Чтобы разбавить эту теоретическую муть, предлагаю прекрасный свежий КВН в исполнении пермской команды.

Про битву рубля и доллара с [13:30]:
— Российский рубль по прозвищу "нероняемый"...
— Интересно, что думает тренер рубля Эльвира Набиуллина: "Ситуация стабильная, поводов для паники нет"...
— Доллар рано празднует победу — он совсем забыл, что он один, а рублей 100 😁
— Рубль танцует победный танец. Как говорится, хорошему танцору инфляция не мешает... У рубля нет курса, у рубля есть только путь.

@truevalue

В чем сберегают граждане России? По официальным данным Банка России домохозяйства в 2023 продают в чистом виде валюту и иностранные активы (-0.3 трлн руб. даже с учетом прироста в замещающих облигациях +0.4 трлн). Если сложить только инвалюту, то сокращение идет по -0.1 трлн в месяц уже полгода. А с июля добавилась short-позиция на фьючерсах (-0.05 трлн).

В среднем домохозяйства увеличивают сбережения на ~10% в год от их стоимости. В 2022-23 по 9 трлн руб., в т.ч. 7 в рублях и до 1.5 в акциях и других российских ЦБ. В 2018-21 сберегалось по ~6 млрд, из них чуть больше половины в рублях, остальное — инвалюта, акции и другие ценные бумаги. Так что потенциал восстановления вложений в российские ЦБ сейчас достаточно высок.

Сами активы с учетом переоценки росли по 14% в год в 2018-2023. Весь рост иностранных активов в 2023 — переоценка на рекордные 7 трлн руб. Доля иностранных активов осталась на уровне 25% (25 из 98 трлн)

Допускаю, что ЦБ видит не все потоки. Возможно, не все переводы в рублях на иностранные счета и не все операции с наличной инвалютой.

Кто же тогда формирует весь отток капитала?
▶️ До 2022 отток формировали примерно поровну граждане, российские компании и нерезиденты. Все покупки иностранных и российских акций у граждан де-факто шли нерезидентам, которые продавали российские активы.
▶️ В 2022 из России ушло ~$300 млрд, из них только 10 млрд можно отнести к операциям физлиц. Остальное — российские компании накапливали активы за рубежом, выкупали активы и погашали долги перед нерезидентами.
▶️ В 2023 погашение долга перед нерезидентами стало меньше, но похоже осталось накопление активов за рубежом и выкупы. В сумме выйдет >$100 млрд (5-6% ВВП)

Что делать с рублем?
👉🏻 Искать корень проблемы в операциях компаний и экспортеров, в частности.
👉🏻 Ограничить ОВП банков (они продолжают получать прибыль от падения курса).
👉🏻 Решить вопрос выкупа активов и дивидендов нерезидентов. См. далее👇🏻

@truevalue

Что вместо мембраны.

Государство должно раз и навсегда решить проблему выкупа активов у недружественных нерезидентов. Мы оставили компаниям возможность самим заработать на этом. Правда, без решения правкомиссии все сделки ничтожны. Обходные пути, наверное, есть, если иметь валюту за рубежом. Из-за этого компании и оставляют валютную выручку за рубежом, и не платят дивиденды. Сейчас все это не в интересах общества из-за ослабления рубля.

Максим Орловский предложил хорошую идею выкупать все на ФНБ — на примере акций Сбера и Лукойла с [01:05:50]. Поддерживаю для всех публичных компаний. — Выкупы сейчас должны проводиться в интересах всего общества.

Про дивиденды. Нужно стимулировать компании возвращать прибыль акционерам в России. Сейчас многие компании не платят — кто-то из-за того, что вся прибыль и валюта за рубежом, кто-то боится показать хорошее финансовое состояние и нарваться на повышение налогов от Минфина. А кто-то видит проблему в том, что часть средств поступит на заблокированные счета типа С, что осложнит переговоры с нерезидентами о выкупе активов.

✅ Есть решение. Минфин выпускает специальные долгосрочные ОФЗ без купонов и обменивает на них все выплаты в пользу недружественных нерезидентов. Средства от выкупов и дивидендов поступают в бюджет. ОФЗ остаются на счетах типа С, но могут быть погашены при определенных условиях досрочно. Чем дольше будет сохраняться блокировка активов, а курс слабым, тем больше обесценятся вложения нерезидентов.

Доверие у граждан к рублю высокое — важно его не потерять.

@truevalue

ВНЕШНЯЯ ТОРГОВЛЯ И ОТТОК КАПИТАЛА

В сентябре доходы от внешней торговли окончательно развернулись: экспорт устремился вверх за нефтью, импорт медленно сползает вниз. Баланс товаров и услуг улучшился до максимума в 2023 ~$11 млрд. Данные за прошлое пересмотрены вверх. В конце года должно быть ещё лучше.

Рублю это пока не помогает. Причина, как и раньше, в оттоке капитала. Резиденты приобрели иностранных активов на $20 млрд за 2023q3 — больше, чем в среднем с 2022q2 (~$110 млрд за 6 кв.)

Банк России дежурно объясняет: главным образом за счет увеличения прочих инвестиций в форме дебиторской задолженности, в том числе по незавершённым внешнеторговым расчетам. То есть отток — "правильный", внешнеторговый — его нельзя трогать. Если так, то будем надеяться, что дебиторку когда-то будут возвращать.

Крупнейшие экспортеры начали продавать больше валютной выручки, но все ещё мало ~40% в 2023 vs ~60% в 2022 от всего экспорта в инвалюте. Причина в увеличении доли расчётов в рублях.

В результате на валютном рынке теперь два основных участника — иностранные банки и иностранные нефинансовые компании. Первые покупают валюту для кого-то за рубежом, вторые – продают для оплаты экспорта в рублях. Понятно, что это все технические операции. Рубль как актив и валюта кредитования за рубежом никому не нужна. Ключевая ставка там не работает.

ЦБ всё видит: Доля их операций в структуре нетто-продаж иностранной валюты основных групп участников выросла с 24% в январе до 89% в августе… Спрос на валюту за рубли на офшорном рынке через трансграничные операции российских банков полностью транслируется в курс рубля.

☝🏻 Если бы за рубежом был реальный спрос на рубли, то не было такого оттока, а курс укреплялся.

А так у ЦБ появился новый повод для повышения ставки — самоподдерживающееся ослабление курса валюты по "турецкому сценарию". Да, если отток не ограничить, то ставкой нужно компенсировать слабость валюты. Только Турцией пугать не надо. У неё нет притока от внешней торговли, и резиденты не могут ничего накопить в инвалюте.

@truevalue

Три стадии отрицания и попыток управления валютным курсом не теми методами. Как его не пинай (ставка 12%, уговоры экспортеров, ставка 13%, разговоры о мембране), а он все равно ползет вверх трендами по 3 недели. Потом приходится включать что-то новое.

Похоже сейчас введут что-то действенное, что стабилизирует курс ближе к цели Минфина-Минэка на 2024 год (90 руб за USD ~ 12.6 руб. за CNY) и снизит инфляционное давление.

👉🏻 Вводится обязательная продажа валютной выручки с контролем не только продаж, но и покупок валюты экспортерами.

Утром я уже разуверился в способности Правительства противостоять мнению Банка России и весь Reuters читал о другом #сми

💬 "Если бы за рубежом был реальный спрос на рубли, то не было такого оттока, а курс укреплялся", - сказал Тунёв.

По его мнению, власти РФ не пойдут на возврат жестких капитальных ограничений и обязательной продажи выручки, поскольку опасаются, что это повредит наладившимся внешнеторговым потокам.

"Установление ограничений на покупку валюты за рубли для иностранных банков привело бы к искусственному сдерживанию внешнеторговой деятельности, что спровоцировало бы рост внутренних цен, замедление структурной трансформации и темпов роста экономики", - сообщал ЦБР.

@truevalue

IPO, конференция Смартлаба и что общего между Ozon, Robinhood и Астра.

Возможно скоро на российском рынке случится вал размещений новых компаний. Помните, что было в мире 2-3 года назад с IPO? Успех ИТ-разработчика Группы Астра воодушевит многих. Но хотелось бы, чтобы эмитенты думали о своей не только спекулятивной, но и инвестиционной истории.

Конференция Смартлаба – как раз то место, где эмитентов будут встречать по одежке, а провожать... по инвестиционной стратегии. Среди участников и компании, которые успешно провели IPO, и кто ещё собирается размещать акции или облигации, и кто просто желает понравиться частным инвесторам.

Собираюсь сам быть на конференции 28 октября, Москва, к/т Октябрь. Рад буду пообщаться!
https://t.me/smartlabnews/10902

Билеты и подробности тут
👉🏻 https://conf.smart-lab.ru/

Так что общего между тремя компаниями? Участвовал только в этих IPO. Успешно, но чисто спекулятивно. Купить - продать после IPO дороже на десятки процентов. Дальше дорожки Ozon и Robinhood разошлись. Ozon даже с учетом всех возникших рисков остался инвестиционной историей и оправдал темпы роста, заложенные в оценку компании на момент IPO (в рублях дороже, в USD близко к $30 на IPO). Robinhood упал в разы (купил по $38, продал по 50-70, сейчас акции стоят 9) - история осталась спекулятивной. С Астра посмотрим как будет.

Об Астре. Участвовал с нескольких счетов в IPO, понимая, что этот кейс не о долгосрочных инвестициях, а чисто срубить несколько десятков процентов на коротке.

Когда на рынке нет других предложений, денег много, а эмитент выставляет лишь 5% акций на 3.5 млрд руб. (на порядок меньше дневного объема торгов), он заведомо обречен на успех. Но успех спекулятивный.

Как было. Спрос в 25-50 раз превысил предложение. Эмитент не был готов к увеличению объема. Удовлетворили не больше 4% от заявки, 2% для крупных от 1 млн руб. Торги на вторичном рынке сразу +40% на аукционе открытия.

Что дальше. Акции компании начнут торговаться значительно дороже и докупать долгосрочным инвесторам будет поздно. Я, как и раньше, предпочту зафиксировать прибыль и выйти. Купленный объем мизерный и не делает погоды в портфеле. Но будут и те, кто захочет прокатиться на разгоне цены. Мы это видели в 2023 на акциях многих компаний малой капитализации и низкой доли Free Float. Дальше все это сдуется и пострадает масса мелких инвесторов. Осадочек останется у всех.

Хорошо, если компания оправдает заложенные в оценку кратные темпы роста. Ещё лучше, если бы могла разместить до 10-20% акций и не допустить спекулятивного разгона. Но этому помешает Lock up период 180 дней. На месте регулятора я бы не допускал компании с Free Float меньше 5% к торгам для неквалифицированных инвесторов. Например, минимальная планка для включения в индекс Мосбиржи 10%.

@truevalue

В среду 18 октября в 19:00 (мск) на круглом столе продолжим дискуссию по рынку недвижимости.

Присоединяйтесь онлайн
📍РЕГИСТРАЦИЯ

Предыстория в треде на emcr.io

Сергей Скатов попытался примирить и резюмировать, но сделал несколько выводов, с которыми не могу согласиться:

💬 Льготная ипотека стимулирует покупать сегодня тех, кто собирался покупать через год или два. Она не создает значимый новый спрос, но перераспределяет его во времени.

Допущение, что есть конечный спрос на улучшение жилищных условий. Якобы, если люди начали жить лучше сейчас, в будущем им можно не улучшаться. Но жилищный вопрос – базовая потребность, которая возникает не один раз на протяжении жизни. Сейчас мы спорим о ~500 тыс. льготных кредитов в год в 2020-22, а потребность есть у ~25 млн семей. Через 10 лет появится новая потребность у тех, кто улучшился сейчас.

💬 Массовая льготная ипотека перераспределяет богатство от граждан без сбережений и собственности в пользу тех, у кого есть сбережения и/или квартира в собственности.

Допущение, которое не подтверждается цифрами, особенно если построить простую SFC модель (потоков и запасов). Выигрывают все. Средний ипотечный платеж в реальном выражении с учетом роста доходов не изменился, а значит покупатели без сбережений ничего не потеряли. Общее богатство выросло – не только номинально, не за счет кого-то, а за счет роста всей экономики и качества жизни. Ну и если жилье на 90% в собственности, то значит сбережения есть у 80-90% собственников и членов их семей.

💬 Когда льготы получают те, кто и так бы купил сегодня, мы наказываем тех, кто хотел купить позже. Это своеобразный прямой налог на тех, у кого меньше сбережений в пользу тех, у кого их больше.

Здесь опять мантра о том, что налоги что-то финансируют, особенно во времени. Очень напоминает неверный тезис из мейнстрима, что "дефицит бюджета – это изъятие у будущих поколений" (здесь привет от #MMT).

Подробнее обсудим на круглом столе.
Задавайте вопросы в комментариях.

@truevalue

Поговорили с Назаром "Вредным инвестором" о макроэкономике, инвестициях в акции и облигации, ну и не обошлось без #MMT https://youtu.be/rkzc20I5jwI

Сценарий курс-150-айфон-по500тыщ, надеюсь, не наш. На удивление для себя, защищал ЦБ как мог...

@truevalue

Фундаментальная оценка акций застройщиков сегодня становится вполне технологичной. Важно меньше смотреть в прошлую отчетность, а больше — в текущие данные из проектных деклараций, которые раскрываются ежемесячно в обязательном порядке.

Выводы тут https://t.me/domusverus/263
Начало тут https://t.me/domusverus/262

@truevalue

Запись дискуссии по рынку недвижимости и ипотеки. Поделился своим видением рынка и послушал мнения коллег. Все было мирно и дружелюбно.

💡Вопрос, который пока для меня остается без ответа: как скрестить "ежа с ужом" ДКП и бюджетную политику, чтобы они не создавали дисбалансов на рынке жилья. Без того, чтобы кому-то поступиться принципами, думаю, будет трудно.

Тема переформатирования льготной ипотеки станет актуальной в 2024. Многое зависит от того, что запишут в новый-старый стратегический "майский указ". Надеюсь, Павел Пикулев и EMCR ещё соберут круглый стол по этой теме https://t.me/EMCR_experts/5830

@truevalue

Две недели назад дорисовал линию и курс юаня пошел по ней 📉 — это не rocket science, а просто совпадение.

Другой вопрос, что ослабление курса после каждого повышения ставки — это уже тенденция, а не совпадение... Ставка не работает быстро, но, по-моему, плохо работает и медленно. Сначала создает проинфляционные эффекты, а потом лечит не причины, а следствия. Сначала усиливает кредитный импульс, а потом ограничивает распределение созданной им денежной массы.

Кредитный импульс в августе-сентябре во многом обязан повышению ставки, когда заемщики торопились занять по ранее одобренным ставкам. В ипотеке льготные программы остались без изменений, а заявки на вторичку по прежним ставкам продолжают удовлетворяться в октябре. Портфель ипотеки +666 млрд руб. за сентябрь — число останется максимумом надолго.

Юрлица набрали кредитов больше всего в истории (портфель +1401 млрд) и уже при ставке 12-13%. Банк России назвал виновников: горнометаллургические, нефтегазовые и энергетические компании... и отдельные крупные сделки по покупке бизнеса у иностранных компаний, уходящих с российского рынка.

Какие варианты будут на столе у Банка России в пятницу:

🤷 Повысить по консенсусу на 100 бп до 14%, чтобы соответствовать своему прогнозу по инфляции и ставке.

🤷🏻‍♀️ Повысить выше консенсуса, чтобы виртуально усилить жесткость сигнала и убедить макроэкономистов, что добьемся инфляции 4% любой ценой. (Так уже сделали в августе, но не помогло)

⚖️ Оставить в стороне реверансы и взять паузу, потому что разовый всплеск инфляции/спроса из-за ослабления курса и повышения ставки в прошлом, а эффекты от повышения ставки только начинают действовать.

Я бы предпочел этот альтернативный вариант, который взяли в РБК #сми

💬 «Если недельная инфляция продолжит замедляться вторую неделю (эти данные будут опубликованы 25 октября), а курс рубля уверенно продолжит укрепляться, то ЦБ теоретически может ничего не делать. И подтвердить свой сентябрьский прогноз по инфляции 6–7% и ставке 13–14% до конца 2023 года», — допускает Тунев.

@truevalue

SPBE. Почти год прошел с обзора акций СПБ Биржи. Цена акций вернулась на те же уровни ~120 руб. Риск санкций реализовался.

А сценарии актуальны и сейчас. Лучший выход - вернуть деньги акционерам. Текущая цена уже ниже суммы ликвидных активов на балансе. Жаль, что год назад СПБ Биржа не воспользовалась одним из предложенных вариантов — начать скупку акций конкурента. Акции Мосбиржи тогда стоили ниже 90 руб., а сейчас 205 руб.

💬 После IPO достаточность собственных средств СПБ Биржи и ее дочерних обществ в 5–6 раз превышает минимальные нормативные уровни. В условиях сокращения объема бизнеса было бы логичным использовать капитал с большей отдачей для акционеров – либо вернуть средства акционерам, либо инвестировать в более доходные инструменты. Например, по текущим ценам СПБ Биржа могла бы купить до 7% всех акций МосБиржи, потратив 15 млрд руб. избыточного капитала (или даже стать крупнейшим акционером МосБиржи, если покупать у нерезидентов с дисконтом). В условиях построения суверенной финансовой системы и отказа от недружественных ценных бумаг, лучше не конкурировать, а стать участником более сильного игрока и вместе искать выходы на рынки дружественных стран.

MOEX. Акции Мосбиржи сейчас дороги как никогда. Год назад ждали роста процентных доходов от размещения растущих остатков на счетах типа C, но в январе эти счета перевели в АСВ. Тем не менее текущая конъюнктура и Банк России подарили акционерам MOEX сверхвысокий процентный доход от размещения других средств. Он тоже будет временным — пока ключевая ставка остается на двузначном уровне. С другой стороны, перспектива роста основного бизнеса MOEX стала ещё более безоблачной.

PS. Интересно, какой может быть эффект на курс рубля и российские акции, если СПБ Биржа начнет торги, а частные инвесторы массово побегут продавать иностранные акции и покупать российские?!

@truevalue

Как в России не случилась MMT-революция. Больше года назад был приятно удивлен тем, что Банк России записал в первой редакции новых Основных направлений развития финансового рынка. Зафиксировал – "почти MMT-революция появилась в подразделе о стимулах для банков кредитовать экономическое развитие":

🟢 Для финансирования приоритетных, имеющих стратегическое значение для страны инвестиционных проектов и программ должны использоваться в первую очередь средства государственного бюджета (в том числе за счет увеличения внутреннего государственного долга) и возможности государственных институтов развития. При всей своей стратегической важности эти проекты и программы могут иметь ограниченную коммерческую составляющую и не генерировать денежные потоки в объемах, достаточных для возврата заемных средств.

Не знаю, то ли мой комментарий так подействовал на Банк России, то ли всех собак всю инфляцию записали на счет бюджета. Хотя в большей степени ослабление курса и инфляция обязаны – нежеланию/невозможности Банка России выполнять свою функцию по управлению потоками капитала и частным кредитом, прежде всего, корпоративным кредитом. В итоге ЦБ признал, что экспортеры не продавали валютную выручку, а брали рублевые кредиты, но кроме повышения ключевой ставки ничего не сделал. А повышение ставки ещё больше в моменте разогнало кредит и спрос.

Что же осталось в документе, который должен ставить перед рынком "новые задачи в современных условиях"? Новые-старые слова о рисках, которые не имеют отношения ни к развитию финансового рынка, ни к задачам перед ним в современных условиях:

⛔️ Макроэкономические риски также могут усиливаться вследствие значительного структурного дефицита бюджетной системы, несоразмерного государственного долга, высокой чувствительности экономики и бюджета к внешнеэкономической конъюнктуре. Недостаточная гибкость государственных финансов, отсутствие необходимого бюджетного резерва для реагирования на внешние или внутренние шоки способны спровоцировать проциклическое сжатие бюджетных расходов, что может усилить вызванный этими шоками экономический спад, вместо того чтобы за счет контрциклической бюджетной политики сгладить последствия подобных шоков. Кроме того, в случае значительного роста государственного долга может возникать эффект вытеснения частных заимствований государственными, что несет риски сужения источников финансирования частных проектов, а также снижения стимулов для развития инструментов финансирования таких проектов.

⛔️ Перевожу: чистый госдолг в стране около 0, структурный дефицит стремится к 0, но мы по-старинке думаем о проблеме госдолга и недостатке бюджетных резервов, то есть накоплении иностранных активов в ФНБ. Санкции, видимо, ещё не всему научили.

Про вытеснение частных заимствований – просто неверное понимание того, как работает современная денежная система. И частные, и госзаймы увеличивают чьи-то доходы и общий денежный пирог, но ничего не могут вытеснить (разве что в структуре относительно друг друга, но кого это должно волновать?!). #MMT

В другом месте ЦБ сам подтверждает этот тезис: При этом прирост рынка корпоративных и государственных облигаций происходит примерно в равных пропорциях, что говорит об отсутствии тенденции вытеснения частного долга государственным.

Надежда осталась только на институты развития:

🟢 Банк России поддерживает интеграцию Таксономии с мерами государственной поддержки и участием государственных институтов развития в финансировании стратегически значимых проектов… При всей своей важности некоторые приоритетные, стратегические для страны инвестиционные проекты и программы с точки зрения рыночных кредиторов могут иметь относительно высокие риски. В этом случае для обеспечения финансирования этих проектов и программ должны задействоваться бюджетные ресурсы и возможности государственных институтов развития.

PS.
Тезисы MMT-программы для России записал год назад — актуально и сейчас!

@truevalue