■ 전쟁 초기 ECB가 제시한 세 가지 시나리오

- ECB는 전쟁 초기(3/11) 상황 전개에 따른 세 가지 시나리오와 함께 경제 전망치를 제시(6월에 업데이트 예정). Baseline 시나리오에서 원유와 가스 가격은 2026년 2분기 각각 배럴당 90달러, MWh 당 50유로를 가정, 충격이 단기적일 것으로 예상. Adverse 시나리오에서는 2분기 호르무즈 해협을 경유하는 원유·LNG 물동량의 40%가 차질을 빚고, Severe 시나리오에서는 물동량의 60%가 차질을 빚는 가운데 에너지 인프라 훼손까지 가정(공급 정상화는 2027년 1분기부터 시작)

- 물가 충격은 직접(direct), 간접(indirect), 2차 충격(second-round) 세 가지로 구분. 직접 충격은 에너지 가격 상승이 물가(HICP) 구성품목 중 에너지 부문을 끌어올리는 것을 의미. 간접 간접 충격은 에너지 가격 상승이 운송·생산비·식품·서비스 가격으로 전이되는 것을 뜻하며, 2차 충격의 경우 높아진 물가가 임금·가격 설정과 기대인플레이션에 반영되는 것을 말함

- 세 가지 시나리오 모두 충격에 대응한 통화·재정정책 대응이 없다는 전제하에 작성(영란은행은 사실상 기준금리 인상을 가정)


■ Baseline: 선물가격 기반의 제한적 에너지 충격

- 2026년 3월 11일 기준 에너지 선물가격 경로를 반영한 기본 전망. 원유와 가스 가격은 2026년 2분기 각각 2026년 2분기 각각 배럴당 90달러, MWh 당 50유로를 고점으로 인식, 이후 분기부터 하락하는 경로. 이 경로에서는 에너지 가격 충격이 단기 물가를 끌어올리지만, 시간이 지나면서 에너지 가격 하락과 기저효과가 물가를 낮추는 구조

- 실물경제 측면에서는 에너지 가격 상승과 불확실성 확대가 가계 구매력, 소비, 투자 심리를 약화시킴. 다만 ECB는 노동시장 회복력, 독일 중심의 인프라·국방 지출, 중기 실질소득 개선이 성장 둔화를 상쇄할 것으로 예상. 이에 따라 유로존 실질 GDP 성장률은 2025년 1.5%에서 2026년 0.9%로 낮아진 뒤, 2027년 1.3%, 2028년 1.4%로 회복

- 물가는 HICP(헤드라인)가 2025년 2.1%에서 2026년 2.6%로 상승한 뒤, 2027년 2.0%, 2028년 2.1%로 둔화. HICPX(근원)는 2025, 2026년 2.4%에서 2027년 2.7%을 기록한 뒤 2028년 2.1%로 완만하게 둔화. 이는 에너지 가격 상승의 간접 효과가 일부 존재하지만, 노동비용 압력 완화와 과거 유로화 절상, 중국발 수입 침투 효과가 이를 일부 상쇄한다는 판단

- 즉, Baseline 시나리오에서는 단기적 물가 상승은 불가피하지만, 그 충격이 비교적 일시적이고 근원물가 전이가 제한적이라는 점에서 정책적으로는 “직접적인 대응이 필요하지 않은(look through) 에너지 충격”으로 볼 수 있음


■ Adverse: 일시적이지만 큰 에너지 공급 차질

- 2026년 2분기 호르무즈 해협을 통과하는 원유·LNG 물동량의 40%가 차질을 빚는 상황을 전제. 물동량 감소의 주요 원인은 해협 봉쇄이고, 기존 훼손된 에너지 인프라 외 추가 파괴는 없다고 가정. 공급 차질은 2026년 3분기까지 지속되고, 2026년 4분기부터 물동량과 가격이 정상화되기 시작

- 에너지 가격은 Baseline보다 크게 상승. 원유는 2026년 2분기 119달러, 가스는 87유로까지 상승다. 이는 각각 baseline 대비 33%, 73% 높은 수준. 다만 공급 정상화가 빠르게 진행되면서 2028년 4분기에는 원유와 가스 가격이 baseline과 동일한 수준으로 복귀

- 2026년 GDP 성장률은 Baseline 0.9%보다 낮은 0.6%, 2027년은 1.2%. 반면 HICP는 2026년 3.5%, 2027년 2.1%로 Baseline을 각각 0.9%p, 0.1%p 상회. 그러나 2028년 HICP는 1.6%로 Baseline(2.1%)보다 낮아짐. 이는 2026년 급등했던 에너지 가격이 빠르게 정상화되면서 2028년에는 오히려 디스인플레이션 압력으로 작용하기 때문

- 동 시나리오에서 중동 전쟁은 큰 충격이지만 비교적 빠르게 정상화되는 시나리오


■ Severe: 공급차질 장기화와 강력한 2차 충격

- 2026년 2분기 호르무즈 경유 원유·LNG 물동량의 60%가 차질을 빚고, 군사행동으로 에너지 인프라가 추가 훼손된다고 가정. 이에 따라 공급 정상화는 2027년 1분기부터 시작

- 원유는 2026년 2분기 145달러, 가스는 106유로까지 상승. 이는 Baseline 대비 각각 62%, 109% 높은 수준. 2028년 4분기에도 원유는 103달러, 가스는 43유로로 Baseline 대비 각각 47%, 77% 높은 수준에 머무름

- 실물경제는 2026~2027년에 가장 크게 둔화. GDP 성장률은 2026년 0.4%(Baseline: 0.9%), 2027년 0.9%(Baseline: 1.3%)로 기본 시나리오를 크게 하회. 그러나 2028년에는 1.9%(Baseline: 1.4%)로 반등. 이는 앞선 고물가 이후 임금 반응이 소득과 수요를 일부 끌어올리는 경로가 반영된 결과

- HICP는 2026년 4.4%(2.6%), 2027년 4.8%(2.0%), 2028년 2.8%(2.1%)로 Baseline을 계속 상회. HICPX도 2026년 2.6%(2.3%), 2027년 3.9%(2.2%), 2028년 2.9%(2.1%)로 높게 유지. 높은 물가의 고착화는 단순 에너지 직접 효과가 아니라 에너지 비용이 비에너지 가격, 임금, 기대인플레이션, 기업 가격 설정으로 전이되는 2차 효과가 강하게 반영되었기 때문

좌: 시나리오별 HICP / 우: 시나리오별 HICPX

기준금리 인상이 필요 없을 것으로 보는 Baseline 시나리오는 이제 더 이상 유효하지 않은 것 같고, 지금 상황은 Adverse와 Severe 사이 어딘가

에너지 가격으로 뚜드려 맞는 것은 한국, 영국, 유럽 모두 동일. 그런데 성장은 한국이 제일 나음. 성장에 충격이 상대적으로 큰 영국과 유럽 모두 인상을 진지하게 고민 중

"6월 전에 무조건 매수"…미국發 호재에 역대급 매출 기대된다는 종목[주末머니]

https://naver.me/5748kWJH

5/4일 하나증권 전략 이재만
[화수분전략] 신고가 이후 순환매의 기준: 영업이익률
▶자료: https://bit.ly/4vZHtad
* 유가와 물가만 고려해 연준(Fed)의 기준금리 인상 가능성만을 말하기 애매한 상황. 4월 미국 ISM 제조업 고용지수 46.4p로 하락, 최근 연준 기준금리 인하 국면 평균(45p) 근접. 아직은 기준금리 인상과 인하 가능성이 공존

* AI 투자를 주도하고 있는 알파벳, 마이크로소프트, 아마존, 메타(하이퍼스케일러)의 2026년 CAPEX 금액 전망치 6,120억 달러 1월 말 추정치 대비 5% 상향 조정, 전년대비 71% 증가 예상. 미국 Tech 투자 중심 글로벌 경기 및 이익 사이클 확장 지속 가능성 높음

* 당장은 미국 하이퍼스케일러의 CAPEX 증가율(YoY)이 WTI 가격 상승률(YoY)을 압도하고 있어 기업 이익과 투자가 지수 상승 주도. 하지만 2026년 1분기 CAPEX 증가율(YoY) 81%를 정점으로 4분기 55%로 낮아질 것으로 예상. 따라서 오는 4분기에도 현재와 같이 하이퍼스케일러의 CAPEX 증가율이 WTI 가격 상승률 보다 높은 수준을 유지하기 위해서 WTI 가격이 배럴당 90달러 이하로는 하락해야 함

* 한편 연초 이후 알파벳(지난주 12% 상승)과 아마존(2% 상승)의 주가수익률은 21%와 16%로 높지만, 마이크로소프트(-10%)와 메타(-2%)는 마이너스. 차이점은 영업이익률(수익성) 개선 여부. 금번 분기 알파벳과 아마존의 영업이익률은 전분기 대비 상승했지만, 마이크로소프트와 메타는 하락

* 투자 증가율 정점 형성 가능성과 국제 유가 상승으로 인한 비용 상승 우려가 있는 상황에서 어떤 기업을 선택할 것인가는 결국 수익성의 개선 여부가 가장 중요

* Tech 섹터 CAPEX 투자의 기초 상품인 반도체도 마찬가지. 엔비디아의 영업이익률은 65%로 여전히 높고, 다음 분기에도 높은 수준을 유지할 것으로 예상하지만, 오히려 최근 주가수익률이 높은 반도체 기업들은 공통적으로 영업이익률 상승 폭이 엔비디아 보다 높을 것으로 예상

* 과거 코스피가 이전 고가 돌파 이후 새로운 고점을 만들기까지는 평균 6개월 정도 시간 소요. 한편 코스피 이전 고가 돌파 당시 주가 상승을 주도했던 업종은 새로운 고점을 만드는 상승 기간 동안 주도 업종의 역할 지속. 2026/4월 코스피는 이전 고가 돌파, AI 중심의 인프라 투자 관련주가 이전 고점 돌파 주도

* 연준 기준금리 인상과 인하가 공존하는 매크로 환경에서의 순환매 전략은 기존 주도 업종 중에서 다음 분기 영업이익률 상승 폭이 클 것으로 예상되는 기업 중심 비중 확대 전략 유효(도표 16 참고)

(컴플라이언스 승인 득함)