Правительство США не будет спасать SVB.
Из последнего заявления Йеллен прямо следует, что правительство заняло выжидательную позицию и уверено в локализации и изоляции кризиса, связанного с SVB и потенциальным вторичным эффектом заражения.
Судя по заявлениям, Минфин США ожидает, что на активы SVB в ближайшее время найдется покупатель (будет либо поглощение, либо дробление)
- «Во время финансового кризиса были инвесторы и владельцы системных крупных банков, которые были спасены»;
- «Те реформы, которые были проведены в банковской системе США с 2009 означают, что мы не собираемся делать это снова (заливать систему ликвидностью)»;
- «Минфин США озабочен проблемой вкладчиков и сосредоточен на том, чтобы удовлетворить их потребности, работая с FDIC и ФРС.»
Ну и пространственные рассуждения:
«Банковская система хороша капитализирована и устойчива. Американцы могут быть уверены в безопасности и надежности банковской системы, а экономика США чрезвычайно сильна.»
Есть намерения по созданию стабилизационного фонда (FDIC + ФРС) для банков, которые столкнулись с проблемами после краха SVB, но эта информация прямым образом не подтверждена регуляторами.
FDIC приступит к возврату застрахованных депозитов до 250 тыс в понедельник в 100% объеме, но этих депозитов немного (не более 6%), т.к. основными инвесторами в SVB были юрлица из инфотеха, биотеха, альтернативной энергетики и маркетинга.
Незастрахованные депозиты будут возвращаться по мере ликвидации активов банка, которая начнется в понедельник. Процедура и приоритет пока не установлены и будут, вероятно, в ручном режиме точечной настройки.
Конкурсные управляющие уже работают с SVB, аукцион FDIC и SVB по поиску потенциального покупателя может быть известен поздно вечеров в воскресенью (ночью по МСК).
Из последнего заявления Йеллен прямо следует, что правительство заняло выжидательную позицию и уверено в локализации и изоляции кризиса, связанного с SVB и потенциальным вторичным эффектом заражения.
Судя по заявлениям, Минфин США ожидает, что на активы SVB в ближайшее время найдется покупатель (будет либо поглощение, либо дробление)
- «Во время финансового кризиса были инвесторы и владельцы системных крупных банков, которые были спасены»;
- «Те реформы, которые были проведены в банковской системе США с 2009 означают, что мы не собираемся делать это снова (заливать систему ликвидностью)»;
- «Минфин США озабочен проблемой вкладчиков и сосредоточен на том, чтобы удовлетворить их потребности, работая с FDIC и ФРС.»
Ну и пространственные рассуждения:
«Банковская система хороша капитализирована и устойчива. Американцы могут быть уверены в безопасности и надежности банковской системы, а экономика США чрезвычайно сильна.»
Есть намерения по созданию стабилизационного фонда (FDIC + ФРС) для банков, которые столкнулись с проблемами после краха SVB, но эта информация прямым образом не подтверждена регуляторами.
FDIC приступит к возврату застрахованных депозитов до 250 тыс в понедельник в 100% объеме, но этих депозитов немного (не более 6%), т.к. основными инвесторами в SVB были юрлица из инфотеха, биотеха, альтернативной энергетики и маркетинга.
Незастрахованные депозиты будут возвращаться по мере ликвидации активов банка, которая начнется в понедельник. Процедура и приоритет пока не установлены и будут, вероятно, в ручном режиме точечной настройки.
Конкурсные управляющие уже работают с SVB, аукцион FDIC и SVB по поиску потенциального покупателя может быть известен поздно вечеров в воскресенью (ночью по МСК).
Для лучшего понимания нюансов текущего кризиса необходимо прояснить важные составляющие отчетности банков (чтобы минимизировать вопросы), т.к. в будущем я буду использовать многие термины.
Согласно правилам бухгалтерской отчетности после кризиса 2009 банки классифицируют свои инвестиции в долговые инструменты по трем базовым категориям:
• Ценные бумаги для продажи до срока погашения – Available for sale debt securities (AFS);
• Ценные бумаги, удерживаемые до погашения – Held to maturity debt securities (HTM);
• Ценные бумаги для торговли - Held for Trading (HFT) должны быть проданы в течение 90 дней от момента покупки, иначе они переводятся в категорию AFS.
HTM предполагают инвестиции не для продажи, а удерживаемые до погашения, где основной доход генерируется не через курсовую разницу, а напрямую по купонным платежам. Этот тип инвестиций отражается по амортизированной стоимости.
Плевать, какая сейчас рыночная цена, пусть даже 20% от номинала. Если инвестиция «стратегическая» и долгосрочная, то цена в отчетности банков учитывается по первоначальной стоимости приобретения, а все текущие убытки (в связи с изменением процентных ставок или конъюнкутры) являются виртуальными, бумажными.
В этом типе инвестиций имеет значение сможет ли эмитент погасить облигацию или нет, а все рыночные нюансы не имеют никакого значения. За весь период удержания HTM цена в балансе остается постоянной вне зависимости от рыночной цены.
AFS отражается по справедливой стоимости (справедливая и рыночная стоимость отличаются), а нереализованные прибыли или убытки (удерживаемые, но не закрытые позиции по ценным бумагам) отражаются, как чистое увеличение или уменьшение накопленного прочего дохода или accumulated other comprehensive income (“AOCI”) в разделе «Капитал» бухгалтерского баланса банка.
Чем отличается справедливая стоимость (fair value) от рыночной (market value) – это тема для отдельного разговора.
Здесь множество нюансов – период удержания, приведенная стоимость всех будущих денежных потоков, упорядоченность транзакций и так далее. Справедливая стоимость близка к рыночной, но не зеркалирует ее в полной мере и здесь есть определенное пространство для творчества.
Важно отметить, что по AFS бумагам нереализованная прибыль НЕ отражается в отчете о прибылях и убытках, и будет оставаться нереализованной до момента ликвидации позиции в долговых бумагах.
Банки могут переводить ценные бумаги из категории в категорию не чаще, чем один раз в год, однако на практике есть дыры в законодательстве, которые позволяют делать это чаще.
HFT влияют на отчет о прибылях и убытках, AFS влияют на капитал через AOCI, но не отражаются в прибылях и убытках. Тогда как HTM не влияют, по сути, ни на что до момента вынужденного списания из-за риска дефолта эмитента или внутренних кассовых разрывов.
AFS могут вынужденно пойти на ликвидацию в условиях недостаточности капитала, когда накопленные убытки по AOCI будут, как правило, выше 50% от капитала, как условная красная черта.
Соответственно, одним из механизмом манипуляции банковской отчетностью является переброска бумаг из категории AFS в HTM. Например, у JPM за год доля HTM внезапно выросла с 54 до 68%, что как бы символизирует.
Второй инструмент сокрытия/маскировки убытков или точнее хэджирования – это использование процентных деривативов, своп инструментов и прочих экзотических схем с производными.
Что заставляет банки принудительно закрывать убыточные позиции? Кассовые разрывы, спровоцированные:
• набегами на банки (массовым и высокоинтенсивным изъятием депозитов и паев в фондах) – кризис 2022;
• ухудшением качества кредитного портфеля и вынужденными расходами на потенциальные списания по кредитам (кризис 2008);
• деградацией качества инвестиционного портфеля из-за снижения цен на активы, плохой диверсификации и/или отсутствием хэджирования (кризис 2008 и 2022);
• деформацией рынка межбанковского кредитования и кризиса доверия (2008);
• Регуляторным ужесточением.
Продолжение следует.
Согласно правилам бухгалтерской отчетности после кризиса 2009 банки классифицируют свои инвестиции в долговые инструменты по трем базовым категориям:
• Ценные бумаги для продажи до срока погашения – Available for sale debt securities (AFS);
• Ценные бумаги, удерживаемые до погашения – Held to maturity debt securities (HTM);
• Ценные бумаги для торговли - Held for Trading (HFT) должны быть проданы в течение 90 дней от момента покупки, иначе они переводятся в категорию AFS.
HTM предполагают инвестиции не для продажи, а удерживаемые до погашения, где основной доход генерируется не через курсовую разницу, а напрямую по купонным платежам. Этот тип инвестиций отражается по амортизированной стоимости.
Плевать, какая сейчас рыночная цена, пусть даже 20% от номинала. Если инвестиция «стратегическая» и долгосрочная, то цена в отчетности банков учитывается по первоначальной стоимости приобретения, а все текущие убытки (в связи с изменением процентных ставок или конъюнкутры) являются виртуальными, бумажными.
В этом типе инвестиций имеет значение сможет ли эмитент погасить облигацию или нет, а все рыночные нюансы не имеют никакого значения. За весь период удержания HTM цена в балансе остается постоянной вне зависимости от рыночной цены.
AFS отражается по справедливой стоимости (справедливая и рыночная стоимость отличаются), а нереализованные прибыли или убытки (удерживаемые, но не закрытые позиции по ценным бумагам) отражаются, как чистое увеличение или уменьшение накопленного прочего дохода или accumulated other comprehensive income (“AOCI”) в разделе «Капитал» бухгалтерского баланса банка.
Чем отличается справедливая стоимость (fair value) от рыночной (market value) – это тема для отдельного разговора.
Здесь множество нюансов – период удержания, приведенная стоимость всех будущих денежных потоков, упорядоченность транзакций и так далее. Справедливая стоимость близка к рыночной, но не зеркалирует ее в полной мере и здесь есть определенное пространство для творчества.
Важно отметить, что по AFS бумагам нереализованная прибыль НЕ отражается в отчете о прибылях и убытках, и будет оставаться нереализованной до момента ликвидации позиции в долговых бумагах.
Банки могут переводить ценные бумаги из категории в категорию не чаще, чем один раз в год, однако на практике есть дыры в законодательстве, которые позволяют делать это чаще.
HFT влияют на отчет о прибылях и убытках, AFS влияют на капитал через AOCI, но не отражаются в прибылях и убытках. Тогда как HTM не влияют, по сути, ни на что до момента вынужденного списания из-за риска дефолта эмитента или внутренних кассовых разрывов.
AFS могут вынужденно пойти на ликвидацию в условиях недостаточности капитала, когда накопленные убытки по AOCI будут, как правило, выше 50% от капитала, как условная красная черта.
Соответственно, одним из механизмом манипуляции банковской отчетностью является переброска бумаг из категории AFS в HTM. Например, у JPM за год доля HTM внезапно выросла с 54 до 68%, что как бы символизирует.
Второй инструмент сокрытия/маскировки убытков или точнее хэджирования – это использование процентных деривативов, своп инструментов и прочих экзотических схем с производными.
Что заставляет банки принудительно закрывать убыточные позиции? Кассовые разрывы, спровоцированные:
• набегами на банки (массовым и высокоинтенсивным изъятием депозитов и паев в фондах) – кризис 2022;
• ухудшением качества кредитного портфеля и вынужденными расходами на потенциальные списания по кредитам (кризис 2008);
• деградацией качества инвестиционного портфеля из-за снижения цен на активы, плохой диверсификации и/или отсутствием хэджирования (кризис 2008 и 2022);
• деформацией рынка межбанковского кредитования и кризиса доверия (2008);
• Регуляторным ужесточением.
Продолжение следует.
Кто следующий на выход вперед ногами после SVB? Кандидаты на потенциальные проблемы исходя из рыночного риска и структуры баланса: First Republic Bank (активы – 213 млрд), Western Alliance Bancorporation (активы – 67.8 млрд), Signature Bank (110.4 млрд), Pacwest Bancorp (41.3 млрд), Customers Bancorp (20.9 млрд), Webster Financial Corporation (71.3 млрд).
По всем потенциально проблемным активы свыше 520 млрд долл.
Это не значит, что банкротство по этим банкам обеспечено, т.к. специфика у каждого банка своя, структура активов отличается, мера диверсификации, глубина хэджирования, интегральный запас прочности и много других параметров. Но это список банков, которые рынок «списал» сильнее всего, как потенциально уязвимые.
Кризис 2022-2023 отличается от кризиса 2007-2009 тем, что основное направление воздействия происходит на этот раз через процентный и рыночный риск, тогда как 15 лет назад доминирующей проблемой был кредитный риск.
В чем специфика банковского кризиса 2023? Резкое обесценение активов, в первую очередь долговых ценных бумаг, падение по которым стало самым сильным за 45 лет и где наибольшая концентрация активов банков.
Падение облигаций напрямую связано с денежно-кредитной политикой ФРС и экстремальной траекторией подъема ставки, где скорость изменения ставки за год наибольшая за 42 года. Это привело к нереализованному убытку на сотни миллиардов долларов (точные расчеты будут позже).
Банки по-разному справляются с текущей проблемой. Имеет значение диверсификация, структура инвестиций (срочность, качество облигаций, тип процентных ставок и т.д), глубина хэджирование, запас ликвидности и другие нюансы.
До тех пор, пока нет кассовых разрывов, банки могут балансировать или маскировать убытки так, как они это делают сейчас. Что может заставить их дергаться? В острой фазе – это набег инвесторов на банк и опустошение капитала.
На графиках Zerohedge показано, что нереализованный убыток к капиталу у SVB был 100%, Bank of America – 43%, State Street – 27%, Wells Fargo – 25%, US Bancorp – 24%
По всем потенциально проблемным активы свыше 520 млрд долл.
Это не значит, что банкротство по этим банкам обеспечено, т.к. специфика у каждого банка своя, структура активов отличается, мера диверсификации, глубина хэджирования, интегральный запас прочности и много других параметров. Но это список банков, которые рынок «списал» сильнее всего, как потенциально уязвимые.
Кризис 2022-2023 отличается от кризиса 2007-2009 тем, что основное направление воздействия происходит на этот раз через процентный и рыночный риск, тогда как 15 лет назад доминирующей проблемой был кредитный риск.
В чем специфика банковского кризиса 2023? Резкое обесценение активов, в первую очередь долговых ценных бумаг, падение по которым стало самым сильным за 45 лет и где наибольшая концентрация активов банков.
Падение облигаций напрямую связано с денежно-кредитной политикой ФРС и экстремальной траекторией подъема ставки, где скорость изменения ставки за год наибольшая за 42 года. Это привело к нереализованному убытку на сотни миллиардов долларов (точные расчеты будут позже).
Банки по-разному справляются с текущей проблемой. Имеет значение диверсификация, структура инвестиций (срочность, качество облигаций, тип процентных ставок и т.д), глубина хэджирование, запас ликвидности и другие нюансы.
До тех пор, пока нет кассовых разрывов, банки могут балансировать или маскировать убытки так, как они это делают сейчас. Что может заставить их дергаться? В острой фазе – это набег инвесторов на банк и опустошение капитала.
На графиках Zerohedge показано, что нереализованный убыток к капиталу у SVB был 100%, Bank of America – 43%, State Street – 27%, Wells Fargo – 25%, US Bancorp – 24%
Цепная реакция реализуется, заражение усиливается. Система пошла вразнос. Рухнул второй банк, а ФРС возобновляет экстренные программы кредитования.
ФРС официально объявила, что спустя два дня после коллапса SVB (активы 200 млрд) рухнул еще один банк Signature Bank с активами в 110 млрд долл.
Руководство банка немедленно отстранено, застрахованные вклады до 250 тыс гарантированы, незастрахованные на аукционной основе с неясным критерием распределения.
ФРС экстренно возобновила кредитные линии банкам. Дополнительное финансирование будет предоставлено путем создания новой Программы банковского финансирования - Bank Term Funding Program (BTFP), предлагающей кредиты сроком до одного года банкам, сберегательным ассоциациям, кредитным союзам и другим соответствующим требованиям депозитарным учреждениям.
Данные кредиты предоставляются под обеспечение трежерис, ипотечных ценных бумаг (MBS), агентских ценных бумаг (agency debt) с оценкой по номиналу.
Не имеет значения текущая рыночная цена, т.к. ФРС в новой программе оценивает активы исключительно по номиналу, что за замыслу станет дополнительным источником ликвидности, избавляя банки от необходимости продавать ценные бумаги во время разрыва по ликвидности (из-за чего пострадал SVB).
Минфин с координацией с ФРС выделит дополнительные 25 млрд долл из валютного стабилизационного фонда в качестве поддержки BTFP.
Учитывая опыт кредитных линий в 2008 и в 2020, текущая инициатива ФРС фактически означает безлимитное фондирование банков (от сотен миллиардов до плюс бесконечности).
Система адским пламенем заполыхала! Ожидания процентной ставки резко изменились вниз на 0.5-0.6 п.п, что стало самым сильным изменением с марта 2020.
ФРС официально объявила, что спустя два дня после коллапса SVB (активы 200 млрд) рухнул еще один банк Signature Bank с активами в 110 млрд долл.
Руководство банка немедленно отстранено, застрахованные вклады до 250 тыс гарантированы, незастрахованные на аукционной основе с неясным критерием распределения.
ФРС экстренно возобновила кредитные линии банкам. Дополнительное финансирование будет предоставлено путем создания новой Программы банковского финансирования - Bank Term Funding Program (BTFP), предлагающей кредиты сроком до одного года банкам, сберегательным ассоциациям, кредитным союзам и другим соответствующим требованиям депозитарным учреждениям.
Данные кредиты предоставляются под обеспечение трежерис, ипотечных ценных бумаг (MBS), агентских ценных бумаг (agency debt) с оценкой по номиналу.
Не имеет значения текущая рыночная цена, т.к. ФРС в новой программе оценивает активы исключительно по номиналу, что за замыслу станет дополнительным источником ликвидности, избавляя банки от необходимости продавать ценные бумаги во время разрыва по ликвидности (из-за чего пострадал SVB).
Минфин с координацией с ФРС выделит дополнительные 25 млрд долл из валютного стабилизационного фонда в качестве поддержки BTFP.
Учитывая опыт кредитных линий в 2008 и в 2020, текущая инициатива ФРС фактически означает безлимитное фондирование банков (от сотен миллиардов до плюс бесконечности).
Система адским пламенем заполыхала! Ожидания процентной ставки резко изменились вниз на 0.5-0.6 п.п, что стало самым сильным изменением с марта 2020.
FDIC в своем годовом обзоре по итогам работы американских банков (за три дня до банкротства SVB) сообщил буквально следующее: «Короче говоря, стандартные показатели деятельности банка доказали свою устойчивость в течение трехлетнего периода. По состоянию на конец 2022 года только 39 банков находились в списке проблемных банков FDIC, что является рекордно низким показателем. Банкротств не было».
В среду Пауэлл, выступая перед Конгрессом, жестил с явным намеком на то, что дела идут значительно лучше, чем можно было предположить, а следовательно (судя по риторике) – самое время задуматься о дальнейшем ужесточении ДКП.
Реакция рынка была однозначной – рост доходности облигаций и усиление ожиданий роста процентной ставки ФРС.
Предполагалось вплоть до четверга (9 марта), что пик процентной ставки будет достигнут в августе-октябре 2023 на уровне 5.62% (допускалось повышение до 5.75%), а снижение начнется не ранее декабря 2023.
Достаточно сильные макроэкономические данные за январь и устойчивое инфляционное давление сильно переоценили ожидания роста ставки ФРС, что вздернуло доходность двухлетних трежерис за последний месяц с 4.09 до 5.09%.
Все изменилось буквально одномоментно. Коллапс SVB привел к резкому обрушению доходности двухлетних трежерис до 4.4% — это самое быстрое снижение доходности с 20 октября 1987! Теперь предельная ставка оценивается в 5.18%, а пик в июле с вероятностью снижения уже в октябре.
Таким образом, пик ожидаемой ставки ФРС сдвинут вниз почти на 0.5 п.п, а время снижения на 3 месяца и в этих данных нет еще коллапса второго банка.
Теперь рост на 0.5 п.п 22 марта уже никто не ждет, хотя 9 марта это был основной сценарий и более того, все больше инвестбанков оценивают, что повышения ставок вообще не будет из-за разгорающегося банковского кризиса.
Промежуточные итоги коллапса двух банков?
▪️Усиление спроса на облигации – отказ от риска и проблемы с банками уже в пятницу привели к резкому перекосу спроса в сторону облигаций, и эта тенденция может быть усилена.
▪️Отказ от ужесточения ДКП с очередными маневрами по ослаблению политики через различные программы покрытия кассовых разрывов.
▪️Перераспределение депозитов из мелких банков в крупные.
Пока сложно сказать, насколько они контролируют ситуацию, потому что есть факторы, которые точно не поддаются ни прогнозированию, ни контролю. Роковая петля токсичной обратной связи, когда происходит иррациональная паника в связи с критической неопределенность, вовлекая в водоворот фатальных событий все больше субъектов.
Почему? Внезапность. Днем 9 марта никто не предполагал, что проблемы в банковской системе возникнут уже к вечеру, а через сутки грохнут один банк с активами в 200 млрд и через два дня другой банк с активами в 100 млрд. Дальше что?
Кто еще уязвим? То, что казалось устойчивым может быть уничтожено за несколько часов. Да, они могут гарантировать депозиты по двум банкам, но депозитов в банковской системе свыше 23 трлн.
Каким образом взнос Минфина США в 25 млрд из стабфонда объемом 38 млрд может гарантировать 23 трлн депозитной базы?
Формально под угрозой может находиться практически любой банк, т.к. проблемы общие для всех. Рост ставок привел к обесценению активов в долговых инструментах, далее усиливается процентный риск, который компенсируется ростом ставок по кредитам.
В свою очередь, рост ставок по кредитам приведет к неизбежному росту просрочек и списаниями, что усилит кредитный риск. Все это без учета коллапса сектора недвижимости, который создает свои специфичные проблемы.
После систематизации отчетности банков будут даны более конкретные цифры, но сходу проявляется вполне типичный риск для подобных сценариев – кризис доверия, который можно купировать ликвидностью, как обычно, но нельзя купировать структурные дисбалансы в банках.
Видимо, ФРС начнет снова молотить ликвидностью во все стороны, что может разрушить хрупкий баланс доверия уже к ФРС, а это более высокий уровень.
Как и ожидалось, ужесточение ровно до первого срыва.
В среду Пауэлл, выступая перед Конгрессом, жестил с явным намеком на то, что дела идут значительно лучше, чем можно было предположить, а следовательно (судя по риторике) – самое время задуматься о дальнейшем ужесточении ДКП.
Реакция рынка была однозначной – рост доходности облигаций и усиление ожиданий роста процентной ставки ФРС.
Предполагалось вплоть до четверга (9 марта), что пик процентной ставки будет достигнут в августе-октябре 2023 на уровне 5.62% (допускалось повышение до 5.75%), а снижение начнется не ранее декабря 2023.
Достаточно сильные макроэкономические данные за январь и устойчивое инфляционное давление сильно переоценили ожидания роста ставки ФРС, что вздернуло доходность двухлетних трежерис за последний месяц с 4.09 до 5.09%.
Все изменилось буквально одномоментно. Коллапс SVB привел к резкому обрушению доходности двухлетних трежерис до 4.4% — это самое быстрое снижение доходности с 20 октября 1987! Теперь предельная ставка оценивается в 5.18%, а пик в июле с вероятностью снижения уже в октябре.
Таким образом, пик ожидаемой ставки ФРС сдвинут вниз почти на 0.5 п.п, а время снижения на 3 месяца и в этих данных нет еще коллапса второго банка.
Теперь рост на 0.5 п.п 22 марта уже никто не ждет, хотя 9 марта это был основной сценарий и более того, все больше инвестбанков оценивают, что повышения ставок вообще не будет из-за разгорающегося банковского кризиса.
Промежуточные итоги коллапса двух банков?
▪️Усиление спроса на облигации – отказ от риска и проблемы с банками уже в пятницу привели к резкому перекосу спроса в сторону облигаций, и эта тенденция может быть усилена.
▪️Отказ от ужесточения ДКП с очередными маневрами по ослаблению политики через различные программы покрытия кассовых разрывов.
▪️Перераспределение депозитов из мелких банков в крупные.
Пока сложно сказать, насколько они контролируют ситуацию, потому что есть факторы, которые точно не поддаются ни прогнозированию, ни контролю. Роковая петля токсичной обратной связи, когда происходит иррациональная паника в связи с критической неопределенность, вовлекая в водоворот фатальных событий все больше субъектов.
Почему? Внезапность. Днем 9 марта никто не предполагал, что проблемы в банковской системе возникнут уже к вечеру, а через сутки грохнут один банк с активами в 200 млрд и через два дня другой банк с активами в 100 млрд. Дальше что?
Кто еще уязвим? То, что казалось устойчивым может быть уничтожено за несколько часов. Да, они могут гарантировать депозиты по двум банкам, но депозитов в банковской системе свыше 23 трлн.
Каким образом взнос Минфина США в 25 млрд из стабфонда объемом 38 млрд может гарантировать 23 трлн депозитной базы?
Формально под угрозой может находиться практически любой банк, т.к. проблемы общие для всех. Рост ставок привел к обесценению активов в долговых инструментах, далее усиливается процентный риск, который компенсируется ростом ставок по кредитам.
В свою очередь, рост ставок по кредитам приведет к неизбежному росту просрочек и списаниями, что усилит кредитный риск. Все это без учета коллапса сектора недвижимости, который создает свои специфичные проблемы.
После систематизации отчетности банков будут даны более конкретные цифры, но сходу проявляется вполне типичный риск для подобных сценариев – кризис доверия, который можно купировать ликвидностью, как обычно, но нельзя купировать структурные дисбалансы в банках.
Видимо, ФРС начнет снова молотить ликвидностью во все стороны, что может разрушить хрупкий баланс доверия уже к ФРС, а это более высокий уровень.
Как и ожидалось, ужесточение ровно до первого срыва.
Внезапно инвестиционное сообщество озаботилось негативным эффектом воздействия высоких процентных ставок на финансовые структуры и экономику в целом. Вот так поворот, вот ведь неожиданность? )
Два банкротства достаточно крупных банков по активам (200 млрд и 110 млрд), что стало наиболее чувствительным коллапсом в банковской системе с краха Lehman Brothers (свыше 600 млрд активов) и Washington Mutual Bank (307 млрд).
Если брать только коммерческие банки, в 2008 совокупные банкротства всех американских банков с учетом мелких составили 370 млрд по активам, в 2009 – 165 млрд, в 2010 – 95 млрд, в 2011 – 37 млрд.
За последние три дня рухнули банки с активами в 320 млрд, что делает 2023 год худшим с 2008.
Одна из особенностей 2023 заключается в полной неожиданности. Ничего не предвещает беды, в том числе и отчеты самих банков, а потом раз – и нет банка. Это вводит инвесторов в ступор и панику, т.к. потенциально любой мелкий и средний банк под угрозой ликвидации.
Реакция показательная. Самая существенная переоценка ожиданий (по скорости трансформации) и наиболее масштабное бегство в облигации за последние 50 лет.
Рекордное снижение доходности облигаций ведущих европейских стран сроком обращения от двух до пяти лет, как минимум за весь период электронных торгов с середины 80-х
Доходность двухлетних американских трежерис изменилась более, чем на 100 б.п (с 5.09% до 4%) за три торговых дня – самая быстрая переоценка с октября 1987.
Учитывая емкость долгового рынка, это самое существенное изменение стоимости облигации (с увеличением стоимости) в абсолютном выражении за всю историю.
Ожидания изменения траектории процентной ставки ФРС все больше смещается в сторону смягчения политики. 8 марта разворот ДКП ФРС ожидался в январе 2024, 10 марта ожидания сместились на октябрь, теперь уже ждут первое снижение ставки в августе-сентябре, а предельная ставка не более 4.95% против 5.65% 8 марта.
Так дело пойдет и 4.75% станет предельной ставкой, а сброс давления начнет уже этой весной, прям как в 2020!
У ФРС сейчас сложный выбор – либо спасти финансовую систему, отказавшись от ужесточения, либо же продолжить стравливать инфляционное давление, сохраняя доверие в доллар и политику ФРС.
В принципе, Пауэлл может вернуться в свое привычное амплуа, реализовав свою латентную голубиную натуру (с точки зрения позиционирования ДКП, а не сексуальных перверсий), начав снова долбить ликвидностью по рынкам, что он с нескрываемым удовольствием делал два года (что и привело к текущим дисбалансам).
Риторика изменится. Пауэлл в ответ про инфляционное поглощение скажет: «вы что хотите развала финансовой системы?». И будет прав, действительно…
Каждые 100 б.п. (1 п.п) изменения стоимости фондирования стоит банкам почти 250 млрд долл, что сопоставимо с их годовой прибылью. Здесь не учитываются инвестбанки и фонды (расчеты будут отдельно). Здесь не учитывает эффект обесценения долговых ценных бумаг.
Буквально 1% изменения и такая нагрузка. Да, банки могут перекладывать издержки на клиентов, повышая кредитные ставки, но это находит прямое отражение в снижении темпов кредитования и росте просрочек и списаний, что в итоге может привести к более негативному эффекту и большим убыткам банков. Банки могут хэджировать процентные риски, но не все и здесь есть скрытые нюансы.
Разрывы и дисбалансы огромны. Видимо, кто то очень крупный (или даже несколько финансовых воротил) захворали так, что потребовались столь срочные меры (столь быстрое банкротство).
Пока финансовая система получила то, что хотела. Восстановлен механизм рефинансирования долгов через усиление спроса на облигации и наконец-то, создан прецедент, который позволит Пауэллу изящно вырулить из клина, объяснив мотивы отказа от ужесточения.
Региональные банки? Да кого они интересуют? Однако, есть очень высокий риск вторичного заражения и подрыва доверия, что может вырулить на очень опасную траекторию с фатальными последствиями. Об этом отдельно…
Два банкротства достаточно крупных банков по активам (200 млрд и 110 млрд), что стало наиболее чувствительным коллапсом в банковской системе с краха Lehman Brothers (свыше 600 млрд активов) и Washington Mutual Bank (307 млрд).
Если брать только коммерческие банки, в 2008 совокупные банкротства всех американских банков с учетом мелких составили 370 млрд по активам, в 2009 – 165 млрд, в 2010 – 95 млрд, в 2011 – 37 млрд.
За последние три дня рухнули банки с активами в 320 млрд, что делает 2023 год худшим с 2008.
Одна из особенностей 2023 заключается в полной неожиданности. Ничего не предвещает беды, в том числе и отчеты самих банков, а потом раз – и нет банка. Это вводит инвесторов в ступор и панику, т.к. потенциально любой мелкий и средний банк под угрозой ликвидации.
Реакция показательная. Самая существенная переоценка ожиданий (по скорости трансформации) и наиболее масштабное бегство в облигации за последние 50 лет.
Рекордное снижение доходности облигаций ведущих европейских стран сроком обращения от двух до пяти лет, как минимум за весь период электронных торгов с середины 80-х
Доходность двухлетних американских трежерис изменилась более, чем на 100 б.п (с 5.09% до 4%) за три торговых дня – самая быстрая переоценка с октября 1987.
Учитывая емкость долгового рынка, это самое существенное изменение стоимости облигации (с увеличением стоимости) в абсолютном выражении за всю историю.
Ожидания изменения траектории процентной ставки ФРС все больше смещается в сторону смягчения политики. 8 марта разворот ДКП ФРС ожидался в январе 2024, 10 марта ожидания сместились на октябрь, теперь уже ждут первое снижение ставки в августе-сентябре, а предельная ставка не более 4.95% против 5.65% 8 марта.
Так дело пойдет и 4.75% станет предельной ставкой, а сброс давления начнет уже этой весной, прям как в 2020!
У ФРС сейчас сложный выбор – либо спасти финансовую систему, отказавшись от ужесточения, либо же продолжить стравливать инфляционное давление, сохраняя доверие в доллар и политику ФРС.
В принципе, Пауэлл может вернуться в свое привычное амплуа, реализовав свою латентную голубиную натуру (с точки зрения позиционирования ДКП, а не сексуальных перверсий), начав снова долбить ликвидностью по рынкам, что он с нескрываемым удовольствием делал два года (что и привело к текущим дисбалансам).
Риторика изменится. Пауэлл в ответ про инфляционное поглощение скажет: «вы что хотите развала финансовой системы?». И будет прав, действительно…
Каждые 100 б.п. (1 п.п) изменения стоимости фондирования стоит банкам почти 250 млрд долл, что сопоставимо с их годовой прибылью. Здесь не учитываются инвестбанки и фонды (расчеты будут отдельно). Здесь не учитывает эффект обесценения долговых ценных бумаг.
Буквально 1% изменения и такая нагрузка. Да, банки могут перекладывать издержки на клиентов, повышая кредитные ставки, но это находит прямое отражение в снижении темпов кредитования и росте просрочек и списаний, что в итоге может привести к более негативному эффекту и большим убыткам банков. Банки могут хэджировать процентные риски, но не все и здесь есть скрытые нюансы.
Разрывы и дисбалансы огромны. Видимо, кто то очень крупный (или даже несколько финансовых воротил) захворали так, что потребовались столь срочные меры (столь быстрое банкротство).
Пока финансовая система получила то, что хотела. Восстановлен механизм рефинансирования долгов через усиление спроса на облигации и наконец-то, создан прецедент, который позволит Пауэллу изящно вырулить из клина, объяснив мотивы отказа от ужесточения.
Региональные банки? Да кого они интересуют? Однако, есть очень высокий риск вторичного заражения и подрыва доверия, что может вырулить на очень опасную траекторию с фатальными последствиями. Об этом отдельно…
Они (ФРС, Минфин США, FDIC) считают, что контролируют систему, иначе бы не принимали решение о сверхбыстрой утилизации двух банков. По сути, трех банков, если учесть крипто-ориентированный Silvergate Capital с активами в 11 млрд долл.
Можно было не раздувать панику и скандал до общемирового значения, т.к. большинство вне США никогда не слышали о банках SVB и Signature Bank.
Можно было использовать механизмы точечной настройки ликвидности в этих уязвимых банках, не выводя ситуацию в СМИ, и об этих проблемах никто бы не узнал.
Не было бы очередей на вывод депозитов в других региональных банках и не было бы эпик фейла с Пауэллом, когда в среду заявлял «о сверхпрочной экономике США и необходимости борьбе с инфляцией», а в выходные уже тушили пожар керосином.
Они предполагают, что их стандартные маневры по насыщению системы ликвидностью смогут решить все проблемы и загасить любые «строптивые» попытки рынка выйти из-под контроля, а если нет? А что если нет?!
По всей видимости, две «сакральные жертвы» должны были стать катализатором восстановления механизма рефинансирования долгов, что было основной проблемой в 2022, когда размещения облигаций ушли в ноль.
Деградация спроса на облигации была центральная проблема в прошлом году, т.к. рыночные ставки были существенно ниже текущей и ожидаемой инфляции.
Вторая проблема заключалась в стремительном обесценении портфеля ценных бумаг, где только коммерческие банки имели нереализованные убытки по долговым бумагам в 650 млрд долл.
С учетом инвестиционных банков, пенсионных, страховых и инвестиционных фондов нереализованные убытки могут превышать 3.5 трлн долл (!!!) при активах в долговом рынке в 27 трлн (это собственные предварительные расчеты на основе структуры вложения финсектора США в долговые бумаги и их справедливой стоимости).
Все это без учета процентного риска, который стал усиливаться с 3 кв 2022, плавно переходя в кредитный риск на траектории деградации кредитной дисциплины и медленного роста просрочек, где процесс может резко ускориться. Убытки колоссальные.
Индустрия на протяжении 12 лет адаптировалась под нулевые ставки, а большинство финансовых структур считало, что нулевые ставки навсегда – ровно как и рухнувший банк SVB, используя низкую диверсификацию и низкую глубину хэджирования.
Ситуация с Silvergate Capital, SVB и Signature Bank позволит ФРС и лично Пауэллу сохранить лицо, вырулив на привычную траекторию «бесконечной мягкости».
Без банкротств не было ни единого шанса свернуть с траектории ужесточения ДКП, т.к. потребовались более устойчивые негативные макроэкономические данные, которые имеют определенную инерцию, тогда как почва под ногами бангстеров горит адским пламенем. Кому то определенно потребовалось смягчение финансовых условий.
Учитывая заявления Саммерса, ехидные насмешки Джеймса Даймона из JPM и Бланкфейна (уже отошедшего из Goldman Sachs, но являющиеся архитектором современной финсистемы), они правда считают, что контролируют ситуацию и выиграют от всего этого (перераспределение финпотоков из мелких и средних банков к мега банкам).
Однако, я считаю, что может локально панику удастся загасить (частично), структурные перекосы не решатся, а подрыв доверия будет долгосрочным с непредсказуемыми последствиями.
Сейчас разгорается паника в региональных банках, а учитывая связанность системы, это может быть очень больно. Подробности скоро…
Можно было не раздувать панику и скандал до общемирового значения, т.к. большинство вне США никогда не слышали о банках SVB и Signature Bank.
Можно было использовать механизмы точечной настройки ликвидности в этих уязвимых банках, не выводя ситуацию в СМИ, и об этих проблемах никто бы не узнал.
Не было бы очередей на вывод депозитов в других региональных банках и не было бы эпик фейла с Пауэллом, когда в среду заявлял «о сверхпрочной экономике США и необходимости борьбе с инфляцией», а в выходные уже тушили пожар керосином.
Они предполагают, что их стандартные маневры по насыщению системы ликвидностью смогут решить все проблемы и загасить любые «строптивые» попытки рынка выйти из-под контроля, а если нет? А что если нет?!
По всей видимости, две «сакральные жертвы» должны были стать катализатором восстановления механизма рефинансирования долгов, что было основной проблемой в 2022, когда размещения облигаций ушли в ноль.
Деградация спроса на облигации была центральная проблема в прошлом году, т.к. рыночные ставки были существенно ниже текущей и ожидаемой инфляции.
Вторая проблема заключалась в стремительном обесценении портфеля ценных бумаг, где только коммерческие банки имели нереализованные убытки по долговым бумагам в 650 млрд долл.
С учетом инвестиционных банков, пенсионных, страховых и инвестиционных фондов нереализованные убытки могут превышать 3.5 трлн долл (!!!) при активах в долговом рынке в 27 трлн (это собственные предварительные расчеты на основе структуры вложения финсектора США в долговые бумаги и их справедливой стоимости).
Все это без учета процентного риска, который стал усиливаться с 3 кв 2022, плавно переходя в кредитный риск на траектории деградации кредитной дисциплины и медленного роста просрочек, где процесс может резко ускориться. Убытки колоссальные.
Индустрия на протяжении 12 лет адаптировалась под нулевые ставки, а большинство финансовых структур считало, что нулевые ставки навсегда – ровно как и рухнувший банк SVB, используя низкую диверсификацию и низкую глубину хэджирования.
Ситуация с Silvergate Capital, SVB и Signature Bank позволит ФРС и лично Пауэллу сохранить лицо, вырулив на привычную траекторию «бесконечной мягкости».
Без банкротств не было ни единого шанса свернуть с траектории ужесточения ДКП, т.к. потребовались более устойчивые негативные макроэкономические данные, которые имеют определенную инерцию, тогда как почва под ногами бангстеров горит адским пламенем. Кому то определенно потребовалось смягчение финансовых условий.
Учитывая заявления Саммерса, ехидные насмешки Джеймса Даймона из JPM и Бланкфейна (уже отошедшего из Goldman Sachs, но являющиеся архитектором современной финсистемы), они правда считают, что контролируют ситуацию и выиграют от всего этого (перераспределение финпотоков из мелких и средних банков к мега банкам).
Однако, я считаю, что может локально панику удастся загасить (частично), структурные перекосы не решатся, а подрыв доверия будет долгосрочным с непредсказуемыми последствиями.
Сейчас разгорается паника в региональных банках, а учитывая связанность системы, это может быть очень больно. Подробности скоро…
Масштабный удар по региональным банкам в США значительно превышает потери в марте 2020 и сопоставим или даже хуже по некоторым банкам, чем удар по время финансового кризиса 2008.
Разница с 2008 годом есть и заключается в двух важных особенностях:
▪️Кризис 2023 крайне фрагментирован и затрагивает мелкие и средние финансовые структуры, тогда как крупные банки изолированы, а в 2008 было наоборот.
▪️В этот раз идет беспрецедентное давление на депозитную базу через набеги на банки с массовым изъятием клиентских средств.
В 2008 году специфика кризиса отличалась и в меньшей степени касалась основного ресурса фондирования (депозитов), а давление было сконцентрировано на качестве кредитного портфеля, структуре инвестиций в ценные бумаги и на межбанковском кредитовании через кризис доверия.
Таким образом, если 2008 – это был кризис преимущественно крупных финансовых структур, а в 2023 под основным ударом находится мелкие и средние финансовые организации.
Обычно источник банковского кризиса – это деградация качества кредитного портфеля, но в этот раз в полный рост реализуется процентный риск и неравномерное распределение активов/пассивов по дюрации, а кредитный риск выведен на второй план.
Первая торговая сессия после коллапса двух крупных банков была очень тяжелой. Например, Акции First Republic Bank упали в моменте на 79%, акции Western Alliance Bancorp упали на 85%, что стало самым большим падением за всю историю, а акции PacWest Bancorp упали на 60%, достигнув рекордно низкого уровня. В конце торгового дня произошло восстановление.
Индекс американских банков рухнул на 12%, что стало сильнейшим падением с марта 2020, однако, если исключить крупные банки, то падение превышает 20% (сопоставимо с худшими днями сентября-октября 2008) и падение более значительное, чем ниже активы банков.
Обратная пропорция – чем ниже активы, тем сильнее удар по капитализации и выше уязвимость.
Ниже представлен список банков и финансовых организаций, которые находятся под угрозой, которые уязвимы и потенциально могут пойти на банкротство:
Сортировка от крупных к мелким (отсечение по уровню активов от 40 млрд долл), где перечислены финансовые показатели в следующем порядке: активы / кэш / чистые кредиты / инвестиции в ценные бумаги / депозиты / капитал. Выделены те банки, которые в наибольшей степени были подвержены информационному давлению.
• Truist Financial Corporation 555.3 / 24.6 / 325 / 133.4 / 413.6 / 60.5 млрд
• Charles Schwab Corporation 551.7 / 83.2 / 40.5 / 324.5 / 366.7 / 36.6 млрд
• Citizens Financial Group 226.7 / 10.9 / 154.2 / 33.4 / 180.7 / 23.7 млрд
• First Republic Bank 212.6 / 4.3 / 166.1 / 33.1 / 176.4 / 17.4 млрд
• Fifth Third Bancorp 207.5 / 3.5/ 117.6 / 60.6 / 164 / 17.4 млрд
• Keycorp 189.8 / 0.9 / 115.1 / 52.3 / 142.6 / 13.4 млрд
• Huntington Bancshares 182.9 / 6.9 / 112.7 / 40.5 / 147.9 / 17.8 млрд
• Zions Bancorporation 89.6 / 4.4 / 54.7 / 23.8 / 71.7 / 4.9 млрд
• Comerica Incorporated 85.4 / 6.3 / 52 / 19.2 / 71.4 / 5.2 млрд
• First Horizon Corporation 79 / 2.9 / 58 / 11.6 / 63.5 / 8.6 млрд
• Webster Financial Corporation 71.3 / 0.9 / 49.2 / 14.5 / 54 / 8 млрд
• Western Alliance Bancorporation 67.7 / 1.3 / 52.7 / 9.2 / 53.6 / 5.3 млрд
• Pacwest Bancorp 41.3 / 2.2 / 28.5 / 7.6 / 34 / 3.9 млрд
• East West Bancorp 64.1 / 4.4 / 47.5 / 9 / 56 / 6 млрд
Система разбалансирована, а риски нарастают, т.к. вторичный эффект заражения постепенно распространяется, что может реализовать цепную реакцию.
Разница с 2008 годом есть и заключается в двух важных особенностях:
▪️Кризис 2023 крайне фрагментирован и затрагивает мелкие и средние финансовые структуры, тогда как крупные банки изолированы, а в 2008 было наоборот.
▪️В этот раз идет беспрецедентное давление на депозитную базу через набеги на банки с массовым изъятием клиентских средств.
В 2008 году специфика кризиса отличалась и в меньшей степени касалась основного ресурса фондирования (депозитов), а давление было сконцентрировано на качестве кредитного портфеля, структуре инвестиций в ценные бумаги и на межбанковском кредитовании через кризис доверия.
Таким образом, если 2008 – это был кризис преимущественно крупных финансовых структур, а в 2023 под основным ударом находится мелкие и средние финансовые организации.
Обычно источник банковского кризиса – это деградация качества кредитного портфеля, но в этот раз в полный рост реализуется процентный риск и неравномерное распределение активов/пассивов по дюрации, а кредитный риск выведен на второй план.
Первая торговая сессия после коллапса двух крупных банков была очень тяжелой. Например, Акции First Republic Bank упали в моменте на 79%, акции Western Alliance Bancorp упали на 85%, что стало самым большим падением за всю историю, а акции PacWest Bancorp упали на 60%, достигнув рекордно низкого уровня. В конце торгового дня произошло восстановление.
Индекс американских банков рухнул на 12%, что стало сильнейшим падением с марта 2020, однако, если исключить крупные банки, то падение превышает 20% (сопоставимо с худшими днями сентября-октября 2008) и падение более значительное, чем ниже активы банков.
Обратная пропорция – чем ниже активы, тем сильнее удар по капитализации и выше уязвимость.
Ниже представлен список банков и финансовых организаций, которые находятся под угрозой, которые уязвимы и потенциально могут пойти на банкротство:
Сортировка от крупных к мелким (отсечение по уровню активов от 40 млрд долл), где перечислены финансовые показатели в следующем порядке: активы / кэш / чистые кредиты / инвестиции в ценные бумаги / депозиты / капитал. Выделены те банки, которые в наибольшей степени были подвержены информационному давлению.
• Truist Financial Corporation 555.3 / 24.6 / 325 / 133.4 / 413.6 / 60.5 млрд
• Charles Schwab Corporation 551.7 / 83.2 / 40.5 / 324.5 / 366.7 / 36.6 млрд
• Citizens Financial Group 226.7 / 10.9 / 154.2 / 33.4 / 180.7 / 23.7 млрд
• First Republic Bank 212.6 / 4.3 / 166.1 / 33.1 / 176.4 / 17.4 млрд
• Fifth Third Bancorp 207.5 / 3.5/ 117.6 / 60.6 / 164 / 17.4 млрд
• Keycorp 189.8 / 0.9 / 115.1 / 52.3 / 142.6 / 13.4 млрд
• Huntington Bancshares 182.9 / 6.9 / 112.7 / 40.5 / 147.9 / 17.8 млрд
• Zions Bancorporation 89.6 / 4.4 / 54.7 / 23.8 / 71.7 / 4.9 млрд
• Comerica Incorporated 85.4 / 6.3 / 52 / 19.2 / 71.4 / 5.2 млрд
• First Horizon Corporation 79 / 2.9 / 58 / 11.6 / 63.5 / 8.6 млрд
• Webster Financial Corporation 71.3 / 0.9 / 49.2 / 14.5 / 54 / 8 млрд
• Western Alliance Bancorporation 67.7 / 1.3 / 52.7 / 9.2 / 53.6 / 5.3 млрд
• Pacwest Bancorp 41.3 / 2.2 / 28.5 / 7.6 / 34 / 3.9 млрд
• East West Bancorp 64.1 / 4.4 / 47.5 / 9 / 56 / 6 млрд
Система разбалансирована, а риски нарастают, т.к. вторичный эффект заражения постепенно распространяется, что может реализовать цепную реакцию.
В банковском кризисе 2023 нужно учитывать эффект инерции и эмоционального истощения. После бурной, болезненной шоковой реакции может быть затишье на некоторое время, что может быть воспринято, как эффект стабилизации, но процессы структурной трансформации и поиск нового баланса растянуты во времени.
Важно понять, что под собой подразумевает структурная трансформация и в каком виде будет банковских сектор США в пределах одного года, будет ли реализована цепная реакция, будет ли распространение банковского кризиса в США на Европу и/или Японию?
Из того, что происходит в данный момент можно однозначно фиксировать, что скелет финансовой системы и мега банки частично изолированы от угрозы заражения, что косвенно доказывает реакция рынка и ехидные, высокомерные «насмешки» ведущих бангстеров, нарочито отстраненно комментирующие данные события так, будто бы происходит увлекательное представление по заранее написанному сценарию.
Я более 17 лет практически в ежедневном режиме отслеживаю финансовую индустрию и неплохо отсекаю тональность, когда показушная бравада прикрывает «животный» страх, а когда есть уверенность в том, что происходит.
В 2008 у них был страх, в 2020 был страх, т.к. в марте 2020 были угрозы каскадного коллапса финансовой системы и неконтролируемого роста токсичности кредитного портфеля со всеми вытекающими последствиями.
Сейчас они (ФРС, Минфин и высшее руководство бангстеров) достаточно расслаблены. Что это? Самонадеянная глупость или расчетливый план?
Рынок действительно считает, что бангстеры вне угрозы. Изменение за неделю: JP Morgan Chase – минус 8.5%, Bank of America – минус 17%, Wells Fargo & Company – минус 18%, Citigroup – минус 14.5%, Goldman Sachs – минус 12%, Morgan Stanley – минус 10.6%, BlackStone – минус 8%, Blackrock – минус 9%, Bank of NY Mellon – минус 14%
При том, что относительно устойчивые средние банки падают на 25-40%, а большинство региональных банков рухнули на 40-80% (почти в 5 раз!), где в моменте коллапс достигал 6-7 иксов. Тотальный разгром.
Но почему крупные банки так устойчивы? Сильная фрагментация в доступе к ликвидности и структуре активов/пассивов (у крупных банков лучше диверсификация, риск менеджмент и глубина хэджирования).
Когда я ранее писал об избыточности кэша на счетах в американских финансовых организациях, то предполагал, что речь идет о мега банках, замыкающихся на первичных дилеров, т.е те, кто проводит операции с ФРС в рамках QE и распределяет ликвидность по финансовой системе.
Гиперконцентрация ликвидности как раз в группе самых крупных банков. Регионалам досталось, но в существенно меньшей степени, преимущественно по линии распределения бюджетных средств физлицам в 2020-2021, но тот ресурс исчерпали.
Региональные банки, ощущающие истощения базы фондирования (депозитов), вынуждены повышать ставки, чтобы привлекать средства клиентов, тогда как крупные банки могут держат ставки по депозитам сильно ниже. Это еще один фактор, подрывающий устойчивость мелких банков.
К этому добавляется паника, спровоцированная коллапсом SVB и Signature Bank, что еще сильнее истощает депозитную базу, перераспределяя ликвидность в пользу крупных банков. Сейчас будет еще хуже, вот в этом и угроза!
Пока невозможно сказать, кто еще пойдет под ликвидацию, т.к во многом этот процесс неконтролируемый и зависит от психологии толпы и информационного воздействия – будет ли еще набеги вкладчиков или нет?
Убытки по ценным бумагам можно маскировать через производные финансовые инструменты и манипуляцию с отчетностью через ребалансировку AFS и HTM, но не набеги вкладчиков.
ФРС набеги пытается решить через механизм BTFP (справедливо называемый Buy The Fucking Pivot – купи эту злое**ую точку опоры).
Смысл этой программы в том, что в случае набегов на банки, им не придется продавать активы в аварийном режиме с убытком, а достаточно будет взять кредит в ФРС по ставкам OIS + 10 б.п (около 4.8%) под залог ценных бумаг в трежерис, MBS и агентских бумагах по номиналу.
Далее уже в неспешном режиме реализовывать активы по мере возможности или необходимости. Продолжение следует…
Важно понять, что под собой подразумевает структурная трансформация и в каком виде будет банковских сектор США в пределах одного года, будет ли реализована цепная реакция, будет ли распространение банковского кризиса в США на Европу и/или Японию?
Из того, что происходит в данный момент можно однозначно фиксировать, что скелет финансовой системы и мега банки частично изолированы от угрозы заражения, что косвенно доказывает реакция рынка и ехидные, высокомерные «насмешки» ведущих бангстеров, нарочито отстраненно комментирующие данные события так, будто бы происходит увлекательное представление по заранее написанному сценарию.
Я более 17 лет практически в ежедневном режиме отслеживаю финансовую индустрию и неплохо отсекаю тональность, когда показушная бравада прикрывает «животный» страх, а когда есть уверенность в том, что происходит.
В 2008 у них был страх, в 2020 был страх, т.к. в марте 2020 были угрозы каскадного коллапса финансовой системы и неконтролируемого роста токсичности кредитного портфеля со всеми вытекающими последствиями.
Сейчас они (ФРС, Минфин и высшее руководство бангстеров) достаточно расслаблены. Что это? Самонадеянная глупость или расчетливый план?
Рынок действительно считает, что бангстеры вне угрозы. Изменение за неделю: JP Morgan Chase – минус 8.5%, Bank of America – минус 17%, Wells Fargo & Company – минус 18%, Citigroup – минус 14.5%, Goldman Sachs – минус 12%, Morgan Stanley – минус 10.6%, BlackStone – минус 8%, Blackrock – минус 9%, Bank of NY Mellon – минус 14%
При том, что относительно устойчивые средние банки падают на 25-40%, а большинство региональных банков рухнули на 40-80% (почти в 5 раз!), где в моменте коллапс достигал 6-7 иксов. Тотальный разгром.
Но почему крупные банки так устойчивы? Сильная фрагментация в доступе к ликвидности и структуре активов/пассивов (у крупных банков лучше диверсификация, риск менеджмент и глубина хэджирования).
Когда я ранее писал об избыточности кэша на счетах в американских финансовых организациях, то предполагал, что речь идет о мега банках, замыкающихся на первичных дилеров, т.е те, кто проводит операции с ФРС в рамках QE и распределяет ликвидность по финансовой системе.
Гиперконцентрация ликвидности как раз в группе самых крупных банков. Регионалам досталось, но в существенно меньшей степени, преимущественно по линии распределения бюджетных средств физлицам в 2020-2021, но тот ресурс исчерпали.
Региональные банки, ощущающие истощения базы фондирования (депозитов), вынуждены повышать ставки, чтобы привлекать средства клиентов, тогда как крупные банки могут держат ставки по депозитам сильно ниже. Это еще один фактор, подрывающий устойчивость мелких банков.
К этому добавляется паника, спровоцированная коллапсом SVB и Signature Bank, что еще сильнее истощает депозитную базу, перераспределяя ликвидность в пользу крупных банков. Сейчас будет еще хуже, вот в этом и угроза!
Пока невозможно сказать, кто еще пойдет под ликвидацию, т.к во многом этот процесс неконтролируемый и зависит от психологии толпы и информационного воздействия – будет ли еще набеги вкладчиков или нет?
Убытки по ценным бумагам можно маскировать через производные финансовые инструменты и манипуляцию с отчетностью через ребалансировку AFS и HTM, но не набеги вкладчиков.
ФРС набеги пытается решить через механизм BTFP (справедливо называемый Buy The Fucking Pivot – купи эту злое**ую точку опоры).
Смысл этой программы в том, что в случае набегов на банки, им не придется продавать активы в аварийном режиме с убытком, а достаточно будет взять кредит в ФРС по ставкам OIS + 10 б.п (около 4.8%) под залог ценных бумаг в трежерис, MBS и агентских бумагах по номиналу.
Далее уже в неспешном режиме реализовывать активы по мере возможности или необходимости. Продолжение следует…
Реализация капитуляции ФРС. Волна банкротств по банковской системе США (Silvergate, SVB и Signature Bank) менее, чем за неделю радикально трансформировала ожидания процентных ставок.
Согласно последним изменением, 4.75% отныне является предельной ставкой против потенциально 5.75% 9 марта, а разворот ДКП сместился с января 2024 на июнь 2023!
На второе полугодие 2023 дифференциал ожиданий ставки ФРС составил свыше 1.4 п.п против 0.6 п.п в пятницу, что стало самым быстрым изменением ожиданий (три торговых дня) за всю историю финансовой системы США.
Это отразилось на доходности облигаций, где наиболее ощутимый эффект со сроком погашения от двух до пяти лет.
По сути, это капитуляция, отказ от ужесточения, отказ от всех деклараций непримиримого сражения с инфляцией, возврат к привычному формату, который и привел к существующим структурным искажениям.
Те, кто «заказал» SVB и Signature Bank вполне предполагали сценарий действий.
Жесткая паника и страх на волне банкротств и неопределенности - > стандартные механизмы поддержки банков через кредитные механизмы - > стабилизация эмоционального состояния инвесторов и вербальная поддержка рынков (а при необходимости и прямая – монетарная) - > искажение петли обратных связей и отказ от риска (бегство в облигации, снижение ожиданий роста ставок).
Все это должно легитимизировать право ФРС на отказ от ужесточения и сохранить лицо, репутацию Пауэлла и доверие к ФРС в условиях инфляции.
Не было ни малейших сомнений, что любой срыв они будут использовать как право, чтобы соскочить.
Зачем? Усиливающиеся процентный риск в условиях высоких ставок, плавно перетекающий в кредитный риск банковской системы, уже скоро может поглотить не только региональные банки, но и самих бангстеров.
Запаса прочности, видимо, хватило как раз на полгода относительно высоких ставок. Ну собственно, и все. Ждать стабилизации инфляции и макроиндикаторов не было возможности.
Годовщину от первого поднятия ставки ФРС в середине марта 2022 отмечаем волной банкротств. Кучно пошли…
Согласно последним изменением, 4.75% отныне является предельной ставкой против потенциально 5.75% 9 марта, а разворот ДКП сместился с января 2024 на июнь 2023!
На второе полугодие 2023 дифференциал ожиданий ставки ФРС составил свыше 1.4 п.п против 0.6 п.п в пятницу, что стало самым быстрым изменением ожиданий (три торговых дня) за всю историю финансовой системы США.
Это отразилось на доходности облигаций, где наиболее ощутимый эффект со сроком погашения от двух до пяти лет.
По сути, это капитуляция, отказ от ужесточения, отказ от всех деклараций непримиримого сражения с инфляцией, возврат к привычному формату, который и привел к существующим структурным искажениям.
Те, кто «заказал» SVB и Signature Bank вполне предполагали сценарий действий.
Жесткая паника и страх на волне банкротств и неопределенности - > стандартные механизмы поддержки банков через кредитные механизмы - > стабилизация эмоционального состояния инвесторов и вербальная поддержка рынков (а при необходимости и прямая – монетарная) - > искажение петли обратных связей и отказ от риска (бегство в облигации, снижение ожиданий роста ставок).
Все это должно легитимизировать право ФРС на отказ от ужесточения и сохранить лицо, репутацию Пауэлла и доверие к ФРС в условиях инфляции.
Не было ни малейших сомнений, что любой срыв они будут использовать как право, чтобы соскочить.
Зачем? Усиливающиеся процентный риск в условиях высоких ставок, плавно перетекающий в кредитный риск банковской системы, уже скоро может поглотить не только региональные банки, но и самих бангстеров.
Запаса прочности, видимо, хватило как раз на полгода относительно высоких ставок. Ну собственно, и все. Ждать стабилизации инфляции и макроиндикаторов не было возможности.
Годовщину от первого поднятия ставки ФРС в середине марта 2022 отмечаем волной банкротств. Кучно пошли…
В новой реальности «банкопада» данные по инфляции уже не имеют того «шарма» с точки зрения воздействия на рыночную волатильности и направление движения.
Весь последний год движения рынка формировались на траектории ожиданий по треку денежно-кредитной политики, соответствующим образом выстраивалась интерпретация макрокосмических, финансовых данных, заявлений политиков и регуляторов.
Абсурд, но чем хуже макроданные – тем лучше рынкам, т.к. предполагается, что это может замедлить инфляцию.
Главенствующей темой в иерархии приоритета была проблема инфляции, ниже по уровню значимости спускались связанные и зависимые от инфляции факторы и компоненты. Фактически, инфляция определяла монетарную и рыночную повестку.
В контексте инфляции формировалась денежно-кредитная политика, т.к. инфляция в конечном итоге оказывает влияние на долговой рынок, уровень процентных ставок и доверие к ФРС / доллару.
Чем выше инфляционное давление, тем более свирепым должен быть Пауэлл, изображая клоунаду по «выстреливанию» нарочито жестких формулировок, что по замыслу, неизбежно должно было напугать рынок и снизить инфляционные ожидания.
По существу, ФРС беспокоит даже не текущая инфляция, а инфляционные ожидания, т.к именно последние влияют на реальные ставки на долговом рынке и способствуют формированию спроса на облигации, удерживая механизм рефинансирования долгов и всю конструкцию финансовой системы.
Однолетние инфляционные ожидания по опросам ФРБ Нью Йорка рухнули до 4.2% против 6.8% на пике в июне 2022 (это выше типичных 2.3-2.5%) и до 2.7% по трехлетнему прогнозу, что соответствует норме.
Банкопад и инфляционные ожидания должны развязать ФРС руки в вопросе изящного выхода из неловкого положения нахождения в капкане собственной жесткости по ДКП, т.е. способствовать отказу от ужесточения.
Что касается текущей инфляции – рост на 0.4% м/м (6% г/г), где продукты питания выросли на 0.4% м/м (9.5% г/г), энергия падает на 0.6% (рост 5.2% г/г), товары без учета энергии +0.5 м/м (5.5% г/г), а услуги 0.6% м/м (7.3% г/г).
Весь последний год движения рынка формировались на траектории ожиданий по треку денежно-кредитной политики, соответствующим образом выстраивалась интерпретация макрокосмических, финансовых данных, заявлений политиков и регуляторов.
Абсурд, но чем хуже макроданные – тем лучше рынкам, т.к. предполагается, что это может замедлить инфляцию.
Главенствующей темой в иерархии приоритета была проблема инфляции, ниже по уровню значимости спускались связанные и зависимые от инфляции факторы и компоненты. Фактически, инфляция определяла монетарную и рыночную повестку.
В контексте инфляции формировалась денежно-кредитная политика, т.к. инфляция в конечном итоге оказывает влияние на долговой рынок, уровень процентных ставок и доверие к ФРС / доллару.
Чем выше инфляционное давление, тем более свирепым должен быть Пауэлл, изображая клоунаду по «выстреливанию» нарочито жестких формулировок, что по замыслу, неизбежно должно было напугать рынок и снизить инфляционные ожидания.
По существу, ФРС беспокоит даже не текущая инфляция, а инфляционные ожидания, т.к именно последние влияют на реальные ставки на долговом рынке и способствуют формированию спроса на облигации, удерживая механизм рефинансирования долгов и всю конструкцию финансовой системы.
Однолетние инфляционные ожидания по опросам ФРБ Нью Йорка рухнули до 4.2% против 6.8% на пике в июне 2022 (это выше типичных 2.3-2.5%) и до 2.7% по трехлетнему прогнозу, что соответствует норме.
Банкопад и инфляционные ожидания должны развязать ФРС руки в вопросе изящного выхода из неловкого положения нахождения в капкане собственной жесткости по ДКП, т.е. способствовать отказу от ужесточения.
Что касается текущей инфляции – рост на 0.4% м/м (6% г/г), где продукты питания выросли на 0.4% м/м (9.5% г/г), энергия падает на 0.6% (рост 5.2% г/г), товары без учета энергии +0.5 м/м (5.5% г/г), а услуги 0.6% м/м (7.3% г/г).
Инфляция в США может резко замедлиться в следующие четыре месяца за счет эффекта базы. С марта по июнь 2022 среднемесячные темпы роста инфляции составляли 0.88% по общему индексу потребительских цен, а по базовой инфляции (без учета энергии и продуктов питания) рост цен был 0.51% в месяц.
Слом агрессивного инфляционного давления произошел в июле 2022 во многом за счет энергетической компоненты. С июля 2022 по февраль 2023 среднемесячный темп роста ИПЦ составил 0.29%, что соответствует годовой инфляции в 3.54%, тогда как базовая инфляция за указанный период росла в темпах 0.42% м/м или 5.16% годовых.
Соответственно, к июню 2023 ИПЦ может замедлиться до 4-4.5% (текущая инфляция на февраль – 6%), что может быть воспринято некоторыми неопытными аналитиками, как победа над инфляцией, тогда как базовый ИПЦ будет в диапазоне 4.9-5.4% (текущая инфляция 5.5%).
Ожидаю замедления общего ИПЦ к июню и сохранение темпов базовой инфляции.
В США сохраняется очень высокая фоновая инфляция, причем эта проблема касается в основном сферы услуг преимущественно низко и средне квалифицированного труда. Средневзвешенная инфляция по группе бытовых и развлекательных услуг находится в диапазоне 0.45-0.55% м/м в период с июля 2022 по февраль 2023 (трехмесячные темпы плюс-минус сопоставимы), что выводит на годовые темпы в 6%, что в 4 раза выше нормы.
Общепит растет в темпах 0.7% с июля и около 0.55% м/м за последние три месяца – это годовые темпы 6.8-8.7%. Однако, наибольший негативный вклад вносит аренда, которая растет в темпах 0.7% с июля и 0.76% м/м за последние три месяца, имея вес в ИПЦ почти 1/3, формируя 9% годовых и внося почти 3 п.п. в инфляцию!
Все, что связано с энергией и транспортом замедляется, как и коммунальные услуги. Нет инфляционного давления в образовании и медицине – интегрально темпы ниже 2% годовых.
Получается, что примерно 1/3 в структуре ИПЦ либо в дефляции, либо в темпах ниже 2%, около 45% растут стабильно выше 6% и 20% ощутимо замедляется по направлению к 3-4% годовых. Очень разнонаправлено.
Слом агрессивного инфляционного давления произошел в июле 2022 во многом за счет энергетической компоненты. С июля 2022 по февраль 2023 среднемесячный темп роста ИПЦ составил 0.29%, что соответствует годовой инфляции в 3.54%, тогда как базовая инфляция за указанный период росла в темпах 0.42% м/м или 5.16% годовых.
Соответственно, к июню 2023 ИПЦ может замедлиться до 4-4.5% (текущая инфляция на февраль – 6%), что может быть воспринято некоторыми неопытными аналитиками, как победа над инфляцией, тогда как базовый ИПЦ будет в диапазоне 4.9-5.4% (текущая инфляция 5.5%).
Ожидаю замедления общего ИПЦ к июню и сохранение темпов базовой инфляции.
В США сохраняется очень высокая фоновая инфляция, причем эта проблема касается в основном сферы услуг преимущественно низко и средне квалифицированного труда. Средневзвешенная инфляция по группе бытовых и развлекательных услуг находится в диапазоне 0.45-0.55% м/м в период с июля 2022 по февраль 2023 (трехмесячные темпы плюс-минус сопоставимы), что выводит на годовые темпы в 6%, что в 4 раза выше нормы.
Общепит растет в темпах 0.7% с июля и около 0.55% м/м за последние три месяца – это годовые темпы 6.8-8.7%. Однако, наибольший негативный вклад вносит аренда, которая растет в темпах 0.7% с июля и 0.76% м/м за последние три месяца, имея вес в ИПЦ почти 1/3, формируя 9% годовых и внося почти 3 п.п. в инфляцию!
Все, что связано с энергией и транспортом замедляется, как и коммунальные услуги. Нет инфляционного давления в образовании и медицине – интегрально темпы ниже 2% годовых.
Получается, что примерно 1/3 в структуре ИПЦ либо в дефляции, либо в темпах ниже 2%, около 45% растут стабильно выше 6% и 20% ощутимо замедляется по направлению к 3-4% годовых. Очень разнонаправлено.
Коллапс двух крупных региональных банков в США будет иметь долгосрочные отложенные последствия, что будет проявляться в гиперконцентрации капитала и депозитов банковской системы у крупных банков.
ФРС программой Buy The Fucking Pivot (BTFP) купирует кассовые разрывы у региональных банков в следующей логике: если происходит набег на банки, то не нужно продавать активы с убытком, а достаточно взять кредит у ФРС по программе BTFP под залог ценных бумаг, оцениваемых по номиналу, а дальше в неспешном режиме заниматься балансировкой активов и пассивов.
ФРС и Минфин уверены в том, что эта программа позволит избежать цепной реакции, устранив панику в банковской системе и давление на депозитную базу, что в свою очередь остановит токсичное заражение по всей цепочке контрагентов в финансовой системе, снимая нагрузку на финансовые активы.
Что касается их инициативы по сверхбыстрой ликвидации трех банков (два из которых крупные) менее, чем за неделю? Почему их сразу не спасли?
▪️Создание пространства для маневра по выходу из траектории ужесточения денежно-кредитной политики, сохраняя авторитет ФРС
▪️Восстановление спроса на облигации и стабилизация механизма рефинансирования долгов на траектории ухода от риска;
▪️Фрагментация банковского капитала и последующая консолидация финансовых потоков мелких и средних банков у крупных банков.
По последнему пункту - есть долгосрочные тенденции. Количество коммерческих банков, зарегистрированные в FDIC, непрерывно сокращается. В конце 1986 банков было 18 тыс, спустя 10 лет сократились до 12 тыс, в начале нулевых банков стало 10 тыс, перед финансовым кризисом 2008 – уже 8.5 тыс, перед COVID – 5200, а теперь их менее, чем 4700.
В последнее время банкротят в среднем по 200 банков в год (обычно с активами меньше 1-3 млрд).
Сейчас мелкие банки с активами менее 1 млрд формируют 4.8% активов всех банков, перед COVID – 6.2%, до кризиса 2008 – 11.4%, в начале нулевых – 18.2%, в середине 90-х занимали 25%.
Идет зачистка банковской системы США и концентрация ликвидности в крупных банках.
ФРС программой Buy The Fucking Pivot (BTFP) купирует кассовые разрывы у региональных банков в следующей логике: если происходит набег на банки, то не нужно продавать активы с убытком, а достаточно взять кредит у ФРС по программе BTFP под залог ценных бумаг, оцениваемых по номиналу, а дальше в неспешном режиме заниматься балансировкой активов и пассивов.
ФРС и Минфин уверены в том, что эта программа позволит избежать цепной реакции, устранив панику в банковской системе и давление на депозитную базу, что в свою очередь остановит токсичное заражение по всей цепочке контрагентов в финансовой системе, снимая нагрузку на финансовые активы.
Что касается их инициативы по сверхбыстрой ликвидации трех банков (два из которых крупные) менее, чем за неделю? Почему их сразу не спасли?
▪️Создание пространства для маневра по выходу из траектории ужесточения денежно-кредитной политики, сохраняя авторитет ФРС
▪️Восстановление спроса на облигации и стабилизация механизма рефинансирования долгов на траектории ухода от риска;
▪️Фрагментация банковского капитала и последующая консолидация финансовых потоков мелких и средних банков у крупных банков.
По последнему пункту - есть долгосрочные тенденции. Количество коммерческих банков, зарегистрированные в FDIC, непрерывно сокращается. В конце 1986 банков было 18 тыс, спустя 10 лет сократились до 12 тыс, в начале нулевых банков стало 10 тыс, перед финансовым кризисом 2008 – уже 8.5 тыс, перед COVID – 5200, а теперь их менее, чем 4700.
В последнее время банкротят в среднем по 200 банков в год (обычно с активами меньше 1-3 млрд).
Сейчас мелкие банки с активами менее 1 млрд формируют 4.8% активов всех банков, перед COVID – 6.2%, до кризиса 2008 – 11.4%, в начале нулевых – 18.2%, в середине 90-х занимали 25%.
Идет зачистка банковской системы США и концентрация ликвидности в крупных банках.
Пир во время чумы. ФРС, Минфин США в содружестве с деловыми СМИ и первичными дилерами пытаются создать эффект «нейтрализации рисков» так, чтобы казалось, что ситуация под полным контролем.
Тональность публикации меняется и теперь создается нарратив, что «так оно и надо», т.е. дела идут своим чередом. Обычные банковские будни, чего уж там?
В понедельник на открытии торгов свыше дюжины региональных американских банков обвалились более, чем на 50%, многие отличились падением свыше 75% - существовали небеспочвенные опасения заражения системы с неконтролируемым процессом массовых банкротств.
Во вторник значительная часть потерь была отыграна и если в понедельник недельное снижение у аутсайдеров составляло 75-80% (падение в 4-5 раз), то к концу торгового дня вторника накопленный рост от минимумов понедельника составил десятки процентов (в некоторых случаях сотни процентов), а общие потери по региональным банкам 35-60%.
Иллюзия устойчивости - чтобы даже при банкротстве достаточно крупных региональных банков с совокупными активами свыше 330 млрд долл ни у кого не возникало ощущения утраты контроля, ловко изолировав токсичные элементы, избежав заражения системы и цепной реакции.
Для этого применяют излюбленный прием покупки условного бесплатного Put опциона у ФРС, т.е. когда риск банкротства перекладывается на ФРС в любой внештатной ситуации через различные формы монетарного допинга.
Устойчивость рынков еще обусловлена существенной переоценкой ожидания траектории ДКП. В последний год изменение ожиданий на 0.15 п.п стоило индексу S&P 500 около 1% капитализации, сейчас ожидания изменились в сторону смягчения более, чем на 1 п.п, т.е. только «эффект смягчения» обеспечил около 7% капитализации рынка. Без этого было бы совсем больно рынку.
Но смысл "операции" был не в том, чтобы удержать рынок акций, а для того, чтобы спасти финансовую систему от неприемлемых процентных и рыночных рисков в период ужесточения ДКП ФРС, предупредив нарастающий кредитный риск, особенно по ипотечным кредитам.
Агрегированный баланс американской финансовой системы без учета ФРС (коммерческие банки, инвестбанки, брокеры, дилеры, финансовые трасты, пенсионных и страховые фонды, взаимные фонды и т.д.) выглядит следующим образом:
▪️Облигации на балансе – 26.7 трлн, где корпоративные векселя – 783 млрд, трежерис – 8.8 трлн, MBS и агентские бумаги – 5.6 трлн, муниципальные облигации – 2.1 трлн, корпоративные облигации – 9.3 трлн;
▪️Кредиты – 29.7 трлн, где ипотечные кредиты – 18.7 трлн, а потребительский кредит – 3.2 трлн;
▪️Вложения в акции – 24.7 трлн (в основном через инвестбанки типа GS, MS и JPM и фонды типа Vanguard, Blackrock, State St, T.Rowe Price и им подобные);
▪️Распределенные паи фондов – 6.2 трлн, когда пенсионные и страховые фонды имеют акции не напрямую, а через взаимные фонды.
Вот по портфелю облигаций нереализованный убыток может превышать 3.5 трлн по предварительным расчетам из-за обесценения в основном долгосрочных облигаций с фиксированной ставкой.
По акциям и паям нереализованный убыток почти в 7 трлн, если сравнивать с оценкой по отсечке в декабре 2021.
С 1 квартала 2023 есть признаки деградации кредитного портфеля, где почти 30 трлн кредитов могут обострить кредитный риск.
Только нереализованные рыночные убытки свыше 10 трлн долл из-за падения акций в сравнении с базой декабря 2021 и падения облигаций на траектории роста ставок.
Очевидно, что в этих условиях (бумажная дыра в 10 трлн) обязательно найдется условный SVB, который не диверсифицировал портфель, не хеджировал риск и имел рисковую интегральную рыночную позицию.
То, что произошло – это не проблема двух банков, это проблема всей финансовой системы, которая была показана в миниатюре, поэтому нет иного пути, кроме как давать по тормозам с ужесточением.
Поэтому главная задача, которая решается – это стабилизация спроса на облигации и попытка свернуть с цикла ужесточения ДКП.
Тональность публикации меняется и теперь создается нарратив, что «так оно и надо», т.е. дела идут своим чередом. Обычные банковские будни, чего уж там?
В понедельник на открытии торгов свыше дюжины региональных американских банков обвалились более, чем на 50%, многие отличились падением свыше 75% - существовали небеспочвенные опасения заражения системы с неконтролируемым процессом массовых банкротств.
Во вторник значительная часть потерь была отыграна и если в понедельник недельное снижение у аутсайдеров составляло 75-80% (падение в 4-5 раз), то к концу торгового дня вторника накопленный рост от минимумов понедельника составил десятки процентов (в некоторых случаях сотни процентов), а общие потери по региональным банкам 35-60%.
Иллюзия устойчивости - чтобы даже при банкротстве достаточно крупных региональных банков с совокупными активами свыше 330 млрд долл ни у кого не возникало ощущения утраты контроля, ловко изолировав токсичные элементы, избежав заражения системы и цепной реакции.
Для этого применяют излюбленный прием покупки условного бесплатного Put опциона у ФРС, т.е. когда риск банкротства перекладывается на ФРС в любой внештатной ситуации через различные формы монетарного допинга.
Устойчивость рынков еще обусловлена существенной переоценкой ожидания траектории ДКП. В последний год изменение ожиданий на 0.15 п.п стоило индексу S&P 500 около 1% капитализации, сейчас ожидания изменились в сторону смягчения более, чем на 1 п.п, т.е. только «эффект смягчения» обеспечил около 7% капитализации рынка. Без этого было бы совсем больно рынку.
Но смысл "операции" был не в том, чтобы удержать рынок акций, а для того, чтобы спасти финансовую систему от неприемлемых процентных и рыночных рисков в период ужесточения ДКП ФРС, предупредив нарастающий кредитный риск, особенно по ипотечным кредитам.
Агрегированный баланс американской финансовой системы без учета ФРС (коммерческие банки, инвестбанки, брокеры, дилеры, финансовые трасты, пенсионных и страховые фонды, взаимные фонды и т.д.) выглядит следующим образом:
▪️Облигации на балансе – 26.7 трлн, где корпоративные векселя – 783 млрд, трежерис – 8.8 трлн, MBS и агентские бумаги – 5.6 трлн, муниципальные облигации – 2.1 трлн, корпоративные облигации – 9.3 трлн;
▪️Кредиты – 29.7 трлн, где ипотечные кредиты – 18.7 трлн, а потребительский кредит – 3.2 трлн;
▪️Вложения в акции – 24.7 трлн (в основном через инвестбанки типа GS, MS и JPM и фонды типа Vanguard, Blackrock, State St, T.Rowe Price и им подобные);
▪️Распределенные паи фондов – 6.2 трлн, когда пенсионные и страховые фонды имеют акции не напрямую, а через взаимные фонды.
Вот по портфелю облигаций нереализованный убыток может превышать 3.5 трлн по предварительным расчетам из-за обесценения в основном долгосрочных облигаций с фиксированной ставкой.
По акциям и паям нереализованный убыток почти в 7 трлн, если сравнивать с оценкой по отсечке в декабре 2021.
С 1 квартала 2023 есть признаки деградации кредитного портфеля, где почти 30 трлн кредитов могут обострить кредитный риск.
Только нереализованные рыночные убытки свыше 10 трлн долл из-за падения акций в сравнении с базой декабря 2021 и падения облигаций на траектории роста ставок.
Очевидно, что в этих условиях (бумажная дыра в 10 трлн) обязательно найдется условный SVB, который не диверсифицировал портфель, не хеджировал риск и имел рисковую интегральную рыночную позицию.
То, что произошло – это не проблема двух банков, это проблема всей финансовой системы, которая была показана в миниатюре, поэтому нет иного пути, кроме как давать по тормозам с ужесточением.
Поэтому главная задача, которая решается – это стабилизация спроса на облигации и попытка свернуть с цикла ужесточения ДКП.
Если оценивать балансы коммерческих банков в США всплывает интересная особенность. Американские банки после COVID резко нарастили вложения в ценные бумаги (облигации), которые включали в категорию Held to maturity (удерживаемые до погашения).
В конце 2019 инвестиций в категории HTM было 1.1 трлн, а сейчас 2.8 трлн, т.е невиданный рост по историческим меркам, что подтверждает график.
Практически синхронно с траекторией роста ключевой ставки ФРС в 2022 инвестиции в облигации стали реклассироваться из категории AFS в HTM, что позволяет банкам учитывать активы по номиналу.
С другой стороны, инвестиции в ценные бумаги в категории Available for Sale (AFS или доступные для продажи) несущественно изменились относительно 2019 и серьезно упали в сравнении с 2021, но здесь в основном из-за оценке по справедливой стоимости.
В итоге, доля HTM в структуре ценных бумаг выросла с 27% в 2019 до 48% в 2022!
В чем суть? Я ранее описал «механику» бухучета, а переброска из AFS в HTM – это самый очевидный прием манипуляции отчетностью, чтобы стабилизировать капитал в условиях обесценения облигаций.
Дело в том, что нереализованные убытки ценных бумаг в категории AFS поглощают (снижают) капитал через AOCI, а в категории HTM – нет, что позволяет банкам по цифрам выглядеть лучше, чем они есть на самом деле.
Да, переброска в HTM частично сковывает ликвидность банка, не давая им «свободно распоряжаться» активами в данной категории, но имея избыточную ликвидность в виде кэша – это и не нужно.
Вне всяких сомнений, коммерческие банки в США в период монетарного бешенства в 2020-2021 и в 2022 на траектории роста ставок закладывали риск, как роста ставок, так и потенциала обесценения облигаций, скрывая убытки в категории HTM, что позволило им оценивать инвестиции в облигации по амортизационной стоимости.
В конце 2019 инвестиций в категории HTM было 1.1 трлн, а сейчас 2.8 трлн, т.е невиданный рост по историческим меркам, что подтверждает график.
Практически синхронно с траекторией роста ключевой ставки ФРС в 2022 инвестиции в облигации стали реклассироваться из категории AFS в HTM, что позволяет банкам учитывать активы по номиналу.
С другой стороны, инвестиции в ценные бумаги в категории Available for Sale (AFS или доступные для продажи) несущественно изменились относительно 2019 и серьезно упали в сравнении с 2021, но здесь в основном из-за оценке по справедливой стоимости.
В итоге, доля HTM в структуре ценных бумаг выросла с 27% в 2019 до 48% в 2022!
В чем суть? Я ранее описал «механику» бухучета, а переброска из AFS в HTM – это самый очевидный прием манипуляции отчетностью, чтобы стабилизировать капитал в условиях обесценения облигаций.
Дело в том, что нереализованные убытки ценных бумаг в категории AFS поглощают (снижают) капитал через AOCI, а в категории HTM – нет, что позволяет банкам по цифрам выглядеть лучше, чем они есть на самом деле.
Да, переброска в HTM частично сковывает ликвидность банка, не давая им «свободно распоряжаться» активами в данной категории, но имея избыточную ликвидность в виде кэша – это и не нужно.
Вне всяких сомнений, коммерческие банки в США в период монетарного бешенства в 2020-2021 и в 2022 на траектории роста ставок закладывали риск, как роста ставок, так и потенциала обесценения облигаций, скрывая убытки в категории HTM, что позволило им оценивать инвестиции в облигации по амортизационной стоимости.
Теперь проблемы у Credit Suisse – системообразующая финансовая структура Швейцарии (наравне с UBS) и один из ведущих банков мира по уровню влияния. За сутки капитализация банка рухнула на 30% до 6.5 млрд долл, что почти в пять раз меньше марта 2022 и более, чем в 40 раз (!) меньше апреля 2007, т.е. за 15 лет капитализация банка полностью уничтожена.
Проблемы банка, как структурные, связанные с глобальными тенденциями в финансовой индустрии, так и внутреннего характера из-за снижения доверия контрагентов к Credit Suisse (плохое корпоративное управление), что приводит к оттоку клиентов и снижению интереса к услугам банкам. Это история длится долго, в обостренной форме, как минимум два года с начала 2021.
Credit Suisse убыточный два года. При выручке в 14.9 млрд франков банк получил второй по величине убыток за всю историю - 7.3 млрд в 2022 (в 2008 был убыток 8.2 млрд), а в 2021 при выручке 22.7 млрд убытков было на 1.65 млрд, что «опустошило» накопленную прибыль с 2018 по 2020 – 8.1 млрд франков.
До этого были три сложных года с 2015 по 2017, когда накопленный убыток составил 6.6 млрд, а с 2009 по 2014 накопленная прибыль 19.3 млрд.
C 2008 по 2022 накопленная прибыль вблизи нуля – всего 3.6 млрд, что для банка такой величины является полным провалом. И здесь еще нет результатов за ужасный 1 кв 2023.
В Credit Suisse пять подразделений: Wealth Management (убыточный), Investment Bank (генерирует основной убыток банка), Swiss Bank (традиционные банковские услуги – прибыльный), Asset Management (прибыльный, но результаты упали в разы), Corporate Center (генерирует убыток). Три из пяти в убытках, причем те, которые прибыльные вносят ничтожный положительный результат в общий баланс.
Активы банка 10 лет назад превышали 1 трлн франков, теперь 531 млрд, причем резкое сокращение на 30% произошло в 2022. Особо агрессивно режется портфель ценных бумаг, который сократился вдвое за последние годы, в том числе из-за обесценения.
В Credit Suisse плохо почти все и этот банк явный претендент, как минимум, на дробление.
Проблемы банка, как структурные, связанные с глобальными тенденциями в финансовой индустрии, так и внутреннего характера из-за снижения доверия контрагентов к Credit Suisse (плохое корпоративное управление), что приводит к оттоку клиентов и снижению интереса к услугам банкам. Это история длится долго, в обостренной форме, как минимум два года с начала 2021.
Credit Suisse убыточный два года. При выручке в 14.9 млрд франков банк получил второй по величине убыток за всю историю - 7.3 млрд в 2022 (в 2008 был убыток 8.2 млрд), а в 2021 при выручке 22.7 млрд убытков было на 1.65 млрд, что «опустошило» накопленную прибыль с 2018 по 2020 – 8.1 млрд франков.
До этого были три сложных года с 2015 по 2017, когда накопленный убыток составил 6.6 млрд, а с 2009 по 2014 накопленная прибыль 19.3 млрд.
C 2008 по 2022 накопленная прибыль вблизи нуля – всего 3.6 млрд, что для банка такой величины является полным провалом. И здесь еще нет результатов за ужасный 1 кв 2023.
В Credit Suisse пять подразделений: Wealth Management (убыточный), Investment Bank (генерирует основной убыток банка), Swiss Bank (традиционные банковские услуги – прибыльный), Asset Management (прибыльный, но результаты упали в разы), Corporate Center (генерирует убыток). Три из пяти в убытках, причем те, которые прибыльные вносят ничтожный положительный результат в общий баланс.
Активы банка 10 лет назад превышали 1 трлн франков, теперь 531 млрд, причем резкое сокращение на 30% произошло в 2022. Особо агрессивно режется портфель ценных бумаг, который сократился вдвое за последние годы, в том числе из-за обесценения.
В Credit Suisse плохо почти все и этот банк явный претендент, как минимум, на дробление.
Розничные продажи в США снизились на 0.4% м/м, однако Census пересмотрел предыдущие данные в сторону повышения на 0.5% за январь 2023 и на 0.3% за декабрь 2022, т.е. в сравнении с предыдущей ревизией рост на 0.1% м/м.
Номинальные расходы за год выросли на 5.4%, за два года на 24%, за три года (последний договидный месяц) рост на 33%, а относительно марта 2021 (последняя крупная инъекция «вертолетных денег», существенно разогнавших спрос) рост на 11%.
Номинальные расходы пожираются инфляцией. Реальные расходы (с учетом инфляции) за год снизились на 0.6%, за два года – плюс 8.4%, за три года плюс 14%, а относительно марта 2021 – минус 1.5%.
В принципе, все эти «метания» на плюс-минус десятые доли процента сбивают с оценки среднесрочных тенденций. Если смотреть на тенденцию чуть шире, то с марта 2021 нет изменений в реальном выражении.
За два года розничный оборот стагнирует с учетом инфляции и это более содержательный взгляд, т.к показывает естественный потолок потребительских расходов.
Необеспеченное текущими доходами потребление поддерживается за счет высоких темпов кредитования, истощения сбережений до исторического минимума, но этот компенсирующий ресурс ограниченный по времени и потенциалу.
Запас сбережений израсходован, по крайней мере, в категории тех потребителей, которые чувствительны к этому фактору, а кредитование замедляется с января на траектории роста ставок. В этом смысле – все.
Текущее потребление на 8-9% выше исторического тренда 2010-2019, два года назад разрыв был свыше 18%, т.е. со временем разрыв компенсируется, но все еще высок, поэтому стагнация должна смениться сокращением в ближайший год – это неизбежно, т.к. весь ресурс поддержки расходов исчерпан, а новых вертолетных денег пока не ожидается.
Номинальные расходы за год выросли на 5.4%, за два года на 24%, за три года (последний договидный месяц) рост на 33%, а относительно марта 2021 (последняя крупная инъекция «вертолетных денег», существенно разогнавших спрос) рост на 11%.
Номинальные расходы пожираются инфляцией. Реальные расходы (с учетом инфляции) за год снизились на 0.6%, за два года – плюс 8.4%, за три года плюс 14%, а относительно марта 2021 – минус 1.5%.
В принципе, все эти «метания» на плюс-минус десятые доли процента сбивают с оценки среднесрочных тенденций. Если смотреть на тенденцию чуть шире, то с марта 2021 нет изменений в реальном выражении.
За два года розничный оборот стагнирует с учетом инфляции и это более содержательный взгляд, т.к показывает естественный потолок потребительских расходов.
Необеспеченное текущими доходами потребление поддерживается за счет высоких темпов кредитования, истощения сбережений до исторического минимума, но этот компенсирующий ресурс ограниченный по времени и потенциалу.
Запас сбережений израсходован, по крайней мере, в категории тех потребителей, которые чувствительны к этому фактору, а кредитование замедляется с января на траектории роста ставок. В этом смысле – все.
Текущее потребление на 8-9% выше исторического тренда 2010-2019, два года назад разрыв был свыше 18%, т.е. со временем разрыв компенсируется, но все еще высок, поэтому стагнация должна смениться сокращением в ближайший год – это неизбежно, т.к. весь ресурс поддержки расходов исчерпан, а новых вертолетных денег пока не ожидается.
События, которые развиваются вокруг Credit Suisse – это каноническое развитие банковского кризиса. Основа функционирования финансовой индустрии – это доверие/репутация и условная тишина.
Сам факт обсуждения устойчивости финансовой организации провоцирует сомнение в ее способности исполнять обязательства. Самое важное то, что не имеет значение, насколько оправданы слухи, т.к. паника и страх в своей основе иррациональны и реактивны.
Это уже по прошествии времени может произойти тщательный разбор полетов с расстановкой иерархии приоритетов негативных факторов, установки взаимосвязи и причинно следственных связей.
Однако, слух или вброс является триггером, где формируется общественный дискурс об устойчивости финансовой организации, причем первичная реакция всегда избыточна и неадекватна в своей основе.
Неопределенность питает страх, а инвесторы, пытаясь снять фактор неопределенности, предпочитают снимать с себя риск и необходимость разрешать потенциально конфликтную или противоречивую ситуацию.
Логика следующая: какой смысл брать на себя риск потенциально негативного события, если лучше использовать момент, чтобы перейти в более определенную конструкцию, сохранив ментальное спокойствие? Вот поэтому деньги любят тишину.
Чтобы оценить абсурдность ситуации: в 4 кв 2022 инвесторы вывели из Credit Suisse свыше 140 млрд франков, что составляло свыше 1/3 депозитов, накопленных за всю историю этого банка. Самое безумное в этом то, что мотивы под вывод были настолько иррациональны и глупы, что это сложно описать осмысленной логической конструкцией.
Якобы связи Credit Suisse с мелкими наркоторговцами в Болгарии, коррупционные схемы в Мозамбике, шпионский скандал с топ менеджерами, утечка клиентской базы в СМИ, связи с обанкротившиеся американской компанией Archegos Capital. Буквально – инфомусор.
Негативный окрас в СМИ выступил триггером для бегства инвесторов, хотя структурные проблемы банка более глубокие и длятся не один год, но это не пугало инвесторов, а вот связи с мелкими наркоторговцами или африканской страной, ВВП которой в 40 раз меньше активов банка? Вот это да!
Консервативные и богатые клиенты, которые предпочитают режим тишины и финансовой «отрешенности» (минимизации внимания) – встали строем к выходу. Опустошить свыше 1/3 от депозитной базы, накопленной десятилетиями? Это сильно…
Credit Suisse устоял, хотя одновременно на него воздействовали негативные рыночные факторы из-за обесценения активов, процентный риск, когда ведущие мировые ЦБ начали поднимать ставки и еще добило инвестбанковского подразделение (размещений днем с огнем не сыщешь, а тут еще контрагенты стали отказываться от услуг банка).
Проблемы Credit Suisse не связаны с качеством кредитного портфеля и даже не связаны с токсичностью активов, как в 2008. Вот с диверсификацией, как и с хэджированием там относительный порядок в отличие от рухнувшего банка SVB. Воздействовали факторы, которые общие для всех – обрушение рынка акций и рост ставок по облигациям.
Более того, у Credit Suisse сейчас ликвидные активы на половину перекрывают депозиты, что является самым лучшим показателем среди всех крупных банков мира.
В принципе, разбирая отчетность Credit Suisse, там нет ничего явно выходящего за рамки – обще-рыночные тенденции для европейских банков, но с работой хуже среднего во многом из-за подрыва репутации и снижения спроса на банковские и инвестиционные услуги. Да, проблемы есть, менеджмент сработал хуже среднего по индустрии, но не катастрофа.
И вот тут наступил март 2023. Отток клиентов, отказ от банковских и инвестиционных услуг подорвал положение банка, где убытки за два года обнулили накопленную прибыль за 12 лет.
Началась инфо-атака, которая выступила цепной реакцией, провоцируя кризис доверия, когда контрагенты вынужденно режут лимиты на Credit Suisse, что еще больше провоцирует отток депозитов и еще сильнее изолирует CS от финансовой системы.
Обычно в этих условиях финансовая организация либо расщепляется, либо банкротится, либо вынуждено получает покровительство/гарантии от ЦБ – других вариантов нет.
Сам факт обсуждения устойчивости финансовой организации провоцирует сомнение в ее способности исполнять обязательства. Самое важное то, что не имеет значение, насколько оправданы слухи, т.к. паника и страх в своей основе иррациональны и реактивны.
Это уже по прошествии времени может произойти тщательный разбор полетов с расстановкой иерархии приоритетов негативных факторов, установки взаимосвязи и причинно следственных связей.
Однако, слух или вброс является триггером, где формируется общественный дискурс об устойчивости финансовой организации, причем первичная реакция всегда избыточна и неадекватна в своей основе.
Неопределенность питает страх, а инвесторы, пытаясь снять фактор неопределенности, предпочитают снимать с себя риск и необходимость разрешать потенциально конфликтную или противоречивую ситуацию.
Логика следующая: какой смысл брать на себя риск потенциально негативного события, если лучше использовать момент, чтобы перейти в более определенную конструкцию, сохранив ментальное спокойствие? Вот поэтому деньги любят тишину.
Чтобы оценить абсурдность ситуации: в 4 кв 2022 инвесторы вывели из Credit Suisse свыше 140 млрд франков, что составляло свыше 1/3 депозитов, накопленных за всю историю этого банка. Самое безумное в этом то, что мотивы под вывод были настолько иррациональны и глупы, что это сложно описать осмысленной логической конструкцией.
Якобы связи Credit Suisse с мелкими наркоторговцами в Болгарии, коррупционные схемы в Мозамбике, шпионский скандал с топ менеджерами, утечка клиентской базы в СМИ, связи с обанкротившиеся американской компанией Archegos Capital. Буквально – инфомусор.
Негативный окрас в СМИ выступил триггером для бегства инвесторов, хотя структурные проблемы банка более глубокие и длятся не один год, но это не пугало инвесторов, а вот связи с мелкими наркоторговцами или африканской страной, ВВП которой в 40 раз меньше активов банка? Вот это да!
Консервативные и богатые клиенты, которые предпочитают режим тишины и финансовой «отрешенности» (минимизации внимания) – встали строем к выходу. Опустошить свыше 1/3 от депозитной базы, накопленной десятилетиями? Это сильно…
Credit Suisse устоял, хотя одновременно на него воздействовали негативные рыночные факторы из-за обесценения активов, процентный риск, когда ведущие мировые ЦБ начали поднимать ставки и еще добило инвестбанковского подразделение (размещений днем с огнем не сыщешь, а тут еще контрагенты стали отказываться от услуг банка).
Проблемы Credit Suisse не связаны с качеством кредитного портфеля и даже не связаны с токсичностью активов, как в 2008. Вот с диверсификацией, как и с хэджированием там относительный порядок в отличие от рухнувшего банка SVB. Воздействовали факторы, которые общие для всех – обрушение рынка акций и рост ставок по облигациям.
Более того, у Credit Suisse сейчас ликвидные активы на половину перекрывают депозиты, что является самым лучшим показателем среди всех крупных банков мира.
В принципе, разбирая отчетность Credit Suisse, там нет ничего явно выходящего за рамки – обще-рыночные тенденции для европейских банков, но с работой хуже среднего во многом из-за подрыва репутации и снижения спроса на банковские и инвестиционные услуги. Да, проблемы есть, менеджмент сработал хуже среднего по индустрии, но не катастрофа.
И вот тут наступил март 2023. Отток клиентов, отказ от банковских и инвестиционных услуг подорвал положение банка, где убытки за два года обнулили накопленную прибыль за 12 лет.
Началась инфо-атака, которая выступила цепной реакцией, провоцируя кризис доверия, когда контрагенты вынужденно режут лимиты на Credit Suisse, что еще больше провоцирует отток депозитов и еще сильнее изолирует CS от финансовой системы.
Обычно в этих условиях финансовая организация либо расщепляется, либо банкротится, либо вынуждено получает покровительство/гарантии от ЦБ – других вариантов нет.