Начал ли работать фискальный насос в США в попытке стабилизировать проседающие темпы роста доходов?

На самом деле еще нет. Чистая господдержка в % от располагаемых доходов с учетом взносов в ФОТ находится на уровне минус 7.3% от доходов с начала года, примерно схожий уровень наблюдался в 2017–2019 (-7.5%).

Этот коэффициент (по собственным разработкам) учитывает все выплаты государства в пользу населения по всем программам и всем уровням фискальной поддержки минус все взносы и налоги населения в пользу государства. Минус означает, что государство собирает больше, чем распределяет.

Восходящая траектория (движение к нулю) фиксирует меру мягкости фискальной политики, т.к. в кризис или в рецессию баланс всегда смещается в пользу населения (собирают меньше, а распределяют больше). Скорость изменения коэффициента и абсолютные значения показывают меру мягкости фискальной политики и приоритеты государства.

Этот коэффициент учитывает интегральные денежные потоки и здесь нет изменений относительно 2023 в сторону мягкости бюджетной политики, но при этом в прошлом посте отмечен рост чистых бюджетных трансфертов, который был компенсирован более высокими налогами по доходам.

Судя по статистике, происходит дифференциация. США начали больше распределять ресурсов в пользу менее обеспеченных (рост социальных трансфертов), компенсируя сборами с более богатых (рост налогов с доходом).

Норма сбережений домохозяйств составляет 3.9% в мае 2024, с начала года – 3.76% vs 6.5% в 2017-2019 и 7.4% в 2019.

Сейчас это 780 млрд чистых сбережений в годовом выражении. Учитывая, что население стало главным поставщиком ликвидности в рынок трежерис в отсутствии ФРС и при дефиците бюджета более 2 трлн в год, следует ожидать серьезного обострения на долговом рынке США по мере исчерпания всех резервов устойчивости и запасов прочности.

Как меняется мировой спрос на нефть?

После сильного провала спроса в 2020 почти 9% г/г или 8.8 млн баррелей в день, спрос на нефть последовательно восстанавливается 4 года, но весь прирост спроса на нефть с 2020 исключительно за счет Китая, а отклонение от долгосрочного тренда становится очень существенным.

Среднегодовой темп прироста спроса на нефть во всем мире в 90-е года был 1.42%, в 2000-2007 темп вырос до 1.68% в среднем за год, в 2010-2019 прирост составлял 1.59% и 1.24% в 2017-2019.

С 2019 по 2023 спрос на нефть вырос всего на 2% до 100.2 млн баррелей в день. Если бы темп сохранялся в соответствии с долгосрочным трендом 2010-2019, к 2023 спрос был бы 104.6 млн барр/д (разрыв 4.4 млн барр/д), а в соответствии со среднесрочным трендом 2017-2019 – спрос был бы 103.2 млн барр/д (разрыв 3 млн барр/д).

Никакого опережающего темпа наращивания спроса в 2024 не ожидается и в лучшем случае спрос составит 101.7 млн барр/д, а это значит разрыв с докризисными трендами сохранится, но есть риск расширения разрыва и вот почему…

За 4 года (с 2019 по 2023 включительно) глобальный спрос вырос на 2 млн барр/д, но в структуре прироста весь положительный эффект и даже больше взял на себя Китай, который увеличил потребление нефти почти на 2.3 млн барр/д, т.е. весь остальной мир в минусе на 200 тыс барр/д.

Индия временно сошла со сцены ведущих потребителей нефти с точки зрения прироста – всего +266 тыс барр/д прироста за 4 года ежесуточного потребления vs +1 млн прироста за 4 года до COVID.

Все прочие страны Азии внесли негативный вклад на 650 тыс барр/д за 4 года, где Япония минус 480 тыс, а Тайвань минус 118 тыс.

Вся Африка в совокупности лишь +120 тыс барр/д. Весь Ближний Восток +685 тыс барр/д, где Саудовская Аравия +420 тыс, а ОАЭ +176 тыс.

Вся Центральная и Южная Америка +459 тыс барр/д, где Бразилия +206 тыс, а Аргентина +122 тыс.

В сильном минусе Европа на 1 млн барр/д с 2019 по 2013, а Северная Америка минус 430 тыс барр/д полностью за счет США.

В странах СНГ +267 тыс барр/д спрос растет за счет России +210 тыс барр/д.

Как меняется предложение нефти в мире?

Рынок нефти за 4 года трансформировался в рынок одного главного покупателя – Китай обеспечил весь прироста общемирового спроса на нефть с 2019 года.

Но и со стороны предложения произошли важные изменения. Основной груз ответственности за стабилизацию баланса спроса и предложения взяли на себя ОПЕК и рынок от существенного профицита 2020-2021 (с накоплением рекордных запасов нефти и нефтепродуктов) переходит в сбалансированное состояние, т.к. при росте спроса на 2 млн барр/д предложение выросло всего на 1.1 млн барр/д с 2019 по 2023.

Самое интересное в структуре производителей нефти и нефтепродуктов.

США к 2024 достигли абсолютного рекорда по добычи нефти – 19.4 млн барр/д и плюс 2.2 млн барр/д к уровню производства 2019, а это значит, что весь остальной мир сократил добычу/производство на 1.1 млн барр/д за 4 года.

• Самая существенная деградация в странах Африки, добыча в которых сократилась на 1.1 млн до 7.2 млн барр/д.

• Страны Ближнего Востока нарастили добычу всего на 220 тыс до 30.4 млн барр/д, где весь положительный эффект приходится на Иран, добыча которого выросла почти на 1.2 млн до 4.66 млн барр/д – уровень 2018. Добыча в Саудовской Аравии сократилась на 443 тыс до 11.4 млн барр/д.

• Страны Азии сократили добычу на 0.4 млн до 7.3 млн барр/д, но среди них Китай нарастил производство на 350 тыс до 4.2 млн барр/д.

• Страны Европы сократили производство на 235 тыс до 3.22 млн барр/д.

• Страны СНГ сократили добычу почти 1 млн до 13.75 млн барр/д, где Россия минус 0.6 млн до 11.1 млн барр/д.

• Существенный прогресс в Центральной и Южной Америке с ростом производства почти на 1 млн барр/д, где основной вклад внесли Бразилия +0.6 млн, Аргентина +0.35 млн и совершенно новый игрок на рынке нефти – Гайана +0.4 млн барр/д.

Таким образом, основные бенефициары трансформации нефтяного рынка с точки зрения чистого прироста добычи: США, Иран, Бразилия и Гайана.

Основные проигравшие: Россия, Нигерия, Саудовская Аравия и Великобритания.

Хроники безумия – снова об американском рынке.

С 2023 года на рынке наблюдается не только сильнейшее ралли за всю историю торгов по совокупности факторов, но и самый тупой рынок, чем когда-либо по масштабу и агрессивности отклонения от фундаментальных показателей.

Теперь тот самый «фирменный» статистический анализ от Spydell_finance.

• В моменте рынок США создал почти 14 трлн капитализации (минимум 27.10.2023 и максимум 28.06.2024). Для сравнения, капитализация всего рынка на пике пузыря в марте 2020 была около 15 трлн, а с 1994 рынок создал менее 11 трлн капитализации за 5.5 лет. Это, чтобы сопоставить два пузыря, но даже с учетом дефлятора ВВП - рост цен на 80% в 2кв24 в сравнении с 1995-2000 сравнение не в пользу пузыря 2024.

• С минимума 27 октября по максимум 28 июня (в данном случае фиксация по закрытию квартала) рынок вырос на 34.6%. За 80 лет более сильный рост был один раз – 1975 год (37.7%), но тогда рынок был в 5 раз дешевле по мультипликаторам и отскребался от затяжного падения начала 70-х (эффект низкой базы).

• С учетом сезонности с 2009 года средний показатель производительности рынка с 27 октября предыдущего года до 28 июня отчетного года составил 8.9%, а лучший результат до этого был в 2021 году – 26.7% на фоне 12.5 трлн коллективного QE, вакцин, V-образного восстановления экономики и корпоративных финансов.

• По скользящему сравнению за 167 торговых дней (именно столько прошло с 27 октября) более сильный рост рынка был к ноя.20 (47.3%), к окт.09 (49%) и к апр.99 (39.4%), но во всех трех случаях рынок восстанавливался после масштабного обвала – 36% в 2020, 57% в 2007-2009 и 23% в июл-окт.98. В окт.23 рынок снизился лишь на 11% и изначально был на высокой базе.

• Идет 341 торговый день без 2% коррекции, последний раз более затяжная серия была к 29.01.2008 – 348 дней.

• Рынок с начала года вырос более, чем на 14.5%. Кажется не так уж много? Как бы не так… Более сильный рост в 21 веке был только дважды: в прошлом году – 15.9% и в 2019 – 17.3%, однако 2022 год был разгромным, т.к. в 2022 рынок упал почти на 20%, а в 2018 в конце когда был сильнейшая коррекция, а год закончили в минус 6.2%.

• В этот раз 2023 год был в плюсе на 24.4% и оказывается, что рост рынка на 14.5% за первое полугодие после очень сильного предыдущего года был только дважды за 80 лет – в 1997 (зверский пузырь) и в 1975 (восстановления с экстремального дна).

• Это первый раз за всю историю существования рынка, когда рост подобной силы происходит при стагнации корпоративных финансов и при сжатии ликвидности. Обычно рынок растет на V-образом восстановлении экономики и корпораций, и/или при масштабном QE с ростом денежной массы, как в 2009 и 2020, и/или при экстремально низкой базе сравнения, как в 1975.

• Волатильность рынка за 167 торговых сессий в 3.5 раза ниже, чем на пике пузыря 1999 и сопоставима с рекордно низкой волатильностью 2017 года. Рекордный рост рынка при «нулевой» волатильности – это редкость. Волатильность – это индикатор консенсуса или неопределенности.

• Панически выжирать один истхай за другим с особым ожесточением при отсутствии видимых поводов и в отсутствии коррекций – это особая стадия и фаза помешательства и безумия. Пузырение рынка в 1929 и 1997-1999 было в условиях высокой волатильности, когда рынок был относительно «живым» и существовало естественное отторжение пузыря у разумных участников (коррекции), но толпа оказывалась сильнее.

• Рынок растет в условиях рекордной концентрированности.

Что имеем? Запредельную скорость набора капитализации при извращенном ожесточении и агрессивности по экспоненциальной траектории с «нулевой» волатильностью в отсутствии фундаментальных предпосылок – исключительно на ИИ галлюцинациях. Это привело к рекордному отклонению рынка от макроэкономических метрик и корпоративных мультипликаторов.

Возврат к реальности будет драматическим и вопрос лишь в том, насколько разрушительной окажется бездна.

Кредитный рынок в США стремительно остывает – минимальные темпы прироста кредитов за 10 лет.

Расширенная статистика ФРС по кредитованию из отчета Z1 объединяет все кредиты, выданные в пользу нефинансового сектора, а не только банковский сектор США. Почему это имеет значение?

В отличие от России, в США нет абсолютной монополии банковской системы на выдачу кредитов, так, например банки имеют в активах 14.4 трлн кредитов, когда все кредиты в пользу нефинансового сектора составляют 36 трлн, т.к. в выдаче кредитов участвуют ипотечные фонды, инвестфонды, кредитные союзы, госфонды и так далее.

Банковская статистика оперативная раз в неделю, а данные по всем кредитам раз в квартал с задержкой в два месяца.

• Совокупный объем кредитов нефинансового сектора (бизнес и население) составляет 36 трлн vs 33.1 трлн до начала цикла ужесточения ДКП в мар.22 и 28.2 трлн в дек.19.

• Корпоративные кредиты составляют 10.7 трлн vs 10 трлн и 8 трлн соответственно по вышеуказанным периодам сравнения.

• Потребительские кредиты с учетом студенческих и автокредитов – 5 трлн vs 4.6 трлн и 4.2 трлн соответственно.

• Ипотечные кредиты юрлиц и физлиц достигли 20.3 трлн vs 18.6 трлн и 16.1 трлн, среди которых ипотечные кредиты физлиц около 14 трлн vs 13 трлн и 11.2 трлн.

Кредитный рынок (все кредиты нефинансового сектора) прибавил лишь 2.8% г/г – это минимальные темпы с 2кв15 по сравнению с наивысшими темпами 9.8% в мар.22.

Номинальный прирост примерно соответствует годовому дефлятору ВВП, т.е. с учетом инфляции прирост равен нулю.

Корпоративные кредиты растут на 3.1% г/г – сопоставимо с 4кв15, а максимальные темпы были в сен.22 на уровне 11.9% г/г без учета технического выброса в середине 2020 на субсидируемых госкредитах.

Потребительские кредиты растут всего на 2.1% г/г vs 9.8% г/г в мар.22 – это минимальные темпы с ковидного шока середины 2020.

Ипотечные кредиты растут на 2.9% vs 9.4% в мар.22 – минимальные темпы с 3кв15. (перед падение Lehman ипотечные кредиты росли на 3% г/г).

Трансмиссия ДКП работает, но с лагом в 1.5 года.

США стремительно теряют чистые международные инвестиционные доходы.

На протяжении 10 лет (с 2010 по 2019) США имели существенный профицит по чистым первичным доходам в среднем на уровне 53 млрд за квартал с пиком до 73.7 млрд в 4кв17.

Начиная с 2020 профицит первичных доходов стремительно снижается: 44.4 млрд в среднем за квартал в 2020, 30 млрд в 2021, 29 млрд в 2022, 16.8 млрд в 2023 и наконец 11.2 млрд в 1кв24 – это минимум с 3кв07.

В эти расчеты в основном учитываются международные инвестиционные доходы, как разница между полученными и уплаченными процентами, дивидендами и репатриированной прибылью.

Это связано с тремя обстоятельствами – высокая потребность в притоке иностранного капитала для закрытия разрывов по платежному балансу, низкая интенсивность международных инвестиций со стороны резидентов США и наращивание дифференциала доходности (более высокие процентные ставки и более высокая маржинальность американских активов в США).

США, имея почти 20 трлн отрицательной МИП (обязательств перед международными инвесторами больше, чем внешних активов у резидентов США) на протяжении более 20 лет удавалось «выцеживать» глобальный капитал в свою пользу.

При отрицательной МИП логично иметь отрицательный баланс первичных доходов, но США с международных инвестиций получали больше, чем отдавали. Теперь это заканчивается.

Относительно ВВП положительный баланс первичных доходов сократился до 0.16% vs 1.5% в 4кв17.

Вторичные доходы расширяют дефицит до 45-47 млрд за квартал vs 32 млрд среднеквартального дефицита в 2019. В основном эта категория учитывает безвозмездные трансферты, как например мексиканские мигранты/гастарбайтеры переводят деньги домой.

В итоге первичные и вторичные доходы от профицита в среднем на уровне 34 млрд в 2017-2019 (максимум 43 млрд в 4кв17) последовательно снижались: +13 млрд в среднем за квартал в 2020, минус 5 млрд в 2021, минус 16.8 млрд в 2022, минус 30 млрд в 2023 и минус 34.3 млрд в 1кв24.

Все это приводит к деградации счета текущих операций и росту потребности в притоке капитала.