수 있으며, 두 경우 모두 2026년 성장률을 더 높이는 결과로 이어질 것.

2. 기본 시나리오: 느린 성장, 견고한 인플레이션
- 실질적인 관세율이 지난 한 달 동안의 수준보다 약간 높은 수준으로 상승한 뒤 그 수준을 유지할 것. 8월 1일 발표된 일부 보복 관세는 유지될 것이며, 이는 실질 관세율을 현재의 14%에서 약 16~17% 수준으로 끌어올리게 됨. 이민은 최근 몇 년에 비해 현저히 둔화되며 순이민자 수는 올해 30만 명, 내년엔 20만 명으로 예상(2024년에는 290만 명).

- 얼마 전 발표된 CPI에서는, 신규 및 중고차 가격이 하락했음에도 불구하고 여러 핵심 재화 항목에서의 가속을 통해 관세 효과의 징후가 나타났음. 관세로 인한 인플레이션 압력이 가장 강하게 나타날 시점이 8월이라고 계속해서 보고 있음.

- 한편, 이민 둔화는 실업률에 하방 압력을 가해 연말까지도 실업률은 소폭만 상승할 것. 연준은 올해 남은 기간 동안 금리를 동결할 것으로 보이며 이는 경제가 완전 고용보다도 물가 안정 목표에서 더 멀리 떨어져 있기 때문. 연준은 2026년 3월부터 기준금리를 인하하기 시작하여 매 회의마다 25bp씩 인하할 것으로 보이며, 2026년 말에는 목표 연방기금금리가 2.625%에 이를 것.

#REPORT

JP Morgan: 관세에 대한 기업의 대응은 변화할 것 - 소비자로의 가격 전가 시작

1. 관세에 대한 불확실성은 여전히 해소되지 않아
- 경제적 파급력: 아직 완전히 반영되지 않았음. 美 실질 관세율은 올해 초 2.3% 수준에서 현재 약 13%로 급등했으며 앞으로 더 상승할 가능성. 향후 부문별 관세가 시행되면 실질 관세율은 약 20%에 이를 수 있으며 이는 '18년 무역전쟁 당시 나타났던 1.4%포인트 상승폭을 훨씬 웃도는 수준

- 인플레이션: 하반기 인플레이션이 빠르게 반등해 연율 기준 5%에 이를 것. 시장은 인플레이션에 대해 비교적 안이한 태도를 유지. 유가가 당분간 잠잠한 흐름을 보일 것이며 추가 공급도 예상. 다만 4월 이후 브렌트유 가격은 연속적으로 상승하고 있어 유가 하락에 따른 인플레 둔화 효과는 점차 사라질 것. 특히 변화가 시작될 수 있는 지점은, 약세 달러 영향으로 수입 인플레이션이 증가하는 현상.

2. 기업들의 관세 대응 방식에도 변화가 감지 - 가격 전가
- 초기 전략: 많은 기업들은 관세가 지속되지 않을 거라고 판단해 초기에는 관세 충격을 내부적으로 흡수 결정하였으며 이는 시장 점유율을 잃지 않기 위한 전략. 그러나 기업들은 이제 관세가 장기화될 것으로 인식하여 전략을 바꾸어 일부 비용을 최종 소비자에게 전가하려는 움직임을 보이고 있음.

- 지금 전략 - 가격 인상 탄력도: 일본 완성차 기업들의 수출 가격은 다소 부진한 모습을 보이며 기업들은 최종 소비자 가격을 동결하는 선택을 했음. 하지만 최근에는 일부 일본 완성차 업체들이 가격 인상을 예고했고 이러한 움직임은 여름철에 걸쳐 더욱 확산될 수 있음. 이후 소비자들이 코로나 이후와 마찬가지로 가격 인상 수용 혹은 반발하여 수요가 약해질지 귀추가 주목

결론: 관세 영향 아직 완전히 반영되지 않았으며 가격 상승, 판매 감소, 혹은 기업 수익성 약화 등의 형태로 나타날 가능성. 이러한 모든 요인들이 채권 수익률 상승 가능성 내포하며 인플레이션에 대한 연준의 신뢰성이 의심 받는 경우 美 달러는 추가 약세 압력 가능성

#REPORT

방금 올린 게시물은 잘못 올렸습니다..

Jeffries: 현재 시장은 지속적인 AI 설비투자 경쟁을 성장 스토리의 확증으로 받아들이고 있다는 것입니다. 그리고 그 지출 규모는 막대합니다.

- 올해 4대 하이퍼스케일러의 설비투자/매출 비율은 21%에 이를 것으로 예상되며, 이는 컨센서스 기준으로 볼 때 이들 기업의 합산 영업현금흐름의 58%에 해당합니다,

#INDEX

Goldman Sachs: (실적 발표 앞두고) 소프트웨어에서 숏 커버링 리스크가 존재 그리고 전반적인 TMT 현황

1. 전반적인 TMT 상황 요약
1) 향후 2주 동안 TMT 섹터의 70%가 실적을 발표할 예정
2) 기술주 실적 발표일 하루 평균 4.7%의 주가 변동을 내포 (옵션 기반): 이 내포된 움직임은 최근 20년 중 최저 수준
3) 투자자들은 MAG 7에 다시 적극적으로 참여하고 있으며 총 익스포저는 역대 최고치에 도달했고 주가도 사상 최고치에 도달했으며 그럼에도 불구하고 실적 발표 리스크를 헤지하기 위한 비용은 역사적 최저 수준

2. 섹터 및 기업 현황
1) 반도체 섹터: TMT 내 가장 과밀한 영역. 이 그룹은 AI 재부흥을 가장 깔끔하게 표현해 주는 섹터로 남아 있으며, 투자자 심리는 매일 최고치를 경신. 장기 투자자, 헤지펀드, 개인/소매 투자자 등 대부분의 투자자 유형이 이미 이 섹터에 포지셔닝하고 있음에도 불구하고 여전히 제너럴리스트 투자자들의 자금이 계속 유입되고 있다고 보고 있으며, 이 수요가 둔화되고 있다는 명확한 증거는 보이지 않음.

2) 반면, 소프트웨어 섹터: 상위 기업 일부 (대표적으로 MSFT, ORCL 등)를 예외로 하고, 소프트웨어 전반에 대한 투자 심리는 AI가 기업용/클라우드 소프트웨어 비즈니스에 미치는 장기적 영향에 대한 불확실성 때문에 계속 하락세를 보이고 있음. 이 영역에서 헤지펀드들의 상당한 공매도 물량을 포착

3) 헤지펀드: 반도체 및 반도체 장비 주식으로 순환 매매를 하고 있으며, 반면 소프트웨어 및 서비스 섹터에서의 순노출은 최근 5년 내 최저 수준으로 하락

4) 이에 따라, 소프트웨어 섹터는 공매도 및 모멘텀이 낮은 종목들이 반등하면서 발생할 수 있는 "숏 커버링 스퀴즈"의 위험이 여전히 매우 현실적. 이번 실적 발표 시즌에 들어서면서 이 위험을 주의 깊게 살펴봐야 함.

5) 슈퍼캡 테크 기업 포지션 등 현황 - 높은 점수 순으로

1) NVDA (포지셔닝 스케일 1~10 중 10): 트레이딩 데스크의 흐름도 계속 긍정적이며 글로벌 및 제너럴리스트 투자자들(특정이 아닌 모든 산업에 전반적으로 투자자하는 이들을 의미)의 꾸준한 자금 유입이 최근의 신고가 돌파를 떠받치고 있음. 8월 말 실적 발표에서 또 한 번의 ‘어닝 서프라이즈 및 가이던스 상향이 기대

2) MSFT (9점): 생성형 AI, 퍼블릭 클라우드 소비 및 SaaS 채택 등 주요 구조적 트렌드를 포착할 수 있는 좋은 위치에 있으며, 관세 리스크에도 비교적 잘 방어되어 있어 많은 성장형, TMT, 제너럴리스트 포트폴리오에서 "쉽게 보유 가능한" 종목으로 자리아. 이번 분기 Azure 성장률이 30% 중반 이상으로 나올 것으로 기대.

3) META (8.5점): 최근 몇 주 동안 다소 신중한 기류가 감지. 이번 분기 실적과 가이던스 모두 광고 환경이 여전히 강세를 보이며 AI 효율성의 수혜도 있는 만큼 좋은 실적이 예상되지만, 장기적으로는 최근의 인력 대규모 채용 및 오프밸런스 시트 방식의 데이터센터 투자 등으로 인해 ROI에 대한 논의가 다시 제기. 이번 실적 발표에서는 매출 성장과 지출 확대를 뒷받침할 수 있는 강한 가이던스를 기대.

4) AMZN (8점): 최근까지 관세 불확실성에 직면했고(최근 몇 주간 완화), 기술적/수급적인 역풍 (베조스 Form 4 매도 등), 그리고 하반기 AWS 성장률에 대한 논란 등 여러 요인이 복합 작용. 대부분 여전히 롱 포지션을 유지하고 있으나, 트레이딩 포지션은 양방향으로 전개되는 전술적 움직임이 감지.

5) AVGO (8점): NVDA보다 한 단계 아래이긴 하나, 여전히 브로드컴은 매우 인기 있는 테마형 롱 종목. 기본적인 스토리에는 큰 이견이 없으며, 유일한 논점은 밸류에이션 수준.

6) GOOGL (6.5점): 올해 들어 여러 차례 “AI 관련 공포”가 발생하면서 투자자들이 일부 물량을 매도하는 흐름이 관찰. 현재 시점에서 GOOGL은 장기 투자자 및 롱숏 투자자 모두에게 비교적 큰 언더웨이트 종목으로 느껴져. 시장 컨센서스는 “실적 서프라이즈는 있으나 이후 주가 조정”이라는 시나리오이며, 8월로 예정된 DOJ의 판결은 실적 발표 이후 주가 상승을 제한할 가능성이 있는 리스크로 작용

7)AAPL (4점): 슈퍼캡 테크 중에서는 센티먼트, 수급, 포지셔닝 측면에서 아주 명확한 아웃라이어. 최근 뮤추얼 펀드들이 가장 크게 언더웨이트한 종목이며, 헤지펀드들 사이에서도 인기 있는 상대적 숏 포지션. 이 때문에 올해 들어 상당한 “성과 알파”의 원천으로 자리잡아 (AAPL -17% vs. 나스닥 100 +9%). 이번 분기 실적은 ‘어닝 서프라이즈’를 낼 것으로 기대되고 있으며, 대부분 그 가능성을 인정하고 있지만, 애플의 장기적인 경쟁력에 대한 의문은 여전히 높게 유지

#REPORT

Bank of America: 美 30년 금리 확대로 이번 달 기업들의 장기채 발행 전무

- 실제로, 7월 현재까지 투자 등급 장기 회사채 발행이 한 건도 없었습니다. 당분간 장기채를 통한 자금 조달은 기업들 사이에서 어려운 수단으로 인식되고 있습니다.

- 2023년 12월 이후 처음으로 존재한 이례적인 현상입니다.

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