Перевожу часть портфеля в доллары c планом купить ETF на короткие корпоративные облигации США
Сейчас мой портфель состоит практически на 100% из рублевых активов. Последние акции США я продал в мае этого года. По моим оценкам американский рынок казался слишком дорогим при текущих темпах повышения ставки ФРС: https://t.me/intrinsic_value/60. Продав американские акции, я перевел доллары в рубли и временно вложил эти средства в FXMM. Нет ничего более постоянного, чем временное – деньги по сей день лежат там же.
Естественно, полностью рублевый портфель и риск - это не «comme il faut». Курс доллара к рублю сейчас стабилизировался, и я считаю текущий момент хорошей точкой входа в долларовую зону.
По заветам истории
Последние несколько дней погрузился в мировую историю carry trade. Напомню, carry trade – это такая инвестиционная стратегия, при которой деньги занимаются под меньший процент в одной валюте (например, в йене) и вкладываются в активы с большей доходностью в другой валюте (например, доллар США).
Не стоит недооценивать объем таких операций и их влияние на мировую экономику. Например, carry trade’ы приняли непосредственное участие в последнем мировом финансовом кризисе. К 2007 году объем операций заимствования в йенах и вложения полученных средств в американские активы достигли 1 трлн долларов США. С 2005 года по 2007 ФРС также как и сейчас поднимал ставки в американской экономике, что и увеличило привлекательность операций carry trade.
Сarry trade в то время привел к двум важным изменениям. 1) Доллар США рос против йены под давлением дополнительного спроса на него. 2) В связи с небывалым спросом на активы, несущие процентный доход, премии за риск в американской экономике сильно снизились. Сarry trade’ы, стремясь увеличить доход, не чурались брать рискованные активы, например, такие как subprime mortgage-backed securities (Ипотечные кредиты низкого качества). Американцы, даже самых низких социальных классов, получили по дешевой ипотеке и затем перестали по ней платить. Что было дальше вы знаете..
Выводы
Вероятно, грядет новая эпоха сarry trade. Только теперь валютой фондирования станет евро. Нулевые ставки в еврозоне, скорее всего, будут сохранятся, учитывая проблемы с Итальянским долгом, что создает отличную возможность для спекулянтов. В теории, это должно привести к укреплению доллара против прочих валют.
Возможно, все это в конечном итоге приведет к новому витку снижения премий за риск, росту плохих долгов и новому кризису. Время покажет, а пока долговая нагрузка находится на относительно комфортных уровнях как в корпоративном сегменте, так и среди населения. Думаю, короткие долговые инструменты сегодня лучший инструмент для инвестиций на рынке США.
Сейчас мой портфель состоит практически на 100% из рублевых активов. Последние акции США я продал в мае этого года. По моим оценкам американский рынок казался слишком дорогим при текущих темпах повышения ставки ФРС: https://t.me/intrinsic_value/60. Продав американские акции, я перевел доллары в рубли и временно вложил эти средства в FXMM. Нет ничего более постоянного, чем временное – деньги по сей день лежат там же.
Естественно, полностью рублевый портфель и риск - это не «comme il faut». Курс доллара к рублю сейчас стабилизировался, и я считаю текущий момент хорошей точкой входа в долларовую зону.
По заветам истории
Последние несколько дней погрузился в мировую историю carry trade. Напомню, carry trade – это такая инвестиционная стратегия, при которой деньги занимаются под меньший процент в одной валюте (например, в йене) и вкладываются в активы с большей доходностью в другой валюте (например, доллар США).
Не стоит недооценивать объем таких операций и их влияние на мировую экономику. Например, carry trade’ы приняли непосредственное участие в последнем мировом финансовом кризисе. К 2007 году объем операций заимствования в йенах и вложения полученных средств в американские активы достигли 1 трлн долларов США. С 2005 года по 2007 ФРС также как и сейчас поднимал ставки в американской экономике, что и увеличило привлекательность операций carry trade.
Сarry trade в то время привел к двум важным изменениям. 1) Доллар США рос против йены под давлением дополнительного спроса на него. 2) В связи с небывалым спросом на активы, несущие процентный доход, премии за риск в американской экономике сильно снизились. Сarry trade’ы, стремясь увеличить доход, не чурались брать рискованные активы, например, такие как subprime mortgage-backed securities (Ипотечные кредиты низкого качества). Американцы, даже самых низких социальных классов, получили по дешевой ипотеке и затем перестали по ней платить. Что было дальше вы знаете..
Выводы
Вероятно, грядет новая эпоха сarry trade. Только теперь валютой фондирования станет евро. Нулевые ставки в еврозоне, скорее всего, будут сохранятся, учитывая проблемы с Итальянским долгом, что создает отличную возможность для спекулянтов. В теории, это должно привести к укреплению доллара против прочих валют.
Возможно, все это в конечном итоге приведет к новому витку снижения премий за риск, росту плохих долгов и новому кризису. Время покажет, а пока долговая нагрузка находится на относительно комфортных уровнях как в корпоративном сегменте, так и среди населения. Думаю, короткие долговые инструменты сегодня лучший инструмент для инвестиций на рынке США.
Пару слов о Магните
В последние пару недель слышу от многих инвестиционщиков, что пора покупать Магнит. Якобы акции компании перепроданы, цена покупки SIA оказалась справедливой, а новая стратегия менеджмента правильной. Многие также отмечают, что Магнит стоит 5х EV / EBITDA’18, что совсем уж мало для даже слаборастущей компании.
Я в свое время сильно обжёгся на таких аргументах. Напомню, ещё совсем недавно считалось, что нормальная оценка для Российского ритейлера 7х-8х EV / EBITDA. Сейчас же средний показатель для рынка 5.5х и я хоть убейте не понимаю, чем Магнит лучше аналогов.
Рост выручки около 9% в год, что меньше, чем у Х5 (18%) и у Ленты (15%). Продажи в сопоставимых магазинах (LFL) продолжают снижаться. На динамику валовой маржи и маржи по EBITDA вообще без слез не взглянешь (см. картинку). При Галицком маржинальность бизнеса Магнита была предметом гордости, а сейчас она сравнялась с Х5 и ниже, чем у Ленты.
Да, Магнит заплатит за 9 месяцев 2018 55% чистой прибыли в виде дивидендов. Также компания обещает совсем скоро сформировать новую дивидендную политику, которая, скорее всего официально закрепит дивиденды на уровне 50%-60% от чистой прибыли (сейчас % четко не прописан). При таком раскладе компания будет платить как максимум 5%-6% дивидендной доходности в ближайшие годы. При текущей программе капитальных затрат, Магнит будет буквально выжимать из себя такую доходность. Если маржинальность бизнеса продолжит падать, то даже на такие скудные дивиденды по меркам Российского рынка компании придется занимать долг.
Мое отношение к Магниту при нынешней его оценке в лучшем случае нейтральное. Предлагаю не совершать фальстарт и не брать его акции, пока мы не увидим позитивных сдвигов в операционных показателях.
В последние пару недель слышу от многих инвестиционщиков, что пора покупать Магнит. Якобы акции компании перепроданы, цена покупки SIA оказалась справедливой, а новая стратегия менеджмента правильной. Многие также отмечают, что Магнит стоит 5х EV / EBITDA’18, что совсем уж мало для даже слаборастущей компании.
Я в свое время сильно обжёгся на таких аргументах. Напомню, ещё совсем недавно считалось, что нормальная оценка для Российского ритейлера 7х-8х EV / EBITDA. Сейчас же средний показатель для рынка 5.5х и я хоть убейте не понимаю, чем Магнит лучше аналогов.
Рост выручки около 9% в год, что меньше, чем у Х5 (18%) и у Ленты (15%). Продажи в сопоставимых магазинах (LFL) продолжают снижаться. На динамику валовой маржи и маржи по EBITDA вообще без слез не взглянешь (см. картинку). При Галицком маржинальность бизнеса Магнита была предметом гордости, а сейчас она сравнялась с Х5 и ниже, чем у Ленты.
Да, Магнит заплатит за 9 месяцев 2018 55% чистой прибыли в виде дивидендов. Также компания обещает совсем скоро сформировать новую дивидендную политику, которая, скорее всего официально закрепит дивиденды на уровне 50%-60% от чистой прибыли (сейчас % четко не прописан). При таком раскладе компания будет платить как максимум 5%-6% дивидендной доходности в ближайшие годы. При текущей программе капитальных затрат, Магнит будет буквально выжимать из себя такую доходность. Если маржинальность бизнеса продолжит падать, то даже на такие скудные дивиденды по меркам Российского рынка компании придется занимать долг.
Мое отношение к Магниту при нынешней его оценке в лучшем случае нейтральное. Предлагаю не совершать фальстарт и не брать его акции, пока мы не увидим позитивных сдвигов в операционных показателях.
Алроса обязана начать трансформацию бизнеса
Ранее, когда делал анализ Алросы, я писал, что согласно мнениям многих экспертов, синтетические бриллианты не несут большой угрозы для рынка: https://t.me/intrinsic_value/132. Якобы рынки синтетических и натуральных бриллиантов будут скорее развиваться параллельно, чем конкурировать. Я решил проанализировать этот вопрос глубже. Делюсь с вами своими выводами.
Цены
Ранее считалось, что цена на синтетические аналоги бриллиантов на 30%-40% ниже от прейскуранта Раппапорта. В мае этого года De beers объявила о создании своего собственного бренда синтетических бриллиантов - De beers Lightbox: https://lightboxjewelry.com/pages/our-pricing. De beers установила фантастические цены на синтетические бриллианты, которые в разы меньше, чем на природные аналоги. Так, например, бриллиант весом в один карат продается за $800 в розницу...
Пример других драгоценных камней
Для меня стало абсолютным сюрпризом то, что подавляющие большинство драгоценных и полудрагоценных камней, которые продаются в ювелирных магазинах - искусственные. Человечество давно и успешно делает синтетические сапфиры, рубины, изумруды и прочие минералы. Да, природные камни до сих пор продаются, но их на ювелирном рынке примерно в 10 раз меньше, чем синтетических. Почти все, что продается ювелирных магазинах масс-маркет сегмента - синтетика. И это не плохо, ведь синтетические камни часто лучше и качественнее своих природных аналогов.
Вот ещё интересный факт: Всем известный фианит - это вообще не природный минерал. Его название происходит от советского института, где его придумали - Физический Институт Академии Наук (ФИАН).
Таким образом, бриллианты пока остаются единственным минералом, где рукотворные аналоги ещё не захватили рынок природных собратьев.
Выводы для Алроса
В первую очередь надо конечно отметить, что как бы ни была хороша новая технология, ей потребуется время, чтобы завоевать рынок.
Перед синтетическими бриллиантами будет много преград: огромные затраты на маркетинг, недостаток производственных мощностей, противостояние со стороны производителей и продавцов натуральных камней.
Однако практика показывает, что по законам эволюции лучшая технология всегда побеждает. У Алросы есть 10-15 лет, чтобы либо остаться нишевым игроком, ориентирующимся только на сверхбогатых клиентов либо провести диверсификацию бизнеса. Начать производить синтетические бриллианты, как De beers, или копать другие полезные ископаемые.
Ранее, когда делал анализ Алросы, я писал, что согласно мнениям многих экспертов, синтетические бриллианты не несут большой угрозы для рынка: https://t.me/intrinsic_value/132. Якобы рынки синтетических и натуральных бриллиантов будут скорее развиваться параллельно, чем конкурировать. Я решил проанализировать этот вопрос глубже. Делюсь с вами своими выводами.
Цены
Ранее считалось, что цена на синтетические аналоги бриллиантов на 30%-40% ниже от прейскуранта Раппапорта. В мае этого года De beers объявила о создании своего собственного бренда синтетических бриллиантов - De beers Lightbox: https://lightboxjewelry.com/pages/our-pricing. De beers установила фантастические цены на синтетические бриллианты, которые в разы меньше, чем на природные аналоги. Так, например, бриллиант весом в один карат продается за $800 в розницу...
Пример других драгоценных камней
Для меня стало абсолютным сюрпризом то, что подавляющие большинство драгоценных и полудрагоценных камней, которые продаются в ювелирных магазинах - искусственные. Человечество давно и успешно делает синтетические сапфиры, рубины, изумруды и прочие минералы. Да, природные камни до сих пор продаются, но их на ювелирном рынке примерно в 10 раз меньше, чем синтетических. Почти все, что продается ювелирных магазинах масс-маркет сегмента - синтетика. И это не плохо, ведь синтетические камни часто лучше и качественнее своих природных аналогов.
Вот ещё интересный факт: Всем известный фианит - это вообще не природный минерал. Его название происходит от советского института, где его придумали - Физический Институт Академии Наук (ФИАН).
Таким образом, бриллианты пока остаются единственным минералом, где рукотворные аналоги ещё не захватили рынок природных собратьев.
Выводы для Алроса
В первую очередь надо конечно отметить, что как бы ни была хороша новая технология, ей потребуется время, чтобы завоевать рынок.
Перед синтетическими бриллиантами будет много преград: огромные затраты на маркетинг, недостаток производственных мощностей, противостояние со стороны производителей и продавцов натуральных камней.
Однако практика показывает, что по законам эволюции лучшая технология всегда побеждает. У Алросы есть 10-15 лет, чтобы либо остаться нишевым игроком, ориентирующимся только на сверхбогатых клиентов либо провести диверсификацию бизнеса. Начать производить синтетические бриллианты, как De beers, или копать другие полезные ископаемые.
2 идеи покупки облигаций
Последние 2 недели на рынке выдались безоблачными и прекрасными. Индекс Московской биржи находится в 2% от своих исторических максимумов и, если у Вас есть желание частично снижать риски и перекладываться в облигации, – сейчас прекрасный момент.
В рублях
Интересным вложением выглядят облигации Ашинского металлургического завода. Я уже писал об этой компании: https://t.me/intrinsic_value/101. Ашинский МЗ – публичная компания с отчетностью, которую аудирует PWC. Бизнес прибыльный с комфортным уровнем долговой нагрузки 2.7х по показателю чистый долг / EBITDA ’LTM. К сожалению, компания не платит и не собирается платить в обозримом будущем дивиденды, поэтому ее акции к покупке не рекомендую. Другое дело, ее облигации серии БО-01. Ставка плавающая: Ключевая ставка ЦБ +1.5%. Погашение в 2024 году. Оферты нет. Фишка в том, что на рынке их можно купить по 81% от номинала. При текущей ставке ЦБ это соответствует годовой доходности в 14% до погашения. Ликвидность минимальная, но в стакане есть крупный продавец (который и обвалил цены). Если кому-то необходимо разместить средства в долгую, стоит присмотрится к этим бумагам.
В долларах США
Среди авторов инвестиционных телеграмм-каналов эта идея ходит достаточно давно – короткие еврооблигации ВЭБа. Например, выпуск с датой погашения в июле 2020 сейчас можно купить с доходностью 5.8% годовых. Это значительно выше сегодняшних доходностей долларовых вкладов в Российских банках (2.5%-3.5%), выше доходности суверенных еврооблигаций России со схожей дюрацией (3.6%-3.9%) и выше доходностей ETF’ов на Американские корпоративные облигации (3.7%-4.3%). Я сам приобрел облигации этого выпуска в начале недели в рамках стратегии перехода в долларовые активы https://t.me/intrinsic_value/149.
Последние 2 недели на рынке выдались безоблачными и прекрасными. Индекс Московской биржи находится в 2% от своих исторических максимумов и, если у Вас есть желание частично снижать риски и перекладываться в облигации, – сейчас прекрасный момент.
В рублях
Интересным вложением выглядят облигации Ашинского металлургического завода. Я уже писал об этой компании: https://t.me/intrinsic_value/101. Ашинский МЗ – публичная компания с отчетностью, которую аудирует PWC. Бизнес прибыльный с комфортным уровнем долговой нагрузки 2.7х по показателю чистый долг / EBITDA ’LTM. К сожалению, компания не платит и не собирается платить в обозримом будущем дивиденды, поэтому ее акции к покупке не рекомендую. Другое дело, ее облигации серии БО-01. Ставка плавающая: Ключевая ставка ЦБ +1.5%. Погашение в 2024 году. Оферты нет. Фишка в том, что на рынке их можно купить по 81% от номинала. При текущей ставке ЦБ это соответствует годовой доходности в 14% до погашения. Ликвидность минимальная, но в стакане есть крупный продавец (который и обвалил цены). Если кому-то необходимо разместить средства в долгую, стоит присмотрится к этим бумагам.
В долларах США
Среди авторов инвестиционных телеграмм-каналов эта идея ходит достаточно давно – короткие еврооблигации ВЭБа. Например, выпуск с датой погашения в июле 2020 сейчас можно купить с доходностью 5.8% годовых. Это значительно выше сегодняшних доходностей долларовых вкладов в Российских банках (2.5%-3.5%), выше доходности суверенных еврооблигаций России со схожей дюрацией (3.6%-3.9%) и выше доходностей ETF’ов на Американские корпоративные облигации (3.7%-4.3%). Я сам приобрел облигации этого выпуска в начале недели в рамках стратегии перехода в долларовые активы https://t.me/intrinsic_value/149.
Налоговые риски для облигаций
В предыдущем посте дал вам 2 идеи покупки облигаций: https://t.me/intrinsic_value/155. Коллеги на смартлабе подсказали мне, что в обоих случаях есть налоговые тонкости, о которых следует упомянуть, так как они существенно влияют на результат. Изучил подробно эту тему и возвращаюсь к вам с результатами.
Облигации Ашинского МЗ
Облигации серии БО-01 Ашинского МЗ были выпущены до 1 января 2017, а, следовательно, купоны по ним облагаются НДФЛ в полном объеме. Напомню, что по российскому законодательству, если корпоративная облигация выпущена после этой даты и купонная ставка по ней не превышает ключевую ставку + 5%, то ее купон НДФЛ не облагаются. Таким образом, если учесть налоги, доходность к погашению по бумагам Ашинского МЗ для индивидуального инвестора составит лишь 13.0% с учетом налогов, а не 14.4%.
Еврооблигации ВЭБа
Тут все несколько сложнее. Мало того, что НДФЛ по российским корпоративным еврооблигациям платится с купонов вне зависимости от даты выпуска этих облигаций, налог необходимо заплатить и с переоценки позиции в рублях. Дело в том, что налогооблагаемая база формируется в рублях. Поэтому, если мы держали корпоративную еврооблигацию, в долларах ничего на ней не заработали, но курс доллара в период владения бумагой вырос, то мы все равно уплатим НДФЛ на сумму доходов полученных от разницы курсов валют. То есть, грубо говоря, из 5.8% доходности, 0.8% нам придется отдать в виде налогов по купонам. А если предположить, что рубль будет снижаться к доллару США на 10% в год, то ещё 1.3% будет уходить в пользу государства из-за валютной переоценки. Здесь правда надо отметить, что если рубль, наоборот, укрепится, то это сформирует отрицательную налоговую базу и нам не придется платить НДФЛ вовсе, ни за купоны, ни за переоценку.
Всех этих налогов можно избежать, если у вас ИИС типа Б, в рамках которого операции, осуществленные на индивидуальном инвестиционном счете, освобождаются от НДФЛ. Или же вы покупаете еврооблигации с офшорного счета, а потом не декларируете полученный доход.
Выводы
Учитывая высокие валютные риски, еврооблигации ВЭБа едва ли лучше, чем суверенные еврооблигации под 3.6%-3.9% (по ним не надо платить НДФЛ на купоны и с марта 2019 не нужно будет платить НДФЛ с доходов за счет переоценки). Лучшей альтернативой остаются ETF’ы на корпоративные облигации США.
В предыдущем посте дал вам 2 идеи покупки облигаций: https://t.me/intrinsic_value/155. Коллеги на смартлабе подсказали мне, что в обоих случаях есть налоговые тонкости, о которых следует упомянуть, так как они существенно влияют на результат. Изучил подробно эту тему и возвращаюсь к вам с результатами.
Облигации Ашинского МЗ
Облигации серии БО-01 Ашинского МЗ были выпущены до 1 января 2017, а, следовательно, купоны по ним облагаются НДФЛ в полном объеме. Напомню, что по российскому законодательству, если корпоративная облигация выпущена после этой даты и купонная ставка по ней не превышает ключевую ставку + 5%, то ее купон НДФЛ не облагаются. Таким образом, если учесть налоги, доходность к погашению по бумагам Ашинского МЗ для индивидуального инвестора составит лишь 13.0% с учетом налогов, а не 14.4%.
Еврооблигации ВЭБа
Тут все несколько сложнее. Мало того, что НДФЛ по российским корпоративным еврооблигациям платится с купонов вне зависимости от даты выпуска этих облигаций, налог необходимо заплатить и с переоценки позиции в рублях. Дело в том, что налогооблагаемая база формируется в рублях. Поэтому, если мы держали корпоративную еврооблигацию, в долларах ничего на ней не заработали, но курс доллара в период владения бумагой вырос, то мы все равно уплатим НДФЛ на сумму доходов полученных от разницы курсов валют. То есть, грубо говоря, из 5.8% доходности, 0.8% нам придется отдать в виде налогов по купонам. А если предположить, что рубль будет снижаться к доллару США на 10% в год, то ещё 1.3% будет уходить в пользу государства из-за валютной переоценки. Здесь правда надо отметить, что если рубль, наоборот, укрепится, то это сформирует отрицательную налоговую базу и нам не придется платить НДФЛ вовсе, ни за купоны, ни за переоценку.
Всех этих налогов можно избежать, если у вас ИИС типа Б, в рамках которого операции, осуществленные на индивидуальном инвестиционном счете, освобождаются от НДФЛ. Или же вы покупаете еврооблигации с офшорного счета, а потом не декларируете полученный доход.
Выводы
Учитывая высокие валютные риски, еврооблигации ВЭБа едва ли лучше, чем суверенные еврооблигации под 3.6%-3.9% (по ним не надо платить НДФЛ на купоны и с марта 2019 не нужно будет платить НДФЛ с доходов за счет переоценки). Лучшей альтернативой остаются ETF’ы на корпоративные облигации США.
Кузбасская топливная компания - знакомство
Знаю, знаю, что «прошаренные» инвесторы уже давно хорошо знают эту компанию, а я тут только знакомлюсь. Котировки акций этой компании выросли почти в 4 раза с середины 2016 года и продолжают расти. Однако думаю, что сделать краткий обзор полезно как для незнакомых с компанией инвесторов, так и для держателей её акций. Все-таки сейчас главный вопрос для них: фиксировать прибыль или увеличить позицию?
Итак, кузбасская топливная компания (КТК) занимается добычей и продажей энергетического (термального) угля. О типах угля и перспектив цен на них писал здесь: https://t.me/intrinsic_value/138. Основной причиной роста акций компании естественно являются мировые цены на уголь (около 75% продаж идет на экспорт). Но эта не единственная причина. Бизнес КТК уверенно растет. Среднегодовой прирост добычи компании в последние 5 лет составлял 8.7%.
КТК – низкомаржинальный бизнес. По итогам 2017 года EBITDA маржа составила всего 13% (У Распадской, например, этот показатель - 52%). В гипотетической компании это бы приводило к сильной зависимости от цен реализации продукции (даже небольшое падение цен вело бы к потенциальной убыточности). Но в случае КТК 50%+ себестоимости формирует ж/д тариф, который привязан к ценам на уголь и изменяется также как они. В результате маржа компании остается стабильной. Даже в худшие для цен на уголь годы (2015-16) EBITDA маржа компании не опускалась ниже 10%.
Сейчас очевидно, что цены на уголь свой максимум прошли и вопрос только в скорости их снижения. Однако, судя по отчетности, компания захеджировала цены реализации. Потенциально, это может привести к повышенной маржинальности в ближайшие кварталы, если цены будут падать (цены для компании будут стабильны, а ж/д тариф будет снижаться).
Акционерная структура
66.85% акций принадлежит менеджменту (И.Ю. Прокудин: 50,07%, В.В. Данилов: 16,78%), 25.16% - Prosperity capital management, 1.35% - BNP Paribas.
Дивиденды
В предыдущей редакции дивидендной политики компания брала на себя обязательство направлять на выплату дивидендов более 25% чистой прибыли по МСФО, что составляет порядка 6.5% к текущим котировкам. На практике КТК в последние годы платила больше 90% (2016-17).
В июне этого года компания сняла с себя обязательства по минимальным дивидендам: http://ktk.company/uploads/file_item/file/845/Изменения_к_Положению_о_дивидендной_политике_ПАО_КТК.pdf. Также КТК по непонятным причинам по итогам 3его квартала резко увеличило долг и денежные средства на балансе (см. картинку). Все это похоже на то, что компания замыслила крупный проект, на который нужны деньги. Можно спорить, что блок пакет акций у Prosperity и планы компании благие…однако я считаю, что любой долгосрочный проект вкупе со снижением дивидендов – негатив для стоимости акций в моменте.
Слухи о покупке КТК структурами СУЭК
Ходят вот такие слухи, пока ничего конкретного.
Выводы
По текущим котировкам и с нынешнем уровнем определенности в акции компании заходить не интересно. Обидно, конечно, будет, если они так возьмут и выплатят всю свою денежную кубышку в виде дивидендов или СУЭК их купит с премией, но все-же я ищу менее рискованные варианты заработать.
Знаю, знаю, что «прошаренные» инвесторы уже давно хорошо знают эту компанию, а я тут только знакомлюсь. Котировки акций этой компании выросли почти в 4 раза с середины 2016 года и продолжают расти. Однако думаю, что сделать краткий обзор полезно как для незнакомых с компанией инвесторов, так и для держателей её акций. Все-таки сейчас главный вопрос для них: фиксировать прибыль или увеличить позицию?
Итак, кузбасская топливная компания (КТК) занимается добычей и продажей энергетического (термального) угля. О типах угля и перспектив цен на них писал здесь: https://t.me/intrinsic_value/138. Основной причиной роста акций компании естественно являются мировые цены на уголь (около 75% продаж идет на экспорт). Но эта не единственная причина. Бизнес КТК уверенно растет. Среднегодовой прирост добычи компании в последние 5 лет составлял 8.7%.
КТК – низкомаржинальный бизнес. По итогам 2017 года EBITDA маржа составила всего 13% (У Распадской, например, этот показатель - 52%). В гипотетической компании это бы приводило к сильной зависимости от цен реализации продукции (даже небольшое падение цен вело бы к потенциальной убыточности). Но в случае КТК 50%+ себестоимости формирует ж/д тариф, который привязан к ценам на уголь и изменяется также как они. В результате маржа компании остается стабильной. Даже в худшие для цен на уголь годы (2015-16) EBITDA маржа компании не опускалась ниже 10%.
Сейчас очевидно, что цены на уголь свой максимум прошли и вопрос только в скорости их снижения. Однако, судя по отчетности, компания захеджировала цены реализации. Потенциально, это может привести к повышенной маржинальности в ближайшие кварталы, если цены будут падать (цены для компании будут стабильны, а ж/д тариф будет снижаться).
Акционерная структура
66.85% акций принадлежит менеджменту (И.Ю. Прокудин: 50,07%, В.В. Данилов: 16,78%), 25.16% - Prosperity capital management, 1.35% - BNP Paribas.
Дивиденды
В предыдущей редакции дивидендной политики компания брала на себя обязательство направлять на выплату дивидендов более 25% чистой прибыли по МСФО, что составляет порядка 6.5% к текущим котировкам. На практике КТК в последние годы платила больше 90% (2016-17).
В июне этого года компания сняла с себя обязательства по минимальным дивидендам: http://ktk.company/uploads/file_item/file/845/Изменения_к_Положению_о_дивидендной_политике_ПАО_КТК.pdf. Также КТК по непонятным причинам по итогам 3его квартала резко увеличило долг и денежные средства на балансе (см. картинку). Все это похоже на то, что компания замыслила крупный проект, на который нужны деньги. Можно спорить, что блок пакет акций у Prosperity и планы компании благие…однако я считаю, что любой долгосрочный проект вкупе со снижением дивидендов – негатив для стоимости акций в моменте.
Слухи о покупке КТК структурами СУЭК
Ходят вот такие слухи, пока ничего конкретного.
Выводы
По текущим котировкам и с нынешнем уровнем определенности в акции компании заходить не интересно. Обидно, конечно, будет, если они так возьмут и выплатят всю свою денежную кубышку в виде дивидендов или СУЭК их купит с премией, но все-же я ищу менее рискованные варианты заработать.
Инвестидея от Ренессанс-капитала - покупка акций ФСК
Давно я не читал аналитиков инвестбанков и их инвестидеи. Мой портфель сформирован и по большей части меня устраивает. Однако, чтобы не потерять пульс рынка, надо всегда находится в поиске новых идей, поэтому просмотрел сегодня что есть свеженького. Мне понравился краткий отчет Ренессанса по ФСК.
Аналитики Ренессанс капитала предлагают покупать акции ФСК перед отчётом за 9 месяцев 2018 года, который должен выйти 16 ноября. Основным их тезисом является повышение чистой прибыли за 9 месяцев почти на 30% год к году (является базой для расчета дивидендов) на фоне повышения тарифов на 5.5% с 1 июля этого года и отсутствия убытков от списаний. Эти убытки в 2017 году были связаны с консолидацией себе на баланс Нурэнерго и списания ее дебиторской задолженности.
ФСК выплатит хорошие дивиденды
По расчетам аналитиков, даже в случае выплаты 25% чистой прибыли в виде дивидендов, доходность за 2018 год составит 10.4%. Учитывая стабильность отрасли, можно рассчитывать на примерно такую же доходность и в будущие годы. Более того, все мы знаем, что сейчас идет борьба между госкомпаниями и Минфином относительно дивидендов. Последний хочет заставить госкомпании платить дивиденды в размере 50% прибыли по МСФО. Таким образом, у текущей солидной доходности существуют риски дальнейшего роста.
Bloomberg Consensus
5 инвестбанков, покрывающих ФСК, ставят рекомендацию «покупать» и ещё 1 инвестбанк - «держать». Средняя целевая цена 19 копеек за акцию (Потенциал роста – 26.7%)
Выводы
Я, пожалуй, возьму небольшой пакет акций ФСК для диверсификации портфеля. На данный момент у меня нет акций компаний энергетического сектора и существует сильный перекос в сторону экспортоориентированных компаний.
Давно я не читал аналитиков инвестбанков и их инвестидеи. Мой портфель сформирован и по большей части меня устраивает. Однако, чтобы не потерять пульс рынка, надо всегда находится в поиске новых идей, поэтому просмотрел сегодня что есть свеженького. Мне понравился краткий отчет Ренессанса по ФСК.
Аналитики Ренессанс капитала предлагают покупать акции ФСК перед отчётом за 9 месяцев 2018 года, который должен выйти 16 ноября. Основным их тезисом является повышение чистой прибыли за 9 месяцев почти на 30% год к году (является базой для расчета дивидендов) на фоне повышения тарифов на 5.5% с 1 июля этого года и отсутствия убытков от списаний. Эти убытки в 2017 году были связаны с консолидацией себе на баланс Нурэнерго и списания ее дебиторской задолженности.
ФСК выплатит хорошие дивиденды
По расчетам аналитиков, даже в случае выплаты 25% чистой прибыли в виде дивидендов, доходность за 2018 год составит 10.4%. Учитывая стабильность отрасли, можно рассчитывать на примерно такую же доходность и в будущие годы. Более того, все мы знаем, что сейчас идет борьба между госкомпаниями и Минфином относительно дивидендов. Последний хочет заставить госкомпании платить дивиденды в размере 50% прибыли по МСФО. Таким образом, у текущей солидной доходности существуют риски дальнейшего роста.
Bloomberg Consensus
5 инвестбанков, покрывающих ФСК, ставят рекомендацию «покупать» и ещё 1 инвестбанк - «держать». Средняя целевая цена 19 копеек за акцию (Потенциал роста – 26.7%)
Выводы
Я, пожалуй, возьму небольшой пакет акций ФСК для диверсификации портфеля. На данный момент у меня нет акций компаний энергетического сектора и существует сильный перекос в сторону экспортоориентированных компаний.
Обувь России. Принимаю похвалу
В апреле анализировал эту компанию: https://t.me/intrinsic_value/80. Я оппонировал аналитикам Ренессанс капитала, которые ставили рекомендацию "покупать" с потенциалом прироста стоимости в 68%. В итоге с момента моего анализа цена акций компании упали с 115 до 70 руб. (на 40%)
Аналитики, естественно, ссылались на рост выручки, EBITDA и перспективу консолидации рынка. А вот я считал, что этот бизнес даже переоценен рынком. Дело в том, что у компании огромные проблемы с оборотным капиталом. И если огромные авансы, выданные под поставку товара, можно объяснить длинным оборотным циклом, а большую дебиторскую задолженность, бизнес моделью, то вот запасы на складах на 2 года продаж вперёд уже ничем не оправдаешь.
Хотя, если честно, я и длинный оборотный цикл с бизнес моделью оправдывать не хочу.
Длинный оборотный цикл
Кстати, формулировку «Длинный оборотный цикл» использует IR самой компании, в качестве оправдания. Напомню, более 90% обуви компании шьется на китайских фабриках, и они просят авансы за товар. С момента аванса до продажи товара проходит около года, поэтому деньги «зависают». На самом деле, это маразм господа, когда производство отжимает ритейл по оборотному капиталу. Я привык видеть обратную ситуацию.
Бизнес модель
У меня мама недавно купила у них сапоги. Она была очень довольна возможности взять обувь в беспроцентную рассрочку. Я тоже очень доволен наличием инвесторов в Обувь России, которые помогают компании выдавать членам моей семьи беспроцентные кредиты.
Текущая ситуация и выводы
Посчитал для Вас реальный денежный поток до процентов, выплат тел кредитов и дивидендов, который генерит компания (см. картинку). Как мы видим, ситуация пока продолжает ухудшаться и акции, вероятно, продолжат падение. Держим руку на пульсе. Возможно, компания начнет решать проблемы с оборотным капиталом, и инвестиционная история заметно улучшится. Поговорим об этом ещё через полгода.
А пока предлагаю, взять облигации Обуви России. С текущей долговой нагрузкой компания пока справляется. Например, по выпуску Обувьрус, БО-01 17 июля 2019 запланирована оферта. По моим расчетам, если взять облигации по 103% от номинала (текущая рыночная цена), то доходность к оферте составит солидные 10.3% годовых. Только имейте в виду, что брокеры берут комиссию за сдачу бумаг по необязательным офертам!
В апреле анализировал эту компанию: https://t.me/intrinsic_value/80. Я оппонировал аналитикам Ренессанс капитала, которые ставили рекомендацию "покупать" с потенциалом прироста стоимости в 68%. В итоге с момента моего анализа цена акций компании упали с 115 до 70 руб. (на 40%)
Аналитики, естественно, ссылались на рост выручки, EBITDA и перспективу консолидации рынка. А вот я считал, что этот бизнес даже переоценен рынком. Дело в том, что у компании огромные проблемы с оборотным капиталом. И если огромные авансы, выданные под поставку товара, можно объяснить длинным оборотным циклом, а большую дебиторскую задолженность, бизнес моделью, то вот запасы на складах на 2 года продаж вперёд уже ничем не оправдаешь.
Хотя, если честно, я и длинный оборотный цикл с бизнес моделью оправдывать не хочу.
Длинный оборотный цикл
Кстати, формулировку «Длинный оборотный цикл» использует IR самой компании, в качестве оправдания. Напомню, более 90% обуви компании шьется на китайских фабриках, и они просят авансы за товар. С момента аванса до продажи товара проходит около года, поэтому деньги «зависают». На самом деле, это маразм господа, когда производство отжимает ритейл по оборотному капиталу. Я привык видеть обратную ситуацию.
Бизнес модель
У меня мама недавно купила у них сапоги. Она была очень довольна возможности взять обувь в беспроцентную рассрочку. Я тоже очень доволен наличием инвесторов в Обувь России, которые помогают компании выдавать членам моей семьи беспроцентные кредиты.
Текущая ситуация и выводы
Посчитал для Вас реальный денежный поток до процентов, выплат тел кредитов и дивидендов, который генерит компания (см. картинку). Как мы видим, ситуация пока продолжает ухудшаться и акции, вероятно, продолжат падение. Держим руку на пульсе. Возможно, компания начнет решать проблемы с оборотным капиталом, и инвестиционная история заметно улучшится. Поговорим об этом ещё через полгода.
А пока предлагаю, взять облигации Обуви России. С текущей долговой нагрузкой компания пока справляется. Например, по выпуску Обувьрус, БО-01 17 июля 2019 запланирована оферта. По моим расчетам, если взять облигации по 103% от номинала (текущая рыночная цена), то доходность к оферте составит солидные 10.3% годовых. Только имейте в виду, что брокеры берут комиссию за сдачу бумаг по необязательным офертам!
Философия инвестиций в рублевые облигации
Наверно, стоит начать с того, зачем вам инвестировать в облигации вообще? На первый взгляд долговой рынок очень сложный (доходность к погашению, доходность к оферте, купонная доходность и текущая доходность – все отличаются друг от друга для одной и той же бумаги) и менее перспективный, чем рынок акционерного капитала.
Несмотря на это, я считаю, что у любого индивидуального инвестора часть портфеля должна состоять из облигаций. Думаю, вы согласитесь, что вкладывать все свои сбережения в акции, если не глупо, то очень рискованно. Вот вам мой пример: в феврале-июле 2017 года мой портфель потерял около 10% стоимости в результате затянувшейся депрессии на рынке. Уже за август-ноябрь я вышел в очень приличный плюс (больше чем на 10% от суммы в январе). Но в июле, на пике просадки, мне нужно было платить за отпуск и продавать просевшие акции тогда было бы очень больно.
А что если депрессия на рынке продлится не полгода, а три? И глубина ее будет не 10%, а 50%? Я понимаю, что пишу сейчас очевидные вещи, но повторение - это мать учения.
Многие из вас все это понимают, но поскольку изучением облигаций не интересуются, используют другие стабильные методы сохранить деньги. Текущие счета в банках (0%-6% годовых); депозиты в банках (6%-8%); облигационные ПИФы (8%-12%). До определенного момента, я делал также. Вложил часть денег в ПИФ «Перспективные облигации» УК Сбербанка, ожидая относительно безрисковой доходности 10%+ годовых.
Недавно посмотрел, как дела у моих инвестиций. Знаете, какая доходность за последний год? 2.4%. Стало интересно, как дела у остальных УК. Открыл статистику Investfunds. Лучший рублевый фонд заработал 9%. Но средний результат по рынку всего 3-4% доходности.
Все дело в том, что управляющие готовы мириться с рыночными рисками (повышение ставок), но как огня боятся кредитных (банкротство). В итоге набирают в портфели ОФЗ с погашением в 2033 году, облигации Роснефти в 2028 и прочие бумаги в этом духе. То есть, управляющие гоняются за премией в 1%-2% длинных безрисковых облигаций над короткими. А премию в 3%-4% рисковых коротких корпоративных облигаций над короткими безрисковыми игнорируют. Правильно, чтобы вкладываться в корпоративные облигации, надо же в бизнесе разбираться, а они похоже не хотят (или не умеют). Ну и какой толк в таком управлении? Ставки на рынке за лето поднялись, портфели УКашек потеряли доходность, а вот корпоративных банкротств по облигациям в это время почти не было.
Выводы
1) Друзья, заработать 10%-12% без рисков просадки на облигациях можно. Рецепт: Короткие корпоративные бонды и качественный кредитный анализ
2) Договорился с коллегами, что совместными усилиями соберем качественный короткий (дюрация 1-2 года) портфель корпоративных облигаций с доходностью 10%-12% для полноценной замены банковских депозитов и будем делиться его результатами. Как вам затея?
Наверно, стоит начать с того, зачем вам инвестировать в облигации вообще? На первый взгляд долговой рынок очень сложный (доходность к погашению, доходность к оферте, купонная доходность и текущая доходность – все отличаются друг от друга для одной и той же бумаги) и менее перспективный, чем рынок акционерного капитала.
Несмотря на это, я считаю, что у любого индивидуального инвестора часть портфеля должна состоять из облигаций. Думаю, вы согласитесь, что вкладывать все свои сбережения в акции, если не глупо, то очень рискованно. Вот вам мой пример: в феврале-июле 2017 года мой портфель потерял около 10% стоимости в результате затянувшейся депрессии на рынке. Уже за август-ноябрь я вышел в очень приличный плюс (больше чем на 10% от суммы в январе). Но в июле, на пике просадки, мне нужно было платить за отпуск и продавать просевшие акции тогда было бы очень больно.
А что если депрессия на рынке продлится не полгода, а три? И глубина ее будет не 10%, а 50%? Я понимаю, что пишу сейчас очевидные вещи, но повторение - это мать учения.
Многие из вас все это понимают, но поскольку изучением облигаций не интересуются, используют другие стабильные методы сохранить деньги. Текущие счета в банках (0%-6% годовых); депозиты в банках (6%-8%); облигационные ПИФы (8%-12%). До определенного момента, я делал также. Вложил часть денег в ПИФ «Перспективные облигации» УК Сбербанка, ожидая относительно безрисковой доходности 10%+ годовых.
Недавно посмотрел, как дела у моих инвестиций. Знаете, какая доходность за последний год? 2.4%. Стало интересно, как дела у остальных УК. Открыл статистику Investfunds. Лучший рублевый фонд заработал 9%. Но средний результат по рынку всего 3-4% доходности.
Все дело в том, что управляющие готовы мириться с рыночными рисками (повышение ставок), но как огня боятся кредитных (банкротство). В итоге набирают в портфели ОФЗ с погашением в 2033 году, облигации Роснефти в 2028 и прочие бумаги в этом духе. То есть, управляющие гоняются за премией в 1%-2% длинных безрисковых облигаций над короткими. А премию в 3%-4% рисковых коротких корпоративных облигаций над короткими безрисковыми игнорируют. Правильно, чтобы вкладываться в корпоративные облигации, надо же в бизнесе разбираться, а они похоже не хотят (или не умеют). Ну и какой толк в таком управлении? Ставки на рынке за лето поднялись, портфели УКашек потеряли доходность, а вот корпоративных банкротств по облигациям в это время почти не было.
Выводы
1) Друзья, заработать 10%-12% без рисков просадки на облигациях можно. Рецепт: Короткие корпоративные бонды и качественный кредитный анализ
2) Договорился с коллегами, что совместными усилиями соберем качественный короткий (дюрация 1-2 года) портфель корпоративных облигаций с доходностью 10%-12% для полноценной замены банковских депозитов и будем делиться его результатами. Как вам затея?
Текущие рекомендации Goldman Sachs
Пол года назад выкладывал лист рекомендаций Goldman Sachs по всем акциям публичных российских компаний, которые покрываются аналитиками банка: https://t.me/intrinsic_value/97. Уровень просмотров тогда был высокий, следовательно, материал вам был по крайней мере интересен. Решил выложить такой же лист, обновленный на сегодняшний день.
Пол года назад выкладывал лист рекомендаций Goldman Sachs по всем акциям публичных российских компаний, которые покрываются аналитиками банка: https://t.me/intrinsic_value/97. Уровень просмотров тогда был высокий, следовательно, материал вам был по крайней мере интересен. Решил выложить такой же лист, обновленный на сегодняшний день.
Изменения в портфеле
Норникель
Писал вам, что у меня очень позитивный взгляд на эту компанию и я держу ее в портфеле: https://t.me/intrinsic_value/143. Вчера состоялся очень информативный день инвестора Норникеля в Лондоне с хорошими новостями.
1) Компания подтвердила низкие капитальные затраты в 2018 году ($1.6-1.7 млрд против $2 млрд, ожидавшихся компанией ранее)
2) Слегка увеличен прогноз производства металлов в 2019-20 гг. Новый прогноз производства выше старого по всем металлам (никель, металлы платиновой группы (МПГ), медь) на 3-5%. Мелочь, а приятно
3) Менеджмент компании ожидает рост затрат ниже темпов инфляции и представил стратегию улучшения операционной эффективности
4) Норникель представил целевые показатели производства после 2025 года. Производство никеля и меди должно вырасти на 15%, а МПГ на 25%. Ключевые проекты для роста, Талнах и Южный кластер, потребуют дополнительных инвестиций $350-450 млн в год в течение 2020-22 (решение об инвестициях ещё не принято)
От себя добавлю, что цены на палладий (главный металл для Норникеля) продолжают расти, как я и прогнозировал в начале октября: https://t.me/intrinsic_value/142. Думаю, этот тренд очень долгосрочный, поэтому рад плану компании развивать производство МПГ (Палладий принадлежит этой группе металлов). Планирую докупить акций компании.
Также прилагаю базовый прогноз финансовых показателей от Goldman Sachs (см. картинку).
Распадская
Продал вчера весь пакет акций компании по 138.65 руб. за акцию. Акции выросли за неделю на 15% в связи с новостями о том, что компания, скорее всего, вернется к выплате дивидендов. Их размер будет определен в декабре. Так как я не хочу рисковать, а акции достигли моей целевой цены продажи: https://t.me/intrinsic_value/136, я решил продать. Совокупно, заработал на этой сделке 40.7% за 8 месяцев (около 61% годовых).
Норникель
Писал вам, что у меня очень позитивный взгляд на эту компанию и я держу ее в портфеле: https://t.me/intrinsic_value/143. Вчера состоялся очень информативный день инвестора Норникеля в Лондоне с хорошими новостями.
1) Компания подтвердила низкие капитальные затраты в 2018 году ($1.6-1.7 млрд против $2 млрд, ожидавшихся компанией ранее)
2) Слегка увеличен прогноз производства металлов в 2019-20 гг. Новый прогноз производства выше старого по всем металлам (никель, металлы платиновой группы (МПГ), медь) на 3-5%. Мелочь, а приятно
3) Менеджмент компании ожидает рост затрат ниже темпов инфляции и представил стратегию улучшения операционной эффективности
4) Норникель представил целевые показатели производства после 2025 года. Производство никеля и меди должно вырасти на 15%, а МПГ на 25%. Ключевые проекты для роста, Талнах и Южный кластер, потребуют дополнительных инвестиций $350-450 млн в год в течение 2020-22 (решение об инвестициях ещё не принято)
От себя добавлю, что цены на палладий (главный металл для Норникеля) продолжают расти, как я и прогнозировал в начале октября: https://t.me/intrinsic_value/142. Думаю, этот тренд очень долгосрочный, поэтому рад плану компании развивать производство МПГ (Палладий принадлежит этой группе металлов). Планирую докупить акций компании.
Также прилагаю базовый прогноз финансовых показателей от Goldman Sachs (см. картинку).
Распадская
Продал вчера весь пакет акций компании по 138.65 руб. за акцию. Акции выросли за неделю на 15% в связи с новостями о том, что компания, скорее всего, вернется к выплате дивидендов. Их размер будет определен в декабре. Так как я не хочу рисковать, а акции достигли моей целевой цены продажи: https://t.me/intrinsic_value/136, я решил продать. Совокупно, заработал на этой сделке 40.7% за 8 месяцев (около 61% годовых).
ФосАгро – текущая ситуация
На этой неделе сразу несколько телеграмм-каналов инвестиционной тематики писали про ФосАгро. В начале недели многие ожидали прекрасного отчета за 3ий квартал (вышел в среду, 21.11) и последующего роста котировок. Забегая вперёд, роста котировок не случилось и в других телеграмм-каналах начали появляться язвительные посты на тему того, как облажались спекулянты, ожидавшие роста.
Но сам отчет был прекрасный! Цены как на фосфатные, так и на азотные удобрения растут. EBITDA оказалась на 18% больше, чем в 3 квартале прошлого года и на 9% выше консенсус-прогноза Bloomberg. Рентабельность по EBITDA выросла до 37% (плюс 4 п. п. по сравнению с 2К18 и плюс 9 п. п. относительно 3К17). А чистый денежный поток (денежные поступления от операционной деятельности за вычетом расходов на инвестиционную деятельность) по итогам квартала оказались на уровне 12.4 млрд рублей (189 млн долларов США), что является абсолютным рекордом за квартал с момента IPO Компании.
Более того, компания объявила, что выплатит больше денег акционерам за 3ий квартал, чем предусмотрено текущей дивидендной политикой (Дивиденды платятся компанией ежеквартально). Дивидендная политика компании предполагает выплаты акционерам в размере 30-50% чистой прибыли по МСФО, а за 3ий квартал ФосАгро выплатит 75% свободного денежного потока. Правда на конференции было объявлено, что пока дивидендная политика компании меняться не будет. То есть, приятный сюрприз от компании был единовременным. Он, конечно, может повторятся в будущем, но никто ничего не обещает.
Почему не растут акции ФосАгро?
Дорого. Бизнес кампании очень капиталоемкий, поэтому Фосагро способна генерить всего 8%-9% годового свободного денежного потока на текущую рыночную капитализацию в ближайшие годы. То есть, даже если компания будет платить 75% денежного потока в виде дивидендов, доходность составит всего 6%-7%. Если Фосагро сохранит выплаты на уровне текущей дивидендной политики (50% от чистой прибыли), то доходность будет и того меньше, 5%-6%. Ниже прикрепил прогноз от Goldman Sachs в качестве подтверждения.
На этой неделе сразу несколько телеграмм-каналов инвестиционной тематики писали про ФосАгро. В начале недели многие ожидали прекрасного отчета за 3ий квартал (вышел в среду, 21.11) и последующего роста котировок. Забегая вперёд, роста котировок не случилось и в других телеграмм-каналах начали появляться язвительные посты на тему того, как облажались спекулянты, ожидавшие роста.
Но сам отчет был прекрасный! Цены как на фосфатные, так и на азотные удобрения растут. EBITDA оказалась на 18% больше, чем в 3 квартале прошлого года и на 9% выше консенсус-прогноза Bloomberg. Рентабельность по EBITDA выросла до 37% (плюс 4 п. п. по сравнению с 2К18 и плюс 9 п. п. относительно 3К17). А чистый денежный поток (денежные поступления от операционной деятельности за вычетом расходов на инвестиционную деятельность) по итогам квартала оказались на уровне 12.4 млрд рублей (189 млн долларов США), что является абсолютным рекордом за квартал с момента IPO Компании.
Более того, компания объявила, что выплатит больше денег акционерам за 3ий квартал, чем предусмотрено текущей дивидендной политикой (Дивиденды платятся компанией ежеквартально). Дивидендная политика компании предполагает выплаты акционерам в размере 30-50% чистой прибыли по МСФО, а за 3ий квартал ФосАгро выплатит 75% свободного денежного потока. Правда на конференции было объявлено, что пока дивидендная политика компании меняться не будет. То есть, приятный сюрприз от компании был единовременным. Он, конечно, может повторятся в будущем, но никто ничего не обещает.
Почему не растут акции ФосАгро?
Дорого. Бизнес кампании очень капиталоемкий, поэтому Фосагро способна генерить всего 8%-9% годового свободного денежного потока на текущую рыночную капитализацию в ближайшие годы. То есть, даже если компания будет платить 75% денежного потока в виде дивидендов, доходность составит всего 6%-7%. Если Фосагро сохранит выплаты на уровне текущей дивидендной политики (50% от чистой прибыли), то доходность будет и того меньше, 5%-6%. Ниже прикрепил прогноз от Goldman Sachs в качестве подтверждения.
ВСМПО-Ависма: Нейтральный взгляд в будущее
В февраля уже делал обзор этой компании: https://t.me/intrinsic_value/32. По итогам своего анализа решил продать акции по 17’600 за штуку. С момента той рекомендации акции компании не закрыли 2 дивидендных гэпа и сейчас стоят 15’600 за штуку. Напомню аргументы, которые привели меня к выводу, что следует продать акции:
1) ВСМПО-Ависма стоила дорого по сравнению с прочими российскими компаниями металлургического сектора как по мультипликаторам, так и по дивидендной доходности
2) Публичная информация о компании довольно скудная и ее недостаточно, чтобы прогнозировать операционные показатели и темпы роста бизнеса
3) Объемы продаж в натуральном выражении не растут
4) Блок пакет компании принадлежит Ростеху, который находится под санкциями, что должно осложнять рост международного бизнеса
Несмотря на то, что 2, 3 и 4ый факторы остаются в силе, по текущем котировкам, акции уже могут представлять интерес. Однако из-за низкого уровня публичности компании и невозможности прогнозировать операционные показатели я все же нейтрально смотрю на акции компании.
Немного о дивидендах
Текущая официальная дивидендная политика компании сформирована ещё до смены собственников и не имеет никакого отношения к текущим реалиям. На самом деле размер дивидендов компании диктуется потребностями основных собственников – Михаила Шелкова и его партнеров (Совместно владеют 65.27% акций и ещё 1.1% акций принадлежит лично Шелкову).
В 2012–2014 годах Шелков и его партнеры выкупили контрольный пакет «ВСМПО-Ависма» у «Ростеха» и Газпромбанка. Но сделка была структурирована таким образом, что большую часть акций консорциум инвесторов покупал в долг. Для обслуживания этого долга Шелков кратно увеличил дивиденды ВСМПО-Ависма, что и привело к росту котировок компании.
Шелков и партнеры покупали акции на российскую компанию ООО «Промышленные инвестиции» и 2 кипрских офшора: Cador Enterprises и Jivanta Ventures. К счастью, их отчетность публична, и мы можем мониторить оставшийся долг. Сейчас сумма банковского долга составляет около $950 млн (36.6 млрд руб. на российской ОООшке и $406 млн на офшорах). Я, конечно, не знаю точных ставок, но предположу, что на обслуживание процентов такого долга уходит 5-7 млрд руб. в год. Вот и получается, что минимальные дивиденды ВСМПО-Ависма – это 10 млрд руб. в год (около 870 руб. на акцию), иначе Шелков обанкротится.
Сейчас компания платит около 20 млрд руб. в год и Шелков с партнерами продолжают не только обслуживать проценты, но и гасить долг. Не думаю, что что-то изменится в ближайшие годы и мы, миноритарии, можем рассчитывать на стабильные 1.5-1.7 тыс. руб. на акцию (9.6%-10.9% доходности).
В февраля уже делал обзор этой компании: https://t.me/intrinsic_value/32. По итогам своего анализа решил продать акции по 17’600 за штуку. С момента той рекомендации акции компании не закрыли 2 дивидендных гэпа и сейчас стоят 15’600 за штуку. Напомню аргументы, которые привели меня к выводу, что следует продать акции:
1) ВСМПО-Ависма стоила дорого по сравнению с прочими российскими компаниями металлургического сектора как по мультипликаторам, так и по дивидендной доходности
2) Публичная информация о компании довольно скудная и ее недостаточно, чтобы прогнозировать операционные показатели и темпы роста бизнеса
3) Объемы продаж в натуральном выражении не растут
4) Блок пакет компании принадлежит Ростеху, который находится под санкциями, что должно осложнять рост международного бизнеса
Несмотря на то, что 2, 3 и 4ый факторы остаются в силе, по текущем котировкам, акции уже могут представлять интерес. Однако из-за низкого уровня публичности компании и невозможности прогнозировать операционные показатели я все же нейтрально смотрю на акции компании.
Немного о дивидендах
Текущая официальная дивидендная политика компании сформирована ещё до смены собственников и не имеет никакого отношения к текущим реалиям. На самом деле размер дивидендов компании диктуется потребностями основных собственников – Михаила Шелкова и его партнеров (Совместно владеют 65.27% акций и ещё 1.1% акций принадлежит лично Шелкову).
В 2012–2014 годах Шелков и его партнеры выкупили контрольный пакет «ВСМПО-Ависма» у «Ростеха» и Газпромбанка. Но сделка была структурирована таким образом, что большую часть акций консорциум инвесторов покупал в долг. Для обслуживания этого долга Шелков кратно увеличил дивиденды ВСМПО-Ависма, что и привело к росту котировок компании.
Шелков и партнеры покупали акции на российскую компанию ООО «Промышленные инвестиции» и 2 кипрских офшора: Cador Enterprises и Jivanta Ventures. К счастью, их отчетность публична, и мы можем мониторить оставшийся долг. Сейчас сумма банковского долга составляет около $950 млн (36.6 млрд руб. на российской ОООшке и $406 млн на офшорах). Я, конечно, не знаю точных ставок, но предположу, что на обслуживание процентов такого долга уходит 5-7 млрд руб. в год. Вот и получается, что минимальные дивиденды ВСМПО-Ависма – это 10 млрд руб. в год (около 870 руб. на акцию), иначе Шелков обанкротится.
Сейчас компания платит около 20 млрд руб. в год и Шелков с партнерами продолжают не только обслуживать проценты, но и гасить долг. Не думаю, что что-то изменится в ближайшие годы и мы, миноритарии, можем рассчитывать на стабильные 1.5-1.7 тыс. руб. на акцию (9.6%-10.9% доходности).
Продал половину акций Полюса
Сегодня продал половину пакета Полюса по 4’710 руб. за акцию. Акции компании я покупал в конце июня-начале августа со средней ценой 4’200 руб. за штуку. Об этом писал, например, здесь: https://t.me/intrinsic_value/111. За это время я успел ещё получить 131 руб. дивидендов на акцию. Таким образом, совокупная доходность составила 15.3% за 5 месяцев (Около 40% годовых).
Почему акции выросли?
Акции Полюса показали очень сильный рост в ноябре из-за повышенной волатильности на мировых рынках. Дело в том, что золото является защитным активом и управляющие активами имеют обычай перекладываться в золотые ETF’ы в периоды такой волатильности. Ниже прикрепляю график волатильности S&P 500 VIX и график объема вложений в золотые ETF’ы. Корреляция хорошо видна.
Самое главное, что золото в цене выросло пока не очень сильно, всего на 4.2% с начала октября, а вот акции Полюса и Полиметалла уже 15% и 28%, соответственно, за этот же период прибавили. Конечно, все дело в ожиданиях будущего сильного роста цен на желтый металл. Рост американского фондового рынка прекратился, увеличилась волатильность, федрезерв поднимает ставки, а кривая долларовых доходностей все более плоская. Короче, все боятся кризиса, а страх главный драйвер роста цен на золото.
Почему я продаю?
Во-первых, не так страшен черт, как его малюют. Кризисные явления в экономике США пока не начались. Уровни кредитной нагрузки находятся на приемлемом уровне как в корпоративном секторе, так и среди населения. Об этом мы с вами говорили здесь: https://t.me/intrinsic_value/146.
Во-вторых, в последние месяцы сильно снизились цены на нефть. В результате, инфляционные риски в США уменьшились и Федрезерв будет медленнее растить ставки. В теории, это должно снять излишнюю нервозность на рынке и снизить волатильность, а, следовательно, ограничить темпы роста цен на золото.
В-третьих, даже с учетом оптимистичных прогнозов роста цен на золото, акции Полюса выглядят дорогими. Например, прогноз Goldman Sachs – $1’350 за унцию в конце 2019 года; Sberbank CIB – $1’300 за унцию. Но даже с учетом этого, дивидендная доходность в 2019-20 гг. будет находится в районе 7%-8% годовых, что не выглядит «вкусно» на текущем Российском рынке.
Сегодня продал половину пакета Полюса по 4’710 руб. за акцию. Акции компании я покупал в конце июня-начале августа со средней ценой 4’200 руб. за штуку. Об этом писал, например, здесь: https://t.me/intrinsic_value/111. За это время я успел ещё получить 131 руб. дивидендов на акцию. Таким образом, совокупная доходность составила 15.3% за 5 месяцев (Около 40% годовых).
Почему акции выросли?
Акции Полюса показали очень сильный рост в ноябре из-за повышенной волатильности на мировых рынках. Дело в том, что золото является защитным активом и управляющие активами имеют обычай перекладываться в золотые ETF’ы в периоды такой волатильности. Ниже прикрепляю график волатильности S&P 500 VIX и график объема вложений в золотые ETF’ы. Корреляция хорошо видна.
Самое главное, что золото в цене выросло пока не очень сильно, всего на 4.2% с начала октября, а вот акции Полюса и Полиметалла уже 15% и 28%, соответственно, за этот же период прибавили. Конечно, все дело в ожиданиях будущего сильного роста цен на желтый металл. Рост американского фондового рынка прекратился, увеличилась волатильность, федрезерв поднимает ставки, а кривая долларовых доходностей все более плоская. Короче, все боятся кризиса, а страх главный драйвер роста цен на золото.
Почему я продаю?
Во-первых, не так страшен черт, как его малюют. Кризисные явления в экономике США пока не начались. Уровни кредитной нагрузки находятся на приемлемом уровне как в корпоративном секторе, так и среди населения. Об этом мы с вами говорили здесь: https://t.me/intrinsic_value/146.
Во-вторых, в последние месяцы сильно снизились цены на нефть. В результате, инфляционные риски в США уменьшились и Федрезерв будет медленнее растить ставки. В теории, это должно снять излишнюю нервозность на рынке и снизить волатильность, а, следовательно, ограничить темпы роста цен на золото.
В-третьих, даже с учетом оптимистичных прогнозов роста цен на золото, акции Полюса выглядят дорогими. Например, прогноз Goldman Sachs – $1’350 за унцию в конце 2019 года; Sberbank CIB – $1’300 за унцию. Но даже с учетом этого, дивидендная доходность в 2019-20 гг. будет находится в районе 7%-8% годовых, что не выглядит «вкусно» на текущем Российском рынке.
Золото – прогнозы
Как я писал в предыдущем посте, за последние пару месяцев цены на золото выросли более чем на 4%. Спрос на золото объясняется вернувшимся на рынок «страхом». Рост цен совпал с распродажами на американском фондовом рынке. Вопрос в том, как долго этот рост может продлится, так как рост американской экономики до сих пор силен (2.9%), а инфляция пока не сильно превышает таргеты федеральной резервной системы (2.2%).
В целом, среди крупнейших брокерских домов преобладают бычьи настроения. Goldman Sachs и JP Morgan прогнозируют среднегодовую цену за 2019 на уровне $1’300 за унцию, при этом в конце года она может составлять $1’350-$1’400. Bloomberg консенсус менее оптимистичен, $1’280 за унцию к концу 2019, но он усредняет прогнозы большого количества аналитических команд, в том числе не очень известных.
Факторы, играющие на руку золоту
1) Страх скорой рецессии в США. Безработица в США находится на рекордно низких уровнях (в районе 4%). Исторически, сильное снижение безработицы в США часто приводило к росту инфляции и рецессии (См. картинку). Но здесь надо отметить, что упавшие цены на нефть и рост ставки Федрезерва должны по крайней мере отложить эти проблемы
2) Тренд на дедолларизацию. В связи с обострившейся геополитический обстановкой многие центральные банки вернулись к покупке золота для диверсификации своих портфелей. Самыми очевидными примерами являются Россия и Турция. Польша и Венгрия также покупают золото в связи с тяжелыми отношениями этих стран с Европейской комиссией
Пара слов относительно моей продажи акций Полюса
Готов признать, что совершил небольшой «фальстарт». S&P 500 продолжает сильно трясти, в результате чего цена золота выросла на 1.4% за последнюю неделю, а акции Полюса на 5.5%. При этом, я все равно считаю, что ставить на полномасштабный кризис пока рано и не сильно расстраиваюсь, что снизил долю Полюса в портфеле раньше, чем нужно. На мой взгляд полученная фактическая доходность намного важнее, чем недополученная потенциальная. PS: Сегодня продал ещё 30% от первоначальной стоимости портфеля по 4’975 руб. за акцию.
Как я писал в предыдущем посте, за последние пару месяцев цены на золото выросли более чем на 4%. Спрос на золото объясняется вернувшимся на рынок «страхом». Рост цен совпал с распродажами на американском фондовом рынке. Вопрос в том, как долго этот рост может продлится, так как рост американской экономики до сих пор силен (2.9%), а инфляция пока не сильно превышает таргеты федеральной резервной системы (2.2%).
В целом, среди крупнейших брокерских домов преобладают бычьи настроения. Goldman Sachs и JP Morgan прогнозируют среднегодовую цену за 2019 на уровне $1’300 за унцию, при этом в конце года она может составлять $1’350-$1’400. Bloomberg консенсус менее оптимистичен, $1’280 за унцию к концу 2019, но он усредняет прогнозы большого количества аналитических команд, в том числе не очень известных.
Факторы, играющие на руку золоту
1) Страх скорой рецессии в США. Безработица в США находится на рекордно низких уровнях (в районе 4%). Исторически, сильное снижение безработицы в США часто приводило к росту инфляции и рецессии (См. картинку). Но здесь надо отметить, что упавшие цены на нефть и рост ставки Федрезерва должны по крайней мере отложить эти проблемы
2) Тренд на дедолларизацию. В связи с обострившейся геополитический обстановкой многие центральные банки вернулись к покупке золота для диверсификации своих портфелей. Самыми очевидными примерами являются Россия и Турция. Польша и Венгрия также покупают золото в связи с тяжелыми отношениями этих стран с Европейской комиссией
Пара слов относительно моей продажи акций Полюса
Готов признать, что совершил небольшой «фальстарт». S&P 500 продолжает сильно трясти, в результате чего цена золота выросла на 1.4% за последнюю неделю, а акции Полюса на 5.5%. При этом, я все равно считаю, что ставить на полномасштабный кризис пока рано и не сильно расстраиваюсь, что снизил долю Полюса в портфеле раньше, чем нужно. На мой взгляд полученная фактическая доходность намного важнее, чем недополученная потенциальная. PS: Сегодня продал ещё 30% от первоначальной стоимости портфеля по 4’975 руб. за акцию.
Вероятно, сейчас хорошая точка входа в акции МТС
Немного предыстории. 20 ноября МТС выпустила отчет за 3 квартал 2018. Сам отчет был приличный, но он был омрачен неожиданно большим резервом по «Узбекскому делу». Резерв составил 55.8 млрд руб. ($850 млн). Напомню, что продолжается расследование комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) и минюста США. МТС обвиняется в коррупции на Узбекском рынке.
Подобные дела власти США ведут не впервые. Так в 2016-17 гг. штрафы за коррупцию в Узбекистане заплатили Vimpelcom (ныне Veon) и Telia Company. Суммы соглашений составили $795 млн и $965 млн соответственно. Пологая, что все эти случаи очень похожи между собой, можно говорить о том, что сумма резерва очень близка к величине грядущего штрафа. Вряд ли фактический убыток сильно превысит, если вообще превысит, сформированный резерв.
С момента объявления о резерве акции компании упали уже на 18.9%, что соответствует 86.6 млрд капитализации. Можно смело утверждать, что рынок cлишком остро отреагировал на эти новости, но в конечном счете, миноритариям важно только влияние этой истории на возможности компании выплачивать дивиденды.
Текущая дивидендная политика компании: Целевой показатель дивидендной доходности - 25-26 руб. на одну обыкновенную акцию (50-52 руб. за АДР) в течение каждого календарного года. Минимальный размер дивидендных выплат - 20 руб. на акцию (40 руб. на одну АДР). Всего дивиденды должны составлять от 40 до 52 млрд руб. в год. Кроме этого, одобрена программа buy back на 30 млрд руб. в течение 2018-19 гг. На практике это значит, что совокупные денежные выплаты акционерам составят более 60 млрд руб. за 2018 год (13.4% от рыночной капитализации) и должны были бы быть не меньше за 2019, но…
В апреле 2019 компания должна обнародовать новую дивидендную политику. 7 декабря Владимир Евтушенков заявил, что АФК Система, контролирующий акционер МТС, готова рассмотреть сокращение дивидендов в связи с «Узбекским делом».
Выводы
АФК Системе нужны деньги в связи с высокой долговой нагрузкой после соглашения с Роснефтью. Уровень долговой нагрузки самого МТС пока низкий 1.2х чистый долг / EBITDA (вырастет до 1.5х в случае выплаты резерва в виде штрафа). Делаем вывод, что дивиденды ниже предыдущей минимальной границы (20 руб. на акцию) не опустятся. Скорее всего, они останутся выше этой границы, так как обслуживание дополнительного долга в 56 млрд руб. будет обходится МТС всего в 5-5.5 млрд руб. ежегодно.
Немного предыстории. 20 ноября МТС выпустила отчет за 3 квартал 2018. Сам отчет был приличный, но он был омрачен неожиданно большим резервом по «Узбекскому делу». Резерв составил 55.8 млрд руб. ($850 млн). Напомню, что продолжается расследование комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) и минюста США. МТС обвиняется в коррупции на Узбекском рынке.
Подобные дела власти США ведут не впервые. Так в 2016-17 гг. штрафы за коррупцию в Узбекистане заплатили Vimpelcom (ныне Veon) и Telia Company. Суммы соглашений составили $795 млн и $965 млн соответственно. Пологая, что все эти случаи очень похожи между собой, можно говорить о том, что сумма резерва очень близка к величине грядущего штрафа. Вряд ли фактический убыток сильно превысит, если вообще превысит, сформированный резерв.
С момента объявления о резерве акции компании упали уже на 18.9%, что соответствует 86.6 млрд капитализации. Можно смело утверждать, что рынок cлишком остро отреагировал на эти новости, но в конечном счете, миноритариям важно только влияние этой истории на возможности компании выплачивать дивиденды.
Текущая дивидендная политика компании: Целевой показатель дивидендной доходности - 25-26 руб. на одну обыкновенную акцию (50-52 руб. за АДР) в течение каждого календарного года. Минимальный размер дивидендных выплат - 20 руб. на акцию (40 руб. на одну АДР). Всего дивиденды должны составлять от 40 до 52 млрд руб. в год. Кроме этого, одобрена программа buy back на 30 млрд руб. в течение 2018-19 гг. На практике это значит, что совокупные денежные выплаты акционерам составят более 60 млрд руб. за 2018 год (13.4% от рыночной капитализации) и должны были бы быть не меньше за 2019, но…
В апреле 2019 компания должна обнародовать новую дивидендную политику. 7 декабря Владимир Евтушенков заявил, что АФК Система, контролирующий акционер МТС, готова рассмотреть сокращение дивидендов в связи с «Узбекским делом».
Выводы
АФК Системе нужны деньги в связи с высокой долговой нагрузкой после соглашения с Роснефтью. Уровень долговой нагрузки самого МТС пока низкий 1.2х чистый долг / EBITDA (вырастет до 1.5х в случае выплаты резерва в виде штрафа). Делаем вывод, что дивиденды ниже предыдущей минимальной границы (20 руб. на акцию) не опустятся. Скорее всего, они останутся выше этой границы, так как обслуживание дополнительного долга в 56 млрд руб. будет обходится МТС всего в 5-5.5 млрд руб. ежегодно.
2019 US Equity Outlook
Каждый год перед рождеством аналитики крупнейших мировых банков работают с утроенным усердием на благо инвесторов. Декабрь – это месяц огромных отчетов со всеобъемлющими прогнозами на будущий год. 2018 год выдался нервным для американского рынка. S&P 500 впервые за долгое время не растет, а вот волатильность увеличилась. При этом, мы с вами уже обсуждали, что признаков кризиса в американской экономике пока не наблюдается. Следует ли воспользоваться возможностью и откупить подешевевшие акции? Этот вопрос меня сильно беспокоит, так как в портфеле долларов много и хочется получать что-то большее, чем 4% по евробондам РФ. Ответы я искал в отчетах Goldman Sachs и JP Morgan. Делюсь с вами основными тезисами аналитиков.
В обоих отчетах преобладает бычье настроение. Но если Goldman Sachs умеренно позитивен, прогнозируя рост S&P 500 до 2’850 пунктов к концу 2019 года в базовом сценарии, то JP Morgan верит в гораздо более благоприятный исход (рост до 3’100 пунктов).
Причины быть умеренным быком в 2019
1) Экономика США находится в высокой стадии цикла и пока не показывает существенных признаков замедления. Это отражается на финансовых показателях американских компаний. Прирост выручки компаний S&P 500 составил 8% в 2018 году (прогноз на 2019 – 6%). Прирост прибыли на акцию в 2018 году достиг 23% за счет налоговой реформы Трампа (прогноз на 2019 – 8%). При этом, долговая нагрузка корпоративного сектора остается умеренной
2) Падение S&P 500 вкупе с ростом прибыли компаний привело к снижению P / E рынка с 18x до 15x. Рынок все равно можно назвать слегка перегретым относительно своей истории (см. картинку), но при условии продолжения роста экономики и мягкой политики Федрезерва такой уровень переоценки можно назвать оправданным
3) Недавно доходности по 3ех летним казначейским облигациям США превысили доходности по 2ух летним облигациям. Многие журналисты и блогеры начали бить тревогу, так как инверсия кривой доходности хорошо предсказывает кризис. Обычно, механизм такой: инвесторы, наблюдая рецессию в экономике, ожидают снижения ставок Федрезерва. Понимая, что таких высоких доходностей на рынке больше не будет, инвесторы покупают максимально длинные облигации. В результате, рыночные доходности на длинные облигации снижаются быстрее, чем на короткие. Этого сейчас нет и в помине. Надо сравнивать доходности на короткие облигации (до 2 лет) и на длинные (10 лет+). Но даже после их инверсии может пройти 1.5-2 года до начала полномасштабного кризиса. Например, в 2008 лаг составил 22 месяца
Что покупать?
JP Morgan предлагает покупать перепроданные растущие компании (IT), компании, подверженные экономическим циклам (Индустриальное производство) и нефтегазовые компании. При этом аналитики со скепсисом смотрят на перспективы дорогих защитных акций (Электроэнергетика, недвижимость).
Goldman Sachs наоборот позитивно смотрит стабильные, консервативные компании. Аналитикам нравятся телекоммуникации и электроэнергетика. Хуже всего Goldman Sachs оценивает перспективы компаний, подверженных экономическим циклам.
Выводы
Согласен с точкой зрения аналитиков, что в 2019 году не следует ждать обвала S&P 500. Поэтому покупка отдельных, подешевевших после коррекции акций, может быть выгодной. Досадно, что среди банков нет согласия по секторам, на которые следует ориентироваться. С другой стороны, как будто когда-то было по-другому. Будем совершать покупки «Ad hoс».
Каждый год перед рождеством аналитики крупнейших мировых банков работают с утроенным усердием на благо инвесторов. Декабрь – это месяц огромных отчетов со всеобъемлющими прогнозами на будущий год. 2018 год выдался нервным для американского рынка. S&P 500 впервые за долгое время не растет, а вот волатильность увеличилась. При этом, мы с вами уже обсуждали, что признаков кризиса в американской экономике пока не наблюдается. Следует ли воспользоваться возможностью и откупить подешевевшие акции? Этот вопрос меня сильно беспокоит, так как в портфеле долларов много и хочется получать что-то большее, чем 4% по евробондам РФ. Ответы я искал в отчетах Goldman Sachs и JP Morgan. Делюсь с вами основными тезисами аналитиков.
В обоих отчетах преобладает бычье настроение. Но если Goldman Sachs умеренно позитивен, прогнозируя рост S&P 500 до 2’850 пунктов к концу 2019 года в базовом сценарии, то JP Morgan верит в гораздо более благоприятный исход (рост до 3’100 пунктов).
Причины быть умеренным быком в 2019
1) Экономика США находится в высокой стадии цикла и пока не показывает существенных признаков замедления. Это отражается на финансовых показателях американских компаний. Прирост выручки компаний S&P 500 составил 8% в 2018 году (прогноз на 2019 – 6%). Прирост прибыли на акцию в 2018 году достиг 23% за счет налоговой реформы Трампа (прогноз на 2019 – 8%). При этом, долговая нагрузка корпоративного сектора остается умеренной
2) Падение S&P 500 вкупе с ростом прибыли компаний привело к снижению P / E рынка с 18x до 15x. Рынок все равно можно назвать слегка перегретым относительно своей истории (см. картинку), но при условии продолжения роста экономики и мягкой политики Федрезерва такой уровень переоценки можно назвать оправданным
3) Недавно доходности по 3ех летним казначейским облигациям США превысили доходности по 2ух летним облигациям. Многие журналисты и блогеры начали бить тревогу, так как инверсия кривой доходности хорошо предсказывает кризис. Обычно, механизм такой: инвесторы, наблюдая рецессию в экономике, ожидают снижения ставок Федрезерва. Понимая, что таких высоких доходностей на рынке больше не будет, инвесторы покупают максимально длинные облигации. В результате, рыночные доходности на длинные облигации снижаются быстрее, чем на короткие. Этого сейчас нет и в помине. Надо сравнивать доходности на короткие облигации (до 2 лет) и на длинные (10 лет+). Но даже после их инверсии может пройти 1.5-2 года до начала полномасштабного кризиса. Например, в 2008 лаг составил 22 месяца
Что покупать?
JP Morgan предлагает покупать перепроданные растущие компании (IT), компании, подверженные экономическим циклам (Индустриальное производство) и нефтегазовые компании. При этом аналитики со скепсисом смотрят на перспективы дорогих защитных акций (Электроэнергетика, недвижимость).
Goldman Sachs наоборот позитивно смотрит стабильные, консервативные компании. Аналитикам нравятся телекоммуникации и электроэнергетика. Хуже всего Goldman Sachs оценивает перспективы компаний, подверженных экономическим циклам.
Выводы
Согласен с точкой зрения аналитиков, что в 2019 году не следует ждать обвала S&P 500. Поэтому покупка отдельных, подешевевших после коррекции акций, может быть выгодной. Досадно, что среди банков нет согласия по секторам, на которые следует ориентироваться. С другой стороны, как будто когда-то было по-другому. Будем совершать покупки «Ad hoс».
Всем привет!
Сейчас нахожусь в отпуске, гуляю по рождественской Европе. Но все же нельзя забывать о подписчиках. Поэтому, в продолжение моего предыдущего поста о перспективах фондового рынка США, направляю вам список американских компаний, в которые аналитики Goldman Sachs верят больше всего. Лист от 14 декабря, поэтому текущие цены могут слегка отличаться.
Сейчас нахожусь в отпуске, гуляю по рождественской Европе. Но все же нельзя забывать о подписчиках. Поэтому, в продолжение моего предыдущего поста о перспективах фондового рынка США, направляю вам список американских компаний, в которые аналитики Goldman Sachs верят больше всего. Лист от 14 декабря, поэтому текущие цены могут слегка отличаться.
Рождественские распродажи на мировых фондовых рынках
Пока я был в отпуске на финансовом рынке произошло множество событий, которые я не смог должным образом освятить здесь на канале. В среду, 19 декабря, ФРС в очередной раз повысила ставки, что вызвало эмоциональные распродажи на всех мировых рынках. Сейчас график S&P 500 как будто взяли из серии Симпосонов 2000ого года, где Лиза Симпсон, став президентом после Трампа, борется с созданным им финансовым кризисом. Посмотрите, очень забавное пророчество: https://www.youtube.com/watch?v=53lO-nrYU98.
Ситуация в моем портфеле
Я в нынешний сезон распродаж, к сожалению, вошел без коротких позиций по фьючерсам на фондовые индексы, но зато с достаточно большой долей денежных средств в портфеле. На Российском рынке у меня где-то 20% «кэша и квазикэша», а на Америке 75%.
Анализ произошедшего и предложения по дальнейшим действиям
Текущее падение S&P 500 есть не что иное, как жесткая переоценка стоимости будущих доходов от финансовых активов под давлением повышения ставок на рынке. То есть, проблема не в экономике США, которая продолжает чувствовать себя уверенно, а в увеличении фактора дисконтирования будущих потоков. Если объяснять простым языком: При нулевых ставках на рынке акцию с дивидендной доходностью в 1% я куплю, а при ставках 2% эту же акцию я продам. О том, что такая переоценка обязательно произойдет я писал ещё в марте: https://t.me/intrinsic_value/60.
Сейчас P / E рынка около 18х, а если смотреть на форвардный мультипликатор, то он вообще находится на уровне 15х-16х. На мой взгляд, это вполне нормальный показатель чтобы начинать покупать акции, но необходимо дождаться разворота тренда, следуя народной мудрости «don't try to catch a falling knife»: https://www.investopedia.com/terms/f/fallingknife.asp.
Для пущей уверенности скажу ещё о двух моментах. 1) Когда в реальной экономике США действительно начнутся проблемы, ФРС, наоборот, снизит ставки до нуля. Это к тому, что сейчас нет кризиса, а есть коррекция. И ФРС не вредит инвесторам, а остужает экономику, защищая перегрева. 2) Сделки по покупке акций после самых катастрофических кварталов для американского рынка обычно приносили очень хорошие доходы. Здесь воспользуюсь расчетами одного управляющего активами из США, Бэна Карлсона: https://awealthofcommonsense.com/2018/12/buying-when-stocks-are-down-big/. Историческую табличку прикрепил ниже к посту. Тут надо сказать, что она не включает в себя кризис 2008 года, но его сценарий сегодня можно исключить.
Пока я был в отпуске на финансовом рынке произошло множество событий, которые я не смог должным образом освятить здесь на канале. В среду, 19 декабря, ФРС в очередной раз повысила ставки, что вызвало эмоциональные распродажи на всех мировых рынках. Сейчас график S&P 500 как будто взяли из серии Симпосонов 2000ого года, где Лиза Симпсон, став президентом после Трампа, борется с созданным им финансовым кризисом. Посмотрите, очень забавное пророчество: https://www.youtube.com/watch?v=53lO-nrYU98.
Ситуация в моем портфеле
Я в нынешний сезон распродаж, к сожалению, вошел без коротких позиций по фьючерсам на фондовые индексы, но зато с достаточно большой долей денежных средств в портфеле. На Российском рынке у меня где-то 20% «кэша и квазикэша», а на Америке 75%.
Анализ произошедшего и предложения по дальнейшим действиям
Текущее падение S&P 500 есть не что иное, как жесткая переоценка стоимости будущих доходов от финансовых активов под давлением повышения ставок на рынке. То есть, проблема не в экономике США, которая продолжает чувствовать себя уверенно, а в увеличении фактора дисконтирования будущих потоков. Если объяснять простым языком: При нулевых ставках на рынке акцию с дивидендной доходностью в 1% я куплю, а при ставках 2% эту же акцию я продам. О том, что такая переоценка обязательно произойдет я писал ещё в марте: https://t.me/intrinsic_value/60.
Сейчас P / E рынка около 18х, а если смотреть на форвардный мультипликатор, то он вообще находится на уровне 15х-16х. На мой взгляд, это вполне нормальный показатель чтобы начинать покупать акции, но необходимо дождаться разворота тренда, следуя народной мудрости «don't try to catch a falling knife»: https://www.investopedia.com/terms/f/fallingknife.asp.
Для пущей уверенности скажу ещё о двух моментах. 1) Когда в реальной экономике США действительно начнутся проблемы, ФРС, наоборот, снизит ставки до нуля. Это к тому, что сейчас нет кризиса, а есть коррекция. И ФРС не вредит инвесторам, а остужает экономику, защищая перегрева. 2) Сделки по покупке акций после самых катастрофических кварталов для американского рынка обычно приносили очень хорошие доходы. Здесь воспользуюсь расчетами одного управляющего активами из США, Бэна Карлсона: https://awealthofcommonsense.com/2018/12/buying-when-stocks-are-down-big/. Историческую табличку прикрепил ниже к посту. Тут надо сказать, что она не включает в себя кризис 2008 года, но его сценарий сегодня можно исключить.
Всем привет! Я возвращаюсь к активной работе над каналом и прощу прощения за длинный перерыв. За новогодние праздники произошло много положительных событий на фондовых рынках, которые мне удалось отыграть. Как я и писал перед самым новым годом, катастрофы на американском рынке не произошло и S&P 500 совершил отскок: https://t.me/intrinsic_value/176. Ожидая такое развитие событий, я покупал ETF’ы «SPDR S&P 500» и «Technology Select Sector SPDR Fund». Пока продолжаю из держать. Также до нового года я покупал фьючерсы на индекс ММВБ, который уже 3 месяца болтается в боковике. Эта ставка сыграла и позиции я закрыл по достижении индексом верхней границы коридора. Сработал и мой прогноз отскока акций МТС: https://t.me/intrinsic_value/172. Продал в пятницу 75% позиции в этих акциях.
Куда вложить крупную сумму в долларах с минимальным риском?
Учитывая, что на дворе период выплаты годовых бонусов, уверен, этот вопрос заботит не только меня. Назову варианты, из которых обычно приходится выбирать русскому физику: Банковский вклад (доходность 3.5%); Еврооблигации российских компаний (4%-6%); Еврооблигации российской федерации (3.5%-5%); ETF’ы на корпоративные и государственные облигации в США (2%-4.5%).
Мало того, что самым надежным вариантом для физического лица является банковский вклад, так он ещё несет на удивление неплохую доходность в сравнении с биржевыми инструментами. Поэтому если вы абсолютно против дополнительных рисков, я бы на вашем месте за дополнительным 1% в год не гнался и отнес деньги в банк.
Я же готов брать на себя осознанные риски, поэтому решил рассмотреть для себя биржевые инструменты. Еврооблигации российских компаний сразу отпадают в связи с необходимостью платить НДФЛ с валютной переоценки при реализации. Подробно описывал эту проблему здесь: https://t.me/intrinsic_value/156. Еврооблигации минфина РФ очень выгодны с точки зрения освобождения от налогов, но проблема в том, что все короткие выпуски имеют номинал 100 тыс. долл. и по сути недоступны индивидуальным инвесторам. Покупать длинную же бумагу с погашением в 2028 году (у нее номинал 1 тыс.) я не решился. Держать до погашения я ее не буду, соответственно возникают риски продать дешевле, чем купил на фоне сложной внешнеполитической ситуации.
В итоге я остановился на ETF’ах на американские корпоративные облигации. На фоне выросших ставок, цены на них находятся близко к историческим минимумам. Учитывая значительное смягчение риторики ФРС в последнее время относительно будущих повышений ставок, покупка облигаций по текущим ценам может принести не только купонный доход, но и прирост стоимости. На 50% суммы я взял Vanguard Short-Term Corporate Bond ETF (VCSH) с доходностью к погашению 3.2% и ещё 50% потратил на Vanguard Long-Term Corporate Bond ETF (VCLT) с доходностью 4.4%. Большая доходность последнего достигается за счет значительно большей дюрации портфеля, что, к сожалению, приводит к повышенной волатильности цены ETF. Прикрепил график цен на эти 2 ETF’а за последние 9 лет.
Куда вложить крупную сумму в долларах с минимальным риском?
Учитывая, что на дворе период выплаты годовых бонусов, уверен, этот вопрос заботит не только меня. Назову варианты, из которых обычно приходится выбирать русскому физику: Банковский вклад (доходность 3.5%); Еврооблигации российских компаний (4%-6%); Еврооблигации российской федерации (3.5%-5%); ETF’ы на корпоративные и государственные облигации в США (2%-4.5%).
Мало того, что самым надежным вариантом для физического лица является банковский вклад, так он ещё несет на удивление неплохую доходность в сравнении с биржевыми инструментами. Поэтому если вы абсолютно против дополнительных рисков, я бы на вашем месте за дополнительным 1% в год не гнался и отнес деньги в банк.
Я же готов брать на себя осознанные риски, поэтому решил рассмотреть для себя биржевые инструменты. Еврооблигации российских компаний сразу отпадают в связи с необходимостью платить НДФЛ с валютной переоценки при реализации. Подробно описывал эту проблему здесь: https://t.me/intrinsic_value/156. Еврооблигации минфина РФ очень выгодны с точки зрения освобождения от налогов, но проблема в том, что все короткие выпуски имеют номинал 100 тыс. долл. и по сути недоступны индивидуальным инвесторам. Покупать длинную же бумагу с погашением в 2028 году (у нее номинал 1 тыс.) я не решился. Держать до погашения я ее не буду, соответственно возникают риски продать дешевле, чем купил на фоне сложной внешнеполитической ситуации.
В итоге я остановился на ETF’ах на американские корпоративные облигации. На фоне выросших ставок, цены на них находятся близко к историческим минимумам. Учитывая значительное смягчение риторики ФРС в последнее время относительно будущих повышений ставок, покупка облигаций по текущим ценам может принести не только купонный доход, но и прирост стоимости. На 50% суммы я взял Vanguard Short-Term Corporate Bond ETF (VCSH) с доходностью к погашению 3.2% и ещё 50% потратил на Vanguard Long-Term Corporate Bond ETF (VCLT) с доходностью 4.4%. Большая доходность последнего достигается за счет значительно большей дюрации портфеля, что, к сожалению, приводит к повышенной волатильности цены ETF. Прикрепил график цен на эти 2 ETF’а за последние 9 лет.
