[현대차증권 금융/이홍재]
한화생명(088350): BUY/TP 4,000원(유지)
<초과 하락세에서는 벗어날 것>
■ 상대적인 주가 상승률은 당분간 횡보 예상
- 한화생명에 대한 목표 주가 4,000원과 매수 의견 유지
- 올해 동사 주가가 섹터 내에서 가장 부진해 P/B이 0.2x에 불과, 초과 하락세는 완화될 것으로 예상. 다만, 상대적인 자본여력은 단기간에 축소가 어려워 초과 상승 여력도 제한적인 수준 전망
- 주주환원정책과 관련된 불확실성 중 배당가능이익 문제는 해소될 가능성 높다고 판단. 1분기 말 해약환급금준비금이 이익잉여금 내 48%에 이를 정도로 크기 때문에 현재 기준으로는 배당가능이익 압박이 상당하지만 기획재정부 등 관련 정부부처에서 해약환급금준비금의 손금산입에 따른 세수 부족 문제를 연내 해결할 것으로 보여 배당가능이익 불확실성은 상당 부분 축소될 전망
- 다만, 자본비율 제고 압력이 여전히 높아 주주환원율 확대 폭은 제한적으로 예상. 당사는 보험사들의 유의미한 주주환원율 확대를 위해서는 가정 조정에 따른 변동성이 다소 큰 보완자본을 제외한 기본 자본비율 100%를 기준으로 판단 중인데, 동사의 1분기 명목 K-ICS 비율은 174%로 권고 수준을 20%p 이상 상회하였으나 기본 자본비율은 100% 하회. 향후 보험부채 할인율 추가 강화 등에 따른 순자산 감소, K-ICS 측정대상부채의 경상적인 증가에 따른 요구자본의 확대 전망 등을 감안했을 때 최소한 1조원 내외의 이익잉여금 증가가 필요한 상황으로 추정
- 중장기 경상 이익 체력을 0.7조원 내외로 봤을 때 재보험 출재를 통한 요구자본 Cleansing 등을 가정해도 최대 1,500억원 내외가 회사 체력에 무리가 가지 않는 중장기 주주환원 규모로 추정(총주주환원율 약 20%). 이외에 단기적으로 회사가 할 수 있는 주주환원 액션은 지배구조상 이슈가 제한적인 점 등 감안하였을 때 보유 자사주(13.5%) 소각이 가장 가시적으로 판단

■ 신계약 물량 하락하지만 CSM 증가율은 방어될 전망
- 4~5월 GA채널 보장성 신계약 규모는 1분기 월평균 대비 39.6% 감소한 것으로 파악. 지난 해부터 판매 호조의 주력이었던 단기납 종신과 함께 경영인정기보험에 대해서도 감독당국의 규제가 확대된 영향으로 추정. 2분기 물량 감소 효과가 커서 CSM의 신계약 유입 효과 축소는 다소 불가피하지만 위험률 조정 효과와 포트폴리오 변동에 따라 CSM 환산배수는 개선될 전망
- 반면, 마이너스 경험조정 효과 축소되며 전체 CSM 잔액은 방어될 것으로 예상. 1분기 가정조정 효과가 기시 CSM 대비 -4.1%에 달했는데, 이는 IBNR 기준 변경, 변액보험 할인율 관련 일회성 요인들이 크게 반영되었기 때문이며 2분기는 경상 수준으로 회복할 것으로 예상

* URL: https://parg.co/UD4c

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
에이피알(278470)
BUY/ TP 520,000 (유지/상향)
강화되는 브랜드 파워, 확대되는 글로벌 시장

■투자포인트 및 결론
- 미국 뷰티 디바이스 산업의 성장을 견인하는 주요 요인은 제품 승인 및 출시 건수의 증가와 고령 인구의 증가임. 또한, 미국내 1인당 가처분 소득 증가에 따른 소비자 구매력이 높아지고 있는 점 역시 뷰티 디바이스 산업의 성장 요인 중 하나. FRED에 따르면 미국 인구의 개인 가처분 소득이 크게 증가하여 2023년 1인당 가처분 소득은 60,276억 달러에 달함

■주요이슈 및 실적전망
- 동사의 신제품 울트라 튠은 앱에서만 모드 변환이 가능, 결과적으로 이는 사용자 데이터 확보를 통한 동사의 향후 신제품 타겟팅, 소비자 행동 분석 등에 적용될 수 있어 강력한 해자를 구축하고 있다는 점에서 타 뷰티 디바이스와의 강력한 차별화 포인트가 될 것. 평택 2공장을 중심으로 신제품을 지속적으로 출시, 울트라 튠 외 3Q24 하이푸 디바이스 출시 역시 예정되어 있으며, 지속적인 신제품 출시를 통한 성장 모멘텀 확보. 평택 2공장을 기반으로 2025년 연간 최대 800만대까지 생산 능력이 확충되면서 늘어나는 수요에도 적극 대응이 가능해진 만큼 글로벌 시장 공략이 더욱 가속화될 것이며, 미국내 신규 리테일 입점 등을 통한 성장세는 더욱 커질 것으로 전망됨
- 또한 동사는 틱톡, 콰이쇼우, 타오바오, 샤오홍슈(?音, 快手, 淘?, 小??) 등 중국 주요 플랫폼 대형 라이브 커머스 시장을 공략하고 있음. 1Q24에는 ‘중국 틱톡’으로 불리는 더우인(?音, Douyin)에서 미용기기 카테고리 순위 9위에 오르는 성과를 보임. 중국 홈뷰티 디바이스 시장의 특징은 ‘피부 노화 예방’에 대한 관심 증가로 소비자 연령층이 점차 낮아지고 있으며, '스킨 케어 하이테크' 제품에 대한 관심이 높다는 점임. 그에 따라 중국 시장은 2026년 213억 위안(약 4조원)에 달할 전망으로 동사의 수혜가 기대됨

■주가전망 및 Valuation
- 동사는 향후 실리콘투와의 협업 시너지를 통해 글로벌 시장 진출 가속화 및 차별화된 기술적 해자(소비자 데이터 확보)와 마케팅 능력을 기반으로 화장품과 홈뷰티 디바이스에서 높은 성장세를 보이고 있어 밸류에이션 리레이팅 가능함. 업종 평균 멀티플 상향으로 목표주가 52만원으로 상향함

* URL: https://parg.co/UD4V

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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 약진한 극우 세력

★ 조기 총선을 서두르는 영국과 프랑스. 투자자들은 우려하는 쟁점은 크게 2가지로 압축

> 1. 유로존 전역에 걸쳐 반환경 정책이 두드러질 가능성

> 2. 극우 정당의 포퓰리즘성 감세 정책에 따른 유로존 주요국들의 재정적자 리스크

★ 한편 유로존 국가들의 정치적 불안은 이머징 증시 입장에서는 달갑지 않은 소식

> 높아진 유로존 정치 리스크는 유로존 국채금리의 상방압력과 유로화 약세를 이끄는 재료

> 프랑스와 영국 조기총선 결과 전후 시점으로 여전히 지수 베팅보다는 종목 장세가 될 가능성, 대형주보다는 중소형주 수급에 주목

* https://bit.ly/3XrHchI
* 현대차증권 투자전략 채널: t.me/cindy3000
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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
오픈엣지테크놀로지(394280)
BUY/ TP 42,000 (유지/유지)
변함없는 국내 대표 IP 업체

■투자포인트 및 결론
- 동사는 지난 6월 12-13일 개최된 삼성파운드리 포럼을 통해, 삼성 DSP내 핵심적인 국내 IP 업체로서 포지셔닝을 확고히 함. 동사는 세미파이브와 함께 4nm 공정에 최적화된 DDR 메모리 컨트롤러와 PHY IP를 포함한 LPDDR6 메모리 서브시스템을 통합하여 AI 어플리케이션용 칩렛 플랫폼을 개발하기로 함. 지난 4월 9일 발간한 보고서에서 언급하였듯이, 세미파이브와는 전략적 파트너십 체결을 통해 AI 반도체 관련 로드맵을 확대하고 있음

■주요이슈 및 실적전망
- 동사의 1Q24 실적은 신규 프로젝트 수주지연에 따라 매출액 25억원(-82% qoq, +135% yoy), 영업이익 -71억원(적자전환 qoq)을 기록하며 시장 기대치에 못 미쳤음. 그러나 2Q24부터는 본격적으로 높은 ASP를 보이는 국내외 글로벌 Top Tier 업체들의 신규 프로젝트들이 수주 받을 것으로 전망되어, 라이선스 계약 실적이 본격적으로 반영될 전망임
- 2024년 연간으로는 고성능 IP를 중심으로 수주 계약이 이어질 것으로 예상되어 매출 및 수익성 개선에 기여할 것으로 전망됨. 이를 위해 동사는 지난 2024년 4월 Lv. 3이상 자율주행 차량에 적용되는 Enlight Pro를 런칭, 향후 차량용으로 적용될 것으로 전망됨
- 엔비디아가 Grace CPU에는 LPDDR 메모리를 적용할 것으로 밝힘에 따라 최근 주목받고 있는 LPDDR과 관련하여 동사는 LPDDR3/4/5/5X/6에 대한 PHY IP와 메모리 컨트롤러 IP를 확보 및 개발 중. 향후 시장 개화시 동사가 높은 ASP를 기반으로 수혜를 받을 수 있을 것
- 동사는 일본에 메모리 컨트롤러 IP 개발과 관련한 Openedges Technology Japan 자회사를 설립하여, 연구 개발 인력들을 확보하였음. 이를 통해 향후 차량용 및 모바일 IP에 대한 성장 동력을 확보하였음

■주가전망 및 Valuation
- 동사의 2024년 실적은 매출액 349억원(+78.1% yoy), 영업이익 20억원(흑자전환 yoy)을 기록할 것으로 전망되며, LPDDR5X/5용 PHY IP를 글로벌 IP 업체 중 유일하게 개발하여 제공하는 업체로서, 2Q24말부터 기대되는 대규모 IP 프로젝트 수주를 통한 실적 성장 모멘텀 클 것으로 기대

* URL: https://parg.co/UDLA

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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
로체시스템즈(071280)
NOT RATED
높은 성장 동력을 보유한 장비 업체로 리레이팅 가능

■투자포인트 및 결론
- 동사는 일본 로체가 최대주주 (40.1%)로 크게 3가지 사업군을 가지고 있음. 2023년 기준 매출 비중을 보면 반도체 자동화 물류(58%), 디스플레이 자동화 물류 및 모듈 후공정 설비(22%), 글라스 커팅 머신(5%)임
- 동사의 모회사인 일본 로체의 사업 내용을 보면, 반도체 장비 사업 판매 경로는 3가지로, 1)반도체 장비 회사를 통한 납품, 2)반도체 제조업체로 직납, 3)웨이퍼 제조업체로 직납 등임

■주요이슈 및 실적전망
- 동사의 반도체 자동화 물류 사업은 미국 반도체 장비 회사인 Mattson Technology가 메인 고객이며 매년 안정적인 매출을 실현하고 있음. 반도체 부문의 매출액을 보면, 2020년 389억원에서 2021년 628억원, 2022년 705억원 성장세를 보이고 있으며, 2023년은 전방산업의 둔화로 인해 매출액 606억원을 기록함. 최근 중국 반도체 굴기로 인해 공격적인 투자가 Mattson향 반도체 부문의 구조적 성장세로 이어지고 있음
- Mattson은 AMAT 출신 직원들이 설립한 반도체 장비 회사로, 건식 스트립, 급속 열처리, 플라즈마 에칭, 밀리초 어닐링 장비 등을 주로 판매. 높은 가격 경쟁력을 바탕으로 중화권 고객들에게 빠르게 진입할 수 있었음. Mattson은 2016년 중국 국영기업인 Beijing E-Town Dragon Semiconductor Industry Investment Center에 약 3억달러(약 4,140억원)에 인수됨. 이후 2018년~2020년 매출성장률은 연평균 23.4%를 기록하며 지속적으로 성장함. 2023년 매출액은 252백만달러를 기록
- 중국 정부는 자국내 반도체 자급률을 70%까지 높이는 것이 장기적인 목표이나, 현재 15~20%에 머물러 있으며, 주요 기술과 장비는 여전히 해외에 의존하고 있어 로컬 반도체 장비 시장은 지속적으로 성장할 것으로 전망됨. 이러한 Mattson에 EFEM을 전량 공급하고 있는 동사는 꾸준한 성장세를 보일 것일 것으로 기대됨
- 동사의 향후 핵심 사업으로 성장할 것으로 기대되는 부문은 레이저 커팅 장비로, 동사는 FPD 생산공정에 적용되는 Laser를 이용한 Glass Cutting Machine (GCM)을 2000년 초반에 전세계 최초로 개발하여 양산용으로 판매 중. 향후 유리기판 시장이 본격적으로 개화될 경우 동사의 레이저 커팅 장비 부문이 가장 크게 성장할 것으로 전망됨

■주가전망 및 Valuation
- 2024년 동사의 실적은 매출액 1500억원, 영업이익 150억원으로 디스플레이 부문의 부진으로 실적 개선세가 제한적일 것이나 2025년부터는 신규 사업부의 성장세와 더불어 실적 모멘텀 기대. Mattson향 매출 지속과 향후 유리기판 시장의 개화에 따른 성장세가 기대됨

* URL: https://parg.co/UDXL

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[현대차증권 자동차/모빌리티 장문수]
한주라이트메탈(198940)
Not Rated
eM 플랫폼 증설 투자로 장기 성장

□ 투자포인트 및 결론
- 동사는 1987년 설립된 알루미늄 기반의 자동차 경량화 부품 제조 업체. 국내 최초 현대차향 DOHC 엔진 흡기다기관 알루미늄 부품 국산화를 시작으로 알루미늄 경량화 주조 부품 대응
- 1Q24 기준 매출액은 부문별로 자동차 경량화 부품(87%), 해양 선박 부품(7.4%), IT 등 기타 부품(6%)로 구성. 고객별로 '23년 기준 현대차 54%, GM 11%, 르노 2% 닛산 7%, 포드 5%

□ 주요이슈 및 실적전망
- 1Q24 실적: 영업이익 2억원(흑전 yoy, OPM 0.4%), 당기순적자 21억원(적지 yoy, OPM -3.5%) 기록, 영업이익 흑자 전환 및 당기순이익 손실 축소
1) 부문별: 해양선박부품(50억원) 및 기타부분 매출 감소에도, 차경량부품 (525억원) 매출 증가로 매출 증가 견인. 알루미늄 가격 상승과 거래처 판매 단가 인상에 기인 2) 영업이익은 거래처 판매 단가인상 및 3Q22부터 이어진 알루미늄 가격 하락 반등 및 슬로박 공장 흑자 전환으로 영업이익 흑자 전환
- 경량화 부품 수요 확대 수혜, 슬로박 영업 확대로 외형 확대 지속에도 유상증자 이슈
1) 경량화 부품 수요 확대: 전자기력을 활용한 고강도 초정밀 주조 제어를 구현할 수 있는 특허공법 보유. 차세대 주조 공법인 전자교반고압주조로 고강도/고인성의 주조 대응 가능. 완성차 업체 니즈인 다양한 영역에 적용 가능한 품질 향상과 원가 절감 동시 달성 가능
2) 슬로박 외형 성장: '23.06 2차 증설 후 CAPA 144만개/년 확보. 가동 지연으로 손익분기점 달성 지연되고 원재료 유상사급으로 예상 매출 감소했으나 4Q23 흑자 전환. '24년 기아 준중형, 초소형 SUV 개발사 선정, '25년 이후 현대 준중형 SUV 수주 예정으로 외형 지속 성장 기대
3) 유상증자: '23.10 현대차 eM플랫폼 공급사 선정(2023~2033년, 4,037억원 규모) 후 대규모 설비 투자 결정에 따른 유상증자 결정(4/5). 3년간 약 580억 원 규모 설비 투자(시설투자금 1차 약 260억원 유상증자, 2차 차입 조달 예정)

□ 주가전망 및 Valuation
- 원재료 매입액 87%인 AC 4CH 알루미늄 잉곳 구매단가는 1Q24 7.7% 하락(2023년 평균대비). 2Q24 원재료비 반등/정상화 구간(4년 평균 원가율 94%), 슬로박 흑자 지속, 물량 증가는 실적 개선 요인. 현 주가는 유상증자 결정 발표 후 급락, 美 중국 철강 관세 인상, 현대차 eM플랫폼 증설 투자로 일부 반등. KITIA 소재부품기술개발 사업 국책과제 선정(141억 규모)으로 경량화 부품 장기 성장 기대되나 1Q24 BPS 기준 P/B 1.1배 수준

* URL: https://parg.co/UDaj

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit +: 우호적 수급에 고금리 크레딧 채권 인기

[발행시장] 건설업과 ESG 이슈에도 불구하고 고금리 채권 조달 성공
- 회사채 발행은 계절적 비수기임에도 불구하고 발행이 이어지고 있음
- HL D&I 한라(구,한라건설)는 건설업임에도 불구하고 8.5%의 고금리를 제시하면서 발행 수요를 모집함
- ESG 이슈로 발행이 어려웠던 석탄화력 발전사 삼척블루파워(A+)는 1,500억원 조달에 1,750억원이 모집 됨. 금리는 밴드 상단인 6.187%수준으로 낙찰된 것으로 알려짐

[크레딧 채권 전망] 건설 화학 업종 신용등급 하락, 크레딧 우호적 수급은 지속
- 신용등급 정기평가 시즌을 맞이해서 건설,화학,게임 업종의 등급 조정이 이어지고 있음
- 신용등급 전망 변경도 건설업과 화학업에서 하향이 이뤄졌고, SKC와 시멘트업체인 쌍용씨앤이의 등급 전망이 하향됨. 그 외 에너지, 자동차, 제약 업종에서는 등급 전망이 상향됨
- 동두천드림파워, 화승코퍼레이션, 화승알앤에이, JW홀딩스 등이 전망이 상향됨
- 부동산 PF 구조조정으로 NPL 시장이 확대되고 영업실적이 개선되면서 우리금융에프앤아이 등급 전망이 긍정적으로 상향됨
- 크레딧 채권은 미국 물가지표 CPI와 PPI가 안정적으로 나오면서 국고채 금리가 전주대비 -13bp하락했고, 크레딧 스프레드는 상대적으로 약세를 나타냄. 크레딧 발행 시장과 유통시장은 우호적 수급으로 강세 흐름을 이어갈 것으로 예상함

*자세한 내용은 하단 링크 자료 참고 부탁드립니다:)
*https://vo.la/EIOWi
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
SK이노베이션(096770)
M.PERFORM/ TP 128,000 (유지/유지)
SK온 일병 구하기

투자포인트 및 결론
- 전일 조선일보에 따르면, 오는 28~29일 경영전략회의에서 SK이노베이션과 SK E&S 합병 계획이 최종 승인될 것으로 알려지고 있음. 또한, 향후 SK온에 SK E&S 발전자회사와 LNG 판매사업을 붙이는 방안도 거론될 것으로 알려짐
- 큰 그림에서 SK온 상장을 안정적으로 이어질 수 있도록 하기 위한 계획으로 판단
- 정유/화학/2차전지 본업은 상저하고 전망되며, 2차전지 사업은 ‘25년이 ‘24년 대비 개선 전망
- 관련 Deal이 확정되고 SK이노베이션 신주발행에 따른 희석 등이 예상되어야 하겠으나, SK온 추가 지원 가능성 낮아진다는 점에서는 SK이노베이션 주주에게 긍정적

주요이슈 및 실적전망
- 만약 합병이 현실화될 경우 CCU, 수소, 해외자원개발 및 유통 등에서 양사간 사업시너지가 클 것으로 판단. 궁극적으로는 SK온 상장이 안정적으로 이어질 수 있도록 하기 위한 계획으로 판단되며, 당사는 이것이 SK이노베이션 주주가치 개선에 가장 중요한 요인으로 판단하고 있음
- SK온의 턴어라운드가 지연되고 전반적인 2차전지 업황 개선이 더딘 상황. SK온의 대규모 투자 소요로 SK이노베이션 주력사업에서 창출되는 현금흐름이 향후 SK온에 지원될 가능성에 대한 우려가 SK이노베이션 주가에 있어 가장 부정적인 요인으로 작용하고 있다고 판단
- SK온과 SK E&S 발전자회사 및 LNG 판매사업 합병 등으로 SK온이 안정적인 현금흐름 창출하여 SK이노베이션의 추가적인 지원 가능성이 줄어들고, 궁극적으로 성공적인 IPO로 이어질 경우 SK이노베이션 주주 가치에 긍정적. SK온이 SK이노베이션 주주가치에 디스카운트 요인이 되고 있기 때문. 구주 매출을 통한 현금 확보 가능성 역시 기대
- 정유 업황이 예상보다 부진하나, 점진적 개선 기대. 윤활기유 및 PX/Benzene 등 Aromatic 강세가 이어지고 있음. 또한, SK어스온의 자원개발 역시 지속 개선. 이러한 가치가 온전히 주주가치로 이어지고, 수소, CCS 등 SK E&S 사업들이 SK이노베이션과 시너지 발생시 성장 기대감 높아질 것
- SK온 자체 실적은 하반기 조지아 2공장에서 현대차향 물량이 출하되면서 점차 개선될 것
- SK E&S는 SMP 하락에도 미국, 인도네시아 직도입 물량 경쟁력을 바탕으로 발전사업 수익성을 높은 수준으로 유지 가능. 이를 통해 연간 1.5~2.0조원 수준 영업이익 창출 가능할 것

주가전망 및 Valuation
- 향후 사업조정 등 구체적인 진행상황 확인 후 투자의견 및 목표주가 재조정할 예정

* URL: https://parg.co/UnHm

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[현대차증권 금융/이홍재]
카카오뱅크(323410): BUY/TP 30,000원(유지)
<성장은 추가 둔화되나 수익성은 방어>
■ 전분기에 이어 특이사항 제한적인 실적 예상
- 카카오뱅크에 대한 매수 의견과 목표 주가 30,000원을 유지
- 동사의 주가는 대출 성장에 대한 전망이 낮아진 점, 그리고 기업 밸류업 프로그램에 대한 관심이 집중되며 상대적으로 소외되면서 올해 YTD 26.3% 하락하며 금융업종 내에서 가장 부진
- 다만, 현재 주가 Multiple은 상장 이래 가장 낮은 수준에 근접했기 때문에 불확실성은 상당 수준 반영되었다고 판단. 타행 대비 차별적인 우위에 있는 수신 경쟁력 지속되는 가운데 시중은행과는 다르게 1분기 NIM을 저점으로 연내 상승이 예상되는 점, 부동산 PF 관련 리스크에서는 자유로운 점 등을 감안했을 때 현재 주가는 충분히 긍정적인 접근이 가능한 수준으로 판단
- 2분기 손익은 전년 대비 38.1% 증가한 1,132억원을 기록하며 시장 기대치 소폭 상회할 전망
- 대출 성장률 3.5%까지 낮아지나 예대율 상승에 따라 NIM은 1bp 상승할 것으로 추정. 박리다매 전략에서 선회하면서 대출금리는 정상화되지만 저원가성 수신도 소폭 감소할 것으로 예상
- 대손비용률은 비경상 요인 없이 전분기와 유사한 61bp, 판관비도 특이사항 제한적으로 전망
- 플랫폼 수익 등은 아직 두드러지는 수준은 아니나 전분기와 유사한 안정적인 성장세 지속 예상

■ 손익과 대출 성장률 간의 온도차 예상
- 올해는 지난 해와 다르게 손익 성장률이 대출 성장률을 앞설 것으로 전망
- 높은 대출 성장률은 동사의 핵심 경쟁우위로 부각되었으나 이면에는 수익성 둔화에 대한 우려도 존재. 지난 해 대출 성장률은 39%에 달했으나 대출수익률은 연중 내내 하락하며 NIM을 압박
- 올해는 대출 규제 강화 등에 따라 시장 전체적으로 가계대출이 다소 위축될 가능성 높아 동사의 성장 모멘텀도 둔화될 전망. 다만, 여전히 타행 대비 압도적으로 높은 약 15% 예상되며, 최근에 동사의 성장 전략이 수익성 중심으로 선회한 데다 시중은행들이 성장보다는 RWA 관리를 통한 주주환원에 초점이 맞춰져 있다는 점, 그리고 규제 압력이 높은 가계대출보다는 기업대출 중심의 성장을 주로 목표하고 있어 가계대출의 수익성 둔화 압력은 다소 낮아질 것으로 예상
- 예대율 상승에 따라 연말까지 NIM이 상승세를 지속해 연간 이자이익은 16.2% 증가할 전망
- 부동산 PF나 해외 수익증권 손실 영향도 없고, 건전성 지표 추가 악화 여지도 크지 않아 대규모 대손비용 가능성 높지 않으며, 초과 조달한 수신자금을 활용한 운용손익도 확대될 것

* URL: https://parg.co/Unu2

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
태광(023160)
BUY / TP 19,000 (유지/하향)
무난한 한 해

■투자포인트 및 결론
- 동사의 1Q24 실적은 매출액 734억원(+2.8% qoq, -12.6% yoy), 영업이익 129억원(+71.5% qoq, -35.5% yoy)을 기록하였음
- 분기별 수주는 4Q23을 저점으로 1Q24부터 회복세에 접어들고 있음. 전방산업인 조선업의 하반기 FLNG 건조량이 늘면서 동사 역시 조선업종을 중심으로 수주 회복에 따른 실적 개선세가 기대됨

■주요이슈 및 실적전망
- 2Q24 신규수주는 700억원을 기록할 것으로 전망. 최근 글로벌 선박 물동량이 타이트한 부분이 신규 수주에 영향을 미치고 있음
- 2H24에 수주를 기대해 볼 만한 프로젝트는 HD현대중공업의 Coral FLNG, 카타르 North Field South, 사우디 Amiral, 사우디 Zuluf 등이 있음
- 카타르는 최근 North Field LNG 증산 프로젝트를 통해 연 7,700만 톤에서 2030년까지 연 1억 4,200만 톤, 현 생산량 대비 84% 증산을 추진 중이기에 향후 동사의 수주 모멘텀을 기대해 볼 만한 상황
- 2024년 실적은 매출액 3,047억원(-2.4% yoy), 영업이익 556억원(-3.6% yoy)을 기록할 것으로 전망됨. 2H23 부진했던 수주가 1H24까지 실적에 영향을 미칠 것으로 전망되며, 자회사인 HYTC의 전방 산업 부진이 영향을 줄 것으로 전망됨

■주가전망 및 Valuation
- 동사의 목표주가를 19,000원으로 하향 조정함. 목표주가는 2024년 예상 BPS 21,960원에 Historical 평균 P/B 0.9x를 적용하였음

* URL: https://parg.co/UnCC

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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit +: 공사채 은행채 수급, DSR 2단계 도입 연기

[발행시장] 공사채 은행채 공급 부담 점검
- 한전은 하반기 만기도래에 따른 발행 부담, 영업이익감소세, 유가 상승 불확실성 상존으로 공급 부담에 대한 우려가 커지고 있음. 작년 3분기 이후 1.9조원 수준의 흑자 기조를 이어오고 있고, 1분기 1.3조원 영업이익, 6천억 순이익을 기록함. ‘22년 한전 33조원 적자와 32조 발행,’23년 4.5조 적자와 12조발행으로 구축효과를 일으켰던 때 보다는 훨씬 우호적 상황임
- 은행채는 올해 월별로는 순상환기조를 이어오다 기업 대출 증가 영향으로 4월 10조원, 5월 4조원 수준의 순발행을 기록함
- 향후 수출입 은행 공급망 채권 발행, 은행 LCR 비율 정상화와 PF 신디케이트론 조성 자금 등 공급측 부담 요인들이 있으나 공기업 부채관리 강화, 전체적 발행 규모, 분산 발행 등을 고려할 때 시장 영향은 제한적일 것으로 판단됨

[크레딧 채권 전망] DSR 도입 연기, 레벨 부담 커지면서 우량등급 스프레드 소폭 약세 전환
- 정부가 자영업자 부담 완화와 PF 연착륙을 위해 25일 금융당국은 DSR(총부채원금상환비율; 모든대출원리금상환액/연소득) 2단계 도입을 7월에서 9월로 연기하기로 함. 은행권은 주담대에 신용대출을 추가. 2금융은 주담대를 포함시키고자 했음. 은행과 비은행 DSR 규제 비율은 40%, 50%로소득대비 가계 대출을 규제하고 있음
- 크레딧 채권 시장은 국고 금리 3년 기준 3.2% 수준까지 내려오고, 크레딧 스프레드가 AAA등급 공사채와 은행채 스프레드가 18.5bp, 25bp 수준, AA-등급 회사채 46bp 수준으로 형성되면서 레벨에 대한 부담이 커진 상황임. 연내 금리 인하 기대감에 대한 선반영으로 레벨이 크게 낮아지고 스프레드도 상반기 가파르게 축소되면서 전주대비 우량 등급 크레딧 스프레드가 소폭 확대 전환됨

*자세한 내용은 하단 링크 자료 참고 부탁드립니다:)
*https://vo.la/OQMoq
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 금융/이홍재]
우리금융지주(316140): BUY/TP 19,000원(유지)
<가격만 괜찮다면 성장의 기회>
■ 동양생명 및 ABL 생명 인수 검토 중
- 우리금융지주에 대한 매수 의견과 목표 주가 19,000원을 유지
- 공시에 따르면 동사는 비은행 포트폴리오 강화의 일환으로 동양생명과 ABL 생명의 대주주(Daija Life Insurance)와 비구속적 양해각서(MOU)를 체결하고, 양사 인수에 대하여 협의 중
- 1분기 말 동양생명의 자본총계는 2.6조원, CSM 잔액 가산 시 조정순자산은 5.2조원, ABL 생명은 자본총계 0.9조원에 CSM 가산 시 조정순자산은 1.8조원. 양사 합산 조정순자산은 약 7조원
- 경과기준 적용 전 기준의 K-ICS 비율은 동양생명 193.4%, ABL 생명 130.0%이며, 향후 합병을 가정하고 단순하게 합산했을 때는 자본비율이 169.8%로 목표 수준을 약 20%p 초과. 보완자본 제외 기본 자본비율은 단순 합산 시 100%를 7%p 상회하는 등 자본적정성은 양호하다고 판단
- 순이익은 2023년 연간 양사 합산 3,762억원으로, 동사 연간 손익 2.5조원 대비 약 15% 수준

■ 3조원대 중반이 상단으로 예상
- 우리금융지주의 이중레버리지비율 측면에서의 여력은 합산한 조정순자산 수준을 상회하나, 명목 조정순자산 가치 그대로 인수한다고 가정한다면 RWA 교환비율 2.5배 적용 상한선인 1.8조원을 크게 초과하여 보통주 자본비율은 자본조정 등의 영향으로 크게 하락할 것으로 예상. 거기에 과도한 가격을 지불하지 않겠다는 동사 경영진의 의지, 기업 밸류업 프로그램 후 높아진 주주환원정책 중요성 등 감안하면 인수 희망가는 조정순자산 규모와 차이가 다소 클 것으로 예상
- IFRS17 전환 후 M&A 사례가 없고, 향후 장기선도금리 하향 등 제도 강화, 계리적 가정 변동 가능성 등에 따라 보험사에 대한 적정 기업가치 산출에 대한 이견은 클 수밖에 없는 상황
- 다만, 보험사 인수 시 RWA 증가나 자본조정 외에도 인수 가격에 따른 염가매수차익 등을 감안하면 우리금융지주 입장에서 인수 희망가는 3조원 중반 이내로 추정. 향후 기존 투자 지분 매각, RWA 관리 계획 등에 따라 상이하겠으나, 목표 CET1 비율 12%를 전제로 했을 때 3조원 중반이 상한선일 것으로 추정. 언급한대로, 합산 자본여력은 충분한 데다 공동재보험 출재 등도 가능하기에 추가 유상증자 가능성은 높지 않지만, 우리투자증권에 대한 투자 필요성도 상존하기 때문
- 인수가가 3조원대 초반이면 P/B은 약 0.9x, 경영권 프리미엄 50% 가정 시 0.5x 수준. IFRS17 전환 이전인 2020년에 단행된 KB금융의 푸르덴셜생명 인수가가 P/B 0.8x 수준이었으나, 시장점유율이나 시장금리 레벨의 변화 등을 감안했을 때 이는 과도한 가격이 아니라고 판단

* URL: https://parg.co/UnLL

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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
더블유게임즈(192080)
BUY/TP 60,000원 (유지/유지)
<전방위 사업 다각화로 환골탈태 꿈꾼다>

■2분기 영업이익 YoY+23% 증가로 전분기의 고성장세 이어갈 것
- 동사 2분기 실적은 매출액 1,625억원(YoY +12.9%), 영업이익 621억원(YoY +23.5%)으로 시장기대치(OP 613억원)를 충족하는 양호한 실적흐름 기대. 매출액은 소셜 카지노가 1,465억원(YoY +4.9%)으로 DDC 중심의 견조한 성장률을 유지하고, 슈퍼네이션이 전분기 대비 소폭 증가한 120억원을 기록하는 점이 성장에 크게 기여할 전망. 영업이익은 소셜 카지노 마케팅비의 구조적인 감소 영향으로 전년동기대비 20%대 증가세를 이어갈 것으로 예상되며, 전분기비 이익 증가는 스킬 게임 2분기 중 철수에 따른 마케팅비 감소 효과에 기인

■온라인 카지노 마케팅 공세 & 캐주얼 신작 출시 및 개발사 인수 노력 지속
- 게임 사업 다각화 전략은 온라인 카지노 및 캐주얼 라인업 강화로 요약됨. 온라인 카지노의 경우 2분기는 계절적 영향으로 전분기비 매출 증가가 눈에 띄는 수준은 아닐 것이지만, 하반기부터 마케팅(매출의 30~40% 마케팅비 지출) 공세와 신규 콘텐츠 출시로 계단식 매출 성장을 기대. 슈퍼네이션 매출액은 올해 500억대에서 내년 900억원 이상으로 목표 설정. 캐주얼 게임은 연말까지 4종 신작을 출시할 예정이며, 동유럽 중심의 개발사 인수도 지속적으로 물건 탐색중. 아울러 비게임 부문 M&A도 고려중인데, IT기반의 B2C 플랫폼 가운데 기존 사업과의 접점을 찾을 수 있는 분야를 우선시.

■더블유씨앤씨 8월 일본에서 첫 콘서트 개최 결정
- 엔터사업 영위를 위해 출범한 더블유씨앤씨는 최근 일본법인 설립까지 마치고 본격적인 콘서트 기획/주최 사업을 개시. 8월 6일과 7일 이틀에 걸쳐 일본 요코하마 소재 공연장 PIA Arena MM(12,000석 규모)에서 콘서트 '2024 ENA K-POP CHART SHOW IN JAPAN'을 개최하기로 발표. 알려진 출연진은 BTOB, AB6IX, 오마이걸, D-LITE, n.SSign, ONEUS, 퍼플키스, TIOT, ONF, Busters 등이며 전석 매진시 양일간 공연 총매출은 31억원 가능할 전망.

■24년 배당수익률 3% 기대되고, 3년간 매년 최소 1% 자기주식 소각 계획
- 동사 2024년 예상 EBITDA 2,554억원(YoY +15%)을 배당 산식(기본 재원 60억원 + 초과달성 EBITDA에 특정 요율을 곱한 특별 재원)에 대입하면 예상 주당 배당금은 1,290원(YoY +29%)으로 전망되는데, 이는 배당수익률 3%에 해당. 이와 더불어 3년간 매년 최소 1%의 자기주식을 소각할 계획이며 올해의 경우 특별하게 연말까지 M&A/투자 공시가 없을 경우 보유 자기주식의 50%(83.2만주로 발행주식총수의 3.87%에 해당)를 소각할 예정


*URL: https://buly.kr/DwCESJH

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[현대차증권 중국주식 여태경]

🇨🇳 중국제조2025, Y-1 Review(2) 중국제조2035의 시작

[중국 ‘신질생산력’ 발전의 시기]
-‘신질생산력’은 ’24년 양회 이후 중국 정책의 핵심 키워드가 됨
-신질생산력 발전은 기존 고품질발전의 1)공급측개혁 2)산업시스템 현대화 3)신질생산력 3단계 중 마지막 단계로 중국 정부가 신질생산력 발전을 강조한다는 의미는 사실상 중국제조2025는 목표달성, 중국 정부의 정책은 중국제조2035로 전환되었음을 의미
-중국제조2035를 위해서는 디지털화를 통해 신질생산력이 실현되는 디지털경제 발전이 중요

[중국제조2035의 리스크와 도전]
-중국제조2035의 최대 리스크는 반도체 산업의 주도권을 강화하는 미국의 규제 지속
-미국 대선이라는 정치적 불확실성이 존재하고 중국내 반도체 전 공정의 단기간 내 구축은 불가
-화웨이의 7nm 반도체 제품을 시작으로 중국내에서 7nm 칩을 생산할 수 있게 된 만큼 향후 중국제조2035는 7nm 반도체를 중심으로 전개될 것으로 예상됨

[중국 정부의 국산 반도체 산업 육성 지원]
-10nm 이하의 반도체를 생산해낸 만큼 중국 정부는 반도체 산업의 지속적인 기술개발 외에 경쟁력 낮은 자국 제품 소비확대 지원도 중요해짐
-중국 정부는 국산 반도체 산업 육성을 위해 CAPA증설 지원, 빅펀드 조성, 자금조달을 위한 IPO기회 확대, 법인세 감면 등 자금지원 정책에 집중해왔음
-현재 중국 정부는 정부기관 및 국유기업의 PC와 서버 국산화 전환 지원, 국산 반도체 구매 보조금 지급 등 제품의 수요/소비 확대를 위한 정책 강화

[제품 고급화, 첨단산업 육성의 新수요]
-정부의 산업 고도화, 이구환신 정책, 소비자의 구매력 상승으로 수요형성-제조기회 학대-국산화율 상승 공식이 기대
-스마트폰과 가전제품의 AI + IoT기능 강화 및 신규 제품 출시 증가로 국산 반도체 수요도 확대
-플랫폼기업의 AI투자 확대, ICV시대 준비, 저공경제 산업 성장, 로봇과 스마트 헬스케어 등의 산업이 중국 반도체의 신수요가 될 것으로 예상됨

[중국의 제조강국에 대한 기대감]
-기술 개발에 대한 투자 지속, 중국의 높은 AI경쟁력 및 기업들의 강한 AI활용 의지, 기본적인 강점인 규모의 경제로 중국 제조업 경쟁력 강화 기대
-위안화 약세, 낮은 생산자물가 지수가 중국 제조업 수출에 유리
-산업생산 이용률 현황을 감안할 때 중국 제조업의 단순 공급과잉보다는 첨단제조업의 경쟁력 강화에 따른 해외진출 시각으로 접근도 필요

[투자 아이디어 정리]
-중국 경제의 부진 및 낮은 개선 기대감, 부동산 시장 회복까지는 상당한 시간이 필요한 상황, 위안화 약세 지속으로 외국인 투자자의 낮은 관심
-중국 증시 반등의 트리거가 될 수 있었던 미 연준의 금리 인하 기조 약화, 중국 정부의 부동산 개발상 정리 지연, 미국 대선 후보 지지율은 박빙의 상황
-중국 증시 상승 모멘텀이 약한 만큼 지수 중심의 낮은 밸류에이션을 활용한 저점 단기투자, 정부 정책 테마ETF를 활용한 장기 투자라는 보수적 시각 제시

* 📝URL: https://bit.ly/3RNy9DR

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[현대차증권 주식전략/시황 이재선, RA 장치영]

시장백서: 느슨해진 증시에 긴장감을 줘

★ 혼재된 방향성을 보여주는 주요 지표

> 제조업: 그간 주춤했던 미국 제조업 설비가동률도 6월 중 78.7%를 기록하며 다시금 반등하기 시작.그러나 수요 기대감을 명확하게 높여줄 제조업 출하 지수 개선은 밋밋

> 소비: 지난주 금요일 발표 된 6월 미시간대소비자심리지수 확정치는 68.2p로 소비자 컨퍼런스심리지수의 소비자들이 예상하는 1년 후 실질 가계소득의 기대치는 6월 중 하락

★ 금리와 달러의 상방압력을 높이는 외생변수들 등장

> 정치: 6월 이후 두드러지는 상승세를 보이는 트럼프 지지율

> 정책: 일본은행이 보유한 미국국채를 매각해 환율을 방어한다면 미국 국채금리의 변동성이 높아질 수 있는 요인

★ 방어적인 역할을 수행 할 수 있는 업종 비중을 확대 할 필요

> 자동차/보험/조선/바이오/디스플레이/운송

* https://bit.ly/4cJXHK6
* 현대차증권 투자전략 채널: t.me/cindy3000
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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
크래프톤(259960)
BUY/TP 340,000원 (유지/유지)
<20배 보러 가자>

■2분기 영업이익 1,935억원(YoY +47.1%)으로 컨센서스 상회 전망
- 동사 2분기 실적은 매출액 5,268억원(YoY +36.1%), 영업이익 1,935억원(YoY +47.1%)으로 컨센서스 이익을 9% 상회하는 호실적을 예상함. 매출 고성장은 PC가 뉴진스 콜라보 효과를 주력으로 YoY +49% 성장한 1,743억원을 기록하고, 모바일도 중국 매출 회복 및 글로벌 사업 호조로 YoY +35% 성장한 3,307억원을 기록할 것으로 예상되는 점에 기인. 영업이익은 주가 급등에 따른 주식보상비용 증가를 감안하더라도 2천억원에 가까운 실적을 시현할 것으로 전망

■촘촘한 콘텐츠로 계절성 줄고 레벨업된 PC & 중국 회복과 글로벌 성장 가파른 모바일
- PC 부문은 2분기 뉴진스 콜라보, 3분기 람보르기니 콜라보, 4분기 블랙마켓 개최 등 촘촘하게 콘텐츠를 배치함으로써 계절성은 줄고 매출 레벨은 격상된 것으로 판단. 2분기 PC 매출은 6월 12일부터 진행된 뉴진스 콜라보 효과에 힘입어 전년동기대비 폭발적인 성장세를 기대. 한편, 모바일의 경우 중국 화평정영이 공격적인 콘텐츠 업데이트, 과금방식 개선, 마케팅 프로모션 등 다양한 정책으로 매출을 자극했던 것으로 파악되며 글로벌도 전분기까지의 성장 호조세를 큰 틀에서 이어가고 있는 상황인 점 긍정적

■뉴진스 콜라보 보상/환급 사태: 3Q PC 매출 영향 불가피하나, 단기 집중된 매출 효과 확인
- 뉴진스 콜라보 보상/환급 사태로, 7~8월에 결쳐 뉴진스 콜라보 총매출의 60% 이상(환불로 인한 매출차감은 5% 미만 가정)에 상응하는 G코인을 구매자들에게 지급할 것으로 예상. 당사가 추정하는 금액은 300~400억원으로 동 급액만큼이 기존에 추정한 3분기 PC 매출에서 차감되는 구조가 될 것. 다만, 최근 주가 하락에서 상당히 회복되며 이번 사태가 충분히 주가에 반영된 것으로 판단되며 단기 매출 파급력이 컸던 만큼 K-P0P 콜라보 아이템의 가능성을 확인한 점은 고무적

■4분기 다크앤다커 모바일 출시하고 내년초부터 인조이 & 블랙버짓 신작 러시
- 다크앤다커 모바일(익스트랙션 RPG, 모바일)은 6월말 국내 추가 CBT, 8월초 글로벌 최종 CBT를 거쳐 11~12월 글로벌 출시를 계획 중. 한편, 인조이(초실사 인생 시뮬레이션, 콘솔/PC)는 전사 신작 출시일정 효율화 관점에서 내년 초로 밀릴 가능성 존재. 가파른 이익 성장과 신작 러시가 임박하였음을 고려하면 글로벌 피어그룹 평균 밸류에이션 수준인 P/E 20배(25F EPS 기준 34만원)까지 상승여력은 총분하다고 판단됨


*URL: https://buly.kr/BpD9mNL

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[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정]
The Coming Big Wave
미국 학회 참석을 통해 본 반도체 변화의 물결

■미국 정부의 정치적/경제적 의미에서 전략물자화되는 AI 반도체
- 미국 정부는 첨단 반도체를 포함, Advanced Packaging을 통한 반도체 산업내 리더십과 National Security를 확보하기 위해 마이크론과 인텔을 적극적으로 지원하고자 함
- 미국은 2035년 55단 HBM에 대한 로드맵과, 이와 관련된 Advanced 패키징 로드맵을 제시하고 있음

■전력 밀도 증가에 따라 중요해지는 BSPDN 공정
- 3nm 이하 선단 공정을 설계하는데 있어 BSPDN: 디바이스 스케일링의 한계로 후면 전력 공급
- Advanced 로직 및 HPC 어플리케이션에 적용하기 위한 솔루션 중 하나로 3D BSPDN 제안

■실로콘 포토닉스의 등장
- 데이터센터/HPC/AI를 포함한 다양한 어플리케이션에서 데이터 처리량이 증가함에 따라, 저비용/저전력으로 전송 용량과 Bandwidth를 획기적으로 높일 수 있는 실리콘 포토닉스 기술이 주목받음 -> 이를 구현하기 위해 기본적으로 유리기판이 요구됨
- AI 데이터센터에 실리콘 포토닉스를 적용하려는 Nvidia와 AMD, 이를 위해 TSMC는 COUPE 패키징 도입 예정
- 일본 NTT는 SK하이닉스, 인텔과 함께 데이터센터용 실리콘 포토닉스 도입 예정

■투자 유망 기업: 한미반도체, 디아이티, 로체시스템즈, 와이씨켐, 케이씨텍, 파크시스템스
- 국내 반도체 업종 Top Pick으로 한미반도체 제시 / 차선호주 디아이티, 로체시스템즈, 와이씨켐 제시

* URL: is.gd/U7Ffo1

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
유니드(014830)
BUY/ TP 140,000 (신규)
여전한 유럽 비료 산업의 공급망 이슈와 탄소중립

투자포인트 및 결론
- 유니드에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 140,000원을 제시하며 커버리지를 개시
- 동사는 전세계 칼륨 계열 제품 M/S 1위 업체. 주요 제품은 가성칼륨과 탄산칼륨
- 우크라이나 전쟁 이후, 특히 탄산칼륨 가격 과거 대비 $200/톤 이상 상승으로 구조적 이익 Level 상승. 유럽 비료 산업의 러시아 의존도를 낮추기 위한 움직임으로 추정
- 장기적으로 가성칼륨과 탄산칼륨은 CCS, 수전해 등 신규 시장 고성장으로 잠재성장률이 높아질 가능성이 크다는 판단. 최근 주가 조정은 매수 기회로 판단

주요이슈 및 실적전망
- 2024년 실적은 우크라이나 전쟁 이후 발생한 제품 가격 급등락에 따른 악영향이 마무리되면서 정상화되는 시점. 특히, 탄산칼륨 가격이 전쟁 전과 비교해 대폭 상승. 이는 유럽 비료 산업이 러시아 의존도를 낮추고 자체 비료 생산량을 증가시키기 위해 원재료인 탄산칼륨 수입을 확대하고 있는 것으로 추정. 한국 수출 물량에서 유럽향 비중 상승 중이며, 판가도 가장 높음
- 탄산칼륨은 가성칼륨을 가공해서 생산. 향후 탄산칼륨 수요 증대 시 가성칼륨 비중 낮추고 탄산칼륨 비중을 높여 ASP가 개선될 수 있는 여지도 있음
- 장기적으로 CCS향 가성칼륨/탄산칼륨 수요 증대 전망. CCS 사업은 경제성이 낮지만, 최근Microsoft, Amazon 등이 관련 사업에서 발생한 탄소배출 감축 크레딧을 구매. 경제성이 점차 개선되고 있음. 이에 따라 최근 건설 중인 CCS 프로젝트 지속 증가 중
- 2H24 중국 CPs 가동 및 2025/2027년 각각 9만톤 증설을 통해 중국내 지배력 확대

주가전망 및 Valuation
- 칼륨계열 제품 가격 변동성이 낮아 Cyclical 성향은 크지 않음. 따라서 이른 시점에 Peak out을 우려할 필요는 없을 것으로 판단
- 동사 주가는 과거 10년간 EV/EBITDA Trading Band 낮은 수준에서 거래 중. 저평가 상황

* URL: https://parg.co/Unjr

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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
삼성에스디에스(018260)
BUY/TP 200,000원 (유지/유지)
<연말이면 클라우드가 IT의 4할을 차지>

■2분기 영업이익 YoY +5% 증가한 2,174억원으로 견조한 실적 시현 예상
- 동사 2분기 매출액은 33,782억원(YoY +2.7%), 영업이익 2,174억원(YoY +5.3%)으로 컨센서스(3.4조원, 2,200억원)에 거의 부합하는 견조한 실적을 예상함. 매출 증가는 IT서비스가 클라우드 고성장(YoY +31.0%)을 주축으로 YoY +8.4% 증가할 전망이고, 물류사업도 내륙이 회복(전분기비 매출 증가)된 영향으로 YoY -2.2%로 하락폭을 줄일 것으로 기대되기 때문. 영업이익은 클라우드 비중 증가에 기인한 IT 서비스 마진의 구조적 상승(2Q24 전망치 11.5%, YoY +0.3%p, QoQ +0.6%p)으로 전년동기대비 5% 신장될 것으로 전망. 전분기비 소폭의 이익 감소는 전분기 물류 일회성 이익이 제거된 점에 기인

■생성형 AI 캡티브 중심 빠른 시장 침투: 을해 클라우드 매출 2.5조원(+31%) & IT 내 비중 40%
- IT 서비스 2분기 실적은 매출액 16,377억원 (YoY +8.4%), 영업이익 1,876억원(YoY +11.2%) 으로 전사 성장과 이익을 사실상 대부분 견인할 것. 특히 클라우드가 생성형 AI 솔루션 매출 본격화 및 클라우드 ERP 확산 효과로 2분기에도 역기저를 뚫고 YoY +31.0% 고성장한 5,822억원의 매출을 기록하며 부문을 이끌 전망. 올해 클라우드 매출은 2.47조원(YoY +31.3%), 4분기 IT 내 클라우드 매출 비중은 39.7% 에 달할 것으로 예상
- 패브릭스(CSP/MSP 매출)는 5월부터 계약이 본격화되었으며, 캡티브(이용자수 약 10만명)뿐만 아니라 대외 고객사향으로도 수주를 마치고 솔루션 구축에 돌입한 상태. 연말까지 캡티브 이용자 수 15만명, 25년말까지 25~30만명 확보를 목표로 함. 브리티 코파일럿(SaaS 매출)은 3분기부터 매출이 본격화될 예정이며 25년말까지 캡티브 이용자수 25~30만명을 확보하는 목표는 패브릭스와 동일. 생성형 AI 매출은 올해 1,000~1,500억원, 내년 4,000~4,500억원 예상

■Target P/E 20배에 걸맞은 펀더멘털 갖춘 것으로 판단되며 SI 업종 최선호주 제시
- 동사를 SI 업종 최선호주로 제시하는데 그 근거는 1)클라우드 사업에서 CSP(패브릭스 운영형, 동탄 HPC), MSP(패브릭스 구축형), SaaS(브리티 코파일럿, 클라우드 ERP, 클라우드 SRM) 등 전 영역에 걸쳐 확고한 신성장 동력을 갖추고 있고, 2)24F P/E 15배로 밸류에이션 매력도 큰 구간이라 판단되기 때문


*URL: https://buly.kr/2Uh09CS

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 경제/채권 최제민]
[6월 한국 수출 Review] 견조한 수출 흐름 지속 예상되나 모멘텀은 둔화

- 6월 수출, 반도체 중심 IT수출 호조로 양호한 실적 기록(일평균 수출 YoY +12.4%)
- 상반기 수출은 AI 산업 확산 등에 따른 반도체 중심 IT 호조와 견조한 자동차 수출이 견인
- 하반기에도 수출 견조할 것으로 예상되나 모멘텀은 점차 둔화될 전망


*자세한 내용은 하단 링크 자료 참고 부탁드립니다 🙂
*https://parg.co/UBHm
*현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 IT/반도체 노근창]
삼성전자(005930)
BUY/TP 100,000 (유지/유지)
HBM은 Noise에서 +α로 변하는 중

■ 투자포인트 및 결론
- 삼성전자에 대해 6개월 목표주가 100,000원에 투자의견 BUY를 유지함. 동사의 2분기 매출액은 내부 조정 수치 변경을 반영하여 기존 추정치와 유사한 76.7조원을 기록할 것으로 예상되지만, 영업이익은 예상보다 우호적인 환율과 메모리 반도체 재고자산 평가익 등을 반영하여 기존 추정치 대비 10.8% 상향한 8.6조원으로 변경함. 2024년과 2025년 영업이익도 원화 약세와 메모리 가격 상승 등을 반영하여 기존 대비 각각 6.2%. 1.5% 상향한 41.2조원과 50.7조원으로 변경. 동사 주가는 실적개선에도 불구하고 Pure Player인 경쟁사들 대비 지나치게 Underperform 하고 있음. 특히, HBM 매출액이 지난 분기에 USD 1억에 그쳤던 Micron 주가도 급등했는데 HBM 매출액이 압도적으로 많은 동사 주가는 지나치게 Underperform하고 있음. 물론 1위 메모리 반도체 회사로서 아직까지 NVIDIA로부터 HBM3e 최종 Qualification을 받지 못한 것은 실망스럽지만 주가는 그 이상으로 반영하고 있음. 동사의 호실적은 범용 메모리 반도체와 NVIDIA 이외 거래선향 HBM 매출액이 견인하고 있음. HBM 수요 증가로 HBM의 DRAM Capa 잠식 현상이 커지면서 범용 메모리 반도체의 공급 부족이 예상보다 심해질 수 있고 경쟁사들이 2023년에 Capex를 줄였다는 점에서 동사의 Wafer Capa 경쟁력의 가치는 시간이 갈수록 올라갈 수 있음. 우리는 동사의 2분기 메모리 반도체 영업이익을 1분기 대비 2배 증가한 5.6조원으로 추정하고 있으며 NVIDIA에 HBM3를 공급하지 않고도 이 정도의 영업이익을 창출할 수 있는 동사 경쟁력에 대한 재평가가 필요해 보임. 지금까지 NVIDIA에 HBM3를 납품하지 못한 것이 주가에 Noise였다면 이제부터는 현재 실적에 추가될 수 있는 +α로 접근하는 전략이 유효해 보임

■ 주요이슈 및 실적전망
- 한편, NVIDIA의 GPU 제품은 향후 더 많은 HBM Content를 장착할 것으로 보임. 무엇보다도 GPU 성능 개선 속도를 HBM이 따라가지 못하면서 더 많은 HBM Content를 요구하고 있음. HBM Content 증가는 ① Die Density, ② Single Stack 수, ③ 적층 단수를 통해 구현되는데 결국 생산 Capa가 향후에는 경쟁력이 될 것으로 보이며 연내 NVIDIA에 HBM3e 등을 공급할 것으로 예상. 한편, CSP를 중심으로 한 Custom Accelerator 시장도 가파르게 성장하고 있으며, 2028년 시장 규모는 USD 400억 수준까지 성장할 것으로 예상되며 HBM 수요 증가의 또 다른 Trigger가 될 것으로 예상

■ 주가전망 및 Valuation
- 메모리 반도체 1위 기업으로서의 이익 창출 능력에 초점을 맞춘 Buy & Hold 전략 유효

*URL: https://url.kr/S5FKMG

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