🏛 Московская биржа представила финансовую отчетность по МСФО по итогам 2025 года.

Ключевые результаты за отчетный период:
• Операционные доходы: 129,0 млрд руб. (-11,1% г/г)
в том числе:
— Комиссионные доходы: 78,7 млрд руб. (+24,9% г/г);
—Чистый процентный доход: 50,0 млрд руб. (-38,4% г/г);
• Скорр. EBITDA: 84,9 млрд руб. (-18,6% г/г);
• Рентабельность по скорр. EBITDA: 65,8% (-6,1 п.п. за год);
• Чистая прибыль: 59,4 млрд руб. (-25,1% г/г);
• Рентабельность по чистой прибыли: 46,0% (-8,5 п.п. за год).

Наше мнение:
В целом доходная часть бизнеса Московской биржи выглядит сильной, хотя в части комиссионных доходов итоги года и оказались чуть хуже наших ожиданий. Рост комиссий в конце года сдержала откровенно вялая торговая активность на рынке акций (объемы торгов сегмента, вопреки сезонности, сократились в четвертом квартале на 18% г/г), заметно «подпортившая» и сезонную активизацию оборотов на срочном рынке – сказались высокие ставки и геополитический фактор, затуманившие перспективы ускорения темпов роста российской экономики и корпоративных прибылей.

Чуть сильнее наших ожиданий выросли и операционные расходы (51,9 млрд руб., +12,4% г/г), несмотря на сокращение расходов на персонал. В результате чистая прибыль компании составила 59,4 млрд руб. (ниже ожиданий на 4%). Что, впрочем, позволяет рассчитывать на неплохие дивиденды: при сохранении коэффициента выплат на уровне 75%, они могут составить 19,5 руб. на акцию (исходя из текущих котировок ~11%).

⚡️UPD: набсовет Мосбиржи рекомендовал дивиденды 19.57 руб./акц

Представленная отчетность, по нашему мнению, не содержит триггеров для привлечения спекулятивного спроса, поэтому акции компании, скорее, продолжат двигаться в русле общерыночных тенденций в ожидании улучшения видов на ставки и геополитику.

Но мы по-прежнему квалифицируем Московскую биржу как историю плавного органического роста, привлекательную для среднесрочного инвестирования. В этом году, по мере нормализации ставок и улучшения ситуации в экономике, рассчитываем увидеть активизацию торговой активности в сегменте акций при сохранении уверенной динамики остальных сегментов и хорошем контроле за расходами. Наш прогноз по чистой прибыли компании в 2026 году - 63,6 млрд руб.

Подтверждаем оценку справедливой стоимости акций Московской биржи на горизонте 12 месяцев на уровне 245 руб.

#ЕвгенийЛоктюхов
#эмитенты #MOEX
Аналитический центр ПСБ

📱 МТС отчитался за IV кв. 2025 г. Положительно оцениваем результаты компании, они превзошли ожидания консенсус-прогноза Интерфакса.

Ключевые показатели:
• Выручка: 222,5 млрд руб. (+16,4% г/г);
• OIBDA: 71,8 млрд руб. (+18,9% г/г)
• Рентабельность OIBDA: 32,3% (31,6% годом ранее);
• Чистая прибыль: 21,5 млрд руб. (1,4 млрд руб. годом ранее).

Наше мнение:
Рост выручки обеспечили телеком-сегмент, сегменты рекламы, медиа и финтеха. А розничный бизнес показал сокращение выручки в связи с охлаждением рынка. Росту OIBDA способствовала среди прочего и эффективная оптимизация расходов. А чистая прибыль выросла вслед за OIBDA и благодаря положительному результату по финансовым инструментам. Мы отмечаем, что долговая нагрузка МТС сократилась до 1,6х против 1,9х год назад.

💰Компания подтвердила приверженность дивидендной политике на этот год, значит, можно ожидать не менее 35 руб./акцию. Это одна из неплохих доходностей на рынке - 15,3%.

Считаем акции МТС привлекательными, наш ориентир по ним на 12 месяцев - 275 руб. Возможные IPO «дочек» могут стать дополнительной поддержкой для бумаг «материнской» компании.

#ЕкатеринаКрылова
#эмитенты #MTSS
Аналитический центр ПСБ

👇 Инфляция снижается системно практически по всем секторам экономики

При обсуждении денежно-кредитной политики принято уделять внимание индексу потребительских цен, так как в качестве инфляционного таргета (4%) ЦБ выбрал именно этот показатель. Однако инфляционную ситуацию в экономике характеризует значительно большее количество индикаторов.

👍 Например, дефлятор ВВП описывает изменение цен во всей экономике. По итогам 2025 года он составил 4,5%, а в 2024 году был на уровне 10,7%. Т.е. комплексный взгляд на экономику позволяет сделать вывод о более чем 2-х кратном снижении инфляционного давления за прошлый год.

👍 Индикаторы инфляции, которые характеризуют ценовую ситуацию в сегменте внутреннего спроса (потребительские цены и цены на инвестиционные товары), довольно устойчивы. Однако в индексе потребительских цен в последний год закрепилась тенденция на снижение.

👍 Повышенный индекс цен на инвестиционные товары поддерживается за счёт высоких цен на машины и оборудование, годовой уровень инфляции в сегменте уже полгода держится в районе 16-18% г/г. В строительстве инфляция за год снизилась с 8,3% до 6,3% г/г и в целом близка со средним по экономике уровнем.

🏭В производстве прекратился рост цен

👇 Индекс цен на промышленную продукцию закрепился в отрицательной зоне за счёт продолжительной дефляции в добыче полезных ископаемых (-29,8% г/г в январе) и полугодового дрейфа инфляции в обработке около нуля (в январе -0,6% г/г). За счёт повышения тарифов устойчиво дорожает только продукция инфраструктурных отраслей (энергетика и водообеспечение).

👇 В сельском хозяйстве индекс цен также закрепился в отрицательной зоне и в январе составил -4% г/г. Причиной локальной дефляции стало снижение цен на продукцию животноводства, которое наблюдается уже четыре месяца подряд и, вероятно, связано с перепроизводством в отдельных товарных сегментах.

👇 Даже индекс цен на грузоперевозки, высокие уровни которого поддерживались геополитическими рисками, стал снижаться. И по итогам января 2026 года составил 2,5% г/г, тогда как ещё в 2024 году составлял 15-20% г/г. Снижение индекса обусловлено сокращением стоимости услуг трубопроводного транспорта (-5,2% г/г в январе) при сохранении динамичного повышенного тарифов в системе ж/д (10,6% г/г) и росте цен на автоперевозки (7,7% г/г).

Наше мнение:
Инфляция в экономике снижается системно. Процесс мог бы быть и быстрее, если бы рост регулируемых тарифов (в энергетике, на транспорте и других секторах) не превышал среднюю по экономике инфляцию. Настораживает устойчиво повышенный индекс цен на товары инвестиционного назначения, так как инвестиции в основной капитал снижаются уже с середины 2025 года, курс рубля стабилен, а уровень инфляции всё ещё повышенный и без признаков формирования понижательного тренда. Вероятно, повышение ценовой эластичности в данном сегменте лежит не в экономической плоскости. Системное замедление инфляции в экономике становится все более очевидным, и это сильный аргумент для дальнейшего снижения ключевой ставки, прогноз которой на конец 2026 года мы сохраняем на уровне 12%.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

⚡️Обновление в модельном портфеле

Изменяем цель по позициям:
💿 Русал: 42,2 👍48 руб.

Несмотря на достижение акциями Русала в среду нашей цели, мы взяли паузу и в итоге приняли решение не закрывать позиции. Основным фактором для подобного решения стали риски повышения цен на алюминий из-за ситуации на Ближнем Востоке – экспорт из региона составляют порядка 7% от мирового производства и его прекращение окажет влияние на динамику котировок. В этой связи и с учетом ослабления рубля, продолжаем удерживать позицию в бумагах компании и поднимаем цель по ним до 48 рублей.

#нашпортфель #акции
Аналитический центр ПСБ

🔖 Хэдхантер отчитался за IV кв. 2025.

Ключевые показатели:
Выручка: 10,5 млрд руб. (+0,4% г/г)
Скорр. EBITDA: 5,9 млрд руб. (+7% г/г)
Рентабельность скорр. EBITDA: 56,6% (+3,5 п.п.)
Скорр.чистая прибыль: 5,4 млрд руб. (-18,7% г/г)

Наше мнение:
Результаты оцениваем как неплохие особенно с учетом сезонного фактора и сложной ситуации на рынке труда. Прогноз на текущий год менеджмент дает как более оптимистичный, чем по факту за 2025 г., ожидая, что выручка вырастет на 8% (за 2025 г. выручка увеличилась на 4% г/г), а рентабельность скорр. EBITDA останется выше 50%. Совет директоров рекомендовал выплатить 233 руб./акцию как финальный дивиденд за 2025 год (по факту за 2П2025), доходность 7,8%.

✔️Мы в целом хорошо смотрим на Хэдхантер в долгосрочной перспективе, отмечая его как компанию, способную удерживать высокую рентабельность в непростых макроэкономических условиях, имеющую отрицательную долговую нагрузку и готовую щедро делиться с акционерами прибылью даже в условиях временного замедления темпов роста. Наш таргет на 12 месяцев - 4455 руб./акцию.

#ЕкатеринаКрылова
#эмитенты #HEAD
Аналитический центр ПСБ

🛴ВУШ раскрыл финансовые результаты по МСФО за 2025 год, результаты ожидаемо слабые.

Ключевые показатели:
• Выручка: 12,5 млрд руб. (‑13% г/г)
• EBITDA кикшеринга: 3,6 млрд руб. (‑41% г/г)
• Рентабельность EBITDA кикшеринга: 28,6% (42,3% годом ранее)
•  Скорр. чистый убыток: ‑2,3 млрд руб. (против 1,8 млрд руб. прибыли годом ранее) 
• Чистый долг/EBITDA: 3,69х (1,70х годом ранее)

Наше мнение: 
‼️Выручка снизилась двузначными темпами, маржа по EBITDA заметно просела, а компания впервые за несколько лет вышла на существенный годовой убыток. Последний вызван значительным ростом процентных расходов (1,5х). Ощутимо возросла и долговая нагрузка.

Менеджмент сообщил, что компания завершила активную инвестиционную фазу, отказалась от закупок нового флота в РФ и СНГ на сезон‑2026, сфокусировалась на перераспределении существующего парка, сокращении накладных расходов и улучшении процессов ремонта и перезарядки СИМ. В текущем году ВУШ нацелен максимизировать отдачу от уже сформированного флота в РФ и СНГ, а в Латинской Америке – активно масштабироваться. По оценке компании, эти меры должны добавить как минимум +1 млрд руб. к EBITDA в 2026 году. Однако даже удвоение бизнеса в Латинской Америке пока не компенсирует структурное ослабление российского ядра, поэтому в ближайшей перспективе компания остается очень чувствительной к внешним условиям и ставкам.  

Представленные результаты объективно ограничивают фундаментальную привлекательность для консервативных инвесторов. В текущей ситуации разумно дождаться подтверждения тренда на повышении эффективности и снижении долговой нагрузки.

#ЛаураКузнецова
#эмитенты #WUSH
Аналитический центр ПСБ

✏️ Публикуем ТОП краткосрочных флоатеров из нашего свежего техмонитора.

Технический монитор - автоматический рэнкинг облигаций по заданным параметрам (дюрация, кредитный рейтинг, доходность, премия к кривой ОФЗ). Его можно использовать для поиска недооцененных бумаг на рынке в различных рейтинговых категориях.

Не является инвестиционной рекомендацией

#облигации
Аналитический центр ПСБ

⚡️Обновление в модельном портфеле

Закрыли позиции по стопу:
💻 Яндекс: +3,7%

Открываем идеи в акциях:
💿 Северсталь
Цена: 949,8 руб.
Цель: 1125 руб.
Стоп-лосс: 897 руб.
Доля: 4,5%

🥇 Полюс
Цена: 2453,6 руб.
Цель: 2850 руб.
Стоп-лосс: 2343 руб.
Доля: 4,5%

Вчера позиция в Яндексе была закрыта по стоп-лоссу. На высвободившиеся средства открываем позиции в бумагах Северстали и Полюса в небольших объемах - полагаем, что они могут выиграть от улучшения ценовой конъюнктуры на рынках сбыта и показать опережающую динамику. В рамках текущей недели видим возможности для выхода индекса МосБиржи вверх из диапазона 2800 – 2900 пунктов и развития движения в направлении 3000 пунктов.

#нашпортфель #акции
Аналитический центр ПСБ

🏦 Сбербанк не сбавляет темпы за счет ценных бумаг

Сбербанк в феврале заработал 163 млрд руб. (+21% к февралю 2025 г.), а за 2 месяца 2026 г. – 325 млрд руб. (+21% г/г). По итогам января-февраля Сбер сохраняет хорошие темпы роста чистого процентного дохода (+18% г/г) при сохранении высокого уровня процентной маржи, однако комиссионные доходы продолжают стагнировать (-4% г/г). При этом рост операционных доходов ускорился до 30% г/г, вероятно, за счет переоценки портфеля ценных бумаг после снижения ключевой ставки в феврале. Стоимость кредитного риска после январского всплеска до 1,6% в феврале снизилась до 0,9%: системного ухудшения кредитного качества портфеля пока не фиксируется.

Наше мнение:
Пока сохраняем достаточно консервативную оценку прибыли Сбера по итогам 2026 года на уровне 1,8 трлн руб. (+7% г/г); основной риск по банковской системе по-прежнему видим со стороны кредитного качества корпоративного портфеля. Подтверждаем оценку целевой цены обыкновенных акций на ближайшие 12 мес. на уровне 420 руб. с потенциалом роста ~33%.

#ДмитрийГрицкевич
#эмитенты #SBER
Аналитический центр ПСБ

🏦По данным Банка России, розничные инвесторы в 2025 году внесли на брокерские счета рекордную сумму – 2,5 трлн руб. (1,8 трлн руб. в 2024 г.), а их активы увеличились на 1,7 трлн руб. (+16%) - до 12,3 трлн руб. Таким образом, второй год подряд розничные инвесторы получают отрицательную переоценку по своим активам: -0,9 трлн руб. в 2025 году против -0,4 трлн руб. в 2024 году.

💵 Основной причиной убытков в 2025 г. стало укрепление рубля на 24% (исходя из данных ЦБ, оцениваем долю валютных активов на брокерских счетах на уровне до 30%). Также «слабым звеном» для инвестиций в 2025 году стали акции резидентов (индекс МосБиржи полной доходности показал рост только на 3%), доля которых во вложениях физлиц составляет 25% (-5 п.п. за год).

Наше мнение:
На наш взгляд, однозначно позитивным сдвигом в розничных инвестициях, снижающих риски портфелей, является увеличение доли облигаций до 40% (+5 п.п. за год) и ПИФов – до 17% (+3 п.п.). В 2026 году приток средств на рынок вполне может побить рекорд 2025 года на фоне снижения ставок по вкладам, а портфели частных инвесторов показать положительный результат за счет как валютной переоценки, так и роста котировок акций и облигаций.

#ДмитрийГрицкевич
#псбрынки
Аналитический центр ПСБ

⛽️ Газ остается самым регионализированным сырьевым рынком, но рост торговли СПГ постепенно делает его глобальным. Сейчас цены формируются вокруг трёх ключевых бенчмарков.

Основные бенчмарки:
• Henry Hub (США) — главный ориентир Северной Америки, цена определяется внутренним балансом добычи и спроса. Расширение экспортных СПГ-мощностей постепенно связывает США с мировым рынком.
• TTF (Европа) — основной европейский хаб, отражает баланс импорта СПГ, трубопроводных поставок и уровень запасов. Это самый ликвидный импортный рынок, обладает высокой зависимостью от СПГ после сокращения российских поставок. Цена наиболее чувствительна к геополитике.
• JKM (Азия) — спотовый индекс СПГ для Японии и Южной Кореи, чувствителен к погоде и конкуренции за СПГ. Является отражением крупнейшего регионального спроса. Долгосрочные СПГ-контракты часто привязаны к цене на нефть.

Нормальные ценовые ориентиры / текущие:
• Henry Hub: $3–4 / $3 млн БТЕ
• TTF: $10–12 / $16,5 (на пике конфликта на Ближнем Востоке - $22) млн БТЕ
• JKM: $11–14 / $15,9 млн БТЕ

Разница в ценах между рынками отражает стоимость сжижения, транспортировки и регазификации СПГ, а также региональный баланс спроса и предложения. Тогда как разница между нормальными и текущими ценами на этих рынках отражает влияние геополитики.

Конфликт вокруг Ирана резко усилил волатильность:
• перебои в судоходстве через Ормузский пролив — ключевой маршрут для энергоносителей, через который проходит около 20% мирового СПГ;
• атаки на инфраструктуру привели к остановке производства газа в Катаре и форс-мажор по контрактам.

В результате европейские цены на газ краткосрочно росли почти вдвое, после чуть снизились, но все равно остаются выше нормальных, рынки закладывают дефицит СПГ, а Азия и Европа начинают конкурировать за газ. По сути, газ становится всё более глобально взаимосвязанным через СПГ — любые перебои поставок на Ближнем Востоке мгновенно отражаются на ценах TTF и JKM, тогда как Henry Hub практически не реагирует.

#ЕкатеринаКрылова
#псбрынки
Аналитический центр ПСБ

Дефицит федерального бюджета за январь-февраль 2026 года составил почти 3,5 трлн рублей (при актуальном плане на весь 2026 год около 3,8 трлн.). Однако, сравнивать этот параметр с планом сейчас бессмысленно, так как план, вероятно, будет вскоре скорректирован с учетом влияния на бюджет внешней конъюнктуры и изменения бюджетного правила.

👍 По состоянию на конец февраля дефицит госбюджета вырос на 43% г/г (год назад был 2,4 трлн руб.). Рост дефицита связан как с уже сезонным авансированием госрасходов в начале года, так и с дальнейшим недобором нефтегазовых доходов бюджета (-47% г/г), из-за низких цен на российскую нефть и относительно крепкого курса рубля.

👍 Объём ненефтегазовых доходов за январь-февраль вырос на 4,1% г/г. Основной источник, НДС (внутренний и на ввозимые товары), за два месяца увеличил сборы почти на 11% г/г.

👍 При этом по итогам января-февраля 2026 года Минфин нарастил расходы федерального бюджета на 5,8% г/г до 8,2 трлн рублей. Причём за февраль рост расходов составил 14,1% г/г, против их сокращения в январе на 1,4% г/г.

Наше мнение
Несмотря на внушительный рост дефицита бюджета делать далеко идущие выводы преждевременно. Во-первых, доходы бюджета имеют сезонность и в марте заметно вырастут (квартальные НДС и налог на прибыль, нефтегазовый НДД), что может улучшить бюджетный баланс (в марте 2025 года дефицит был снижен почти на 0,5 трлн рублей). Во-вторых, авансирование госрасходов, заложенное на I квартал, вероятно, уже в значительной мере реализовано и в марте расходы бюджета могут оказаться скромнее, как в прошлом году. И наконец изменение внешней конъюнктуры (рост мировых цен на российское сырьё и улучшение условий для его сбыта), формируют предпосылки для непредвиденного роста доходов бюджета в среднесрочной перспективе.

При этом заметное авансирование госрасходов пока не сказалось на экономической динамике (реальный ВВП -2,1% г/г в январе, спад денежных потоков предприятий в феврале усилился до -4,5%). Возможно, авансы осели на казначейских счетах главных распорядителей бюджетных средств и пока в ограниченном объёме попали в экономику. Но скоро ситуация будет меняться, так что рост госрасходов обязательно поддержит экономическую активность.

Пока мы сохраняем прогноз дефицита федерального бюджета в 2026 году на уровне 2025 года (≈6,2 трлн. рублей или 2,7% ВВП, 2,6% было в 2025 году). Однако, эта оценка не учитывает рост цен на нефть из-за напряженности на Ближнем Востоке, которая вполне может ограничить дефицит за счёт роста нефтегазовых доходов бюджета.

#ДенисПопов
#макро
Аналитический центр ПСБ

✈️ Группа "Аэрофлот" представила операционные результаты за февраль 2026 г.

Ключевые показатели:
• Пассажиропоток: 3,6 млн чел. (+2% г/г)
- международные линии: 1,0 млн чел. (+7,9% г/г)
- внутренние линии: 2,7 млн чел. (б/и)
• Пассажирооборот: 10,6 млрд пкм (+5,9% г/г)
• Занятость кресел: 90,8% (+1,9 п.п. за год)

Наше мнение:
Операционные результаты умеренно позитивные: с начала года компания стабильно наращивает трафик и загрузку авиаперевозок, главным образом за счет международных маршрутов.

Однако в марте ждем просадки операционных результатов на фоне обострения конфликта на Ближнем Востоке – в регионе сконцентрировано много дружественных России стран и крупных транспортных хабов, которые формируют для Аэрофлота значительный поток пассажиров. Так, в 2025 году на страны Ближнего Востока пришлось порядка 10% всех перевозок Аэрофлота и 42% международных перевозок. С начала марта воздушное пространство в части стран полностью закрыто.

Затягивание ближневосточного конфликта может негативно сказаться как на операционных показателях, так и на финансовых результатах из-за снижения спроса, удлинения части маршрутов и удорожания топлива на фоне роста цен на нефть.

#ЛаураКузнецова
#эмитенты #AFLT
Аналитический центр ПСБ

☝️ В условиях роста цен на энергоносители считаем, что ⛽️Газпром и 🔋НОВАТЭК выглядят стратегически сильнее нефтяных компаний. На первый взгляд, рост цен на нефть должен сильнее поддерживать нефтяников. Но если смотреть на баланс мирового газового рынка, ситуация сейчас складывается так, что долгосрочный апсайд у газовых компаний может быть выше.

✏️Европа вошла в 2026 год с аномально низкими запасами газа: ПХГ после зимы заполнены менее, чем на 30%, тогда как обычно в это время года уровень запасов газа был около 40–50%. Это значит, что летом Европе нужно будет закачать существенно больше газа, чем в прошлые годы. Европа теперь критически зависит от СПГ, общий импорт которого уже превышает 140 млрд куб.м, а 58% из него обеспечивает Америка. Но мощности по производству СПГ растут не столь быстро, поэтому дополнительный спрос приведет к скачку цен.

✏️Если Россия полностью откажется от поставок газа в Европу (обсуждается на уровне правительства РФ), то полностью выпавший объем Европа заменить не сможет из-за инфраструктурных ограничений и дефицита предложения. Любое геополитическое обострение — это сильный ценовой рычаг для газового рынка, и бенефициары на длинном горизонте здесь - Газпром и НОВАТЭК.

🚢Из-за кризиса в Ормузском проливе морские поставки нефти и СПГ становятся уязвимыми. НОВАТЭК выигрывает за счет стабильности поставок вне пролива. А Газпром - за счет наличия «трубы». Так, в этом месяце Пекин официально включил новые газопроводы из России в пятилетний план до 2030 года. Сейчас Газпром поставляет в Китай 38 млрд куб.м газа через «Силу Сибири-1». «Сила Сибири-2» через Монголию добавит еще 50 млрд куб.м газа в год.

Наш таргет по Газпрому на горизонте 12 месяцев: 170 руб.
По НОВАТЭКу: 1810 руб.


#ЕкатеринаКрылова
#псбрынки #GAZP #NVTK
Аналитический центр ПСБ

✏️ Публикуем ТОП длинных облигаций с фиксированным купоном из нашего свежего техмонитора.

Технический монитор - автоматический рэнкинг облигаций по заданным параметрам (дюрация, кредитный рейтинг, доходность, премия к кривой ОФЗ). Его можно использовать для поиска недооцененных бумаг на рынке в различных рейтинговых категориях.

Не является инвестиционной рекомендацией

#облигации
Аналитический центр ПСБ