Дефицит федерального бюджета за январь-февраль 2026 года составил почти 3,5 трлн рублей (при актуальном плане на весь 2026 год около 3,8 трлн.). Однако, сравнивать этот параметр с планом сейчас бессмысленно, так как план, вероятно, будет вскоре скорректирован с учетом влияния на бюджет внешней конъюнктуры и изменения бюджетного правила.

👍 По состоянию на конец февраля дефицит госбюджета вырос на 43% г/г (год назад был 2,4 трлн руб.). Рост дефицита связан как с уже сезонным авансированием госрасходов в начале года, так и с дальнейшим недобором нефтегазовых доходов бюджета (-47% г/г), из-за низких цен на российскую нефть и относительно крепкого курса рубля.

👍 Объём ненефтегазовых доходов за январь-февраль вырос на 4,1% г/г. Основной источник, НДС (внутренний и на ввозимые товары), за два месяца увеличил сборы почти на 11% г/г.

👍 При этом по итогам января-февраля 2026 года Минфин нарастил расходы федерального бюджета на 5,8% г/г до 8,2 трлн рублей. Причём за февраль рост расходов составил 14,1% г/г, против их сокращения в январе на 1,4% г/г.

Наше мнение
Несмотря на внушительный рост дефицита бюджета делать далеко идущие выводы преждевременно. Во-первых, доходы бюджета имеют сезонность и в марте заметно вырастут (квартальные НДС и налог на прибыль, нефтегазовый НДД), что может улучшить бюджетный баланс (в марте 2025 года дефицит был снижен почти на 0,5 трлн рублей). Во-вторых, авансирование госрасходов, заложенное на I квартал, вероятно, уже в значительной мере реализовано и в марте расходы бюджета могут оказаться скромнее, как в прошлом году. И наконец изменение внешней конъюнктуры (рост мировых цен на российское сырьё и улучшение условий для его сбыта), формируют предпосылки для непредвиденного роста доходов бюджета в среднесрочной перспективе.

При этом заметное авансирование госрасходов пока не сказалось на экономической динамике (реальный ВВП -2,1% г/г в январе, спад денежных потоков предприятий в феврале усилился до -4,5%). Возможно, авансы осели на казначейских счетах главных распорядителей бюджетных средств и пока в ограниченном объёме попали в экономику. Но скоро ситуация будет меняться, так что рост госрасходов обязательно поддержит экономическую активность.

Пока мы сохраняем прогноз дефицита федерального бюджета в 2026 году на уровне 2025 года (≈6,2 трлн. рублей или 2,7% ВВП, 2,6% было в 2025 году). Однако, эта оценка не учитывает рост цен на нефть из-за напряженности на Ближнем Востоке, которая вполне может ограничить дефицит за счёт роста нефтегазовых доходов бюджета.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

✈️ Группа "Аэрофлот" представила операционные результаты за февраль 2026 г.

Ключевые показатели:
• Пассажиропоток: 3,6 млн чел. (+2% г/г)
- международные линии: 1,0 млн чел. (+7,9% г/г)
- внутренние линии: 2,7 млн чел. (б/и)
• Пассажирооборот: 10,6 млрд пкм (+5,9% г/г)
• Занятость кресел: 90,8% (+1,9 п.п. за год)

Наше мнение:
Операционные результаты умеренно позитивные: с начала года компания стабильно наращивает трафик и загрузку авиаперевозок, главным образом за счет международных маршрутов.

Однако в марте ждем просадки операционных результатов на фоне обострения конфликта на Ближнем Востоке – в регионе сконцентрировано много дружественных России стран и крупных транспортных хабов, которые формируют для Аэрофлота значительный поток пассажиров. Так, в 2025 году на страны Ближнего Востока пришлось порядка 10% всех перевозок Аэрофлота и 42% международных перевозок. С начала марта воздушное пространство в части стран полностью закрыто.

Затягивание ближневосточного конфликта может негативно сказаться как на операционных показателях, так и на финансовых результатах из-за снижения спроса, удлинения части маршрутов и удорожания топлива на фоне роста цен на нефть.

#ЛаураКузнецова
#эмитенты #AFLT
Аналитический центр ПСБ

☝️ В условиях роста цен на энергоносители считаем, что ⛽️Газпром и 🔋НОВАТЭК выглядят стратегически сильнее нефтяных компаний. На первый взгляд, рост цен на нефть должен сильнее поддерживать нефтяников. Но если смотреть на баланс мирового газового рынка, ситуация сейчас складывается так, что долгосрочный апсайд у газовых компаний может быть выше.

✏️Европа вошла в 2026 год с аномально низкими запасами газа: ПХГ после зимы заполнены менее, чем на 30%, тогда как обычно в это время года уровень запасов газа был около 40–50%. Это значит, что летом Европе нужно будет закачать существенно больше газа, чем в прошлые годы. Европа теперь критически зависит от СПГ, общий импорт которого уже превышает 140 млрд куб.м, а 58% из него обеспечивает Америка. Но мощности по производству СПГ растут не столь быстро, поэтому дополнительный спрос приведет к скачку цен.

✏️Если Россия полностью откажется от поставок газа в Европу (обсуждается на уровне правительства РФ), то полностью выпавший объем Европа заменить не сможет из-за инфраструктурных ограничений и дефицита предложения. Любое геополитическое обострение — это сильный ценовой рычаг для газового рынка, и бенефициары на длинном горизонте здесь - Газпром и НОВАТЭК.

🚢Из-за кризиса в Ормузском проливе морские поставки нефти и СПГ становятся уязвимыми. НОВАТЭК выигрывает за счет стабильности поставок вне пролива. А Газпром - за счет наличия «трубы». Так, в этом месяце Пекин официально включил новые газопроводы из России в пятилетний план до 2030 года. Сейчас Газпром поставляет в Китай 38 млрд куб.м газа через «Силу Сибири-1». «Сила Сибири-2» через Монголию добавит еще 50 млрд куб.м газа в год.

Наш таргет по Газпрому на горизонте 12 месяцев: 170 руб.
По НОВАТЭКу: 1810 руб.


#ЕкатеринаКрылова
#псбрынки #GAZP #NVTK
Аналитический центр ПСБ

✏️ Публикуем ТОП длинных облигаций с фиксированным купоном из нашего свежего техмонитора.

Технический монитор - автоматический рэнкинг облигаций по заданным параметрам (дюрация, кредитный рейтинг, доходность, премия к кривой ОФЗ). Его можно использовать для поиска недооцененных бумаг на рынке в различных рейтинговых категориях.

Не является инвестиционной рекомендацией

#облигации
Аналитический центр ПСБ

⛽️Татнефть отчиталась по МСФО за 2025 г.

Ключевые результаты:
• Выручка: 1,81 трлн руб., -10,5% г/г;
• EBITDA: 359 млрд руб., -26% г/г;
• Свободный денежный поток: 126 млрд руб. -47% г/г;
• Чистая прибыль: 158,62 млрд руб., -48,2% г/г.

Наше мнение:
Результаты за год оказались лучше консенсуса Интерфакса, но в целом достаточно слабые, что ожидаемо, учитывая макроэкономический фон 2025 г. Рост добычи и переработки нефти не смог полностью компенсировать низкие цены на нефть в рублях. Компании при этом удалось немного сократить операционные расходы (на 4% г/г), но получение убытка по курсовым разницам привело к сокращению прибыли. Долговая нагрузка осталась отрицательной. По поводу финального дивиденда мы ориентируемся на коэффициент выплаты в 50% от чистой прибыли по МСФО, соответственно, рассчитываем на 11,6 руб./акцию (доходность 1,8% по оа, за год дивиденд составит 34,09 руб., доходность 5,35%). Мы не выделяем акции Татнефти как фаворитов в текущем росте цен на энергоносители, так как,во-первых, не считаем его устойчивым, во-вторых, эффект на финансовый результат конкретно у этой компании может быть выражен слабее за счет большой ориентации на внутренний рынок, а не внешний.

#ЕкатеринаКрылова
#эмитенты #TATN
Аналитический центр ПСБ

⚡️Обновление в модельном портфеле

Закрываем позиции в бумагах:
🏛 Московская биржа: +0,5%

Несмотря на сохранение среднесрочных позитивных тенденций на рынке (индекс МосБиржи удерживает позиции у максимумов с сентября 2025 года), акции Московской Биржи после отчета за 2025 год так и не смогли перейти к росту. Краткосрочно видим риски продолжения коррекционного снижения, в связи с чем приняли решение закрыть позицию в модельном портфеле.

#нашпортфель #акции
Аналитический центр ПСБ

Эксперты укрепили веру в рубль и опасаются за экономику

🏦💬Банк России провел опрос экспертов накануне мартовского заседания по ключевой ставке

👇 ВВП
Эксперты по макроэкономическому анализу продолжают ухудшать прогнозы динамики реального ВВП. За последний месяц ожидания сократились не так значительно (на 0,1 п.п.), но по-прежнему ориентированы на умеренный рост экономики в среднесрочной перспективе (+1% в 2026г. и +1,6% в 2027г.). Мы также снизили прогноз на 2026 год (на 0,2 п.п.), но сохраняем одну из наиболее высоких оценок на рынке (+1,5% в 2026г. и +2,5% в 2027г.). Правда, стоит признать, что вчерашняя новость о возможном сокращении расходов федерального бюджета (на 10% по несоциальным и необоронным программам), в случае реализации этого факта, может привести к дополнительному ухудшению наших оценок на текущий год.

✔️Курс рубля
Заметно улучшились прогнозы экспертов по среднегодовому курсу рубля (с 85 до 84 руб. за доллар в 2026г. и с 94,7 до 92,3 руб. в 2027 г.). Вероятно, это следствие улучшения ожиданий по средним ценам на российскую нефть в текущем году с $50 до $55 за баррель. Мы ждём более крепкий средний курс рубля (81,5 руб. за доллар в 2026г.), хотя и скорректировали прогноз вверх (на 1 руб.) из-за планов по изменению бюджетного правила. Прогноз средних цен на российскую нефть мы также повысили (с $48 до $58 за баррель). Считаем, что умеренное повышение цен на нефть окажет лишь поддерживающее влияние на курс рубля: в последние годы наблюдается снижение корреляции котировок российской валюты и нефти.

Инфляция и процентная ставка
✔️ Консенсус-прогноз инфляции не изменился (5,3% г/г в 2026 году и 4,1% г/г в 2027г.). При этом консенсус по средней ключевой ставке незначительно снизился (с 14,1% до 14% в 2026г. и 10,4% до 10,3% в 2027г.). Наши оценки инфляции остались без изменений, но прогноз траектории ключевой ставки на этот год был незначительно повышен (средняя ставка 13,9% против 13,6% ранее), как следствие планируемого изменения бюджетного правила.

Наше мнение:
Таким образом, эксперты, как и ЦБ, всё более скептически смотрят на перспективы экономики, что является сейчас основным аргументом для дальнейшего снижения ключевой ставки.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

В апреле спрос на валюту может сократиться

🏦 Данные из обзора ЦБ по рискам финансовых рынков указывают, что в январе спрос небанковских юридических лиц на валюту оставался невыразительным. $32 млрд - на уровне января текущего года и объемов февраля 2023 и 2024 годов.

👍 При этом чистая продажа валюты крупнейшими экспортерами продолжила снижаться ($3,5 млрд в феврале, -31% к январю), и снова обновила минимумы за весь период наблюдений (с января 2023 года). Регулятор пояснил это низкими ценами на российскую нефть и накоплением валюты рядом компаний для погашения обязательств перед банками.

👍 Физические лица в феврале возобновили минимальные с середины 2023 года нетто покупки валюты, приобретя около $180 млн в феврале после продажи около $620 млн в январе. Кроме того, розничные инвесторы в конце февраля заметно нарастили длинные позиции по фьючерсам CNY/RUB и USD/RUB после объявления о планируемом пересмотре параметров бюджетного правила (26 февраля они выросли на 39 млрд рублей).

Наше мнение:
Отечественный валютный рынок проходит через очередную волну роста неопределенности, которая в значительной степени вызвана внешними и регуляторными факторами. Так, рост стоимости биржевых свопов CNY/RUB (около 8% в среднем с начала февраля после 0,6% за январь) отражает дефицит юаневой ликвидности, который, судя по всему, связан с ростом платежей экспортеров по валютному долгу. При этом сам по себе этот фактор был недостаточным для изменения курса. Но параллельное решение о коррекции бюджетного правила изменило ситуацию и за счёт сокращения значительного объёма продаж валюты со стороны Банка России привело к умеренному ослаблению рубля.

☝️Тем не менее в краткосрочной перспективе на курс валюты будут влиять следующие факторы:

✔️ В марте и апреле экспортеры должны будут уплатить повышенные сборы в бюджет и нарастить продажи валюты. Судя по биржевым оборотам, к уплате мартовских сборов экспортеры еще не подготовились и в конце марта можно ожидать коррекционного укрепления рубля.

✔️История последних лет показывает, что в апреле спрос юрлиц на валюту сезонно слаб, что также будет поддерживать национальную валюту.

✔️В апреле экспортеры начнут поставлять на рынок повышенную валютную выручку, сформированную ростом мировых цен на сырье.

Таким образом, определяем краткосрочный курсовой таргет в районе 80 руб. за доллар. Допускаем временный возврат курса пары USD/RUB в район 76-78 в конце марта. В апреле заметного ослабления рубля также не ждём. Прогноз курса на конец года пока сохраняем на уровне 87,5 руб. за доллар. После обнародования деталей нового бюджетного правила прогноз может быть скорректирован.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

🛰Инвесторы уловили сигнал Минфина по бюджету

☝️ Индекс RGBI позитивно отреагировал на заявление Минфина, что изменение бюджетного правила должно сопровождаться приоритизацией расходов. Реплика министерства, очевидно, была сделана в адрес Центробанка, чтобы снять его опасения относительно рисков для ДКП в связи с грядущими изменениями. В результате индекс сегодня утром обновляет максимумы с начала года (выше 119 пунктов).

Сегодня вечером ждем данных по инфляции за февраль и последние недельные данные. Вместе с тем после сигнала Минфина, на наш взгляд, сомнения по решению ЦБ на мартовском заседании могут быть сняты – ждем как минимум -50 б.п.

#ДмитрийГрицкевич
#облигации
Аналитический центр ПСБ

⚓️ Совкомфлот отчитался за 2025 г. по МСФО. Выручка составила $1,31 млрд, опустившись на 29,9% г/г. Выручка на основе тайм-чартерного эквивалента снизилась на 30%, до $1,06 млрд. EBITDA упала в два раза, до $526 млн. Скорректированный чистый убыток без учета немонетарного эффекта от обесценения части флота компании, находящегося под санкционными ограничениями, и убытка от курсовых разниц составил $6 млн против прибыли в $509 млн годом ранее. Чистый долг/EBITDA вырос до 0,7х против 0,03х на конец 2024 г.

Наше мнение:
Результаты Совкомфлота вышли ожидаемо слабыми из-за давления санкций. Получение чистого убытка, как мы и опасались ранее по итогам отчета за 9 месяцев, нивелирует возможность для выплаты дивидендов за 2025 г. При этом в текущем году ситуация должна неплохо выправиться из-за роста ставок фрахта и загрузки танкеров. Совкомфлот остается одним из ключевых бенефициаров потепления на геополитическом фоне.

#ЕкатеринаКрылова
#эмитенты #FLOT
Аналитический центр ПСБ

⚡️Обновление в модельном портфеле
 
Закрываем идеи в акциях:
💿 Норильский никель: -3,8%
⛏ Полюс: -1,9%
 
Увеличиваем долю в бумагах:
🛒 КЦ ИКС 5: 9,8% 👍14%
 
На фоне затягивания конфликта на Ближнем Востоке, проблем в финсекторе США и рисков сохранения неизменной денежно-кредитной политики ФРС, выросла вероятность развития коррекции на рынке драгметаллов. Учитывая это, приняли решение закрыть позиции в бумагах Норильского никеля и Полюса, так как видим риски отката этих бумаг на более низкие уровни.

Акции КЦ ИКС 5 после дивидендного гэпа показали снижение, по нашему мнению, неоправданное с точки зрения фундаментальных показателей. Видим возможности для восстановления котировок опережающими темпами по отношению к рынку, поэтому увеличиваем долю этих акций в портфеле.

Читайте нас в MAX

#нашпортфель #акции
Аналитический центр ПСБ

👍 Итоговая статистика по инфляции за февраль оказалась несколько хуже оценок на основе недельных данных. Так, за последний месяц зимы рост потребительских цен составил 0,73% м/м, а в годовом выражении 5,91% г/г (по недельным данным выходило около 0,6% м/м и 5,7% г/г). Тем не менее даже с учетом этого тренд на замедление инфляции сохраняется (в январе было 6% г/г). Кроме того, фактическая инфляция снижается с опережением базового прогноза Банка России (в Резюме по итогам февральского заседания ЦБ показал прогноз на конец первого квартала 2026 г. на уровне 6,3% г/г).

👍 Недельные данные по инфляции за первую неделю марта в целом не меняют выводов. Рост цен немного ускорился (0,11% против 0,08% за последнюю неделю февраля), но в целом тенденция на замедление сохраняется.

👍 Тем не менее, внешние факторы привели к изменению драйверов ценовой динамики. За счет удешевления туристических услуг резко снизилась динамика цен на услуги населению. Но, возможно, из-за удорожания нефти и некоторого ослабления рубля ускорился рост цен на непродовольственные товары (бензин, лекарства и т.д.). Также, вероятно, на фоне праздников, активизировалась ценовая динамика на продукты питания.

Наше мнение
Считаем, что пока инфляционная динамика позволяет Банку России спокойно продолжать поступательное снижение ключевой ставки. Очевидно, что инфляцию еще не удалось взять под контроль, а значит форсировать смягчение денежно-кредитных условий нецелесообразно. На наш взгляд, разумней выдержать постоянный темп снижения ключевой ставки на трёх заседаниях подряд (с февраля по апрель), чем пугать рынок возможностью паузы в цикле смягчения ДКП.

Читайте нас в MAX

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

⚡️Обновление в модельном портфеле

Доля акций в портфеле составляет порядка 80%, что отражает наш позитивный взгляд на дальнейшую динамику рынка. Так, на предстоящей неделе индекс МосБиржи может попытаться выйти выше 2900 пунктов. Поддержку российским акциям продолжат оказывать повышенные цены на нефть и ослабление рубля. Дополнительным фактором станет ожидание снижения ключевой ставки на заседания ЦБ РФ в пятницу.

Читайте нас в MAX

#нашпортфель #акции
Аналитический центр ПСБ

⛏ Полюс представил финансовые и операционные результаты за 2025 год.
 
Ключевые показатели за период:
• Выручка: 8,72 млрд долл. (+18,8% г/г);
• Скорр. EBITDA: 6,35 млрд долл. (+11,8% г/г);
• Рентабельность по скорр. EBITDA: 72,8% (-4,6 п.п. за год);
• Чистая прибыль: 3,79 млрд долл. (+17,9% г/г);
• Рентабельность по чистой прибыли: 43,4% (-0,3 п.п. за год);
• Чистый долг/скорректир. EBITDA: 1.1х (без изменений за год);
• Производство золота: 2,53 млн унций (-15,8% г/г);
• Реализация золота: 2,54 млн унций (-18,4% г/г);
• Общие денежные затраты (TCC): 739 долл./унцию (+93% г/г).
 
Компания прогнозирует стагнацию производства золота в 2026 году на уровне 2,5-2,6 млн унций из-за невысокого содержания драгметалла в руде на текущих этапах освоения ключевых месторождений. Объем капвложений (без учета капитализации вскрышных работ) может подрасти до $2,2-2,5 млрд (с $2,18 млрд в 2025 г.).
 
Наше мнение:
Полюс показал хорошие, но, учитывая бурный рост цен на золото, не очень впечатляющие финансовые результаты. Рост EBITDA и чистой прибыли составил 11,8% и 17,9% соответственно, что немного хуже наших ожиданий. Такие итоги года были обусловлены дальнейшим инерционным сокращением производства золота во втором полугодии (-20% г/г, -7% 6мес/6мес), - следствием снижения содержания золота в руде и плановых сокращений производства при переходе на следующие очереди освоения на Олимпиаде и Благодатном.

💰 Но с точки зрения дивидендов финансовые итоги года выглядят комфортными и позволяют рассчитывать на финальные выплаты за прошлый год в размере примерно 57 руб., что предполагает доходность, исходя из текущих котировок, около 2,4%. Этот год ожидается еще более сильным. Удержание производства на уровне прошлого года в сочетании с исключительно благоприятной ценовой конъюнктурой рынка золота (в базовом сценарии исходим из волатильной проторговки района 5000 долл./унц., что предполагает рост среднегодовых цен на ~45%) и нашими текущими прогнозами по ослаблению рубля позволяет ожидать внушительного роста финпоказателей и увеличения дивидендных выплат до 190-210 руб. по итогам 2026 года, при поступательном развитии флагманского проекта Сухой Лог.

По-прежнему считаем бизнес Полюса хорошей историей плавного долгосрочного роста финпоказаталей и дивидендных выплат. Наша целевая цена по акциям золотодобытчика на горизонте 12 месяцев составляет 2950 руб. Однако краткосрочных триггеров поддержки, учитывая отсутствие позитивных сюрпризов в представленной отчетности и коррекционную динамику рынков драгметаллов, не видим, поэтому исключили вчера эти бумаги из нашего тактического модельного портфеля.

Читайте нас в MAX

#ЕвгенийЛоктюхов
#эмитенты #PLZL
Аналитический центр ПСБ