Тем, кто, как и я, интересуется активной ротацией ETF в рамках стратегической аллокации по классам активов, может быть интересно взглянуть на этот график. ETF на индекс акций компаний США малой капитализации Russell-2000 (IWM) в очередной раз тестирует серьезный уровень сопротивления. Это зона 158-160$, которая уже 4 раза безуспешно тестировалась в 2019 году. Забегать вперед паровоза, наверное, не нужно, но мониторить полезно. В случае пробоя с 5-й попытки этот ETF (а с ним и весь сегмент Small-Caps) может выйти на какое-то время на оперативный простор и, наконец, вслед за старшим братом S&P-500 обновить исторический максимум на 173$ . Если это произойдет, то, вероятнее всего, развернется и тренд, показанный в нижней части графика. Это соотношение IWM против S&P-500, которое падает уже более года. То есть, проявится шанс увидеть опережающую динамику Small-Caps не только в абсолюте, но и относительно рынка. Глядя на историю, продлиться этот период может как минимум от 2 до 4 месяцев.

За последние 4 года я насчитал 11 случаев, когда за 20 дней разница в доходности между золотом (GLD) и S&P-500 (SPY) составляла -7,5% и больше в пользу акций. Для наглядности они отмечены синим пунктиром. В 8 случаях после этого золото очень скоро возвращалось к росту. Заметим, что бОльшую часть этого 4-летнего периода золото находилось в боковике, а не в бычьем рынке, как сейчас. Поэтому реакция на экстремальную перепроданность была хоть и позитивной, но, в среднем, достаточно скромной (это видно на графике самого GLD снизу). Зато последний такой случай, имевший место в конце апреля перед началом бычьего рынка в золоте, точно совпал по времени с "дном" GLD на 120$ и привел к значительному и быстрому росту. В этом состоит разница в реакции на перепроданность в зависимости от текущего рыночного "режима". Учитывая, что по всем формальным признакам золото остается в "бычьем режиме", есть основания полагать, что 12-й случай, который случился на прошлой неделе, также повышает шансы на скорый возврат GLD к росту.

Происходящее с относительной динамикой акций и облигаций США должно нравиться быкам. Речь о соотношении SPY/TLT и о ROC-20 для него (то есть, о темпе относительного изменения SPY против TLT). Большую часть времени индикатор ROC (Rate Of Change) ничего особенного нам не сообщает, а просто констатирует факт. Мол, этот актив изменился за 20 дней на столько-то больше или меньше вот этого актива. Но иногда случаются аномалии. Это когда после резкого провала (-10% и ниже) индикатор очень быстро не просто восстанавливается, но и уходит в +10% и выше. Эти моменты отмечены стрелками и синим пунктиром. Аналогия с боксом - когда боксер А (акции, SPY) сначала безнадежно проигрывает и оказывается в глубоком нокдауне, но затем не только приходит в себя, но и резко перехватывает инициативу и отправляет почти в нокаут уже боксера Б (облигации, TLT). На ринге чаще всего за этим следует победа боксера А. А на рынке (как видно из графика) - скорое возобновление тренда в акциях (возможно, после некоторой паузы).

​​Слева на картинке снизу - сезонность индекса S&P-500 с 1990 года, из которой следует, что по мере приближения октября повышается вероятность увидеть возобновление роста рынка акций, хоть и после небольшой паузы или отката. Справа - статистика доходности индекса за 6 и 12 месяцев, прошедшие с того момента, как ФРС снижала ставку дважды подряд и оба раза на 25 базисных пунктов (вот как сейчас). Она тоже подтверждает довольно явный "бычий уклон" рынка акций в этих случаях.

Теперь немного прохладного душа для инвесторов-новичков, которые стремятся "раз и навсегда" найти прибыльную схему работы с рынком. Как известно, всегда можно подобрать любой набор данных, индикаторов, графиков и т.д., который будет подтверждать ваш текущий взгляд на рынок. Поэтому не стоит на 100% доверять любому из этих наборов, так как "хрустального шара" не существует. А что стоит делать - так это внимательно изучать информацию, которая является объективной и которую нельзя подогнать под определенный тезис и уже на основе нее делать свои собственные выводы.

​​На первые полосы вышла новая страшилка для инвесторов в акции - возможный импичмент Трампа.

Чего только не придумает рынок, чтобы заставить инвестора дёргаться, суетиться и в результате отойти от самого главного - процесса принятия решений.

Давайте посмотрим, так ли страшен этот черт, как его малюют. За всю историю США было всего три попытки прижизненной отставки действующего президента. Импичмент Эндрю Джонсона в 1868 году не рассматриваем, так как тогда не было фондового рынка в его современном понимании.

Остальные две попытки (вернее, их даты) отмечены красными точками на графике S&P-500 ниже. Первая (с Никсоном в 1974 году) оказалась удачной (Уотергейт). Рынок после этого усилил падение. Вторая (в 1998 году с Клинтоном) провалилась (Моника Левински). Рынок после этого возобновил рост после паузы.

Естественно, на основе 2 кейсов нельзя делать далеко идущих выводов. Возможно, если отправить в отставку Трампа не получится, мы также увидим возврат к основному тренду, который по всем формальным признакам пока остаётся восходящим.

Может ли его что-то поколебать или развернуть? Конечно, да, только вряд ли это будет новостной шум по поводу импичмента. Хотя на поверхности все будет выглядеть именно так.

Поэтому игнорируйте шум и придерживайтесь того процесса, который работает для вас. Если вы трейдер, продолжайте торговать по своим моделям. Если вы инвестор, продолжайте покупать интересующие вас активы и не отступайте от своей стратегической аллокации.

Отвлекающие факторы будут всегда. Год назад это были переговоры между США и Китаем, которые то откладывались, то снова возобновлялись. Сейчас это процедура импичмента. Завтра будет что-то другое. Не давайте отвлечь себя от процесса.

Число читателей канала растёт, поэтому для тех, кто присоединился относительно недавно, небольшая рекомендация: с чего можно начать знакомство с темой распределения активов (кроме, конечно, закрепленного вверху поста):

1. Начать с классической книги

Она же на русском.

2. Продолжить методичкой от крупнейшей в мире управляющей компании

3. Завершить свежими рекомендациями от нее же по конкретным портфелям на основе индексных фондов ETF

​​За последние две недели я встретил больше комментариев на тему факторного инвестирования в акции "роста" (Growth) и акции "стоимости" (Value), чем за весь предыдущий год. И это вполне объяснимо, так как рынок столкнулся с такой сильной ротацией из первых во вторые, какую он не видел с 4-го квартала прошлого года. Конечно, финансовые СМИ не упустили такую возможность нагнать страху с помощью "кровавых" заголовков.

Вывод во многих комментариях делается такой: если акции роста - локомотив всего рынка акций - так резко потеряли любовь инвесторов, значит, недалеко и до глобального разворота вниз по всему рынку. Так ли это на самом деле? Возможно, но, к сожалению (а для "быков" - к счастью), не все так очевидно.

Если посмотреть на происходящую ротацию без эмоций (см. график ниже), то можно увидеть всего лишь откат в крутом восходящем тренде. Это тренд соотношения Growth/Value, и он говорит о том, что мода на акции роста вполне может вернуться и очень скоро. Фактически, все, что произошло на данный момент - это откат к ранее пробитым историческим максимумам 2018 года. До формального разворота еще очень далеко. Кроме того, 20-дневное изменение соотношения (ROC-20) достигло достаточно экстремальных уровней, ниже которых оно было лишь дважды за последние 10 лет. То есть, за 20-дневный период акции Growth очень редко так сильно проигрывают в динамике акциям Value.

Не устаю повторять, что как бы красиво ни выглядели графики и какими бы очевидными ни казались ожидания, никаких гарантий на рынке не бывает. Тут можно рассуждать лишь в терминах вероятности. Может ли рынок всю эту красоту проигнорировать и уйти ниже и еще ниже? Конечно, может. Другое дело, что при текущих раскладах шансы на это, на мой взгляд, не очень высоки как по возможной глубине дальнейшего падения, так и по его продолжительности.

Как говорилось в одной цитате в книге Эдварда Торпа "Человек на все рынки" (ее авторство приписывается представителю одного из казино в 1960-х годах): "Когда ягненка ведут на бойню, он в принципе может убить мясника. Но мы всегда ставим на мясника". Там речь шла о долгосрочном статистическом преимуществе казино перед игроками, но смысл тот же.

Суть в том, что при игре вдолгую нужно стараться по-максимуму использовать ситуации, при которых шансы смещаются в твою сторону. В отдельно взятый конкретный момент идея может и не сработать, но если логика рассуждений верна, то дисциплинированное следование своему процессу без эмоций приведет к позитивному итоговому результату.

В то время как наш славный регулятор встает грудью на защиту бедного частного инвестора, накладывая на него все новые и новые запреты, у наших заокеанских партнеров все наоборот. Интересная новость от Interactive Brokers - популярного среди российских инвесторов американского брокера. Они объявили о запуске платформы IBKR Lite, которая, по сути, делает все то же самое, на чем завоевал популярность и вырос с нуля до оценки почти в 8 млрд долларов сервис Robinhood, включая:

- отмену минимального размера счета
- отмену всех комиссий по сделкам с акциями и ETF на биржах США (теперь торговать через них можно бесплатно без ограничения числа сделок)
- отмену платы за "бездействие" (inactivity fee)
- бесплатные данные с бирж США в реальном времени, без задержки

К сожалению для российских клиентов, на них эти плюшки пока не распространяются. Чтобы воспользоваться ими, нужно быть резидентом США.

Компания не скрывает, что зарабатывать с клиентами, выбравшими опцию Lite, будет на другом - на продаже потоков клиентских ордеров маркет-мейкерам. Если вы настолько крупный инвестор, что не хотите, чтобы данные по вашим ордерам уходили к "кукловодам", можно выбрать тариф IBKR Pro с обычной комиссией за сделку. Но для большинства частных инвесторов эти опасения вряд ли актуальны, и они смогут наслаждаться полностью бесплатным сервисом.

На этой новости, кстати, вчера акция IBKR выросла почти на 4% на слабом рынке. Если рынок начнет закладывать в оценку те же ожидания и прогнозы, на которых раздулась оценка Robinhood, это может быть далеко не предел. Хотя это всего лишь предположение, а более точные оценки перспектив акции пусть делают отраслевые аналитики.

В пятницу за один день резко снизилась бета глобальных макро хедж-фондов. То есть, их вложения в рынок акций достигли крайне низких уровней. Возможно, причиной стала новость о возможном де-листинге китайских компаний с бирж США (позже, впрочем, опровергнутая Минфином) - я этого не знаю. Но на графике с 2009 года хорошо видно, что вскоре после достижения бетой таких уровней рынок переставал корректироваться и возобновлял рост.

Правда, тут нужно сделать поправку на то, что это происходило в рамках долгосрочного восходящего тренда. Когда "большое течение" вверх, гораздо легче ловить "отливы", чтобы относительно дешево зайти в рынок. Низкая бета хедж-фондов может когда-нибудь и не сработать в качестве contrarian-индикатора, но произойдет это в тот момент, когда долгосрочный тренд сменится с бычьего на медвежий.

Пока это совсем не очевидно. Поэтому, вероятно, что и сейчас рынок по времени близок к локальному дну. Важно: "по времени" не равно "по уровням", и цены могут еще немного просесть.

​​Не прошло и недели с момента, когда Interactive Brokers объявил о нулевых комиссиях при торговле акциями и ETF на американских биржах, как началась ценовая война между брокерами. Вчера о таком же шаге объявил Charles Schwab (у которого и до этого комиссия за трейд была небольшой, с учетом его размеров - всего $4,95). Причем, они еще и за торговлю опционами комиссии обнулили, а не только за акции и ETF.

Инвесторам это не понравилось. Если на своей новости IBKR вырос в противовес остальному рынку (тогда инвесторы вполне логично предположили, что единственный бесплатный из крупных онлайн-брокер быстро нарастит свою долю рынка), то реакция на вчерашнюю новость стала кошмаром для сектора. Автор новости, Schwab (SCHW) и IB потеряли почти по 10%, а конкуренты Ameritrade (AMTD) и E-Trade (ETFC) и вовсе по 16-25% (см. график ниже). Причем эти двое вообще еще ни о чем таком не заявляли, и новость от Шваба, видимо, застала их врасплох.

Официальные лица тут же выступили с заявлениями о том, что "клиент на первом месте", "цена не должна стать препятствием для инвестиций" и "мы будем конкурентны в новых условиях". То есть, фактически, приняли вызов о вступлении в ценовую войну. Инвесторы теперь чешут голову, пытаясь понять будущие прибыли онлайн-брокеров, их источники и стабильность. А для любителей ловить "падающие ножи", похоже, наступило интересное время.

Для тех, кто еще не определился с развитием карьеры и целесообразностью строить ее в управлении активами, возможно, будет интересно прошлогоднее Исследование компенсаций от CFA Institute.

На картинке выше основные (на мой вкус) цифры: структура компенсации (как распределяется доход между зарплатой, бонусом и "плюшками" и ее размер в $, для разных позиций. Чем сильнее результат труда влияет на прибыль компании, тем выше доля бонуса для этой позиции. Поэтому у портфельных управляющих и buy-side аналитиков она наибольшая.

Это исследование для Штатов, но определенное понимание даёт. Любопытно, что итоговый размер дохода для управляющего портфелем акций, в среднем, выше, чем для CIO (Директора по инвестициям).

Проработав CIO трех управляющих компаний, а до этого (и одновременно с этим) ещё и управляющим фондами акций, могу сказать, что на развитом рынке (а США, несомненно, такой) распределение доходов является более справедливым.

Я уже писал и не один раз о лидирующем характере сектора производителей полупроводников. Настало время снова взглянуть на его динамику. Возможно, она является дополнительным фактором в пользу позитивного сценария для рынка акций в 4-м квартале.

Как видим, несмотря на неоднозначный для быков период август-сентябрь, индексный "полупроводниковый" ETF SOXX ведет себя довольно крепко: и цена (снизу), и относительная динамика против S&P-500 (сверху) консолидируются и уверенно держатся выше предыдущих минимумов.

На мой взгляд, вероятность того, что произойдет выход вверх из консолидации, выше 50% (если, конечно, не прилетит какой-нибудь сюрприз откуда не ждали). А если так, то это будет означать одно: рынку (ПОКА) нет дела до связанных с рецессией страхов и, тем более, до многочисленных "гуру", прогнозирующих скорый коллапс, и он нацеливается на скорый ре-тест исторических максимумов.

В продолжение поста о вероятном скором возобновлении роста индексов в США (судя по динамике полупроводниковых компаний).

Сегодня - о текущих настроениях инвесторов и их возможном влиянии на динамику индексов. На графике выше: сверху - индекс S&P-500 с 200-дневной средней, в середине - 5-дневная средняя соотношения купленных опционов Put и Call (средняя для сглаживания слишком "пилообразного" индикатора) и снизу - разница долей быков и медведей по опросам частных инвесторов. Оба индикатора используются для быстрой оценки текущего сентимента инвесторов, а красным пунктиром выделены их экстремальные зоны, достижение которых сигнализирует о вероятном скором развороте.

Итак, мы видим, что опционов Put в последние дни покупалось намного больше, чем Call, быков среди "физиков" гораздо меньше "медведей", и весь этот набор негативного сентимента имеет место в момент ре-теста индексом S&P-500 200-дн средней. Гарантий никаких быть не может, но комбинация складывается в пользу того, что "ТОПА" мы еще не увидели.

Недавнее резкое снижение рынка акций в США, по сути, было вызвано основным триггером - плохой статистикой по индексу ISM Manufacturing, который упал ниже 50%. Жадные до сенсаций СМИ тут же подхватили эти данные как предвестник скорой рецессии. Но так ли страшен чёрт?

Глядя на исторический график S&P-500 c 1948 года, можно убедиться, что нет. Красными точками на графике отмечены месяцы, когда производственный ISM падал ниже 50%. Объективная статистика такова: индекс ISM проводил выше 50% около 71% всего времени и ниже 50% - оставшиеся 29% времени.

Но важнее другое - через 12 месяцев после снижения ISM ниже 50% индекс S&P-500, в среднем, был выше на 13,2%. Зато через 12 месяцев после значений ISM выше 50% рынок акций был выше, в среднем, всего на 6,97%. Исключения составляют периоды 2000-2002 и 2007-2009, оба откровенно кризисные.

Для тех, кто готов поставить на полномасштабный кризис, текущие значения ISM, наверное, повод для беспокойства. Для остальных, скорее, contrarian сигнал в пользу роста.

Давно не заглядывал в книжных магазинах на полки с литературой на биржевую тематику. Поэтому приятно удивился, когда среди кучи ненужного мусора обнаружил, что переведена на русский язык книга "Человек на все рынки" легендарного Эда Торпа. Почему легендарного - погуглите, кому интересно. Кстати, его же книга "Beat the Dealer" в свое время помогла мне обыграть в блэк-джек казино в одном европейском городке. Хотя, возможно, это было просто везение)

Вот что пишет создатель первого и, возможно, самого успешного в истории "квантового" хедж-фонда об одном из способов, которым нечистые на руку управляющие привлекают большой капитал и потом долгое время спокойно живут на комиссии с него. Далее и до конца поста - цитата по книге:


Хедж-фонды часто начинают с небольшого капитала и показывают великолепные результаты, а потом, по мере роста, становятся совершенно обыкновенными.

Один из применяемых для этого методов также используется при запуске новых паевых фондов. Иногда менеджеры фондов запускают работу нового фонда с небольшого капитала. Затем они наполняют его популярными IPO (акциями первичных выпусков), которые предоставляют им брокеры в награду за большие объемы сделок, которые они уже проводили через давно существующие фонды. В течение этого процесса «надувания лошади» новый фонд остается закрытым для широкой публики. Когда же он накапливает блестящую историю сделок, его делают общедоступным.

Привлеченная такими поразительными результатами публика устремляется в фонд, принося его руководству большой базовый капитал, с которого те собирают немалые комиссионные. Брокеры, предоставившие акции выгодных IPO, зарабатывают на мощном потоке новых сделок, которые они получают от успешных менеджеров нового фонда.

Поскольку имеющегося количества популярных IPO не хватает для поддержания высокой доходности после увеличения фонда, его результаты снижаются до посредственного уровня. Однако организаторы фонда могут использовать другие популярные IPO для создания следующего нового фонда с потрясающими показателями, и так далее.

В последнее время в различных комментариях и материалах СМИ часто говорится о большой разнице в уверенности потребителей (т.е., "глупых денег") и бизнес-инсайдеров, к которым относятся СЕО компаний и менеджеры по закупкам (т.е., "умных денег"). Первые, вроде как, излишне оптимистичны, а вторые, наоборот, реально оценивают вероятность наступления больших проблем и поэтому склонны к пессимизму.
Так-то оно так, но, к сожалению, эти данные никак не подтверждают скорого наступления "медвежьего рынка" в акциях. Скорее, наоборот - если верить истории, то с 1975 года было всего два случая, когда разница в уверенности "глупых" и "умных" денег достигала таких значений, как сейчас. Оба раза вслед за этим рынок продолжил расти как ни в чем не бывало. Опять же, важно иметь ввиду, что два случая - это не та выборка, на основе которой можно делать серьезные выводы. Это всего лишь иллюстрация того, что экстремальный пессимизм инсайдеров по сравнению с обычными людьми не гарантирует обязательного и скорого коллапса рынка.

​​Пока внимание инвесторов, в основном, сконцентрировано на происходящем с рынками в США, могут остаться незамеченными довольно значимые события в других частях мира. Значимые в том смысле, что их последствия могут повлиять не только на локальные, но и на глобальные рынки.

Вот, например, динамика доходности 10-летних правительственных облигаций Германии (см. график ниже). Впервые за год нарушилась закономерность, характерная для нисходящего тренда - чередование более низких минимумов и максимумов. Сначала последний локальный минимум сентября оказался выше, чем в августе. А по итогам прошлой недели обновился и локальный максимум. Теперь можно сказать, что технически тренд доходности развернулся вверх. Неважно, что абсолютное значение доходности все еще отрицательно (-0,44% годовых). Важнее общее направление, так как именно оно задает вектор для других активов, более близких инвесторам в акции.

В средней части графика показана динамика EUFN, ETF на европейский финансовый сектор. Хорошо видно даже невооруженным взглядом, как хорошо она коррелирует с динамикой 10-летней доходности Германии. Причина понятна - чем выше "длинные" доходности и чем круче кривая доходности, тем больше у банков возможностей для заработка. Для тех, кто не верит своим глазам, в нижней части графика дана корреляция между этими двумя рядами данных. Иногда она проваливается вниз (то есть, нарушается), но все же, большую часть времени проводит в коридоре от 0,5 до 1.

Отдельно цветом выделен участок, когда эта корреляция серьезно нарушилась единственный раз за последние 3,5 года. Это случилось в начале 2019 года, когда доходность продолжила падать, а ETF рос в цене. Вероятно, это было связано с общим бурным ростом на всех рынках акций, который "поднимает все лодки".

Сейчас на рынке не наблюдается такой внешней силы, которая могла бы нарушить эту корреляцию. Вот, например, в пятницу новый локальный максимум в 10-летней доходности был подтвержден мощным гэпом вверх и в цене EUFN с 17$ до 18$. Если гипотеза о развороте доходности 10-летних Bunds вверх верна, то, вероятнее всего, продолжит рост и ETF на финансовый сектор Европы. В этом случае повышенного внимания помимо самого ETF заслуживают и акции отдельных банков, таких как испанский Santander (SAN), английский Barclays (BCS) и даже немецкий Дойчебанк (DB).

Но и это еще не все. Разворот вверх в динамике европейских банков может привести к аналогичному развороту и в другом, более широком и близком многим из нас классе активов. Об этом в одном из ближайших постов.

Случайно набрёл на интересный график-прогноз от World Bank. Динамика изменения численности населения в работоспособном возрасте (от 15 до 64 лет) с 2018 по 2050 год. В США все стабильно. Зато бросается в глаза провал в Китае и взрывной рост в Индии. Китай, вероятно, пожнет плоды своей политики "одного ребенка в семье". Я не экономист, но непонятно, как они собираются (если собираются) остаться "мировым производственным цехом" с таким сокращением численности работающих. Судя по всему, у Индии есть все шансы перехватить эти лавры у Китая. Прогноз долгосрочный, но я бы учитывал его при составлении своего "пенсионного" портфеля на месте тех, кто только начинает карьеру и собирается выходить на пенсию через 30 лет. Ведь такой рост численности работающего, а следовательно, платежеспособного населения не может не сказаться на экономике страны и на ее фондовом рынке. Особенно это касается секторов, связанных с потреблением: банки, ритейл, строительство и т.д. Хотя, большинству и странового индекса будет достаточно.

А вот и обещанный пост про класс активов, который может стать интересным вследствие намечающегося разворота в ETF на европейские банки. О вероятности разворота сектора вверх и причинах этого я писал позавчера. Сегодня предлагаю взглянуть на то, насколько хорошо европейские банки коррелируют с индексом акций MSCI Emerging Markets. И если первые (сверху), как и предполагалось, рисуют выход вверх из консолидации, второй (в середине) пока отстает. В ближайшие дни мы узнаем, будет ли этот разворот поддержан со стороны EEM. Если будет, то важность этого события с тактической точки зрения трудно переоценить. Причина - в нижней части графика, где показана относительная динамика EEM против SPY. Тут тестируется почти 2-летний тренд, и пробой вверх может иметь среднесрочные и позитивные последствия для акций ЕМ. Более того, в этом случае и об опасениях насчет рецессии можно будет на несколько месяцев забыть, так как я с трудом представляю себе рост ЕМ в период экономической рецессии. Важно: нужно дождаться подтверждения

Сегодняшний пост будет посвящен одной из наиболее животрепещущих сегодня тем фондового рынка и экономики - инверсии кривой доходности в США и ее способности "предсказывать" рецессии. Сразу скажу, что он написан для людей, уже имеющих представление о таких понятиях, как "кривая доходности", "инверсия" и т.д. Совсем неподготовленным людям уловить смысл этого поста с первого раза будет нелегко, но тут я могу только посоветовать проделать предварительную "домашнюю работу" по ознакомлению с этими понятиями.

Все мы помним, как полгода нам со страниц всех финансовых СМИ твердили об одном и том же: доходность коротких 3-месячных векселей правительства США превысила доходность длинных 10-летних облигаций, то есть, возникла инверсия. Далее включалась главная страшилка - нам приводили в пример 2000-2002 и 2007-2009 годы как модель будущего поведения рынка. Оба этих периода запомнились глубоким падением фондовых рынков и скатыванием экономики в рецессию. Причем, оба раза триггером для начала падения становилась следующая ситуация: кривая доходности в течение нескольких месяцев сохранялась "инвертированной", а затем в какой-то момент вновь становилась "нормальной". Под "нормальной" мы пониманием кривую доходности, на которой "длинные" доходности выше "коротких".

Ровно то же самое происходит и сейчас. После 6 месяцев "инверсии", на прошлой неделе доходность 10-летних Трежерис снова превысила доходность 3-месячных векселей казначейства США, то есть, кривая доходности стала "нормальной". Означает ли это, что теперь нас неминуемо ожидает сценарий рецессии и коллапса фондовых рынков, пусть и не сразу, а через год-полтора? На мой взгляд, все не так очевидно, и вот почему.

Превращение кривой доходности из "инвертированной" в "нормальную" может происходить разными путями. Например, обе доходности (и короткая, и длинная) начинают падать, но короткая падает намного сильнее. В этом случае спред превращается из отрицательного в положительный- инверсия пропадает. Другой вариант: обе доходности начинают расти, но длинная растет быстрее короткой. И в этом случае спред тоже из отрицательного становится положительным (кривая доходности нормализуется).

А теперь посмотрим на график ниже. Он состоит из 3 частей. Сверху - спред 10-летней и 3-месячной доходности (красный пунктир), наложенный на индекс S&P-500 (черным). В середине - доходность 10-летних US Treasuries. Внизу - доходность 3-месячных T-Bills. График долгосрочный, с 1995 года, в недельном масштабе.

Синими вертикальными линями отмечены как раз те самые моменты, когда кривая доходности превращалась из инвертированной в нормальную, то есть, спред из отрицательной зоны выходил в положительную. В 2001 и 2007 годах вслед за этим индекс S&P-500 начинал падать ускоренными темпами (см. черные стрелки). Но между этими двумя случаями и сегодняшним днем есть одна существенная разница. Она хорошо видна из средней и нижней части графика.

И в 2001, и в 2007 годах "нормализация" кривой доходности происходила по одному и тому же сценарию: доходность 3-месячных T-Bills падала очень резко и глубоко, в то время как доходность 10-летних US Treasuries, хоть и снижалась, но гораздо меньшими темпами. Темп снижения отмечен стрелками соответствующих цветов. Подумаем, что может вызвать такое обрушение коротких доходностей (или, другими словами, такой резкий взлет цен на них)? Только одно - тотальный уход от рисков. Других причин вдруг начать массово скупать традиционно низкодоходные 3-месячные правительственные векселя просто нет. То есть, в 2001 и 2007 гг рынок, как это часто бывает, выступил дисконтирующим механизмом будущих событий в экономике. Сначала "умные деньги" (те, кто успел) массово ушли из рисковых активов в самый короткий и надежный инструмент, а через какое-то время наступила рецессия и крах фондовых индексов.