[현대차증권 지주 김한이]
현대지에프홀딩스 (005440)
BUY/TP 5,100원 (유지/상향)
<배당 매력 부각 기대>

■투자포인트 및 결론
- 투자의견 BUY 유지, TP 5,100원으로 상향. 경영자문수수료 증가 반영해 영업가치 상향조정하고, 연말로 다가가며 배당 매력 부각될 수 있음을 반영하여 목표 할인율을 38.5%로 하향했기 때문
- 2023.4 인적분할 신설되며 DPS 150원 이상 지향함을 공시. 전년도 DPS 200원, 총 배당지급액 311억원. 24F 지주사로 유입되는 배당금, 경영자문수익, 임대수익 합산 520억원 예상. 영업비용 제외 시 영업이익은 200억원 추정하나 배당 유지에는 무리 없을 전망
행위제한 충족 과정에서 NAV 변동 가능성 있으나 연말로 다가가며 4.7%에 달하는 배당수익률 부각될 전망

■주요이슈 및 실적전망
- 2Q24 연결매출 2.1조원(+78% QoQ), 영업이익 744억원(+102% QoQ). 현대홈쇼핑이 2Q24부터 연결되며 매출, 이익규모 대폭 증가
- 지배지분순익 4,595억원(+720% QoQ). 현대홈쇼핑 공개매수에 따라 발생한 염가매수차익 등 3,616억원이 기타영업외손익으로 인식된 결과. 현대홈쇼핑을 P/B 0.2x 수준 가격으로 취득하며, 연결재무제표 작성 과정에서 발생한 회계적 이익
- 지분법손실 322억원 발생. 전분기 440억원에서 손실 전환. 현대백화점이 2Q24 당기순손실 1,454억원 기록한 데 따라 현대백화점 지분법손실 507억원 발생
- 분기중 홀딩스 별도 기준 영업수익 69억원. 임대수익 9억원으로 전분기 수준, 경영자문수익이 59억원으로 전분기대비 소폭 증가. 연 200억원 상회 가능성 있다고 생각됨에 따라 영업가치를 상향 조정
지배구조 변화 과정에서 NAV 및 회계적 손익 변동성 확대되고 있으나 점차 가닥이 잡혀 가는 점 긍정적. 홀딩스 보유 현대A&I 지분 10.4%는 행위제한 요건에 위배되는 지분이었으나, 8/2 동사는 홀딩스 보유 지분을 자기주식으로 취득 결정. 남은 가장 큰 줄기는 증손회사 위치의 현대바이오랜드 향방

■주가전망 및 Valuation
- NAV 1.3조원. 영업가치 0.3조원(20%), 상장지분 1.0조원(80%), 비상장지분 0.2조원(18%)에 순차입금 0.2조원 차감. 현재 NAV 대비 46.8% 할인 중. 배당매력 부각되며 할인 폭 줄여 갈 전망


* URL: https://lrl.kr/GgIN

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[현대차증권 지주 김한이]
SK스퀘어 (402340)
BUY/TP 110,000원 (유지/유지)
<지주가 자회사보다 많이 상승한 이유>

■투자포인트 및 결론
- 투자의견 BUY, TP 11만원 유지
- SK스퀘어와 대표자회사의 전년말 대비 금년 7/11 전고점까지의 상승률은 스퀘어 102.9%, 자회사 70.3%. 전년도 자회사의 YTD 상승폭이 더 컸던 것과 다른 흐름
- 1) 지주사는 NAV 대비 할인되므로 항시 저평가 상태라는 valuation 특성과 2) 주주환원정책에 대한 화답으로 해석. 반기 순현금 6,350억원, 풍부한 여력 바탕으로 향후 추가환원 기대도 점증
- 상장자회사 지분가치 감소 여지 제한적이라면, 하반기 밸류업 기대 고조되는 시기에 초과상승을 이끌어갈 종목

■주요이슈 및 실적전망
- 2Q24 영업이익 7,748억원(+139% QoQ), 당사 추정치 부합. 커머스-플랫폼-모빌리티 부문별 영업손실 소폭씩 감소한 가운데 SK하이닉스 중심 지분법이익이 8,247억원(+113%)으로 증가한 결과
- 2023년 이래 SK스퀘어와 대표 자회사 주가 상관계수는 0.97. NAV에서 상장 자회사들 지분가치 비중이 80% 상회하는 구조 때문
- 3월말 동사는 '23.8~ '24.3 기 취득 자기주식 소각과 24년 1천억원 규모의 신규 자사주 매입-전량소각 계획을 발표. 현재 보유 자기주식은 1.4백만주, 1.1% 규모
- 4월 크래프톤 지분 매각으로 현금 약 2천억원 증가하여, 반기말 순현금 6,350억원. 풍부한 현금을 바탕으로 추가 주주환원 여력에 대한 기대도 점증
- 전년도 3월 SK스퀘어는 1) 경상배당수입의 30% 이상, 2) Harvest 성과의 일부를 자사주 매입 후 전량소각 또는 현금배당의 방식으로 주주들에 환원한다는 정책 공시한 바 있음
- 웨이브-티빙 합병, FI주도의 11번가 매각 등 추진 중. 비핵심자산 유동화 확인될 때마다 NAV 대비 할인율 축소, 즉 상장지분가치 중심의 NAV 증가폭 이상의 주가 상승을 시현할 수 있을 전망

■주가전망 및 Valuation
- NAV 34.6조원. 상장지분 28.4조원, 비상장 5.4조원(SK쉴더스 잔여지분 1.5조원, 티맵모빌리티 1.5조원 등), 자기주식 0.1조원, 순현금 0.6조원, NAV 대비 할인율 66.4%까지 하락


* URL: https://lrl.kr/xSqM

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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
우주일렉트로(065680)
BUY / 22,000원 (신규/신규)
바닥에서 우량주 찾기

■투자포인트 및 결론
- 동사의 주요 투자포인트는 1)전장 비중 확대와 믹스 개선에 따른 마진 상승, 2) 기존 주력 사업인 IT 부문의 약진
- 동사는 2013년 전장용 커넥터 시장에 진출, 2017년부터 전장용 사업 매출액이 전체 매출액의 10% 이상을 차지하기 시작했고, 2022년 27%, 2023년 37%에 이어 2024년은 약 40% 수준을 차지하면서, IT 사업부에 이어 핵심 사업부가 될 전망. 특히 2024년은 전장 부문의 글로벌 고객사 확보 기대. 국내 완성차종 확대 및 차종별 점유율 확대와 더불어 기존 국내 업체 외에 유럽부품사향 물량 확대에 따른 수혜를 2H24부터 본격적으로 받을 것으로 전망. 또한 주력 제품인 차량 커넥터 납품처가 기존 내연차에 이어 전기차 시장까지 추가되면서 추가적인 성장이 일어날 것으로 예상

■주요이슈 및 실적전망
- 동사는 오랜 시간 동안 금형설계에서부터 제작, 사출, 프레스 등 기술내재화를 통해 커넥터 분야에서 기술 진입 장벽을 구축해왔으며, 초정밀 커넥터는 경박단소화와 더불어 각 모듈 간 정보 전달도 가능하게 하기 때문에 기존 일반 커넥터 대비 기술적인 난이도가 높은 동시에 진입장벽도 높음
- 전세계 커넥터 시장은 2024년 866억 100만달러(약 115조 8,115억원)에 달하며 북미, 아시아 태평양 및 중국 시장에서의 성장세 기대. 자동차 커넥터 시장은 자동차의 전장화에 따라 꾸준히 성장 중. 전장용 커넥터 시장은 2023년 63억달러(약 8조 4,263억원) 에서 2032년에는 약 116억달러(약 15조 5,150억원)으로 늘어날 것으로 전망. 커넥터는 자동차의 핵심 전장 부품으로, 자동차 한대에 들어가는 커넥터는 500~1,000개에 달함. 동사의 AD 사업부 매출은 2023년 37.8%에서 2024년 40.1%, 2025년 50.8%의 매출 비중을 차지하면서 성장세를 견인할 것

■주가전망 및 Valuation
- 동사에 대해 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 22,000원을 제시. 목표주가는 1)2024년 예상 EPS 2,685원에 과거 5년간 P/E 하단 10.9x를 적용한 값과 2)2024년 예상 BPS 26,158원에 과거 5년간 P/B 하단 0.6x를 적용한 값을 산술평균하여 적용

* URL: https://parg.co/lUpB

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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
카카오(035720)
BUY/TP 65,000원 (유지/유지)
<아직 닫히지 않은 성장판>

■#1. 톡비즈 & AI: 톡비즈 제 3 수익원 구독형 사업 도입되고, AI 서비스 1~2개월 내 첫 선
- 톡비즈 성장 전략은 광고, 커머스, 그리고 제 3 수익원인 신규 비즈니스로 요약. 광고에서는 1탭(업데이트된 프로필들 전환시 중간 삽입) 및 3탭에서 브랜딩 광고에 적합한 전면형 광고(기존 비즈보드 광고는 퍼포먼스형 광고)가 도입될 예정이고, 3탭 오픈채팅방 리스트 광고 확대, 검색광고 본격화(세무사, 법무사, 포장이사, 요식업 등의 소상공인들을 대상으로 비즈 프로필을 일반인이 검색 가능토록 하고, 이를 상단에 노출하기 위한 검색광고 상품을 도입할 예정)
- 커머스는 자기구매가 활발한 럭스탭(현재 GMV 약 10%)의 비중을 브랜드(현재 약 200개) 및 프로덕트(뷰티/쥬얼리/패션잡화 등) 라인업 확대를 통해 늘리고, 톡스토어(톡딜이 70~80% 비중)의 경우 하반기 중으로 개인화된 톡채널 메시지 송출을 개시할 계획
- 제 3 수익원은 600만명의 Target 소상공인들을 대상으로 하는 오픈채팅탭 내 구독형 서비스 도입이 골자이며, 기존 구독형 매출(이모티콘 등 400만명 유료구독자 보유)에 더해 볼륨감 갖춘 비즈니스로 키워갈 계획
- AI 서비스는 1~2개월 이내 서비스를 별도 앱으로 공개할 예정이며, 대화형 플랫폼(챗봇보다는 적극적인 상호작용을 수반하는 어시스턴트 역할) 기반의 메타 AI Studio와 비슷한 형태가 될 것으로 예상. 가령, 단톡방에서 모임 가능 일자를 AI가 어레인지 해준다거나, 골프 예약을 카카오VX를 통해 AI가 자동으로 해주는 등의 서비스가 가능할 것

■#2. 픽코마: 성장 둔화 & 마케팅 격화 이중고, but 엔터와의 IP 공동 소싱으로 돌파구 마련
- 일본 디지털 만화 시장의 성장률이 둔화(22년 8.9%, 23년 7.8%, 1H24 6.5%)된 가운데, 24년 4월부터 일본시장 최대 경쟁사인 라인망가의 마케팅 공세가 거세지며 픽코마도 맞대응 실시. 하반기에도 2분기 수준의 마케팅 비용 지출은 불가피할 전망. 경쟁사들과의 차이점은 픽코마는 이익을 일부 희생(올해 초 OPM 17~18%)하는 수준에서 마케팅 비용을 지출하고 있는 점. 24년 4월 디지털 만화앱 이용자수에서 픽코마는 1,253만명, 월평균 이용횟수에서 31회로 시장 1위를 유지 중
- IP 영상화 프로젝트(DIS+ 드라마 조명가게/마녀/파인, 日애니메이션 나혼렙 2기 등) 지속적으로 늘리고, 히트 IP 발굴 위해 카카오엔터와의 공동 소싱 시스템을 연내 마련할 예정


*URL: https://lrl.kr/g6gq

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
한국전력(015760)
BUY / 29,000원 (유지/하향)
우호적인 환경. 저가 매수에 적절한 시점

■투자포인트 및 결론
- 연간 실적 전망은 원전 발전 비용 증가 및 예상을 상회한 SMP 및 연료비 영향 등을 반영하여 하향 조정
- 2H24 이후 원화 약세 완화 및 연료비 하향 안정화 기대. 높은 수준의 실적 추이 이어질 전망
- 호실적이 이어지고 있고, 국내 경기 모멘텀이 약화되면서 요금인상 기대를 높이기가 쉽지 않음
- 하지만 투자자 입장에서는 전기요금 인상에 기대어 실적 회복을 기대해야 하는 상황보다 요금인상을 하지 않아도 호실적 및 재무구조 개선을 기대할 수 있는 현 상황이 편안한 투자 시점
- 목표주가는 이익 개선 시기인 2013~2016년 평균 PBR 0.45x 적용하여 29,000원으로 하향하나, 긍정적인 관점 유지. 저점 매수 가능한 시점으로 판단

■주요이슈 및 실적전망
- 2024년 실적은 매출액 90.3조원(+2.4% yoy), 영업이익 8.3조원(흑전 yoy) 기록할 전망
- 3Q24 실적은 매출액 24.7조원(+1.1% yoy), 영업이익 3.6조원(+92.4% yoy) 기록하여 컨센서스를 상회하는 호실적 기록할 전망
- 6월 전력통계 속보에 따르면, 6월 평균 전력판매 단가는 166.2원/kWh로 사상 최대치를 기록. 성수기인 3Q24는 지난해 이어진 전기요금 인상 효과가 극대화 될 것
- SMP는 2Q24 대비 상승했으나, 유연탄, LNG 등 전반적인 연료비용이 빠르게 하락하는 추세. 특히 최근 원화 약세 기조가 안정화되고 있어, 하반기 중 연료비/전력구입비 부담은 낮출 것
- 최근 유가가 하향 안정화. 국내 LNG 도입 가격 중 SMP 결정하는 중동 LNG는 두바이 유가에 5~6개월 후행하여 SMP에 반영. 두바이 유가는 4월 평균 $89.2/bbl -> 8월 평균 $77.9/bbl로 급락. 9월 이후 SMP 하향 안정화 기대. 하반기 중 실적 흐름 역시 안정적일 것
- OPEC+는 10월부터 자발적 감산(2.2MBPD)을 단계적으로 종료할 예정. 이란은 개혁성향 신임 대통령 취임으로 JCPOA 복귀 위한 노력 중. 극단적인 상황 아니라면 유가는 하향 안정화 기대

■주가전망 및 Valuation
- 환율 및 에너지 가격이 모두 우호적인 환경에 돌입. 추가 요금인상에 기대지 않고 기존 요금인상 요인만으로도 호실적 기대 가능한 상황. 점진적 주가 우상향 기대

* URL: https://parg.co/lURY

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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
와이씨켐(112290)
BUY / 36,000원 (유지/유지)
2Q24 Review: 2025년에 크게 성장할 업체

■투자포인트 및 결론
- 동사의 2Q24 실적은 매출액 176억원 (+10.5% yoy, +9.0% qoq), 영업이익 -21억원(-18.1% qoq, 108.1% yoy)을 기록하면서 적자폭 감소 중
- 2Q24 부문별 매출 비중을 보면 포토 소재 53.7%, Wet Chemical 27.4%, PR Rinse 8.8%, 기타 10.0%를 기록

■주요이슈 및 실적전망
- 글라스 코어 기판의 홀 가공에서 가장 중요한 것은 레이저 식각보다 글라스를 식각액에 담궈 홀을 완성하는 2차 공정. 이를 위해 동사의 Etchant 소재가 더 많이 적용될 수 밖에 없음
- 글라스 기판 제작 시 Bare Glass에는 구리 도금이 잘 달라붙지 않기 때문에 동사의 코팅제가 필수적으로 적용될 필요. 화학적으로 글라스 기판 공정을 잘 구현하는지가 핵심 수율과 직결
- 일본 Mitsubishi Electric이 데이터센터용 광트랜시버에 탑재되는 차세대 레이저 다이오드를 내년 1월부터 양산한다고 밝힌 점도 실리콘 포토닉스(CPO) 시장 개화를 예고하는 것이며, 이를 구현하기 위해서는 글라스 기판이 필수적으로 요구됨
- 일본 TOK에 따르면 AI 반도체 시장 성장에 따라 PR 소재 사용이 이에 비례하여 증가 중. DRAM에서는 ArF, KrF, EUV PR 소재에 대한 매출이 증가하고 있으며 인터포저에서도 KrF PR 적용 중. 그에 따른 동사의 PR용 Rinse 매출 증가와 함께 동사가 독점적으로 공급하고 있는 TSV PR 공급량 증가 역시 지속될 것. 또한 HBM용 1c DRAM 양산에 MOR을 적용하려는 글로벌 메모리 업체들의 움직임에 따라, MOR PR용 신너와 현상액에 대한 실적이 2025년부터 본격적으로 반영될 것으로 기대
- 또한 반도체 웨이퍼 특수 세정장비가 지난 7월에 출하되었으며, 고선택비 인산 농도 분석 장비 역시 2024년 내 고객사향 매출 인식이 될 것으로 예상되어, 장비 매출이 동사의 실적에 기여할 것으로 기대

■주가전망 및 Valuation
- 2024년 실적은 매출액 750억원(+20.4% yoy), 영업이익 -37억원으로 적자 축소 예상. 2025년부터 흑자전환 기대됨에 따라 글라스 기판 내 필수 소재 업체로서 성장세가 매우 가팔라질 것

* URL:https://parg.co/lU8v

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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
한국항공우주(047810)
BUY / 72,000원 (유지/유지)
하반기도 견조한 성장 기대

■투자포인트 및 결론
- 2Q24 동사의 실적은 매출액 8,918억원(+20.5% qoq, +21.7% yoy), 영업이익 753억원(+54.8% qoq, +828.6% yoy)을 기록하면서 영업이익 기준으로 당사 추정치와 시장 컨센서스를 상회하는 실적 시현
- FA-50 말레이시아 진행 기준 매출 인식으로 인해 완제기 수출 매출이 증가하였으며, 충당금 설정액 감소, 국내 사업 매출 증가와 기체부품 매출 증가 및 환율 효과 등에 기인

■주요이슈 및 실적전망
- 2Q24 동사의 수주로는 2조 8,548억원으로 KF-21 최초 양산 등 국내 사업 1조 5,738억원, EVE eVTOL Pylon, B737 Max 증산 등 기체부품 1조 2,760억원, 완제기 수출 50억원 등이 있음
- 1)9월 말레이시아 국방부 장관 방한 예정으로 FA-50 18대 추가 구매와 주력 전투기의 교체로 KF-21 도입이 기대되고 있으며, 2)8월에는 페루 국영항공 정비회사 세만(SEMAN)과의 FA-50 부품 공동생산 MOU를 통해 FA-50 250대를 생산할 수 있는 인프라를 구축하여, 이 역시 향후 수출 모멘텀으로서 기대되는 상황. 3)도미니카 등 향후 완제기 수출 가능성 역시 긍정적인 상황
- LAH는 연내 국내 육군에 납품 중, 추후 170여대를 국내 육군에서 운용할 예정으로 실적에 기여할 것으로 기대. LAH는 중동, 동남아, 아프리카, 남미에서 관심을 보이고 있어 수출이 기대되는 상황. 현재 해외에서 구입/조립하고 있는 LAH의 주기어박스를 2027년부터 동사가 자체 생산함으로써 향후 수익성 개선에도 기여할 것
- 동사는 초소형 SAR 위성 시험체용 대형열진공 챔버를 구축함으로써, 향후 초소형 위성부터 정지궤도 기상위성 및 항법위성(KPS)등 4톤급 대형위성까지 테스트 가능한 인프라를 보유. 향후 항공기와 패키지 수출도 가능할 것으로 기대

■주가전망 및 Valuation
- 2H24 완제기 수출 모멘텀 지속과 LAH 양산에 따른 실적 성장세가 기대되며, 기존 일회성 리스크로 제기되었던 충당금 이슈는 없을 것으로 예상되어 실적과 수주 두가지 측면에서 성장 가능할 것

* URL: https://parg.co/lU8X

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[현대차증권 경제/채권 최제민]
8월 금통위 코멘트 - 급한 불부터 끄자

- 8월 금통위 물가 둔화 기대 및 3개월 내 금리 인하 포워드 가이던스 강화로 연내 금리 인하에 한발 더 가까이
- 물가 둔화 추세 강화, 내수 부진, 환율 하락 등 금리 인하 여건은 점차 형성되고 있으나 문제는 금융안정
- 금통위, 집값 상승과 가계대출 증가 자극하지 않고, 정부의 부동산 정책과 공조 위해 신중한 스탠스 보일 것
- 연내 1회 전망을 유지하나 인하 시점은 10월 보다는 11월 인하 가능성이 소폭 높아진 것으로 판단


*자세한 내용은 하단 링크 자료 참고 부탁드립니다 :)
*https://vo.la/lIAiNP
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 건설 신동현]
건설(Overweight/유지)
건설, 좋아지는 거 맞습니다

건설주 주가 상승폭 확대
- 7월 중순, 미국 6월 소비자물가지수 발표 후 기준금리 조기 인하 기대감이 형성되었고, 국내 기준금리도 인하 부담감을 다소 덜었다는 심리로 국내 건설주가 반등하기 시작했다. 이후 종목별 주가 상승폭은 다소 차이가 발생했지만 전반적인 업종 투자심리는 분명 회복되고 있다.

주가 상승은 일시적 테마로 끝나지 않을 것
- 최근의 주가 상승은 잠시 오르다 말 ‘테마’가 아니라 지속될 수 있는 ‘모멘텀’이다. 22년 이후 건설업종 투자심리를 꾸준히 압박해 오던 부정적 요인들이 대부분 개선되고 있기 때문이다. 물론 여전히 우려해야 할 요소들도 있지만, 기업별로 보게 되면 각기 다른 양상을 보이고 있어 종목 선별이 충분히 가능한 상황이다. 전방위적으로 주가가 하락했던 작년과는 확실히 다른 모습이다.

주요 개선 요인
- 금리 하락: 7월 COFIX 금리 3.42%(-42bp YTD), 6월 주택담보대출 금리 3.71%(-45bp YTD)
- 매매거래량 증가: 1H24 주택 310,751세대(+13.2% YoY), 아파트 236,374세대(+16.2% YoY)
- 주택가격 상승: 서울 22주 연속 상승, 수도권 14주 연속 상승, 지방 하락폭 둔화
- 전세가격 상승: 서울 및 수도권 공급부족 지속 전망. 매매전세비 상승에 따른 투자수요 회복 기대
- 분양&착공 증가: 1H24 분양 115,170세대(+56.1% YoY), 착공 127,249세대(+38.1 YoY)

일부 개선 요인
- 원가율 하락: 23년 분양실적이 상대적으로 양호했던 기업 위주의 개선 포착
- 부동산PF 경색: 단기자금흐름 점진적 개선 중이나 업황 전반에 걸친 우려는 완전히 해소되지 못함

*URL: https://buly.kr/74V0Vps

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[현대차증권 철강/비철금속 박현욱] 한국철강 BUY/TP 13,000원(상향/유지) 실적 부진 지속, valuation 매력은 확대

- 전방산업의 영향으로 하반기 국내 철근 수요와 실적 둘다 부진할 것으로 예상. 다만 주가는 최근 P/B 0.6배에서 0.4배로 조정을 보여 valuation 매력이 있는 수준까지 낮아져 있다고 판단되어 투자의견 BUY를 제시함
- 목표주가 13,000원 유지
- 하반기 영업이익은 국내 철근업체들의 가격 인상 노력에 따른 spread가 개선이 되면서 151억원으로 상반기 대비 나아질 것이나 국내 철근 수요 부진을 고려하면 전년동기대비 59% 감소할 것으로 예상되어 부진한 실적이 지속될 것으로 전망. 참고로 2분기 매출액 1,654억원, 영업이익 6억원, 세전이익 58억원으로 영업이익은 전분기대비 수준, 전년동기대비 97% 감소. 동사의 2분기 철근 판매량은 전년동기대비 23% 감소한 것으로 추정되고 톤당 원가 상승으로 저조한 실적 기록한 것으로 추정됨. 2분기 국내 철근 수요는 213만톤으로 전년동기대비 20% 감소하였음
- 국내 철근 수요는 올해 811만톤으로 예상되어 전년대비 16% 감소할 전망. 하반기 수요는 상반기 수준에서 정체될 것으로 예상되고 전방산업과의 시차를 고려하면 내년 하반기부터 의미 있게 개선될 것으로 전망
- 철근 유통가격은 연초 81.5만원에서 6월 67만원으로 하락하였으나 8월 현재 76만원으로 반등. 현재가 비수기인 점을 고려하면 가격 상승은 이례적. 설비보수 및 철근업체들의 최소한의 수익성 확보를 위한 의지가 반영
- 동사 주가는 대규모 자사주 매입 발표로 크게 상승한 바 있으나 부진한 업황으로 주가는 다시  조정을 받음. 상대적으로 높은 valuation multiple이 유지되기 위해서는 소각까지 진행될 필요가 있음
- 업황과 실적 모멘텀이 제한적인 점을 고려하면 중장기적 관점에서 매수 대응 필요

* URL: https://buly.kr/2qWq355

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[현대차증권 IT/반도체 노근창]
반도체 산업(Overweight)
Global 반도체 기업 2분기 실적 Review

■ NVIDIA를 제외한 대부분 Chip기업들 실적 발표 / 메모리 산업 성장률은 Foundry 성장률 크게 상회
- 완제품 수요 둔화에도 불구하고 AI Server 수요에 힘입어 2분기 전세계 반도체 기업들의 실적은 대부분 시장 Consensus를 상회하거나 충족하였음. 특히, Data Center 가속기를 대부분 생산하는 TSMC의 2분기 실적은 Apple의 계절적인 수요 감소에도 불구하고 HPC 매출액이 QoQ로 24.7% 증가하면서 시장 Consensus를 크게 상회하였음. 이것은 TSMC에 HPC용 GPU를 맡기고 있는 NVIDIA 실적에 대한 기대감도 함께 커지고 있음. 이번주 수요일에 공개되는 2분기 NVIDIA 매출액은 TSMC의 호실적을 감안할 때 시장 Consensus (USD 286.5억)와 Guidance (USD 280억)를 크게 상회할 것으로 보이며 USD 290~300억은 가능할 것으로 예상됨. 2분기부터 기존 H100/H200과 함께 주요 통신사들을 대상으로 Grace CPU가 합쳐진 GH200도 매출에 본격적으로 반영된 것으로 보임. NVIDIA의 2분기 Data Center GPU 매출액은 QoQ로 12.6% 증가한 USD 254억이 예상되지만 실제 매출액은 당사 추정치를 상회할 가능성이 클 것으로 보임. 다만, NVIDIA의 2분기 실적이 양호하더라도 결국 최근 주가 하락은 차세대 Blackwell 제품의 하자 이슈 (발열 및 디자인)로 B200의 출시가 내년 1분기로 연기될 가능성이 커지면서 하반기 실적 개선 속도에 대한 우려가 커졌기 때문임. 다만, NVIDIA의 제품을 대체할 제품도 현재로서는 CSP들에게는 없다는 점에서 결국 H200, GH200을 구매하거나 Chiplet 구조의 B200을 Single Chip으로 바꾼 B200A에 대한 구매로 대체된다면 올해 하반기 실적도 예상보다 양호할 수 있음. 하반기 실적 Guidance가 금번 실적 Conference에서 상당히 긍정적이라면 NVIDIA 주가는 재차 전고점을 돌파할 가능성도 높을 것으로 보임.

한편, 2분기 전세계 DRAM 시장 매출액은 USD 229억을 기록하면서 QoQ로 24.8%, YoY로 100.4% 증가하였음. 올해 DRAM 시장을 2분기 초에는 USD 882억으로 예상했지만 상반기 누적 매출액을 감안할 때 USD 918억 (YoY로 77.0% 성장) 수준으로 상향함. TSMC의 호실적에도 불구하고 2분기 Foundry시장의 매출액은 QoQ로 9.4% 증가한 USD 334억을 기록하였고 YoY로는 20.4% 증가하였음. AI Server를 제외한 완제품의 수요는 여전히 낮은 한자리 수준에서 증가하고 있다는 점에서 올해 Foundry 시장은 YoY로 16.1% 성장한 USD 1,364억을 기록할 것으로 예상

■ AMD는 Server, Intel은 PC Processor만 견조 / B200 지연에도 한국 반도체 하반기 모멘텀 양호
Intel의 2분기 영업이익은 GAAP기준으로 적자가 지속되었음. Non-GAAP 기준으로도 B.E.P를 기록하였음. 특히, Intel이 힘을 집중하고 있는 Foundry 사업은 매출액은 정체되는 상황에서 Capex와 R&D 확대 등으로 적자 폭이 증가하고 있으며 2분기 영업이익률은 -65.5% 기록하였음. 이에 따라 Intel의 2024년 Capex는 YoY로 정체된 USD 260억이 예상되지만 2025년 Capex는 USD 215억으로 감소하면서 설비투자에 대해서도 속도 조절할 것을 밝혔음. 한편, AMD는 2분기에 Server Processor인 EPYC과 MI 300X 등 가속기 판매 호조로 양호한 실적을 기록하였음. AMD의 Data Center Processor 제품 매출액은 QoQ로 21.3% 증가한 USD 28억을, 영업이익률은 26.2% 기록하였음. 다만 PC와 외장형 GPU 매출액은 여전히 부진하였음. AMD는 가속기에서 차별화된 성과가 예상되지만, 기존 제품인 x86 Processor 시장에서 ARM 진영의 시장 침투 속도가 향후 불확실성이 될 것으로 보임

ASML의 2분기 매출액은 1분기 대비 18% 증가하였지만 YoY로 감소하였음. 특히, 2분기 EUV 출하량은 8대로 1분기 11대 대비 감소하였음. 다만, TSMC의 대만 Kaohsiung 공장 투자 확대와 DRAM 업체들의 1b 투자 수요를 고려할 때 하반기부터 EUV 출하량은 증가할 것으로 보임. ASML은 올해 매출액을 2023년과 유사한 EURO 270억 수준이 될 것으로 예상하고 있음. 한편, 자동차와 스마트폰의 CIS 크기 증가로 인해 올해 CIS 시장은 스마트폰 시장 성장률 대비 양호한 약 9%의 성장이 예상되는 가운데 Sony는 금번 2분기 실적 발표에서 연간 CIS 실적 전망을 기존 전망치 대비 높인 YoY로 16.5% 증가한 JPY 1.7조를 제시하였음. 다만, 공격적으로 Capex를 확대한 Sony도 FY25년부터는 Capex 속도 조절 할 것으로 보임.

한편, 한국의 대표 제품인 메모리 반도체 수요는 범용 제품 수요가 저조한 상황에서도 가격 상승에 힘입어 호조를 보이고 있는데 7월부턴 미국 대선 결과를 우려한 중국의 Restocking 수요로 인해 가격 상승세가 시장 예상치를 상회하고 있음. 특히 메모리 반도체 회사들의 In-House 재고는 2분기에도 감소한 가운데 Module House 재고까지 줄어들면서 3분기의 수급은 더욱 개선되고 있음. 7월에 Server DDR5 5600 64GB제품 가격은 MoM으로 8.4% 상승했는데 8월에도 가격 상승세가 이어지고 있음. HBM의 경우 기존 NVIDIA 제품과 AMD, 북미 CSP업체들의 가속기 수요에 힘입어 하반기에도 큰 폭의 성장이 예상됨. 특히, Single Chip형태의 B200A의 경우 HBM3E 12단을 탑재한다는 점에서 금번 NVIDIA의 B200 출시 지연 문제에 있어서도 영향이 적을 것으로 보임. 한국 메모리 반도체 산업에 대해 비중확대 의견 유지하며 Top Picks로 삼성전자, SK하이닉스 제시

*URL: https://url.kr/vjltlm
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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
게임(OVERWEIGHT)
<게임의 법칙>

■제1법칙: P/E 16배 이하에서 신규 매수에 나서자
글로벌 게임 시장을 주도하는 대형주들의 평균 P/E는 지난 20년 동안 모바일 시장 초고속 성장(2005년 글로벌 모바일 게임시장 78% 급증)에 대한 기대감이 극에 달했던 2005~2006년을 제외하면, 16배에서 27배까지의 구간에서 밴드를 형성. 최근 10년을 살펴보면 팬데믹으로 인한 일시적인 게임 소비 증가 수혜로 모든 게임주들이 급등한 후 가파른 조정(P/E 18배 저점)을 거쳤으며, 엔데믹 이후 다시 23~27배까지 주가가 회복한 상황. 다만, 엔데믹 이후 상승은 글로벌 콘솔/PC 게임사들이 주도하는 형국으로 최근 5년(2018~2023) 플랫폼별 CAGR은 콘솔이 8.0%, 모바일이 5.0%, PC가 4.8%를 기록. 국내 게임사들의 경우 3~4년전부터 콘솔 게임 개발이 본격화된 후발주자이므로 글로벌 주요 게임사 대비 멀티플 할인은 불가피하다고 판단되며, 따라서 P/E 16배 이하에서 신규 매수에 나서는 것이 중요

■제2법칙: F2P로 콘솔 프랜차이즈 IP의 벽을 돌파하는 기업을 찾자
콘솔 게임 시장은 전통적으로 서구권(미국/유럽이 시장 74% 차지)의 가정에서 즐기기 위한 목적으로
스토리 기반의 싱글 플레이 게임들이 주력을 형성하여 왔음. 대체로 $40~$70의 프리미엄 가격을 지불하고 게임을 사서 플레이하는 형태이며, 짧게는 10여년, 길게는 30년이 훌쩍 넘은 오래된 프랜차이즈 IP들로부터 주기적으로 나오는 게임들이 시장을 주도. 그러나 최근에는 Free-to-Play(이하 F2P) 게임들이 PC뿐만 아니라 콘솔 시장에서도 두각을 나타내고 있으며, 일례로 2분기 구미지역 Top 10 PC/콘솔 게임 가운데 4개가 F2P 게임임. F2P 게임이 주력하는 인게임/DLC 카테고리가 콘솔 소프트웨어 시장에서 차지하는 매출 비중도 2015년 13%에서 2023년 30%로 급증

■제3법칙: 크래프톤 & 넥슨게임즈가 글로벌 게임 산업의 방향성과 일치
국내 게임사들 중 크래프톤을 최선호주(매수/44만원)로 매수 추천하고, 중소형주 중에서는 넥슨게임즈(매수/3만원) 매수 추천. 크래프톤은 연간 1조원 이상의 PUBG 캐쉬카우를 기반으로 PC/콘솔 기대 신작만 1년 이내 3종(인조이, 블랙버짓, 서브노티카2)으로 2025년 PC/콘솔 매출 비중은 45%에 달할 전망. 한편, 넥슨게임즈는 블루아카이브, 서든어택이 안정적인 흑자 기조를 유지하는 가운데, 퍼스트 디센던트의 장기 흥행 및 프로젝트 DW 기대감이 높아지는 국면. 25F P/E 15배로 밸류 메리트도 크다고 판단


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[현대차증권 지주 김한이]
지주회사(OVERWEIGHT)
<종목별 배당정책 점검>

■지주회사 배당정책에 주목. 저평가 축소세에 기여할 수 있는 요인
- 4분기를 향하며 지주회사 종목들 배당이 주목받을 전망. 현재 지주회사 종목들 재평가 진행 중으로 펀더멘털 관점에서 순자산가치(NAV) 확대 및 할인의 원인 해소되는 종목들 다수인 가운데, 배당은 추가로 투자심리를 개선하여 저평가 축소세에 기여할 수 있는 요인
- 그룹 최상단 회사 및 사업이 없는 순수지주회사들은 배당수입, 브랜드로열티 등 안정적 현금유입을 탕으로 배당을 지급. 연결 당기순이익을 기준으로 배당성향이 소통되는 일반 기업들과 차이

■배당 포함하여 주주환원 확대 여력 있는 종목들에 관심 고조될 전망
1) 삼성물산은 2023.2 이미 차기 3개년 즉 FY2023~2025 주주환원정책을 공시했고 금년 자기주식을 3년 내 전량 소각하기로 추가 발표한 바 있으나, 배당정책의 구조 상 관계사 배당 확대 시 삼성물산의 배당도 증가할 수 있는 구조
- 관계사 배당수익의 60~70% 수준을 현금배당으로 환원하는 정책 덕분. 하반기 들어 상장지분가치도 증가세 시현 중. 완만한 우상향 흐름 지속 가능할 것으로 보는 이유
2) 한화, LX홀딩스는 배당을 시행하고 있으나 아직 배당정책을 발표하기 이전 상태. 향후 정책발표된다면 투자심리 개선 기대할 수 있는 종목
- 한화는 4월 사업재편을 발표하며, 과거 5개년 배당금을 브랜드로열티와 배당수입으로 나누어 산출한 재배당률이 30~50% 수준이었음을 밝힘. 해당 재원 기반 방향성 발표 기대. LX홀딩스는 반기말 순현금 2,500억원 보유. 외형 성장을 위한 M&A 검토와 더불어 배당정책 소통 기대
3) SK스퀘어, LG는 풍부한 재원을 바탕으로 추가 주주환원 추진 가능성애 투자자들 관심 확대되는 중
- SK스퀘어 반기말 순현금 6,350억원에 달하는데다 지주회사 특성상 항시 저평가되어 있는 valuation에 기반하여 대표 자회사보다 초과상승할 수 있는 종목으로 판단. LG는 반기말 순현금 1.4조원, 상반기중 직간접투자 2,480억원 발생하며 전분기대비 소폭 감소했으나 여전히 대규모. 다만 기 보유 자사주 3.9% 소각 검토 가능성 외에 추가 여지는 세제혜택 통과 가능성에 의해 좌우될 전망


*URL: https://lrl.kr/g8zz

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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
한선엔지니어링(452280)
NOT RATED
넘치는 수요, 편안한 밸류

■투자포인트 및 결론
- 동사의 2Q24 실적은 매출액 131억원(+10.3% qoq, -2.2% yoy), 영업이익 17억원 (+27.1% qoq, -34.6% yoy), OPM 13.3%를 기록. 일반적으로 1Q가 동사 실적의 저점인 점을 고려하면, 2H24로 갈수록 실적 상승세 기대
- 기존 주력 사업인 조선해양 부문의 수퍼사이클과 석유화학/에너지부문의 우호적인 환경, 신성장 사업인 수소와 ESS향에 대한 지속적인 성장이 가능할 것

■주요이슈 및 실적전망
- ESS용 직분사 소방설비 피팅 및 밸브의 경우 당사가 S사와 2021년부터 개발하여 독자적으로 공급 중이며, 고온고습, 염수분무, 감압, 응력분식균열테스트, 원소재재료시험협회 규격 승인 등을 완료할 수 있는 기술테스트 진행과 함께 UL 인증을 획득해야 하기 때문에 높은 진입 장벽을 확보하고 있음. 국내 유일 S사와 L사의 ESS용 모델에 대한 공급량 확대와 신규 모델에 대한 매출 성장 기대
- BNEF에 따르면, 2024년 글로벌 ESS 배터리 수요는 전체 배터리 수요의 13%를 차지, 신재생에너지 성장과 더불어 증가하는 추세로 동사의 ESS용 직분사 소방설비 피팅 및 밸브에 대한 수요도 증가할 것
- 또한 블룸에너지는 지난 8월 8월 2Q24 실적발표에서 20MW의 AWS 데이터 센터에 전력 공급 계약을 체결하였으며, 엔비디아가 투자한 데이터센터 스타트업인 CoreWeave에 자사와의 파트너십을 통한 연료전지 공급계약 체결을 발표. 그에 따라 미국 블룸에너지 본사의 제조 시설에 납품되는 동사의 블룸에너지향 SOFC용 플러밍 모듈에 대한 수요도 증가할 것으로 기대

■주가전망 및 Valuation
- 동사는 신사업 본격 매출을 위해 추가적인 캐파 증설을 예정하고 있어, 이를 통한 신사업 부문의 매출 성장세 기대
- SOFC, ESS, 조선/해양부문, 석유화학/에너지 등 전방산업의 우호적인 환경으로 동사 역시 기존 주력산업의 견조한 성장에 더해 신성장 사업의 성장세가 실적과 밸류를 견인할 것으로 기대

* URL: https://parg.co/llUt

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
SK이노베이션(096770)
BUY / TP 160,000 (유지/유지)
SK E&S 합병 주총 통과. 저점을 지나는 2차전지 업황

■투자포인트 및 결론
- SK이노베이션-SK E&S 합병 주총 통과. 최근 주가 상승으로 주식매수 청구권 신청 많지 않을 것
- SK E&S 원가 경쟁력 및 강한 성수기 전력 수요로 호실적 이어갈 것으로 전망
- SK온-SK트레이딩인터내셔널-SK엔텀 합병으로 현금흐름 개선 및 흑자전환 시점 앞당겨질 것
- 최근 Ford는 미국 투자 강화 및 전기차 양산 스케줄을 앞당기는 모습. SK온 턴어라운드 기대

■주요이슈 및 실적전망
- SK이노베이션과 SK E&S간 합병이 찬성률 85.8%로 통과. 합병 기일은 11/1
- 주가는 주식매수 청구권 가격 수준에 근접. 대규모 주식매수청구권 가능성 크지 않을 것
- SK E&S 실적은 상반기 영업이익은 6,499억원을 전년비 12.4% 개선. 하반기 전력수요 호조와 함께 직도입 인도네시아 탕구 LNG 및 미국 LNG 원가 경쟁력을 통해 높은 수익성 이어갈 것으로 판단. 현금 흐름 및 재무구조 개선에 긍정적 요인
- 전력시장 SMP를 결정하는 것은 유가 연동 카타르 LNG이며 수입가격은 $14.1/mmbtu 수준. 고유가가 지속되면서 높은 수준을 유지. 하반기 일부 유가 하락 가능성 있으나, 큰 폭의 하락은 쉽지 않음
- 반면 미국 천연가스 가격은 $2.0/mmbtu 미만으로 하락. 한국으로 수입되는 가격은 7월 $10.3/mmbtu 수준. 최근 미국 가격 감안 시 추가 하락 가능성도 있음. 인도네시아 LNG 수입가격은 $9.0/mmbtu로 모든 지역 중 가장 낮은 수준. 큰 폭의 Spread 및 강한 성수기 전력수요로 발전부문 호실적 기대
- SK온 향후 SK트레이딩인터네셔널-SK엔텀과 합병(합병 기일 ‘25년 2월 1일). SKTI는 ‘23년 영업이익 5,700억원 기록. 연결 기준으로는 100% 내부 매출로 의미는 없지만, SK온 별도 입장으로 보면 흑자전환을 앞당길 수 있는 요인. SK엔텀은 SK에너지의 탱크 터미널 사업 영위
- 최근 Ford는 일부 전기차 출시 일정 지연했으나, BOSK 양산 일정 앞당김. 2H25 켄터키 공장에서 F-150 Lightning Truck 및 E-Transit 양산, ‘25년 말부터 테네시 2공장에서 상용밴 양산 등 불확실성 해소와 함께 수익성 점진적 개선 기대

■주가전망 및 Valuation
- 주가 저점은 확인한 것으로 판단. 향후 SK온 실적 개선이 중요한 주가 모멘텀이 될 전망

* URL: https://parg.co/ll0R

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
2차전지 산업(Overweight)
최악을 지나 회복되고 있는 업황

■주요 이슈와 결론
- Ultium Platform 전기차 판매량 크게 증대. 하반기 판매량 더욱 확대 전망
- 미국 전기차 판매 부진하나, Tesla 제외 시 양호한 성장. 하반기 원가 하락으로 판매 증대 전망
- 유럽 VW ID3/4 판매량 회복. 배터리 가격 하락에 따른 판매 증대 기대
- 유럽의 대중국 전기차 관세 한국 배터리 산업에 우호적
- 미국내 중국산 전력기기 사용 쉽지 않고, ‘26년부터 관세 인상. ESS 역시 모멘텀 기대

■산업 및 해당 기업 주가
- 예상대로 배터리 가격이 저점을 지나는 3Q24부터 전기차 판매 회복세
- 양극재 업체들을 비롯한 주요 소재 업체 Valuation 이미 상당부분 2026년 이후 회복세를 반영 중. 선별적 투자 필요
- Top picks: 삼성SDI, LG화학. 관심종목: LG에너지솔루션, SK이노베이션

* URL: https://parg.co/ll04

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
삼성SDI(006400)
BUY / TP 540,000 (유지/유지)
GM 4공장 JV 투자 확정의 의미와 향후 투자 포인트

■투자포인트 및 결론
- 8/28 동사는 GM과 미국내 합작공장 설립에 대한 확정 공시
- OEM들의 각형 선호 상황 반영. 비중국 업체 중 유일한 각형 배터리 대규모 양산. 모멘텀 기대
- 최근 Ford, GM 등 미국 생산계획 확정 발표가 이어지고 있음. 현대차 역시 장기 판매 목표 유지. 단기적인 부침은 있겠지만, 장기적인 EV 전환 트렌드는 변함 없을 것이라는 시그널로 판단
- 하반기 중 전고체 전지 양산 계획 관련 추가적인 구체화 기대
- 단기 실적은 부진하나, ‘25년 미국 Stellantis JV 램프업, ESS 성장 등 이익 모멘텀은 강화될 것

■주요이슈 및 실적전망
- 8/28 동사는 GM과 미국내 JV 설립 확정 공시. ‘27년 SOP, 초기 27GWh에서 향후 36GWh까지 확장 가능. 당초 예상은 ‘26년 SOP였으나 소폭 지연. 다만 Capa는 당초 30GWh 기대에서 더욱 커질 수 있는 옵션 보유
- 당초 각형 + 원통형(46Φ) Form Factor 기대했으나, P6 각형배터리만으로 양산할 것으로 전망. GM이 지금까지 파우치만 사용했던 것을 감안하면, OEM들의 각형 배터리 선호가 더욱 강해지고 있음을 확인. 비중국 배터리 업체 중 유일하게 각형 배터리 강점 보유. 수주 모멘텀 기대
- 최근 Ford가 미국 BOSK 양산 시점 일부 앞당겼고, 유럽 Mustang 배터리의 미국내 양산 계획을 밝힘. GM역시 일부 양산 일정 조정은 있었지만, 4공장을 확정. EV 전환 의지 확고함을 확인. Delay된 차종은 대부분 현재 배터리 기술로는 경제성 및 성능을 모두 만족시키기 어려운 대형 픽업트럭
- 현대차 역시 인베스터 데이에서, 시장 수요 상황에 따라 유연하게 대응하겠으나 ‘30년까지 전기차 판매 300만대 목표는 유지. 특히 현대차는 SDV 기반 모빌리티 신사업 계획 밝힘. 결국 CO2 저감이라는 규제를 충족해야 할 뿐만 아니라, 자율주행 등을 위해서는 EV 전환이 필수적
- ‘27년 양산 일정을 감안하면 하반기 중 전고체 전지 공급망 및 공정 등 구체화 기대. 초기 양산 물량 크지 않겠지만, 전체 Industry의 이익에서 차지할 수 있는 부문은 매우 클 것. 초격차 기대

■주가전망 및 Valuation
- 역사적 저점의 Valuation. 장기 저점을 지나고 있는 것으로 판단하며, Buy & Hold 가능한 주가

* URL:https://parg.co/ll5h

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[현대차증권 자동차/모빌리티 장문수]
현대차(005380)
BUY/TP 360,000(유지/유지)
CEO Investor Day 2024 후기

□ 투자포인트 및 결론
- 현대차, 투자자 대상 CEO Investor Day 진행('24.08.28), 현대차의 시장 환경 변화에 대응하기 위한 1) 중장기 전략인 Hyundai Way(Dynamic Capabilities, Mobility Game Changer, Energy Mobilizer)를 통해 2) 중장기 이익 창출 능력 강화를 설득했으며, 3) 주주 환원 강화를 약속
- 동사는 금번 전략 공유를 통해 BEV/FCEV부터 HEV/EREV까지 친환경차 Full Line-up과 유연한 전략 운영이 경쟁사와의 디커플링을 확대하며 경쟁 우위를 지속할 수 있음을 재확인했다 판단
- 강화된 주주환원정책(주주환원율 35% 이상)은 당초 기대인 경쟁사 및 국내 주주환원정책 강화 기업의 주주환원율 40~50%에 못 미치나, 인도법인 IPO 이후 유입되는 추가 현금 여력을 바탕으로 환원에 활용할 수 있음을 감안할 때 주가에 긍정적일 것으로 판단
- 2H24 하향 안정화된 원가 정책과 개선된 믹스, 2025년 신차 출시로 강화되는 이익 개선 사이클, 연내 인도법인 IPO 구체화, 2024년 실적 마감 후 이어질 자사주 매입 등을 고려 시 주가 흐름은 1H25까지 우상향을 이어갈 것으로 판단. 투자의견 BUY, 목표주가 360,000원 유지

□ 주요 내용 및 행사 요약/해석
- 전동화 전략: 핵심 역량을 바탕으로 경쟁사와 차별화 확대
1) HEV 경쟁력 강화: 라인업 확대로 EV 캐즘 극복(원가 경쟁력, 상품성 강화). 기존대비 40% 목표 상향('28년 기준)해 2028년 133만대로 2024년 대비 161% 확대 운영
→ 보유 기술을 통해 경쟁사 대비 유연한 생산/제품 전략을 통해 이익 창출능력 유지 강화
2) EREV 도입: ICE와 EV 장점을 모두 갖춘 전환 브릿지 역할 기대. 압도적 항속거리와 충전 피로도 저감, EV 주행 감성 강화. 경쟁력 갖춘 제품 확대로 북미, 중국 시장 확대 전개 운영
→ 후륜 제네시스 기반 전동화 전략 우회를 위해 기존 기술을 수평 확대 전개(EREV)해 전략 운영
3) EV 목표 조정: '24년 30만대, '27년 84만대, '30년 200만대 계획(CAGR 37%)
→ 2030년 장기 목표는 기존 CID 23과 동일하나 '24, 27년 하향 조정하며 현재 수요 상황을 반영. 점유율 확대 유지를 위한 HEV, EREV 교차 운영으로 이익 창출능력을 확대
4) CAPA 효율/확대 운영: 기존 공장 활용 전환/효율 투자 외 CKD 활용해 '30년 100만대+ 운영
- 재무 전략: 유연한 운영 전략으로 경쟁 우위로 재무 성과 강화 목표. 이를 활용한 주주 환원
1) 중장기 투자: 기존대비 10% 상향한 120.5조(~'33년) 운영. 전략적 Pivot을 설명하기 위한 투자 지출이 포함(EREV, HEV 대응 등)되었으며, 장기 전동화 전략 투자의 방향성 유지를 재확인
→ 경쟁사 사업 위축으로 투자 전략 후퇴함과 달리 안정적 이익 창출능력하에 선제적 시장 대응
2) 중장기 재무 목표: OPM '27년 9~10%, '30년 10%+ 목표. 고수익 제품 믹스의 확대 운영과 선투자 사업의 규모의 경제 달성 및 투자 회수를 최적화해 운영
→ 유연한 포트폴리오 운영에서 비롯한 이익 창출 능력의 자신감 피력
3) 주주 환원 정책: 총주주환원율 35%+, ROE 지향 사업 운영 목표. 예측 가능한 유보현금 운영으로 사업의 예측가능성을 향상 시켜 기업가치 회복에 기여 기대
→ 인도법인 IPO 이후 유입 현금 활용을 고려 시 긍정적으로 평가)

* URL: https://parg.co/ll5R

** 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 반도체 소/부/장 박준영]
AI 산업(Overweight)
엔비디아, B100은 예정대로 4Q24 출하

■ 또 한번 실적 서프라이즈, 3분기 가이던스 다시 한번 상향
- NVIDIA의 FY2Q25 매출은 $30.04B(YoY +122%, QoQ +15%)로 기존 가이던스였던 $28.8B을 4% 상회하는 호실적을 기록
- 이에 더해 FY3Q25 매출 가이던스로 $33B(현재 컨센서스 $32B)을 제시하며 저번 분기에 이어 다시 한번 가이던스를 상향
- 데이터센터 사업부 매출은 $26.3B(YoY +154%, QoQ +16%)로 역대 최고 매출을 다시 한번 경신. 기타 사업부별로는 Gaming $2.9B, Professional Visualization $0.45B, Auto $0.35B, OEM&Other $0.09B의 매출을 기록

■ 엔비디아 "연내 수십억 달러의 B100 매출 반영 시작. 현재 샘플링 중, 4분기 양산, 4분기 출하"
- 금번 NVIDIA의 실적발표에서 가장 중요한 내용은 신작인 Blackwell의 출시 지연에 대한 NVIDIA의 해명이었음
- NVIDIA는 여러 우려가 제기되었던 신작 B100에 대해 현재 샘플링 중이며 4분기에는 양산, 그리고 같은 4분기에 출하가 이루어질 것이라고 해명
- 다만 저번 실적발표에서는 2분기 샘플링, 3분기 양산, 4분기 출하 시작을 언급하였으며 사실상 생산에 일부 지연이 있었음을 인정
- 실적발표 직후 주가는 -7% 하락중이며 이는 Blackwell 생산 지연의 이유 혹은 피해 정도에 대한 납득할만한 해명이 없었고 서프라이즈 폭이 다시 한번 좁아졌기 때문으로 판단
- 다만 NVIDIA를 필두로 한 AI 혁명은 여전히 빠른 속도로 진행중임을 피력했으며 AI 산업의 지속적 성장에 대한 강한 확신을 다시 한 번 강조

■ 4분기 추정치 소폭 하향의 가능성 있지만 펀더멘털에는 아무 이상 없음
- 금번 NVIDIA의 실적발표로 정확히 B100 매출의 어느 정도 수준이 4분기 실적에서 제외되는 것인지 특정하기는 힘듦
- 한가지 리스크로 생각되는 것은 실적발표 이후 해외 IB들의 4분기 추정이 전체적으로 하향되는 상황
- 다만 하향이 있더라도 엔비디아의 4분기 추정치에는 평균적으로 Blacwell의 매출 비중이 5~10% 정도 반영되어 있는 바 펀더멘털을 해칠 정도의 큰 폭 하향은 힘들 것으로 판단

*URL: https://url.kr/ohbvdv

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[현대차증권 디스플레이 김종배]
덕산네오룩스
BUY/TP 50,000원(유지/하향)
IT OLED, Black PDL 확대에 거는 기대감
- 동사는 상반기 보급형 스마트폰 Rigid OLED 확대 적용에 따른 소재 공급 증가로 계절성을 상쇄하는 호실적을 기록하였으나, Flexible이 아닌 Rigid향 매출 증가 주도, 샘플 소재 개발 및 신규사업 인력 충원 등으로 인한 비용 증가로 인한 수익성 우려로 주가는 조정 받았음. 다만, 이러한 비용 증가는 IT OLED 및 신규 응용처에 대한 준비의 과정이며, 향후 IT OLED 시장에 대한 준비는 차질없이 진행 중 - On-device로 인한 Set 수요가 최근 Macro 상황 등을 고려했을 때 단기적으로 크진 않지만, Mega Trend은 분명한 사실임. 전력 소모를 줄이기 위한 OLED 패널 채용 확대뿐 아니라 패널 내에서도 동사의 Black PDL 등 다양한 교체 시도가 일어날 것으로 보임. Black PDL은 소비전력 효과에도 불구하고 높은 가격으로 인해 적용이 지연된 것으로 보임. 다만 기존의 OLED 내 편광필름을 대체할 수 있어, 라인 초기부터 BPDL을 고려하여 공정을 설계한다면 비용 측면에서 봤을 때도 크게 부담스럽지 않음. 현재 폴더블 위주로 적용되고 있고, 향후에도 폴더블폰뿐 아니라 AI Smartphone, PC 등에서 점차 확대 적용될 것으로 보임 - IT OLED 패널 양산을 위한 8.6세대 라인은 차질없이 진행되고 있는 것으로 파악됨. 올해 하반기부터 pilot 가동을 진행할 것으로 예상되고, 동사의 샘플 매출 역시 발생할 것. 현재 북미 세트업체의 Tablet 상위 모델에 OLED 패널이 적용되었고, 이는 PC 등으로 점차 확대 적용될 것. 8.6G로 인한 고객사의 신규 매출이 발생한다는 것은 곧 OLED 소재 소요량 증가를 의미함 - 단기적인 모멘텀의 부재, 비용 증가로 인한 마진 축소는 최근 기술주 투심 약세와 맞물려 주가에는 좋지 않은 영향을 미치고 있지만, 하반기 Flexible OLED로 인한 실적 증가, IT OLED 시장 개화, Black PDL 적용 확대 등을 고려하여 단기적으로는 Buy & Trading의 전략이 유효하다고 판단. 목표주가는 비용 증가를 반영하여 EPS 하향 조정한 50,000원 제시

* URL: https://url.kr/nycc4e

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 화장품/음식료 하희지]
코스맥스
BUY/ TP 180,000원(유지/하향)
코스맥스 NDR 후기

NDR 주요 내용 요약
- 코스맥스 2Q24 연결 기준 매출액은 5,515억원(+15%yoy), 영업이익 467억원(+1.4%yoy, OPM 8.5%)로 시장 기대치 대비 부진한 실적 기록. 주요 원인은 ①국내 대손상각비 97억원 반영+ ②중국 경기 둔화에 따른 이스트 법인 부진에 기인
- 1) 국내(별도): 매출 +26%yoy, 이익 +13.6%yoy(OPM 9.9%)
- 매출: 국내 여전히 Top Line 성장성은 견조. 특히, 직간접 수출 강세가 지속되고 있으며, 2Q24 국내 실적 내 해외 비중은 약 60% 정도로 추정. 국내 인디브랜드의 미국/일본/동남아향 견조한 간접 수출에 더하여, K-뷰티 선호 증가에 따른 직수출 매출 성장은 2Q24 +40%yoy를 상회하였으며, 신규 프로젝트 발주 증가, 리오더율도 지속 상승 중(2Q24 75%). 3분기에도 높은 베이스에도 불구하고 +20~25%yoy 매출 성장 기대
- 이익: 시장 컨센서스 대비 부진했던 가장 큰 요인은 국내 대손상각비. 업황 호조에 따른 GPM은 3.9%p 개선되었으나, 대손상각비 97억원 발생하며, 업황 수혜 충분히 누리지 못한 점 아쉬움. 대손상각비 구성은 경상적인 비용 50억원 + 미국 법인 대금 회수 지연 약 30억원 + 고객사 관련 손실 인식 30억원 반영. 향후에도 이러한 리스크 발생 가능성은 아직까지 잔존
- 2) 중국: 매출 -4%yoy(상해 -13%yoy, 광저우 +24%yoy). 중국 경기 위축에 따라, 6월 매출 큰 폭의 역성장. 특히, 상해는 온라인 채널, 색조 카테고리 부진한 모습. 광저우는 JV 법인 여전히 +50%yoy 이상 성장하고 있으나, 광저우 별도 기준 약 -10%yoy 하락하며 부진. 3분기에도 매출 성장 둔화 대비, 인건비/대손설정률/투자 집행 지속에 따라 중국 법인 보수적인 관점 유지
- 3) 미국: 매출 -5.5%yoy. 3분기 서부 LA 오피스 오픈, 서부 고객사 유입 적극적으로 시작할 것으로 전망. 다만, 서부 고객사 유입에 의한 매출 반영 리드타임(9~12개월)을 감안하였을 때, 올해보다는 내년 성장성을 기대
- 4) 동남아: 인도네시아 +23%yoy, 태국 +51%yoy. 동남아 법인 매출 빠른 속도로 성장하고 있으며,매출 규모는 미국 법인과 유사해진 상황. 향후 이익 기여도 확대될 것으로 전망

주가전망 및 Valuation
- 코스맥스 24~25F 이익 추정치 하향 조정에 따라 목표주가 기존 230,000원에서 180,000원으로 하향 조정. 코스맥스 국내/동남아 견조한 수주로 Top Line 성장성에는 의심 없으나, 여전히 업황 호조 상황 속 경쟁사 대비 충분한 레버리지 효과 누리고 있지 못하다는 점, 대손상각 리스크로 인한 이익 불확실성이 해소되고 있지 못하다는 점, 중국 경기 부진으로 인한 기존의 중국 성장 모멘텀 기대감 훼손으로 투자 심리 쉽게 회복되지 못하는 중. 다만, 현재 코스맥스 12M Fwd P/E는 13배 수준으로 주가 조정 충분히 이루어졌다고 판단, 추가적인 주가 하락은 제한적일 것으로 보임

*URL: http://bit.ly/473uxUN

** 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.