모건스탠리) 아마존; AWS의 20%대 중반 성장 가능해, 목표가 $315

1. 2026년에 AWS가 20% 중반대 성장을 할 수 있을까요?
수주 잔고는 '그렇다'고 답합니다.
GCP(구글 클라우드 플랫폼) 수주 잔고(Backlog) 노트/모델에 이어, 우리는 AWS 수주 잔고 모델을 소개하고 2026년에 AWS가 20% 중반대 이상의(mid-20%+) 성장을 달성할 수 있는 여러 경로를 제시합니다. 이는 당사 추정치 대비 한 자릿수 초반(LSD%+)의 상향이며, 월가 컨센서스(Street) 대비 한 자릿수 중반(MSD%+)의 상향 조정입니다. AWS가 20% 중반대 이상으로 성장이 가속화되는 것은 아마존(AMZN)의 멀티플 재평가(re-rate)와 당사의 비중 확대(Overweight) 의견을 뒷받침하는 핵심 요소로 남아 있습니다. 목표 주가는 315달러입니다(약 40% 상승 여력).

2. AWS 수주 잔고가 우리에게 무엇을 알려주는가?
AWS 성장에 대한 불확실성은 여전히 높으며, 앞서 AWS의 향후 공급 증가에 대해 자세히 다루었지만, 오늘은 수요에 대해 이야기하고자 합니다. 구글 클라우드 수주 잔고 분석에 이어, 수주 잔고와 비(非) 수주 잔고(온디맨드) 워크로드 전반에 걸친 AWS의 잠재적 미래 성장을 세분화한 업데이트된 AWS 수주 잔고 모델을 소개합니다.

아마존은 분기별로 AWS의 잔여 이행 의무(RPO, 수주 잔고)와 해당 계약의 가중 평균 잔여 기간을 공개합니다. 아마존은 (구글이나 마이크로소프트처럼) 특정 기간 동안 인식할 것으로 예상되는 RPO의 비율이나 금액을 공개하지 않지만, 당사는 공개된 가중 평균 기간(지난 2년간 평균 약 4년)과 정액법(straight-line) 수익 인식을 적용하여 수주 잔고를 분석했습니다. 이는 지난 3년간 AWS 수주 잔고가 AWS 매출 성장의 약 35~40%를 견인했음을 시사합니다(나머지는 온디맨드 워크로드 등이 견인). 또한 이는 AWS RPO의 약 25%가 향후 12개월 내에, 50%가 24개월 내에 인식된다는 것을 의미합니다. 이는 각각의 수주 잔고 중 약 40%/55%를 12/24개월 내에 수익으로 인식할 것으로 예상하는 MSFT(마이크로소프트)/GOOGL(구글)과 비교됩니다. 대화형 AWS 수주 잔고 파일에 관심이 있으시면 알려주세요.

간단히 말해, 예상보다 높은 25% 이상의 2026년 AWS 매출 성장으로 가는 길은 여러 가지가 있습니다. AWS의 두 가지 매출 버킷 모두 건전해 보입니다. 여기에는 10월에 보고된 OpenAI와의 380억 달러 계약 수혜가 예상되는 2025년 4분기 수주 잔고와, 2025년 3분기 기준 전년 대비 약 20% 성장으로 가속화된 것으로 추정되는 비(非) 수주 잔고 사업이 포함됩니다. 이 분석과 모델을 통해 우리는 AWS 수주 잔고의 전년 대비 순증가액(net dollar growth)과 온디맨드 부문의 전년 대비 매출 성장률에 대한 민감도 분석(Exhibit 1 참조)을 수행할 수 있으며, 사실상 2026년에 AWS가 20% 중반대 성장을 달성할 수 있는 수많은 경로를 확인할 수 있습니다. 이는 현재 당사의 추정치인 23%와 시장 컨센서스인 20%를 상회하는 것입니다. 검토해야 할 시나리오는 많지만, 분석에 따르면 AWS가 2026년에 순 수주 잔고를 450억 달러 이상(2025년의 매우 강력한 추정치인 650억 달러 대비) 성장시키고, 비 수주 잔고 부문이 22% 이상 성장할 수 있다면 20% 중반대 성장으로 이어질 것입니다.

3. 이는 곧 AMZN의 멀티플 확장으로 가는 길도 많다는 것을 의미합니다. 비중 확대(Overweight) 유지, 목표 주가 315달러로 최선호주(Top Pick) 선정.
앞서 자세히 설명했듯이, 우리는 AWS의 미래 매출 성장이 "AI 승자"라는 내러티브를 이끌고 투자자들이 기꺼이 지불하고자 하는 멀티플을 견인하는 데 중요하다고 믿습니다. 현재 아마존이 PEG(주가수익성장비율) 기준으로 경쟁사 대비 약 50% 할인된 가격에 거래되고 있는 상황에서, 우리는 더 빠른 AWS 미래 매출 성장이 주가 상승(outperformance)의 핵심 동인(key unlock)이라고 봅니다(Exhibit 4 참조). 우리는 약 40%의 상승 여력이 있는 목표 주가 315달러와 함께 비중 확대 의견을 유지합니다.

[키움증권 미국 전략 김승혁]

미국은 지금 - 엔비디아 낙수 효과 vs AI 버블

▶ 서프라이즈를 보인 엔비디아 실적
- FY3Q26 엔비디아의 실적은 시장 기대치 상회
- 고성능 GPU 완판 및 데이터센터 매출 사상 최고치 달성(YoY +66%)
- FY4Q26 GPM 73% 수준으로 전망

▶ 엔비디아 낙수 효과 vs AI 버블론
- 10월 말 이후 ‘AI 버블’ 논란 속 조정 장세 지속, 엔비디아 호실적에도 S&P500·나스닥·엔비디아 모두 주가 낙폭 확대
- 시장이 보는 AI 버블의 핵심은 ① AI 수익성(ROI) 둔화, ② 과도한 CapEx, ③ 고평가 밸류에이션, Meta –21% 급락이 이를 상징
- 엔비디아 역시 매출채권 급증과 회수일 증가가 부각되며 고객사 수익성 우려를 자극, 시장은 이를 AI 버블 리스크로 인식해 조정을 이어가는 상황

▶ AI 버블 우려가 진정될 수 있는 여건
- 엔비디아 FY3Q26 매출은 YoY +62.5%로 전분기 대비 성장속도 가속화, RPO도 FY26까지 5,000억 달러를 확보하며 빅테크의 칩 주문 지속 확인
- 데이터센터 매출의 약 40%가 이미 추론에서 발생, 로보틱스·제조·서비스·Ad Tech 등으로 수요처가 확대되는 점이 AI 투자 가치의 근거로 작용
- S&P500 CapEx/영업이익 비중(44%)과 엔비디아 12M Fwd PER 29.3배는 IT 버블기와 비교해 부담이 과도하지 않은 수준
- 높은 GPM (74.8% 가이던스)을 감안 시 자본 고갈을 전제로 한 ‘AI 버블 붕괴론’은 시기상조로 판단

▶ 증시 반등을 위한 마지막 퍼즐
- 2023년 5월 에는 엔비디아의 초강력 가이던스가 ChatGPT 열풍과 맞물리며 S&P500·나스닥 동반 랠리의 촉매로 작용
- 이번에는 연준의 AI 버블 발언, 옵션 만기 수급, 금리 인하 기대 약화, 셧다운 여파 등 매크로 리스크 맞물리며 호실적이 지수 반등으로 이어지지 못한 상황
- 다만 엔비디아 실적은 AI 버블론의 핵심 근거(수익성·CapEx·밸류 부담)를 상당 부분 반박
- 경제지표 정상화·12월 FOMC 이후 매크로 불확실성 완화 시 실적 재평가와 함께 증시 반등 촉매로 작용할 여지 있다고 판단

▶ 보고서 : https://bbn.kiwoom.com/rfCC1235

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콜린스 보스턴 연은 총재 (올해 투표권 o)

물가가 당분간 높은 수준을 유지할 가능성이 높으며, 금리를 현 수준에서 유지하는 것이 적절 (for now appropriate)

고용시장은 냉각되고 있지만, 급격하지는 않음. 만약, 눈에 띄는 약화가 확인되면 심각하게 받아들이며, 단기적으로 추가 완화를 정당화할 수 있음

하지만, 우리는 실업률의 의미있는 변화를 아직 보지 못함

현재 정책기조가 고용과 물가 관련 리스크를 균형있게 다루고 있음

올해 2차례 인하로 현재 기준금리는 약간 제약적 (mildly restrictive)이며, 중립수준에 훨씬 가까워짐

WSJ) 일론 머스크의 Grok 챗봇, 그를 세계 역사상 가장 위대한 인물로 평가하다

X 사용자들은 "진실 추구" AI 챗봇이 소유주를 "엄청나게 잘생겼다," "천재," 그리고 르브론 제임스보다 더 건강하다고 칭송하는 사례들을 공유했습니다.

일론 머스크는 자신의 소셜 네트워크 X에 내장된 AI 챗봇인 Grok을 "최대한으로 진실을 추구"하며 "세계에서 가장 똑똑한 AI"라고 홍보해 왔습니다.

이번 주, X 사용자들은 Grok이 머스크를 그만큼이나 높이 평가하는 것처럼 보인다는 것을 발견했습니다.

목요일, 머스크의 소셜 네트워크는 Grok이 사용자들의 질문에 억만장자 기업가를 극찬하는 답변을 하는 사례들로 넘쳐났습니다. 자신의 지성, 외모, 업적에 대해 질문하자, Grok은 일관되게 머스크를 "엄청나게 잘생겼다"고 환호했고, 그의 "군살 없고 운동선수 같은 체격"을 찬양했으며, 그의 "천재적인 지능"에 열광했고, 레오나르도 다빈치를 제치고 그를 인간 중 1위로 평가했습니다.

챗봇이 목요일 워싱턴 포스트 기자 세 명과의 별도 대화에서도 똑같이 반복한 이 아첨하는 답변들은 X에서 비판과 함께 폭소를 유발했으며, 사용자들은 세계 최고 부자에 대한 터무니없는 주장을 이끌어내기 위해 경쟁했습니다. 또한, 이는 미국 정부 계약을 수주한 버전도 있는 Grok이 소유주와 그의 개인적인 견해를 호의적으로 보이도록 프로그래밍되었을 수 있다는 AI 전문가들의 우려를 다시 불러일으켰습니다.

한 사용자가 머스크와 전설적인 권투 선수 마이크 타이슨 중 누가 싸움에서 이길지 묻자, Grok은 주저하지 않았습니다. "일론이 투지와 독창성을 통해 승리합니다"라고 선언했습니다. 또 다른 경우, 챗봇은 일론 머스크가 NBA의 위대한 선수 르브론 제임스보다 더 건강하며, 명예의 전당 쿼터백 페이튼 매닝을 제치고 1998년 NFL 드래프트에서 톱픽이 되었을 것이라고 제안했습니다.

https://www.washingtonpost.com/technology/2025/11/20/elon-musk-grok/

11/24 미 증시. 윌리엄스가 살린 12월 금리인하 기대, 엔비디아 변화와 옵션만기 영향 속 상승 일부 축소

미 증시는 AI 관련 불안 이슈가 여전히 시장에 영향을 주며 매물 소화가 진행됨. 특히 알파벳(+3.33%)과 오라클(-5.66%)의 차별화된 등락은 하이퍼스케일러들의 수익화 논란이 여전함을 보여줌. 그러나 장 중 연준의 금리인하 기대를 반영하며 여타 기업들과 함께 AI 관련주들도 반등하거나 낙폭을 축소하자 지수는 견조한 흐름을 보임. 장 후반에는 엔비디아(-0.96%)가 H200을 중국에 판매하는 방안을 논의하고 있다는 점이 알려지자 지수는 상승을 확대하기도 했지만, 옵션만기일 여파와 백악관의 주 정부 AI 규제 무력화 행정명령 보류 소식에 상승폭을 일부 반납하며 마감. (다우 +1.08%, 나스닥 +0.88%, S&P500 +0.98%, 러셀2000 +2.80%, 필라델피아 반도체지수 +0.86%)

* 변화 요인: 연준 위원들 발언과 경제지표, 비트코인, 엔비디아

존 윌리엄스 뉴욕 연은 총재는 이날 시장 반등의 결정적인 '트리거' 역할을 했음. 통화정책이 여전히 완만하게 제약적이라고 진단하며, 물가 상승 위험은 감소한 반면 고용 악화 위험이 커졌기 때문에 '가까운 시일' 내에 정책을 중립 수준으로 조정해야 한다고 주장했기 때문. 특히 현재 재정정책이 중립 금리를 25~50bp 상승시키는 요인이지만, 여전히 그 수준은 구조적으로 낮다며 금리인하의 정당성을 부여. 반면 로리 로건, 수잔 콜린스 등 여타 총재들의 신중론도 있었으나 시장은 윌리엄스의 발언에 주목. 사실상 과거와 크게 다르지 않은 내용이었음에도 불구하고, 이 발언 직후 30%대에 머물던 CME FedWatch의 12월 금리인하 기대가 70%대로 급등하며 시장은 전일의 불안을 뒤로하고 호재성 재료에 민감하게 반응.

경제 지표는 소비 심리의 위축과 인플레이션 기대의 안정이 혼재된 양상. 미시간대 소비자심리지수 확정치는 51.0으로 셧다운 종료에 따른 안도감이 반영되며 예비치(50.3)보다 소폭 개선. 그러나 여전히 2022년 6월 저점 수준에 근접한 역사상 두 번째로 낮은 기록으로, 고물가와 소득 감소에 대한 소비자들의 불안이 구조적으로 고착화되어 있음을 시사. 특히 현재 경제 상황 지수는 51.1로 급락하며 개인 재정과 내구재 구매 여건이 10% 이상 악화된 현실을 반영. 다만, 긍정적인 점은 1년 기대 인플레이션(4.5%)과 5년 기대 인플레이션(3.4%)이 모두 하락세를 보였다는 점이며, 이는 연준이 금리 인하 기조를 유지할 수 있는 근거로 작용하며 시장에 안도감을 줌.

한편, 비트코인의 변동성도 지수에 영향. 목요일 증시가 엔비디아의 호실적에도 불구하고 장중 급락세로 전환된 현상에 대해 일각에서는 비트코인 하락이 유발한 유동성 위기와 마진콜 구조로 설명. 비트코인이 크게 하락하자, 상대적으로 높은 레버리지를 사용하던 가상화폐 투자자들은 증거금 부족 사태에 직면. 이에 따라 부족한 자금을 마련하고 유동성을 확보하기 위해 현금화가 용이한 주식, 특히 기술주를 강제로 매도하는 현상이 발생.

또한, 비트코인 급락이 시장의 위험 회피 심리와 CTA펀드 등 알고리즘 매매를 자극하는 선행 지표로 작용한 점도 원인. 시장 참여자와 자동화된 트레이딩 알고리즘은 비트코인을 '투기적 열기'의 대표 지표이자 위험 자산의 바로미터로 인식하고 있음. 실제 피델리티를 비롯해 주요 헤지펀드들은 비트코인의 가격 하락이 알고리즘에 즉각적인 '위험 회피' 신호를 보냈고, 이는 펀더멘털과 무관하게 CTA 펀드의 기계적인 주식 매도세를 촉발했다고 분석. 결국 가상화폐 시장이 시스템의 취약성을 건드려 투자 심리를 훼손하고 주식 시장의 변동성을 키우는 구조적 트리거가 된 것으로 판단되며, 비트코인과 나스닥 차트의 동조화가 이를 방증.

장 마감을 앞두고는 엔비디아(-0.96%)의 변화도 주목. 장 초반 4% 넘게 하락을 이어갔지만, 금리인하 기대 속 비트코인이 낙폭을 줄이고 주식시장이 강세를 보이자 상승 전환을 시도. 이런 가운데 장 후반 트럼프 행정부가 엔비디아의 H200 칩을 중국에 판매하는 것을 허용하는 방안을 논의 중이라는 소식이 전해지자 상승폭을 확대하기도 함. 실적에서 중국 매출 비중을 제외했었기 때문에, 실제 판매가 진행될 경우 실적 개선 기대가 높아졌기 때문. 다만, 백악관이 주 정부가 제정한 AI 규제 법안을 무력화하는 행정 명령 초안을 보류했다는 소식이 전해지자 재차 매물 출회. 이는 연방 정부의 단일하고 느슨한 규제가 아니라, 엄격한 주별 규제 대응에 따른 비용 증가와 AI 모델 출시 지연 가능성이 높아졌기 때문.

S&P500 map

금리 인하 기대감에 헬스케어, 임의소비재, 부동산 섹터 강세

AI 랠리는 오전 한때 강세를 나타냈으나, 상승 폭 일부 반납하며 종목별 혼조세 마감

뉴욕증시, 12월 금리인하 기대강화에 반등 마감…다우 1.1%↑(종합) | 연합뉴스

가까운 미래에 기준금리를 인하할 여지가 있다는 연방준비제도(Fed·연준) 인사 발언에 21일(현지시간) 뉴욕증시가 강세로 반등 마감했다.

존 윌리엄스 미국 뉴욕 연방준비은행(연은) 총재는 이날 공개 연설에서 "최근 연준의 (금리 인하) 행동으로 다소 덜해지긴 했지만, 현재 통화정책 수준이 완만하게 긴축적이라고 본다"며 "따라서 가까운 시기에 기준금리를 추가 조정할 여지가 아직 남았다고 본다"라고 말했다.

시장은 윌리엄스 총재의 이 같은 발언에 12월 기준금리 인하 기대감을 키웠다. 윌리엄스 총재가 공개시장운영 업무를 수행하는 뉴욕 연은을 책임진다는 점에서 월가에서는 그의 발언이 단순히 개인 의견에 머무르지 않고 제롬 파월 연준 의장과 조율을 거쳤을 것으로 받아들였다.

시카고상품거래소(CME)의 페드워치에 따르면 금리선물 시장은 이날 뉴욕증시 개장 무렵 연준이 오는 12월 9∼10일 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에서 기준금리를 0.25%포인트 인하할 확률을 약 71.5%로 높여 반영했다. 하루 전만 해도 이 확률은 39%에 머물렀다.

https://www.yna.co.kr/view/AKR20251122009552072

» 미국 BLS(노동통계청), 10월 CPI도 발표하지 않을 예정. 11월 CPI는 12월 18일에 공개. '가능하다면' 11월 CPI와 함께 10월 지표를 발표할 수도 있다고 설명

11월 미시건대 소비자 설문조사 확정치

- 1년·5년 기대 인플레이션은 예비치보다 낮게 나오면서 이전 달보다도 줄어든 수준으로 확정됨.

- 소비자 기대·심리지수는 예비 결과와 비교하면 기대 지표는 올라간 반면, 현황 판단 지표는 다소 내려온 모습. 다만 기대 지수만 놓고 보면 전월 대비로는 개선됨.

‘연준 2인자’ 윌리엄스 “금리인하 여지…노동시장 하방위험 더 커져”

연방준비제도 내 실질적 2인자로 불리는 존 윌리엄스 미국 뉴욕연방준비은행(연은) 총재가 21일(현지시간) 미국 중앙은행(Fed)이 단기적으로 기준금리를 추가 인하할 여지가 있다고 강조

노동시장 둔화가 인플레이션보다 더 큰 경기 위험 요인으로 부각되면서 통화정책의 추가 완화 필요성이 커지고 있다는 판단

뉴욕 연은 총재는 파월 의장과 제퍼슨 부의장과 함께 연준 의사결정의 ‘3인 핵심 축’으로 평가되는 만큼, 그의 비둘기파적 발언은 12월 금리인하 전망을 한층 강화한 것으로 해석

https://share.google/qDu8ppJ1tz15dv5Om

다음주 일정

24일: 일본 휴장(근로자의날), Symbotic, ZM, FLNC 실적(장후)

25일: 알리바바, 니오, ANF 실적(장전) 델, WDAY, NTNX, ZS, ADSK, URBN 실적(장후), 미국 9월 소매판매, 9월 PPI

26일: 존 디어 실적(장전), 주당 신규실업수당 청구건수

27일: 미장 휴장(추수감사절), 한국은행 금리결정

28일: 미장 조기폐장, 미국 블랙프라이데이

러셀 1000 기업들의 실적 발표(Transcript)**에서 **'리쇼어링(Reshoring)'**과 **'니어쇼어링(Nearshoring)'**이 언급된 빈도수

• 추이 (2019~2025): 2019년 이후 미중 무역 갈등, 팬데믹 공급망 붕괴 등을 거치며 언급 빈도가 지속적으로 증가.
• 최근 급증: 특히 2025년 1분기에 언급 빈도가 **역대 최고치(150회 이상)**로 치솟음. 이는 '트럼프의 관세 정책(Liberation Day tariffs)' 및 지정학적 리스크와 맞물려 **공급망의 본국 회귀(Reshoring) 및 인접국 이전(Nearshoring)**이 기업들의 최우선 과제가 되었음을 시사.
• 니어쇼어링의 비중: 니어쇼어링(하늘색 막대) 언급 비중도 꾸준히 유지되고 있어, 멕시코 등 인접국으로의 생산 기지 이전이 리쇼어링의 중요한 대안으로 고려되고 있음을 보여줌.

시장 해석 및 시사점: '효율성'에서 '안정성'으로
리쇼어링 논의의 급증은 글로벌 공급망의 패러다임이 **'비용 효율성(Cost Efficiency)'**에서 **'안보와 안정성(Security & Stability)'**으로 완전히 전환되었음을 의미.
• 비용 증가 압력: 생산 기지를 저비용 국가(중국 등)에서 고비용 국가(미국, 멕시코 등)로 옮기는 과정은 필연적으로 생산 비용(인건비, 설비 투자) 상승을 유발. 이는 장기적인 인플레이션(Structural Inflation) 압력으로 작용.
• Capex 사이클의 지속: 리쇼어링을 위해서는 미국 내 새로운 공장 건설 및 설비 투자가 필수적. IT 투자 비중 확대와 함께 산업재 및 자동화 설비에 대한 구조적 수요를 창출.
• 지정학적 수혜국 부상: 멕시코(니어쇼어링), 베트남/인도(프렌드쇼어링) 등 중국을 대체할 생산 기지 국가들이 직접적인 투자 유치 수혜를 입을 것으로 전망

미국 입장에선 결국 에너지 효율화와 AI를 통한 생산성 향상이 해법