Выше - прогноз Минэка с пояснительной запиской.
Свои комментарии на эту тему напишу позднее

Инверсия кривой доходности американского госдолга усиливается. Отрицательный спрэд между доходностью 10-летних и 2-летних UST увеличился до 2.2 пунктов, и это уже нельзя назвать случайным краткосрочным проколом. Это однозначный и сильный сигнал грядущей рецессии в экономике США, которая, в предыдущих эпизодах начиналась в диапазоне от 11 до 22 месяцев после появления отрицательного спрэда на участке UST 10 лет и 2 года.
Отсутствие серьёзных потрясений на глобальных рынках в начале этой недели не должно вводить в заблуждение. По торговой теме вчера и сегодня идёт шквал очень противоречивых новостей (то хотят возобновить переговоры, то нет), но никакой конкретики пока не появлялось. Складывается ощущение, что Китай несколько оскорблен заявлениями Трампа, и, по-видимому, первые шаги навстречу в этой ситуации придётся делать американцам. Не думаю, что они сейчас готовы к этому.

Совет директоров Алросы рекомендовал дивиденды за 1-е полугодие 2019г в размере 3.84 руб на акцию. Общая сумма – 28.3 млрд руб, что составляет 100% свободного денежного потока за этот период. Закрытие реестра для получения дивидендов – 14 октября. Напомню, что за предыдущие полгода (Алроса платит дивиденды два раза в год) компания также распределяла на дивиденды 100% FCF. Тогда это было 30.3 млрд рублей или 4.11 рубля на акцию.
Дивиденды за 1-е полугодие практически целиком были заработаны в январе-марте. Во 2-м кв FCF упал до символических 2.3 млрд рублей (0.33 руб на акцию). Ежемесячная статистика показывала, что в июле спад продаж ещё более усилился. Высока вероятность, что по итогам 2-го полугодия 2019г акционеры компании вообще могут остаться без дивидендов.

РОСТ БЕДНОСТИ ПРОДОЛЖАЕТСЯ, НО ТЕМПЫ РОСТА ВО 2-М КВ НЕМНОГО ЗАМЕДЛИЛИСЬ
Росстат опубликовал вчера оценки бедности за 2-й квартал. Количество бедных (людей, имеющих доходы ниже прожиточного минимума) составило в апреле-июне 18.6 млн (12.7% от общего населения) по сравнению с 18.3 млн (12.5%) год назад. Рост числа бедных «год к году» составил 1.6% по сравнению с 2.5% гг в 1-м кв. Формально это позволяет говорить о некотором замедлении темпов роста бедности. Сравнивать этот показатель с предыдущим кварталом некорректно, так как его динамика носит выраженный сезонный характер, поэтому имеет смысл только сравнение "год к году".
Напомню, что «майские указы», появившиеся в прошлом году после выборов президента, предполагают снижение бедности к 2024 году вдвое https://t.me/russianmacro/1842. В этом году мы пока движемся в противоположную сторону.

ПОТРЕБИТЕЛЬНЫЕ НАСТРОЕНИЯ АМЕРИКАНЦЕВ ОСТАЮТСЯ ВЫСОКИМИ
Индекс доверия потребителей в США в августе незначительно снизился, составив 135.1 пункта vs 135.8 в июле. Значение индекса существенно превысило ожидания (129.5). Несмотря на небольшое снижение в августе, можно констатировать, что потребительские настроения в США остаются на очень высоком уровне.
Обычно, в преддверие рецессии этот индекс снижается, а его годовая динамика уходит глубоко к отрицательную зону. Пока очевидного сигнала грядущей рецессии с этой стороны мы не видим.

Рост цен на жилую недвижимость в США продолжает замедляться. В июне по 20 крупнейшим городам цены в среднем выросли на символические 0.04% (с устранением сезонности), годовой рост составил 2.16% vs 2.38%% гг месяцем ранее. По 10 крупнейшим городам вообще наблюдалось снижение на 0.05%, годовой прирост составил 1.86% гг. Похоже, что этот год станет самым слабым для рынка недвижимости США в текущем цикле.
Обычно охлаждение рынка недвижимости всегда предшествует началу циклического спада в экономике, но сейчас ещё рано говорить о том, что с этой стороны мы имеем сильный сигнал грядущей рецессии. Резкое снижение процентных ставок, произошедшее в экономике США в этом году, может поддержать цены на недвижимость во втором полугодии.

КОММЕНТАРИИ К ПРОГНОЗУ МИНЭКА: МАНИПУЛЯЦИЯ БИЗНЕС-ОЖИДАНИЯМИ
• почему прогнозы Минэка не надо принимать за чистую монету
• с помощью каких цифр Минэк пытается манипулировать бизнес-ожиданиями, а какие приближены к реальности
• что Орешкин сказал про нулевые ставки
• почему не стоит рассчитывать на инвестиционный рост, по крайней мере, в следующем году
• какой наиболее реальный сценарий на следующий год
===========
ЧАСТЬ 1
С приходом Максима Орешкина в Минэк видение макропрогноза – наиболее важного экономического документа, выходящего из стен министерства – кардинально изменилось. Ранее макропрогноз рассматривался во многом как технический документ, необходимый для аккуратного расчета бюджетных доходов. Макропрогноз был в высокой степени независимым, отражая видение экономических трендов специалистами Минэка. Из-за этого часто случались горячие споры с Минфином, который всегда стремился закладывать в бюджетные расчеты более консервативные прогнозы ключевых макропараметров.
Основное изменение, произошедшее с макропрогнозом Минэка в последние пару лет, – он приобрёл целевой характер. Иными словами, прогноз сейчас отражает желаемое видение экономики. Правительство, как известно, хочет инвестиционную модель роста, поэтому мы и видим 7%-й рост инвестиций на 2020 год (в обновленном прогнозе эта цифра снижена до 5%). Круглые цифры по инвестициям (2.0% в 2019г, 5.0% – 2020, 6.5% – 2021г) выдают очевидный факт, что ставятся они на глазок, никаких расчетов, базирующихся на инвестиционных планах компаний и государства, а также эластичности инвестиционного спроса к тем или иным внешним и внутренним параметрам, не делается. Я уж не говорю про сложные макро-эконометрические модели, которые не используются в принципе (что, наверное, и правильно, учитывая качество статистики).
Роль прогноза также изменилась. Максим Орешкин с приходом в Минэк заявлял, что прогноз должен служить не только ориентиром для бизнеса (действительно, многие компании в свои бизнес-планы закладывают именно минэковские цифры), но должен активно формировать бизнес-ожидания. То есть такая, своего рода, вербальная интервенция. Тезис был воспринят буквально, многие чиновники, не только из Минэка, решили, что теперь мы должны всегда говорить только о том, как у нас всё хорошо, и будет ещё лучше. И заряжать своим оптимизмом страну. Но к сегодняшнему дню подобные заявления стали выглядеть как-то уже совсем неприлично.
Именно через призму вот этих двух моментов и стоит рассматривать все прогнозы министерства. Как я уже отмечал, одной из самых скандальных цифр в прогнозе является ожидаемый в 2020г рост потребкредита на 4%. Напомню, что ещё в апреле годовые темпы роста кредита населению (без ипотеки) составляли ровно 24%. Сейчас эта цифра около 23%. Падение данного показателя за полтора года до 4% – это кризис. Бизнес-модели многих банков, работающих в данном сегменте, просто не выдержат при остановке кредитования, просрочка сразу полетит вверх по экспоненте, возникнут убытки. Всё это уже проходили в 2014-15гг, когда данный рынок переживал кризис, и многие банки-монолайнеры оказались на боку. Плюс ко всему, потерянные 20% роста потребкредита – это 1.8 трлн рублей, что составляет примерно 3.5% от годового объёма расходов домохозяйств или 1.7% от объёма ВВП.
Мне кажется, в такой сценарий мало кто верит и уж, тем более, мало кто хочет. Для чего же тогда Минэк озвучивает столь радикальной прогноз? А именно для того, для чего и начиналась дискуссия с Набиуллиной. Сфокусировать внимание на данном вопросе. На встрече с экспертами Орешкин признал, что его перепалка с главой ЦБ, выведенная в публичную плоскость, «возбудила» некоторых госбанкиров, которые более критично взглянули на развитие бизнеса потребкредитования и задумались о корректировке бизнес-планов. Иными словами, мы имеем дело с попыткой Минэка с помощью шокирующего прогноза заставить бизнес скорректировать планы. Сделать прогноз самосбывающимся.

КОММЕНТАРИИ К ПРОГНОЗУ МИНЭКА: МАНИПУЛЯЦИЯ БИЗНЕС-ОЖИДАНИЯМИ
• почему прогнозы Минэка не надо принимать за чистую монету
• с помощью каких цифр Минэк пытается манипулировать бизнес-ожиданиями, а какие приближены к реальности
• что Орешкин сказал про нулевые ставки
• почему не стоит рассчитывать на инвестиционный рост, по крайней мере, в следующем году
• какой наиболее реальный сценарий на следующий год
===========
ЧАСТЬ 2
Почему Максим Орешкин так ополчился на потребительский кредит? Вот здесь я до конца не уверен, но у меня складывается ощущение, что он искренне верит в возможность активизации корпоративного кредитования и инвестиций за счет заморозки потребкредитования. А может быть и не верит, но понимает, что при нашем инвестклимате (серьёзное ухудшение которого Максим Орешкин, надо отдать ему в этом вопросе должное, не отрицает) других механизмов всё-равно нет, так давай хоть это попробуем.
В логике Минэка следующим шагом после резкой остановки потребительского кредитования должно стать радикальное снижение ставок. И вот это ещё один очень любопытный момент прогноза! На встрече с экспертами Орешкин отказался давать свои ориентиры по ставкам. Но сделал очень значимую ремарку (внимательные читатели MMI, наверное, удивились, что я имел ввиду вот здесь). По мнению министра, нейтральная ставка ЦБ (такая, которая не оказывает ни стимулирующего, ни ограничивающего влияния на экономику) является исключительно теоретической конструкцией. На неё влияет куча факторов, и рассчитать её довольно сложно. Это камень в огород ЦБ, который уже много лет ориентирует нас на нейтральный уровень ставки 6-7% (2-3% в терминах реальной ставки). Орешкин считает (если я, конечно, правильно его понял), что эта ставка, на самом деле, находится в более широком диапазоне – от нуля (!) до 7%. Мне кажется, Орешкин – первый чиновник, который пусть и не на широкую публику, но вслух озвучил идею нулевых ставок (Столыпинский клуб отдыхает)))
Радикальный прогноз Минэка по инфляции (3% на 2020г), на мой взгляд, является ещё одной попыткой повлиять на действия экономических субъектов. В данном случае, на ЦБ, подтолкнув его к более агрессивному смягчению кредитно-денежной политики. Последний, я думаю, снизит в сентябре прогноз инфляции до 3.7-4.2% на этот год и до 3.5-4% на следующий. Снизит и ставку, причём, не последний раз в этом цикле. Но вот в том, что он купится на явно манипулятивную риторику Минэка (его прогноз согласован, кстати, с Минфином), я сильно сомневаюсь. Точнее, уверен, что этого не будет.
Весьма забавно, что три года назад, когда Орешкин отвечал за макроэкономику в Минфине, согласованность прогноза по инфляции с таргетом ЦБ была одним из основных требований, на котором настаивал не столько ЦБ, сколько Минфин. Логика была в том, что прогноз должен повышать доверие к политике инфляционного таргетирования ЦБ, и Минэк не может сомневаться в возможности ЦБ достигать свой таргет. Сейчас же конъюнктура изменилась, поэтому о прежних подходах к прогнозированию забыли.
Я сам не верю в 3% инфляции в следующем году. Агрессивный прогноз по инфляции отчасти аргументируется ожиданиями остановки потребительского кредитования. В этот сценарий я также не верю, хотя рост, безусловно, замедлится, но не до 4%. Я полагаю, что монетарная политика ЦБ сохранит прежнюю независимость и адекватность, и никакого радикального снижения ставки мы не увидим. 6.5% в 1-м квартале 2020г – да, но там надо будет взять паузу и очень внимательно оценить реакцию экономики, а также внешние риски, которые являются основными на 2020 год.

КОММЕНТАРИИ К ПРОГНОЗУ МИНЭКА: МАНИПУЛЯЦИЯ БИЗНЕС-ОЖИДАНИЯМИ
• почему прогнозы Минэка не надо принимать за чистую монету
• с помощью каких цифр Минэк пытается манипулировать бизнес-ожиданиями, а какие приближены к реальности
• что Орешкин сказал про нулевые ставки
• почему не стоит рассчитывать на инвестиционный рост, по крайней мере, в следующем году
• какой наиболее реальный сценарий на следующий год
===========
ЧАСТЬ 3
Следующий пункт прогноза, вызывающий неприятие – это рост инвестиций на 5%. Достаточно посмотреть в записке на перечень условий, которые Минэк называет необходимыми для активизации инвестиций (снятие административных барьеров; инвестиционная налоговая льгота; увеличение долгосрочных инвестиций с помощью запуска института индивидуального пенсионного капитала; рост корпоративного и ипотечного кредитных портфелей), чтобы понять, что шансов на инвестиционный рост в следующем году мало. На самом деле, их нет ещё и потому, что готовых к реализации масштабных инфраструктурных проектов нет. Максим Орешкин это честно признал, хотя и обратил внимание, что идёт активная работа по строительству аэропортов, дорог и т.п. Я подчёркиваю важность именно инфраструктурных проектов, финансируемых за счет государства. Частному бизнесу в нынешних условиях очень странно было бы наращивать инвестиции – внешний спрос слабеет на фоне наступающих непростых времен для мировой экономики, глобальная инвестиционная пауза уже наступила; ну а про внутренний потребительский спрос уже все сказано выше. Какие частные инвестиции при таких перспективах?
Конструкция, описанная Минэком в прогнозе, на мой взгляд, нереальна. Я считаю, что Минэк специально радикализировал ряд прогнозов с целью манипуляции бизнес-ожиданиями. Я уверен, что никаких последствий это иметь не будет. Я уверен, что ЦБ сохранит взвешенный подход к монетарной политике и в регулировании рынка потребкредитования. Экономика же продолжит развиваться в соответствии с глобальными трендами и заданными внутренними ограничениями. Глобальные тренды направлены вниз, и в следующем году мир вплотную подойдёт к состоянию рецессии. Внешний спрос будет слабеть. С этой стороны мы будем иметь отрицательный вклад в динамику ВВП. Внутренний инвестиционный спрос по линии частного бизнеса ограничен политическими рисками, по линии госинвестиций – неэффективностью госаппарата и нежеланием многих госчиновников брать на себя риски. Потребительский спрос будет ослабевать на фоне замедления роста потребкредитования. Я не очень понимаю, откуда может взять ускорение в следующем году.
Если спад в мире начнется в следующем году, то российская экономика также окажется в состоянии рецессии, скорее всего, чуть более мягкой, чем в 2015г. Если мир избежит спада в 2020г, то нас ждёт рост ВВП в пределах 1% +/-, примерно такой же рост потребления, чуть более высокий рост инвестиций, стагнация реальных располагаемых доходов. Одним словом, болото, как и все последние годы.

ДЕФЛЯЦИЯ СОХРАНЯЕТСЯ

По данным Росстата за неделю с 20 по 26 августа включительно потребительские цены снизились на 0.03%. Напомню, что в предыдущие пару недель снижение цен составляло 0.09 и 0.06%, а первые дни августа инфляция была нулевой. Таким образом, с начала месяца цены упали на 0.18%. По итогам месяца, скорее всего, будет -(0.2-0.3%), что опустит годовой показатель инфляции до 4.3%. На этом же уровне годовой показатель, по-видимому, будет и в конце сентября, а к концу года опустится до 3.7-3.8%.
У меня нет сомнений относительно снижения ставки ЦБ на заседании 6 сентября на 25 бп до 7.0%. Вся интрига лишь в том, насколько ясный сигнал даст ЦБ относительно перспектив дальнейшего снижения. Возможно, будет смысл взять паузу до декабря.

В Федеральном реестре США опубликован документ, подтверждающий введение дополнительных пошли на товары из Китая с 1 сентября и 15 декабря. Согласно этому документу, пошлины будут увеличены с 10 до 15%
https://s3.amazonaws.com/public-inspection.federalregister.gov/2019-18838.pdf

Прогнозы по крупнейшим Emerging Markets продолжают снижаться. Вчера Банк Мексики понизил прогноз роста ВВП на этот год до 0.2-0.7% vs 0.8-1.8% ожидавшихся ранее. В следующем году Банк Мексики ожидает ускорения роста экономики до 1.5-2.5%, ранее этот прогноз составлял 1.7-2.7%. В первом полугодии экономика Мексики не росла, но формально избежала технической рецессии https://t.me/russianmacro/5784. Слабый рост ВВП повышает вероятность снижения рейтинга Мексики, который находится на негативном прогнозе у Moody’s и S&P https://t.me/russianmacro/5301.
На фоне столь слабых показателей экономического роста Банк Мексики, скорее всего, продолжит цикл снижения процентных ставок, начавшийся в этом месяце https://t.me/russianmacro/5746.

S&P подтвердил рейтинг Северстали на уровне «BBB-» со стабильным прогнозом

В пресс-релизе отмечается, что «Северсталь» может увеличить свои ежегодные капитальные затраты до $1.5 млрд. или выше в течение следующих трех лет, продолжая при этом выплачивать высокие дивиденды, что ослабит кредитные показатели. В результате Debt/ EBITDA может достигнуть 1,5x в течение следующих двух-трех лет, что является максимальным уровнем, который, по мнению S&P, соизмерим с рейтингом «BBB-».

S&P повысил рейтинг АФК Система с «B+» до «BB-» со стабильным прогнозом

В пресс-релизе отмечается, что «менеджмент АФК Система стремится к уменьшению доли заемных средств после того, как ее долг увеличился на 80 млрд руб. в результате расчетов с Роснефтью в начале 2019г. АФК Система нацелена на валовой долг в среднесрочной перспективе около 140 – 150 млрд руб. и коэффициент LTV 30% по сравнению с менее чем 200 млрд руб. и около 40% в настоящее время. АФК Система рассматривает вопрос о монетизации некоторых других активов, и это, вероятно, приведет к снижению коэффициента LTV ниже 40%». В то же время «профиль бизнес-рисков АФК Система по-прежнему сдерживается высоким страновым риском России, где расположены все ее активы».

Рост ВВП США во 2-м кв был незначительно скорректирован вниз

Годовые темпы роста ВВП США в марте-июне составили 2.0% (по отношению к 1-му кв с устранением сезонности в пересчете на годовые темпы). Ранее сообщалось о росте на 2.1%. В 1-м кв этот показатель равнялся 3.1%.
Структура роста принципиально не пересмотрена – основной вклад внёс потребительский спрос, в то время как инвестиции сократились. Вклад со стороны запасов и чистого экспорта также был отрицательным.
Подробнее об итогах 2-го квартала (предварительная оценка)
Все таблицы по ВВП США

​​Какие акции выбирать в условиях циклического спада?
МТС – один из немногих эмитентов, повышающих в этом году прогнозы!

События этого месяца окончательно убеждают в том, что циклический спад в мировой экономике не за горами. Похоже, что рецессия в США – это перспектива ближайших полутора лет. Скорее всего, одновременно с рецессией в Штатах мы увидим существенное замедление в Китае, спад в Европе, что неизбежно скажется и на emerging markets, а также на ценах на сырье.
Российский фондовый рынок – это в основном циклические сектора. Доля нефти, газа и металлов в MSCI Russia – почти что три четверти. Все последние годы это были лучшие инвестиции, обеспечивавшие акционерам высокую дивидендную доходность – от 5-7% в oil&gas до 15% у металлургов. Но пик цикла эти компании, похоже, прошли. Я думаю, что в ближайший год мы увидим повсеместное ухудшение финансовых показателей в этих секторах.
Я уже писал, что рекомендую сокращать долю циклических акций в портфелях. Но во что перекладываться? Один из вариантов – МТС.
Опубликованная на прошлой неделе отчётность за 2-й квартал была лучше прогнозов. Казалось, столько неблагоприятных факторов – повышение НДС, отмена внутреннего роуминга, продолжающее снижение доходов населения, затраты, связанные с исполнением «закона Яровой» – но все они были с лихвой перекрыты продолжающимся увеличением трафика передачи данных. Плюс ко всему резко вверх пошли показатели по Украине.
В итоге МТС оказалась одной из немногих российских компаний, повышающих после подведения итогов полугодия прогнозы: рост выручки на 4-6% (ранее – до 3%), умеренный рост OIBDA (ранее – без изменений).
Помимо того, что рост бизнеса ускорился, МТС остаётся и хорошей дивидендной историей – дивиденды в этом году составят около 28 рублей на акцию (26 в предыдущие три года), выкуп акций – это ещё 7.6 рублей к дивидендам. С учетом выкупа дивидендная доходность получается под 10%. Долг остаётся комфортным (NetDebt/Ebitda – 1.6х), capex – стабильным, денежные потоки – высокими, что позволяет рассчитывать на хорошие дивиденды в ближайшие годы.
Пугавший инвесторов делистинг с NYSE, по словам Евтушенкова, не является первоочередным. Идея уйти с NYSE была связана с санкционными рисками. Но сейчас они переоценены. Я думаю, что МТС не будет пока спешить с этим решением.
В начале 2018г я писал, что МТС – пожалуй, лучший и наиболее стабильный cash-генератор на российском фондовом рынке. В отношении дивидендов все прогнозы оправдались. Но котировки акций в прошлом году упали на фоне упомянутых выше рисков, а также крупного штрафа за Узбекистан (эта история была закрыта весной). В начале этого года я не включил МТС в портфель рекомендуемых акций. Они, действительно, немного отстали от рынка. Но сейчас, я думаю, наверстают. Поэтому рекомендую вернуть акции МТС в портфель, сократив долю basic materials.

ИНФЛЯЦИОННЫЕ ОЖИДАНИЯ СНИЗИЛИСЬ
Опрос населения, проводившийся инФОМ по заказу ЦБ с 5 по 15 августа, зафиксировал заметное снижение инфляционных ожиданий населения. Медианная оценка ожидаемой в следующие 12 месяцев инфляции опустилась с 9.4% до 9.1%. Оценка наблюдаемой инфляции, напротив, немного подросла – с 9.9 до 10.0%.
Оценки инФОМ близки к данным MMI Inflation Survey. Наш августовский опрос https://t.me/russianmacro/5744 также зафиксировал уверенное снижение инфляционных ожиданий до 8.9%.
Снижение инфляционных ожиданий – ещё один небольшой аргумент в пользу смягчения кредитно-денежной политики уже на заседании ЦБ 6 сентября.

ПОТРЕБИТЕЛЬСКИЕ НАСТРОЕНИЯ В РОССИИ В АВГУСТЕ ПРОДОЛЖИЛИ УХУДШАТЬСЯ – ТРЕТИЙ МЕСЯЦ ПОДРЯД
Индекс потребительских настроений в текущем месяце снизился с 91 до 90 пункта. Произошло это преимущественно за счет ухудшения оценки текущей ситуации – соответствующий индекс опустился с 84 до 83. В то же время индекс ожиданий не изменился, оставшись на отметке 95 пунктов.
Текущее значение потребительских настроений в РФ находится чуть ниже, чем год назад, когда оценка текущей ситуации и ожидания резко ухудшились вслед за повышением пенсионного возраста.