[현대차증권 Quant 조창민]
Decode the QR Code : 순환매 장세+금리 인하 사이클의 투자 Code

1. 2분기 실적시즌 및 8월 시황 점검
- 퀀트 유니버스 기준 2분기 실적은 분기말 전망치를 하회. 2분기 어닝 쇼크로 인해 전년대비 이익 증감률은 7개 분기만에 (-) 전환
- 전반적으로 실적시즌 결과에 주가 흐름이 크게 반응하지 않는 모습이 관찰. 20% 이상의 강도 높은 어닝 서프라이즈에만 주가가 반응
- 6~7월의 강세를 이어가지 못한 한국. 밸류에이션의 확장에 기인한 증시 상승으로 인해 25년 이후 한국 증시 수익률의 변동성이 높은 상황

2. 순환매 장세+금리 인하 사이클의 투자 Code
- 상반기 강세를 견인한 모멘텀 스타일은 7~8월 크게 부진한 모습. 주도주 중심의 증시 색깔이 약해지고, 순환매 장세가 지속되는 중
- WI26 업종의 일간 수익률 기준으로 상위 6개 업종의 교체율을 나타내는 Top-6 Turnover 지표를 Signal로 활용할 수 있음
- 8월 이후 지표의 급등이 확인됨. 즉, 8월에는 뚜렷한 주도주 없이 상승 업종/종목군의 교체가 빠르게 진행됐다는 것을 의미
- 순환매 구간 개인 투자자 수급에 집중할 필요. Signal이 발생하는 구간에서 Individual 팩터의 장기 시계열 지수가 중단기적 반등
- 유동성과 실적으로 나눈 국면별 업종 성과와, 미국 금리 인하 사이클에서 강세를 보였던 업종에 대한 관심도 확대를 제안

3. Amihud 비유동성 측도를 활용한 스크리닝
- 금리 인하 기대는 주식시장 내 거래 활성화에 영향을 줄 수 있을 것. 그러나, 거래대금 증가는 동시에 변동성 상승을 유발하기도 함
- Amihud 비유동성 측도란 거래대금 1원 당 주가의 변화 정도를 계량화한 지표. 증시 유동성이 증가할 것으로 예상되는 국면에서는 비유동성 측도를 역으로 이용하는 전략을 생각해볼 수 있음
- 1) Amihud 측도, 2) 개인투자자 거래 비중, 3) 유동성/실적 국면 및 금리 인하 사이클 국면의 평균 수익률을 고려한 Top Picks
- 반도체, 조선, 증권, 건강관리, 소프트웨어, IT가전 업종을 9월 Top Picks으로 제시

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*https://www.hmsec.com/mobile/research/research01_view.do?serialNo=34922
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 Strategist 김재승]

낡은 렉서스와 시든 올리브나무 : 탈세계화와 미국의 리쇼어링

- 파월의 잭슨홀 미팅과 최근 증시 동향
- 탈세계화와 미국의 리쇼어링
- 대표적인 대미 직접투자 국가인 한국

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*https://buly.kr/FLYpeKF
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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
태양광 산업(Overweight)
탈중국화가 가시화되고 있는 한국 태양광 Value Chain

■한국, 중국산 웨이퍼 수입 -> 베트남산 웨이퍼 수입으로 전환. 탈중국 Value Chain 구성 본격화
무역통계 수치를 살펴보면, 지난 7월부터 한국으로 수입되는 웨이퍼 물량이 크게 감소하기 시작했다. 지금까지 한국으로 수입되는 태양광용 웨이퍼는 거의 대부분 중국으로부터 수입되었다. 하지만, 지난 7월부터 중국산 웨이퍼가 대부분 사라지고, 베트남으로부터 수입되는 웨이퍼 물량이 크게 증가하여, 전체 수입 물량은 과거와 유사한 수준으로 회복했다. 당사는 이러한 현상이 중국산 태양광 소재, 즉 폴리실리콘 및 웨
이퍼에 대한 미국의 관리가 더욱 강화됨에 따른 대응으로 판단하고 있다. 베트남에는 VSUN과 같은 비중국 태양광 업체가 Wafer 공장을 건설했다. 정확히 알려지 바는 없으나, OCI홀딩스 등의 비중국 폴리실리콘으로 제조된 비중국 웨이퍼를 한국으로 수입하는 것으로 추정된다.

■미국의 인도, 라오스, 인도네시아에 대한 반덤핑 관세 조사 개시 및 UFLPA 적용 강화 등으로 중국산 제품 유입은 더욱 어려워질 것. 한국 태양광 Value Chain 탈중국 소재 가속화로 미국내 입지 확대 전망
뿐만 아니라, 한국에서 수출되는 셀 역시 7월을 저점으로 점진적으로 회복하고 있는 것으로 파악되고 있다. 품질 이슈 등이 점진적으로 해결되고 있는 것으로 보인다. 최근 한국의 웨이퍼 등 무역구조 변화를 살펴보면, 미국의 중국산 태양광 소재 사용과 관련된 관리 감독이 더욱 강화된데 따른 발빠른 대응이 진행되고 있는 것으로 추정된다. ITC는 기존 동남아 4개국 외에도, 인도/라오스/인도네시아에 대한 반덤핑 관세 조
사를 개시하여, 향후 10/10 CVD, 12/24 AD 발표가 있을 예정이며 UFLPA 적용 강화 및 PFE 요건 강화 등으로 중국산 태양광 소재 사용이 더욱 엄격해지기 때문에, 향후 미국내 중국산 소재를 사용한 모듈 수입 및 중국산 소재 사용은 더욱 어려워 질 것으로 판단한다. 한국 태양광 Value Chain은 폴리실리콘-잉곳/웨이퍼-셀-모듈 전반 탈중국화가 진행 중으로, 미국내 입지 확대가 기대된다.

■정책 불확실성 대부분 해소. 2026/7/4 전 착공하여 투자세액공제 받기 위한 활동 가속화될 것. Top pick OCI홀딩스 유지
미국내 전력 수요가 급증하고 있고, 이에 대응할 수 있는 전력 설비로 태양광 및 ESS 수요 강세가 전망된다. 특히, 7/4 OBBBA 법안 통과 이후, 8/15 IRS가 4년간의 Safe Harbor 유지 요건을 구체화 하면서 전반적인 정책 불확실성도 해소되고 있는 것으로 판단한다. 미국 행정부가 태양광/풍력 등에 대해 보수적인 입장이나, 현실적으로 가스 발전이나 원전으로의 대체가 당장 가능한 것은 아니다. 따라서, 전반적인 태양광 및 ESS 수요는 견조할 것으로 전망하며, 2026/7/4 이전 착공하여 2030년 준공되더라도 ITC를 수취하기 위한 움직임이 강화될 것으로 판단한다. 한국 태양광 산업에 대한 긍정적 시각을 유지하며, Top pick으로 OCI홀딩스를 추천한다.

* URL: https://buly.kr/H6iPSVz

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[현대차증권 Strategist 김재승]

Strategy Weekly : 인하는 쉽고, 침체는 어려워

- 미국 8월 고용지표 충격에 연준의 9월 기준금리 인하는 기정 사실화
- 미국의 신규 고용 증가의 감소는 자연적, 경기 침체 확률은 높지 않음
- 샴의 법칙을 통해 해석하면 작년 여름 대비 미국 고용시장은 오히려 개선
- 시장도 침체를 걱정하나, 연준의 기준금리 인하 기대감에 좀 더 무게

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*https://buly.kr/C0AS5aq
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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
카카오(035720) BUY/75,000원 (유지/유지)
채팅, SNS, 숏폼, ChatGPT, 나아가 AI Agent

■톡 개펀: 공개 범위 설정 통해 SNS 활성화하고, 인플루언서 숏폼 콘텐츠로 3탭 부활 도모
- 카카오톡 개편은 9월 23일부터 시작되는 이프 카카오에서 공개된 이후 2주 이내 적용될 전망. SNS화를 예고한 1탭(친구탭)은 공개 범위 설정을 통해 기능 활성화를 꾀할 것. 2분기 현재 월평균 1탭 프로필 업데이트 이용자수는 1,300만명(DAU의 30%+)에 달하고 있어 시장성은 있는 것으로 파악. 한편, 3탭(오픈채팅탭)은 유명 인플루언서 숏폼 및 카카오 계열 제작사 자체 콘텐츠로 동영상 피드 서비스를 출범할 전망이며, 향후에는 UGC로도 확장할 계획. 이를 통해 카카오톡 체류 시간(현재 대비 20% 증가 목표) 및 광고 매출 증가로 이어질 전망

■ChatGPT 카카오톡 탑재: AI 검색 대중화 첨병될 지 주목, 다른 서비스와의 번들링도 고려
- ChatGPT 카카오톡 탑재의 구체적인 서비스 형태 및 요금제는 이프 카카오에서 공개될 것이며, 출시는 10월말에서 11월초로 기대. 두 플랫폼의 결제 정보를 연동함으로써 기존 ChatGPT 가입자들도 카카오톡에서 서비스를 기존과 동일하게 이용 가능하고, 카카오톡에서 ChatGPT를 신규 가입한 유저들도 카카오톡 및 ChatGPT 앱에서 이용이 가능할 전망. 요금제에 대해서는 알려진 바 없지만, 톡서랍, 이모티콘, 멜론 등 동사 기타 서비스와의 번들링 요금제도 고려 중인 것으로 파악

■AI Agent 서비스: 캘린더, 선물하기, 멜론, 맵부터 모빌리티, 페이 거쳐 외부 플랫폼 연계
- 11월말부터 선보일 AI Agent 서비스는 우선 캘린더, 커머스, 멜론, 맵 등 내부 서비스로 먼저 출시하고, 향후 모빌리티, 페이를 거쳐 여행, 예약 등 다양한 외부 플랫폼까지 연계되는 형태로 진화할 전망. 특정 날짜의 일정을 요약, 정리하고 이동이 필요할 경우 택시를 호출해 준다거나 여행 일정에 대한 추천, 예약 및 어울리는 플레이리스트 제안 등의 형태가 될 것

■4분기 세 가지 빅 이벤트를 주목할 시점
- 이프 카카오 직후부터 11월말까지에 걸쳐 1)톡 개편, 2)ChatGPT 탑재, 3)AI Agent 등 세 가지 이벤트가 연속 발생하며 강한 모멘텀을 형성할 것으로 기대

* URL: https://buly.kr/4xY9E8E

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[현대차증권 자동차/모빌리티 장문수]
자동차 산업(Overweight)
Fact & Insight: No more hiding, now it's shining

□ 비중 확대: 단기적으로 업종 내 완성차 괴리 축소 관점 상승 여력 존재, 연말까지 모비스/글로비스 강세
비중 확대 Call. 단기적으로 현대모비스/현대글로비스와 괴리 벌인 완성차 Gap 축소 관점 주가 상승 기대. 연말까지 완성차 Valuation 회복 시 현대모비스, 현대글로비스 추가 Upside 확대, 탄력 상승 기대
1) 업황: 관세율 조정(25%→15%)에 따른 글로벌 OEM(한국/일본계) 주가 하방압력 완화. 미국 내 한계기업 도태로 점유율 흡수하는 현대차/기아차 상승 추세 지속(긍정 - 원/엔 환율, 러 종전, 중동 불안 완화 / 부정 - 유럽 인센티브)
2) 이익 모멘텀: 확정 관세율 기준 향후 이익은 기존 추정치 대비 1.6조원 영업이익 상향 요소. 원가 절감, 인센티브 하락, 가격 인상(연식 변경, 신차 출시, 믹스 개선)으로 부정 요소 완화 기대. 환율/유럽 인센티브 등 중립 가정 시 2024년 이익 회복, 3Q25 Preview까지 '26년 영업이익 추정치 추세 상승 전망
3) Valuation Call: 일본, 관세율 확정 이후 Valuation 30% 이상 할증. 북미 업체 대비 상대적 저평가
- 시장 Valuation 할인 수준은 한전부지 매입/팬대믹 초입/글로벌 OEM 피크아웃 우려 논란 수준 (55%)
4) Event: 2026년 상반기까지 Robotics, 2026년 하반기 이후 SDV(자율주행/전기차) 모멘텀 주목
- CID 2025년 9월 18일 예정. 시장은 자사주 매입/소각 관련 뉴스와 로보틱스 관련 전략 구체화 주목
- 미국 투자 발표 시 상승한 주가는 주도주에 의해 상대적으로 섹터 소외 중 발생한 반등. 상승한 지수와 대안의 주도주 없다면 상대적으로 (관세 영향에도) 견조한 이익의 가시성이 높아진 자동차 할인 축소 관점 접근. 저평가 인식이 팽배한 시점에서 로보틱스를 포함한 작은 모멘텀에 예민할 것으로 판단

□ Facts: 2Q25 실적 이후 실적 가시성 향상, 지속 가능한 이익 창출 구조 확인, 관세下 확장 기조
1) 美 관세 영향 가시화: 25%下 현대/기아 연 4조원 초반, 15%시 2.5조원 영향(기존대비 1.6조원 개선)
- 2Q25 현대차/기아차 각각 8,000억원 영향. 재고 소진으로 2개월 영향 고려 시, 분기 1.1~1.2조원, 영업일수 감안 연간 4조원 초반 충격 (25% 관세 영향) 추정.
* 이는 환율, 인센티브 하락(간접)이나 모델연식변경(소극적, 직접). 신차출시 등 소비자 가격 전가나 부품업체 CR, 비용 전가는 감안하지 않은 부분
* 리테일 평균가 (현대차 3.7만달러, 기아 3.4만달러) * 선적가율(65%) * 관세율(25%) * 수입대수(현대차/기아 각각 50만대) = 약 4조원
- 연초 이후 반기간 인센티브 하락 1,000달러/대로 현대(90만대), 기아(85만대) 美 판매 영향 1.3조원 내외, 모델 연식 변경으로 2~3% MSRP 인상, 펠리세이드/텔루라이드 신차/HEV로 ASP 상승, 관세 상쇄
→ 관세 충격의 추정이 구체화됨에 따라 이익 가시성 상승으로 밸류에이선 할인 축소 기대
2) 부품 호실적 및 하반기 개선: 미국 신공장 빠른 램프업, 재고 소진으로 관세 영향 최소화. 하반기 과지급 비용 리커버로 개선, 섹터 전반 유지 가능한 이익 창출 능력에 대해 환기 (비중 확대)
3) 미국 볼륨 확대에 대한 자신감:
- 2025년 초까지 1년 반 동안 현대차/기아 점유율은 도요타, 혼다와 함께 상승 지속. 이는 미국 내 1) 믹스 하향 소비와 2) HEV 선호에 기인. 이는 견조한 미국 경기 속 수요량의 유지에도 팬대믹 기간 자동차 신차 가격 급등과 금리 상승으로 차량 구매 부담이 중형 SUV, 세단 등에 대한 소비를 늘렸고 고유가가 연비 중심적 소비 트렌드 주도에 기인. 결국 해당 구색 갖춘 일본 2개사와 국내 2개사가 점유율 흡수.
- 기저가 높아진 상황에서 2025년 사업계획이 보수적이었던 미국 목표는 관세 작동 구간에서 현대/기아, 도요타, GM의 추가 점유율 확대로 이어짐. 이는 한계 기업인 닛산, 스텔란티스 등 기업의 수입 자동차의 적자 전환에 따른 다급한 가격 인상으로 수요 이탈이 빠르게 일어난 것으로 판단.
- 현대/기아는 관세로 수익성은 다소 악화되나 HEV 중심 선호 지속과 닛산 등으로부터의 점유율 흡수가 추세적임에 주목, 가격 전략에 대한 의사결정을 뒤로 미루고 상황을 관망하며 점유율 확대 추세 지속


* URL: https://buly.kr/6XmyPiK

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
LG화학 BUY/400,000원(유지/유지)
산적한 모멘텀들. 저평가 탈출 모멘텀이 될 전망

■투자포인트 및 결론
- 언론에 따르면, 동사는 LGES 지분을 활용한 PRS 계약 등을 통해 자금 조달 노력을 진행 중인 것으로 알려짐. 어떤 방식으로든 결국 자산 가치의 현실화로 이어질 것이며, Capex 투자, 주주환원 및 재무구조 개선에 사용될 전망
- 양극재 사업은 미국향 대응 능력 높아지고 있고, 이를 바탕으로 ‘26년 반등 전망
- OLED 소재, 반도체 소재 역시 중장기 성장 여력 충분. OLED/반도체 소재 매출 ‘25년 1.3조원 전망하며 향후 꾸준한 성장 전망
- 향후 NCC 지분 매각 등을 통해 기초소재 비중 축소 및 현금 유입 가능성도 여전
- 다양한 모멘텀과 보유지분 활용 통해 저평가 탈출 전망. 업종 Top pick 유지

■주요이슈 및 실적전망
- 언론은 LGES 지분 PRS 계약을 통해 현금 유입 가능성을 제기. 현실화 시 Capex 및 차입금 축소 등에 사용될 것으로 전망되나, 일부는 주주환원 가능성 있을 것. LGES 제외 연간 감가 상각비 약 1.8조원 감안시, 주주환원 여력 충분
- 도요타 통상이 구미공장 지분 확보. PFE 기준 규제 대응 가능한 구조로 전환. 또한, 전구체 Free 양극재 양산으로 가공비 절감, 중국 전구체 의존도 축소 등으로 미국향 대응 능력 크게 향상될 것으로 판단. 향후 도요타 노스캐롤라이나 공장이나 파나소닉향 등 미국향 양극재 판매 증대로 ‘26년 양극재 산업 턴어라운드 기대
- 동사는 국내 양대 OLED 기업(삼성, LG)에 OLED 소재(발광층, 공통층) 공급 중. 최근 BOE가 미국 OLED 영업비밀 침해 소송에서 패소. 향후 국내 양대 기업의 미국내 점유율 확대 기대됨에 따라 OLED 소재 사업 성장 가능성도 충분

■주가전망 및 Valuation
- 중장기 저평가 해소될 수 있는 모멘텀 현실화 기대

* URL: https://buly.kr/FLYrSnb

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit Weekly: 150조원 국민성장펀드, 10개 산업 육성

[발행시장] BBB등급 고금리 채권과 금융사 신종증권 발행 증가
- 회사채 시장은 8월 말부터 발행이 증가함. BBB등급 발행도 다수 나오면서 금리 인하기 고금리 크레딧 수요를 다시 한번 확인할 수 있었음

[크레딧 시장] 150조 국민성장펀드 10개 분야 투자 발표, 10개 첨단산업
- 9월 10일 정부의 '국민성장펀드 국민보고대회'에서 대통령은 미국, 중국 첨단 전략 산업에 대한 국가적 지원을 확대하고 있어 우리나라도 첨단 산업육성을 위해 100조원 국민성장펀드 규모를 150조원 확대 지원하기로 발표함. AI 인공지능, 반도체, 미래차, 수소, 바이오, 백신, 방산, 2차전지, 디스플레이, 로봇 총 10개 분야임. 금융권의 생산적 금융으로 대전환하는 것의 중요성도 언급된 것으로 보도됨
- 크레딧 채권 시장은 관세 우려에도 금리 인하기 캐리 수요가 지속되는 가운데, 국민성장펀드의 산업 지원 기대감까지 더해지면서 강보합 흐름을 이어갈 것으로 예상됨

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[현대차증권 Quant 조창민]
Weekly Quanticle: 최고점을 경신한 KOSPI

1. 최고점을 경신한 KOSPI
- 9/11일 KOSPI는 전일대비 +0.9% 상승한 3,344.2pt를 기록, 전일에 이어 또 한번 최고가를 경신. 2021년 6월 이후 약 4년 3개월만의 최고치
- 과거 추이 상 증시는 최고가를 한번 돌파한 후 지속적으로 고점 돌파를 시도한다는 점을 참고
- 다만, 9월 들어 KOSPI와 VKOSPI의 동시에 상승하는 모습이 관찰. 지수가 상승하면서 변동성도 확대되고 있는 국면
- 월간 기준으로 지수 상승/하락 여부와 변동성의 확대/축소 여부를 두 축으로 하여 평균 성과를 계산해볼 수 있음
- 지수가 상승하면서 변동성이 확대된 달의 다음 달의 평균 수익률은 높지 않았음을 참고할 필요. 상승 지속 가능성에 대한 고민이 필요한 시점

2. 정책에 대한 기대 회복, 밸류에이션 확장의 정당성
- 9월 업종별 수익률을 점검해보면, 상사,자본재(+11.0%), 보험(+8.5%), 증권(7.8%) 등 고배당 업종에 대한 선호가 다시 확대되고 있음
- 이는 양도세 및 배당소득 분리과세를 재검토하겠다는 정부의 입장을 확인한 영향으로 인한 밸류에이션 재평가에 대한 기대감이 반영된 결과로 해석 가능
- 양도세 기준은 개인투자자 수급 변동성과 밀접한 연관이 있음
- 또한, 배당소득 분리과세는 증시 밸류에이션 리레이팅(Re-rating)의 핵심 요소로 지목되고 있음. 낮은 주주환원율은 한국의 밸류에이션 디스카운트의 주요 원인으로 지목되고 있으며, 이러한 현상은 글로벌 증시 대비 한국의 낮은 밸류에이션을 설명
- 이재명 대통령 취임 100일 기자회견에서 확인할 수 있는 기대. 양도소득세 대주주 기준 하향 철회(50억 유지)와 배당소득 분리과세에 대한 재검토에 대한 긍정적인 언급
- 한국 증시 펀더멘탈의 회복 기대는 여전히 요원. 3분기 및 4분기 이익전망치 변화율은 6월말 대비 각각 -3.51%, -3.97%를 기록 중
- 양도세 및 분리과세와 관련된 정책에 대한 기대의 구체화 여부가 증시 상승세 유지의 Key가 될 것으로 전망

3. 배당주 투자 전략은 여전히 유효
- 9월과 10월은 통계적으로도 배당주 투자의 기대수익률이 높은 계절성이 존재
- 한국 증시 배당주 투자의 계절성과 정책에 대한 기대를 모두 고려했을 때, 배당주 투자전략은 여전히 유효
- 다음과 같은 조건으로 배당주 투자 포트폴리오를 제안
1) 25년 DPS(컨센서스 기준)가 24년 대비 증가할 것으로 전망되는 종목
2) 25년 예상 배당수익률이 4%를 상회하는 종목
3) 최근 3년 평균 배당수익률이 4%를 상회하는 종목

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[현대차증권 Strategist 김재승]

Strategy Weekly : No 유럽? Yes 한국!

- 미국 고용시장 둔화에 연준의 기준금리 인하 사이클 진입 눈앞
- 연준의 기준금리 인하는 달러화 약세 통한 글로벌 Non-US 자산 강세 요인
- 연준의 기준금리 인하 수혜는 유럽이 아닌 아시아에 집중, 한국 돋보임
- 외국인 순매수, 글로벌 AI 강세, 개인 투자자 낮은 관심 고려하면 코스피 추가 상승 가능

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*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 제약/바이오 여노래]
제약/바이오(OVERWEIGHT)
어느 새부터 항체는 안 멋져: 합성치사와 저분자 항암제

항체가 전부가 아니다. 꾸준히 성장하는 저분자 항암제, 합성치사에서 미래를 찾다
항암 시장은 제약 시장의 꽃이다. 상위 100개 의약품 기준 2019년 전체 7조 6,761억원($ 5.7B) 규모였던 항암 시장은 면역항암제의 대성공으로 2024년 기준 29조 4,477억원($21.8B) USD까지 폭발적으로 성장한다. ADC, 이중항체, 면역항암제, 표적항암제까지 항체를 기반으로 한 신약은 지금도 쏟아지고 있다. 그럼에도 우리가 주목할 분야는 저분자 항암제다. 저분자 항암제는 2019년 6조원($4.5B)에서 12조원($8.9B)으로 2배 가까운 성장을 기록했고, 2024년 기준 ADC 대비 4배 이상의 매출을 기록하고 있으며 2030년 시장은 68억 달러까지 성장할 것으로 예상된다. 이렇게 성장하는 저분자 시장은 지금 합성치사에 주목하고 있다. 합성치사는 DNA의 수리 과정에 관여하는 타겟들이 많고, 세포 주기를 멈추는 기능과 관련성이 높다. 합성치사 의약품 린파자와 CDK4/6 억제제 버제니오의 성공으로 저분자 표적항암제만의 최적 지점으로 평가받고 있으며, CRISPR, AI 스크리닝 등 기술의 발전으로 매년 유전자와 기능 연구는 가속화되고 있다. 카네이즈 표적 항암제가 만든 시장을 합성치사가 이어받아 병용/단독에서 새로운 치료 요법으로 성장할 수 있을 것으로 전망한다.

왜 안젤리나 졸리는 유방절제술을 했던걸까? 합성치사 주요 표적 및 기전 정리
2013년 안젤리나 졸리는 암 발병 위험으로 유방절제술을 선택했고, 2015년 난소까지 절제한다. 선택의 배경은 가족력으로 내려온 BRCA돌연변이었다. BRCA 단백질은 DNA를 수리하는 기능을 가지고 있고 돌연변이가 발생하면 암세포가 될 확률이 올라간다. BRCA가 망가진 암세포는 PARP 단백질로 DNA를 수리한다. 지난 100년간 과학자들은 DNA의 복제와 세포 복제에 대해 연구했고, BRCA가 망가진 세포에서 PARP까지 망가지면 DNA 수리가 작동하지 않아 세포가 분열 도중 사망하는 현상을 밝혀낸다. 합성치사라고 이름붙여진 현상을 이용한 PARP 억제제가 2005년 처음으로 항암제로 개발되어 허가되었고, 투약받은 BRCA 돌연변이 암환자는 재발 없이 60%의 환자가 7년 이상의 생존 기간을 유지한다. 합성치사 연구는 사람에게 존재하는 4만개의 유전자의 조합을 연구해야하는 관계로 제한적으로 발견되었으나, CRISPR/Cas9을 이용한 대량의 유전자 편집이 가능해지고 AI와 빅데이터를 통한 분석이 가능해지면서 지난 10년간 가파른 속도로 연구되고 있다. 합성치사의 분류와 주요 유전자 조합들을 분석하였으며, 신약으로 개발될 가능성이 높은 PRMT5와 WRN에 대해 기전과 개발되고 있는 신약들을 확인하며 새로운 합성치사 의약품의 등장 가능성에 주목한다.

중국 제약사들과 글로벌 바이오텍의 속도전, 국내 기업 현황 정리
매력적인 표적들이 등장하면서 Roche, AZ, Amgen, Novartis, GSK, BMS, Bayer 등 글로벌 제약사들이 합성치사 의약품을 개발하고 있다. 빠르게 따라가는 기업들은 중국 제약사다. Fosun, BeOne, 항서제약, Insilico 등 중국 기업들도 주요 표적들에 대해 합성치사 표적항암제들을 개발하고 있다. DNA 수리 기전에 있는 만큼 ADC와의 병용 가능성이 높고, p53처럼 표적하기 어려웠던 타겟들을 우회로 하는 신약으로 개발할 수 있는 분야이기에 항암제 신약을 개발하는 기업들의 춘추전국시대가 펼쳐지고 있다. 국내 기업들도 1세대 합성치사 표적이던 PARP부터 차세대 합성치사 유전자를 표적하는 치료제까지 다양한 약물이 개발되고 있다. 현금흐름을 만드는 데 성공한 바이오텍으로 PARP1/2와 Tankyrase 를 동시에 억제하는 온코닉테라퓨틱스를 최선호주로 추천한다. 전통적인 의약화학의 강자인 기업들도 합성치사 의약품을 개발하고 있으며, PARP 억제제로 임상 2a상에서 유효성을 확인한 일동제약, EZH1/EZH2 억제제와 MAT2A 저해제를 개발하는 한미약품을 주목한다.

* URL: https://buly.kr/3CObawd

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[현대차증권 디스플레이/전기전자 김종배]
LG디스플레이(034220)
BUY/TP 15,500(유지/상향)
저평가될 이유가 전혀 없다

■ 투자포인트 및 결론
- P-OLED 계절적 성수기 진입, Smartwatch 신제품 출시 효과, W-OLED 가동률 증가 등 OLED 전 라인업에서의 Top-line 성장이 예상되고, 원가구조 혁신 등으로 인해 수익성 역시 개선될 것으로 예상되는 바 하반기 실적은 대규모 Turn-around를 시현할 것. 이러한 실적 개선세는 유지될 것으로 예상되고 계절성의 영향을 크게 받지 않으며, 구조적인 성장기에 진입할 것으로 예상. 투자의견 Buy, 목표주가 15,500원 제시(기존 12,000원)

■ 주요이슈 및 실적전망
- 3분기 연결 매출액은 6조 7,389억원(YoY -0.5%), 영업이익은 3,470억원(YoY 흑자전환, OPM +5.1%)으로 기존 추정치와 컨센서스를 상회할 것으로 전망. P-OLED, IT OLED, W-OLED 전반에서 가동률 상승으로 인해 외형성장 확대 및 수익성 개선 효과
- P-OLED: 이번 라인업 확장으로 인해 신모델 기준 상반기 1종, 하반기 3종의 라인업을 확보. LTPO TFT에서의 경쟁력을 기반으로 M/S를 지속적으로 확대할 것으로 예상. 올해 P-OLED 45K 기준 연간 가동률은 80% 중반 수준이고, 하반기 기준으로도 아직 Buffer가 있음. 제품 라인업 출시가 상하반기로 다변화될 것으로 예상되며 연간 가동률은 더욱 상승할 수 있을 것으로 예상. 지난해 하반기 30K 감가상각 종료로 인해 패널 가격 인하에도 불구하고, 수익성은 더욱 회복될 수 있을 것. 상위 라인업에서의 M/S 확대도 주목할 점. 이를 기반으로 내년에도 P-OLED에서 YoY 8%의 성장이 예상됨. 여기에 더해 이번 북미 고객사에서의 Wearable 제품에도 주목할 필요가 있음. 헬스케어 기능 확장으로 인한 신제품 판매 호조가 예상되며, 이로 인해 연간 물량은 YoY 18% 증가하며, 고마진 제품이기 때문에 이익 기여도 역시 유의미한 수준으로 확대 예상
- IT-OLED: 지난해 하반기 판매 부진으로 인해 IT-OLED Fab 가동률이 저조하였지만, 경쟁력을 기반으로 M/S 확대 및 신제품 출시 대응 물량으로 인해 가동률은 재차 회복되어 출하는 YoY +30% 증가할 것. Tandem OLED 경쟁력을 기반으로 M/S 확대 중이며, 향후 신규 라인업 확보 시 우위를 점할 것으로 예상. Tablet에서의 경쟁우위는 당분간 지속될 것으로 보임
- W-OLED: 국내 신규 고객사의 OLED TV 판매 호조, Gaming Monitor의 판매 증가로 인해 W-OLED 판매 회복, 전체 Capa에서 135K만 라인 가동하며 라인 운영 효율화. 올해 하반기부터 일부 감가상각비 축소로 인해 수익성 개선 예상

■ 주가전망 및 Valuation
- 동사의 과거 10년 P/B Band 내 상방이 제한적이었던 이유는 1) 중국 LCD의 10G 기반 저가 양산으로 LCD 패널 경쟁력 약화 및 수익성 부진, 2) 추가적인 성장에 대한 의구심 등이라고 판단됨. 다만, 광저우 LCD Fab 매각으로 인해 LCD TV 패널가에 따른 실적 변동성은 축소되었고, 아직까지 P-OLED, IT-OLED, W-OLED 기반 성장 여력은 충분함. 추후 Foldable, LTPO TFT, CoE에 대한 기술도 집중적으로 투자하여 향후 변화하는 패널 기술력에도 충분히 대응 가능할 것

*URL: https://url.kr/hvc64u
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[현대차증권 디스플레이/전기전자 김종배]
켐트로닉스(089010)
BUY/TP 44,000(유지/상향)
IT(반도체 소재, 유리기판) 중심의 성장에도 아직 저평가

■ 투자포인트 및 결론
- 동사는 기존 전자, 유통 사업 중심에서 반도체 소재(PMA, PM), 디스플레이 식각(8.6G Glass Etching), TGV(Glass Interposer, Glass Core Substrate) 중심의 IT 사업의 핵심 포트폴리오를 구축하고 있음. 신사업 진행에 있어 전 사업부 순항 중이며, 실적은 올해를 저점으로 IT부문 매출 확대되며 빠른 성장이 기대됨. 본업에서의 실적 성장과 더불어 유리기판 등의 포트폴리오 확장에 주목할 필요가 있음

■ 주요이슈 및 실적전망
- 2026년 매출액 7,840억원(YoY +18.3%), 영업이익 620억원(YoY +52.3%, OPM +7.9%)을 시현할 것으로 추정되며, 여기에 더해 27년 이후에도 반도체 소재 및 Display 식각 매출은 지속적으로 확대될 것으로 예상. 반도체 소재는 고객사향 매출이 27-28년부터 급증할 것으로 에상되고, Display는 아직까지 15K Capa 중 일부 라인 가동으로 발생하는 매출임을 감안한다면, 충분한 Upside가 있다고 판단됨
- 전자 사업부 내 패널 고객사향 8.6G 라인은 내년부터 가동되며 실적에 반영될 것으로 예상. 기존 Flexible OLED 패널 중심의 라인 가동으로 인해 동사의 Display향 실적은 감소하여 왔으나, 지난해 Rigid OLED 패널 출하 증가와 더불어 Hybrid OLED 패널 출하로 인해 식각 매출은 지속적으로 증가할 것으로 예상. 8.6G라인은 내년 2분기부터 일부 라인 가동 예상(7.5K/월)되며, 북미 고객사의 Notebook PC 내 OLED 패널 적용되며, Hybrid OLED 패널 채용은 지속적으로 확대될 것으로 예상. 기존 라인인 6G(12.5K/월)에 더해 8.6G+Rigid OLED 5.5G(160K/월)까지 감안한다면 내년 Display 매출은 YoY +40% 성장할 것으로 예상
- 반도체 소재 매출 역시 순항 중에 있으며, 올해 하반기를 기점으로 내년부터 고속 성장을 이어갈 것으로 예상. PMA/PM 시장은 2024년부터 2034년까지 CAGR 8%의 성장을 이어갈 것으로 예상되고, 이는 AI/ADAS 등으로 인한 High-purity 소재 수요가 확대되기 때문. 하반기부터 PMA, NMEA 매출이 확대되고 내년부터는 PM 매출까지 확대되며 고성장을 이어갈 것으로 보임
- 유리기판(TGV), Glass Wafer Carrier 등 IT 핵심 성장 요인에도 주목할 필요가 있음. 제이쓰리 부지를 기반으로 TGV Value-Chain이 구축될 것으로 예상되며, 구체적인 방향성에 대해서는 내부 검토 중에 있음. Wafer 재생/Glass Wafer Carrier 신사업 역시 아직까지 구체적인 매출처는 없지만 향후 개화된다면 빠른 성장을 이어갈 것으로 보임

■ 주가전망 및 Valuation
- 동사는 과거 5개년 동안 Rigid OLED 패널 출하 감소로 인한 Display Etching 매출 감소, 유리기판의 시장 개화 시점에 대한 의문 등으로 상방 압력은 제한적이었던 상황. 다만, 동사는 현재 반도체 소재, Display 식각 공정에 대한 공급을 확대하며 Fundamental이 강화되고 있음. 여기에 더해 유리기판 TGV, Glass Carrier은 아직까지 매출이 발생하고 있지는 않지만 향후 모멘텀으로 반영될 것으로 예상. 투자의견 BUY, 목표주가는 26F EPS 추정치를 반영한 44,000원 제시(기존 40,000원)

*URL: https://url.kr/k1g6db
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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
하나투어(039130) BUY/63,000원 (유지/유지)
여행의 계절

■여행 특화 AI 챗봇 하이(H-AI) 출시로 AI 적용 범위 확대
동사는 올해 3월 멀티 에이전트(ChatGPT, Claude) 기반 여행 특화 AI 챗봇 서비스 하이(H-AI)를 출시. 맞춤형 여행 일정 상담, 패키지 상품 추천, 항공 페널티 및 위약금 자동 계산, ㅇ여행 정보 제공 등이 챗봇의 주요 기능. 특히, 하나투어 여행 DB를 ChatGPT에 학습시킴으로써, 개별 여행 사이트에 대한 휴무일, 영업시간 등을 모두 고려한 현실성 있는 일정을 제시하는 것이 차별화 요소. 2025년 7월 기준 하이 서비스 MAU는 10만명에 육박하고 있는데, 이는 전년동월 대비 약 40배 급증한 것으로 전체 모바일 MAU 대비 20% 수준에 해당. 그 밖에도 AI 환불금 캘린더 출시로 콜센터 항공권 환불 문의가 40% 감소하는 등 다방면 AI 확대 적용 중

■압도적 발권 점유율 기반으로 FIT 사업 경쟁력 제고
-올해 상반기 BSP 항공권 발권 실적에서 동사는 6,469억원(YoY +5%)을 기록함으로써 점유율 17.3%의 압도적 1위 사업자 지위를 유지. 2위 사업자와의 점유율 격차는 4.4%p로 전년동기대비 3.6%p 증가한 점은 긍정적. 이를 기반으로 내맘대로, 현지투어+ 등 FIT 상품 확산 노력

■동남아 합작 & 네이버 파트너십 통해 인바운드 사업 강화
동사는 동남아 현지 여행사와의 합작을 통해 한국(하나투어 ITC)이나 일본(하나투어재팬)향 인바운드 사업을 강화할 계획이며, 연내 가시적 성과를 기대. 아울러 네이버 인바운드 여행 공식 파트너사로 선정됨에 따라 향후 인바운드 상품 공급 및 운영, 네이버 플레이스 시스템 연동, 서비스 운영 관리 등을 영위할 예정. 내년 1분기부터는 인바운드 사업에서 의미 있는 매출 기대

■3분기 실적 약세 불가피하나, 4분기 V자 반등 전망
3분기 패키지 송출객수는 43만명(YoY -13.1%)으로 두 자리수 감소 예상. 이에 따라 3분기 매출액은 1,380억원(YoY -13.4%), 영업이익 103억원(YoY -14.2%)으로 실적 역성장이 불가피할 전망. 반면 4분기는 긴 추석 연휴, 이연된 일본 여행수요 발현 등 영향으로 패키지 송출객수가 65.7만명(YoY +11.8%), 티켓 송출객수는 49.1만명(YoY +28.1%)으로 V자 실적 반등을 기대

* URL: https://buly.kr/CM00xPm

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[현대차증권 반도체 노근창]
SK하이닉스(000660)
BUY/TP 405,000(유지/상향)
2028년까지 HBM과 Enterprise SSD 수요 증가 지속 전망

■ 투자포인트 및 결론
- SK하이닉스의 6개월 목표주가를 325,000원 (25년 예상 지배주주 BPS에 Target P/B 2.3배 적용)에서 405,000원 (12개월 Forward 예상 지배주주 BPS에 Target P/B 2.3배 적용)으로 상향하며 투자의견 매수를 유지. 동사의 3분기 매출액과 영업이익은 우호적인 환율과 범용 메모리 가격 상승에 힘입어 기존 추정치를 각각 4.3%, 1.2% 상회하는 24.5조원과 11.3조원을 기록할 것으로 예상. 범용 DRAM가격도 본격적으로 상승함에 따라 3분기 전체 DRAM에서 HBM 매출액 비중은 2분기와 유사할 것으로 예상. 동사 HBM 매출액에서 HBM3e 12단 비중은 2분기에 60% 이상을 상회하고 있으며 3분기에도 그와 같은 흐름은 이어질 것으로 보임. 한편, 최근 소비자 제품 수요 부진에도 불구하고 NAND 가격도 본격적으로 상승하고 있는데 AI Agentic 시대 개막과 함께 추론용 반도체 수요가 증가하고 있음. 특히, 추론에서 RAG (Retrieval Augmented Generation)를 활용하여 LLM 기능을 향상시키면서 모델의 정확성 개선에 초점을 맞추고 있음. 특히, RAG 성능 제고를 위해 DB의 규모가 더욱 커야 한다는 점에서 SSD 수요가 함께 성장할 것으로 보임

■ 주요이슈 및 실적전망
- HBM 수요는 1TB의 Content를 장착한 Rubin Ultra가 본격적으로 공급되는 2028년까지는 가파른 성장세가 이어질 것으로 예상. Rubin Ultra는 4개의 Reticle을 Chiplet으로 Packaging한 제품으로 HBM4e 16단을 장착할 것으로 예상. 동 제품은 Blackwell처럼 CoWoS-L방식으로 Packaging할 예정이며, TSMC의 3nm에서 양산할 예정으로 연산 능력은 크게 제고될 전망. 특히, NVIDIA CEO는 2030년까지 AI Infra투자가 USD 3~4조에 달할 것으로 예상하였는데 2028년 투자는 USD 1조로 예상하였음. 한편, 중국 CXMT까지도 범용 DRAM Wafer Capa를 HBM Wafer로 할당하면서 범용 DRAM 수급까지 개선되고 있음

■ 주가전망 및 Valuation
- 수요처들의 공격적인 AI Infra 투자로 HBM과 E-SSD수요 증가가 예상되는 가운데 내년 1분기까지 범용 메모리 가격 흐름도 양호할 전망. 따라서, 실적의 Upside Potential은 여전히 클 것으로 예상된다는 점에서 Buy & Hold 전략 유효

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[현대차증권 AI/로보틱스/반도체 소부장 박준영]
반도체 소부장 산업(OVERWEIGHT)
HBM 테스트 공정에 불어오는 변화 2

■ 다시 한 번 주목받는 HBM 테스트 장비군, 공정에 대한 간단 정리
- HBM 선두 업체의 HBM4 CAPA 증설이 초읽기에 들어감에 따라 HBM 테스트 공정의 기술적 변화에 대해 정리하고자 함
- HBM의 테스트 공정은 크게 두번의 웨이퍼 테스트를 거치게 됨
- 첫번째 단계는 적층되지 않은 HBM 웨이퍼를 테스트해 적층할만한 양품의 다이를 선별하는 Wafer Test1이며, 두번째 단계는 이렇게 선별된 다이를 로직 웨이퍼 위에 Chip to Wafer 적층<그림3>한 후 해당 HBM 웨이퍼의 다이들 중 양품의 다이를 선별하는 Wafer Test2임
- Wafer Test1은 일반적인 DRAM Wafer의 테스트 과정과 다르지 않으며 HBM 고유의 테스트 공정은 Wafer Test2라 할 수 있음
- 그리고 이 공정에서 국내외 수많은 장비사들이 각축전을 벌이고 있음
- <그림1>은 일반적인 테스트 공정에 사용되는 3대 장비를 보여주고 있음, 각 장비는 테스터, 프로브스테이션, 칠러(냉각장치, 온도조절장치)임
- 세 장비는 물리적으로 연결되어 사용되기에 테스터 1대에는 프로브스테이션 1대, 칠러 1대가 반드시 필요함
- 테스터의 경우 큰 동작이 있는 장비는 아님, 테스터는 웨이퍼에 그려져 있는 수많은 다이(네모난 칩)들 중 양품인 다이가 무엇인지 선별하는 거대한 컴퓨터의 역할을 함
- 반면 프로브스테이션은 테스트 공정에서 동작을 담당하는 장비라 할 수 있음. 일반적으로 <그림 1>과 같이 테스터의 헤드에 프로브카드가 고정된 상태로 있고, 웨이퍼가 장착된 척(Wafer Chuck)이 위로 움직여 프로브카드의 핀과 웨이퍼에 그려져 있는 개별 다이의 I/O가 접촉하게 됨
- 이때 웨이퍼와 프로브카드의 정밀한 정렬과 접촉(Wafer Correlation)이 매우 중요하며 테스터의 성능평가에 있어서도 해당 과정이 가장 중요한 과정으로 평가됨
- 접촉이 이루어지면 테스터가 프로브카드를 통해 웨이퍼의 각 다이에 전기적 신호를 흘려보낸 후 수신된 데이터를 판단하고 <그림2>과 같은 Wafer Map에 각 다이의 양/불량 여부를 기록
- HBM의 경우 이 과정에서 총 6개의 테스트가 진행됨, 각 테스트는 Pre- Burn In – Hot/Cold – Low Frequency – High Frequency – DC의 순서로 추측됨

■ 치열한 경쟁과 공정상의 변화가 진행되고 있는 테스트 장비 업계
- 현재 HBM Maker 중 선두 업체의 기준으로 테스트 공정에 사용 가능한(퀄리피케이션을 통과한) 장비는 두 종류의 테스터(High Frequency Tester, Burn In Tester) 그리고 두 종류의 프로브스테이션(Non-dicing Probe Station, Dicing Probe Station)임
- 테스터의 경우 High Frequency Tester는 Pre test부터 DC test까지를 모두 커버할 수 있는 만능 테스터이며 Burn In Tester는 Burn In 공정과 Hot/Cold 공정을 커버할 수 있는 테스터로 파악됨
- 현재는 High Frequncy Tester가 40% 정도, Burn In Tester가 60% 정도 수준으로 납품되고 있으며 국내 테스터 장비사들의 경우 HBM4용 Burn In Tester의 납품을 두고 경쟁을 벌이고 있는 것으로 보임
- 반면 프로브스테이션의 경우 현재는 다이싱되지 않은 원형의 웨이퍼를 웨이퍼 척에 올려 6개 테스트 공정을 진행하는 장비(Non-dicing Probe Station)가 100% 사용되고 있으며 신규 도입이 될 것으로 예상되는 장비는 원형의 웨이퍼를 자른(Dicing) 후 웨이퍼 척 위에 다시 기존 웨이퍼처럼 원형으로 재배열해 테스트하는 장비(Dicing Probe Station)임
- 두 장비의 주요한 차이는 테스트 진행 전 Dicing의 여부인데 Dicing Probe Station의 도입으로 인해 1) 테스트 공정의 완결성과 2) 테스트 공정의 효율성 측면에서 개선을 이루어내려는 것이 원청의 목표로 추측됨
- 먼저 새롭게 도입이 될 것으로 예상되는 프로브스테이션은 Pre Test 이전에 Dicing이 이루어지게 되는데 이 과정에서 웨이퍼에 파티클(Particle, 반도체의 오류를 유발하는 인자/가루)이 떨어지게 됨
- 이렇게 파티클이 반영된 채로 테스트를 진행할 시 파티클로 인한 불량 다이가 테스트 과정에서 모두 검출되기 때문에 Dicing 하지 않은 웨이퍼로 모든 테스트를 진행한 후 Dicing을 진행하는 Non-dicing 방식과는 달리 불량 다이를 완전하게 걸러낼 수 있음(<그림4> 참고)
- 두번째로 테스트 공정의 효율성 측면에서는 테스트 시간을 대폭 줄이는 효과가 있는데 이는 HBM의 저조한 수율과 연관되어 있음
- 일반적으로 일반 DRAM 대비 HBM이 확연히 낮은 양산 수율을 가지게 되는데 이로 인해 테스트 공정의 초기 과정에서부터 많은 불량 다이가 검출되게 됨
- 가장 효율적인 테스트의 진행을 위해서는 각 테스트 공정이 마무리 될 때마다 이미 불량 판정을 받은 다이(뒷부분의 테스트 공정을 통과하더라도 어차피 고객에게 인도될 수 없는 다이)를 제거하고 다음 테스트 공정을 진행하는 것이 시간을 절약할 수 있는 방법이지만 기존의 프로브스테이션을 사용했을 때는 웨이퍼가 Dicing 되어 있지 않은 상태이기 때문에 불량 다이만을 뽑아서 제거하는 것이 불가능함
- 현재로서는 이러한 두가지 문제를 해결하기 위해 신규 프로브스테이션의 도입이 고려되고 있는 것으로 보임
- 테스트 공정뿐 아니라 모든 반도체 공정은 결과의 일관성이 중요함. 만약 두개의 서로 다른 장비를 동일한 공정에 채용했을 때 공정의 결과물이 다르다면 두 장비를 동시에 동일 공정에 채용하기는 힘듦
- 이러한 관점에서 보았을 때 파티클로 인한 불량이 검출되는 장비와 해당 불량이 검출되지 않는 장비를 테스트 공정에서 혼용하는 것은 결과의 일관성 측면에서 일반적이지 않은 시도로 보임
- 이에 더해 효율성의 측면을 고려했을 때 원청의 입장에서 가장 중요한 테스트 공정은 Burn In 공정임
- 6개 테스트 공정 중 압도적으로 많은 시간을 소요하게 되는 공정이며 해당 공정을 진행하기 전 최대한 많은 불량 다이를 걸러내는 것이 시간 절약의 측면에서 중요함
- 따라서 Burn In Test 직전 과정인 Pre Test 과정에서부터 Dicing Probe Station을 도입하여 최대한 많은 불량 다이를 검출하는 것이 합리적인 방법으로 생각되며 이러한 방식으로 공정이 진행될 경우 테스트가 시작되기 이전에 Dicing이 선행되어야 함
- Dicing이 진행된 이후에는 원형으로 다이를 재배열하는 기능이 있는 장비만이 사용 가능함
- 결론적으로 HBM 테스터와는 달리 프로브스테이션의 경우 하나의 업체가 원청의 TAM을 독식하는 구조가 되는 것이 현재로서는 더 가능성 있는 방식으로 사료됨
- 물론 이러한 장비 선택의 과정에서 공정상의 논리와 함께 고려되는 여러 요인들이 있음. 그러한 요인들에는 비용, 하청의 CAPA, 리드타임 등이 있음.
- 현재 HBM 테스트 공정에는 벤더 및 공정의 방식 측면에서 많은 변화가 일어나고 있음. 이러한 기술적 변화의 흐름을 따라가며 HBM Maker들의 선택을 받을 수 있는 업체를 선별하는 과정이 반드시 필요하다고 판단됨

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit Weekly: 관세 우려와 분기말 경계감 크레딧 약보합

[크레딧 시장] 주목받는 사모신용(Private Credit), 관세 협상 지연과 분기말 경계감으로 크레딧 약보합
- 최근 사모신용(Private Credit)에 대한 관심이 국내에서도 커지고 있는 듯함
- 미국에서 사모신용의 성장 배경 중 하나는 은행 수가 감소하고, 은행이 위험한 대출을 줄인 영향을 꼽고 있음. 이에 중견기업은 사모신용 시장을 통한 조달을 하게 됨. 최근에는 대기업들도 조달에 활용하고 있음. 프라이빗 에퀴티(Private Equity) 대비 수익의 안정적 수익을 냄
- 미국의 3,500억 달러 전액 현금 투자 요구에 협상이 지연되고 있으나, FOMC 금리인하 기대감으로 채권 시장은 강보합세를 나타냄. 크레딧은 관세 우려와 캐리 수요가 지속되는 가운데 분기말 경계감으로 차주에는 약보합세를 예상함

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*https://vo.la/LP6WSDf
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat
*현대차증권 크레딧 이화진 채널: https://t.me/credit_hwajin

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[현대차증권 경제/채권 최제민]
9월 FOMC 코멘트 - 인하 사이클 재개한 FOMC, 연속적 인하 필요성은 의문

- 9월 FOMC 회의, 예상대로 기준금리 25bp 인하(4.25~4.5%→4.0~4.25%)하며 인하 사이클을 재개했고 연내 두 차례 추가 인하를 시사
- FOMC 성명문에 고용 하방 위험 증가 문구 추가되는 등 고용시장에 대한 부정적 평가 강화
- 파월도 지난 회의 대비 고용시장에 대한 평가가 부정적으로 변모. 다만, 이번 금리 인하의 성격을위험 관리를 위한 인하로 보고 있다는 점에서 향후 금리 인하 경로상의 불확실성 여전
- 점도표상 25년 인하 횟수(이번 25bp 인하 포함) 기존 2회에서 3회로 증가, 26년 추가 1회 인하 시사했으나 위원들간의 의견 격차는 더 커진 모습
- 성장 전망은 소폭 상향, 실업률은 26년과 27년 모두 0.1%p 상향, 물가는 26년 0.2%p 상향
- 미국 고용 양적/질적 약화 진행 중이나 소비, 투자 활동 여전히 견조한 가운데 인플레이션 상승할 룸이 남아 있으므로 연속적인 금리 인하 필요성에 대한 고민은 여전히 필요
- 당사는 기존대로 연내 2회, 26년까지 총 4회 인하 전망을 유지


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*https://buly.kr/FhOQJnu
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 철강/비철금속 박현욱, 중국주식 여태경, 경제/매크로 최제민] 중국 상해, 심천, 광저우 탐방기 - "급변하는 세계 속에서 중국의 미래를 묻다"

Contents

Chapter 1. 도전과 기회 (challenges and opportunities)
Chapter 2. 중국 부동산 산업 분석
Chapter 3. 중국 철강산업의 공급측 개혁 가능성 점검
Appendix. 탐방 기업 및 중국 테마 ETF

* URL: https://buly.kr/ChpY0M9

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[현대차증권 철강/비철금속 박현욱] 1차금속산업(NEUTRAL/유지) 중국과 미국 철강산업, 대비되는 상황

중국 조강생산량 8월까지 5개월 연속 감소

수요 회복 뒷받침 없이 중국 철강업체들 실적 개선은 한계. 향후 공급측 개혁 기대

미국 수요부진에도 관세에 따른 수입 감소로 출하량 증가

* URL: https://buly.kr/612lols

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