США требуется по меньшей мере 800 млрд долларов в год для того, чтобы закрываться разрывы по платежному балансу.
США на протяжении всей своей современной истории, как минимум с начала 90-х, функционирует с дефицитом по счету текущих операций, что требуется гарантированного притока иностранного капитала в объеме годового дефицита СТО.
Концепция «инвестиционной привлекательности» вшита в ген архитектуры долларовой финансовой системы. Год за годом и без исключения иностранный капитал должен поступать в США в любых условиях.
С 2010 по 2019 скромно «орудовали» в темпах минимум по 100 млрд за квартал, с 2020 потребность возросла вдвое до 201 млрд, а в период с 3кв21 по 3кв22 требовалось не менее 250 млрд за квартал (1 трлн в год), чтобы закрывать дефицит СТО (сейчас вернулись в среднем к 200 млрд).
Какие есть варианты покрытия дефицита СТО? Балансировка через сокращение ЗВР (то, чем занимаются развивающиеся страны), возврат/реализация внешних активов США (сжатие участия США во внешнем мире) или чистый приток иностранного капитала.
США никогда не занимались балансировкой ЗВР, как и большинство ведущих развитых стран.
Сокращение внешнего участия – подрыв геополитического и геоэкономического превосходства, США на это добровольно не пойдут. На самом деле с 2020 США увеличили интенсивность инвестиций во внешнем мире с среднеквартальных 138 млрд в 2010-2019 (74 млрд прямые, 66 млрд портфельные и минус 2 млрд прочие инвестиции) до 243 млрд с 2020 по 2023 (100 + 97 + 46 млрд).
Приток иностранного капитала вырос почти вдвое в 2020-2023 в сравнении с 2010-2019 (подробности здесь).
Общий оборот трансграничных транзакций (внешнее распределение активов резидентов США + приток иностранного капитала) удвоился с 2020, при этом пока НЕ наблюдается тенденция на схлопывание доллара в финансовых операциях (акции, облигации, денежно-кредитные инструменты, финансовые производные).
Однако, снижается доля доллара в торговых расчетах из-за роста интеграции нацвалют Китая, Индии, России и других стран.
США на протяжении всей своей современной истории, как минимум с начала 90-х, функционирует с дефицитом по счету текущих операций, что требуется гарантированного притока иностранного капитала в объеме годового дефицита СТО.
Концепция «инвестиционной привлекательности» вшита в ген архитектуры долларовой финансовой системы. Год за годом и без исключения иностранный капитал должен поступать в США в любых условиях.
С 2010 по 2019 скромно «орудовали» в темпах минимум по 100 млрд за квартал, с 2020 потребность возросла вдвое до 201 млрд, а в период с 3кв21 по 3кв22 требовалось не менее 250 млрд за квартал (1 трлн в год), чтобы закрывать дефицит СТО (сейчас вернулись в среднем к 200 млрд).
Какие есть варианты покрытия дефицита СТО? Балансировка через сокращение ЗВР (то, чем занимаются развивающиеся страны), возврат/реализация внешних активов США (сжатие участия США во внешнем мире) или чистый приток иностранного капитала.
США никогда не занимались балансировкой ЗВР, как и большинство ведущих развитых стран.
Сокращение внешнего участия – подрыв геополитического и геоэкономического превосходства, США на это добровольно не пойдут. На самом деле с 2020 США увеличили интенсивность инвестиций во внешнем мире с среднеквартальных 138 млрд в 2010-2019 (74 млрд прямые, 66 млрд портфельные и минус 2 млрд прочие инвестиции) до 243 млрд с 2020 по 2023 (100 + 97 + 46 млрд).
Приток иностранного капитала вырос почти вдвое в 2020-2023 в сравнении с 2010-2019 (подробности здесь).
Общий оборот трансграничных транзакций (внешнее распределение активов резидентов США + приток иностранного капитала) удвоился с 2020, при этом пока НЕ наблюдается тенденция на схлопывание доллара в финансовых операциях (акции, облигации, денежно-кредитные инструменты, финансовые производные).
Однако, снижается доля доллара в торговых расчетах из-за роста интеграции нацвалют Китая, Индии, России и других стран.
Экономика России поддерживает высокие темпы роста в 1 квартале 2024.
Индекс выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности вырос на 4.9% г/г, за два года рост на 5% (в марте 2022 санкции еще не успели подействовать, поэтому сравнение репрезентативное).
За 1кв24 рост на внушительные 6.6% г/г, а к 1кв22 прирост на 4.7%, по скользящей сумме за 12 месяцев рост индекса составил 7% г/г и 4.8% за два года. Докризисный максимум превзойден на 4.8%.
Интенсивность восстановления экономики соответствует постковидной интенсивности по V-образной траектории – тогда рост индекс был около 5.1% по скользящей сумме (мар.22 к мар.20).
Минэк оценивает рост ВВП на 4.2% г/г в марте и +4% к уровню за два года, а по итогам 1кв24 рост ВВП составил 5.4% г/г.
По промышленности будет отдельных обзор, а что касается остальных ключевых индикаторов:
• Объем строительства демонстрирует замедление роста – всего +1.9% г/г в марте и +8% за два года, а за 1кв24 прирост на 3.5% г/г.
• Оптовая торговля в марте выросла на 9.4% г/г, но все еще ниже на 3.1% к уровню двухлетней давности – самый пострадавший сегмент экономики во многом за счет обвала экспорта трубопроводного газа. В 1кв24 рост на 11.7% г/г.
• Сельское хозяйство в марте выросло на 2.5% и +4.6% к мар.22, а по итогам 1кв24 рост составил 1.2% г/г. С/х достаточно волатильный показатель, поэтому месячные или даже квартальные данные мало, о чем говорят.
• Грузооборот транспорта снизился на 0.3% г/г и минус 3.8% за два года, а по результатам 1кв24 рост около 0.8% г/г.
• Потребительский спрос с учетом общественного питания в реальном выражении вырос на 9% г/г и +8.1% к мар.22, а за 1 кв.24 рост на 9%.
• Розничная торговля выросла на 11.7% г/г и +7.1% за два года, за 1кв24 прирост на 10.5%.
• Услуги выросли на 4% г/г и +8.7% к уровню двухлетней давности и высокая динамика роста в 1кв24 – 5.8% г/г.
• Общественное питание выросло на 4.1% и рост за два года на 23.2%, за 1кв24 рост на 4.6%.
Из негатива – слабая динамика грузооборота, строительства и добычи.
Индекс выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности вырос на 4.9% г/г, за два года рост на 5% (в марте 2022 санкции еще не успели подействовать, поэтому сравнение репрезентативное).
За 1кв24 рост на внушительные 6.6% г/г, а к 1кв22 прирост на 4.7%, по скользящей сумме за 12 месяцев рост индекса составил 7% г/г и 4.8% за два года. Докризисный максимум превзойден на 4.8%.
Интенсивность восстановления экономики соответствует постковидной интенсивности по V-образной траектории – тогда рост индекс был около 5.1% по скользящей сумме (мар.22 к мар.20).
Минэк оценивает рост ВВП на 4.2% г/г в марте и +4% к уровню за два года, а по итогам 1кв24 рост ВВП составил 5.4% г/г.
По промышленности будет отдельных обзор, а что касается остальных ключевых индикаторов:
• Объем строительства демонстрирует замедление роста – всего +1.9% г/г в марте и +8% за два года, а за 1кв24 прирост на 3.5% г/г.
• Оптовая торговля в марте выросла на 9.4% г/г, но все еще ниже на 3.1% к уровню двухлетней давности – самый пострадавший сегмент экономики во многом за счет обвала экспорта трубопроводного газа. В 1кв24 рост на 11.7% г/г.
• Сельское хозяйство в марте выросло на 2.5% и +4.6% к мар.22, а по итогам 1кв24 рост составил 1.2% г/г. С/х достаточно волатильный показатель, поэтому месячные или даже квартальные данные мало, о чем говорят.
• Грузооборот транспорта снизился на 0.3% г/г и минус 3.8% за два года, а по результатам 1кв24 рост около 0.8% г/г.
• Потребительский спрос с учетом общественного питания в реальном выражении вырос на 9% г/г и +8.1% к мар.22, а за 1 кв.24 рост на 9%.
• Розничная торговля выросла на 11.7% г/г и +7.1% за два года, за 1кв24 прирост на 10.5%.
• Услуги выросли на 4% г/г и +8.7% к уровню двухлетней давности и высокая динамика роста в 1кв24 – 5.8% г/г.
• Общественное питание выросло на 4.1% и рост за два года на 23.2%, за 1кв24 рост на 4.6%.
Из негатива – слабая динамика грузооборота, строительства и добычи.
Промышленность России демонстрирует устойчивый импульс роста в сравнении с высокой базой прошлого года.
Промпроизводство за год выросло на 3.8% - это уже не чудеса роста в феврале на 8.5%, связанным с асимметрией выпуска военной продукции и дополнительным рабочим днем, но нужно учитывать достаточно высокую базу сравнения прошлого года.
По крайней мере, до мая-июня 2023 промышленность России активно росла, дальше уперлась в производственный, ресурсный и кадровый потолок, но с начала 2024 отмечается улучшение ситуации.
Обрабатывающее производство с исключением сезонных и календарных факторов выросло на 3.1% за 1кв24 относительно декабря 2023 – очень сильный показатель, сопоставимый с импульсом, который наблюдался с января по май 2023.
Производственные циклы с 2022 крайне искажены из-за военной специфики производства, поэтому фаза стагнации/расширения может быть связана с циклами ввода/интеграции новых производственных мощностей со смещением на начало года.
Добыча полезных ископаемых с начала года в символическом минусе на 0.1% SA к дек.23, а общий индекс промышленного производства вырос на 1.5% с дек.23.
Если сравнить с маем 2023 (предполагаемый момент остановки активного расширения и переход в стагнацию по оценке Росстата), к марту 2024 обработка выросло на 4% (за 10 месяцев), добыча минус 1.2%, а общий индекс промышленности плюс 1.8% SA.
Без сезонного сглаживания за сопоставимый период сравнения в марте 2024:
• Промышленное производство: +3.8% г/г, +4.7% к мар.22, +11.4% к мар.20 и +5.2% июн.23-мар.24 к июн.22-мар.23.
• Добыча: +0.3%, -3.5%, -1%, -0.7% по ранее указанным периодам сравнения
• Обработка: +6%, +11.5%, +20%, +9.3%
• Электроэнергия, отопление, кондиционирование: +4.1%, -0.3%, +11.5%, +2.3%
• Водоснабжение, сбор и утилизация отходов: +4.6%, -10.5%, +11.9%, +2.7%.
За два года в плюсе только обрабатывающее производство, ни по одному другому сегменту промышленности (с учетом электроэнергии и коммунальных услуг) прогресса нет.
Промпроизводство за год выросло на 3.8% - это уже не чудеса роста в феврале на 8.5%, связанным с асимметрией выпуска военной продукции и дополнительным рабочим днем, но нужно учитывать достаточно высокую базу сравнения прошлого года.
По крайней мере, до мая-июня 2023 промышленность России активно росла, дальше уперлась в производственный, ресурсный и кадровый потолок, но с начала 2024 отмечается улучшение ситуации.
Обрабатывающее производство с исключением сезонных и календарных факторов выросло на 3.1% за 1кв24 относительно декабря 2023 – очень сильный показатель, сопоставимый с импульсом, который наблюдался с января по май 2023.
Производственные циклы с 2022 крайне искажены из-за военной специфики производства, поэтому фаза стагнации/расширения может быть связана с циклами ввода/интеграции новых производственных мощностей со смещением на начало года.
Добыча полезных ископаемых с начала года в символическом минусе на 0.1% SA к дек.23, а общий индекс промышленного производства вырос на 1.5% с дек.23.
Если сравнить с маем 2023 (предполагаемый момент остановки активного расширения и переход в стагнацию по оценке Росстата), к марту 2024 обработка выросло на 4% (за 10 месяцев), добыча минус 1.2%, а общий индекс промышленности плюс 1.8% SA.
Без сезонного сглаживания за сопоставимый период сравнения в марте 2024:
• Промышленное производство: +3.8% г/г, +4.7% к мар.22, +11.4% к мар.20 и +5.2% июн.23-мар.24 к июн.22-мар.23.
• Добыча: +0.3%, -3.5%, -1%, -0.7% по ранее указанным периодам сравнения
• Обработка: +6%, +11.5%, +20%, +9.3%
• Электроэнергия, отопление, кондиционирование: +4.1%, -0.3%, +11.5%, +2.3%
• Водоснабжение, сбор и утилизация отходов: +4.6%, -10.5%, +11.9%, +2.7%.
За два года в плюсе только обрабатывающее производство, ни по одному другому сегменту промышленности (с учетом электроэнергии и коммунальных услуг) прогресса нет.
Мартовские данные по промпроизводству в России не так однозначны с точки зрения оценки восходящего тренда, как это было в феврале.
За последние два года основным драйвером роста российской промышленности является ВПК, где точки роста распределены в обрабатывающей промышленности.
В марте самые емкие отрасли обработки показали негативную динамику – производство нефтепродуктов упало на 6.5% г/г (в основном из-за ударов по НПЗ + плановые ремонты), а металлургическое производство снизилось на 5.7%.
Производство машин и оборудования преимущественно включает производство средств производства (станки, промышленное оборудование и т.д.) в минусе на 2.4% г/г.
Негативная динамика в фармацевтике – снижение на 1% г/г. Вероятно, сказывается ограничения в доступе к технологиям, критическому импорту оборудования и комплектующих.
Однако, в марте есть, по крайней мере, 6 емких отраслей промышленности, где поддерживаются высокие темпы роста:
• Производство готовых металлических изделий, кроме машин и оборудования (включает оружие и боеприпасы): +33.2% (за два года +69.8%)
• Производство прочих транспортных средств и оборудования (включает бронетехнику): +32.7% (+52.7% за два года)
• Производство компьютеров, электронных и оптических изделий (включает необходимые компоненты): +31.6% (+64.9%)
• Производство машин и оборудования, не включенных в другие группировки: +24.8% (+17.4%, падение уже произошло в марте 2022, поэтому база сравнения низкая)
• Производство химических веществ и химических продуктов: +7.2% (+7.4%)
• Производство напитков: +14% (+16.3%).
Основной вклад в прирост промышленности вносит обработка, а внутри обработки растет наукоемкий сегмент, драйвером которого выступает гособоронзаказ.
Произвести декомпозицию структуры прироста и оценить вклад государства невозможно, т.к. нет детализации ни госинвестиций, ни гособоронзаказа.
Судя по оперативным данным, на производственный предел еще не вышли – 30-33% годового прироста как бы символизируют.
За последние два года основным драйвером роста российской промышленности является ВПК, где точки роста распределены в обрабатывающей промышленности.
В марте самые емкие отрасли обработки показали негативную динамику – производство нефтепродуктов упало на 6.5% г/г (в основном из-за ударов по НПЗ + плановые ремонты), а металлургическое производство снизилось на 5.7%.
Производство машин и оборудования преимущественно включает производство средств производства (станки, промышленное оборудование и т.д.) в минусе на 2.4% г/г.
Негативная динамика в фармацевтике – снижение на 1% г/г. Вероятно, сказывается ограничения в доступе к технологиям, критическому импорту оборудования и комплектующих.
Однако, в марте есть, по крайней мере, 6 емких отраслей промышленности, где поддерживаются высокие темпы роста:
• Производство готовых металлических изделий, кроме машин и оборудования (включает оружие и боеприпасы): +33.2% (за два года +69.8%)
• Производство прочих транспортных средств и оборудования (включает бронетехнику): +32.7% (+52.7% за два года)
• Производство компьютеров, электронных и оптических изделий (включает необходимые компоненты): +31.6% (+64.9%)
• Производство машин и оборудования, не включенных в другие группировки: +24.8% (+17.4%, падение уже произошло в марте 2022, поэтому база сравнения низкая)
• Производство химических веществ и химических продуктов: +7.2% (+7.4%)
• Производство напитков: +14% (+16.3%).
Основной вклад в прирост промышленности вносит обработка, а внутри обработки растет наукоемкий сегмент, драйвером которого выступает гособоронзаказ.
Произвести декомпозицию структуры прироста и оценить вклад государства невозможно, т.к. нет детализации ни госинвестиций, ни гособоронзаказа.
Судя по оперативным данным, на производственный предел еще не вышли – 30-33% годового прироста как бы символизируют.
Минфин США планирует существенно сократить объем чистых заимствований во 2кв24, но в конце года будет жарко.
Объем чистых заимствований на 2кв24 планируется около 243 млрд, что ощутимо меньше прошлого года – 657 млрд, но в прошлом году Минфин начал свирепствовать на открытом рынке после полугода «долбежки» в потолок по госдолгу, что не позволяло разгуляться им так, как они любят и кэш позиция в прошлом году была вблизи нуля.
Сейчас все иначе, к 26 апреля кэш позиция составляет 909 млрд, что в самом стрессовом сценарии позволит держать бюджет около 5 месяцев при условии полной блокировки возможности заимствований.
В принципе, этот год они держатся за счет накопленного кэша, но в конце года могут возникнуть проблемы.
Учитывая планы Минфина, в мае-июне чистые заимствования могут превысить 350 млрд, т.к. в апреле чистые погашения госдолга составили около 108 млрд за счет сброса векселей (профицит бюджета позволил это сделать).
Насколько значителен стресс на систему? Чистые заимствования в 1кв22 – 668 млрд, 2кв22 – всего 7 млрд, 3кв22 – 457 млрд, 4кв22 – 373 млрд, 1кв23 – 657 млрд, 2кв23 – 657 млрд, 3кв23 – 1010 млрд, 4кв23 – 776 млрд.
Поэтому 350 млрд за два месяца терпимо, но основные проблемы будут с июля.
Здесь нужно учитывать, что ФРС сбрасывает ценные бумаги с баланса в темпах 70-75 млрд в месяц, а учитывая контекст условий (разгон инфляции, относительно сильные макроданные и пузырь на рынке акций), вероятно, ФРС и в мае пропустит тайминг по снижению темпов QT.
К июлю 2024 избыточная ликвидность в рамках обратного РЕПО с ФРС должно подойти к нулю (сейчас 0.5 трлн, но в конце месяца всегда повышается) – основной ресурс финансирования дефицита бюджета США с июня 2023.
В 3кв24 Минфин планирует занять 847 млрд, что является рекордной нагрузкой на систему для этого времени года за исключением 3кв23 (1010 млрд).
Кэш позицию Минфин планирует сократить до 750 млрд к концу первого полугодия и нарастить до 850 млрд к концу 3кв24.
В дополнение к этому, резко возрастут размещения среднесрочного и долгосрочного долга последовательно, начиная с мая 2024, что неизбежно повысит ставки и обострит диспозицию на долговом рынке США.
Точка перелома – июнь 2024, дальше проблемы начнут эскалировать весьма быстрыми темпами. Заявления политиков и инвестбанков не значат ничего, все определяет баланс ликвидности, а в нем тренд на ухудшение необратим.
Объем чистых заимствований на 2кв24 планируется около 243 млрд, что ощутимо меньше прошлого года – 657 млрд, но в прошлом году Минфин начал свирепствовать на открытом рынке после полугода «долбежки» в потолок по госдолгу, что не позволяло разгуляться им так, как они любят и кэш позиция в прошлом году была вблизи нуля.
Сейчас все иначе, к 26 апреля кэш позиция составляет 909 млрд, что в самом стрессовом сценарии позволит держать бюджет около 5 месяцев при условии полной блокировки возможности заимствований.
В принципе, этот год они держатся за счет накопленного кэша, но в конце года могут возникнуть проблемы.
Учитывая планы Минфина, в мае-июне чистые заимствования могут превысить 350 млрд, т.к. в апреле чистые погашения госдолга составили около 108 млрд за счет сброса векселей (профицит бюджета позволил это сделать).
Насколько значителен стресс на систему? Чистые заимствования в 1кв22 – 668 млрд, 2кв22 – всего 7 млрд, 3кв22 – 457 млрд, 4кв22 – 373 млрд, 1кв23 – 657 млрд, 2кв23 – 657 млрд, 3кв23 – 1010 млрд, 4кв23 – 776 млрд.
Поэтому 350 млрд за два месяца терпимо, но основные проблемы будут с июля.
Здесь нужно учитывать, что ФРС сбрасывает ценные бумаги с баланса в темпах 70-75 млрд в месяц, а учитывая контекст условий (разгон инфляции, относительно сильные макроданные и пузырь на рынке акций), вероятно, ФРС и в мае пропустит тайминг по снижению темпов QT.
К июлю 2024 избыточная ликвидность в рамках обратного РЕПО с ФРС должно подойти к нулю (сейчас 0.5 трлн, но в конце месяца всегда повышается) – основной ресурс финансирования дефицита бюджета США с июня 2023.
В 3кв24 Минфин планирует занять 847 млрд, что является рекордной нагрузкой на систему для этого времени года за исключением 3кв23 (1010 млрд).
Кэш позицию Минфин планирует сократить до 750 млрд к концу первого полугодия и нарастить до 850 млрд к концу 3кв24.
В дополнение к этому, резко возрастут размещения среднесрочного и долгосрочного долга последовательно, начиная с мая 2024, что неизбежно повысит ставки и обострит диспозицию на долговом рынке США.
Точка перелома – июнь 2024, дальше проблемы начнут эскалировать весьма быстрыми темпами. Заявления политиков и инвестбанков не значат ничего, все определяет баланс ликвидности, а в нем тренд на ухудшение необратим.
Потребительский спрос в России находится на высоком уровне, 10-летняя стагнация спроса «прорвана».
Оборот розничной торговли в реальном выражении в марте вырос на 11.3% г/г – это очень высокие темпы роста по историческим меркам, но, справедливости ради, восстановление идет после затяжного 10-летнего кризиса и на низкой базе 2022-первой половины 2023.
Однако, первый квартал 2024 является лучшим в истории для розничных продаж по объему реализации – рост на 10.7% г/г, +4.6% к 1кв22, +8.9% к 1кв20 и +5.1% к 1кв14.
Здесь, конечно, показательно сравнение с 2014 – всего 5% роста за 10 лет, уровень которого был недостижим на протяжении 10-летия.
Сначала сильно надломил кризис 2015-2017, который стал сильнейшим с конца 90-х, потом добавил COVID кризис, пик восстановление которого был прерван кризисом 2022, т.е. за 10 лет почти 5 лет было в кризисе.
С услугами намного лучше (главный драйвер – ИТ услуги, туризм, транспорт) – в марте рост всего 3.9% г/г, но на высокой базе прошлого года в отличие от спроса на товары.
За 1кв24 спрос на услуги вырос на 5.7% г/г, +9% за два года, +18.4% к 1кв20 и внушительные +25.2% за 10 лет (к 1кв14).
Потребительский спрос (товары + услуги без учета общественного питания) в марте растет в темпах 10.3% за год. В начале 2024 был установлен исторический рекорд потребительского спроса со значительным опережением.
В 1кв24 потребительский спрос вырос на 9.7% г/г, +5.7% за два года, +10.2% к 1кв20 и +9.7% к 1кв14 – это менее 1% роста в год.
Двузначные темпы роста последние год есть следствие затяжного кризиса и низкой базы на фоне восстановления потребительских настроений и высоких темпов роста реальных доходов.
Двойная вершина пробита по 12-месячной сумме потребительских расходов (дек.14 и мар.22) примерно на 2.8% - не густо, но все же успех. Темпы восстановления сильнейшие в современной истории, пока не видно охлаждение спроса.
Оборот розничной торговли в реальном выражении в марте вырос на 11.3% г/г – это очень высокие темпы роста по историческим меркам, но, справедливости ради, восстановление идет после затяжного 10-летнего кризиса и на низкой базе 2022-первой половины 2023.
Однако, первый квартал 2024 является лучшим в истории для розничных продаж по объему реализации – рост на 10.7% г/г, +4.6% к 1кв22, +8.9% к 1кв20 и +5.1% к 1кв14.
Здесь, конечно, показательно сравнение с 2014 – всего 5% роста за 10 лет, уровень которого был недостижим на протяжении 10-летия.
Сначала сильно надломил кризис 2015-2017, который стал сильнейшим с конца 90-х, потом добавил COVID кризис, пик восстановление которого был прерван кризисом 2022, т.е. за 10 лет почти 5 лет было в кризисе.
С услугами намного лучше (главный драйвер – ИТ услуги, туризм, транспорт) – в марте рост всего 3.9% г/г, но на высокой базе прошлого года в отличие от спроса на товары.
За 1кв24 спрос на услуги вырос на 5.7% г/г, +9% за два года, +18.4% к 1кв20 и внушительные +25.2% за 10 лет (к 1кв14).
Потребительский спрос (товары + услуги без учета общественного питания) в марте растет в темпах 10.3% за год. В начале 2024 был установлен исторический рекорд потребительского спроса со значительным опережением.
В 1кв24 потребительский спрос вырос на 9.7% г/г, +5.7% за два года, +10.2% к 1кв20 и +9.7% к 1кв14 – это менее 1% роста в год.
Двузначные темпы роста последние год есть следствие затяжного кризиса и низкой базы на фоне восстановления потребительских настроений и высоких темпов роста реальных доходов.
Двойная вершина пробита по 12-месячной сумме потребительских расходов (дек.14 и мар.22) примерно на 2.8% - не густо, но все же успех. Темпы восстановления сильнейшие в современной истории, пока не видно охлаждение спроса.
Росстат сообщает о лучшем восстановительном импульсе зарплат в России за 15 лет.
Номинальная начисленная (до налогов) средняя официальная зарплата в России составила 78.4 тыс руб в феврале 2024, с начала 2024 в среднем 76.7 тыс.
Номинальные темпы роста впечатляют – 19.6% г/г, +35.7% за два года, +63.4% к янв-фев.20 и +161% к янв-фев.14 (за 10 лет).
В условиях высокой инфляции номинальный прирост не имеет содержательной основы, а какой прогресс с учетом инфляции?
За янв-фев.24 реальные зарплаты выросли на 11.2% - это максимальные темпы прироста с 3кв08 (почти за 16 лет), относительно янв-фев.22 рост на 13.4% (удалось с запасом компенсировать весь инфляционный ад двух лет, по крайней мере, официально), за 4 года рост на 18.8%, а за 10 лет прирост на 30.6%.
10-летние темпы, конечно же, очень скромные – в 2008 году 10-летние темпы роста реальных зарплат были около 270% за счет эффекта базы 90-х и высоких темпов роста экономики в начале нулевых.
К 2013 году 10-летние темпы снизились до 100-110%, к 2015-2016 составляли 50-60%, а с 2017 по 2024 находились в диапазоне 16-35% (сейчас ближе к верхней границе).
В долларах средняя зарплата в начале 2024 всего $852 – это достаточно мало, т.к. в 2008 было $615 в сопоставимый период (к середине 2008 доходила до $750-770), а 10 лет назад было $850 с «выносом» до $950 по 12 месячной скользящей средней (столько же, как и сейчас).
За 10 лет доллар обесценился на треть, поэтому по мерках 2024 850 баксов – это не густо, т.е. пространство для роста еще огромно.
Ретроспективные данные очень важны и позволяют оценить текущий рекордный восстановительный импульс, как компенсацию 10-летнего застоя. Прогресс за год впечатляющий и теперь важно его поддерживать в будущем.
Данные о доходах были пересмотрены сильно в лучшую сторону с 2018 по 2022 (особенно в 2022). Пока еще не разобрался в масштабе манипуляций с данными у Росстата )
Номинальная начисленная (до налогов) средняя официальная зарплата в России составила 78.4 тыс руб в феврале 2024, с начала 2024 в среднем 76.7 тыс.
Номинальные темпы роста впечатляют – 19.6% г/г, +35.7% за два года, +63.4% к янв-фев.20 и +161% к янв-фев.14 (за 10 лет).
В условиях высокой инфляции номинальный прирост не имеет содержательной основы, а какой прогресс с учетом инфляции?
За янв-фев.24 реальные зарплаты выросли на 11.2% - это максимальные темпы прироста с 3кв08 (почти за 16 лет), относительно янв-фев.22 рост на 13.4% (удалось с запасом компенсировать весь инфляционный ад двух лет, по крайней мере, официально), за 4 года рост на 18.8%, а за 10 лет прирост на 30.6%.
10-летние темпы, конечно же, очень скромные – в 2008 году 10-летние темпы роста реальных зарплат были около 270% за счет эффекта базы 90-х и высоких темпов роста экономики в начале нулевых.
К 2013 году 10-летние темпы снизились до 100-110%, к 2015-2016 составляли 50-60%, а с 2017 по 2024 находились в диапазоне 16-35% (сейчас ближе к верхней границе).
В долларах средняя зарплата в начале 2024 всего $852 – это достаточно мало, т.к. в 2008 было $615 в сопоставимый период (к середине 2008 доходила до $750-770), а 10 лет назад было $850 с «выносом» до $950 по 12 месячной скользящей средней (столько же, как и сейчас).
За 10 лет доллар обесценился на треть, поэтому по мерках 2024 850 баксов – это не густо, т.е. пространство для роста еще огромно.
Ретроспективные данные очень важны и позволяют оценить текущий рекордный восстановительный импульс, как компенсацию 10-летнего застоя. Прогресс за год впечатляющий и теперь важно его поддерживать в будущем.
Данные о доходах были пересмотрены сильно в лучшую сторону с 2018 по 2022 (особенно в 2022). Пока еще не разобрался в масштабе манипуляций с данными у Росстата )
В США темпы роста доходов населения снижаются, расходы очень высоки, а норма сбережений опускается к историческому минимуму.
За год реальные располагаемые доходы выросли всего на 1.4% - это минимальные темпы с 2022. В ноябре что-то сломалось – доходы перестали расти, прирост равен нулю.
Любопытно, именно с ноября американский рынок показал сильнейший памп за всю историю торгов по совокупности факторов с легендой о «квантовом скачке в новое измерение галлюциногенных ИИ-миров», тогда как ресурса под рост нет.
Последние 100 лет именно реальные располагаемые доходы населения (устойчивый темп роста) были фундаментом под расширение финансовых активов, что логично, т.к. населения прямо или косвенно (через фонды и финансовых посредников) является главным покупателем акций.
Долгосрочный темп роста реальных располагаемых доходов (2010-2019) составлял 0.21% в месяц, в 2017-2019 – 0.25%, в 2020-2023 – 0.26% за счет вертолетных денег 2020-2021, а с июн.23 среднемесячный прирост упал до 0.08%, а с ноя.23 - всего 0.07%, т.е. втрое ниже долгосрочной нормы.
При этом расходы активно растут: с начала 2024 – 0.23%, с июн.23 – 0.28%, за 12м – 0.25%, тогда как долгосрочная норма 2010-2019 была 0.2%, в 2017-2019 – 0.21%, а в 2020-2023 – 0.25%.
Все это привело к обрушению нормы сбережений к историческому минимуму – всего 3.2% vs 5.2% в марте 2023, в среднем около 4.2% за последний год, 6.2% в 2010-2019 и 6.5% в 2017-2019.
Сбережения менее 0.7 трлн в годовом выражении. Учитывая, что сбережения выступают основным ресурсом под выкуп новых размещений акций и облигаций или концентрации дополнительной ликвидности в рынке акций в контексте переоценки стоимости, подобная диспозиция ставит под угрозу бесперебойное функционирование долгового рынка (учитывая непомерные аппетиты Минфина США) и конструкцию рекордного пузыря на рынке акций.
Со второго полугодия проблемы могут наслаиваться в США по мере истощения сбережений и избыточной ликвидности.
За год реальные располагаемые доходы выросли всего на 1.4% - это минимальные темпы с 2022. В ноябре что-то сломалось – доходы перестали расти, прирост равен нулю.
Любопытно, именно с ноября американский рынок показал сильнейший памп за всю историю торгов по совокупности факторов с легендой о «квантовом скачке в новое измерение галлюциногенных ИИ-миров», тогда как ресурса под рост нет.
Последние 100 лет именно реальные располагаемые доходы населения (устойчивый темп роста) были фундаментом под расширение финансовых активов, что логично, т.к. населения прямо или косвенно (через фонды и финансовых посредников) является главным покупателем акций.
Долгосрочный темп роста реальных располагаемых доходов (2010-2019) составлял 0.21% в месяц, в 2017-2019 – 0.25%, в 2020-2023 – 0.26% за счет вертолетных денег 2020-2021, а с июн.23 среднемесячный прирост упал до 0.08%, а с ноя.23 - всего 0.07%, т.е. втрое ниже долгосрочной нормы.
При этом расходы активно растут: с начала 2024 – 0.23%, с июн.23 – 0.28%, за 12м – 0.25%, тогда как долгосрочная норма 2010-2019 была 0.2%, в 2017-2019 – 0.21%, а в 2020-2023 – 0.25%.
Все это привело к обрушению нормы сбережений к историческому минимуму – всего 3.2% vs 5.2% в марте 2023, в среднем около 4.2% за последний год, 6.2% в 2010-2019 и 6.5% в 2017-2019.
Сбережения менее 0.7 трлн в годовом выражении. Учитывая, что сбережения выступают основным ресурсом под выкуп новых размещений акций и облигаций или концентрации дополнительной ликвидности в рынке акций в контексте переоценки стоимости, подобная диспозиция ставит под угрозу бесперебойное функционирование долгового рынка (учитывая непомерные аппетиты Минфина США) и конструкцию рекордного пузыря на рынке акций.
Со второго полугодия проблемы могут наслаиваться в США по мере истощения сбережений и избыточной ликвидности.
Сегодня заседание ФРС – время очередного лавирования Пауэлла над пропастью.
Почему над пропастью? Ситуация близка к катастрофе и все дело в тайминге начала процедуры смягчения ДКП. Есть два неразрешимых противоречия:
– C одной стороны необходимо стабилизировать инфляционные ожидания экономических агентов и сбрасывать к целевой границе фактическую инфляцию. Однако, дело в том, что прогресс в замедлении инфляции закончился в декабре 2023, а с начала года идет последовательный разгон инфляции, что явно не укладывается в планы ФРС, которая собиралась снижать ставку уже в марте при располагающих к этому условиях, но … условия не складываются.
– C другой стороны над ФРС нависает огромная долговая конструкция около 86 трлн долларов рыночных долгов (50 трлн в облигациях национальных эмитентов и еще 36 трлн в кредитах нефинансовому сектору). Чистый долг все же меньше, если исключить двойной учет ипотечных долгов (кредиты плюс секьюритизированные облигации в MBS на 9.1 трлн), т.е. чистый долг свыше 76 трлн, но это невероятно много.
Не могу точно сказать, какой объем долга идет на рефинансирование, т.к необходимо иметь подробную структуру всего долга (как минимум, срочность и тип долга) для адекватной декомпозиции. Приблизительный диапазон 13.5-14.5 трлн, где одних только гособлигаций 9.5 трлн пойдет на рефинансирование в ближайший год.
Объем кредитного портфеля бизнеса составляет 10.6 трлн плюс 4 трлн коммерческая, инфраструктурная ипотека (кредиты под залог объектов недвижимости). Из почти 15 трлн кредитов примерно 4 трлн идет на рефинансирование в ближайший год. Плюс к этому потребительские кредиты с потенциальным объемом рефинансирования на 2 трлн долл.
В совокупности свыше 20 трлн долга может пойти на рефинансирование, а сверху 4-5 трлн чистого прироста задолженности для всех эмитентов и заемщиков нефинансового сектора с учетом государства.
Справедливо говорить о 25 трлн долга в эпоху высоких ставок, который будет размещен сейчас и в ближайший год. Собственные оценки не абсолютно точны, но с высоким уровнем достоверности.
Не весь долг вырос в стоимости на 5 п.п (так, как выросли процентные ставки по краткосрочной задолженности). На среднесрочный долг ставки выросли примерно на 3-4 п.п в зависимости от типа заемщиков и на 2-3 п.п на долгосрочный долг в сравнении с тем, какие ставки были за полгода до начала цикла ужесточения ДКП.
Цена вопроса – около 1 трлн избыточных процентных расходов в год для всех заемщиков нефинансового сектора, не считая накопленных избыточных расходов в 2022-2023.
Высокие ставки начали действовать с октября 2022, а за 1.5 года уже оформили свыше 1.3 трлн избыточных процентных расходов и еще 1 трлн в следующий год, т.е. свыше 2.3 трлн точно к апрелю 2025 при условии, если средняя ставка в следующий год будет выше 4.75% (сейчас 5.5%).
Это достаточно скромные оценки, т.е. скорее всего реальные расходы будут больше и это только проценты и за один год. Проблема, которая нарастает буквально с каждым днем. Проходит день и ситуация становится только хуже на 3-4 млрд и так с каждым новым днем.
Скоро начнет вышибать слабые звенья цепи. Нет, я не про ТОП 20 историй успеха в S&P500, который внесли основной вклад в прирост рынка, а про реальный сектор экономики.
А еще пузырь на рынке акций, который не имеет аналогов.
Оптимальный тайминг смягчения ДКП без последствий, вероятно, уже пропустили. Пауэллу вновь придется демонстрировать веру в устойчивость системы тогда, когда устойчивости почти не осталось.
Почему над пропастью? Ситуация близка к катастрофе и все дело в тайминге начала процедуры смягчения ДКП. Есть два неразрешимых противоречия:
– C одной стороны необходимо стабилизировать инфляционные ожидания экономических агентов и сбрасывать к целевой границе фактическую инфляцию. Однако, дело в том, что прогресс в замедлении инфляции закончился в декабре 2023, а с начала года идет последовательный разгон инфляции, что явно не укладывается в планы ФРС, которая собиралась снижать ставку уже в марте при располагающих к этому условиях, но … условия не складываются.
– C другой стороны над ФРС нависает огромная долговая конструкция около 86 трлн долларов рыночных долгов (50 трлн в облигациях национальных эмитентов и еще 36 трлн в кредитах нефинансовому сектору). Чистый долг все же меньше, если исключить двойной учет ипотечных долгов (кредиты плюс секьюритизированные облигации в MBS на 9.1 трлн), т.е. чистый долг свыше 76 трлн, но это невероятно много.
Не могу точно сказать, какой объем долга идет на рефинансирование, т.к необходимо иметь подробную структуру всего долга (как минимум, срочность и тип долга) для адекватной декомпозиции. Приблизительный диапазон 13.5-14.5 трлн, где одних только гособлигаций 9.5 трлн пойдет на рефинансирование в ближайший год.
Объем кредитного портфеля бизнеса составляет 10.6 трлн плюс 4 трлн коммерческая, инфраструктурная ипотека (кредиты под залог объектов недвижимости). Из почти 15 трлн кредитов примерно 4 трлн идет на рефинансирование в ближайший год. Плюс к этому потребительские кредиты с потенциальным объемом рефинансирования на 2 трлн долл.
В совокупности свыше 20 трлн долга может пойти на рефинансирование, а сверху 4-5 трлн чистого прироста задолженности для всех эмитентов и заемщиков нефинансового сектора с учетом государства.
Справедливо говорить о 25 трлн долга в эпоху высоких ставок, который будет размещен сейчас и в ближайший год. Собственные оценки не абсолютно точны, но с высоким уровнем достоверности.
Не весь долг вырос в стоимости на 5 п.п (так, как выросли процентные ставки по краткосрочной задолженности). На среднесрочный долг ставки выросли примерно на 3-4 п.п в зависимости от типа заемщиков и на 2-3 п.п на долгосрочный долг в сравнении с тем, какие ставки были за полгода до начала цикла ужесточения ДКП.
Цена вопроса – около 1 трлн избыточных процентных расходов в год для всех заемщиков нефинансового сектора, не считая накопленных избыточных расходов в 2022-2023.
Высокие ставки начали действовать с октября 2022, а за 1.5 года уже оформили свыше 1.3 трлн избыточных процентных расходов и еще 1 трлн в следующий год, т.е. свыше 2.3 трлн точно к апрелю 2025 при условии, если средняя ставка в следующий год будет выше 4.75% (сейчас 5.5%).
Это достаточно скромные оценки, т.е. скорее всего реальные расходы будут больше и это только проценты и за один год. Проблема, которая нарастает буквально с каждым днем. Проходит день и ситуация становится только хуже на 3-4 млрд и так с каждым новым днем.
Скоро начнет вышибать слабые звенья цепи. Нет, я не про ТОП 20 историй успеха в S&P500, который внесли основной вклад в прирост рынка, а про реальный сектор экономики.
А еще пузырь на рынке акций, который не имеет аналогов.
Оптимальный тайминг смягчения ДКП без последствий, вероятно, уже пропустили. Пауэллу вновь придется демонстрировать веру в устойчивость системы тогда, когда устойчивости почти не осталось.
В США усиливается феноменальная зависимость от иностранного капитала.
Когда-то в США был отрицательный баланс международной инвестиционной позиции всего на 1.2 трлн (декабрь 2007), к началу 2024 отрицательный баланс вырос до 20 трлн!
Баланс отрицательный, когда внешних обязательств (чистые инвестиции нерезидентов в США) больше, чем внешних активов (чистые инвестиции резидентов во внешний мир) по всем направлениям (прямые, портфельные и прочие инвестиции). Отрицательный баланс предполагает, что США являются чистым международным должником, а скорость притока иностранного капитала выше, чем скорость распределения капитала резидентов во внешний мир.
Отрицательный баланс начал усиливаться постепенно с 2011 по 2015 (с 2.7 до 5.8 трлн). К 2кв18 баланс был минус 8 трлн, а окончательно с цепи сорвались с 2кв18 по 4кв21 (с 8 до 18.8 трлн или почти 11 трлн за 3.5 года.
После стабилизации в 2022, с 1кв23 отрицательный баланс вновь стал расширяться к пробитию 20 трлн.
В 4кв23 США имели 34.5 трлн внешних активов при 54.3 трлн обязательств, среди которых прямых инвестиций – 10.8 трлн активов и 14.9 трлн обязательств, портфельных инвестиций – 15.3 трлн активов и 28.7 трлн обязательств, а прочих инвестиций – 5.4 трлн и 8.6 трлн обязательств.
США остаются крайне прожорливыми к иностранным инвестициям, темпы которых удвоились с 2020 года относительно средних темпов 2010-2019, но при этом США потеряли интерес к внешним инвестициям.
С 2018 США стали больше замыкаться сами на себя с точки зрения действий резидентов, где резиденты финансируют преимущественно внутренние кассовые разрывы и по комплексу причин не заинтересованы в международной экспансии и глобализации так, как это было с 1995 по 2007.
Это прослеживается по наращиванию отрицательного баланса МИП. Подобный паттерн поведения совпал с резким обострением геополитического трека США с 2018 (резкое усиление конфронтации с Китаем).
Стратегия «окукливания», вероятно, является осмысленной, но при этом США выжимают и поглощают весь мировой свободный капитал.
Когда-то в США был отрицательный баланс международной инвестиционной позиции всего на 1.2 трлн (декабрь 2007), к началу 2024 отрицательный баланс вырос до 20 трлн!
Баланс отрицательный, когда внешних обязательств (чистые инвестиции нерезидентов в США) больше, чем внешних активов (чистые инвестиции резидентов во внешний мир) по всем направлениям (прямые, портфельные и прочие инвестиции). Отрицательный баланс предполагает, что США являются чистым международным должником, а скорость притока иностранного капитала выше, чем скорость распределения капитала резидентов во внешний мир.
Отрицательный баланс начал усиливаться постепенно с 2011 по 2015 (с 2.7 до 5.8 трлн). К 2кв18 баланс был минус 8 трлн, а окончательно с цепи сорвались с 2кв18 по 4кв21 (с 8 до 18.8 трлн или почти 11 трлн за 3.5 года.
После стабилизации в 2022, с 1кв23 отрицательный баланс вновь стал расширяться к пробитию 20 трлн.
В 4кв23 США имели 34.5 трлн внешних активов при 54.3 трлн обязательств, среди которых прямых инвестиций – 10.8 трлн активов и 14.9 трлн обязательств, портфельных инвестиций – 15.3 трлн активов и 28.7 трлн обязательств, а прочих инвестиций – 5.4 трлн и 8.6 трлн обязательств.
США остаются крайне прожорливыми к иностранным инвестициям, темпы которых удвоились с 2020 года относительно средних темпов 2010-2019, но при этом США потеряли интерес к внешним инвестициям.
С 2018 США стали больше замыкаться сами на себя с точки зрения действий резидентов, где резиденты финансируют преимущественно внутренние кассовые разрывы и по комплексу причин не заинтересованы в международной экспансии и глобализации так, как это было с 1995 по 2007.
Это прослеживается по наращиванию отрицательного баланса МИП. Подобный паттерн поведения совпал с резким обострением геополитического трека США с 2018 (резкое усиление конфронтации с Китаем).
Стратегия «окукливания», вероятно, является осмысленной, но при этом США выжимают и поглощают весь мировой свободный капитал.
Скованные одной цепью – несмотря на противоречия, связь Европы и США неразрывна.
Европа является главным донором США и со временем эта зависимость будет увеличиваться не в пользу Европы, конечно.
США нуждаются минимум в $800 млрд чистого притока иностранного капитала по всем направлениям за год (в 2022 было хуже – около $1 трлн) в рамках покрытия дефицита счета текущих операций.
Учитывая невозможность балансировки кассовыми разрывами через ЗВР, здесь либо репатриировать капиталов резидентов США обратно, либо усиливать приток иностранного капитала. В принципе, США действуют в обоих направлениях, снижая интенсивность присутствия во внешнем мире, удваивая концентрацию иностранного капитала с 2020.
Основным донором США является Европа и тенденция баланса МИП полностью противоположная в сравнении с США – если у США чистые обязательства расширяются, а в Европе наоборот – снижаются с переходом в профицит по МИП.
С 2022 страны Еврозоны впервые с момента основания валютного блока вышли в положительный баланс МИП на 0.4-0.8 трлн по сравнению с отрицательным балансом $2.8 трлн в 2013 преимущественно за счет снижения чистых обязательств по портфельным инвестициям при стабильном балансе прямых инвестиций (подробности на графиках).
К 4кв23 Европа имела $38.6 трлн внешних активов при $38 трлн обязательств, из которых прямых инвестиций $13.2 трлн среди активов и $10.6 трлн обязательств, портфельных инвестиций свыше $13.5 трлн при $15.8 трлн обязательств, а прочих инвестиций $7.4 трлн при $8.3 трлн обязательств.
Проблема заключается в том, что избыточная прожорливость США на грани рекордных показателей требует несоизмеримого ресурсам и возможностям внешнего профицита ликвидного капитала, концентрируемого в чистый приток иностранного капитала в США. Подобная конструкция недолговечна и крайне уязвима.
Рано или поздно произойдет рассинхронизация между потребностью США в покрытии кассовых разрывов и возможностью союзников этот дефицит покрывать, вот в этих условиях могут быть интересные "судьбоносные повороты".
Европа является главным донором США и со временем эта зависимость будет увеличиваться не в пользу Европы, конечно.
США нуждаются минимум в $800 млрд чистого притока иностранного капитала по всем направлениям за год (в 2022 было хуже – около $1 трлн) в рамках покрытия дефицита счета текущих операций.
Учитывая невозможность балансировки кассовыми разрывами через ЗВР, здесь либо репатриировать капиталов резидентов США обратно, либо усиливать приток иностранного капитала. В принципе, США действуют в обоих направлениях, снижая интенсивность присутствия во внешнем мире, удваивая концентрацию иностранного капитала с 2020.
Основным донором США является Европа и тенденция баланса МИП полностью противоположная в сравнении с США – если у США чистые обязательства расширяются, а в Европе наоборот – снижаются с переходом в профицит по МИП.
С 2022 страны Еврозоны впервые с момента основания валютного блока вышли в положительный баланс МИП на 0.4-0.8 трлн по сравнению с отрицательным балансом $2.8 трлн в 2013 преимущественно за счет снижения чистых обязательств по портфельным инвестициям при стабильном балансе прямых инвестиций (подробности на графиках).
К 4кв23 Европа имела $38.6 трлн внешних активов при $38 трлн обязательств, из которых прямых инвестиций $13.2 трлн среди активов и $10.6 трлн обязательств, портфельных инвестиций свыше $13.5 трлн при $15.8 трлн обязательств, а прочих инвестиций $7.4 трлн при $8.3 трлн обязательств.
Проблема заключается в том, что избыточная прожорливость США на грани рекордных показателей требует несоизмеримого ресурсам и возможностям внешнего профицита ликвидного капитала, концентрируемого в чистый приток иностранного капитала в США. Подобная конструкция недолговечна и крайне уязвима.
Рано или поздно произойдет рассинхронизация между потребностью США в покрытии кассовых разрывов и возможностью союзников этот дефицит покрывать, вот в этих условиях могут быть интересные "судьбоносные повороты".