Год назад Минфин РФ вышел с заимствованиями на открытый рынок, а с 1 октября 2022 по 1 октября 2023 чистые заимствования (размещения минус погашения) составили немногим более 4.3 трлн руб, из которых 2.7 трлн руб оформили в 4 кв 2022.
Мега размещения свыше 800 млрд руб за операционный день были в прошлом году на неделе 16 ноября и 7 декабря, а в этом году не было ни одной недели, когда бы оформили более 200 млрд (в 4 кв 2022 таких недель было пять).
С января по апрель 2023 все заимствования на открытом рынке были в ОФЗ с постоянным купоном (ОФЗ-ПД) и в инфляционных облигациях (ОФЗ-ИН) во многом из-за стратегии Минфина по фиксации низких ставок.
По мере разгона инфляции рыночный спрос стал все больше смещаться в ОФЗ с переменным купоном – банки готовы выгребать практически весь объем в рамках доступной ликвидности, но Минфин не особо рвется с ОФЗ-ПК.
Чистые размещения в 2023 всего 1.6 трлн руб, причем план по размещению на 3 кв 2023 был провален – разместили всего 70% или 700 млрд руб по валовым номинальным размещениям (364 млрд в июле, 246 млрд в августе и 90 млрд в сентябре).
План на 1 кв 2023 был 800 млрд, а разместили 738.4 млрд, план на 2 кв 2023 – 850 млрд при фактических размещениях 835.9 млрд, т.е. с января по сентябрь при плане 2650 млрд разместили ОФЗ на 2275 млрд.
Третий квартал выдался неудачным из-за трех провалов – 16 августа из-за внеочередного заседания ЦБ и коллапса рубля, также не состоялись аукционы 6 и 27 сентября из-за низкого спроса в связи с ожиданиями рынка по дальнейшей деградации инфляционных условий и ужесточения ДКП.
Сейчас в аукционах свирепствуют СЗКО (ведущие российские банки), которые забирают около 70% от объема выпусков, прочие банки еще 13-15% и НФО в рамках доверительного управления около 13%. На вторичном рынке продают ОФЗ банки, а покупают физлица и брокеры.
План по размещению в 4 кв 2023 составляет около 500 млрд руб. В условиях роста инфляции и потенциала ужесточения ДКП ситуация на первичном долговом рынке сложная – нет спроса, банки ждут ОФЗ-ПК.
Мега размещения свыше 800 млрд руб за операционный день были в прошлом году на неделе 16 ноября и 7 декабря, а в этом году не было ни одной недели, когда бы оформили более 200 млрд (в 4 кв 2022 таких недель было пять).
С января по апрель 2023 все заимствования на открытом рынке были в ОФЗ с постоянным купоном (ОФЗ-ПД) и в инфляционных облигациях (ОФЗ-ИН) во многом из-за стратегии Минфина по фиксации низких ставок.
По мере разгона инфляции рыночный спрос стал все больше смещаться в ОФЗ с переменным купоном – банки готовы выгребать практически весь объем в рамках доступной ликвидности, но Минфин не особо рвется с ОФЗ-ПК.
Чистые размещения в 2023 всего 1.6 трлн руб, причем план по размещению на 3 кв 2023 был провален – разместили всего 70% или 700 млрд руб по валовым номинальным размещениям (364 млрд в июле, 246 млрд в августе и 90 млрд в сентябре).
План на 1 кв 2023 был 800 млрд, а разместили 738.4 млрд, план на 2 кв 2023 – 850 млрд при фактических размещениях 835.9 млрд, т.е. с января по сентябрь при плане 2650 млрд разместили ОФЗ на 2275 млрд.
Третий квартал выдался неудачным из-за трех провалов – 16 августа из-за внеочередного заседания ЦБ и коллапса рубля, также не состоялись аукционы 6 и 27 сентября из-за низкого спроса в связи с ожиданиями рынка по дальнейшей деградации инфляционных условий и ужесточения ДКП.
Сейчас в аукционах свирепствуют СЗКО (ведущие российские банки), которые забирают около 70% от объема выпусков, прочие банки еще 13-15% и НФО в рамках доверительного управления около 13%. На вторичном рынке продают ОФЗ банки, а покупают физлица и брокеры.
План по размещению в 4 кв 2023 составляет около 500 млрд руб. В условиях роста инфляции и потенциала ужесточения ДКП ситуация на первичном долговом рынке сложная – нет спроса, банки ждут ОФЗ-ПК.
Юанизация российской валютной системы идет полным ходом. Доля юаня в объеме экспорта составляет 29% vs 13% годом ранее и 0% в январе 2022, в импорте доля юаня выросла до 38% vs 18% годом ранее и 4% в начале 2022 по данным Центробанка РФ.
Доля юаневых валютных пар (CNY/RUB и CNY/USD) в структуре торгов на биржевом валютном рынке составляет 43-45% по сравнению с 25% годом ранее и околонулевой доли в начале 2022, а доля юаня на внебиржевых торгах 25-26% vs 18% в сентябре 2022 и 0-1% в январе 2022.
Китай стал основным торговым партнером России и по сути единственным внешним каналом фондирования. Тактически – это единственный доступный вариант, но стратегически одна зависимость (доллар, евро) меняется на другую зависимость (юань), причем валютная система становится «моноцентричной», замыкаясь на единственного контрагента, что не повышает стратегическую устойчивость.
Юань не является свободно конвертируемой валютой, как ведущие резервные валюты (доллар, евро, иена, фунт), что накладывает массу ограничений на движение капитала в рублевой и юаневой зоне. В дополнение к этому, статус единственного контрагента приводит часто к невыгодным условиям торговых и финансовых контрактов, т.к. снижение рыночных спрэдов (например, по заимствованиям) и лучшие сделки достигаются в условиях конкуренции, в том числе финансовой. Но, пока есть то, что есть.
Валютные средства клиентов в российских банках стремительно сокращаются. С начала СВО физлица сократили валютные депозиты в российских банках с $90.6 до $43.1 млрд, а корпоративные клиенты снизили с $175 до $119 млрд.
Меняется валютная структура. Из того, что осталось на долю юаня в корпоративных депозитах приходится около 47%, т.е. депозиты в валютах недружественных стран сократились с 175 до 63 млрд долл.
Депозиты физлиц в юанях представлены на 15-16%, соответственно на доллары и евро приходится 36.5 млрд.
Ползучая юанизация продолжается, но больше касается корпоративного сектора.
Доля юаневых валютных пар (CNY/RUB и CNY/USD) в структуре торгов на биржевом валютном рынке составляет 43-45% по сравнению с 25% годом ранее и околонулевой доли в начале 2022, а доля юаня на внебиржевых торгах 25-26% vs 18% в сентябре 2022 и 0-1% в январе 2022.
Китай стал основным торговым партнером России и по сути единственным внешним каналом фондирования. Тактически – это единственный доступный вариант, но стратегически одна зависимость (доллар, евро) меняется на другую зависимость (юань), причем валютная система становится «моноцентричной», замыкаясь на единственного контрагента, что не повышает стратегическую устойчивость.
Юань не является свободно конвертируемой валютой, как ведущие резервные валюты (доллар, евро, иена, фунт), что накладывает массу ограничений на движение капитала в рублевой и юаневой зоне. В дополнение к этому, статус единственного контрагента приводит часто к невыгодным условиям торговых и финансовых контрактов, т.к. снижение рыночных спрэдов (например, по заимствованиям) и лучшие сделки достигаются в условиях конкуренции, в том числе финансовой. Но, пока есть то, что есть.
Валютные средства клиентов в российских банках стремительно сокращаются. С начала СВО физлица сократили валютные депозиты в российских банках с $90.6 до $43.1 млрд, а корпоративные клиенты снизили с $175 до $119 млрд.
Меняется валютная структура. Из того, что осталось на долю юаня в корпоративных депозитах приходится около 47%, т.е. депозиты в валютах недружественных стран сократились с 175 до 63 млрд долл.
Депозиты физлиц в юанях представлены на 15-16%, соответственно на доллары и евро приходится 36.5 млрд.
Ползучая юанизация продолжается, но больше касается корпоративного сектора.
Объем чистых продаж валютной выручки крупнейшими экспортерами вырос с 7.2 до 9.2 млрд долл в сентябре по данным ЦБ РФ.
Баланс продавцов и покупателей не представляет интереса, т.к. в интерпретации Центробанка данный баланс является нерепрезентативным с точки зрения оценки триггеров укрепления или ослабления рубля. Другими словами, из баланса покупателей и продавцов нельзя вычленить драйвер изменения курса рубля или выделить слабые звенья цепи.
Можно выделить другие нюансы в отчете. Основное ослабление рубля произошло в конце сентября и это при налоговом периоде и вот, что пишет ЦБ: «Основное ослабление валютного курса пришлось на последние несколько дней месяца (с 27 по 29 сентября рубль ослаб на 1.6% относительно доллара США) на фоне роста спроса на валютную ликвидность со стороны отдельных участников.»
Интересно, а кто такие эти «отдельные участники» в трактовке Центробанка?
Второй нюанс. 9.2 млрд долл продажи валютной выручки никак не сдержали падение рубля, хотя этот объем максимальный с марта 2023 (11.6 млрд), но более, чем вдвое ниже, чем в сентябре 2022 (21.1 млрд).
Всего с января по сентябрь 2023 крупнейшие экспортеры продали 75.8 млрд по сравнению с 180.4 млрд за аналогичный период в 2022, а за весь 2022 – 228.9 млрд. В 4 кв 2022 продажи валютной выручки были 48.5 млрд или в среднем по 16.2 млрд в месяц в условиях, когда цены на сырье были плюс минус сопоставимы с текущими.
С июля 2023, когда цены на нефть и газ начали расти - среднемесячные продажи валюты были лишь 7.8 млрд, что вдвое ниже, чем следовало бы.
Центробанк каждый раз заявляет, что экспортеры выгребают едва ли не все, что можно продать, но что-то здесь не сходится. Неизвестно кто включен в крупнейшие экспортеры, ровно как нет данных по их экспорту.
Однако, в 2022 экспортеры продавали 39% от объема всего экспорта, а в 2023 лишь 24%, тогда как с июня только 21%! В 4 кв 2022 продавали почти 35% от экспорта.
Структура экспорта не изменилась, а значит экспортеры «зажимают» почти половину от продажи, что и создает дефицит валюты.
Баланс продавцов и покупателей не представляет интереса, т.к. в интерпретации Центробанка данный баланс является нерепрезентативным с точки зрения оценки триггеров укрепления или ослабления рубля. Другими словами, из баланса покупателей и продавцов нельзя вычленить драйвер изменения курса рубля или выделить слабые звенья цепи.
Можно выделить другие нюансы в отчете. Основное ослабление рубля произошло в конце сентября и это при налоговом периоде и вот, что пишет ЦБ: «Основное ослабление валютного курса пришлось на последние несколько дней месяца (с 27 по 29 сентября рубль ослаб на 1.6% относительно доллара США) на фоне роста спроса на валютную ликвидность со стороны отдельных участников.»
Интересно, а кто такие эти «отдельные участники» в трактовке Центробанка?
Второй нюанс. 9.2 млрд долл продажи валютной выручки никак не сдержали падение рубля, хотя этот объем максимальный с марта 2023 (11.6 млрд), но более, чем вдвое ниже, чем в сентябре 2022 (21.1 млрд).
Всего с января по сентябрь 2023 крупнейшие экспортеры продали 75.8 млрд по сравнению с 180.4 млрд за аналогичный период в 2022, а за весь 2022 – 228.9 млрд. В 4 кв 2022 продажи валютной выручки были 48.5 млрд или в среднем по 16.2 млрд в месяц в условиях, когда цены на сырье были плюс минус сопоставимы с текущими.
С июля 2023, когда цены на нефть и газ начали расти - среднемесячные продажи валюты были лишь 7.8 млрд, что вдвое ниже, чем следовало бы.
Центробанк каждый раз заявляет, что экспортеры выгребают едва ли не все, что можно продать, но что-то здесь не сходится. Неизвестно кто включен в крупнейшие экспортеры, ровно как нет данных по их экспорту.
Однако, в 2022 экспортеры продавали 39% от объема всего экспорта, а в 2023 лишь 24%, тогда как с июня только 21%! В 4 кв 2022 продавали почти 35% от экспорта.
Структура экспорта не изменилась, а значит экспортеры «зажимают» почти половину от продажи, что и создает дефицит валюты.
Валютные активы российских домохозяйств оцениваются в $255 млрд на 1 сентября 2023 по сравнению с $259 млрд в январе 2022 на основе статистики Центробанка РФ.
Санкции в совокупности с низким доверием к рублю привели к структурной трансформации валютных активов, но не повлияли на направленность населения, которое также, как и раньше предпочитает удерживать сбережения в валюте.
В рамках российской финансовой системы валютные активы (кэш, депозиты, акции и облигации) действительно снижаются ($182 млрд в августе 2023 по сравнению с $228 млрд в январе 2022), главным образом за счет снижения валютных депозитов в российских банках ($43 млрд vs $90 млрд).
Многие российские банки валютные депозиты по мере истечения срока обращения принудительно конвертируют в рубли, другие перераспределяют в юани или предлагают неприемлемые издержки/условия удержания активов в валютах недружественных стран (доллары и евро).
Во всяком случае, держать доллары и евро на депозитах в российских банках, как правило, невыгодно, что вынуждает население перераспределять активы в иностранные банки, т.к. доступа к иностранной наличке, по существу, в России тоже нет.
С января 2022 депозиты населения в иностранных банках выросли на $42 млрд (с 31 до 73 млрд) – практически сопоставимо с масштабом сокращения инвалютных депозитов в российских банках.
Активы в иностранных акциях/облигациях у многих все еще заблокированы, а инфраструктурные риски не позволяют инвестировать относительно значимые суммы в валютные активы недружественных стран в пределах российской финансовой системы, а китайские/гонконгские активы слабо представлены и многим чужды/непонятны.
Поэтому население ищет место парковки - пока это депозиты в иностранных банках. ЦБ не учитывает крипту или инвестиции через фонды/трасты для крупных клиентов, поэтому реальный масштаб бегства капитала сильнее.
Валютные активы в структуре всех совокупных ликвидных активов выросли до 27% по сравнению с 28.4% в 2021, т.е. почти восстановились, в том числе за счет курсовой переоценки.
Санкции в совокупности с низким доверием к рублю привели к структурной трансформации валютных активов, но не повлияли на направленность населения, которое также, как и раньше предпочитает удерживать сбережения в валюте.
В рамках российской финансовой системы валютные активы (кэш, депозиты, акции и облигации) действительно снижаются ($182 млрд в августе 2023 по сравнению с $228 млрд в январе 2022), главным образом за счет снижения валютных депозитов в российских банках ($43 млрд vs $90 млрд).
Многие российские банки валютные депозиты по мере истечения срока обращения принудительно конвертируют в рубли, другие перераспределяют в юани или предлагают неприемлемые издержки/условия удержания активов в валютах недружественных стран (доллары и евро).
Во всяком случае, держать доллары и евро на депозитах в российских банках, как правило, невыгодно, что вынуждает население перераспределять активы в иностранные банки, т.к. доступа к иностранной наличке, по существу, в России тоже нет.
С января 2022 депозиты населения в иностранных банках выросли на $42 млрд (с 31 до 73 млрд) – практически сопоставимо с масштабом сокращения инвалютных депозитов в российских банках.
Активы в иностранных акциях/облигациях у многих все еще заблокированы, а инфраструктурные риски не позволяют инвестировать относительно значимые суммы в валютные активы недружественных стран в пределах российской финансовой системы, а китайские/гонконгские активы слабо представлены и многим чужды/непонятны.
Поэтому население ищет место парковки - пока это депозиты в иностранных банках. ЦБ не учитывает крипту или инвестиции через фонды/трасты для крупных клиентов, поэтому реальный масштаб бегства капитала сильнее.
Валютные активы в структуре всех совокупных ликвидных активов выросли до 27% по сравнению с 28.4% в 2021, т.е. почти восстановились, в том числе за счет курсовой переоценки.
Почти 14.5 трлн руб было распределено национальных сбережений российских домохозяйств с февраля 2022 по август 2023. Куда был распределен столь значительный объем ликвидности?
Основным направлением концентрации сбережений стали рублевые депозиты в российских банках, денежный поток в которые составил 6.4 трлн руб с февраля 2022 по августа 2023 включительно, где основной поток был за последний год – 5.3 трлн руб и 2.9 трлн с начала 2023.
Рублевая наличность была накоплена на 3.9 трлн и 3.6 трлн с августа 2022, а с начала 2023 прирост на 1.8 трлн руб.
В валютные депозиты в иностранные банки чистый денежный поток составил 2.9 трлн с февраля 2022, плюс 1.8 трлн за последний год и 0.73 трлн с января 2023.
Инвестиции в акции и паи резидентов составили 2 трлн руб, 0.68 трлн за последний год и 0.33 трлн с начала 2023. Однако, распределение в акции нерепрезентативно и полностью противоречит данным Мосбиржи и других исследованиям ЦБ РФ.
Получается, что основной приток был в условиях низких оборотов и минимальной заинтересованности в марте и сентябре 2022 – это не так.
Счета эскроу нарастили на 1.8 трлн, 0.9 трлн за год и 0.8 трлн руб с января 2023.
Иностранная наличка перестала увеличиваться с апреля 2022, а накопленный прирост с февраля 2022 составляет около 1.1 трлн руб.
Кэш на брокерских счетах в минусе на 0.4 трлн руб, как и акции и паи нерезидентов (минус 0.13 трлн), за последний год существенных изменений здесь не просматривается.
Присутствует рост интереса к облигациям с начала 2023, где весь приток с февраля 2022 был реализован с марта 2023 на уровне 0.5 трлн руб.
Основные потери в валютных депозитах в российских банках, где накопленное сжатие оценивается в 3.5 трлн в рублевом эквиваленте, 1.8 трлн за год и почти минус 1 трлн руб с января 2023.
За последний год было распределено 10.9 трлн руб национальных сбережений домохозяйств и 5.9 трлн руб с начала 2023 на основе статистики ЦБ РФ.
Основным направлением концентрации сбережений стали рублевые депозиты в российских банках, денежный поток в которые составил 6.4 трлн руб с февраля 2022 по августа 2023 включительно, где основной поток был за последний год – 5.3 трлн руб и 2.9 трлн с начала 2023.
Рублевая наличность была накоплена на 3.9 трлн и 3.6 трлн с августа 2022, а с начала 2023 прирост на 1.8 трлн руб.
В валютные депозиты в иностранные банки чистый денежный поток составил 2.9 трлн с февраля 2022, плюс 1.8 трлн за последний год и 0.73 трлн с января 2023.
Инвестиции в акции и паи резидентов составили 2 трлн руб, 0.68 трлн за последний год и 0.33 трлн с начала 2023. Однако, распределение в акции нерепрезентативно и полностью противоречит данным Мосбиржи и других исследованиям ЦБ РФ.
Получается, что основной приток был в условиях низких оборотов и минимальной заинтересованности в марте и сентябре 2022 – это не так.
Счета эскроу нарастили на 1.8 трлн, 0.9 трлн за год и 0.8 трлн руб с января 2023.
Иностранная наличка перестала увеличиваться с апреля 2022, а накопленный прирост с февраля 2022 составляет около 1.1 трлн руб.
Кэш на брокерских счетах в минусе на 0.4 трлн руб, как и акции и паи нерезидентов (минус 0.13 трлн), за последний год существенных изменений здесь не просматривается.
Присутствует рост интереса к облигациям с начала 2023, где весь приток с февраля 2022 был реализован с марта 2023 на уровне 0.5 трлн руб.
Основные потери в валютных депозитах в российских банках, где накопленное сжатие оценивается в 3.5 трлн в рублевом эквиваленте, 1.8 трлн за год и почти минус 1 трлн руб с января 2023.
За последний год было распределено 10.9 трлн руб национальных сбережений домохозяйств и 5.9 трлн руб с начала 2023 на основе статистики ЦБ РФ.
Скрытых сигналов об ужесточении ДКП со стороны Банка России пока не просматривается согласно последним документам, в том числе докладу по денежно-кредитным условиям и трансмиссионным механизмам ДКП.
Рынок в начале сентября считал, что августовский сквиз процентной ставки ЦБ с 8.5 до 12% — это разовое событие для стабилизации валютной паники и кратковременного всплеска инфляционного импульса, а в 4 кв 2023 возможно смягчение.
Месяцем ранее Центробанк подстраивал (через заявления чиновников и аналитические документы) ожидания рынка к собственной конструкции ДКП, в рамках которой не предполагается быстрого смягчения финансовых условий, а высокие ставки продержатся длительное время, по крайней мере до нормализации инфляционных ожиданий. Об этом в начале сентября я подробно писал.
Обзор финансовых рисков и обзор ДКП в октябре резко сместил тональность. Теперь Центробанк находится в стадии «осмотра последствий принятых решений» или «наблюдения». Каких то намеков или скрытых сигналов о дальнейших действиях не выявлено.
Тональность последних аналитических материалов достаточно сдержанная, а реакция финансового рынка в рамках ожиданий.
Это можно интерпретировать, как отсутствие готового решения по ставке в конце октября и как вполне нейтральная реакция ЦБ на трансмиссию принятых ранее решений по ДКП (ставка и стандарты выдачи кредитования).
По крайней мере, то, что происходит на рынке вполне укладывается в диапазон допустимой реакции, которую формирует ЦБ.
Осмотр последствий принятых решений может растянуться и до конца года, т.е. рост ставки в конце октября не гарантирован.
Тональность последний публикаций ЦБ не предполагает жесткой реакции, например, рост ставки до 15%.
Вероятно, базовый сценарий – это сохранение ставки или увеличение на 0.5 или 1 п.п в конце октября. Увеличение ставки может произойти, если:
• Рубль продолжит обрушаться и/или резко возрастет волатильность рубля
• Инфляция продолжит разгоняться в темпах 1% м/м или свыше 12% SAAR
• Темпы кредитования останутся высокими.
Если же рубль не закрепится выше 102 руб/$ с дальнейшей эскалацией девальвационного тренда, а инфляция будет в диапазоне 0.5-0.8% м/м – скорее всего ставку могут оставить на прежнем уровне, дальше продолжая наблюдать за трансмиссионным механизмом.
Что касается самого документа, в этот раз ничего интересного там нет сверх того, что было сказано. Я подробно последний месяц разбирал кредитование, денежную массу, курс рубля, рынок облигаций и рынок акций, поэтому в содержательном плане ничего нового.
Единственное, что удалось выделить: «В сентябре, по оперативным оценкам, банки продолжили повышать кредитные ставки для корпоративных и розничных клиентов. Кроме того, во второй половине месяца банки постепенно отказывались от скидок к ставкам по ипотеке с господдержкой в связи с сокращением величины субсидии по госпрограммам на 0.5 п.п, сближая фактические ставки предложения с максимальными по каждой программе. В результате по итогам сентября можно ожидать не только рост рыночных ставок по ипотеке на вторичное жилье, но и рост ставок в сегменте кредитов под залог ДДУ за счет удорожания льготной ипотеки.
В ближайшие месяцы реализовавшееся ужесточение денежно-кредитной политики и ожидания участниками рынка повышения ключевой ставки до конца года продолжат транслироваться в динамику кредитных ставок».
Рыночные ставки по ипотеке на новостройку без льгот в сентябре составили 14.3% по сравнению с 11% в июле, т.е. при росте ставки ЦБ на 5.5% ставки по ипотеке выросли на 3.3% с тенденцией на продолжение роста. Схожая пропорция и на вторичном рынке ипотечного кредитования, только там ставки уже выше 15%.
Рынок в начале сентября считал, что августовский сквиз процентной ставки ЦБ с 8.5 до 12% — это разовое событие для стабилизации валютной паники и кратковременного всплеска инфляционного импульса, а в 4 кв 2023 возможно смягчение.
Месяцем ранее Центробанк подстраивал (через заявления чиновников и аналитические документы) ожидания рынка к собственной конструкции ДКП, в рамках которой не предполагается быстрого смягчения финансовых условий, а высокие ставки продержатся длительное время, по крайней мере до нормализации инфляционных ожиданий. Об этом в начале сентября я подробно писал.
Обзор финансовых рисков и обзор ДКП в октябре резко сместил тональность. Теперь Центробанк находится в стадии «осмотра последствий принятых решений» или «наблюдения». Каких то намеков или скрытых сигналов о дальнейших действиях не выявлено.
Тональность последних аналитических материалов достаточно сдержанная, а реакция финансового рынка в рамках ожиданий.
Это можно интерпретировать, как отсутствие готового решения по ставке в конце октября и как вполне нейтральная реакция ЦБ на трансмиссию принятых ранее решений по ДКП (ставка и стандарты выдачи кредитования).
По крайней мере, то, что происходит на рынке вполне укладывается в диапазон допустимой реакции, которую формирует ЦБ.
Осмотр последствий принятых решений может растянуться и до конца года, т.е. рост ставки в конце октября не гарантирован.
Тональность последний публикаций ЦБ не предполагает жесткой реакции, например, рост ставки до 15%.
Вероятно, базовый сценарий – это сохранение ставки или увеличение на 0.5 или 1 п.п в конце октября. Увеличение ставки может произойти, если:
• Рубль продолжит обрушаться и/или резко возрастет волатильность рубля
• Инфляция продолжит разгоняться в темпах 1% м/м или свыше 12% SAAR
• Темпы кредитования останутся высокими.
Если же рубль не закрепится выше 102 руб/$ с дальнейшей эскалацией девальвационного тренда, а инфляция будет в диапазоне 0.5-0.8% м/м – скорее всего ставку могут оставить на прежнем уровне, дальше продолжая наблюдать за трансмиссионным механизмом.
Что касается самого документа, в этот раз ничего интересного там нет сверх того, что было сказано. Я подробно последний месяц разбирал кредитование, денежную массу, курс рубля, рынок облигаций и рынок акций, поэтому в содержательном плане ничего нового.
Единственное, что удалось выделить: «В сентябре, по оперативным оценкам, банки продолжили повышать кредитные ставки для корпоративных и розничных клиентов. Кроме того, во второй половине месяца банки постепенно отказывались от скидок к ставкам по ипотеке с господдержкой в связи с сокращением величины субсидии по госпрограммам на 0.5 п.п, сближая фактические ставки предложения с максимальными по каждой программе. В результате по итогам сентября можно ожидать не только рост рыночных ставок по ипотеке на вторичное жилье, но и рост ставок в сегменте кредитов под залог ДДУ за счет удорожания льготной ипотеки.
В ближайшие месяцы реализовавшееся ужесточение денежно-кредитной политики и ожидания участниками рынка повышения ключевой ставки до конца года продолжат транслироваться в динамику кредитных ставок».
Рыночные ставки по ипотеке на новостройку без льгот в сентябре составили 14.3% по сравнению с 11% в июле, т.е. при росте ставки ЦБ на 5.5% ставки по ипотеке выросли на 3.3% с тенденцией на продолжение роста. Схожая пропорция и на вторичном рынке ипотечного кредитования, только там ставки уже выше 15%.
Оценка платежного баланса в России за 3 квартал 2023 весьма удивительна – оказывается коллапс рубля происходил на фоне устойчивого роста профицита счета текущих операций.
Положительного сальдо СТО в сентябре составило $9.6 млрд – столько, как за весь 2кв23, а по итогам 3кв23 профицит СТО вырос до $16.6 млрд, что является лучшим результатом года.
Причем динамика устойчиво восходящая – в июле были проблемы, т.к. профицит был вблизи нуля ($1.3 млрд), но в августе профицит вырос до $5.7 млрд.
• Торговый баланс достаточно стабилен с начала 2023: 30.2, 27.4 и 30.2 млрд долл по кварталам
• Экспорт товаров стабилен с тенденцией на увеличение: 104.9, 103.7 и 106.1 млрд долл с 1кв23 по 3кв23
• Импорт практически не меняется, несмотря на рекордное снижение рубля: 74.7, 76.2 и 75.9 млрд долл
• Баланс услуг ухудшается, но незначительно: дефициты 7.3, 8.5 и 9 млрд долл, где экспорт услуг – 9.8, 10.4 и 10.1 млрд долл, а импорт услуг – 17.1, 18.9 и 19.1 млрд долл
• Улучшение СТО во многом обусловлено снижением дефицита по первичным и вторичным доходам: дефициты 8.2, 9.3 и 4.5 млрд долл.
Почему все это важно? Центробанк в каждом своем аналитическом материале и в каждом публичном заявлении говорит, что все проблемы рубля от торгового баланса, но оказывается, что торговый баланс улучшается, особенно с июля (подробности в таблице).
Значит проблема в финсчете и в дефиците валюты на внутреннем рынке. По обновленным данным ЦБ (экспорт пересмотрен в лучшую сторону в июле и августе) выходит, что объем продажи валютной выручки в 3кв23 составил 22% от объема экспорта всех товаров (столько же и в 2кв2023), но в 3кв22 реализовали 42%.
Если бы экспортеры продавали валютную выручку в соответствии с темпами 2022, то при фактическом экспорте 3кв23 и норме продажи 3кв22 на уровне 42% могло быть реализовано 44.5 млрд по итогам проблемного для рубля 3кв23, а не 23.3 млрд (то, что продали по факту). Хотя частично это связано с ростом торговли в рублях.
Не все так однозначно для рубля. Комментарии по финсчету будут отдельно.
Положительного сальдо СТО в сентябре составило $9.6 млрд – столько, как за весь 2кв23, а по итогам 3кв23 профицит СТО вырос до $16.6 млрд, что является лучшим результатом года.
Причем динамика устойчиво восходящая – в июле были проблемы, т.к. профицит был вблизи нуля ($1.3 млрд), но в августе профицит вырос до $5.7 млрд.
• Торговый баланс достаточно стабилен с начала 2023: 30.2, 27.4 и 30.2 млрд долл по кварталам
• Экспорт товаров стабилен с тенденцией на увеличение: 104.9, 103.7 и 106.1 млрд долл с 1кв23 по 3кв23
• Импорт практически не меняется, несмотря на рекордное снижение рубля: 74.7, 76.2 и 75.9 млрд долл
• Баланс услуг ухудшается, но незначительно: дефициты 7.3, 8.5 и 9 млрд долл, где экспорт услуг – 9.8, 10.4 и 10.1 млрд долл, а импорт услуг – 17.1, 18.9 и 19.1 млрд долл
• Улучшение СТО во многом обусловлено снижением дефицита по первичным и вторичным доходам: дефициты 8.2, 9.3 и 4.5 млрд долл.
Почему все это важно? Центробанк в каждом своем аналитическом материале и в каждом публичном заявлении говорит, что все проблемы рубля от торгового баланса, но оказывается, что торговый баланс улучшается, особенно с июля (подробности в таблице).
Значит проблема в финсчете и в дефиците валюты на внутреннем рынке. По обновленным данным ЦБ (экспорт пересмотрен в лучшую сторону в июле и августе) выходит, что объем продажи валютной выручки в 3кв23 составил 22% от объема экспорта всех товаров (столько же и в 2кв2023), но в 3кв22 реализовали 42%.
Если бы экспортеры продавали валютную выручку в соответствии с темпами 2022, то при фактическом экспорте 3кв23 и норме продажи 3кв22 на уровне 42% могло быть реализовано 44.5 млрд по итогам проблемного для рубля 3кв23, а не 23.3 млрд (то, что продали по факту). Хотя частично это связано с ростом торговли в рублях.
Не все так однозначно для рубля. Комментарии по финсчету будут отдельно.
Хотя торговый баланс России существенно сжался за последний год, как и счет текущих операций, но не все так плохо.
Среднеквартальный профицит торгового баланса товарами и услугами в 2023 составляет $21 млрд и $21.2 млрд в 3кв23. Для сравнения в периоды низкого профицита: в 2016-2017 среднеквартальный профицит составлял $19 млрд, а с 2кв20 по 4кв20 в среднем $16.4 млрд.
Среднеквартальный СТО в 2023 - $13.6 млрд и $16.6 млрд в 3кв23. В 2016-2017 среднеквартальный профицит СТО был $7 млрд, а в 2020 – $8.8 млрд. Другими словами, бывало и хуже, но подобного треша с рублем не было.
Значит, проблема не в торговом балансе, как пытается внушить ЦБ и даже не в СТО. О структурных проблемах с рублем было несколько материалов (1 и 2).
В оценке платежного баланса за 3 кв 2023 можно выделить несколько существенных моментов.
▪️С 2кв23 чистое принятие обязательств является положительным ($6.2 млрд в 2кв23 и $4.3 млрд в 3кв23), тогда как годом ранее было рекордное сокращение на $50.1 и $13.9 млрд соответственно.
Это не значит, что внешние долги перестали сокращать (оценочная потребность в $50-60 млрд в год внешних долгов перед недружественными странами среди тех, которые не могут быть рефинансированы), но по всей видимости удалось создать и настроить каналы фондирования с нейтральными странами (Китай, Гонконг, ОАЭ).
▪️Отток капитала резидентов, за исключением ЗВР очень высок – $19.6 млрд в 3кв23 по сравнению с $14.1 млрд в 2кв23 и $8 млрд в 1кв 2023. Среднеквартальный чистый отток с 2015 по 2019 (за 5 лет) составил всего лишь $4.2 млрд.
▪️Чрезвычайно высок показатель скрытого оттока, который фиксируется в «чистых ошибках и пропусках» на уровне 10 млрд с января по сентябрь 2023 или в среднем по $3.3 млрд за квартал. С 2015 по 2021 по указанной категории накопленные скрытые утечки были вблизи нуля ($0.15 млрд за квартал).
Условная дыра почти в $15-17 млрд за квартал с учетом скрытых утечек без внешнего долга – вот как свирепствуют резиденты. Вот именно поэтому не хватает СТО.
Среднеквартальный профицит торгового баланса товарами и услугами в 2023 составляет $21 млрд и $21.2 млрд в 3кв23. Для сравнения в периоды низкого профицита: в 2016-2017 среднеквартальный профицит составлял $19 млрд, а с 2кв20 по 4кв20 в среднем $16.4 млрд.
Среднеквартальный СТО в 2023 - $13.6 млрд и $16.6 млрд в 3кв23. В 2016-2017 среднеквартальный профицит СТО был $7 млрд, а в 2020 – $8.8 млрд. Другими словами, бывало и хуже, но подобного треша с рублем не было.
Значит, проблема не в торговом балансе, как пытается внушить ЦБ и даже не в СТО. О структурных проблемах с рублем было несколько материалов (1 и 2).
В оценке платежного баланса за 3 кв 2023 можно выделить несколько существенных моментов.
▪️С 2кв23 чистое принятие обязательств является положительным ($6.2 млрд в 2кв23 и $4.3 млрд в 3кв23), тогда как годом ранее было рекордное сокращение на $50.1 и $13.9 млрд соответственно.
Это не значит, что внешние долги перестали сокращать (оценочная потребность в $50-60 млрд в год внешних долгов перед недружественными странами среди тех, которые не могут быть рефинансированы), но по всей видимости удалось создать и настроить каналы фондирования с нейтральными странами (Китай, Гонконг, ОАЭ).
▪️Отток капитала резидентов, за исключением ЗВР очень высок – $19.6 млрд в 3кв23 по сравнению с $14.1 млрд в 2кв23 и $8 млрд в 1кв 2023. Среднеквартальный чистый отток с 2015 по 2019 (за 5 лет) составил всего лишь $4.2 млрд.
▪️Чрезвычайно высок показатель скрытого оттока, который фиксируется в «чистых ошибках и пропусках» на уровне 10 млрд с января по сентябрь 2023 или в среднем по $3.3 млрд за квартал. С 2015 по 2021 по указанной категории накопленные скрытые утечки были вблизи нуля ($0.15 млрд за квартал).
Условная дыра почти в $15-17 млрд за квартал с учетом скрытых утечек без внешнего долга – вот как свирепствуют резиденты. Вот именно поэтому не хватает СТО.
Спад розничных продаж в Европе усиливается на фоне высокой инфляции, замедления темпов роста доходов, роста ставок по кредитам и интегральной стагнации экономики.
В августе 2023 по отношению к декабрю 2019 рост розничных продаж составил всего лишь 1.5% для стран Еврозоны и 2.6% для стран ЕС-27. Результат почти за четыре года – весьма посредственный, но тут как посмотреть.
С одной стороны, можно сказать, что без видимых последствий были преодолены: COVID кризис 2020-2021, энергетический кризис 2022, инфляционный кризис 2022-2023 и вот на полную мощность выходит долговой кризис 2023-2024. Череда непрерывных кризисов захлестнула Европу и удар более существенный среди развитых стран, чем по США или Японии.
С другой стороны, отсутствие роста за 4 года, учитывая весь потенциал субсидий и монетарных экспериментов, следствием которых стало накопление долга и структурная деградация.
Показатель розничных продаж является волатильным индикатором, поэтому лучше привести накопленный результат за первые восемь месяцев 2023.
• По странам ЕС 27 за 8м2023 снижение на 2.2% г/г, рост на 0.7% к 8м21 и рост на 4.9% к 8м19
• Страны Еврозоны – минус 2.1% г/г, плюс 0.3% к 2021 и плюс 3.7% к 2019
• Германия – минус 4% г/г, минус 2.5% и плюс 1.8% соответственно по периодам, указанным выше
• Франция – минус 2.2% г/г, плюс 2.6% и плюс 9.5%
• Испания – плюс 7.7% г/г, плюс 7.9% и плюс 3.8% Такой рост связан с эффектом базы из-за наибольшего ущерба после COVID локдаунов среди крупных стран в Европе, плюс низкая инфляция из-за большей энергетической изоляции от газа и угля.
• Италия –минус 3.1% г/г, минус 0.8% и минус 2.6%
• Польша –минус 0.9% г/г, плюс 11.6% и плюс 23.2% Во многом эффект беженцев из Украины, которые поддержали потребительский спрос в Польше.
Чудес не бывает. Да, держались весь 2022 и первую половину 2023, но с июля деградация усиливается. В условиях нейтральной фискальной политики и резко жесткой монетарной политики дальнейшее снижение потребительского спроса является неизбежным.
В августе 2023 по отношению к декабрю 2019 рост розничных продаж составил всего лишь 1.5% для стран Еврозоны и 2.6% для стран ЕС-27. Результат почти за четыре года – весьма посредственный, но тут как посмотреть.
С одной стороны, можно сказать, что без видимых последствий были преодолены: COVID кризис 2020-2021, энергетический кризис 2022, инфляционный кризис 2022-2023 и вот на полную мощность выходит долговой кризис 2023-2024. Череда непрерывных кризисов захлестнула Европу и удар более существенный среди развитых стран, чем по США или Японии.
С другой стороны, отсутствие роста за 4 года, учитывая весь потенциал субсидий и монетарных экспериментов, следствием которых стало накопление долга и структурная деградация.
Показатель розничных продаж является волатильным индикатором, поэтому лучше привести накопленный результат за первые восемь месяцев 2023.
• По странам ЕС 27 за 8м2023 снижение на 2.2% г/г, рост на 0.7% к 8м21 и рост на 4.9% к 8м19
• Страны Еврозоны – минус 2.1% г/г, плюс 0.3% к 2021 и плюс 3.7% к 2019
• Германия – минус 4% г/г, минус 2.5% и плюс 1.8% соответственно по периодам, указанным выше
• Франция – минус 2.2% г/г, плюс 2.6% и плюс 9.5%
• Испания – плюс 7.7% г/г, плюс 7.9% и плюс 3.8% Такой рост связан с эффектом базы из-за наибольшего ущерба после COVID локдаунов среди крупных стран в Европе, плюс низкая инфляция из-за большей энергетической изоляции от газа и угля.
• Италия –минус 3.1% г/г, минус 0.8% и минус 2.6%
• Польша –минус 0.9% г/г, плюс 11.6% и плюс 23.2% Во многом эффект беженцев из Украины, которые поддержали потребительский спрос в Польше.
Чудес не бывает. Да, держались весь 2022 и первую половину 2023, но с июля деградация усиливается. В условиях нейтральной фискальной политики и резко жесткой монетарной политики дальнейшее снижение потребительского спроса является неизбежным.
В сентябре был зафиксирован лучший в году результат по счету текущих операций – почти $10 млрд, что близко к рекордным значениям за всю историю, за исключением аномального 2022.
Например, среднемесячный профицит СТО в 3кв21 составил около $12 млрд, в 3кв19 – $3.5 млрд, в 3кв18 – $9.5 млрд. Вообще, третий квартал сезонно является очень слабым для СТО, даже в лучшие годы, когда поток валюты шел рекой в 2011-2014 среднемесячный профицит в 3 квартале был чуть более $2 млрд!
Результат очень сильный и в этих условиях обычно рубль, как минимум, стабильный, но обычно с тенденцией на укрепление, тем более с таким разбегом по девальвации. Однако, рубль прошибает каждый день новое дно, соревнуясь с турецкой лирой за худшую валюту мира среди крупных стран.
Что, черт побери, происходит с рублем? Критически низкий возврат валютной выручки, даже с поправкой на экспорт в иностранной валюте. Да, с 2022 идет устойчивая тенденция на рост расчетов в рублях по экспорту – около 42% сейчас vs 12-13% до СВО.
Сейчас возврат валютной выручки чуть больше 20% от всего экспорта vs 38% с марта по декабрь 2022 и 42% в 3кв22, а относительно экспорта в иностранной валюте примерно 33-35% vs 51% с марта по декабрь 2022 и 59% в 3кв22.
Даже с учетом роста расчетов в рублях, условная норма в 50% не выдерживается, а это по $10-11 млрд продаж ежемесячно, а продают $7.8 млрд по факту в 3кв23.
С чем это может быть связано?
• "Фиктивный" экспорт, т.к. «экспорт в долг» под дебиторку, когда товар поставили, а оплату не получили. Клиенты у России сейчас особые (Турция, Африка, Ближний Восток)…
• Высокая доля неконвертируемых валют, когда невозможно вернуть валюту сразу и с минимальными издержками, в отличие от резервных валют.
• Резервирование валюты под оплату внешних долгов и инвестиционного импорта. Смысл возвращать, если придется снова покупать?
• Сложности в расчетах с Россией, когда финансовые контрагенты ставят переводы на паузу/проверку
• Целенаправленно зажимают продажи из-за низкого доверия к рублю и экономике РФ.
Например, среднемесячный профицит СТО в 3кв21 составил около $12 млрд, в 3кв19 – $3.5 млрд, в 3кв18 – $9.5 млрд. Вообще, третий квартал сезонно является очень слабым для СТО, даже в лучшие годы, когда поток валюты шел рекой в 2011-2014 среднемесячный профицит в 3 квартале был чуть более $2 млрд!
Результат очень сильный и в этих условиях обычно рубль, как минимум, стабильный, но обычно с тенденцией на укрепление, тем более с таким разбегом по девальвации. Однако, рубль прошибает каждый день новое дно, соревнуясь с турецкой лирой за худшую валюту мира среди крупных стран.
Что, черт побери, происходит с рублем? Критически низкий возврат валютной выручки, даже с поправкой на экспорт в иностранной валюте. Да, с 2022 идет устойчивая тенденция на рост расчетов в рублях по экспорту – около 42% сейчас vs 12-13% до СВО.
Сейчас возврат валютной выручки чуть больше 20% от всего экспорта vs 38% с марта по декабрь 2022 и 42% в 3кв22, а относительно экспорта в иностранной валюте примерно 33-35% vs 51% с марта по декабрь 2022 и 59% в 3кв22.
Даже с учетом роста расчетов в рублях, условная норма в 50% не выдерживается, а это по $10-11 млрд продаж ежемесячно, а продают $7.8 млрд по факту в 3кв23.
С чем это может быть связано?
• "Фиктивный" экспорт, т.к. «экспорт в долг» под дебиторку, когда товар поставили, а оплату не получили. Клиенты у России сейчас особые (Турция, Африка, Ближний Восток)…
• Высокая доля неконвертируемых валют, когда невозможно вернуть валюту сразу и с минимальными издержками, в отличие от резервных валют.
• Резервирование валюты под оплату внешних долгов и инвестиционного импорта. Смысл возвращать, если придется снова покупать?
• Сложности в расчетах с Россией, когда финансовые контрагенты ставят переводы на паузу/проверку
• Целенаправленно зажимают продажи из-за низкого доверия к рублю и экономике РФ.
Правительство вводит обязательную продажу валютной выручки крупнейших экспортеров.
Параметры нормативов будут опубликованы в пределах суток, но пока расклад следующий:
• Обязательная репатриация и продажа валютной выручки в пределах российской финансовой системы – мера действует сроком 6 месяцев.
• Предоставление в Росфинмониторинг индикативных планов по покупке и продаже валюты на внутреннем рынке.
• Дополнительный надзор за деятельностью экспортеров внутри компаний в виде представителей из Росфинмониторинга.
• Нормативы по обязательной продаже валютной выручки будут охватывать 43 компании, относящихся к отраслям топливно-энергетического комплекса, черной и цветной металлургии, химической и лесной промышленности, зернового хозяйства.
В России обязательства по продаже валютной выручки были с 1992 по май 2006 (в активной фазе с 1992 по 1995 и с 1998 по 2001) и с марта по июнь 2022.
В 90-е годы к российской экономике и рублю было критически низкое доверие, где население и бизнес (в особенности бизнес) старались избавиться от рублей сразу, как только они появлялись. Непрерывная инфляция и девальвация полностью разрушили доверие к рублю.
Чтобы не допускать дисбаланса спроса на валютном рынке правительство с 1992 ввело норматив, согласно которому половина от всего экспорта должна быть продана через официальные каналы (биржу и банки).
С 1995 была внедрена мультивалютная корзина и относительно современная концепция управления ЗВР и проведения валютных интервенций, но появилось больше гибкости. Вместо жесткого процента выручки, который нужно было продавать, бизнесу разрешалось сохранять большую часть своей валютной выручки. Конкретные нормативы могли меняться в зависимости от ситуации на международных рынках и целей валютной политики ЦБ и правительства.
После дефолта в 1998 правила ужесточились и пришлось продавать 75% валютной выручки, а норматив был актуален более двух лет и отменен лишь в 2001. С 2001 по 2006 определенные ограничения на удержание валютной позиции сохранялись, но были гибкими и менялись в зависимости от ситуации на валютном рынке, а с 2006 произошла полная либерализации валютного регламента.
С 28 февраля 2022 требования по продаже валютной выручки вернулись в объеме 80% за три операционных дня для всех компаний. В апреле 2022 требования смягчили до 60 дней, чуть позже отменили обязательства для несырьевых компаний, а для сырьевых экспортеров лимит снизили до 50%. В мае новые послабления, корректирующие валютную выручку на импортные контракты, а с 10 июня нормативы были отменены.
Введение требований по продаже валюты с середины октября связано с разгоном инфляционного давления и с разрушением крупкой конструкции доверия к рублю, что в свою очередь провоцирует девальвационные и как следствия инфляционные ожидания/риски.
Разрушение репутации рубля приводит к валютизации сбережений, когда бизнес и население увеличивает долю резервирования сбережений в иностранной валюте так, как это было в 90-е года по принципу «увидел рубли – сбросил рубли». Это крайне вредно для долгосрочной финансовой и макроэкономической стабильности.
Параметры нормативов будут опубликованы в пределах суток, но пока расклад следующий:
• Обязательная репатриация и продажа валютной выручки в пределах российской финансовой системы – мера действует сроком 6 месяцев.
• Предоставление в Росфинмониторинг индикативных планов по покупке и продаже валюты на внутреннем рынке.
• Дополнительный надзор за деятельностью экспортеров внутри компаний в виде представителей из Росфинмониторинга.
• Нормативы по обязательной продаже валютной выручки будут охватывать 43 компании, относящихся к отраслям топливно-энергетического комплекса, черной и цветной металлургии, химической и лесной промышленности, зернового хозяйства.
В России обязательства по продаже валютной выручки были с 1992 по май 2006 (в активной фазе с 1992 по 1995 и с 1998 по 2001) и с марта по июнь 2022.
В 90-е годы к российской экономике и рублю было критически низкое доверие, где население и бизнес (в особенности бизнес) старались избавиться от рублей сразу, как только они появлялись. Непрерывная инфляция и девальвация полностью разрушили доверие к рублю.
Чтобы не допускать дисбаланса спроса на валютном рынке правительство с 1992 ввело норматив, согласно которому половина от всего экспорта должна быть продана через официальные каналы (биржу и банки).
С 1995 была внедрена мультивалютная корзина и относительно современная концепция управления ЗВР и проведения валютных интервенций, но появилось больше гибкости. Вместо жесткого процента выручки, который нужно было продавать, бизнесу разрешалось сохранять большую часть своей валютной выручки. Конкретные нормативы могли меняться в зависимости от ситуации на международных рынках и целей валютной политики ЦБ и правительства.
После дефолта в 1998 правила ужесточились и пришлось продавать 75% валютной выручки, а норматив был актуален более двух лет и отменен лишь в 2001. С 2001 по 2006 определенные ограничения на удержание валютной позиции сохранялись, но были гибкими и менялись в зависимости от ситуации на валютном рынке, а с 2006 произошла полная либерализации валютного регламента.
С 28 февраля 2022 требования по продаже валютной выручки вернулись в объеме 80% за три операционных дня для всех компаний. В апреле 2022 требования смягчили до 60 дней, чуть позже отменили обязательства для несырьевых компаний, а для сырьевых экспортеров лимит снизили до 50%. В мае новые послабления, корректирующие валютную выручку на импортные контракты, а с 10 июня нормативы были отменены.
Введение требований по продаже валюты с середины октября связано с разгоном инфляционного давления и с разрушением крупкой конструкции доверия к рублю, что в свою очередь провоцирует девальвационные и как следствия инфляционные ожидания/риски.
Разрушение репутации рубля приводит к валютизации сбережений, когда бизнес и население увеличивает долю резервирования сбережений в иностранной валюте так, как это было в 90-е года по принципу «увидел рубли – сбросил рубли». Это крайне вредно для долгосрочной финансовой и макроэкономической стабильности.
Может ли введение обязательной продажи валютной выручки увеличить валютные поступления? Пока еще нет параметров по обязательной продаже валютной выручки, но можно порассуждать о конфигурации валютного рынка.
▪️В 2022 нормативы по обязательной продаже валютной выручки действовали 3.5 месяца (в активной фазе с марта по середину апреля и пролонгировано со смягчением требований до 10 июня), когда доля расчетов в рублях была в среднем 18% (12.8% в марте, 14.5% в апреле и 27.7% в мае).
В настоящий момент доля расчетов в рублях 40-43% в объеме экспорта товаров и услуг.
▪️В марте-апреле 2022, когда сохранялись жесткие требования по реализации 80% от валютной выручки, экспорт, выраженный в иностранной валюте, составлял в среднем по $48 млрд в месяц для всех валют и почти $47 млрд для валют недружественных стран.
Сейчас экспорт в иностранной валюте составляет $20-25 млрд в месяц, а в валютах недружественных стран лишь $9-12 млрд. Даже в торговле доллары и евро не сыщешь днем с огнем, а сейчас их стало в 5 раз меньше, чем в 2022, когда действовали правила по продаже валютной выручки.
▪️Сейчас на валютном рынке формируется дефицит валют недружественных стран, в том числе по оплате обязательств по внешнему долгу, рефинансирование которого либо затруднено, либо невозможно. Примерно ¾ от всего внешнего долга в валютах недружественных стран не может быть рефинансировано и вынуждено погашаться (приблизительный объем около $50-60 млрд в год).
▪️Нет информации о валютной структуре оттока капитала, но есть основания полагать, что достаточный отток идет в валютах недружественных стран среди субъектов, не связанных с санкционными списками, государственными или квазигосударственными структурами (те, кто может попасть под блокировку и ограничения активов в долларах и евро во внешнем контуре).
▪️Отток капитала из России находится на очень высоком уровне по историческим меркам. Отток капитала резидентов, за исключением ЗВР очень высок – $19.6 млрд в 3кв23 по сравнению с $14.1 млрд в 2кв23 и $8 млрд в 1кв 2023.
Среднеквартальный чистый отток с 2015 по 2019 (за 5 лет) составил всего лишь $4.2 млрд. Плюс к этому скрытые утечки в среднем по $3-4 млрд за квартал.
▪️Сейчас возврат валютной выручки относительно экспорта в иностранной валюте (в том числе валюты нейтральных стран) примерно 33-35% vs 51% с марта по декабрь 2022 и 59% в 3кв22. Даже с учетом роста расчетов в рублях, условная норма в 50% не выдерживается, а это по $10-11 млрд продаж ежемесячно, а продают $7.8 млрд по факту в 3кв23.
▪️Нужно учесть, что не всю валютную выручку можно вернуть, т.к. значительная доля экспорта идет в дебиторку (реальной валюты нет в наличии), высокая доля неконвертируемых валют, сложности в взаимодействии с внешними контрагентами (отказ от работы с российской финсистемой и обслуживания корсчетов).
▪️Если бизнесу необходимо обслуживать внешние долги или оплачивать импортные контракты, бизнес все равно вернется со спросом на валюту, что приведет к нейтральному интегральному эффекту (продали валюту и сразу же откупили). Это повышает издержки на конверсию и спрэды.
Введение нормативов по продаже валютной выручки (еще предстоит их узнать) не панацея, эта мера будет иметь меньший эффект, чем в 2022 по причинам, указанным выше. Однако, при прочих равных, это улучшит предложение валюты на рынке и позволит рублю укрепиться. Не так сильно, но лучше, чем ничего.
▪️В 2022 нормативы по обязательной продаже валютной выручки действовали 3.5 месяца (в активной фазе с марта по середину апреля и пролонгировано со смягчением требований до 10 июня), когда доля расчетов в рублях была в среднем 18% (12.8% в марте, 14.5% в апреле и 27.7% в мае).
В настоящий момент доля расчетов в рублях 40-43% в объеме экспорта товаров и услуг.
▪️В марте-апреле 2022, когда сохранялись жесткие требования по реализации 80% от валютной выручки, экспорт, выраженный в иностранной валюте, составлял в среднем по $48 млрд в месяц для всех валют и почти $47 млрд для валют недружественных стран.
Сейчас экспорт в иностранной валюте составляет $20-25 млрд в месяц, а в валютах недружественных стран лишь $9-12 млрд. Даже в торговле доллары и евро не сыщешь днем с огнем, а сейчас их стало в 5 раз меньше, чем в 2022, когда действовали правила по продаже валютной выручки.
▪️Сейчас на валютном рынке формируется дефицит валют недружественных стран, в том числе по оплате обязательств по внешнему долгу, рефинансирование которого либо затруднено, либо невозможно. Примерно ¾ от всего внешнего долга в валютах недружественных стран не может быть рефинансировано и вынуждено погашаться (приблизительный объем около $50-60 млрд в год).
▪️Нет информации о валютной структуре оттока капитала, но есть основания полагать, что достаточный отток идет в валютах недружественных стран среди субъектов, не связанных с санкционными списками, государственными или квазигосударственными структурами (те, кто может попасть под блокировку и ограничения активов в долларах и евро во внешнем контуре).
▪️Отток капитала из России находится на очень высоком уровне по историческим меркам. Отток капитала резидентов, за исключением ЗВР очень высок – $19.6 млрд в 3кв23 по сравнению с $14.1 млрд в 2кв23 и $8 млрд в 1кв 2023.
Среднеквартальный чистый отток с 2015 по 2019 (за 5 лет) составил всего лишь $4.2 млрд. Плюс к этому скрытые утечки в среднем по $3-4 млрд за квартал.
▪️Сейчас возврат валютной выручки относительно экспорта в иностранной валюте (в том числе валюты нейтральных стран) примерно 33-35% vs 51% с марта по декабрь 2022 и 59% в 3кв22. Даже с учетом роста расчетов в рублях, условная норма в 50% не выдерживается, а это по $10-11 млрд продаж ежемесячно, а продают $7.8 млрд по факту в 3кв23.
▪️Нужно учесть, что не всю валютную выручку можно вернуть, т.к. значительная доля экспорта идет в дебиторку (реальной валюты нет в наличии), высокая доля неконвертируемых валют, сложности в взаимодействии с внешними контрагентами (отказ от работы с российской финсистемой и обслуживания корсчетов).
▪️Если бизнесу необходимо обслуживать внешние долги или оплачивать импортные контракты, бизнес все равно вернется со спросом на валюту, что приведет к нейтральному интегральному эффекту (продали валюту и сразу же откупили). Это повышает издержки на конверсию и спрэды.
Введение нормативов по продаже валютной выручки (еще предстоит их узнать) не панацея, эта мера будет иметь меньший эффект, чем в 2022 по причинам, указанным выше. Однако, при прочих равных, это улучшит предложение валюты на рынке и позволит рублю укрепиться. Не так сильно, но лучше, чем ничего.
Инфляционное давление в России рвет все рекорды. Рост цен в сентябре составил 0.87% м/м - это максимальный инфляционный импульс за 23 года! Годовая инфляция ускорилась до 6% г/г.
В сентябре обычно дефляция или околонулевая инфляция – средний темп прироста сентябрьских цен с 2015 по 2021 составил 0.16% м/м, а в 2022 – 0.05% м/м, поэтому почти 0.9% м/м в 2023 – это за гранью.
С исключением сезонного фактора рост цен составил 1.25% м/м SA (16.1% SAAR) по предварительным расчетам), а за последние три месяца рост цен около 13% SAAR (в годовом выражении с исключением сезонного фактора).
• Рост цен на продукты питания - 0.97% м/м или 1.4% м/м SA (18.2% SAAR)
• Рост цен на непродовольственные товары – 1.09% м/м или 1.2% м/м SA (15.5% SAAR)
• Рост цен на услуги – 0.61% м/м или 1% м/м SA (12.7% SAAR).
В группе продовольствия экстремальный разгон цен на плодоовощную продукцию – 26% г/г, на мясные продукты – 11.6% г/г, где на курицу рост на 22.3% г/г, растут цены на яйца – 17.4% и замороженную рыбу – 9.3% г/г.
Росстат традиционно неадекватно учитывает наукоемкую продукцию. Вот в этой категории рост цен самый высокий среди всех сегментов (свыше 30% для сопоставимой продукции) по причине, что вся продукция импортная, тогда как Росстат считает, что телерадиатовары подешевели за год на 13%, а электроприборы и другие бытовые приборы упали в цене на 1.3% (это, конечно же абсурд).
Также подозрительно низкая годовая инфляция в одежде – плюс 2.3% и дефляция на 0.2% в обуви, что, мягко говоря, сомнительно. Т.е. группа непродовольственных товаров, вероятно, растет значительно сильнее, чем в официальном наблюдении.
В целом, рост цен фронтальный, затрагивающий практически все чувствительные категории, за исключением ограниченного набора продуктов питания (капуста, картошка, морковь, лук, макароны).
С 1 по 9 октября цены выросли уже на 0.3%, тогда как за весь октябрь в 2022 рост цен был всего лишь 0.18% (с 2015 по 2021 в среднем 0.55%). Резко рванули…
В сентябре обычно дефляция или околонулевая инфляция – средний темп прироста сентябрьских цен с 2015 по 2021 составил 0.16% м/м, а в 2022 – 0.05% м/м, поэтому почти 0.9% м/м в 2023 – это за гранью.
С исключением сезонного фактора рост цен составил 1.25% м/м SA (16.1% SAAR) по предварительным расчетам), а за последние три месяца рост цен около 13% SAAR (в годовом выражении с исключением сезонного фактора).
• Рост цен на продукты питания - 0.97% м/м или 1.4% м/м SA (18.2% SAAR)
• Рост цен на непродовольственные товары – 1.09% м/м или 1.2% м/м SA (15.5% SAAR)
• Рост цен на услуги – 0.61% м/м или 1% м/м SA (12.7% SAAR).
В группе продовольствия экстремальный разгон цен на плодоовощную продукцию – 26% г/г, на мясные продукты – 11.6% г/г, где на курицу рост на 22.3% г/г, растут цены на яйца – 17.4% и замороженную рыбу – 9.3% г/г.
Росстат традиционно неадекватно учитывает наукоемкую продукцию. Вот в этой категории рост цен самый высокий среди всех сегментов (свыше 30% для сопоставимой продукции) по причине, что вся продукция импортная, тогда как Росстат считает, что телерадиатовары подешевели за год на 13%, а электроприборы и другие бытовые приборы упали в цене на 1.3% (это, конечно же абсурд).
Также подозрительно низкая годовая инфляция в одежде – плюс 2.3% и дефляция на 0.2% в обуви, что, мягко говоря, сомнительно. Т.е. группа непродовольственных товаров, вероятно, растет значительно сильнее, чем в официальном наблюдении.
В целом, рост цен фронтальный, затрагивающий практически все чувствительные категории, за исключением ограниченного набора продуктов питания (капуста, картошка, морковь, лук, макароны).
С 1 по 9 октября цены выросли уже на 0.3%, тогда как за весь октябрь в 2022 рост цен был всего лишь 0.18% (с 2015 по 2021 в среднем 0.55%). Резко рванули…
Резко выросли средневзвешенные процентные ставки по рублевым кредитам, предоставленными кредитными организациями нефинансовым организациям.
▪️По данным на август корпоративные кредиты до года имели средневзвешенные ставки 12.2% vs 9.7% в июле при средней ставке ЦБ на уровне 10.41% и среднемесячным ставкам по однолетним ОФЗ – 10.25%.
Среднеисторический спрэд в 2017-2021 между корпоративными кредитами до года и ставкой ЦБ составлял 1.5 п.п, с январь по июль 2023 – 2.15 п.п, а в августе – 1.83 п.п. Соответственно, можно предположить, что текущие рыночные ставки по корпоративным кредитам до года около 14.7-15%.
▪️Корпоративные кредиты от года до трех лет в августе имели средневзвешенную ставку 11.3% vs 10% в июле. Среднеисторический спрэд в сравнении с трехлетним ОФЗ был 2.24 п.п, с январь по июль 2023 спрэд снизился до 0.69 п.п, а сейчас составляет 0.45 п.п.
Прогнозная ставка корпоративных кредитов от года до трех лет составляет 13.1-13.4% в октябре 2023.
▪️Долгосрочные корпоративные кредиты свыше 3 лет в августе имели ставку 11.15% vs 9% в июле. Исторический спрэд в сравнении с 10-летними ОФЗ был 1.15 п.п, с январь по июль 2023 – минус 2.5 п.п, в августе - минус 0.3 п.п. Такое расхождение связано с тем, что сейчас в долгосрочных кредитах очень высока доля субсидируемых кредитов для стратегических предприятий, в том числе в ВПК.
Оценочные средневзвешенные ставки по долгосрочным кредитам в октябре около 11.5-12% с учетом государственных субсидий и около 13.5-14% без субсидий.
Статистика показывает, что реакция банков на рост ключевой ставки очень быстрая (в пределах одного месяца).
Средневзвешенные ставки выше 12% были только 2 месяца в 2022 и на протяжении почти двух лет в 2015-2016. Подобная жесткость всегда приводила к резкому замедлению кредитования, поэтому торможение кредитной активности неизбежно, тем более высокие ставки останутся, как минимум до конца 1П 2024.
▪️По данным на август корпоративные кредиты до года имели средневзвешенные ставки 12.2% vs 9.7% в июле при средней ставке ЦБ на уровне 10.41% и среднемесячным ставкам по однолетним ОФЗ – 10.25%.
Среднеисторический спрэд в 2017-2021 между корпоративными кредитами до года и ставкой ЦБ составлял 1.5 п.п, с январь по июль 2023 – 2.15 п.п, а в августе – 1.83 п.п. Соответственно, можно предположить, что текущие рыночные ставки по корпоративным кредитам до года около 14.7-15%.
▪️Корпоративные кредиты от года до трех лет в августе имели средневзвешенную ставку 11.3% vs 10% в июле. Среднеисторический спрэд в сравнении с трехлетним ОФЗ был 2.24 п.п, с январь по июль 2023 спрэд снизился до 0.69 п.п, а сейчас составляет 0.45 п.п.
Прогнозная ставка корпоративных кредитов от года до трех лет составляет 13.1-13.4% в октябре 2023.
▪️Долгосрочные корпоративные кредиты свыше 3 лет в августе имели ставку 11.15% vs 9% в июле. Исторический спрэд в сравнении с 10-летними ОФЗ был 1.15 п.п, с январь по июль 2023 – минус 2.5 п.п, в августе - минус 0.3 п.п. Такое расхождение связано с тем, что сейчас в долгосрочных кредитах очень высока доля субсидируемых кредитов для стратегических предприятий, в том числе в ВПК.
Оценочные средневзвешенные ставки по долгосрочным кредитам в октябре около 11.5-12% с учетом государственных субсидий и около 13.5-14% без субсидий.
Статистика показывает, что реакция банков на рост ключевой ставки очень быстрая (в пределах одного месяца).
Средневзвешенные ставки выше 12% были только 2 месяца в 2022 и на протяжении почти двух лет в 2015-2016. Подобная жесткость всегда приводила к резкому замедлению кредитования, поэтому торможение кредитной активности неизбежно, тем более высокие ставки останутся, как минимум до конца 1П 2024.