두둥~

✅ 달러·원 환율 7개월 만에 1470원 돌파…'상승' 끝이 안 보인다

https://www.hankyung.com/article/2025112169077

달러인덱스 '질서로의 도피'
- 지금은 '강력한 미국 경제(Strong U.S. Economy)에 대한 기대보다는 미국 외(Non-US) 경제 불안 가중과 연준의 금리 인하 기대 후퇴 등 복합적 요인으로 인해 불확실성이 증대.
- 이로 인해 '질서로의 도피(flight to quality)' 현상이 나타나고 있는 것으로 보임.

시장 코멘트 골드만


정말로 좋은 뉴스가 나왔는데도 주가가 오르지 않고 보상받지 못한다면, 그것은 시장의 상황이 좋지 않다는 나쁜 징조로 해석됩니다.

엔비디아(NVDA)의 실적은 실제로 시장 예상치를 상회했고, 가이던스(향후 실적 전망) 역시 상향 조정된 것은 맞습니다. 하지만 투자자들이 기대했던, 시장의 모든 부정적인 요소를 한 번에 씻어낼 수 있는 "모든 것을 정리하는" 수준의 극적인 강세장 논거는 이번 실적에서 나타나지 않았습니다.

결국 이 좋은 뉴스가 시장에 반영되지 못하고 주가가 오르지 않는 배경에는 몇 가지 위험 요인들이 복합적으로 작용하고 있습니다.

사모 크레딧 위험: 시장은 여전히 사모 크레딧(Private Credit) 시장의 잠재적 위험을 무시할 수 없다고 보고 있습니다. 이러한 신용 위험은 투자 심리를 위축시키는 주요 원인입니다.

과도한 포지셔닝: 엔비디아 실적 발표 이전에 이미 시장의 포지션은 '크라우디드 롱(Crowded Long)', 즉 너무 많은 투자자가 매수(Long) 포지션에 쏠려 있는 상태였습니다. 호재가 이미 가격에 선반영되어 있었기 때문에, 추가적인 상승 동력이 제한될 수밖에 없었습니다.

유동성 부족: 현재 시장에는 유동성이 거의 존재하지 않는(Nearly nonexistent) 수준으로 부족합니다. 유동성 부족은 매수세가 붙기 어렵게 만들고, 주가가 호재에 민감하게 반응하지 못하게 하는 원인이 됩니다.

ETF 주도 시장: 최근 시장 움직임이 개별 펀더멘털보다는 ETF(상장지수펀드)의 자금 흐름에 의해 주도되고 있습니다. 이는 시장이 근본적인 가치 분석보다는 수급과 기술적 요소에 의해 움직이고 있음을 시사합니다.

증시 하락 이유 정리. 시황맨

◎ 리사 쿡의 자산 발언

리사 쿡. 위험자산 너무 올라 하락 가능성 경고.

지금의 상황은 금융 시스템이 좋아 이 대공황이나 리먼 사태와는 다르다는 언급도

다만 위험 자산이 비싸다는 의견은 결국 금리 못 내린다는 발언

또 시스템 문제 없다고는 하나 하필 비유를 대공황. 금융 위기 때를 갖다 붙여 불안 심리 자극

◎ 엔비디아 매출 채권 문제

매출 채권 즉, 외상 거래 비중이 급격하게 늘어난 점 문제 지적

실제 지난 분기 230.7억달러였던 매출 채권은 이번 분기에 333.9억달러로 증가

돈을 받지 못한 외상에 의한 매출 비중이 너무 커진 것 아니냐는 점

이 점은 투자하는 기업들은 외상으로 투자하고 있는 것이고. 엔비디아는 혹시 못 받으면? 이런 의문을 갖게하는 대목

◎ 12월 금리인하 사실상 무산?

오늘 발표된 미국 9월 고용 지표는 애매하게 나옴. 일자리 구한 사람은 늘었으나 실업률도 같이 상승

즉, 좋은 것, 나쁜 것이 섞인 이상한 결과가 나온 것

그런데 10월, 11월 고용 지표는 다음달 16일 발표 예정이라고.

다음달 FOMC 회의는 10일. 결국 FOMC 전 고용 지표는 이 것이 마지막이 된 것

고용 상황을 이유로 금리인하 핑계를 찾으려던 투자자들에게는 부담

변동성 장세는 이어질 듯 싶지만 오늘의 경우 과도한 반응으로 보입니다.

우선 매출 채권의 경우 엔비디아의 핵심 거래처는 빅테크들입니다.

가파르게 투자를 늘리면서 엄청난 주문을 하는 단계라 결제 시기를 상호 협의하여 늦췃을 가능성이 높습니다.

또 매출 채권 문제가 터지려면 두 가지 전제 조건. 하나는 외상으로 구매한 쪽에서 갚지 못하거나 이 회사에 자금이 부족하거나 이 상황입니다.

현실적으로 빅테크의 결제를 의심하기는 쉽지 않고 엔비디아는 현재 현금이 넘치는 기업이라.

회수가 안 될 것이다. 혹은 엔비디아가 휘청 거릴 것이다. AI 투자는 오래 못간다고 연결짓기는 애매합니다.

최근 미 증시는 이상한 거래가 반복되고 있습니다. 아침 10시 즈음 갑자기 지수가 밀리고 이 후 반등 혹은 그대로 마감하는 식인데

알고리즘 매매가 악재와 함께 붙어 시장을 교란하는 것으로 보는 시각도 있습니다.

또 추세 매매에 집중하는 CTA 계좌나 비트코인에 투자했다가 큰 손실로 자금을 채워야 하는 투자자들 매물도 같이 영향을 준 것이라는 해석도 있구요,

어쨌든 악재 하나에 시장에 크게 흔들리는 시기라 추세 보다 변동성을 이용한 거래가 커졌고 이 때문에 악재에 민감한 시기가 이어지고 있네요.

큰 변동성이지만 일부 종목들은 호실적 대비 과도한 하락권에 접어든 종목들도 제법 있으니 이런 종목들 계속 추려나가는 시기로 활용해 봄직도 하네요

5, 7, 9 다 사실이 아님

Cook 임명 당시를 잘 기억하고 있는데, 그 당시에도 개인적으로 좀 정치적 인물이라 민주당 편향적이지 않을까 걱정은 했지만 생각보다 그런 행보는 없었고, 경제학자로서 자격 없는 사람은 절대 아님.

해임이 기정사실인 것도 아님. 오히려 판결은 Cook에게 유리하게 나올 가능성이 높다는 것이 일반적인 견해이고, 개인적으로는 해임 가능성을 시장보다는 높게 보는 중이지만 기정사실은 절대 아님.

그리고 Cook은 오히려 비둘기파에 속하는 편임.

증시 하락 이유 정리. 시황맨

◎ 리사 쿡의 자산 발언

리사 쿡. 위험자산 너무 올라 하락 가능성 경고.

지금의 상황은 금융 시스템이 좋아 이 대공황이나 리먼 사태와는 다르다는 언급도

다만 위험 자산이 비싸다는 의견은 결국 금리 못 내린다는 발언

또 시스템 문제 없다고는 하나 하필 비유를 대공황. 금융 위기 때를 갖다 붙여 불안 심리 자극

◎ 엔비디아 매출 채권 문제

매출 채권 즉, 외상 거래 비중이 급격하게 늘어난 점 문제 지적

실제 지난 분기 230.7억달러였던 매출 채권은 이번 분기에 333.9억달러로 증가

돈을 받지 못한 외상에 의한 매출 비중이 너무 커진 것 아니냐는 점

이 점은 투자하는 기업들은 외상으로 투자하고 있는 것이고. 엔비디아는 혹시 못 받으면? 이런 의문을 갖게하는 대목

◎ 12월 금리인하 사실상 무산?

오늘 발표된 미국 9월 고용 지표는 애매하게 나옴. 일자리 구한 사람은 늘었으나 실업률도 같이 상승

즉, 좋은 것, 나쁜 것이 섞인 이상한 결과가 나온 것

그런데 10월, 11월 고용 지표는 다음달 16일 발표 예정이라고.

다음달 FOMC 회의는 10일. 결국 FOMC 전 고용 지표는 이 것이 마지막이 된 것

고용 상황을 이유로 금리인하 핑계를 찾으려던 투자자들에게는 부담

변동성 장세는 이어질 듯 싶지만 오늘의 경우 과도한 반응으로 보입니다.

우선 매출 채권의 경우 엔비디아의 핵심 거래처는 빅테크들입니다.

가파르게 투자를 늘리면서 엄청난 주문을 하는 단계라 결제 시기를 상호 협의하여 늦췃을 가능성이 높습니다.

또 매출 채권 문제가 터지려면 두 가지 전제 조건. 하나는 외상으로 구매한 쪽에서 갚지 못하거나 이 회사에 자금이 부족하거나 이 상황입니다.

현실적으로 빅테크의 결제를 의심하기는 쉽지 않고 엔비디아는 현재 현금이 넘치는 기업이라.

회수가 안 될 것이다. 혹은 엔비디아가 휘청 거릴 것이다. AI 투자는 오래 못간다고 연결짓기는 애매합니다.

최근 미 증시는 이상한 거래가 반복되고 있습니다. 아침 10시 즈음 갑자기 지수가 밀리고 이 후 반등 혹은 그대로 마감하는 식인데

알고리즘 매매가 악재와 함께 붙어 시장을 교란하는 것으로 보는 시각도 있습니다.

또 추세 매매에 집중하는 CTA 계좌나 비트코인에 투자했다가 큰 손실로 자금을 채워야 하는 투자자들 매물도 같이 영향을 준 것이라는 해석도 있구요,

어쨌든 악재 하나에 시장에 크게 흔들리는 시기라 추세 보다 변동성을 이용한 거래가 커졌고 이 때문에 악재에 민감한 시기가 이어지고 있네요.

큰 변동성이지만 일부 종목들은 호실적 대비 과도한 하락권에 접어든 종목들도 제법 있으니 이런 종목들 계속 추려나가는 시기로 활용해 봄직도 하네요

엔비디아 매출채권 노이즈 관련 고객사

Q3 FY26에 매출의 10% 이상을 차지한 직판 고객 4곳
22%, 15%, 13%, 11% → 합쳐서 61%

22·15·13·11%를 차지하는 4개 direct customer는
Foxconn, Quanta, Wistron/Wiwynn 등

AR 잔액도 연초 23.1B → Q2 27.8B → Q3 33.4B로, NVL72 램프업 타이밍과 거의 같이 증가

NVL72는 GPU, HBM, NVLink, 전원·냉각 등이 들어가는 초고가 랙이라 ODM 입장에서 재고·공정 중(WIP)·부품 선구매에 필요한 운전자본이 증가

실제로는 공급망 파트너들이 물량을 감당할 수 있게 엔비디아가 유동성을 공급해주고 있는 중

신용 리스크는 ODM이 아니라 사실상 그 뒤에 있는 하이퍼스케일러·AI 팩토리 풀의 수요 지속성에 연결돼 있기 때문에, 이렇게 AI 관련 수요가 많은 상황에서는 매출채권 우려는 할 필요 없는 상황

(아까 고객사를 최종 빅테크 기준으로 설명해서 내용 수정 좀 했습니다)

골드만삭스) [시장 코멘트] 급격한 반전 (SHARP REVERSAL)

S&P 500 지수는 개장 시 +1.4% 이상 갭상승 출발했음에도 불구하고 결국 하락 마감했습니다. 이러한 급격한 반전은 이전에 단 두 번, 2020년 4월 7일(COVID 폭락 후)과 2025년 4월 8일('광복절(Liberation Day)' 폭락 후)에만 발생했던 현상입니다.
데스크로 들어오는 문의(Inbounds)가 매우 많지만, 현재 상황을 설명할 수 있는 '만능 정답(one size fits all)'은 없습니다. 다만 다음 요인들의 복합적인 작용으로 해석됩니다:
1) NVDA(엔비디아): 실적 상회 및 가이던스 상향에도 불구하고 주가는 7% 하락했습니다. 시장이 기대했던 "모든 우려를 해소하는(clear all)" 수준은 아니었던 것으로 보입니다.
2) 사모 신용(Private Credit) 우려: 무시하기 힘든 수준입니다. (오늘 연준의 쿡(Cook) 이사가 "잠재적인 자산 가치 취약성"을 언급했습니다.)
3) 9월 비농업 고용지표(NFP): 지표는 양호했으나(fine), 12월 FOMC에 대한 확정적인 답을 주지 못했습니다. (금리 인하 확률은 35%로 소폭 상승에 그침)
4) 가상자산 급락: 비트코인이 심리적 지지선인 9만 달러 아래로 떨어졌습니다.
5) CTA 물량 가속화: 해당 그룹은 매수 포지션이 많았으나(very long), 현재 단기(ST) 임계값을 넘어섰으며, 대량 매물이 대기하고 있는 중기(MT) 임계값인 6456선을 주시하고 있습니다.
6) 공매도(Shorts) 세력 재진입.
7) 해외 시장의 지지부진한 주가 흐름: SK하이닉스(SK Hynix), 소프트뱅크 등.
이 모든 흐름은 유동성이 부족하고(S&P 최상위 호가 잔량이 연초 대비 평균 약 1,100만 달러인 것에 비해 현재 약 500만 달러로 저조), 거시경제(Macro)가 주도하는 장세(ETF 거래 비중이 연초 평균 28% 대비 41% 기록) 속에서 발생했습니다.

트레이딩 플로어 동향 (Floor Activity)

전반적인 활동 수준은 10점 만점에 5점 정도였습니다. 저희 데스크는 30일 평균 -179bps 대비 -398bps의 매도 우위로 마감했습니다.
1) 기술주(Tech) 부문에서 기존 롱온리(L/O) 펀드들의 매도 주문이 쇄도하여 오늘까지 이어진 것 외에는, 개별 종목 활동이 극히 제한적이었습니다.
2) 개별 종목의 매수 포지션(Long) 매물 출회 속도는 장중 내내 증가하지 않았습니다.
3) 헤지펀드(HF)들은 유럽 장 마감 후 매도(Short)로 전환했습니다(초반에는 AI 관련주 일부 숏커버링).
4) 이날 HF와 롱온리(LO) 모두 기술주, 소비재, 매크로 상품 전반에 걸쳐 겹치는 매물로 인해 약 15억 달러 순매도를 기록했습니다. 헬스케어 섹터는 순매수 우위를 유지했습니다.
5) 장 마감 후: INTU(인튜이트)는 실적 상회 및 가이던스 재확인(beat-and-reiterate)으로 +1% 상승했습니다.

파생상품 시장 (DERIVS)
개장 시 SPX 12월물 변동성은 전일 대비 최대 1.5v 낮게 시작했습니다.
이날 고객 플로우는 주가가 고점이고 변동성이 저점인 상황에서도 여전히 헤지(방어) 쪽으로 기울어져 있었습니다.
저희는 어제보다는 숏 볼러틸리티(변동성 매도)가 덜 매력적이라고 생각하지만, 여전히 연말 랠리 기회는 살아있다고 봅니다.
현재로서는 SPX와 NDX 모두에서 'Call Spread Collar(콜 스프레드 칼라(Call Spread Collar)의 구조: 콜 스프레드 칼라는 기본적인 칼라 전략을 수정하여 만듭니다. 일반적인 칼라 전략에서 단순히 콜옵션을 매도하는 대신, '콜 스프레드'를 매도(또는 매수)하는 방식으로 구성)'보다는 'Call Spread'를 선호합니다.
S&P가 100일 이동평균선(6544) 부근을 맴돌면서 오늘 변동성은 어제보다 더 압박을 받고(stressed) 있습니다.
내일 만기 S&P 스트래들 가격은 135bps입니다. (ty Gail Hafif)

CTA 추정치 및 트리거 레벨:
단기(ST): 6718
중기(MT): 6456
장기(LT): 6017

시타델 증권(Citadel) 증시 코멘트

1. 핵심 시장 전망: "파티는 취소되지 않았다"
1) 연말 랠리 유효: 저자는 연말 상승장(Holiday party)이 취소된 것이 아니라 단지 지연된 것일 뿐이라고 강조합니다.
2) 중요한 한 주: 2025년의 남은 기간 중 이번 주가 거시경제적으로 가장 중요한 주간이며, 향후 며칠이 내년의 분위기를 결정할 것입니다.
3) 목표 지수: 현재의 상황은 건강한 기술적 조정으로 보이며, 결국 S&P 500 지수는 7,000 포인트를 향해 나아갈 것으로 전망합니다.

2. 유동성 및 수급 불균형 (Liquidity Dynamics)
1) ETF 거래 비중 급증: 시장 조정기 동안 ETF 거래량이 전체 주식 거래량의 41%를 차지하며 연초 대비 평균(28%)을 크게 상회했습니다. 이는 2025년 4월 7일 이후 가장 높은 수준으로, 투자자들의 헤지(Hedge) 활동이 활발했음을 시사합니다.
2) 시장 깊이(Market Depth) 악화: E-mini 선물 시장의 최상위 호가 잔량(Top-of-book depth)이 1년 평균 1,000만 달러에서 약 400만 달러로 60% 급감했습니다. 얇아진 호가창은 변동성을 키우고 가격이 수급에 의해 크게 휘둘리는 원인이 되었습니다.

3. 포지셔닝 및 변동성 (Positioning & Volatility)
1) CTA 및 기계적 매도: CTA(추세추종), 변동성 제어(Vol-Control), 리스크 패리티(Risk Parity) 펀드들이 노출을 축소하며 매도세가 나왔으나, 이미 주요 트리거 레벨을 지나면서 기계적인 매도 물량은 점차 사라질 것으로 보입니다.
2) VIX 곡선 역전(Inversion): VIX 선물 곡선이 역전(단기물이 장기물보다 높은 현상)되었으며, 이는 '광복절(Liberation Day)' 폭락 이후 가장 심한 수준입니다. 역사적으로 이러한 역전 후에는 주가가 상승하고 변동성이 하락하는 경향이 있습니다.
3) 극도의 공포 심리: CNN의 '공포와 탐욕 지수(Fear & Greed Index)'가 9까지 떨어지며 극단적인 공포 구간에 진입했습니다.

4. 섹터 로테이션 및 실적 (Sector Rotation & Earnings)
1) 모멘텀 청산과 순환매: 올해의 승자였던 기술주 등에서 자금이 빠져나가고(모멘텀 전략 -10%), 그동안 소외되었던 헬스케어, 필수소비재 등으로 자금이 이동하는 '순환매(Rotation)' 장세가 뚜렷합니다.

2) 기업 자사주 매입: 12월까지 매일 50억 달러 이상의 자사주 매입 수요가 대기하고 있어 수급을 지지할 것입니다.

5. 개인 투자자 동향 (Retail Flows)
1) 개인은 매수 우위: 월가의 우려와 달리 시타델 증권 데스크에서 확인한 개인 투자자(Retail) 자금은 지난 4주간, 그리고 '광복절' 이후 지속적으로 매수 우위를 보였습니다.

2) 콜 옵션 선호: 개인 투자자들은 29주 연속으로 콜 옵션을 순매수하고 있으며, 이번 하락장에서도 패닉 셀링 없이 저가 매수 기회로 활용하고 있습니다.

6. 엔비디아(NVDA) 및 AI 트렌드
1) 매크로 이벤트: 엔비디아의 실적 발표는 단순한 개별 종목 이슈가 아니라 S&P 500 비중 8%를 차지하는 거시적 이벤트였습니다.

2) AI 주도권 유지: 엔비디아는 실적 상회 및 가이던스 상향을 통해 AI 투자가 여전히 견고함을 증명했습니다. 이는 연말까지 헤지 포지션을 청산하고 다시 노출을 늘리는 계기가 될 것입니다.

7. 리스크 요인 (Wall of Worry) 및 거시경제
1) 고용 지표의 불확실성: 9월 비농업 고용지표(NFP)가 발표되었으나 데이터 공백 등으로 인해 명확한 방향성을 제시하지 못했습니다. 12월 금리 인하 확률은 약 30%로 반영되어 있습니다.

2) 우려의 벽(Wall of Worry): 시장은 AI 투자의 정점 우려, 사모 신용(Private Credit) 부실 가능성, 높은 밸류에이션, 레포(Repo) 시장의 유동성 스트레스, 암호화폐 레버리지 축소 등 다양한 리스크를 걱정하고 있습니다.

3) 2026년 전망: 하지만 2026년을 바라볼 때, 글로벌 성장 재가속화가 예상되어 거시경제 환경은 주식 시장에 우호적일 것으로 전망됩니다.

엔비디아 매출 채권 문제. 시황맨

오늘 계속 엔비디아 매출 채권 문제가 나도는데..

매출 채권 즉, 외상이 문제가 되는 경우는 받을 수 없는 경우. 외상으로 투자한 기업이 과연 계속 투자를 할 수 있으냐 여부. 그리고 외상 못 받는 동안 버틸 수 있는지 여부입니다.

이 전제 조건이 충족되려면 엔비디아의 핵심 거래처인 빅테크 기업들의 지불 능력에 문제가 생겼다는 전제가 있어야 하고

또 엔비디아가 지금 현금이 줄어들고 있어야 문제가 되는 것이죠

그런데 현재까지 이 문제가 커지지 않았던 이유가 있습니다.

매출 채권이 회수되는데 걸리는 기간은 아직까지는 정상 범위 수준입니다.

DSO (Days of Sales Outstanding)라고 매출 채권이 회수되는데 걸리는 기간을 보여주는 지표입니다.

이 지표상 현재 엔비디아는 49일 정도. 이전 추세와 비교해 볼 때 큰 문제가 되는 수준은 아닙니다.

엔비디아의 매출 채권이 조정의 빌미라기 보다 그냥 지금은 많이 올랐으니 이런 저런 이유로 일단 맞고 보자. 뭐 이런 분위기로 봐야죠

🚨속보
일본, 1,350억 달러 규모 경기부양책 승인… ‘경제적 고통 이후 최대’ 규모

Citadel’s Rubner, 건강한 기술적 조정 속 연말 랠리 재개 가능성

- 지난 2주간 비기초적 유동성 충격(ETF 41% 비중·호가 깊이 -60%)이 시장 변동성을 키웠고, CTA·Vol-Control·Risk Parity 등 시스템 매도가 동시에 출회되며 단기 왜곡이 확대되었음. VIX 커브는 리버레이션데이 이후 최심각 수준으로 인버전되며 델타 헤지 수요가 급증했고, 이는 숏감마 환경을 심화시키는 요인으로 작용했음.

- 모멘텀 언와인드는 9회 말에 진입했으며 최근 1주간 L/S 모멘텀은 약 -10% 손실을 기록. 기존 YTD 리더(Tech·Comm·Utilities)는 단기 약세 전환, 헬스케어·에너지·Staples 등 래거드 섹터들이 상대적 강세를 보이며 로테이션의 중심으로 부상했음.

- SPX vs SPW 스프레드 축소(493 > 7 확장)로 브레드스가 개선되는 동시에, 테마 및 고변동 업종(Rare Earths·Quantum·Crypto·Nuclear·Drone)이 -20% 이상 조정. 반면 리파이너리·에너지·커머디티는 +5% 반등하며 스타일 로테이션이 강화됨.

- 리테일은 29주 연속 콜 매수 우위를 기록하며 시장의 비기초적 공급을 모두 흡수하는 역할을 했고, 변동성 확대 구간에서도 전혀 패닉을 보이지 않았음. 기관은 풋 중심 헤지를 강화한 반면, 리테일은 일관된 콜 바이어 흐름을 유지하며 리스크온 성향을 지속함. Mag7 기반 RORO는 Risk-off로 전환되었지만 상위 50개 유동 대형주에서는 여전히 Risk-on 기조가 유지되고 있음.

- NVDA 실적은 개별 기업이 아니라 사실상 매크로 이벤트로 작용. 실적 전 NVDA는 -12% 조정되고 옵션은 ±7%(약 $315bn 시가총액 스윙)를 반영했으나, 실적·가이던스 모두 비트하며 +5% 반등했고 AI CapEx 서사는 재강화됨. Mag7 비중 35%, Top10 비중 40%로 지수 집중도는 역사적 고점 수준 유지 중임.

- 데이터 블랙아웃 종료로 9월 NFP가 발표되었으나 10월 데이터는 누락, “정확성”보다 “톤”이 더 중요한 환경이 되었음. 10월 NFP는 공식 취소, 11월 NFP는 12/16 발표로 연기되어 FOMC(12/10) 이전 노동지표는 12/9 JOLTS 하나뿐임. 시장은 12월 인하 확률을 ~30% 반영하며 매파적 해석이 강화되는 중임.

- 현재 핵심리스크들은 1)AI CapEx 과열, 2)크레딧 리스크, 3)밸류에이션 부담, 4) Repo 스트레스, 5)정치 리스크, 6)Crypto 디레버리징, 7)Private credit 균열, 8)상위 10개 종목 집중도, 9)K-shaped 소비. 10)데이터 공백 등으로 볼 수 있으며, 일부는 전술적 요인, 일부는 구조적 리스크로 구분되는 단계임.

- 현 조정은 건전한 기술적 조정으로 간주되고 있기에, S&P 7,000 시나리오가 여전히 유지됨. Thanksgiving 이후 유동성은 더욱 얇아지고, 기업 바이백은 ~$6bn/day 수요로 재개될 예정이라 숏커버·익스포저 리빌드 수요가 결합될 경우 연말 랠리 재점화 가능성이 높아짐. 2026년은 글로벌 성장 재가속과 함께 주식 친화적 환경 진입 가능성이 높음.

📮 [메리츠증권 황수욱/김선우]
2025.11.21

급락 코멘트: 시간이 지나면 깨닫는 것들

(자료) https://tinyurl.com/y2ne8m7h

금리인하 기대 되돌림 등 유동성 우려는 장기화되지 않을 것으로 봄. 당사는 12월 FOMC 금리 인하 전망 유지 중. 어제 확인된 고용 지표에서 비농업 취업자수 데이터가 컨센서스를 상회했으나, 지속적인 실업률 상승 및 영구 실직자 증가 등 구조적인 취약성이 확인되기 때문. 금리 인하 현실화시 유동성 문제에 기인한 위험자산 가격도 단기 변동성 구간을 지나게 될 것

엔비디아 매출채권 우려는 기우에 불과하다는 의견. 매출채권 증가 추이는 매출 증가 추이와 비교할 때 닷컴 버블 붕괴 직전 시스코와 달리 과하지 않은 수준으로봄. 매출채권 증가율이 매출 증가율을 상회한다는 것을 문제 삼는다면, 1년전부터 매출채권 증가율이 더 높았기 때문에 이번 분기 새로운 트리거로 볼 수 없음

시장에서 걱정하는 회수 위험 문제를 보려면 매출채권회전일수를 확인해야 함. 닷컴버블 시기에도 매출채권회전일수가 증가하며 재고자산회전율이 하락하는 시점에 버블 붕괴 발생. 엔비디아도 2017년, 2021년 사이클 종료에서 같은 패턴 나타남

그런데 현재 엔비디아 매출채권회전일수는 역사적 평균 수준으로 안정적. 한편 재고자산회전율도 상승 추세. 이번 분기 재고 회전율이 소폭 하락했으나, ‘off the charts(기록을 뛰어 넘는)’라고 표현할 정도의 강한 Blackwell 수요에 대응하는 선행 재고 구축에 기인, late-cycle/버블 신호로 보기 어려움

* 메리츠 선진국 전략 개별 텔레그램 링크: https://t.me/soowook_hwang

* 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

* DRAM 수출가 (11월 1-20일)

- 최고가 경신. 수요 둔화 조짐 전무. 향후 상승 가속화 예상

✅ 엔비디아도 데이 마켓에서 눈물겨운 말아올리기 중