Центробанк РФ оценивает инфляцию в 2.5% г/г, что на 0.2 п.п выше апрельского значения. В мае прирост составляет 0.39% м/м (4.8% годовых), за последние три месяца темп ровно 4% в годовом выражении, с начала года – 4.2%, а сентября 2022 (момент выхода из дезинфляционного периода июня-августа) темп составляет 3.5% годовых.
Как видно, проблемы инфляции по фактическим данным нет никакой и трендовая инфляция в рамках таргета ЦБ, значимого и ощутимого ускорения инфляции также нет. Так в чем же проблема?
Существенный инфляционный импульс по сфере услуг – 11% годовых за три последних месяца и столько же с начала года и 11.2% с сентября.
С начала 2023 экстремально (до 20% годовых) дорожают услуги пассажирского транспорта, рекордный разгон цен на услуги зарубежного туризма – 80% годовых, до 120% годовых растут экскурсионных услуги, санаторно-оздоровительные растут в цене до 9%, все прочие услуги в цене в среднем около 5.5-6.5% годовых, если оценивать трендовую инфляцию с начала 2023.
Проблема, как во внутреннем, так и во внешнем туризме, транспорте и связанными услугами из-за огромного накопленного спроса за последние три года. Сначала антиковидными ограничениями третировали 1.5 года, потом вмешался фактор СВО. Огромный отложенный спрос, накопленный буфер сбережений, плюс ограничения со стороны предложения по направлениям туризма.
Продовольственную инфляцию ЦБ оценивает в 1.6% с начала 2023. Беру период с января 2023, чтобы сбросить из базы расчета дезинфляционный период прошлого года и актуализировать информацию в рамках актуальных тенденций.
Непродовольственные товары – 1.7% с начала 2023. Непродовольственные товары на 80% зависят от импорта напрямую, либо зависят от импортных комплектующих и оборудования в рамках локализации производства внутри России.
Столь низкая инфляция при 40% ослаблении рубля с ноября 2022 означает, что перенос валютной компоненты в цены еще впереди - это неизбежно. При текущей конфигурации спроса и курса, инфляция к декабрю может ускориться выше 10% г/г.
Как видно, проблемы инфляции по фактическим данным нет никакой и трендовая инфляция в рамках таргета ЦБ, значимого и ощутимого ускорения инфляции также нет. Так в чем же проблема?
Существенный инфляционный импульс по сфере услуг – 11% годовых за три последних месяца и столько же с начала года и 11.2% с сентября.
С начала 2023 экстремально (до 20% годовых) дорожают услуги пассажирского транспорта, рекордный разгон цен на услуги зарубежного туризма – 80% годовых, до 120% годовых растут экскурсионных услуги, санаторно-оздоровительные растут в цене до 9%, все прочие услуги в цене в среднем около 5.5-6.5% годовых, если оценивать трендовую инфляцию с начала 2023.
Проблема, как во внутреннем, так и во внешнем туризме, транспорте и связанными услугами из-за огромного накопленного спроса за последние три года. Сначала антиковидными ограничениями третировали 1.5 года, потом вмешался фактор СВО. Огромный отложенный спрос, накопленный буфер сбережений, плюс ограничения со стороны предложения по направлениям туризма.
Продовольственную инфляцию ЦБ оценивает в 1.6% с начала 2023. Беру период с января 2023, чтобы сбросить из базы расчета дезинфляционный период прошлого года и актуализировать информацию в рамках актуальных тенденций.
Непродовольственные товары – 1.7% с начала 2023. Непродовольственные товары на 80% зависят от импорта напрямую, либо зависят от импортных комплектующих и оборудования в рамках локализации производства внутри России.
Столь низкая инфляция при 40% ослаблении рубля с ноября 2022 означает, что перенос валютной компоненты в цены еще впереди - это неизбежно. При текущей конфигурации спроса и курса, инфляция к декабрю может ускориться выше 10% г/г.
Объем монетарного бешенства от восьми ведущих Центробанков мира (ФРС, ЕЦБ, Банк Англии, Банк Японии, ШНБ, ЦБ Австралии, ЦБ Канады и ЦБ Швеции) составил 12.1 трлн долл по рыночным валютным курсам в период с марта 2020 по февраль 2022.
Для того, чтобы понимать масштаб безумия – с августа 2008 по февраль 2020 накопленный объем монетарных стимулов от вышеуказанных ЦБ составил 12.2 трлн долл.
За два года оформили ровно то, что создавали на протяжении 11.5 лет (августа 2008-февраль 2020)!
Есть более «убойное» сравнение. За всю историю существования Центробанков развитых стран до августа 2008 совокупная эмиссия составила жалкие по нынешним меркам 4.6 трлн долл.
За два года (с марта 2020 по февраль 2022) было создано почти в три раза больше денег, чем за весь период существования Центробанков развитых стран вплоть до августа 2008.
Спятивший печатный станок лупил из всех стволов одновременно – пик монетарного идиотизма пришелся на август 2020, когда за полгода создали 7.4 трлн долл ликвидности – втрое больше, чем в кризис 2009 и в пять раз больше, чем в периоды затяжных фаз количественного ослабления с 2010 по 2019 в совокупности от всех ЦБ.
Собственно, именно, озверевший от ощущения исключительной защищенности и нерушимой устойчивости, печатный станок с 2009 создал все ныне существующие критические дисбалансы и пузыри в системе, а с 2021 привел и к прорыву в реальную экономику, создав плацдарм для инфляционного шторма.
С марта 2022 пытались дать по тормозам, но как видно по темпам сжатия – наибольшая интенсивность сокращения ликвидности пришлась на сентябрь 2022 (как раз дно по фондовым и долговым рынкам) по рыночному курсу и на декабрь 2022 по фиксированному курсу.
Из-за существенного ослабления доллара с октября получилось, что центральная ликвидность от мировых ЦБ за полгода даже выросла, но это валютный эффект. С фикс курсом сокращение происходит в темпах по 900 млрд за полгода (вдвое ниже, чем в декабре 2022).
Общее сокращение от максимума составило 2.1 трлн по фикс курсу и 3.7 трлн по рыночному курсу.
Для того, чтобы понимать масштаб безумия – с августа 2008 по февраль 2020 накопленный объем монетарных стимулов от вышеуказанных ЦБ составил 12.2 трлн долл.
За два года оформили ровно то, что создавали на протяжении 11.5 лет (августа 2008-февраль 2020)!
Есть более «убойное» сравнение. За всю историю существования Центробанков развитых стран до августа 2008 совокупная эмиссия составила жалкие по нынешним меркам 4.6 трлн долл.
За два года (с марта 2020 по февраль 2022) было создано почти в три раза больше денег, чем за весь период существования Центробанков развитых стран вплоть до августа 2008.
Спятивший печатный станок лупил из всех стволов одновременно – пик монетарного идиотизма пришелся на август 2020, когда за полгода создали 7.4 трлн долл ликвидности – втрое больше, чем в кризис 2009 и в пять раз больше, чем в периоды затяжных фаз количественного ослабления с 2010 по 2019 в совокупности от всех ЦБ.
Собственно, именно, озверевший от ощущения исключительной защищенности и нерушимой устойчивости, печатный станок с 2009 создал все ныне существующие критические дисбалансы и пузыри в системе, а с 2021 привел и к прорыву в реальную экономику, создав плацдарм для инфляционного шторма.
С марта 2022 пытались дать по тормозам, но как видно по темпам сжатия – наибольшая интенсивность сокращения ликвидности пришлась на сентябрь 2022 (как раз дно по фондовым и долговым рынкам) по рыночному курсу и на декабрь 2022 по фиксированному курсу.
Из-за существенного ослабления доллара с октября получилось, что центральная ликвидность от мировых ЦБ за полгода даже выросла, но это валютный эффект. С фикс курсом сокращение происходит в темпах по 900 млрд за полгода (вдвое ниже, чем в декабре 2022).
Общее сокращение от максимума составило 2.1 трлн по фикс курсу и 3.7 трлн по рыночному курсу.
Восемь мировых Центральных банков из развитых стран в настоящий момент (середина июня 2023) консолидируют на своих счетах 25.2 трлн долл активов, что на 3.7 трлн ниже исторического максимума в феврале 2022.
С исключением валютного фактора (по фикс.курсу) сокращение активов составило лишь 2.1 трлн, что составляет менее 17% (12.7 трлн) от приращения в период ультимативного монетарного бешенства с марта 2020 по февраль 2022, когда нарастили активы на 12.7 трлн по фикс.курсу.
Более существенное сжатие в 3.7 трлн (по рыночной оценке) сформировано из-за укрепления доллара с февраля 2022 (особенно по иене).
7 из 8 ЦБ сокращают свои балансы, последовательно ужесточая финансовые условия, и один только Банк Японии продолжает сходить с ума, продолжая подкачивать ликвидность в рынок.
За январь-июнь прирост активов на балансе Банка Японии составил 40 трлн иен, где свыше 30 трлн зарядили в январе-феврале 2023. Насколько это много? За весь 2022 Банк Японии сократил баланс на 19.8 трлн иен, а в 2021 увеличил на 21.2 трлн. 40 трлн – это треть от монетарного бешенства в 2020, поэтому это ощутимо.
Если оценивать в нацвалюте, чтобы не затрагивать валютный фактор, расклад следующий:
• ФРС в период монетарного безумия 2020-2022 увеличил активы на 4.8 трлн, а сокращение от максимума составило 550 млрд к середине июня 2023 или 11.5%.
• ЕЦБ нарастил активы с марта 2020 до максимума в июне 2022 на 4.1 трлн евро, к настоящему моменту сокращение составило 1.1 трлн или 27.1% от объема приращения.
• Банк Японии нарастил активы с 2020 на 160 трлн иен, где 40 трлн в 2023, активы сейчас около максимума.
• Банк Англии увеличил активы на 540 млрд фунтов, а сократил на 94 млрд (17.4%).
• ШНБ раскачал баланс на 218 млрд, но сократил 137 млрд или 63%.
• ЦБ Австралии увеличил на 462 млрд и сократил на 42 млрд – 9%.
• ЦБ Канады нарастил активы почти в 5 раз (452 млрд кан.долл) и сократил на 216 млрд - 48%.
• ЦБ Швеции увеличил баланс на 690 млрд и сократил 197 млрд - 29%.
Как это смотрится в масштабе показано на графиках.
С исключением валютного фактора (по фикс.курсу) сокращение активов составило лишь 2.1 трлн, что составляет менее 17% (12.7 трлн) от приращения в период ультимативного монетарного бешенства с марта 2020 по февраль 2022, когда нарастили активы на 12.7 трлн по фикс.курсу.
Более существенное сжатие в 3.7 трлн (по рыночной оценке) сформировано из-за укрепления доллара с февраля 2022 (особенно по иене).
7 из 8 ЦБ сокращают свои балансы, последовательно ужесточая финансовые условия, и один только Банк Японии продолжает сходить с ума, продолжая подкачивать ликвидность в рынок.
За январь-июнь прирост активов на балансе Банка Японии составил 40 трлн иен, где свыше 30 трлн зарядили в январе-феврале 2023. Насколько это много? За весь 2022 Банк Японии сократил баланс на 19.8 трлн иен, а в 2021 увеличил на 21.2 трлн. 40 трлн – это треть от монетарного бешенства в 2020, поэтому это ощутимо.
Если оценивать в нацвалюте, чтобы не затрагивать валютный фактор, расклад следующий:
• ФРС в период монетарного безумия 2020-2022 увеличил активы на 4.8 трлн, а сокращение от максимума составило 550 млрд к середине июня 2023 или 11.5%.
• ЕЦБ нарастил активы с марта 2020 до максимума в июне 2022 на 4.1 трлн евро, к настоящему моменту сокращение составило 1.1 трлн или 27.1% от объема приращения.
• Банк Японии нарастил активы с 2020 на 160 трлн иен, где 40 трлн в 2023, активы сейчас около максимума.
• Банк Англии увеличил активы на 540 млрд фунтов, а сократил на 94 млрд (17.4%).
• ШНБ раскачал баланс на 218 млрд, но сократил 137 млрд или 63%.
• ЦБ Австралии увеличил на 462 млрд и сократил на 42 млрд – 9%.
• ЦБ Канады нарастил активы почти в 5 раз (452 млрд кан.долл) и сократил на 216 млрд - 48%.
• ЦБ Швеции увеличил баланс на 690 млрд и сократил 197 млрд - 29%.
Как это смотрится в масштабе показано на графиках.
Роль и функции мировых Центральных банков в развитых странах за последние 15 лет сильно изменились.
До 2008 года задачей Центрального банка была тонкая подстройка финансовых условий в соответствии с запросами реального сектора экономики. Сейчас Центробанки занимаются финансированием раздутого и неподъемного государственного долга и оперативным покрытием «зияющих черных дыр» в финансовых системе в рамках поддержки пузырящихся активов.
Например, с 2000 по 2008 в структуре обязательств ФРС доля наличности составляла 90-92%, а сейчас 25-27%. 15 лет не было понятия избыточной ликвидности в финансовой системе – эмиссия происходила в полном соответствии с темпами и траекторией потребности реальной экономики, а масштаб кредитования регулировался через норму обязательных резервов и процентные ставки.
Ранее поведение финансовой системы практически полностью вписывалась в классические монетарные постулаты, описанные в литературе, посвященной денежно-кредитной политике. До 2008 года ФРС и другие Центральных банки из развитых стран имели рабочие инструменты для регулирования, как спроса, так и предложения в нефинансовой экономике. Сейчас нет. Единственным рабочим/эффективным направлением трансмиссии ДКП является спрос.
Компенсация инфляционного импульса возможна, как через спрос, так и через предложение. Логично увеличивать предложение, чтобы сбрасывать инфляцию, но не так все просто. Сейчас смягчение финансовых условий практически не влияет на предложение товаров и услуг в экономике, что в полной мере доказал затяжной период монетарного бешенства.
Дешевые кредиты и избыток ликвидности не побуждают бизнес расширять производство (эпизод 2020-2021 очень показателен), однако, побуждают накапливать долг, чтобы рвать рекорды по дивидендам и байбеку. Иначе говоря, вся избыточная ликвидность уходит в пузыри в финансовой системе, еще больше накапливая дисбалансы, увеличивая долговую нагрузку.
Избыточное потребление, раздутый долг и пузырящиеся активы работают в одном направлении – продуцируют разрывы и дисбалансы, а Центробанки, покрывающие эту уязвимую конструкцию, не исправляют проблемы, а накапливают новые и дают лишь отсрочку/время. Это имело смысл, если бы время исправляло дисбалансы, но происходит наоборот – кристаллизация новых проблем с усугублением предыдущих.
Замкнутый круг – чем больше Центробанки «помогают», тем больше требуется помощи в будущем, т.к. структурные перекосы усиливаются.
2021 стал во многом переломным. Систематические пренебрежения балансом риска и чувством меры привели к прорыву ликвидности в реальный сектор на траектории ультимативного монетарного бешенства, создав инфляционный шторм. Пришлось действовать, воздействуя на спрос, т.к. направление воздействия через предложение является неэффективным.
В 2022 начали действовать и весьма активно. За исключением сумасбродного Банка Японии, все ведущие Центробанки ужесточают финансовые условия и сокращают ликвидность в системе.
Однако, реакция системы является нелогичной – спрос остается высоким, финансовая система стабильной, а активы вновь начинают пузыриться, но почему? Об этом в общих контурах в следующем посте …
До 2008 года задачей Центрального банка была тонкая подстройка финансовых условий в соответствии с запросами реального сектора экономики. Сейчас Центробанки занимаются финансированием раздутого и неподъемного государственного долга и оперативным покрытием «зияющих черных дыр» в финансовых системе в рамках поддержки пузырящихся активов.
Например, с 2000 по 2008 в структуре обязательств ФРС доля наличности составляла 90-92%, а сейчас 25-27%. 15 лет не было понятия избыточной ликвидности в финансовой системе – эмиссия происходила в полном соответствии с темпами и траекторией потребности реальной экономики, а масштаб кредитования регулировался через норму обязательных резервов и процентные ставки.
Ранее поведение финансовой системы практически полностью вписывалась в классические монетарные постулаты, описанные в литературе, посвященной денежно-кредитной политике. До 2008 года ФРС и другие Центральных банки из развитых стран имели рабочие инструменты для регулирования, как спроса, так и предложения в нефинансовой экономике. Сейчас нет. Единственным рабочим/эффективным направлением трансмиссии ДКП является спрос.
Компенсация инфляционного импульса возможна, как через спрос, так и через предложение. Логично увеличивать предложение, чтобы сбрасывать инфляцию, но не так все просто. Сейчас смягчение финансовых условий практически не влияет на предложение товаров и услуг в экономике, что в полной мере доказал затяжной период монетарного бешенства.
Дешевые кредиты и избыток ликвидности не побуждают бизнес расширять производство (эпизод 2020-2021 очень показателен), однако, побуждают накапливать долг, чтобы рвать рекорды по дивидендам и байбеку. Иначе говоря, вся избыточная ликвидность уходит в пузыри в финансовой системе, еще больше накапливая дисбалансы, увеличивая долговую нагрузку.
Избыточное потребление, раздутый долг и пузырящиеся активы работают в одном направлении – продуцируют разрывы и дисбалансы, а Центробанки, покрывающие эту уязвимую конструкцию, не исправляют проблемы, а накапливают новые и дают лишь отсрочку/время. Это имело смысл, если бы время исправляло дисбалансы, но происходит наоборот – кристаллизация новых проблем с усугублением предыдущих.
Замкнутый круг – чем больше Центробанки «помогают», тем больше требуется помощи в будущем, т.к. структурные перекосы усиливаются.
2021 стал во многом переломным. Систематические пренебрежения балансом риска и чувством меры привели к прорыву ликвидности в реальный сектор на траектории ультимативного монетарного бешенства, создав инфляционный шторм. Пришлось действовать, воздействуя на спрос, т.к. направление воздействия через предложение является неэффективным.
В 2022 начали действовать и весьма активно. За исключением сумасбродного Банка Японии, все ведущие Центробанки ужесточают финансовые условия и сокращают ликвидность в системе.
Однако, реакция системы является нелогичной – спрос остается высоким, финансовая система стабильной, а активы вновь начинают пузыриться, но почему? Об этом в общих контурах в следующем посте …
Одна из причин удивительной устойчивости системы при рекордном за 42 года ужесточении финансовых условий является накопленный запас прочности. Слишком много денег было создано и слишком мало было изъято.
В августе 2008 совокупный баланс ведущих восьми Центробанков (ФРС, ЕЦБ, Банк Англии, Банк Японии, ШНБ, ЦБ Австралии, ЦБ Канады и ЦБ Швеции) оценивался в 4.5 трлн, с коллапса Lehman Brothers увеличился на 12.2 трлн до 16.7 трлн долл.
COVID безумие и ожесточенное монетарное бешенство привели к экстремальным темпам наращивания балансов – за два года было создано столько же центральной ликвидности, сколько за 11.5 предыдущих лет после падения Lehman (12.1 трлн, если оценивать по начало марта 2022 и 11.8 трлн с оценкой по декабрь 2021).
В совокупности в условиях новой нормальности накопленные монетарные стимулы оцениваются свыше 24.3 трлн долл по ведущим Центробанкам развитых стран на пике в марте 2022, что позволило нарастить баланс почти до 29 трлн долл в моменте по рыночному курсу, что в 6.5 раз больше, чем в августе 2008.
Для сравнения: функционирование глобальной экономики, кредитной системы, долговых и фондовых рынков было достаточно эффективным и жизнеспособным при накопленных балансах мировых ЦБ всего в 4.5 трлн за весь период их существования до сентября 2008, а потом раз – и еще сверху 24 трлн получите и распишитесь за 13.5 лет.
То, что сократили - 3.7 трлн по рыночному курсу и 2.1-2.2 трлн по фиксированному курсу составляет лишь 15% (8% по фикс курсу) от интегрального прироста ликвидности за весь период и 30% (17% по фикс курсу) с монетарного пампа 2020-2021.
Ликвидность размазывается по системе крайне неравномерно. Часть утилизируется инфляцией, часть поглощается валютным курсом (ослабление валют к доллару), часть распределяется в пузырящихся активах, в первую очередь в акциях.
Межстрановое и межсекторальное распределение является сложно дифференцированным и нелинейным, плюс смешение финансовых и материальных активов в условиях динамической неравномерной системы – все будет проанализировано!
В августе 2008 совокупный баланс ведущих восьми Центробанков (ФРС, ЕЦБ, Банк Англии, Банк Японии, ШНБ, ЦБ Австралии, ЦБ Канады и ЦБ Швеции) оценивался в 4.5 трлн, с коллапса Lehman Brothers увеличился на 12.2 трлн до 16.7 трлн долл.
COVID безумие и ожесточенное монетарное бешенство привели к экстремальным темпам наращивания балансов – за два года было создано столько же центральной ликвидности, сколько за 11.5 предыдущих лет после падения Lehman (12.1 трлн, если оценивать по начало марта 2022 и 11.8 трлн с оценкой по декабрь 2021).
В совокупности в условиях новой нормальности накопленные монетарные стимулы оцениваются свыше 24.3 трлн долл по ведущим Центробанкам развитых стран на пике в марте 2022, что позволило нарастить баланс почти до 29 трлн долл в моменте по рыночному курсу, что в 6.5 раз больше, чем в августе 2008.
Для сравнения: функционирование глобальной экономики, кредитной системы, долговых и фондовых рынков было достаточно эффективным и жизнеспособным при накопленных балансах мировых ЦБ всего в 4.5 трлн за весь период их существования до сентября 2008, а потом раз – и еще сверху 24 трлн получите и распишитесь за 13.5 лет.
То, что сократили - 3.7 трлн по рыночному курсу и 2.1-2.2 трлн по фиксированному курсу составляет лишь 15% (8% по фикс курсу) от интегрального прироста ликвидности за весь период и 30% (17% по фикс курсу) с монетарного пампа 2020-2021.
Ликвидность размазывается по системе крайне неравномерно. Часть утилизируется инфляцией, часть поглощается валютным курсом (ослабление валют к доллару), часть распределяется в пузырящихся активах, в первую очередь в акциях.
Межстрановое и межсекторальное распределение является сложно дифференцированным и нелинейным, плюс смешение финансовых и материальных активов в условиях динамической неравномерной системы – все будет проанализировано!
В ноябре прошлого года правительство РФ продлило на 6 месяцев право на сокрытие публичной отчетности для российских компаний. Постановление начало действовать с 22 марта 2022 и будет актуально до 1 июля 2023.
Мотивы понятны. "Решение принято для защиты участников фондового рынка от возможных санкций со стороны недружественных государств", - говорится в сообщении правительства. Постановление покрывает промежуточную и годовую бухгалтерскую отчетность, а также аудиторские заключения для всех компаний, находящиеся под санкционными рисками, а не только для госкомпаний.
Постановление противоречит базовым эмиссионным документам ОАО, торгуемых на бирже, где существует обязательство по раскрытию отчетности.
Центробанк выступает за дозированное раскрытие информации.
В настоящий момент около 71% компаний по капитализации среди всех торгуемых на Мосбирже не публикуют консолидированную отчетность по МСФО или публикуют только в годовом формате с сильной задержкой, как, например, Газпром или Сбербанк. В таблице представлены крупнейшие компании на Мосбирже, которые публикуют отчетность (отмечены салатовым цветом).
Среди крупнейших компаний с отчетностью: ГМК Норникель, Полюс, ФосАгро, Татнефть, Яндекс, Акрон, Русал, МТС и Тинькофф. Металлурги представляют лишь полугодовую промежуточную отчетность.
С точки зрения оценки инвестиционных перспектив рынка в дополнении к ранее опубликованным сообщениям.
Инвестиции – это всегда балансировка рисков в условиях конкурирующих активов и финансовых инструментов.
Мотивы закрытия отчетности понятны, но тут либо рынок, либо борьба с санкциями, но невозможно сохранить инвестиционную привлекательность, когда почти ¾ рынка закрыто. Либо одно, либо другое.
Когда почти половина от публичных компаний находится в режиме «контрабанды» с неясным распределением выручки, теневыми контрагентами и неучтенными расходами – о каком анализе и инвестициях можно говорить, когда подводными камнями все усыпано, а маржинальность, как и устойчивость бизнеса никак не просчитываются? Это просто исключено.
Мотивы понятны. "Решение принято для защиты участников фондового рынка от возможных санкций со стороны недружественных государств", - говорится в сообщении правительства. Постановление покрывает промежуточную и годовую бухгалтерскую отчетность, а также аудиторские заключения для всех компаний, находящиеся под санкционными рисками, а не только для госкомпаний.
Постановление противоречит базовым эмиссионным документам ОАО, торгуемых на бирже, где существует обязательство по раскрытию отчетности.
Центробанк выступает за дозированное раскрытие информации.
В настоящий момент около 71% компаний по капитализации среди всех торгуемых на Мосбирже не публикуют консолидированную отчетность по МСФО или публикуют только в годовом формате с сильной задержкой, как, например, Газпром или Сбербанк. В таблице представлены крупнейшие компании на Мосбирже, которые публикуют отчетность (отмечены салатовым цветом).
Среди крупнейших компаний с отчетностью: ГМК Норникель, Полюс, ФосАгро, Татнефть, Яндекс, Акрон, Русал, МТС и Тинькофф. Металлурги представляют лишь полугодовую промежуточную отчетность.
С точки зрения оценки инвестиционных перспектив рынка в дополнении к ранее опубликованным сообщениям.
Инвестиции – это всегда балансировка рисков в условиях конкурирующих активов и финансовых инструментов.
Мотивы закрытия отчетности понятны, но тут либо рынок, либо борьба с санкциями, но невозможно сохранить инвестиционную привлекательность, когда почти ¾ рынка закрыто. Либо одно, либо другое.
Когда почти половина от публичных компаний находится в режиме «контрабанды» с неясным распределением выручки, теневыми контрагентами и неучтенными расходами – о каком анализе и инвестициях можно говорить, когда подводными камнями все усыпано, а маржинальность, как и устойчивость бизнеса никак не просчитываются? Это просто исключено.
В разгар банковского кризиса в 1 кв 2023 чистая прибыль банков в США достигла исторического максимума. Про прибыль банков следует знать следующее – нет более манипулируемого показателя, чем прибыль банков.
Прибыль банков – это безграничное пространство для творчества, т.к. все зависит от благоразумия и порядочности банка. Что банк захочет внести в отчетность, а какие неудобные активы пожелает вывести в «забалансовые активы» (в первую очередь то, что касается инвестиционных активов), - особенно, когда существуют производные финансовые инструменты.
Обычно любой будущий банкрот показывают очень воодушевляющие отчеты (парад мартовских банкротств не даст соврать).
Тем не менее, возвращаясь к отчетности за 1 кв 2023 следует отметить разворот чистых процентных доходов, в том числе с учетом расходов на создание резервов по кредитным потерям.
Но даже так чистые процентные расходы после вычета расходов по кредитным потерям на 17% выше 1 кв 2022 или плюс 22 млрд долл.
В условиях резкого роста ставки ФРС и при избыточной ликвидности возник положительный для банков процентный гэп, когда скорость роста процентных доходов (через кредиты) оказалась выше скорости роста процентных расходов (через депозиты).
Этот процесс ранее был очень подробно описан в этом канале. Процентный гэп не является стационарным, а по своей сути - краткосрочный и ограниченный.
Сейчас по мере оттока депозитов постепенно усиливается кризис ликвидности (пока фрагментарно и преимущественно касается малых и средних банков), что заставляет банки повышать ставки по депозитам, конкурируя с облигациями за ликвидность.
Компенсация роста ставок по депозитам через рост ставок по кредитам уже привела к заморозке кредитования и к быстрым темпам роста расходов по кредитным потерям. С 2 кв 2023 чистые процентные доходы начнут резко сокращаться.
Непроцентные доходы банков на новом рекорде (+12% г/г или 9.3 млрд), но 7 млрд или ¾ от прироста обеспечила торговая активность, в основном акции, процентные свопы и хэдж. Продолжение следует.
Прибыль банков – это безграничное пространство для творчества, т.к. все зависит от благоразумия и порядочности банка. Что банк захочет внести в отчетность, а какие неудобные активы пожелает вывести в «забалансовые активы» (в первую очередь то, что касается инвестиционных активов), - особенно, когда существуют производные финансовые инструменты.
Обычно любой будущий банкрот показывают очень воодушевляющие отчеты (парад мартовских банкротств не даст соврать).
Тем не менее, возвращаясь к отчетности за 1 кв 2023 следует отметить разворот чистых процентных доходов, в том числе с учетом расходов на создание резервов по кредитным потерям.
Но даже так чистые процентные расходы после вычета расходов по кредитным потерям на 17% выше 1 кв 2022 или плюс 22 млрд долл.
В условиях резкого роста ставки ФРС и при избыточной ликвидности возник положительный для банков процентный гэп, когда скорость роста процентных доходов (через кредиты) оказалась выше скорости роста процентных расходов (через депозиты).
Этот процесс ранее был очень подробно описан в этом канале. Процентный гэп не является стационарным, а по своей сути - краткосрочный и ограниченный.
Сейчас по мере оттока депозитов постепенно усиливается кризис ликвидности (пока фрагментарно и преимущественно касается малых и средних банков), что заставляет банки повышать ставки по депозитам, конкурируя с облигациями за ликвидность.
Компенсация роста ставок по депозитам через рост ставок по кредитам уже привела к заморозке кредитования и к быстрым темпам роста расходов по кредитным потерям. С 2 кв 2023 чистые процентные доходы начнут резко сокращаться.
Непроцентные доходы банков на новом рекорде (+12% г/г или 9.3 млрд), но 7 млрд или ¾ от прироста обеспечила торговая активность, в основном акции, процентные свопы и хэдж. Продолжение следует.
Объем кредитов на балансе банков США в 1 кв 2023 сократился впервые за семь кварталов высокоинтенсивного роста – первый явный сигнал слома бизнес-цикла и потенциальной деградации качества кредитного портфеля в соответствии с консолидированной отчетностью FDIC.
С начала 2 кв 2021 по 4 кв 2022 включительно кредитный портфель банков вырос на 1.42 трлн долл – это самый интенсивный рост за всю историю банковской системы США в абсолютном выражении (прошлый рекорд был в 1 кв 2006 – 1.1 трлн за сопоставимый период).
Структура кредитов: 5.8 трлн - ипотечные кредиты физлицам и юрлицам, 2.53 трлн – коммерческие и промышленные кредиты, 2.03 трлн – кредиты физлицам (кредитные карты, авто-кредиты, необеспеченные индивидуальные кредиты), 70 млрд – сельскохозяйственный кредит и 1.4 трлн – прочие кредиты.
Рост кредитования при снижении депозитов привел к тому, что отношение депозитов к кредитам снизилось с 185% в 4 кв 2021 до 161% в 1 кв 2023, а до пандемии с 2010 по 2019 среднее соотношение было 145%. Избыточная ликвидность постепенно сокращается.
Меняется структура фондирования. Ровно год назад депозиты занимали свыше 83% от обязательств, а теперь 79%, а среднее значение 2010-2019 было 75%.
Растет доля прочих обязательств (межбанковское кредитование, займы у ФРС, векселя) с 7% в 4 кв 2021 до 11.4% в 1 кв 2023 (максимум с 3 кв 2019). Займы от ФРС на конец 1 кв 2023 составляли 155 млрд.
«Прочие обязательства» идут по рыночным ставкам в 5% и выше, а что это означает? Неизбежное форсирование ставок по депозитам, замещая дорогое межбанковское и центробанковское кредитование.
Норма достаточности капитала значительно сократилась с 14.5-15%, которые были нормой в 2010-2019 до 12-12.5% из-за нереализованных убытков и более низких темпов роста капитала по сравнению с ростом рисковых активов.
Тенденции следующие: кредитование «замораживается», качество кредитов ухудшается, маржа падает, депозиты сокращаются рекордными темпами, избыточная ликвидность сжимается, капитал банков уязвим, токсичность возрастает.
С начала 2 кв 2021 по 4 кв 2022 включительно кредитный портфель банков вырос на 1.42 трлн долл – это самый интенсивный рост за всю историю банковской системы США в абсолютном выражении (прошлый рекорд был в 1 кв 2006 – 1.1 трлн за сопоставимый период).
Структура кредитов: 5.8 трлн - ипотечные кредиты физлицам и юрлицам, 2.53 трлн – коммерческие и промышленные кредиты, 2.03 трлн – кредиты физлицам (кредитные карты, авто-кредиты, необеспеченные индивидуальные кредиты), 70 млрд – сельскохозяйственный кредит и 1.4 трлн – прочие кредиты.
Рост кредитования при снижении депозитов привел к тому, что отношение депозитов к кредитам снизилось с 185% в 4 кв 2021 до 161% в 1 кв 2023, а до пандемии с 2010 по 2019 среднее соотношение было 145%. Избыточная ликвидность постепенно сокращается.
Меняется структура фондирования. Ровно год назад депозиты занимали свыше 83% от обязательств, а теперь 79%, а среднее значение 2010-2019 было 75%.
Растет доля прочих обязательств (межбанковское кредитование, займы у ФРС, векселя) с 7% в 4 кв 2021 до 11.4% в 1 кв 2023 (максимум с 3 кв 2019). Займы от ФРС на конец 1 кв 2023 составляли 155 млрд.
«Прочие обязательства» идут по рыночным ставкам в 5% и выше, а что это означает? Неизбежное форсирование ставок по депозитам, замещая дорогое межбанковское и центробанковское кредитование.
Норма достаточности капитала значительно сократилась с 14.5-15%, которые были нормой в 2010-2019 до 12-12.5% из-за нереализованных убытков и более низких темпов роста капитала по сравнению с ростом рисковых активов.
Тенденции следующие: кредитование «замораживается», качество кредитов ухудшается, маржа падает, депозиты сокращаются рекордными темпами, избыточная ликвидность сжимается, капитал банков уязвим, токсичность возрастает.
Об уровне доверия в корпоративном сегменте долгового рынка в США. Одним из самых надежных индикаторов уровня ликвидности в системе, уровня доверия и склонности к риску - является спрэд между трежерис и корпоративными облигациями различного инвестиционного рейтинга.
Логика заключается в следующем: при сжатии ликвидности и обострении кризиса доверия потоки капитала выходят из рисковых активов и перераспределяются в «тихую гавань», чем в долларовой системе были и остаются трежерис.
Чем более глубокие проблемы, тем более выраженным становится разрыв (спрэд между трежерис и корпоративными облигациями расширяется). Чем ниже инвестиционный рейтинг корпоративных облигаций, тем шире спрэд.
Кризис доверия всегда следует за кризисом ликвидности. В иерархии приоритетов первыми под ликвидацию идут позиции с низшим инвестиционным рейтингом и далее на ступень выше по мере усугубления проблем с ликвидностью. Трежерис и корпоративные облигации с рейтингом AAA находятся на вершине и идут под сокращение в последнюю очередь.
Ранние симптомы кризиса можно проследить по токсичным бумагам в сегменте CCC – концентрированные мусорные облигации.
Сейчас корпоративные облигации с рейтингом CCC торгуются с доходностью 14-15%, что является максимумом с марта-апреля 2020, но справедливости ради, условия сильно изменились, т.к. ставки ФРС выросли.
Относительно 5-летних трежерис спрэд составляет 10.5 п.п, что намного выше спрэда в 6 п.п, который наблюдался в период спекулятивного угара 2021, когда скупали оптом и в розницу любой треш по любым ценам.
Системные сбои наблюдаются при спрэде в 12 п.п (октябрь 2011-февраль 2012, ноябрь 2015 – сентябрь 2016, март – июнь 2020 и конечно же кризис 2008-2009). Также локально прострелы были в августе-сентябре 2022.
По корпоблигациям AAA/AA спрэд вблизи минимумов, а по BBB/BB спрэд в рамках нормы, но заметно ниже 2021.
Растет избирательность в облигациях (сильное смещение спроса из мусорных в инвестбумаги), кризиса ликвидности пока нет, но напряжение повышенное, склонность к риску умеренная.
Логика заключается в следующем: при сжатии ликвидности и обострении кризиса доверия потоки капитала выходят из рисковых активов и перераспределяются в «тихую гавань», чем в долларовой системе были и остаются трежерис.
Чем более глубокие проблемы, тем более выраженным становится разрыв (спрэд между трежерис и корпоративными облигациями расширяется). Чем ниже инвестиционный рейтинг корпоративных облигаций, тем шире спрэд.
Кризис доверия всегда следует за кризисом ликвидности. В иерархии приоритетов первыми под ликвидацию идут позиции с низшим инвестиционным рейтингом и далее на ступень выше по мере усугубления проблем с ликвидностью. Трежерис и корпоративные облигации с рейтингом AAA находятся на вершине и идут под сокращение в последнюю очередь.
Ранние симптомы кризиса можно проследить по токсичным бумагам в сегменте CCC – концентрированные мусорные облигации.
Сейчас корпоративные облигации с рейтингом CCC торгуются с доходностью 14-15%, что является максимумом с марта-апреля 2020, но справедливости ради, условия сильно изменились, т.к. ставки ФРС выросли.
Относительно 5-летних трежерис спрэд составляет 10.5 п.п, что намного выше спрэда в 6 п.п, который наблюдался в период спекулятивного угара 2021, когда скупали оптом и в розницу любой треш по любым ценам.
Системные сбои наблюдаются при спрэде в 12 п.п (октябрь 2011-февраль 2012, ноябрь 2015 – сентябрь 2016, март – июнь 2020 и конечно же кризис 2008-2009). Также локально прострелы были в августе-сентябре 2022.
По корпоблигациям AAA/AA спрэд вблизи минимумов, а по BBB/BB спрэд в рамках нормы, но заметно ниже 2021.
Растет избирательность в облигациях (сильное смещение спроса из мусорных в инвестбумаги), кризиса ликвидности пока нет, но напряжение повышенное, склонность к риску умеренная.
В связи с заморозкой кредитования в США основным источником фондирования вновь становится открытый рынок через займы в корпоративных облигациях.
Инвесторы с 2022 стали более избирательными, где склонность к риску стала интегрально заметно ниже, чем в 2021. Спрэд между трежерис и мусорными облигациями находится в опасной зоне «кризисного напряжения» - около 10-11 п.п, тогда как нормой является 6-8 п.п, а при 12 п.п происходит более явное бегство из риска.
Это вполне отчетливо проявляется в спросе на мусорные облигации, где корпоративные бумаги инвестиционного рейтинга пользуются относительно устойчивым спросом, тогда как мусорные облигации лежат на дне – низкий спрос.
В этом есть системный риск. Когда происходит ужесточение финансовых условий (рост ставок по кредитам и ужесточение стандартов выдачи кредитов) при одновременном провале спроса на мусорные облигации, бизнесу не остается иного варианта, как объявлять частичное или полное списание обязательств – дефолт.
Высокодоходные облигации на то и высокодоходные, т.к. эмитенты подобных облигаций имеют низкую маржинальность, а зачастую не вылезают из убытков, поэтому их и называют мусорными.
Невозможность покрытия кассовых разрывов при росте стоимости обслуживания – что может быть хуже? Волна банкротств будет внезапной, жесткой и громкой.
Токсичный бизнес не имеет прямого доступа к дисконтному окну ФРС, как банки, поэтому угроза явная.
Что касается более высокого инвестрейтинга, средняя доходность облигаций выросла лишь на 2.5-2.9 п.п в 2023 в сравнении с 2021 для AA/AAA и на 3.3-3.5 п.п для BB/BBB, несмотря на рост ставки ФРС на 5 п.п, а в сравнении с 2018-2019 рост доходности составил 1.3-1.6 п.п и 1.6-2 п.п, что вполне сопоставимо с трежерис сроком обращения от 5 до 10 лет.
Корпоративные облигации высокого инвестрейтинга вполне устойчивы на уровне трежерис по концентрации спроса в 2023 году, проблемы начинаются с рейтинга BB и ниже. Триггернуть могут слабые звенья цепи и заражение пойдет выше.
Инвесторы с 2022 стали более избирательными, где склонность к риску стала интегрально заметно ниже, чем в 2021. Спрэд между трежерис и мусорными облигациями находится в опасной зоне «кризисного напряжения» - около 10-11 п.п, тогда как нормой является 6-8 п.п, а при 12 п.п происходит более явное бегство из риска.
Это вполне отчетливо проявляется в спросе на мусорные облигации, где корпоративные бумаги инвестиционного рейтинга пользуются относительно устойчивым спросом, тогда как мусорные облигации лежат на дне – низкий спрос.
В этом есть системный риск. Когда происходит ужесточение финансовых условий (рост ставок по кредитам и ужесточение стандартов выдачи кредитов) при одновременном провале спроса на мусорные облигации, бизнесу не остается иного варианта, как объявлять частичное или полное списание обязательств – дефолт.
Высокодоходные облигации на то и высокодоходные, т.к. эмитенты подобных облигаций имеют низкую маржинальность, а зачастую не вылезают из убытков, поэтому их и называют мусорными.
Невозможность покрытия кассовых разрывов при росте стоимости обслуживания – что может быть хуже? Волна банкротств будет внезапной, жесткой и громкой.
Токсичный бизнес не имеет прямого доступа к дисконтному окну ФРС, как банки, поэтому угроза явная.
Что касается более высокого инвестрейтинга, средняя доходность облигаций выросла лишь на 2.5-2.9 п.п в 2023 в сравнении с 2021 для AA/AAA и на 3.3-3.5 п.п для BB/BBB, несмотря на рост ставки ФРС на 5 п.п, а в сравнении с 2018-2019 рост доходности составил 1.3-1.6 п.п и 1.6-2 п.п, что вполне сопоставимо с трежерис сроком обращения от 5 до 10 лет.
Корпоративные облигации высокого инвестрейтинга вполне устойчивы на уровне трежерис по концентрации спроса в 2023 году, проблемы начинаются с рейтинга BB и ниже. Триггернуть могут слабые звенья цепи и заражение пойдет выше.
Рост доходности высоконадежных долларовых облигаций в сегменте корпоративных облигаций инвестрейтинга AA/AAA и трежерис делает невозможным распределение ликвидности в рынок акций со стороны крупных институциональных групп и стратегов.
Когда среднесрочные и долгосрочные корпоративные и государственные облигации давали 1-2% в 2021 – инвестиции в рынок акций имели рациональную основу, но не сейчас. Трежерис сроком обращения от одного года имеют доходность от 3.8 до 4.7%, а облигации крупнейших и наиболее прибыльных американских корпораций имеют доходность в диапазоне от 4 до 5.5%.
Дивидендная доходность S&P 500 на 1 кв 2023 была всего 1.67% и еще объем байбеков в 2.5% от капитализации рынка, т.е. акционерная политика бизнеса обеспечивает полную доходность в 4.2%. Рынок вырос на 7% с 1 кв 2023, а объем байбеков имеет тенденцию на снижение, что выводит текущую полную доходность в диапазон 3.7-3.9%, а дивидендная доходность приближается к 1.5%.
Насколько рациональны инвестиции в акции, учитывая колоссальные риски банкротств малых и средних банков на траектории сжатия ликвидности и при снижении маржинальности, каскадные дефолты низкомаржинального нефинансового бизнеса в сегменте токсичного бизнеса (эмитенты мусорных облигаций) и при практически гарантированной рецессии экономики во втором полугодии? Вопрос риторический.
Учитывая выраженное пузырение рынка акций в последние три месяца доходность рынка с точки зрения генерации реального денежного потока становится ничтожной в сравнении с облигациями.
Рынок с марта растет на фоне спекулятивного угара в связи с несовершенством аналитических аппарата в контексте нарратива ИИ (рост гипер-концентрированный в ТОП 10 акций), на фоне перераспределения ликвидности из депозитов, а рост в последнюю неделю был связан с экспирацией 14-16 июня.
Инвестиционные перспективы американского рынка акций стремятся к нулю. Грядет весьма болезненное отрезвление, т.к. в условиях дефицита ликвидности невозможно одновременно поддерживать спрос на акции и облигации.
Когда среднесрочные и долгосрочные корпоративные и государственные облигации давали 1-2% в 2021 – инвестиции в рынок акций имели рациональную основу, но не сейчас. Трежерис сроком обращения от одного года имеют доходность от 3.8 до 4.7%, а облигации крупнейших и наиболее прибыльных американских корпораций имеют доходность в диапазоне от 4 до 5.5%.
Дивидендная доходность S&P 500 на 1 кв 2023 была всего 1.67% и еще объем байбеков в 2.5% от капитализации рынка, т.е. акционерная политика бизнеса обеспечивает полную доходность в 4.2%. Рынок вырос на 7% с 1 кв 2023, а объем байбеков имеет тенденцию на снижение, что выводит текущую полную доходность в диапазон 3.7-3.9%, а дивидендная доходность приближается к 1.5%.
Насколько рациональны инвестиции в акции, учитывая колоссальные риски банкротств малых и средних банков на траектории сжатия ликвидности и при снижении маржинальности, каскадные дефолты низкомаржинального нефинансового бизнеса в сегменте токсичного бизнеса (эмитенты мусорных облигаций) и при практически гарантированной рецессии экономики во втором полугодии? Вопрос риторический.
Учитывая выраженное пузырение рынка акций в последние три месяца доходность рынка с точки зрения генерации реального денежного потока становится ничтожной в сравнении с облигациями.
Рынок с марта растет на фоне спекулятивного угара в связи с несовершенством аналитических аппарата в контексте нарратива ИИ (рост гипер-концентрированный в ТОП 10 акций), на фоне перераспределения ликвидности из депозитов, а рост в последнюю неделю был связан с экспирацией 14-16 июня.
Инвестиционные перспективы американского рынка акций стремятся к нулю. Грядет весьма болезненное отрезвление, т.к. в условиях дефицита ликвидности невозможно одновременно поддерживать спрос на акции и облигации.
Экспорт энергоносителей (нефть, нефтепродукты, природный газ, СПГ, уголь) из России продолжает снижаться, достигая минимума с мая 2021 и средних показателей 2019, упав почти в два раза за год.
В связи с закрытием торговой статистики и отчетов российских компаний невозможно оценить ни физические, ни денежные потоки. В торговле есть всегда два партнера, поэтому через таможенную статистику (в обработке Bruegel) ключевых торговых партнеров России можно оценить реальную диспозицию.
Экспорт российских энергоносителей в недружественные страны (ЕС и прочие страны Европы, США, Великобритания, Япония, Корея) рухнул в 6.3 раза за год с 20.7 до 3.3 млрд долл в среднем за месяц в период за март-апрель. Так низко за последние 20 лет еще не было.
Рынок недружественных стран почти полностью потерян. Из хороший новостей – обвальный коллапс экспорта приостановился и видимо - в поисках нового баланса.
Среди недружественных стран поставки идут в ЕС (в основном трубопроводный газ и СПГ, тогда как нефть и нефтепродукты около нуля) в объеме около 2.4 млрд долл в месяц, в Корею на 550 млн долл и в Японию – 330 млн долл. Торговля с США и Великобританией полностью остановлена.
Нейтральные страны спасают. Экспорт находится на уровне 14 млрд долл в месяц – всего плюс 11% г/г (столько же в 2019 году поставляли в недружественные страны). Несмотря на рост физических поставок, в денежном выражении с июня 2022 экспорт в нейтральные страны не меняется из-за существенного снижения цен.
Турция очень помогла России в первые месяцы после начала СВО, т.к. основной поток энергоносителей был перенаправлен именно в Турцию (рост в 10 раз по сравнению со средними объемами в 2021), но с сентября наблюдается двукратное падение экспорта (давление США?).
В 13-15 раз увеличены поставки в Индию (за январь-апрель 2023 в сравнении с 2021) и пока это наиболее надежный и стабильный канал поставок.
Экспорт в Китай достаточно волатильный, а прирост относительно 2021 не столь впечатляющий – плюс 65%, но Китай по объему сейчас на первом месте по поставкам.
В связи с закрытием торговой статистики и отчетов российских компаний невозможно оценить ни физические, ни денежные потоки. В торговле есть всегда два партнера, поэтому через таможенную статистику (в обработке Bruegel) ключевых торговых партнеров России можно оценить реальную диспозицию.
Экспорт российских энергоносителей в недружественные страны (ЕС и прочие страны Европы, США, Великобритания, Япония, Корея) рухнул в 6.3 раза за год с 20.7 до 3.3 млрд долл в среднем за месяц в период за март-апрель. Так низко за последние 20 лет еще не было.
Рынок недружественных стран почти полностью потерян. Из хороший новостей – обвальный коллапс экспорта приостановился и видимо - в поисках нового баланса.
Среди недружественных стран поставки идут в ЕС (в основном трубопроводный газ и СПГ, тогда как нефть и нефтепродукты около нуля) в объеме около 2.4 млрд долл в месяц, в Корею на 550 млн долл и в Японию – 330 млн долл. Торговля с США и Великобританией полностью остановлена.
Нейтральные страны спасают. Экспорт находится на уровне 14 млрд долл в месяц – всего плюс 11% г/г (столько же в 2019 году поставляли в недружественные страны). Несмотря на рост физических поставок, в денежном выражении с июня 2022 экспорт в нейтральные страны не меняется из-за существенного снижения цен.
Турция очень помогла России в первые месяцы после начала СВО, т.к. основной поток энергоносителей был перенаправлен именно в Турцию (рост в 10 раз по сравнению со средними объемами в 2021), но с сентября наблюдается двукратное падение экспорта (давление США?).
В 13-15 раз увеличены поставки в Индию (за январь-апрель 2023 в сравнении с 2021) и пока это наиболее надежный и стабильный канал поставок.
Экспорт в Китай достаточно волатильный, а прирост относительно 2021 не столь впечатляющий – плюс 65%, но Китай по объему сейчас на первом месте по поставкам.