А пока посмотрим, где же кроются основные трудности активного управления портфелем.
Выбор активов
Первая и очевидная сложность заключается в выборе «правильного» набора активов. Если мы решаем «быть умнее всех» и намереваемся получить доходность выше среднерыночной, то стратегия следования за индексом нам явно не подходит. Нужно самостоятельно сформировать свой уникальный портфель, состоящий только из обреченных на рост активов. Звучит просто, осталось выбрать эти волшебные активы. Ну а для этого придется потратить немало времени на изучение потенциальных кандидатов на включение в чемпионский портфель.
Чтобы убедиться в перспективности компании нужно, как минимум, хорошо изучить ее бизнес, отрасль, регулирование, перспективы и тренды. Основная задача этого упражнения – найти компании, которые отгородились от конкурентов высоким забором (или глубоким рвом) и имеют возможность получать высокую доходность. Причем нужно сделать выводы не только о текущей рентабельности (это можно относительно легко увидеть из отчетности), но и о перспективах сохранить эту доходность долгие годы. Как можно заметить, уже на этом этапе анализа субъективные суждения будут играть не последнюю роль.
Не буду утверждать, что найти недооцененные компании невозможно. Пока просто отметим для себя, что эта задача требует немалых усилий и времени, а также достаточно широкого кругозора и вполне конкретных знаний. И при этом результат (а именно доходность выше среднерыночной) не гарантирован от слова «совсем».
Выбор активов
Первая и очевидная сложность заключается в выборе «правильного» набора активов. Если мы решаем «быть умнее всех» и намереваемся получить доходность выше среднерыночной, то стратегия следования за индексом нам явно не подходит. Нужно самостоятельно сформировать свой уникальный портфель, состоящий только из обреченных на рост активов. Звучит просто, осталось выбрать эти волшебные активы. Ну а для этого придется потратить немало времени на изучение потенциальных кандидатов на включение в чемпионский портфель.
Чтобы убедиться в перспективности компании нужно, как минимум, хорошо изучить ее бизнес, отрасль, регулирование, перспективы и тренды. Основная задача этого упражнения – найти компании, которые отгородились от конкурентов высоким забором (или глубоким рвом) и имеют возможность получать высокую доходность. Причем нужно сделать выводы не только о текущей рентабельности (это можно относительно легко увидеть из отчетности), но и о перспективах сохранить эту доходность долгие годы. Как можно заметить, уже на этом этапе анализа субъективные суждения будут играть не последнюю роль.
Не буду утверждать, что найти недооцененные компании невозможно. Пока просто отметим для себя, что эта задача требует немалых усилий и времени, а также достаточно широкого кругозора и вполне конкретных знаний. И при этом результат (а именно доходность выше среднерыночной) не гарантирован от слова «совсем».
Тайминг
Предположим, нам удалось отобрать несколько великолепных компаний с прекрасным бизнесом. Теперь наступает очередь второй трудности под названием «тайминг». Выбор подходящего момента для покупки акций. А потом еще и для продажи (мы ведь говорим сейчас об активных инвесторах). Ведь запросто может оказаться так, что даже отличный бизнес, но купленный по завышенной цене будет генерировать для инвестора доходность меньше среднерыночной. Кстати, это же относится и к индексным стратегиям – инвесторы, вложившиеся в индекс на локальных максимумах, будут проигрывать рынку, а счастливчики, поймавшие дно, могут получить доходность существенно выше рынка. И это при максимально пассивном подходе к инвестициям. Так что тайминг имеет значение.
Самое простое решение этой проблемы – равномерная покупка выбранных активов в течение года. Практикующие этот метод познали главный секрет успеха в инвестициях. Правда для такой стратегии нужны регулярные пополнения портфеля. А они есть не всегда и не у всех. Особенно регулярные. И тогда проблему тайминга приходится решать более сложным способом – при помощи оценки «справедливой» стоимости. Только имея представление о справедливой стоимости актива, можно пытаться покупать дешево и продавать дорого. Иначе как понять, дешево сейчас или дорого? Однако в процессе определения справедливой стоимости субъективности тоже хватает.
Как видим, желание активно управлять инвестициями сталкивается с изрядной долей субъективизма, который пронизывает процессы как выбора активов, так и определения их справедливой стоимости. Это возвращает нас к мысли о вероятности ошибок при принятии решений. И если нам начинает казаться, что найден очень похожий на «грааль» алгоритм отбора и оценки акций, то неплохо бы снова вспомнить о количестве субъективных предположений и допущений, сделанных в процессе выработки этой стратегии. Неплохо бы иметь механизм верификации результатов наших аналитических усилий и построенной на их основе стратегии.
Предположим, нам удалось отобрать несколько великолепных компаний с прекрасным бизнесом. Теперь наступает очередь второй трудности под названием «тайминг». Выбор подходящего момента для покупки акций. А потом еще и для продажи (мы ведь говорим сейчас об активных инвесторах). Ведь запросто может оказаться так, что даже отличный бизнес, но купленный по завышенной цене будет генерировать для инвестора доходность меньше среднерыночной. Кстати, это же относится и к индексным стратегиям – инвесторы, вложившиеся в индекс на локальных максимумах, будут проигрывать рынку, а счастливчики, поймавшие дно, могут получить доходность существенно выше рынка. И это при максимально пассивном подходе к инвестициям. Так что тайминг имеет значение.
Самое простое решение этой проблемы – равномерная покупка выбранных активов в течение года. Практикующие этот метод познали главный секрет успеха в инвестициях. Правда для такой стратегии нужны регулярные пополнения портфеля. А они есть не всегда и не у всех. Особенно регулярные. И тогда проблему тайминга приходится решать более сложным способом – при помощи оценки «справедливой» стоимости. Только имея представление о справедливой стоимости актива, можно пытаться покупать дешево и продавать дорого. Иначе как понять, дешево сейчас или дорого? Однако в процессе определения справедливой стоимости субъективности тоже хватает.
Как видим, желание активно управлять инвестициями сталкивается с изрядной долей субъективизма, который пронизывает процессы как выбора активов, так и определения их справедливой стоимости. Это возвращает нас к мысли о вероятности ошибок при принятии решений. И если нам начинает казаться, что найден очень похожий на «грааль» алгоритм отбора и оценки акций, то неплохо бы снова вспомнить о количестве субъективных предположений и допущений, сделанных в процессе выработки этой стратегии. Неплохо бы иметь механизм верификации результатов наших аналитических усилий и построенной на их основе стратегии.
Так как же оценить эффективность инвестиционной стратегии, опирающейся на фундаментальный анализ? Логичное решение – проверить стратегию на исторических данных. Но, как выясняется, для долгосрочных стратегий это не так просто сделать правильно. Бэктесты торговых алгоритмов обычно проводят на данных, охватывающих разные фазы рынка. Для долгосрочных стратегий это означает, что нужно, как минимум, проверить их в условиях ускорения/замедления инфляции, роста/падения ВВП, мягкой/жесткой монетарной политики, а также при различных комбинациях этих факторов. Даже простая логика подсказывает нам, что, если мы собрались инвестировать на 10+ лет, то имеет смысл проанализировать исторические данные за несколько прошлых десятилетий. Очевидно, что по российскому (да и большинству других) рынку таких данных просто нет. Ок, есть достаточно длинные данные по рынку США. Но, давайте подумаем, насколько разумно будет опираться на такие древние данные при тестировании наших стратегий?
Анализируя столетние статистические ряды, можно сделать какие-то ценные выводы относительно макроэкономических взаимосвязей и поведения классов активов в разных фазах экономических циклов. Что, собственно, и делает Рэй Далио и его последователи со своими армиями алгоритмов и аналитиков. Но, нужно отдавать себе отчет в том, что одни и те же показатели по конкретным компаниям в прошлом и сейчас могут скрывать совершенно разный смысл. Слишком много всего изменилось за десятилетия. Это и стандарты отчетности, и структура экономик, и доступность информации и многое другое.
Еще одна неприятность заключается в том, что длинный горизонт инвестирования дает минимум возможностей для коррекции стратегии на основе фактических результатов. Многие ошибки (за исключением совсем очевидных) в долгосрочной стратегии проявятся только спустя годы, а то и десятилетие. Правильность изменений в стратегии можно будет оценить еще лет через 7-10. Пожалуй, только молодые инвесторы (да и то не все) могут позволить себе такие эксперименты. Поэтому, кстати, при определении склонности к риску возраст – один из важных параметров.
Выводы, которые напрашиваются из подобных рассуждений, не слишком романтичны, а местами и просто скучны. Но они однозначно заслуживают внимания тех, кто пришел на фондовый рынок для сохранения и накопления капитала, а не в поисках азарта.
Анализируя столетние статистические ряды, можно сделать какие-то ценные выводы относительно макроэкономических взаимосвязей и поведения классов активов в разных фазах экономических циклов. Что, собственно, и делает Рэй Далио и его последователи со своими армиями алгоритмов и аналитиков. Но, нужно отдавать себе отчет в том, что одни и те же показатели по конкретным компаниям в прошлом и сейчас могут скрывать совершенно разный смысл. Слишком много всего изменилось за десятилетия. Это и стандарты отчетности, и структура экономик, и доступность информации и многое другое.
Еще одна неприятность заключается в том, что длинный горизонт инвестирования дает минимум возможностей для коррекции стратегии на основе фактических результатов. Многие ошибки (за исключением совсем очевидных) в долгосрочной стратегии проявятся только спустя годы, а то и десятилетие. Правильность изменений в стратегии можно будет оценить еще лет через 7-10. Пожалуй, только молодые инвесторы (да и то не все) могут позволить себе такие эксперименты. Поэтому, кстати, при определении склонности к риску возраст – один из важных параметров.
Выводы, которые напрашиваются из подобных рассуждений, не слишком романтичны, а местами и просто скучны. Но они однозначно заслуживают внимания тех, кто пришел на фондовый рынок для сохранения и накопления капитала, а не в поисках азарта.
Из вышесказанного я сделал для себя несколько нехитрых выводов. Точнее, их уже много раз сделали и до меня, но ведь самому дойти до сути гораздо интереснее).
1. Нет смысла пытаться обогнать рынок, если Вы не готовы бороться с ветряными мельницами сделать это своей основной профессиональной деятельностью. И вообще, следует всерьез задуматься о принципах оценки эффективности своей стратегии. И важны ли (и даже нужны ли) частному инвестору в этой оценке сравнения с фондовыми индексами?
2. Простая пассивная стратегия следования за индексом на длинной дистанции для подавляющего большинства инвесторов будет оказываться выгоднее активной охоты за рыночными неэффективностями. Старина Баффет в этом был прав. Выбор конкретных индексов для следования, а также варианты реализации этой стратегии (ETF vs прямое владение) зависят от ряда факторов, которые мы можем обсудить в дальнейшем (если кому-то это интересно, конечно).
3. При исследовании глубоко-исторических рыночных данных имеет смысл уделять внимание выявлению причинно-следственных связей и анализу общих закономерностей, а не поиску готовых паттернов для копирования в настоящем. И вообще, изучение истории экономики и финансов – это не только очень увлекательное занятие, но и хорошее упражнение для развития способности думать.
4. Поиском недооцененных акций (или других активов) можно заниматься в качестве хобби (если не сложилось с фотоохотой, например), но не стоит делать на это основную ставку. Эта активность помогает разминать мозги и, что даже важнее, удовлетворять потребности внутреннего игрока, который в каждом из нас (с той или иной степенью настойчивости) периодически пытается выйти из глубин подсознания на главную сцену. Однако быстро разбогатеть на этом вряд ли получится (если получится вообще). Опять можем вспомнить Баффета (мудрый все-таки мистер), который сетовал на то, что медленно богатеть никому не интересно.
1. Нет смысла пытаться обогнать рынок, если Вы не готовы бороться с ветряными мельницами сделать это своей основной профессиональной деятельностью. И вообще, следует всерьез задуматься о принципах оценки эффективности своей стратегии. И важны ли (и даже нужны ли) частному инвестору в этой оценке сравнения с фондовыми индексами?
2. Простая пассивная стратегия следования за индексом на длинной дистанции для подавляющего большинства инвесторов будет оказываться выгоднее активной охоты за рыночными неэффективностями. Старина Баффет в этом был прав. Выбор конкретных индексов для следования, а также варианты реализации этой стратегии (ETF vs прямое владение) зависят от ряда факторов, которые мы можем обсудить в дальнейшем (если кому-то это интересно, конечно).
3. При исследовании глубоко-исторических рыночных данных имеет смысл уделять внимание выявлению причинно-следственных связей и анализу общих закономерностей, а не поиску готовых паттернов для копирования в настоящем. И вообще, изучение истории экономики и финансов – это не только очень увлекательное занятие, но и хорошее упражнение для развития способности думать.
4. Поиском недооцененных акций (или других активов) можно заниматься в качестве хобби (если не сложилось с фотоохотой, например), но не стоит делать на это основную ставку. Эта активность помогает разминать мозги и, что даже важнее, удовлетворять потребности внутреннего игрока, который в каждом из нас (с той или иной степенью настойчивости) периодически пытается выйти из глубин подсознания на главную сцену. Однако быстро разбогатеть на этом вряд ли получится (если получится вообще). Опять можем вспомнить Баффета (мудрый все-таки мистер), который сетовал на то, что медленно богатеть никому не интересно.
Forwarded from Hongkonger
Уважаемые читатели! Пошла завершающая неделя нашей совместной с другими замечательными каналами благотворительной акции по реализации актуального репорта для всех, кто интересуется инвестициями в индустрию здравоохранения КНР, часто называемую самой перспективной хэлфкер-историей на планете.
Репорт - не обобщение доступных источников, а prop research с уникальным взглядом на долгосрочных победителей и проигравших от Ковид-19, стремительных реформ китайского правительства, а также социальных и демографических трендов, особенно ценный в условиях исчезающе-малого количества информации об этих активах на русском языке.
На утро 25 января, благодаря вашему непосредственному участию и информационной поддержке, нам удалось собрать для фонда "Арифметика Добра" 390 287 рублей, распространив 47 копий; неплохой результат, который мы на этом финальном отрезке до конца месяца очень хотели бы довести до логичных и круглых 0.5м.
Если вы хотели узнать больше о китайской фармацевтике, биотехнологиях, первичном уходе, медицинских устройствах и цифровом здоровье, now is the time - наша акция и распространение доклада прекращаются 31 января ради 1) сохранения актуальности и ценности информации 2) подведения итогов. Напоминаем, что 100% поступлений напрямую отправляются фонду.
Сайт кампании:
www.hkreport2020.ru
Большое спасибо за вашу поддержку на этом финальном отрезке! Итоги акции - через неделю.
Репорт - не обобщение доступных источников, а prop research с уникальным взглядом на долгосрочных победителей и проигравших от Ковид-19, стремительных реформ китайского правительства, а также социальных и демографических трендов, особенно ценный в условиях исчезающе-малого количества информации об этих активах на русском языке.
На утро 25 января, благодаря вашему непосредственному участию и информационной поддержке, нам удалось собрать для фонда "Арифметика Добра" 390 287 рублей, распространив 47 копий; неплохой результат, который мы на этом финальном отрезке до конца месяца очень хотели бы довести до логичных и круглых 0.5м.
Если вы хотели узнать больше о китайской фармацевтике, биотехнологиях, первичном уходе, медицинских устройствах и цифровом здоровье, now is the time - наша акция и распространение доклада прекращаются 31 января ради 1) сохранения актуальности и ценности информации 2) подведения итогов. Напоминаем, что 100% поступлений напрямую отправляются фонду.
Сайт кампании:
www.hkreport2020.ru
Большое спасибо за вашу поддержку на этом финальном отрезке! Итоги акции - через неделю.
Telegram
Hongkonger
Друзья! Мы объявляем благотворительный сбор средств в пользу фонда "Арифметика Добра", организованный телеграм-каналом Hongkonger, при поддержке РАНТЬЕ, Капитал, Инвест Навигатор, Хулиномика, Неблокчейн, Китайская угроза, Sina Tech и других!
Мы долго искали…
Мы долго искали…
Почему Газпром все еще такой дешевый?
На текущий момент одна акция Газпрома стоит примерно 240 рублей. При этом уже совсем скоро будут утверждены, а затем и выплачены дивиденды в размере 12,55 рублей на акцию. Сюрпризов от предстоящего в июне ГОСА, думаю, ждать не стоит, по крайней мере, в этой части. Получается, что дивидендная доходность составляет чуть больше 5%. Это примерно равно текущей ключевой ставке ЦБ и даже чуть больше ставок по депозитам в крупнейших банках.
Исторически дивидендная доходность Газпрома всегда (ну, по крайней мере, за последние 10 лет) была ниже ключевой ставки ЦБ в среднем на 2,5-3%. На мой взгляд, это говорит о том, что рынок все это время рассматривал Газпром как историю больше стоимостную, чем дивидендную. Исключением стал прошлый год, когда дивдоходность Газпрома превысила ключевую ставку более, чем на 3%. Но, на самом деле, это и исключением то называть не совсем правильно, поскольку с 2015-го года дивидендная доходность Газпрома уверенно подтягивалась к ключевой ставке. И уже в 2019 (выплата за 2018-й) эта разница сократилась до символических 0,5%. Как будто рынок после очевидного перелома в 2014-м стал с каждым годом все меньше верить в стоимостную составляющую акций Газпрома. Или просто стал все больше рассматривать ее как дивидендную фишку? Это тема явно для отдельной дискуссии. В любом случае, сейчас акция на некотором распутье, о чем нам намекает фактическое отсутствие разницы между дивидендной доходностью и ключевой ставкой.
При всем этом очевидно, что 2020-й был очень непростым для компании. Но сейчас мы уже стремительно приближаемся к середине 2021-го! И из текущего момента хорошо видно, что нынешний год имеет все шансы стать гораздо более успешным. Прежде всего, по причине восстановления цен на газ. Да и с объемами пока все хорошо. По этим показателям 2021-й может оказаться очень похожем на 2019-й. А за 19-й год было выплачено 15,24 руб. дивидендов при норме выплате в 30% от прибыли. Путем нехитрых вычислений и с учетом перехода на выплаты в 50% от скорректированной прибыли по МСФО можно предположить дивиденды за 2021-й год в размере от 25 рублей и выше. Конечно, это очень упрощенный подход. Но, те, кто пробовал строить сложные и, казалось бы, более точные финансовые модели, знают, что прогноз в итоге все равно будет зависеть, прежде всего, от тех же самых вводных: цена на продукцию и объемы продаж. А они, повторюсь, по итогам уже существенной части года настраивают на позитив.
На текущий момент одна акция Газпрома стоит примерно 240 рублей. При этом уже совсем скоро будут утверждены, а затем и выплачены дивиденды в размере 12,55 рублей на акцию. Сюрпризов от предстоящего в июне ГОСА, думаю, ждать не стоит, по крайней мере, в этой части. Получается, что дивидендная доходность составляет чуть больше 5%. Это примерно равно текущей ключевой ставке ЦБ и даже чуть больше ставок по депозитам в крупнейших банках.
Исторически дивидендная доходность Газпрома всегда (ну, по крайней мере, за последние 10 лет) была ниже ключевой ставки ЦБ в среднем на 2,5-3%. На мой взгляд, это говорит о том, что рынок все это время рассматривал Газпром как историю больше стоимостную, чем дивидендную. Исключением стал прошлый год, когда дивдоходность Газпрома превысила ключевую ставку более, чем на 3%. Но, на самом деле, это и исключением то называть не совсем правильно, поскольку с 2015-го года дивидендная доходность Газпрома уверенно подтягивалась к ключевой ставке. И уже в 2019 (выплата за 2018-й) эта разница сократилась до символических 0,5%. Как будто рынок после очевидного перелома в 2014-м стал с каждым годом все меньше верить в стоимостную составляющую акций Газпрома. Или просто стал все больше рассматривать ее как дивидендную фишку? Это тема явно для отдельной дискуссии. В любом случае, сейчас акция на некотором распутье, о чем нам намекает фактическое отсутствие разницы между дивидендной доходностью и ключевой ставкой.
При всем этом очевидно, что 2020-й был очень непростым для компании. Но сейчас мы уже стремительно приближаемся к середине 2021-го! И из текущего момента хорошо видно, что нынешний год имеет все шансы стать гораздо более успешным. Прежде всего, по причине восстановления цен на газ. Да и с объемами пока все хорошо. По этим показателям 2021-й может оказаться очень похожем на 2019-й. А за 19-й год было выплачено 15,24 руб. дивидендов при норме выплате в 30% от прибыли. Путем нехитрых вычислений и с учетом перехода на выплаты в 50% от скорректированной прибыли по МСФО можно предположить дивиденды за 2021-й год в размере от 25 рублей и выше. Конечно, это очень упрощенный подход. Но, те, кто пробовал строить сложные и, казалось бы, более точные финансовые модели, знают, что прогноз в итоге все равно будет зависеть, прежде всего, от тех же самых вводных: цена на продукцию и объемы продаж. А они, повторюсь, по итогам уже существенной части года настраивают на позитив.
Идем дальше. По прогнозу ЦБ ключевая ставка в 2022-м году ожидается в диапазоне 5,3 - 6,3 %. Консервативно округлим среднюю до 6%. Исходя из предположения о равенстве дивдоходности и ключевой ставки (как в текущем моменте) получаем расчетную оценку около 417 руб. за акцию Газпрома к отсечке 2022-го.
Даже если предположить, что рынок слабо верит в рост бизнеса Газпрома и оценивает в основном его дивидендную доходность, то прошлогодняя премия дивдоходности к ключевой ставке в 3% все равно выглядит избыточной. Но и в этом совсем уж консервативном сценарии цена акции через год с небольшим будет в районе 277 руб. А это +15% к текущим котировкам в добавок к дивидендам.
Ну и рассмотрим вариант с возвратом отрицательной премии дивдоходности Газпрома относительно ключевой ставки. Тут уместно будет вспомнить все те немалые капексы, за которые, кстати, Газпром очень часто ругают. Да эффективность капвложений могла бы быть и повыше, но, тем не менее, факт появления новых активов оспаривать трудно. Эти активы неизбежно будут генерировать денежные потоки. Поэтому компания, на мой взгляд, гораздо интереснее с точки зрения раскрытия стоимости в течение нескольких ближайших лет, чем с позиции дойной дивидендной коровы. А с такими исходными дивдоходность и не должна быть выше стоимости денег. Спросите у Яндекса, если что)
Если предположить, что в следующем году рынок сочтет достаточной дивдоходность на 1% меньше ключевой ставки, то есть в районе 5%, то оценка акций поднимается до 500 руб. (исходя все из тех же дивидендов в 25 руб. за 2021 год). Ну а если этот дисконт приблизится к 2%, то дивдоходность будет около 4%, а котировки нужно будет искать где-то за отметкой в 600 руб. И снова хочу напомнить, что 4% дивдоходности - это совсем не мало для стоимостных акций. Можно посчитать и с 3%, но не буду, как говорится, усугублять. Хотя ВТБ, например, и с меньшей дивдоходностью пользуется в последнее время неплохой популярностью (а что, вдруг и правда их разнообразные активы дадут, наконец, отдачу?). А Газпром чем хуже?
Даже если предположить, что рынок слабо верит в рост бизнеса Газпрома и оценивает в основном его дивидендную доходность, то прошлогодняя премия дивдоходности к ключевой ставке в 3% все равно выглядит избыточной. Но и в этом совсем уж консервативном сценарии цена акции через год с небольшим будет в районе 277 руб. А это +15% к текущим котировкам в добавок к дивидендам.
Ну и рассмотрим вариант с возвратом отрицательной премии дивдоходности Газпрома относительно ключевой ставки. Тут уместно будет вспомнить все те немалые капексы, за которые, кстати, Газпром очень часто ругают. Да эффективность капвложений могла бы быть и повыше, но, тем не менее, факт появления новых активов оспаривать трудно. Эти активы неизбежно будут генерировать денежные потоки. Поэтому компания, на мой взгляд, гораздо интереснее с точки зрения раскрытия стоимости в течение нескольких ближайших лет, чем с позиции дойной дивидендной коровы. А с такими исходными дивдоходность и не должна быть выше стоимости денег. Спросите у Яндекса, если что)
Если предположить, что в следующем году рынок сочтет достаточной дивдоходность на 1% меньше ключевой ставки, то есть в районе 5%, то оценка акций поднимается до 500 руб. (исходя все из тех же дивидендов в 25 руб. за 2021 год). Ну а если этот дисконт приблизится к 2%, то дивдоходность будет около 4%, а котировки нужно будет искать где-то за отметкой в 600 руб. И снова хочу напомнить, что 4% дивдоходности - это совсем не мало для стоимостных акций. Можно посчитать и с 3%, но не буду, как говорится, усугублять. Хотя ВТБ, например, и с меньшей дивдоходностью пользуется в последнее время неплохой популярностью (а что, вдруг и правда их разнообразные активы дадут, наконец, отдачу?). А Газпром чем хуже?
Все приведенные выкладки базируются на форвардной оценке дивиденда равной 25 рублям. И кто-то скажет, что это слишком оптимистично. Возможно. Но это всего лишь эмоциональное возражение, я и сам стараюсь быть в таких вопросах более осторожным. А факты есть факты. Можно ущипнуть себя и еще раз посмотреть на цены на газ на европейских хабах, динамику котировок мазута (к нему с лагом в 9 месяцев привязаны цены на газ для Китая) и, наконец, данные по объемам экспорта. Конечно, за оставшееся до конца года время может произойти все что угодно. Но ведь это "что угодно" может сыграть и на руку акционерам Газпрома. Неопределенность, она вообще-то обоюдоострая, хотя нашим вниманием чаще завладевает именно ее негативная сторона.
Заканчивая разговор о дивидендах, еще раз оговорюсь, что 25 руб. за 2021-й год - это всего лишь мое предположение, которое запросто может оказаться слишком оптимистичным (хоть оно и кажется мне сейчас даже несколько консервативным). И даже если в следующем году не получится выйти на эту цифру, то уже в последующие годы дивиденды все равно имеют все шансы оказаться даже выше. Масштабные стройки Газпрома в той или иной степени внесут свой вклад в общую прибыль. Между тем, предлагаю Вам самостоятельно прикинуть свою версию дивиденда через год и, соответственно, оценку цены акции, исходя из этого прогноза. С интересом почитаю обоснованные альтернативные мнения.
Заканчивая разговор о дивидендах, еще раз оговорюсь, что 25 руб. за 2021-й год - это всего лишь мое предположение, которое запросто может оказаться слишком оптимистичным (хоть оно и кажется мне сейчас даже несколько консервативным). И даже если в следующем году не получится выйти на эту цифру, то уже в последующие годы дивиденды все равно имеют все шансы оказаться даже выше. Масштабные стройки Газпрома в той или иной степени внесут свой вклад в общую прибыль. Между тем, предлагаю Вам самостоятельно прикинуть свою версию дивиденда через год и, соответственно, оценку цены акции, исходя из этого прогноза. С интересом почитаю обоснованные альтернативные мнения.
И все же, почему Газпром стоит так дешево? Конечно, дело в рисках, которые, судя по оценке рынка, весьма немалые.
В первую очередь, вспоминаются геополитические риски. А они, надо сказать, разнообразные. И дело даже не в пресловутом Северном потоке-2, который, на мой взгляд, не так уж заметно повлияет на финансовые результаты Газпрома при любом исходе этой истории. Возможны ведь и более существенные санкции против компании. Пока такие риски не выглядят высокими. Но кто знает как ситуация будет развиваться завтра... И, кстати, в этом контексте чем выше экспортная цена Газпрома, тем менее прочным становится его защитный барьер против санкций.
Следующий риск связан с возможным изменением дивидендной политики. Да, компания только что перешла на выплаты в 50% от прибыли, и было бы странно менять стратегию столь неожиданно. Но, во-первых, даже в действующей див. политике есть оговорка, что при показателе Чистый долг/EBITDA по итогам года выше 2,5, компания может принять решение об уменьшении размера дивидендных выплат. И 2020-й года показал нам как легко достигается это значение данного показателя. Опять же, 2020-й - не показательный год, а скорее исключение. Но, возвращаясь к разговору о санкциях, следует держать в уме вариант с возможными ограничениями, которые могут сделать обслуживание долга Газпрома ощутимо дороже. Да и вообще, основной акционер всегда имеет соблазн забрать прибыль из компании другими способами, без выплаты дивидендов всем миноритариям. Газпром это, конечно, не Распадская, но, согласитесь, даже для госкомпании такой сценарий не выглядит совсем уж нереалистичным.
Определенный риск представляет собой растущая инфляция, что может привести к ужесточению ДКП и, соответственно, росту стоимости денег. В этом случае оценка форвардной дивдоходности Газпрома уже не будет столь привлекательной в сравнении, например, с долговыми инструментами. Это может краткосрочно оказать давление на котировки акций. Но с долгосрочной перспективы в условиях инфляции акции - гораздо более выгодный вариант. Особенно акции сырьевых компаний, да еще и экспортеров. Газпром инфляцию отыграет сполна, пусть и с некоторым временным лагом.
Еще одна группа рисков охватывает опасность различных аварий на объектах Газпрома. У любой производственной компании такие риски имеют как немалую вероятность, так и существенные последствия для бизнеса и финансовых показателей. Спектр наиболее опасных из возможных происшествий затрагивает, как минимум, пожарную, промышленную и экологическую безопасность. С учетом большого количества объектов образуется весьма широкое поле рисков. А система управления рисками в большинстве российских компаниях пока далека от идеала. Я хорошо знаю, о чем сейчас пишу, поскольку это одна из моих профессиональных специализаций. Да и без специальных знаний, навскидку можно вспомнить примеры Норникеля, Алросы, Юнипро, РусГидро и т.д.).
Можно и дальше перечислять возможные риски, еще наберется на несколько экранов) И пусть многие из них имеют совсем небольшую вероятность, но в совокупности они представляют собой немаловажный фактор. Поэтому основной вывод этого лонгрида в том, что за любыми красивыми перспективами и дешевизной эмитента всегда, без исключений, скрываются риски, которые потенциально могут все эти перспективы перечеркнуть. И если Вам, как и мне, Газпром кажется дешевым, то это лишь потому, что мы с Вами оцениваем известные нам риски ниже, чем в среднем остальные игроки рынка. А еще, возможно, просто не знаем о важных рисках, которые следовало бы учесть. В конце концов, как говорил классик, "к прибыли ведет несогласие с рынком". Согласие с мнением большинства = пассивная индексная стратегия и среднерыночная доходность. А если хотим большего, то нужно брать дополнительный риск и быть готовым оказаться неправым.
Инвестируйте осознанно!
В первую очередь, вспоминаются геополитические риски. А они, надо сказать, разнообразные. И дело даже не в пресловутом Северном потоке-2, который, на мой взгляд, не так уж заметно повлияет на финансовые результаты Газпрома при любом исходе этой истории. Возможны ведь и более существенные санкции против компании. Пока такие риски не выглядят высокими. Но кто знает как ситуация будет развиваться завтра... И, кстати, в этом контексте чем выше экспортная цена Газпрома, тем менее прочным становится его защитный барьер против санкций.
Следующий риск связан с возможным изменением дивидендной политики. Да, компания только что перешла на выплаты в 50% от прибыли, и было бы странно менять стратегию столь неожиданно. Но, во-первых, даже в действующей див. политике есть оговорка, что при показателе Чистый долг/EBITDA по итогам года выше 2,5, компания может принять решение об уменьшении размера дивидендных выплат. И 2020-й года показал нам как легко достигается это значение данного показателя. Опять же, 2020-й - не показательный год, а скорее исключение. Но, возвращаясь к разговору о санкциях, следует держать в уме вариант с возможными ограничениями, которые могут сделать обслуживание долга Газпрома ощутимо дороже. Да и вообще, основной акционер всегда имеет соблазн забрать прибыль из компании другими способами, без выплаты дивидендов всем миноритариям. Газпром это, конечно, не Распадская, но, согласитесь, даже для госкомпании такой сценарий не выглядит совсем уж нереалистичным.
Определенный риск представляет собой растущая инфляция, что может привести к ужесточению ДКП и, соответственно, росту стоимости денег. В этом случае оценка форвардной дивдоходности Газпрома уже не будет столь привлекательной в сравнении, например, с долговыми инструментами. Это может краткосрочно оказать давление на котировки акций. Но с долгосрочной перспективы в условиях инфляции акции - гораздо более выгодный вариант. Особенно акции сырьевых компаний, да еще и экспортеров. Газпром инфляцию отыграет сполна, пусть и с некоторым временным лагом.
Еще одна группа рисков охватывает опасность различных аварий на объектах Газпрома. У любой производственной компании такие риски имеют как немалую вероятность, так и существенные последствия для бизнеса и финансовых показателей. Спектр наиболее опасных из возможных происшествий затрагивает, как минимум, пожарную, промышленную и экологическую безопасность. С учетом большого количества объектов образуется весьма широкое поле рисков. А система управления рисками в большинстве российских компаниях пока далека от идеала. Я хорошо знаю, о чем сейчас пишу, поскольку это одна из моих профессиональных специализаций. Да и без специальных знаний, навскидку можно вспомнить примеры Норникеля, Алросы, Юнипро, РусГидро и т.д.).
Можно и дальше перечислять возможные риски, еще наберется на несколько экранов) И пусть многие из них имеют совсем небольшую вероятность, но в совокупности они представляют собой немаловажный фактор. Поэтому основной вывод этого лонгрида в том, что за любыми красивыми перспективами и дешевизной эмитента всегда, без исключений, скрываются риски, которые потенциально могут все эти перспективы перечеркнуть. И если Вам, как и мне, Газпром кажется дешевым, то это лишь потому, что мы с Вами оцениваем известные нам риски ниже, чем в среднем остальные игроки рынка. А еще, возможно, просто не знаем о важных рисках, которые следовало бы учесть. В конце концов, как говорил классик, "к прибыли ведет несогласие с рынком". Согласие с мнением большинства = пассивная индексная стратегия и среднерыночная доходность. А если хотим большего, то нужно брать дополнительный риск и быть готовым оказаться неправым.
Инвестируйте осознанно!
Инфляция на всех радарах...
Личные наблюдения, ожидания и разговоры, да уже даже и статистика кричат нам о растущем инфляционном давлении. Однако сама по себе инфляция не так уж опасна, до некоторой степени, конечно. Даже наоборот, умеренная инфляция стимулирует экономическую активность. Собственно, "съедает" наши сбережения не столько сама инфляция, сколько отрицательные реальные процентные ставки. Только вот обесценениваются при этом не только сбережения, но и долги.
А вот здесь действительно можно начинать бояться. У США не так много пространства для маневра, учитывая огромный госдолг. Повышать ставку при таких обстоятельствах крайне нежелательно, иначе расходы на обслуживание этого долга станут неподъемными. А вот комбинация высокой инфляции и низкой номинальной ставки будет вымывать стоимость долга, облегчая это бремя для главного должника мира.
Может поэтому федрезерв упорно продолжает настаивать на сохранении низких ставок, несмотря на очевидные уже проинфляционные риски?
Личные наблюдения, ожидания и разговоры, да уже даже и статистика кричат нам о растущем инфляционном давлении. Однако сама по себе инфляция не так уж опасна, до некоторой степени, конечно. Даже наоборот, умеренная инфляция стимулирует экономическую активность. Собственно, "съедает" наши сбережения не столько сама инфляция, сколько отрицательные реальные процентные ставки. Только вот обесценениваются при этом не только сбережения, но и долги.
А вот здесь действительно можно начинать бояться. У США не так много пространства для маневра, учитывая огромный госдолг. Повышать ставку при таких обстоятельствах крайне нежелательно, иначе расходы на обслуживание этого долга станут неподъемными. А вот комбинация высокой инфляции и низкой номинальной ставки будет вымывать стоимость долга, облегчая это бремя для главного должника мира.
Может поэтому федрезерв упорно продолжает настаивать на сохранении низких ставок, несмотря на очевидные уже проинфляционные риски?
Forwarded from Hongkonger
В начале недели Гонконгер потратил немного свободного времени на поиск интересного примера, способного показать часть инструментария, доступного институциональным инвесторам.
Этот обзор сделан для понимания частными участниками объемов и доступности информации в индустрии, что, возможно, повысит их мнение об эффективности рынка как механизма ценообразования и подтолкнет к выбору одного из трёх разумных путей распоряжения собственным портфелем: пассивное инвестирование, профессиональное управление или же полное и ответственное погружение в тему, лишенное срезания углов, сигналов и торговых систем.
Чем эта заметка не является: глубоким анализом каких-либо упомянутых инструментов, инвестиционной рекомендацией, а также демонстрацией всех существующих практик или всего используемого в профессии аппарата. Пост отражает только личный опыт и мнения автора.
Много мелких цифр, поэтому читать с десктопа удобнее.
Ну а теперь, когда с дисклеймерами покончено - энжой😌
https://telegra.ph/Buyside-toolshed-07-15
#индустрия
Этот обзор сделан для понимания частными участниками объемов и доступности информации в индустрии, что, возможно, повысит их мнение об эффективности рынка как механизма ценообразования и подтолкнет к выбору одного из трёх разумных путей распоряжения собственным портфелем: пассивное инвестирование, профессиональное управление или же полное и ответственное погружение в тему, лишенное срезания углов, сигналов и торговых систем.
Чем эта заметка не является: глубоким анализом каких-либо упомянутых инструментов, инвестиционной рекомендацией, а также демонстрацией всех существующих практик или всего используемого в профессии аппарата. Пост отражает только личный опыт и мнения автора.
Много мелких цифр, поэтому читать с десктопа удобнее.
Ну а теперь, когда с дисклеймерами покончено - энжой😌
https://telegra.ph/Buyside-toolshed-07-15
#индустрия
Telegraph
Инструменты Байсайда
Одна из нашумевших тем последних месяцев – инфраструктурный драйв новой американской администрации. Желающие могут погрузиться в дебри конгрессиональной политики США самостоятельно, а для этой заметки мы лишь возьмем в качестве примера базового тезиса теорию…
Очень интересная статья от любимого мною Гонконгера.
Спойлер:
"Как показывает практика, больше информации вовсе не равняется лучшим инвестициям, иначе успешных частных инвесторов бы не существовало; однако частое желание неопытного человека "отыграть" какую-то новость на рынке должно после этой заметки справедливо показаться несколько более сложной задачей."
Подробности по ссылке выше, очень рекомендую.
Спойлер:
"Как показывает практика, больше информации вовсе не равняется лучшим инвестициям, иначе успешных частных инвесторов бы не существовало; однако частое желание неопытного человека "отыграть" какую-то новость на рынке должно после этой заметки справедливо показаться несколько более сложной задачей."
Подробности по ссылке выше, очень рекомендую.
В интересное время живем...
В текущих условиях инвестиции в акции российских компаний выглядят крайне рискованными. Даже несмотря на очень привлекательные цены, покупать, как минимум, некомфортно, а иногда и откровенно страшно. Но если попытаться отключить, ну или хотя бы приглушить эмоции и порассуждать логически - то какие сейчас есть более интересные альтернативы для инвестиций?
Сразу должен сделать оговорку: мои текущие позиции вполне могут влиять на мою оценку ситуации, confirmation bias, знаете ли. А я нахожусь в лонгах без плечей, доля российских акций в портфеле - около 80%, остальное - кэш и ОФЗ.
А еще на мою оценку влияет моя уверенность в том, что текущие геополитические проблемы и высокая инфляция с нами надолго.
Итак, тезисно пройдусь по основным классам активов с точки зрения их перспектив.
- Кэш, в том числе валютный - уничтожается инфляцией слишком быстро, чтобы пересиживать в нем турбулентность неопределенное время.
- Облигации/депозиты - подходят для временной парковки, но в долгосрочном портфеле тоже будут ощутимо проигрывать инфляции.
- Иностранные акции - риски опосредованного доступа к своим активам с неявными перспективами по доходности.
- Золото - ценообразование спекулятивно, доход не генерирует, все формы владения с существенными недостатками.
- Недвижимость - перспектива роста цен сомнительна (большие объемы строительства), низкая ликвидность, требует усилий по содержанию/обслуживанию.
Исходя из этого не вижу для себя иной альтернативы, кроме акций российских компаний. Да, волатильность высока и, вполне вероятно, мы увидим еще более глубокие провалы, как и резкие выносы вверх. Но это реальные активы, которые в теории должны дорожать в соответствии с реальной инфляцией на длинных интервалах. Ну и плюс генерировать доход, а с этим у наших корпораций тоже все очень неплохо. И не думаю, что предстоящие санкции могут выключить из мирового оборота наши сырьевые компании. А работающие на внутреннем рынке компании (в т.ч. банки) тем более не должны критически пострадать от внешних санкций.
Так что буду менять оставшиеся облигации и кэш на акции. Ну и, конечно, заботиться о сохранении и росте основного дохода, чтобы и в дальнейшем было что инвестировать.
P.S. Не рекомендация! У всех своих обстоятельства и исходные предположения для анализа. О своих деньгах и портфелях думайте сами.
В текущих условиях инвестиции в акции российских компаний выглядят крайне рискованными. Даже несмотря на очень привлекательные цены, покупать, как минимум, некомфортно, а иногда и откровенно страшно. Но если попытаться отключить, ну или хотя бы приглушить эмоции и порассуждать логически - то какие сейчас есть более интересные альтернативы для инвестиций?
Сразу должен сделать оговорку: мои текущие позиции вполне могут влиять на мою оценку ситуации, confirmation bias, знаете ли. А я нахожусь в лонгах без плечей, доля российских акций в портфеле - около 80%, остальное - кэш и ОФЗ.
А еще на мою оценку влияет моя уверенность в том, что текущие геополитические проблемы и высокая инфляция с нами надолго.
Итак, тезисно пройдусь по основным классам активов с точки зрения их перспектив.
- Кэш, в том числе валютный - уничтожается инфляцией слишком быстро, чтобы пересиживать в нем турбулентность неопределенное время.
- Облигации/депозиты - подходят для временной парковки, но в долгосрочном портфеле тоже будут ощутимо проигрывать инфляции.
- Иностранные акции - риски опосредованного доступа к своим активам с неявными перспективами по доходности.
- Золото - ценообразование спекулятивно, доход не генерирует, все формы владения с существенными недостатками.
- Недвижимость - перспектива роста цен сомнительна (большие объемы строительства), низкая ликвидность, требует усилий по содержанию/обслуживанию.
Исходя из этого не вижу для себя иной альтернативы, кроме акций российских компаний. Да, волатильность высока и, вполне вероятно, мы увидим еще более глубокие провалы, как и резкие выносы вверх. Но это реальные активы, которые в теории должны дорожать в соответствии с реальной инфляцией на длинных интервалах. Ну и плюс генерировать доход, а с этим у наших корпораций тоже все очень неплохо. И не думаю, что предстоящие санкции могут выключить из мирового оборота наши сырьевые компании. А работающие на внутреннем рынке компании (в т.ч. банки) тем более не должны критически пострадать от внешних санкций.
Так что буду менять оставшиеся облигации и кэш на акции. Ну и, конечно, заботиться о сохранении и росте основного дохода, чтобы и в дальнейшем было что инвестировать.
P.S. Не рекомендация! У всех своих обстоятельства и исходные предположения для анализа. О своих деньгах и портфелях думайте сами.
Прошло более двух месяцев с моей прошлой заметки. Казалось бы, для долгосрочного инвестора это небольшой срок, а так много всего произошло за это время. Но вот что интересно: если через неделю после прошлого поста все предыдущие размышления выглядели неуместно, то сейчас можно констатировать, что с точки зрения моей личной инвестиционной стратегии пока все остаётся по-прежнему.
Принципиально в мире личных финансов ничего не изменилось, как бы цинично это не выглядело с других ракурсов. Все так же нужно решать задачи по накоплению, сохранению и, по возможности, увеличению своего капитала. Такая модель поведения, конечно, теряет смысл если убедить себя в неизбежном и очень скором конце света. Но, согласитесь, было бы странно добровольно ставить на такой сценарий.
А в деле долгосрочного сохранения капитала по прежнему акции выглядят наилучшим выбором, даже несмотря на возросшие риски. Тем более, что в ряде случаев потенциальные доходности тоже выросли, а часть рисков уже реализовалась.
Если предполагать стагфляцию в ближайшие годы, то недвижимость тоже имеет право на место в портфелях (по крайней мере, в крупных портфелях). Облигации и денежные эквиваленты остаются в наихудшей позиции.
Тут надо сделать оговорку, что ощутимая инфляция очевидна в текущем периоде, но вот надолго ли она с нами - вопрос открытый.
Выбор конкретных компаний в мой портфель тоже не претерпел изменений - я ничего не продавал, новых позиций пока тоже не открывал (если не считать обычку Сбера, которая попала ко мне в портфель, потому что вдруг стала дешевле префов). Все, что я делал с портфелем за это время - это докупал GAZP, ROSN, GMKN, LSNGP, и немного VTBR и SBER. Потратил на это половину имевшихся облигаций и небольшое количество свежего кэша.
Портфель, конечно, "похудел", но ничего критичного с ним не случилось. От больших неприятностей меня оградили весьма простые вещи:
1. Отсутствие плечей. Здесь все понятно, это давний и хорошо осознанный выбор - я просто не беру эти риски, жертвуя дополнительной доходностью, даже в, казалось бы надёжных историях. Мне так комфортнее.
2. Своевременное решение свернуть все эксперименты с зарубежными рынками. Несколько американских бумаг и ETF на китайский рынок от Finex'а я распродал примерно полгода тому назад. Дискомфорт от рисков непрямого владения активами, да ещё и в других юрисдикциях как раз и стал одним из мотивов такого решения.
3. Предпочтение "скучным" акциям стоимости из традиционных отраслей, а не модным акциям роста. В моем портфеле только ВТБ и Сбер сложились примерно в два раза, а остальные ограничились гораздо более скромным снижением. Норникель так вообще как будто ничего и не заметил.
И если с первым пунктом я действительно могу похвалить себя за верное решение и дисциплину, то со вторым и третьим вполне возможно, что просто так сложились обстоятельства и моей заслуги в этом нет, только удача, если это слово вообще применимо к данному контексту.
Что касается владения зарубежными активами в любой форме, то я искренне надеюсь, что будут найдены нужные решения, и пострадавшие инвесторы вернут доступ к своим бумагам. А для меня стало ещё более очевидным, что активы преимущественно должны быть в "домашней" юрисдикции. Межстрановая диверсификация уместна лишь для достаточно больших капиталов и в очень умеренных дозах. Здесь больше и добавить нечего.
А вот о разнице в поведении акций стоимости относительно акций роста в условиях высоких инфляционных ожиданий порассуждать интересно. Как и о перспективах самой инфляции. Вот этим я и планирую заняться в следующей заметке.
P.S. В целях упорядочивания собственных рассуждений планирую записывать и публиковать их более регулярно. Раз в месяц буду стараться обобщать наиболее важные, с моей точки зрения, события. Между этими ежемесячными обзорами, по мере занятости буду стараться выкладывать результаты моих размышлений по отдельным, волнующим меня вопросам. Надеюсь, это будет интересно кому-то ещё.
Принципиально в мире личных финансов ничего не изменилось, как бы цинично это не выглядело с других ракурсов. Все так же нужно решать задачи по накоплению, сохранению и, по возможности, увеличению своего капитала. Такая модель поведения, конечно, теряет смысл если убедить себя в неизбежном и очень скором конце света. Но, согласитесь, было бы странно добровольно ставить на такой сценарий.
А в деле долгосрочного сохранения капитала по прежнему акции выглядят наилучшим выбором, даже несмотря на возросшие риски. Тем более, что в ряде случаев потенциальные доходности тоже выросли, а часть рисков уже реализовалась.
Если предполагать стагфляцию в ближайшие годы, то недвижимость тоже имеет право на место в портфелях (по крайней мере, в крупных портфелях). Облигации и денежные эквиваленты остаются в наихудшей позиции.
Тут надо сделать оговорку, что ощутимая инфляция очевидна в текущем периоде, но вот надолго ли она с нами - вопрос открытый.
Выбор конкретных компаний в мой портфель тоже не претерпел изменений - я ничего не продавал, новых позиций пока тоже не открывал (если не считать обычку Сбера, которая попала ко мне в портфель, потому что вдруг стала дешевле префов). Все, что я делал с портфелем за это время - это докупал GAZP, ROSN, GMKN, LSNGP, и немного VTBR и SBER. Потратил на это половину имевшихся облигаций и небольшое количество свежего кэша.
Портфель, конечно, "похудел", но ничего критичного с ним не случилось. От больших неприятностей меня оградили весьма простые вещи:
1. Отсутствие плечей. Здесь все понятно, это давний и хорошо осознанный выбор - я просто не беру эти риски, жертвуя дополнительной доходностью, даже в, казалось бы надёжных историях. Мне так комфортнее.
2. Своевременное решение свернуть все эксперименты с зарубежными рынками. Несколько американских бумаг и ETF на китайский рынок от Finex'а я распродал примерно полгода тому назад. Дискомфорт от рисков непрямого владения активами, да ещё и в других юрисдикциях как раз и стал одним из мотивов такого решения.
3. Предпочтение "скучным" акциям стоимости из традиционных отраслей, а не модным акциям роста. В моем портфеле только ВТБ и Сбер сложились примерно в два раза, а остальные ограничились гораздо более скромным снижением. Норникель так вообще как будто ничего и не заметил.
И если с первым пунктом я действительно могу похвалить себя за верное решение и дисциплину, то со вторым и третьим вполне возможно, что просто так сложились обстоятельства и моей заслуги в этом нет, только удача, если это слово вообще применимо к данному контексту.
Что касается владения зарубежными активами в любой форме, то я искренне надеюсь, что будут найдены нужные решения, и пострадавшие инвесторы вернут доступ к своим бумагам. А для меня стало ещё более очевидным, что активы преимущественно должны быть в "домашней" юрисдикции. Межстрановая диверсификация уместна лишь для достаточно больших капиталов и в очень умеренных дозах. Здесь больше и добавить нечего.
А вот о разнице в поведении акций стоимости относительно акций роста в условиях высоких инфляционных ожиданий порассуждать интересно. Как и о перспективах самой инфляции. Вот этим я и планирую заняться в следующей заметке.
P.S. В целях упорядочивания собственных рассуждений планирую записывать и публиковать их более регулярно. Раз в месяц буду стараться обобщать наиболее важные, с моей точки зрения, события. Между этими ежемесячными обзорами, по мере занятости буду стараться выкладывать результаты моих размышлений по отдельным, волнующим меня вопросам. Надеюсь, это будет интересно кому-то ещё.
Инфляция набирает обороты во всем мире и тому есть причины. Про мягкую денежно-кредитную политику ведущих центробанков, дефициты сырья и продовольствия уже достаточно сказано и написано. Но кроме этих факторов теперь мы имеем ещё и нарушения цепочек поставок, которые все больше принимают форму структурных проблем.
Надо сказать, что общемировой тренд на замедление глобализации был виден ещё до ковидных карантинов. Пандемия и растущая геополитическая напряжённость только усилили эту тенденцию и привели к пересмотру некоторых важных подходов к ведению бизнеса.
Так, в условиях глобализации бизнес, по сути, жертовал надежностью в пользу эффективности. Минимизация запасов, работа "с колес", разветвленная система цепочек поставок на основе глобального разделения труда, бережливое производство и подобные концепции - все это помогало повысить эффективность. Игнорирование этих принципов означало проигрыш в конкурентной борьбе.
Теперь во всем мире (а вовсе не только в России) бизнес вынужден дублировать цепочки поставок, поддерживать более высокие запасы всего, пользоваться менее выгодными, но политически доступными источниками сырья и комплектующих. Тренд развернулся - в современных реалиях приходится повышать устойчивость за счет эффективности. Очевидно, что это ведёт к удорожание конечных товаров и услуг.
Добавим эти аргументы к главному, на мой взгляд, проинфляционному фактору, а именно глобальному росту цен на сырье. В итоге получаем высокую вероятность раскручивания инфляционной спирали во всех глобальных валютах на протяжении ближайших нескольких лет. Но вот применительно к рублю, как это ни странно, у меня имеются определенные сомнения в таком сценарии.
Во-первых, сырьевой фактор играет для России в обратную сторону, поскольку у нас как раз избыток основных видов сырья, а экспорт сейчас затруднён.
Во-вторых, раньше часть внешнеторгового профицита шла на покупку валюты в резервы, оказывая давление на курс рубля, а часть шла в топку инфляции соразмерно объему товаров и услуг, покупаемых за дорожающую валюту. Теперь же профицит стерилизуется через рост курса рубля к бывшим резервным валютам, а импорт сократился существенно.
Сейчас предложение товаров и услуг сокращается быстрее спроса, что и приводит к росту цен. Но после адаптации российской экономики к новым условиям предложение начнет восстанавливаться, и это может случиться относительно быстро. Только вот укрепляющийся курс рубля (если он останется таковым) будет уже заметным дезинфляционным фактором. И ещё далеко не факт, что платежеспособный спрос будет поспевать за предложением.
Неопределенность высока. Но уже сейчас можно наблюдать как процесс распада глобального экономического пространства на региональные фрагменты, в авангарде которого оказалась Россия, оказывает на нашу страну интересные и местами неожиданные, по крайней мере для меня, эффекты. Поэтому хоть пока я ставлю на высокую инфляцию в том числе и в России, но я не буду удивлен и дефляционному сценарию именно в рубле.
В целом я считаю, что мой портфель неплохо будет себя чувствовать и в этом случае. Хотя, конечно, долю облигаций в портфеле придется пересмотреть.
А в следующей заметке я как раз планирую разобрать поведение разных акций в условиях инфляции/дефляции.
Надо сказать, что общемировой тренд на замедление глобализации был виден ещё до ковидных карантинов. Пандемия и растущая геополитическая напряжённость только усилили эту тенденцию и привели к пересмотру некоторых важных подходов к ведению бизнеса.
Так, в условиях глобализации бизнес, по сути, жертовал надежностью в пользу эффективности. Минимизация запасов, работа "с колес", разветвленная система цепочек поставок на основе глобального разделения труда, бережливое производство и подобные концепции - все это помогало повысить эффективность. Игнорирование этих принципов означало проигрыш в конкурентной борьбе.
Теперь во всем мире (а вовсе не только в России) бизнес вынужден дублировать цепочки поставок, поддерживать более высокие запасы всего, пользоваться менее выгодными, но политически доступными источниками сырья и комплектующих. Тренд развернулся - в современных реалиях приходится повышать устойчивость за счет эффективности. Очевидно, что это ведёт к удорожание конечных товаров и услуг.
Добавим эти аргументы к главному, на мой взгляд, проинфляционному фактору, а именно глобальному росту цен на сырье. В итоге получаем высокую вероятность раскручивания инфляционной спирали во всех глобальных валютах на протяжении ближайших нескольких лет. Но вот применительно к рублю, как это ни странно, у меня имеются определенные сомнения в таком сценарии.
Во-первых, сырьевой фактор играет для России в обратную сторону, поскольку у нас как раз избыток основных видов сырья, а экспорт сейчас затруднён.
Во-вторых, раньше часть внешнеторгового профицита шла на покупку валюты в резервы, оказывая давление на курс рубля, а часть шла в топку инфляции соразмерно объему товаров и услуг, покупаемых за дорожающую валюту. Теперь же профицит стерилизуется через рост курса рубля к бывшим резервным валютам, а импорт сократился существенно.
Сейчас предложение товаров и услуг сокращается быстрее спроса, что и приводит к росту цен. Но после адаптации российской экономики к новым условиям предложение начнет восстанавливаться, и это может случиться относительно быстро. Только вот укрепляющийся курс рубля (если он останется таковым) будет уже заметным дезинфляционным фактором. И ещё далеко не факт, что платежеспособный спрос будет поспевать за предложением.
Неопределенность высока. Но уже сейчас можно наблюдать как процесс распада глобального экономического пространства на региональные фрагменты, в авангарде которого оказалась Россия, оказывает на нашу страну интересные и местами неожиданные, по крайней мере для меня, эффекты. Поэтому хоть пока я ставлю на высокую инфляцию в том числе и в России, но я не буду удивлен и дефляционному сценарию именно в рубле.
В целом я считаю, что мой портфель неплохо будет себя чувствовать и в этом случае. Хотя, конечно, долю облигаций в портфеле придется пересмотреть.
А в следующей заметке я как раз планирую разобрать поведение разных акций в условиях инфляции/дефляции.
Записки по итогам мая 2022 (ч. 1/2)
Вот и заканчивается май... В отношении инфляции пока сбывается разнонаправленный сценарий, о котором я размышлял в одном из прошлых постов.
В Еврозоне инфляция продолжает обновлять хаи. В США по итогам апреля видна некоторая стабилизация, но на рекордно высоких уровнях. А в России инфляция резко замедлилась, одна из майских недель даже оказалась номинально дефляционной. Есть все шансы на продолжение данных трендов.
Инфляционные процессы в США и Европе уже во весь голос требуют ужесточения монетарной политики. Но решение о повышении процентных ставок до тех уровней, которые могут быть заметны при борьбе с инфляцией, будет чрезвычайно сложным, если вообще возможным. Слишком большие риски для экономики, у которой и без того много проблем.
И вообще, перспективы финансовых рынков США и Европы пока выглядят очень тревожно. И хотя между Российской и мировой финансовыми системами все больше барьеров, но полной изоляции нет и вряд ли будет. Поэтому весьма вероятный в обозримом будущем финансовый кризис на Западе наверняка скажется и на нашем фондовом рынке.
Российский ЦБ за прошедший месяц снизил ключевую ставку с 17 до 11 % годовых. Достаточно агрессивная динамика. Причем вербальные сигналы ЦБ явно указывают на перспективу дальнейшего снижения. Снижение ключевой ставки означает рост курсовой стоимости облигаций и предпосылки для роста котировок дивидендных акций.
Вот и заканчивается май... В отношении инфляции пока сбывается разнонаправленный сценарий, о котором я размышлял в одном из прошлых постов.
В Еврозоне инфляция продолжает обновлять хаи. В США по итогам апреля видна некоторая стабилизация, но на рекордно высоких уровнях. А в России инфляция резко замедлилась, одна из майских недель даже оказалась номинально дефляционной. Есть все шансы на продолжение данных трендов.
Инфляционные процессы в США и Европе уже во весь голос требуют ужесточения монетарной политики. Но решение о повышении процентных ставок до тех уровней, которые могут быть заметны при борьбе с инфляцией, будет чрезвычайно сложным, если вообще возможным. Слишком большие риски для экономики, у которой и без того много проблем.
И вообще, перспективы финансовых рынков США и Европы пока выглядят очень тревожно. И хотя между Российской и мировой финансовыми системами все больше барьеров, но полной изоляции нет и вряд ли будет. Поэтому весьма вероятный в обозримом будущем финансовый кризис на Западе наверняка скажется и на нашем фондовом рынке.
Российский ЦБ за прошедший месяц снизил ключевую ставку с 17 до 11 % годовых. Достаточно агрессивная динамика. Причем вербальные сигналы ЦБ явно указывают на перспективу дальнейшего снижения. Снижение ключевой ставки означает рост курсовой стоимости облигаций и предпосылки для роста котировок дивидендных акций.
Записки по итогам мая 2022 (ч. 2/2)
ОФЗ за май показали впечатляющую динамику, даже заставив меня пожалеть, что, несмотря на очевидно ожидавшееся снижение ставки ЦБ, я предпочел оставить свободный кэш на депозитах, пусть и под хороший процент. Начинаю исправлять это недоразумение, тем более, что ставки по вкладам падают все ниже. А что касается дивидендных акций, то здесь все не так однозначно (логично, правда?). Советы директоров многих компаний уже дали рекомендации на выплату дивидендов (и это далеко не только Газпром). Ну а кто-то, конечно, отказался от таких удовольствий. Вообщем, без дивидендов мы в этом году не останемся, но рассчитывали, конечно, на большее.
Остается острой проблема отсутствия достоверной информации. Все так же не публикуются данные ФТС по экспорту и импорту, очень многие компании перестали делиться своей отчетностью. Интересно, что и при наличии всех этих данных оставался большой простор для субъективных оценок аналитика. А теперь почти ничего и не осталось, кроме личных суждений, да общих предположений. Так что все инвестиционные решения сейчас принимаются практически интуитивно, какими бы красивыми доводами они не сопровождались.
Сильный рубль становится проблемой для российской экономики. Наш ЦБ пытается бороться с этим, но пока неясно, достаточно ли у него для этого инструментов. Фундаментал продолжает толкать рубль вверх, но ЦБ достаточно явно показал, что будет стараться не пустить его за уровень в 60 рублей за доллар. В очередной раз убеждаюсь, что в портфеле должен соблюдаться баланс между экспортерами и работающими на внутренний рынок компаниями, несмотря на то, что в какие-то периоды то одна, то другая категория кажется бесполезной обузой.
Ну и напоследок пару слов о рисках, которые раньше не беспокоили меня, а сейчас заставляют думать о них. Я имею в виду риски национализации ключевых для экономики компаний. Пока нет никаких определенных предпосылок, которые бы позволили хоть как-то оценить значимость данного риска. Но, думаю, уже очевиден сам факт, что такие события уже не выглядят невероятными. На текущий момент я склонен считать, что необходимые государству решения вполне успешно могут воплощаться и через лояльных властям частных собственников. В подтверждение такого подхода мы наблюдали в последнее время смену собственников некоторых компаний. За этими процессами теперь имеет смысл следить еще более внимательно.
ОФЗ за май показали впечатляющую динамику, даже заставив меня пожалеть, что, несмотря на очевидно ожидавшееся снижение ставки ЦБ, я предпочел оставить свободный кэш на депозитах, пусть и под хороший процент. Начинаю исправлять это недоразумение, тем более, что ставки по вкладам падают все ниже. А что касается дивидендных акций, то здесь все не так однозначно (логично, правда?). Советы директоров многих компаний уже дали рекомендации на выплату дивидендов (и это далеко не только Газпром). Ну а кто-то, конечно, отказался от таких удовольствий. Вообщем, без дивидендов мы в этом году не останемся, но рассчитывали, конечно, на большее.
Остается острой проблема отсутствия достоверной информации. Все так же не публикуются данные ФТС по экспорту и импорту, очень многие компании перестали делиться своей отчетностью. Интересно, что и при наличии всех этих данных оставался большой простор для субъективных оценок аналитика. А теперь почти ничего и не осталось, кроме личных суждений, да общих предположений. Так что все инвестиционные решения сейчас принимаются практически интуитивно, какими бы красивыми доводами они не сопровождались.
Сильный рубль становится проблемой для российской экономики. Наш ЦБ пытается бороться с этим, но пока неясно, достаточно ли у него для этого инструментов. Фундаментал продолжает толкать рубль вверх, но ЦБ достаточно явно показал, что будет стараться не пустить его за уровень в 60 рублей за доллар. В очередной раз убеждаюсь, что в портфеле должен соблюдаться баланс между экспортерами и работающими на внутренний рынок компаниями, несмотря на то, что в какие-то периоды то одна, то другая категория кажется бесполезной обузой.
Ну и напоследок пару слов о рисках, которые раньше не беспокоили меня, а сейчас заставляют думать о них. Я имею в виду риски национализации ключевых для экономики компаний. Пока нет никаких определенных предпосылок, которые бы позволили хоть как-то оценить значимость данного риска. Но, думаю, уже очевиден сам факт, что такие события уже не выглядят невероятными. На текущий момент я склонен считать, что необходимые государству решения вполне успешно могут воплощаться и через лояльных властям частных собственников. В подтверждение такого подхода мы наблюдали в последнее время смену собственников некоторых компаний. За этими процессами теперь имеет смысл следить еще более внимательно.
Записки по итогам июня 2022, ч. 1/3
Политика европейского ЦБ по факту остается очень мягкой, баланс на максимумах. Тем не менее, доходность облигаций отдельных европейский стран растет и вызывает все больше беспокойств о их возможностях обслуживать долги. А долги, кстати, немалые, просто все об этом уже подзабыли со времен кризиса имени PIGGS. Ну и инфляция не ослабляет напор, вынуждая ЕЦБ переходить к более агрессивным действиям. Финансовая фрагментация Еврозоны усугубляется.
В США средняя ставка по 30-летней ипотеке в июне стабилизировалась чуть ниже 6%. Это много (а для Штатов эта важный параметр), и перспективы снижения неочевидны. Цены на недвижимость под давлением, угроза нового ипотечного кризиса нарастает. Борьба с инфляцией имеет те же сложности, что и в Европе, и пока не очень успешна. Опережающие экономические индикаторы не внушают оптимизма, прогнозы пересматриваются в худшую сторону.
Девальвация японской иены начинает вызывать тревогу у соседей, прежде всего у Китая. Ослабление национальной валюты дает преимущество экспортерам на мировом рынке, вынуждая другие страны девальвировать свою валюту тоже. В итоге имеем перспективу валютных войн плюс к и без того напряженной обстановке в Тихоокеанском регионе.
Политика европейского ЦБ по факту остается очень мягкой, баланс на максимумах. Тем не менее, доходность облигаций отдельных европейский стран растет и вызывает все больше беспокойств о их возможностях обслуживать долги. А долги, кстати, немалые, просто все об этом уже подзабыли со времен кризиса имени PIGGS. Ну и инфляция не ослабляет напор, вынуждая ЕЦБ переходить к более агрессивным действиям. Финансовая фрагментация Еврозоны усугубляется.
В США средняя ставка по 30-летней ипотеке в июне стабилизировалась чуть ниже 6%. Это много (а для Штатов эта важный параметр), и перспективы снижения неочевидны. Цены на недвижимость под давлением, угроза нового ипотечного кризиса нарастает. Борьба с инфляцией имеет те же сложности, что и в Европе, и пока не очень успешна. Опережающие экономические индикаторы не внушают оптимизма, прогнозы пересматриваются в худшую сторону.
Девальвация японской иены начинает вызывать тревогу у соседей, прежде всего у Китая. Ослабление национальной валюты дает преимущество экспортерам на мировом рынке, вынуждая другие страны девальвировать свою валюту тоже. В итоге имеем перспективу валютных войн плюс к и без того напряженной обстановке в Тихоокеанском регионе.
Записки по итогам июня 2022, ч. 2/3
В России экономика продолжает адаптироваться смене торговых потоков с элементами изоляции. Ну и к военным условиям тоже, конечно. Дефляция и неудержимый рост рубля стали несколько нетипичными спутниками более привычных экономических проблем. Мобилизационная трансформация экономики еще только началась, поэтому перспективы российских компаний оценивать сложно. Во многом поэтому я не докупаю акции в портфель, а наращиваю долю ОФЗ.
На Газпроме придется остановиться подробнее, хотя уже столько всего сказано и написано за последние сутки... Да, это чрезвычайно досадное обстоятельство для большинства инвесторов. Но при правильном управлении портфелем оно не должно было оказать критического влияния. Отсутствие плечей и разумная диверсификация уберегли многих, как и меня, от слишком сильного разочарования. Но другие многие, конечно, пострадали от избыточно агрессивной ставки на, казалось бы, верную идею.
Интересно, что еще год назад я писал в отношении Газпрома: "Да и вообще, основной акционер всегда имеет соблазн забрать прибыль из компании другими способами, без выплаты дивидендов всем миноритариям. Газпром это, конечно, не Распадская, но, согласитесь, даже для госкомпании такой сценарий не выглядит совсем уж нереалистичным."
Всего лишь реализовался один из рисков, причем это даже не черный лебедь, просто событие, возможность которого почти все понимали, но оценивали его слишком маловероятным. Эмоции в инвест-сообществе вызваны еще и тем, что отмена дивидендов произошла в самый последний момент, уже после рекомендации СД. В конце концов, Сбер и Мечел тоже не заплатили в этом году, но это не вызвало такой бури возмущения.
А Норникель и Ленэнерго заплатили, кстати. И Роснефть на ГОСА утвердила дивиденды. Да и другие выплаты будут, например, Русгидро, Ростелеком, Газпромнефть, Сургутнефтегаз. Так что не нужно делать слишком поспешных выводов из одного, пусть и крайне неприятного эпизода. Фондовый рынок продолжает функционировать, пусть и со своими сложностями.
В России экономика продолжает адаптироваться смене торговых потоков с элементами изоляции. Ну и к военным условиям тоже, конечно. Дефляция и неудержимый рост рубля стали несколько нетипичными спутниками более привычных экономических проблем. Мобилизационная трансформация экономики еще только началась, поэтому перспективы российских компаний оценивать сложно. Во многом поэтому я не докупаю акции в портфель, а наращиваю долю ОФЗ.
На Газпроме придется остановиться подробнее, хотя уже столько всего сказано и написано за последние сутки... Да, это чрезвычайно досадное обстоятельство для большинства инвесторов. Но при правильном управлении портфелем оно не должно было оказать критического влияния. Отсутствие плечей и разумная диверсификация уберегли многих, как и меня, от слишком сильного разочарования. Но другие многие, конечно, пострадали от избыточно агрессивной ставки на, казалось бы, верную идею.
Интересно, что еще год назад я писал в отношении Газпрома: "Да и вообще, основной акционер всегда имеет соблазн забрать прибыль из компании другими способами, без выплаты дивидендов всем миноритариям. Газпром это, конечно, не Распадская, но, согласитесь, даже для госкомпании такой сценарий не выглядит совсем уж нереалистичным."
Всего лишь реализовался один из рисков, причем это даже не черный лебедь, просто событие, возможность которого почти все понимали, но оценивали его слишком маловероятным. Эмоции в инвест-сообществе вызваны еще и тем, что отмена дивидендов произошла в самый последний момент, уже после рекомендации СД. В конце концов, Сбер и Мечел тоже не заплатили в этом году, но это не вызвало такой бури возмущения.
А Норникель и Ленэнерго заплатили, кстати. И Роснефть на ГОСА утвердила дивиденды. Да и другие выплаты будут, например, Русгидро, Ростелеком, Газпромнефть, Сургутнефтегаз. Так что не нужно делать слишком поспешных выводов из одного, пусть и крайне неприятного эпизода. Фондовый рынок продолжает функционировать, пусть и со своими сложностями.
Записки по итогам июня 2022, ч. 3/3
Тем не менее, явно растут риски, связанные с переводом экономики на мобилизационные рельсы. Движения вокруг проекта Сахалин-2 тоже намекают на это. Пока это касается "недружественных" акционеров. Далеко не факт, что это примет массовый характер, но учитывать эти риски имеет смысл. Другое дело, что диверсификация сейчас сильно осложнена. Страновая диверсификация для большинства потеряла всякий смысл, валютная - стала токсичной, а диверсификация по классам активов весьма ограничена.
В целом, июнь напомнил мне, что мы все живём и мыслим в своей текущей парадигме, нам сложно представить другой порядок вещей. Наш мозг игнорирует возможные свидетельства кардинальных изменений, цепляется за привычное и упорно сопротивляется сложной работе по многофакторному анализу общей картины.
А между тем, все больше звоночков о том, что мировая экономика находится на грани потрясений. При рецессии в ведущих экономиках, особенно в Европе, спрос и цены на сырье могут сильно упасть. А это риск для российской экономики. В Азии тоже не все спокойно. Успеем ли мы к часу "Х" в достаточной степени развить внутренний рынок и технологически изолироваться? Как при этом будет выглядеть мобилизационная экономика России? Потребуются ли со стороны государства системные и еще более жесткие меры, чем разовые изъятия в отдельных компаниях в обход миноритариев? У меня нет ответов. Надеюсь, пока нет. Потому что такая глобальная неопределенность - крайне неприятная штука.
Тем не менее, явно растут риски, связанные с переводом экономики на мобилизационные рельсы. Движения вокруг проекта Сахалин-2 тоже намекают на это. Пока это касается "недружественных" акционеров. Далеко не факт, что это примет массовый характер, но учитывать эти риски имеет смысл. Другое дело, что диверсификация сейчас сильно осложнена. Страновая диверсификация для большинства потеряла всякий смысл, валютная - стала токсичной, а диверсификация по классам активов весьма ограничена.
В целом, июнь напомнил мне, что мы все живём и мыслим в своей текущей парадигме, нам сложно представить другой порядок вещей. Наш мозг игнорирует возможные свидетельства кардинальных изменений, цепляется за привычное и упорно сопротивляется сложной работе по многофакторному анализу общей картины.
А между тем, все больше звоночков о том, что мировая экономика находится на грани потрясений. При рецессии в ведущих экономиках, особенно в Европе, спрос и цены на сырье могут сильно упасть. А это риск для российской экономики. В Азии тоже не все спокойно. Успеем ли мы к часу "Х" в достаточной степени развить внутренний рынок и технологически изолироваться? Как при этом будет выглядеть мобилизационная экономика России? Потребуются ли со стороны государства системные и еще более жесткие меры, чем разовые изъятия в отдельных компаниях в обход миноритариев? У меня нет ответов. Надеюсь, пока нет. Потому что такая глобальная неопределенность - крайне неприятная штука.