미국 CPI, 일본 금융정책회의, FOMC까지 6월 주요 이슈의 관전 포인트를 잘 정리해주었네요.

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얼굴이 지갑이 되는날, 네이버의 AI베팅 그리고 페이스사인

https://contents.premium.naver.com/sejongdata/sejongdata0304/contents/260610141951204ov

영업왕 젠슨황, 한국에서 무엇을 팔고 갔나

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주식 레버리지 조달비용이 지난주 급등하며 2024년 고점권까지 올라왔음

차트 기준 S&P500 관련 주식 익스포저를 레버리지로 확보하는 비용이 약 100bp 부근까지 상승. 2025년 중반 저점권 대비 크게 높아진 상태임

핵심은 단순 금리 문제가 아니라 레버리지 주식 익스포저 수요가 계속 증가하면서 조달 프리미엄이 붙고 있다는 점임

레버리지 조달비용 상승은 양면적임. 한편으로는 주식 상승에 베팅하려는 수요가 여전히 강하다는 신호임. 위험선호가 살아 있고, 주식 익스포저를 더 가져가려는 투자자가 많다는 뜻임

하지만 더 중요한 함의는 상승장의 체력이 비싸지고 있다는 점임. 레버리지 비용이 올라가면 같은 주가 상승률에서도 순수익률은 낮아지고, 포지션 유지 부담은 커짐

특히 AI·반도체·빅테크처럼 이미 밸류에이션과 포지션이 몰린 영역에서는 레버리지 비용 상승이 단기 변동성 확대 요인임. 좋은 뉴스에는 숏커버·추격매수가 붙지만, 나쁜 뉴스에는 포지션 축소가 빠르게 나올 수 있음

여튼 잘못 따라다니면 탈탈 털리기 딱 좋은 변동성 장

* 반도체 패닉?(골드만삭스)

• 하룻밤 사이 미국 반도체 3배 인버스 ETF SOXS 거래량은 지난 20년 미국 상장 ETF 일일 거래량 중 세 번째로 많은 규모

• 지난주 금요일 SOXS 거래량은 역대 다섯번째

硅基恐慌？
据高盛统计。隔夜，美股三倍做空半导体行业ETF SOXS成交量超过13亿份，是过去二十年来有记录的美国上市ETF单日成交量第三高，而上周五同样也是SOXS成交量名列第五。市场寻求半导体敞口保护的需求是如此强烈?

메모리는 전략자산이 되었지만, 그래서 리레이팅이 어렵다
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전략자산의 특징은 가격을 보지 않는다는 점이다.

일반적인 원자재나 부품은 가격이 오르면 수요가 둔화된다. 그러나 전략자산은 다르다. 가격 상승이 희소성의 신호가 되고, 희소성은 다시 수요를 자극한다. 경쟁사가 확보하기 때문에 나도 확보해야 하고, 경쟁국이 투자하기 때문에 나도 투자해야 한다.

지금의 AI 인프라가 그렇다.

미국은 중국에 질 수 없고, 빅테크는 경쟁사에 질 수 없다. AI 경쟁에서 뒤처지는 순간 생산성, 플랫폼 지배력, 자본시장 평가에서 모두 밀릴 수 있다. 그래서 당장의 ROI가 낮아도 GPU, HBM, 데이터센터, 전력 인프라를 확보하려 한다.

여기에 또 하나의 이유가 있다.

AI는 장기적으로 인플레이션을 낮출 수 있는 거의 유일한 생산성 카드일 수 있다.

국가가 AI에 투자하는 이유도 결국 여기에 있다. AI는 단순히 새로운 산업이 아니라, 생산성 혁명을 통해 저성장과 인플레이션을 동시에 해결할 수 있는 전략적 수단이다.

하지만 역설적으로 AI는 디스인플레이션에 도달하기 전까지 인플레이션을 유발한다.

AI 인프라를 구축하기 위해서는 GPU, HBM, DRAM, NAND, 데이터센터, 전력망, 구리, 변압기, 냉각장비, 원전, 천연가스가 필요하다. 생산성 향상은 나중에 오지만, 자원 수요는 지금 발생한다.

즉 25~26년의 AI CAPEX는 장기 디스인플레이션을 위한 단기 인플레이션 사이클일 수 있다.

장기적으로는 물가를 낮추기 위한 기술인데, 그 기술을 구현하는 과정에서는 Chipflation, Powerflation, Commodity inflation을 만든다. 이 과정에서 메모리는 단순 부품이 아니라 AI 인프라 구축의 핵심 병목으로 평가받는다.

이 관점에서 HBM과 메모리는 분명 전략자산이 되었다.

그렇다면 삼성전자와 SK하이닉스는 이제 기존 메모리 시클리컬이 아니라 PER 리레이팅을 받을 수 있을까.

이 질문은 생각보다 어렵다.

전략자산이 되었다는 사실은 분명 프리미엄 요인이다. 하지만 전략자산이라는 이유만으로 곧바로 PER을 받을 수 있는 것은 아니다. PER은 단순히 '중요한 자산'에 주는 밸류에이션이 아니라, 반복 가능한 이익에 주는 밸류에이션이기 때문이다.

그래서 LTA가 중요해진다. 전략자산으로 평가받는 지금, 얼마나 긴 가격과 물량을 장기공급계약으로 잠가두느냐다.

2027년 하반기 이후에는 2024~2026년에 집행된 빅테크 AI CAPEX가 매출, EBITDA, FCF, ROIC로 검증받기 시작할 가능성이 높다. 그때부터 시장은 “AI 인프라를 얼마나 많이 깔았느냐”보다 “그 인프라가 얼마의 돈을 벌고 있느냐”를 묻기 시작할 것이다.

이 국면에 들어가면 메모리 업체들의 평가 방식도 바뀐다.

지금은 비싸도 사야하는 전략 자산이다. 하지만 ROIC 검증 국면에서는 고객사의 수익률을 훼손하지 않는 가격인지 확인받게 된다.

마치 VC가 숫자가 나오는 스타트업들에게 더 강하게 압박하는 것처럼..

젠슨황이 이번 방한에서 LTA 2년 계약을 언급한 것처럼, 28년까지 LTA가 체결된다면 27년 하반기에 AI CAPEX가 ROIC 검증 국면으로 들어가더라도 메모리 업체들의 실적 하방은 방어될 수 있다.

다만 LTA는 사이클의 충격을 제거하는 장치라기보단 충격을 뒤로 미루는 장치에 가깝다. 2028년까지 실적은 방어될 수 있어도, 시장은 2027년 하반기부터 2029년 이후 신규 계약의 가격과 물량을 보기 시작할 것이다.

이게 메모리 리레이팅이 어려운 이유다.

지금 당장 시장이 확인할 수 있는 것은 HBM 부족, 높은 가격, 2028년까지의 실적 가시성이다. 하지만 PER 리레이팅을 위해 필요한 것은 2029년 이후에도 그 가격과 마진이 유지될 수 있다는 증거다.

문제는 그 증거가 지금 당장 나오기 어렵다는 점이다.

29년 이후 신규 LTA의 가격과 물량은 빨라야 27년 중반에 윤곽이 드러날 가능성이 높다. 그때까지 반년 이상의 공백을 견뎌야한다.

그래서 현재 메모리 업체가 받을 수 있는 것은 완전한 PER 리레이팅이라기보다 전략자산 프리미엄에 가깝다.

즉 지금 메모리는 PBR 시클리컬도 아니고, 완전한 PER 성장주도 아니다. 전략자산 프리미엄을 얹은 PBR 시클리컬에 가깝다.

그래서 결론은 ?

지금은 전략자산 프리미엄을 먹는 구간이기 때문에 팔면 안된다. 다만, 29년 이후의 이익 반복성이 확인되기 전까지, 무한한 PER 리레이팅으로 접근하는 것은 위험하다.

그리고.. PER 리레이팅이 정말 즉각적으로 일어나려면, LTA보다 업사이클에서 번 돈의 사용처가 더 중요할 수 있다.

이번 업사이클에서 번 현금이 AI SW 회사(앤트로픽) 지분 인수, AI 플랫폼 개발 및 자체 생태계 구축으로 이어진다면 메모리 업체를 더이상 시클리컬 업체로 볼 수 없기 때문이다.

뉴욕증시는 3대지수 모두 하락 마감했습니다.

장 초반 발표된 CPI는 시장 예상치에 부합했고, 코어 CPI는 하회하면서 장 초반 나스닥 지수는 상승 반전을 하기도 했습니다.

하지만 이후 매물이 출회되면서 낙폭을 키웠고, 종가가 저가권에서 마무리가 되었네요.

다우: -1.87%,
나스닥: -1.98%
필라델피아 반도체지수: -3.57%

필라델피아 반도체지수는 20일선을 이탈하면서 마무리 되었습니다.

마이크론도 -4.7% 하락했지만, 아직은 20일선 위에서 놀고 있네요.