메모리 TAM 성장 기반 리레이팅 구조

1. 과거 사이클

1) 2018년

• 시총/TAM 약 2.9배 수준에서 형성. DRAM/NAND 가격 급등과 함께 단기 업황 피크 기대. 하지만 이후 공급 증가 → 가격 급락 → 급격한 디레이팅 발생

• 이익 피크 → 멀티플 축소의 전형적인 사이클 패턴

2) 2021년

• 시총/TAM 약 4.3배로 역사적 고점 수준. 코로나 이후 수요 회복 + 유동성 환경이 멀티플을 과도하게 확장

• 그러나 구조적 수요가 아닌 경기 회복 기반이었기 때문에 지속성 부족. 이후 다시 다운사이클 진입하며 멀티플 하락

→ 과거는 TAM은 제한적, 멀티플이 크게 움직이며 주가 결정되는 구조

2. 지금은?

1) 2025년

• 시총/TAM 약 5.1배로 과거 대비 가장 높은 수준 도달

• AI 기대감 + HBM 중심 기대, 메모리 가격 급등과 실적 턴어라운드가 결합

2) 과거와 성격이 다름

• 과거: 단기 업황 + 유동성 기반 멀티플 확장

• 현재: 구조적 AI 수요 기대 + TAM 자체 상향 반영

• 동일한 고배수라도 질적으로 다른 상승 구간

3. 과거 대비 구조적 변화

1) 과거 사이클: 멀티플 주도

• TAM 성장 제한적. 주가 상승은 대부분 멀티플 expansion에 의존. 따라서 peak 이후 급격한 하락 발생

2) 현재 사이클: TAM 주도

• AI로 인해 시장 규모 자체가 구조적으로 확대. 멀티플이 유지되거나 오히려 낮아져도 시총 상승 가능

• 이익 기반 상승 → 지속성 높은 구조

• 2027년 TAM 약 9,000억 달러 이상으로 급증. 동일한 3.0x 배수를 적용해도 시총은 자연스럽게 크게 증가. 결과적으로 약 50% 이상의 시총 상승 여력 도출

3) 밸류 부담 완화

• 주가 상승에도 불구 TAM 증가 속도가 더 빠름. 결과적으로 밸류 부담이 상대적으로 낮아지는 구조

[한투증권 채민숙/김연준] 반도체 산업 Note: TSMC 3나노 공급 부족, 삼성 파운드리에 기회

● TSMC 3나노 Capa 부족 심화
- 메모리, CoWoS와 더불어 이제는 TSMC의 3나노 Capa도 부족
- CoWoS와 같은 Advanced Packaging Capa에 비해 상대적으로 TSMC의 전공정 Capa는 계획대로 운영돼 왔음
- 이는 고객사 수요가 세대별로 분산되어 있었기 때문
- 주로 애플이 최선단공정을 가장 먼저 도입하고 AMD, Nvidia등의 고객사 제품군은 n+1, n+2 세대에 포진해 있어 전공정 Capa는 기 할당대로 운영할 수 있었음
- 최선단 노드 사용의 필요성이 낮은 SSD컨트롤러나 HBM base die 등은 7나노, 12나노 등 상대적인 성숙공정을 사용
- 때문에 병목은 주로 CoWoS 등 Advanced Packaging에서 발생한 반면, 전공정은 고객별, 제품별로 계획된 할당 내에서 안정적으로 운영

● TSMC 3나노 가격이 천정부지로 치솟는 중
- 그러나 최근 모든 주요 고객의 주력 제품들이 3나노에 집중되면서 병목이 발생
- 애플은 M3부터 M5까지의 Mac칩과 A17부터 A19까지의 아이폰 AP를 TSMC 3나노에서 생산
- Nvidia는 TSMC 4나노로 생산하던 Blackwell에서 이제 3나노 기반의 Rubin으로 세대를 이동, 구글은 TPU v7부터 3나노로 전환
- 인텔은 PC용 CPU를 TSMC 3나노에 위탁 생산 중이며, 아마존은 Trainium3부터 TSMC 3나노로 전환 예정
- TSMC의 Wafer당 가격은 4나노 기준 Nvidia향이 Wafer 장당 $18,000에 달함
- 3나노 가격은 4나노 대비 약 60% 높은 것으로 알려져 있으며, 최근 3나노 Capa 부족으로 인해 기존 가격에 추가적으로 50% 프리미엄을 부과하는 것으로 추정

● 삼성전자 파운드리와 밸류체인에 기회
- 우리는 TSMC 3나노 Capa 부족에 대해 삼성전자의 4나노 파운드리가 대안이 될 것이라고 생각
- 삼성전자 4나노 파운드리는 이미 4년 이상 양산 중으로 수율이 안정적이고 채용하고 있는 고객사가 다수
- 최근 삼성전자 파운드리 가동률은 주로 7, 8나노를 중심으로 증가하고 있는데 4나노 고객사가 증가해 가동률이 상승할 경우 올해 예상되었던 적자폭을 상당히 줄일 수 있을 것
- 밸류체인 중에서는 피에스케이와 두산테스나의 수혜를 예상
- 테일러 팹 장비 반입이 앞당겨지고 파운드리 가동률이 상승함에 따라 두 기업의 탑라인 성장이 시장 평균보다 아웃퍼폼할 것으로 전망


본문: https://vo.la/ky5Q3k0
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#나스닥 고점대비 약 -10%

증시의 하락, 금리 상승, 현물가격 상승 등으로 트럼프가 TACO (피봇)를 할 가능성을 높여감

트럼프를 조롱할게 아닌게 대다수의 정치인들에게 통용되는 내용

OpenAI가 MS 클라우드 의존도를 낮추고 자체 데이터 센터와 인프라를 직접 구축하려는 '인프라 독립'을 추진

IPO를 앞둔 시점에서 이러한 막대한 자본 지출은 수익성을 악화시켜 기업 가치(밸류에이션)에 부정적인 영향을 줄 수 있다는 경고 발생

주말에 AI B2B 시장 경쟁력 강화를 위해 직원을 4,500 > 8,000명으로 확대한다는 소식도 수익성에 대한 우려를 불러 일으킨 바 있음

기술적 우위를 지키기 위한 '천문학적 인프라 투자'와 상장을 위해 증명해야 하는 '재무적 건전성' 사이에서 OpenAI가 중대한 기로에 서 있음

https://www.cnbc.com/2026/03/22/openai-data-center-pivot-underscores-wall-street-ipo-concerns.html?__source=iosappshare%7Ccom.apple.UIKit.activity.CopyToPasteboard

일론 머스크는 로보틱스, AI, 우주 데이터센터용 자체 칩을 생산하기 위한 대형 프로젝트인 ‘Terafab’을 오스틴에 건설하며, 테슬라와 SpaceX가 공동 운영한다고 밝힘

TERAFAB은 테슬라, SpaceX, xAI의 합작 투자로, 칩 설계·리소그래피·제조·메모리 생산·첨단 패키징·테스트에 이르는 반도체 생산의 전 단계를 한 지붕 아래 통합하도록 설계. 테슬라는 현재 상용 양산에 진입하고 있는 최첨단 공정인 2나노미터 공정 기술을 목표로 하고 있음

이 시설에서 생산되는 칩은 두 종류로, 하나는 자율주행 차량·로보택시·옵티머스 휴머노이드 로봇 등 지상 애플리케이션에 최적화된 엣지·인퍼런스 칩이며, 다른 하나는 SpaceX와 xAI가 활용할 우주용 고성능 칩

https://www.bloomberg.com/news/articles/2026-03-22/elon-musk-says-tesla-xai-spacex-terafab-to-start-in-austin

금리 인상 우려 과도 vs 실제 연준 정책 경로 (MS)

1. 정책 경로 변화 (금리 인하 지연의 본질)

• 기존 전망 대비 금리 인하 시점이 6월·9월 → 9월·12월로 후행 이동했으나, 이는 정책 방향 전환이 아니라 단순한 “타이밍 지연”에 해당

• 유가 상승으로 인해 단기 인플레이션 둔화 속도가 느려지면서 연준이 보다 확실한 디스인플레이션 신호를 확인하려는 의도

• 최종금리 수준(3.0~3.25%)은 유지되고 있어 정책의 종착점은 동일하며, 긴축 지속이 아닌 “완화 진입 시점의 지연”으로 해석하는 것이 핵심

2. 연준 스탠스 해석 (매파적 인식의 착시)

• 3월 FOMC 이후 시장은 연준이 매파적으로 전환됐다고 해석했으나, 실제로는 기자회견 구조 자체가 인플레이션 중심으로 구성되며 발생한 ‘톤 왜곡’

• 질의 대부분이 유가, 관세, 물가 등 인플레이션 변수에 집중되면서 연준이 이에 대응하는 답변을 반복할 수밖에 없는 환경

• 결과적으로 발언 내용 자체보다 “질문 구성”이 매파적 인상을 강화시킨 것이며, 정책 기조 자체가 바뀌었다고 보기 어려움

3. 금리 인상 가능성 (왜 현실적으로 낮은가)

• 금리 인상이 현실화되기 위해서는 단순한 유가 상승이 아니라 코어 인플레이션의 2차 확산(임금·서비스)과 장기 기대 인플레이션 상승이 동반되어야 함

• 현재는 단기 기대 인플레이션만 상승하고 있으며, 장기 기대 인플레이션은 여전히 안정적으로 유지되고 있는 상황

• 과거 사례에서도 유가발 인플레이션은 일시적 충격에 그치는 경우가 많았으며, 정책 금리 인상으로 대응한 경우는 제한적

• 따라서 현재 환경에서 금리 인상은 “이론적 가능성”은 존재하나 실제 정책 시나리오에서는 매우 낮은 확률로 평가

4. 연준 반응 함수 (유가 상승의 역설적 효과)

• 유가 상승은 1차적으로 인플레이션을 자극하지만 동시에 실질 소득을 훼손하고 소비 및 기업 수요를 둔화시키는 이중 효과를 가짐

• 이로 인해 노동 수요가 약화되고 고용 증가세가 둔화되는 경로로 연결되며, 이는 연준이 더 민감하게 반응하는 변수

• 즉, 동일한 유가 상승 충격이 단기적으로는 긴축 요인처럼 보이지만, 중기적으로는 경기 둔화 압력을 통해 오히려 완화 정책을 유도하는 구조

• 이러한 메커니즘 때문에 연준 정책은 인플레이션보다 노동시장 둔화에 더 크게 반응하는 방향성을 유지

5. 정책 비대칭성 (금리 인상 vs 인하 확률 구조)

• 금리 인상은 매우 높은 조건(지속적 코어 인플레 상승 + 기대 인플레 불안정 + 공급충격 심화)을 동시에 충족해야 발생

• 반면 금리 인하는 고용 둔화 또는 성장 둔화만으로도 충분히 정책 트리거로 작용 가능

• 결과적으로 정책 경로는 구조적으로 “상방(인상)은 막혀 있고, 하방(인하)은 열려 있는 비대칭 구조”를 형성

• Morgan Stanley는 이러한 비대칭성을 근거로 정책 경로가 여전히 완화 방향에 기울어져 있다고 판단

6. 시장과의 괴리 (현재 가장 중요한 투자 포인트)

• 현재 시장은 2027년 중반까지 금리 동결을 기본 시나리오로 반영하며, 금리 인상과 인하 확률을 거의 대칭적으로 가격에 반영

• 이는 유가 상승에 따른 인플레이션 재가속 우려와 최근 금리 상승 흐름이 결합되며 형성된 결과

• 그러나 실제 정책 확률 분포는 인하 가능성이 훨씬 높은 구조이며, 시장 가격은 이를 과소 반영

• 이 괴리는 향후 노동시장 둔화가 가시화될 경우 빠르게 되돌려질 가능성이 높은 영역

7. 금리 상승의 본질

• 최근 금리 상승은 정책 기대의 구조적 변화라기보다 포지션 청산과 변동성 확대에 따른 기술적 요인의 영향이 상당 부분 차지

• 특히 리스크 관리 과정에서 발생하는 강제적인 포지션 축소가 금리 상승을 과도하게 증폭시켰을 가능성

• 이는 현재 금리 수준이 펀더멘털 대비 과도하게 상향되어 있을 수 있음을 시사하며, 향후 되돌림 여지를 내포

8. 정책 경로의 종합 결론 (시간 vs 방향 구분)

• 단기적으로는 인플레이션 불확실성으로 인해 연준이 정책을 유지하며 관망하는 구간이 지속

• 중기적으로는 고용 둔화 및 성장 약화가 확인되면서 금리 인하 사이클 진입

• 장기적으로는 완만한 완화 경로를 따라 중립금리 수준으로 수렴

• 핵심은 “방향은 완화로 유지되며, 변화된 것은 속도와 타이밍뿐”이라는 점

9. 투자 시사점

• 금리 인상 가능성을 전제로 한 포지셔닝은 확률 대비 리스크가 큰 비대칭 구조

• 현재 금리 수준은 정책 경로 대비 과도하게 높은 수준일 가능성이 있으며, 향후 하락 압력 내재

• 유가 상승은 단기적으로 금리 상승 요인처럼 작용하지만, 중기적으로는 경기 둔화를 통해 금리 하락 요인으로 전환

• 따라서 금리 방향성은 “지연된 하락”이지 “상승 전환”이 아니라는 점이 핵심 투자 포인트

삼성전자 반도체 수주 확대 및 주주환원 잠재력 강화, TP 30만원으로 상향 (JPM)

1. 투자 핵심 요약

• 메모리 및 파운드리 부문의 다수 수주를 통한 기술 경쟁력 입증 

• 메모리 산업의 다년적 업사이클 진입 및 시장 리더십 회복 전망 

• 강력한 잉여현금흐름 기반의 특별 배당 등 주주환원 확대 가능성 

2. 반도체 부문 성장 동력

• 오픈AI 관련 HBM 프로젝트를 통한 약 19억 달러 매출 추가 기대 

• 4nm LPU30 수주를 통한 파운드리 손실 축소 및 수익성 개선 

• HBM3E 및 HBM4 등 차세대 제품 비중 확대로 2026년 기록적인 이익 달성 전망

3. 주주환원 및 밸류업 계획

• 잉여현금흐름의 50%를 주주에게 환원하는 정책 유지

• 2026년 말까지 정기 배당 외에 약 80조 원 이상의 추가 환원 재원 확보 추정

• 한국 고배당 기업 기준 충족을 위한 최소 50조 원 규모의 배당 할당 예상 

4. 실적 전망 및 목표주가

• 2026년 및 2027년 EPS 추정치를 각각 55%, 70% 상향 조정

• 목표주가를 기존 24만 원에서 30만 원으로 상향하며 '비중확대' 의견 유지 

• 업황 호조에 따른 ROE의 30%대 중후반 급등세 반영 

SK하이닉스: 메모리 업사이클 심화에 따른 TP 155만원으로 상향

1. 투자포인트

1) 메모리 업사이클 장기화

• AI 추론 수요 강세로 메모리 산업의 기회 확대 

• CSP 고객의 강력한 메모리 조달 수요 지속

• 메모리 업황 호조가 2028년까지 이어질 것으로 전망

2) 독보적인 AI 제품 포트폴리오

• HBM, RDIMM, SOCAMM 등 AI 특화 DRAM 라인업 보유 

• 고부가 낸드 제품인 QLC 기반 eSSD 시장 수혜 

3) 공급 제한에 따른 가격 상승

• 신규 설비 투자에도 불구하고 실제 비트 생산량 증가는 20% 미만으로 제한적 

• DRAM 및 NAND 가격의 가파른 상승세 지속 

2. 실적 전망

1) 수익성 추정치 대폭 상향

• 2026년 및 2027년 EPS 전망치를 각각 43%, 60% 상향 조정 

• 2026년 영업이익 200조 원 돌파 예상 

• 향후 2년간 영업이익 연평균 성장률 26% 전망 

2) 현금 흐름 및 배당

• 2026년 잉여현금흐름 약 180조 원 발생 추정 

• 강력한 현금 창출력 바탕으로 향후 배당 상향 가능성 존재 

3. 주가 촉매제 및 밸류에이션

1) 기업 가치 재평가 요소

• 하이퍼스케일러 대상 3년 이상의 장기 공급 계약 추진 

• 미국 시장 ADR 상장 추진에 따른 밸류에이션 리레이팅 기대 

2) 목표주가 산출 근거

• 목표주가 155만원으로 상향 (기존 125만원) 

• 2026-27년 예상 BPS의 2.7배 적용 

• 과거 15년 내 역사적 고점 P/B 대비 10% 프리미엄 부여 

JPM 영업이익 전망

삼성전자 : 26년 266조 → 27년 358조 → 28년 437조

하이닉스 : 26년 204조 → 27년 274조 → 28년 326조

Citi) 한국은행 총재 지명, 매파적 리스크 시사

씨티의 견해
당사의 견해로는, 신현송의 차기 한국은행 총재 지명은 2026년 7월과 2026년 10월 각각 25bp씩 기준금리를 인상하는 한국은행의 정책금리 인상 사이클에 대한 당사의 전망을 강화하는 것으로, 최종금리는 3.00%에 이를 것으로 봅니다. 당사는 최근, 유가 상승이 경제성장보다 인플레이션에 비대칭적으로 더 큰 영향을 미친다는 점이 역사적으로 완화적인 금융여건을 감안할 때 한국은행으로 하여금 보다 매파적인 스탠스를 취하도록 유인할 것이라고 주장한 바 있습니다. 당사는 신현송이 비용인상 인플레이션의 2차 효과와 과잉유동성에 의한 완화적 금융여건에 대한 견고한 근거를 확인한 이후 통화 긴축을 선호할 것으로 예측합니다. 근시일 내에는, WGBI 편입이 4월로 예정되어 있어 한국은행이 금융시장 안정화를 우선시하며 관망세를 유지할 가능성이 높습니다. 당사 견해로는, 금리 인상에 대한 가장 이른 신호는 신현송이 처음으로 주재하는 5월 28일 금통위 회의에서 나타날 수 있습니다.

(일부 중략)

1. 당사는 신현송의 정책 성향을 실용적 매파로 분류할 수 있다고 봅니다. 그의 학문적 연구와 정책 입안 경험을 고려할 때, 그는 결정적인 행동에 앞서 데이터 의존적 접근 방식을 유지하면서 물가안정과 금융안정을 최우선 과제로 삼을 가능성이 높습니다. 국내외 금융 불안정 리스크에 대한 정책 공조 경험을 바탕으로, 그는 한국은행의 통화정책과 함께 거시건전성 조치를 통해 금융 불안정 리스크에 실용적으로 대처할 것으로 보입니다.
인플레이션 리스크가 상당히 상승할 경우 선제적 금리 인상: 당사는 신현송이 인플레이션 리스크가 상승할 때 조기의 결단력 있는 긴축을 지지할 가능성이 높다고 봅니다. 그는 2022년 팬데믹 이후 금리 인상 사이클의 맥락에서(매일경제, 2022년 8월 28일), 인플레이션 리스크가 상승할 때에는 후행적 대응보다 선제적 긴축이 바람직하며, 대응 지연은 인플레이션을 고착화시켜 이후의 안정화 비용을 훨씬 더 크게 만들 수 있다고 주장한 바 있습니다.

2. 신중한 커뮤니케이션 전략: 당사는 신현송이 정책 유연성을 유지하면서 조건부·시나리오 기반의 커뮤니케이션을 선호할 것으로 예상합니다. 그는 경제주체들이 공개 정보에 과잉반응할 경우 공개 정보의 확대가 사회 후생을 오히려 감소시킬 수 있다고 주장한 바 있습니다.

3. 한국 가계부채 및 주택시장에 대한 거시건전성 조치: 신현송은 이전에 한국의 가계부채 및 주택시장 문제가 과잉유동성의 부산물이라고 평가한 바 있습니다(연합인포맥스, 2012년 6월 7일). 2010년 청와대 경제수석으로 재직 당시, 그는 가계부채 관리를 위한 총부채상환비율(DTI) 등 거시건전성 조치의 중요성을 강조하였습니다(연합인포맥스, 2010년 7월 20일).

4. 신흥국 중앙은행의 국채 매입: 신현송은 2020년 팬데믹 위기의 맥락에서 신흥국 중앙은행들이 자국 채권시장을 안정화하기 위해 '최종 딜러(dealer of last resort)' 역할을 맡는 방향으로 정책 수단을 확대할 수 있다고 주장한 바 있습니다.

5. 대외 금융 불안정 리스크에 대한 거시건전성 조치: 신현송의 연구들은 글로벌 달러 자금조달과 국가간 금융 연계를 통한 글로벌 금융 사이클을 조명해왔습니다. 2010년 청와대 경제수석으로 재직 당시, 그는 2008~09년 글로벌 금융위기 이후 강한 자본유입이 이어지는 상황에서 선물환포지션 규제, 외환건전성 부담금, 외국인 채권투자 과세 등을 포함하는 거시건전성 안정화 패키지를 시행하였습니다.

신현송 한은 총재 후보자 (3/22)

1) 3/22 발언

- 물가, 성장, 금융안정을 감안한 균형 있는 통화정책을 운영하기 위해 고민할 것

2) 과거 연구업적과 통화정책 관련 스탠스

- 인플레 방지와 과도한 대출 등 '거품'을 막기 위해 중앙은행이 선제적으로 과감하게 대응할 필요
- 인플레 현상은 속성상 한번 시작되면 점점 품목의 수가 더 넓어질 수 이기 때문에 금리를 올리는 상황이 있다면 지체하기보다 선제적으로 대응하는 것이 더 나음 (2022.9월, G20 글로벌 금융안정 컨퍼런스)
- 공급 충격, 특히 일시적 충격의 경우 통화정책이 반응하지 말아야 할 부분 (2025년 3월, BIS 보고서)
- 인플레 기대가 불안해지면 이를 낮추기는 훨씬 어려워짐(2024.7월 FT 인터뷰)
- 과도한 비우량 주택담보대출이 글로벌 금융 위기를 초래할 위험이 있음 (2000년대 중반, IMF 연차총회)
- 원화 스테이블코인에 대한 입장은 부정적. 환율 변동성이 높고 자본 유출에 취약한 나라에선 스테이블코인이 자본 유출 수단이 되기 쉬움

3) 주요 약력

- BIS 통화경제국장
- 청와대 국제경제보좌관
- IMF 상주학자
- 뉴욕 연은 금융자문위원

4) 취임 일정

- 청문회 이후 5월 금통위(5/28)가 첫 번째 금통위 일정

與 "추경 4월 10일까지 처리…
고유가 따른 취약계층·기업 지원"
당정청 "추경 규모 25조원…추가 국채 발행 없을 것"
(연합인포맥스 황남경 기자)

- 더불어민주당이 중동 사태 대응을 위한 추가 경정예산안(추경)을 오는 4월 10일까지 처리할 것이라고 밝혔다.

- 민주당 김현정 원내대변인은 22일 국회 의원총회 직후 기자들과 만나 이같이 말했다. 김 원내대변인은 "4월 2∼3일 (추경 관련) 상임위원회를 열 것"이라며 "4월 6일께 종합정책질의를 하고 4월 10일 (추경안을) 처리하려고 한다"고 했다.

- 비공개로 진행된 의총에서는 국회 예산결산특별위원회 민주당 간사인 이소영 의원이 고유가 부담 완화를 위한 에너지 가격 지원 및 고유가에 따른 취약계층 지원, 기업 애로 해소 등 추경안 방향을 의원들에게 설명한 것으로 전해진다.

» 우리나라의 역대 추경 편성 사례

25조원 규모의 추경 편성

당정청 "추경 규모 25조 편성…3월 중 정부 추경안 제출"
https://n.news.naver.com/article/018/0006240524?sid=100

외국인은 실망했다.... 삼성물산 삼성전자 LG화학한테....

SK스퀘어랑 SK한테는 괜찮았다고 함....

외국인형들은 전닉 언제까지팔아요

이번주에도 겁나 파셨네

월스트리트 저널: 이란이 호르무즈 해협을 봉쇄하고 원유를 전쟁 무기로 활용하려는 움직임은 21세기 세계 패권 경쟁의 새로운 국면을 알리는 신호탄이다.