[현대차증권 매크로 오창섭]
오연구원의 경제분석 Snap-Shot
Global Fund Flow - 미국 달러 MMF 자금유입 집중

1. 국제 금융시장 현황 - 작년 스태그플레이션 상황 우려
- 작년 4/4분기 기점으로 금리인상 마무리 기조에 채권금리 및 달러가치 하락하며 주식시장 강세 전환
- 최근엔 주식, 채권 동반 약세와 함께 달러화 강세 흐름이 나타나고 있음

2. 국제 투자자금 동향 - 미국 달러 MMF 자금유입 집중
- 미국 투자자금은 달러 MMF로 집중 유입. 작년 4,000억원 유출 기록했으나 23년 9월까지 8,000억달러 이상 유입
- 주식, 채권 등 증권펀드는 올해 700억달러 순유출이나 MMF는 9,000억원 이상 유입되며 전체 자금유입을 주도

3. 글로벌 자산전략 - 단기적 미국 달러 MMF & 중장기적 장기국채 투자
- 미국 펀드자금 동향은 국제 금융시장 유동성 개선과 안전자산 선호를 반영.
- MMF 및 채권펀드 유입액은 1조달러 이상이며 투자자들의 고금리 투자매력인식과 안전자산 선호 시사
- 채권펀드 유입 85% 가량이 채권 ETF, 펀드자금 동향에서 ETF자금의 영향력 확대도 주목할 부분
- 단기적으로 경기둔화 압력으로 달러 MMF, 중장기적 금리인하 가능성에 장기국채 투자매력이 부각됨

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* https://vo.la/BqXO3
* 현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
LG에너지솔루션(373220)
BUY / TP 760,000 (유지/유지)
우려를 불식시키는 호실적. 과도한 비관이 만든 매수 기회

투자포인트 및 결론 
- 3Q23 실적은 당사 전망치를 충족하였으나, 낮아지고 있던 시장 컨센서스를 상회한 호실적
- 시장의 EV 수요 우려는 과도. 최근 Metal 가격 추이를 감안하면 1Q24까지 배터리 셀 가격이 대폭 하락하기 때문에 완성차 업체들의 수익성 개선으로 EV 판매가 증가할 것으로 전망
- 고유가 지속 및 EV 가격 하락으로 EV의 TCO가 내연기관 대비 낮아지기 시작한 것으로 추정되며 Tesla의 수퍼차저를 공유하면서 EV 편의성이 더욱 확대될 것. 2024년도 EV 판매 호조 지속될 것으로 전망되며 동사 실적 역시 고성장을 지속할 전망. 목표주가 및 Top pick 유지

주요이슈 및 실적전망
- 3Q23 실적은 매출액 8.2조원(-6.3% qoq, +7.5% yoy), 영업이익 7,312억원(+58.7% qoq, +40.1% yoy) 기록하며 당사 전망치에 부합했으나 낮아진 컨센서스를 크게 상회하는 서프라이즈
- AMPC는 2,155억 반영. 전분기 1,109억 대비 대폭 증가. Ultium Cells 램프업이 진행 중인 것을 방증
- 4Q23 실적은 분기 영업이익 1조에 육박할 것으로 전망. Ultium Platform을 활용한 EV 출하가 증가하며 AMPC 반영이 점차 확대될 것으로 전망
- 최근 Tesla Model3/Y RWD 가격은 미국 내 경쟁 내연기관차 대비 가격이 하락. Tesla의 공격적인 가격 정책은 전반적인 EV 가격 하락으로 이어졌음. 이에 더해 지속되는 고유가로 EV의 TCO가 내연기관 대비 낮아지기 시작한 것으로 추정
- 최근 EV 수요 논란이 있지만, 이는 OEM들이 배터리 가격의 급락을 예상하고 일부 판매 조절을 진행한 영향도 크다는 판단. 2Q23을 고점으로 1Q24까지 양극재 가격 기준 배터리 셀 가격은 $30/kWh 하락할 것으로 전망. 이는 60kWh 배터리팩 가격이 $1,800 하락하는 효과 발생. 완성차 업체들 역시 EV 사업 수익성 개선으로 판매 유인 높아질 것. EV 수요 고성장 이어질 것
- 또한 유럽내 중국 점유율이 높아졌지만, 미국에서는 Ford가 CATL과 협력을 중단하였으며, 2024년부터 배터리 부품 관련 FEoC 규정이 시행되기 때문에 중국 배터리 사용은 더욱 어려울 것
- 최근 유럽이 중국 전기차에 대한 보조금 조사를 실시. 결론이 나올 2H24에는 중국업체들의 유럽 내 확장에 제동이 걸릴 가능성이 높다는 판단. 우려보다 경쟁 환경은 개선 중

주가전망 및 Valuation
- 최근 과도한 비관으로 주가가 지속 하락. 과도한 비관이 만든 매수 기회로 판단

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[현대차증권 금융/이홍재]
증권 산업(OVERWEIGHT)
<내용상으로도 약간 부진한 실적 예상>
■ 3분기 실적은 시장 기대치 하회할 전망
- 유니버스 증권의 지배주주순이익은 전년 동기 대비해서 44.6% 증가하고 전분기 대비해서는 14.8% 감소한 5,850억원으로 컨센서스 6,260억원을 6.6% 하회할 것으로 추정
- 전분기에 이어서 일회성 비용에 따라 회사별 온도차는 확대될 전망. 미래에셋증권과 NH투자증권은 투자자산 손실 인식 등의 일회성 비용이 반영됨에 따라 컨센서스 대비 각각 22.0%, 17.5% 하회, 한국금융지주와 삼성증권은 일회성 비용이 제한적이라 컨센서스 유사한 수준 전망
- 일회성 비용을 제외하더라도 내용상 실적이 크게 좋은 부분은 제한적이라고 판단. 일평균거래대금이 전분기 대비 9.4% 늘어나며 브로커러지 이익은 양호할 것으로 보이나 전분기 대비 리파이낸싱 수요 감소 등에 따라 IB 관련 수수료수익이 둔화된 영향으로 전체 수수료손익은 전분기 대비 5.5% 감소할 것으로 예상되고, 운용/기타손익은 채권 및 비시장성 자산 평가손실 기저 영향으로 개선되지만 조달 비용 확대에 따라 이자손익은 전분기 대비 7.7% 감소할 것으로 예상

■ 약화되는 영업환경 등 감안 시 단기적으로는 보수적인 접근 필요
- 최근 들어 급격히 브로커리지 지표 모멘텀 약화되고, 시중금리 상승 등 지표 둔화 중. IB 관련 수익도 리파이낸싱 수요 감소 등에 따라 2분기를 정점으로 감소세로 파악. 이에 따라 경제적 가정 변경을 반영하여 추정 ROE 직전 대비 약 0.3%p 하향. 이와 같이 영업환경이 약화되고 있지만 증권업종 투자의견 OVERWEIGHT을 유지하는 이유는 이미 리스크가 반영되어 현재 주가는 낮은 수준이고, 일부 회사들의 경우 실적 추정치 하향에도 불구하고 올해 배당수익률이 양호하기 때문
- 다만, 고금리 환경 지속 등으로 부동산 PF를 비롯하여 국내외 투자 자산의 건전성 문제가 다시금 대두되고 있어 단기적으로는 다소 보수적인 접근이 필요하다고 판단. Top Pick은 업종 내에서 경상 이익 체력 대비 가장 저평가된 한국금융지주로 유지. 한편, 미래에셋증권은 단기간 주가 하락 폭이 컸다는 점에서 목표가와의 괴리율이 확대됨에 따라 투자의견을 상향하지만 비시장성 자산 가치의 불확실성이 가장 크기 때문에 투자에 있어 후순위로 분류하는 것이 적절할 것으로 판단

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[퀀트/글로벌 ETF 이창환]
2024년 퀀트/글로벌 ETF 전망: Uncertainty

1. 불확실성(Uncertainty)
지난 2020년 코로나19 팬데믹이 발생한 이후 올해까지 금융시장은 다양한 변동성에 노출되었으나, 2024년을 앞두고 있는 현 시점보다 미래의 방향성이 불확실한 적은 없었음. 매크로 환경, 증시 펀더멘탈, 기업 실적 등 전 분야에 걸쳐 혼재되어 있기 때문. 2024년 증시를 긍정적으로 해석할 만한 데이터가 나오지만, 이미 2023년 증시에 사용됐던 논리. 이를 동일하게 적용할 경우 오히려 증시 방향성은 한 풀 꺾이는 것으로 해석도 가능한 상황. 상고하저/상저하고/박스권 등 모두 다 열려있는 2024년은 불확실성(Uncertainty)의 시대가 될 것. 그럼에도 알파를 위해 체크할 내용과 투자유망주를 제안

2. 2024년 매크로 환경 점검
US, Non-US 모두 제조업 지표가 반등하며 서비스업 둔화를 상쇄시키며 성장할 전망. 한국도 제조업 가동률 반등 → 재고순환지표 개선 → 기업실적 회복/성장의 프로세스가 진행중. 다만, 재고조정은 P의 개선이기 때문에 수요증가에 따른 Q의 성장으로 이어지지 않는다면 재고순환 사이클상 고점에 도달하는 2분기를 정점으로 증시 하방압력이 커질 것으로 판단됨. 미국채 금리는 고점 확인 후 상반기 중 Bull Flat 전환. 당분간 달러 강세 국면 진행되나, 통화정책 변화로 완화될 전망

3. 2024년 글로벌 이익 지표 전망
2024년 주요국 전반적으로 EPS가 증가하나, 아시아 신흥국의 12개월 선행 EPS 증가율은 1분기를 고점으로 추세적으로 하락하며 역기저효과로 작용할 전망

4. 2024년 한국 기업 실적 및 밸류에이션 전망: “한국 ex 반도체” 기준 역대 최대 영업이익에 도달하며 양적, 질적으로 회복/성장할 전망
필자가 추정한 2024년 영업이익 밴드는 197.0조원 ~ 212.9조원(YoY +41.8% ~ +46.5%)이고, 순이익(지배)은 125.8조원 ~ 140.2조원(YoY +47.3% ~ +55.3%)으로 영업이익과 순이익(지배) 모두 2023년보다 크게 증가할 전망. “한국 ex 반도체”로 한정할 경우 역대 최대 영업이익을 기록할 전망. 업종 전반에 걸쳐 양적, 질적으로 실적이 회복/성장하는 국면에 접어들 것으로 기대됨. 12개월 선행 ROE가 10% 수준까지 상승하고, 다시 “고 PER” 구간을 향해 움직일 전망

5. 2024년 주식시장 스타일 지수 전망
올해 미국 제외하고 전반적으로 가치주 강세 진행됐으나, 2024년은 금리인하를 반영해 상반기 중 Bull Flat 흐름으로 전환되며 가치주에서 성장주로 로테이션 전망

6. 2024년 퀀트/글로벌 ETF 투자유망주 제안
- 글로벌 EMP(주식 60%, 채권 20%, 대체투자 20%) : 선진국(미국 > 프랑스 > 일본) > 신흥국(인도 > 중국)으로 지역간 로테이션
- 미국 스타일 & 섹터 EMP(스타일 20%, 섹터 80%): 스타일(성장), 섹터(산업재 > 에너지 > 커뮤니케이션 > 금융 > IT 순)
- 2024년 실적 성장주 20선: 포스코인터내셔널, 셀트리온헬스케어, 하이브, KT, DB손해보험, 현대오토에버, 현대건설, ISC, 코오롱인더 등
- 미국 상장 UAM Value-Chain 관련 ETF 제안: H/W(UAM 기체(ITA, ARKQ), 2차전지(LIT, BATT)), S/W(운송(IYT), 커뮤니케이션(XLC)), 인프라(IGF) 등


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[현대차증권 Credit 이화진]
Credit: 이-팔 전쟁으로 높아진 변동성, 크레딧 보합

발행시장- 은행채 발행한도 폐지, 예금 & 대출 금리 인상

- 8월과 9월 은행채 순발행이 각각 3.7조원 4.7조원으로 증가한 가운데 10월부터 제한을 폐지하면서 공급 부담에 대한 우려가 지속
- 은행채 2023년 10월~12월 만기도래액은 47조원 규모로 2022년 55조원, 2021년 41조원, 2020년~2018년 30조원 수준 이었음을 고려 할 때 작년 보다는 만기 도래 부담이 크지 않지만 과거 평균대비해서는 높은 편임. 금일 5대 시중은행이 예금 금리를 인상(연 4%)했고, 주담대와 전세대출 변동 금리를 0.1~0.3%포인트까지 올림. 가계대출 규제, 수신 증가로 은행채 공급 부담 완화에 도움이 될 것으로 보이며, 은행채와 크레딧 전반 스프레드 급등 가능성은 크지 않을 것으로 예상

크레딧 전망- 이-팔 전쟁 높아진 변동성, 금통위 경계감에 보합 흐름 전망

- 10월 7일 팔레스타인 가자 지구 무장 정파 하마스의 이스라엘 공격으로 양측 2천명 사망자가 발생. 사우디와 이스라엘 관계 정상화에 제동이 걸리면서 내년 선거에 대한 부정적 영향, 유가 상승으로 인한 물가 자극과 인플레이션 불확실성, 확전 및 전쟁 장기화 가능성 등에 대한 우려로 금융시장 변동성이 크게 확대

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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
하이브(352820): BUY/TP 330,000원 (유지/유지)
<하반기 이익성장, 예상보다 강할 것>

■3분기 뉴진스, 뷔, 세븐틴 일본 앨범만으로도 900만장 마크하며 호실적 견인 기대
- 동사 3분기 매출액은 5,403억원(YoY +21.3%), 영업이익 718억원(YoY +18.4%)으로 시장기대치를 소폭 상회할 것으로 전망. 매출 고성장은 뉴진스, 뷔, 세븐틴(일본) 컴백 효과로 앨범 매출이 YoY +49% 급증하고, 세븐틴과 엔하이픈이 투어를 견인하며 공연 매출이 YoY +140% 초고성장하는 점에 기인. 영업이익률은 13.3%(YoY -0.3%)로 예상되는데, 전분기 발생했던 일회성 인건비가 제거되며 전년동기 수준의 마진을 확보하는데 어려움이 없을 전망

■3분기 음판 915만장 → 4분기 다시 1,400만장 마크 예상
- 동사 3분기 앨범 판매량은 915만장(YoY +77%), 공연 모객수 63만명(YoY +138%)으로 초고성장을 이어갈 전망. 음반은 BTS 뷔, 뉴진스, 그리고 세븐틴 일본 앨범 영향이 컸고, 공연도 엔하이픈이 연결 편입되며 두 배 넘게 성장. 4분기에는 시장 방향성과는 다르게 동사는 활동량이 전분기 대비 증가가 예상되는데, 이는 세븐틴, TXT, BTS 정국 등 핵심 아티스트 컴백이 지속되기 때문. 그 결과 4분기 음반은 1,400만장 판매량이 예상됨. 공연에서도 세븐틴 돔투어가 4분기에 집중돼 있어 시장이 전분기비 25% 감소하는 것과는 다르게 전분기 수준 유지 전망

■내년 상반기 미국 걸그룹, 5세대 보이그룹 포함 3팀 데뷔 예정
- 동사는 UMG와의 합작법인(HYBE 51%, UMG 49%)을 통해 진행하는 미국 걸그룹 프로젝트를 진행하고 있으며, 내년 상반기 이내 미국 데뷔가 가능할 전망. 그 밖에도 2팀이 추가로 데뷔가 예상되는데, 이는 5세대 보이그룹인 플레디스 신인 그룹과 걸그룹 아일릿이 여기에 해당. 올해 4,650만장 음반 판매로 압도적인 시장 지배력을 확인시켜 준 동사가 내년에도 리더십을 유지할 수 밖에 없는 이유

■위버스 고도화가 늦어지는 점은 아쉽지만, 미국 아티스트 순차 입점은 필연적
- 위버스는 3분기 중 에스엠 아티스트 13팀이 입점함에 따라 MAU 지표에서 전분기비 의미 있는 성장률이 기대되는 상황. 다만, 미국 아티스트의 본격적인 입점은 멤버십 플러스 서비스 도입을 통한 동기부여가 선결조건이므로, 2024년 중 점진적으로 시행될 것으로 예상. 재무적인 임팩트는 크지 않을 것으로 기대되지만 플랫폼 고도화라는 측면에서 밸류에이션 상승으로 연결될 것



*URL: https://bitly.ws/XdHI

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[현대차증권 건설 신동현]
현대건설(000720)
BUY/55,000 (유지/유지)
3Q23 Preview: 실적과 수주 모두 순항

■투자포인트 및 결론
- 3Q23 연결 매출액 6조 9,184억원(+27.4% YoY, -3.4% QoQ), 영업이익 2,160억원(+40.3% YoY, -3.6% QoQ, OPM 3.1%) 기록할 것으로 전망
- 작년까지 꾸준히 증가한 분양물량을 바탕으로 주택부문의 실적은 견조한 수준 유지. 해외 대형 현장들과 현대엔지니어링의 그룹사향 물량의 진행률도 빠르게 상승해 Top-line에 기여
- 원가율 상승이 가팔랐던 3Q22의 기저효과로 매출 및 영업이익 모두 높은 증가율을 기록할 전망

■주요이슈 및 실적전망
- 3Q23 연결 매출액 6조 9,184억원, 영업이익 2,160억원으로 컨센서스에 부합할 것으로 전망
- 주택부문 매출액의 증가세가 이어지며 전체 매출 및 이익을 견인하는 그림은 당분기에도 이어질 전망. 현대엔지니어링은 주택 및 해외(그룹사향 공사) 매출 모두 큰 폭의 증가세가 유지될 것
- 높은 원자재가격 및 인건비가 지속되고 신규 분양은 예상보다 저조해 올해 내로 원가율의 드라마틱한 개선은 어려워 보임(3Q23 누적 주택공급: 별도 약 2,300세대, 연결 약 7,300세대)
- 그러나 '22년 약 30,000세대를 공급하며 신규 현장을 늘린 결과, 주택부문 원가율 개선이 예상보다 더딤에도 불구하고 매출액 확대에 따른 이익 성장이 가능함
- 현대엔지니어링은 작년부터 공사 중인 그룹사 공장(2Q23말 잔액 약 9.200억원)과 2Q23 수주한 미국 배터리 공장 등 추가 그룹사 물량 약 4.4조원을 보유함. '24~'25년에 걸쳐 빠르게 매출로 인식돼 분양 감소에 따른 '24년 주택 매출액 정체를 커버할 수 있을 것으로 추정
- 당분기 별도기준 신규수주는 GTX-C 1.2조원 등을 포함한 약 3.4조원 추정. 4Q23 중 사우디 Jafurah 2단계(약 24억달러) 본계약이 체결될 것으로 예상되며, 사우디 NEOM Spine 터널 Type C(약 10억달러) 등 추갖거인 대형 프로젝트 수주에 따라 연간 가이던스는 무난히 달성할 수 있을 전망

■주가전망 및 Valuation
- 주택경기 침체에도 불구하고 안정적인 실적 성장이 이어진다는 점, 주택부문 분양 및 수주 감소를 대규모 해외수주로 충분히 방어하고 있다는 점은 동사의 주가 하방을 지지하는 요인임
- 투자의견 BUY, 목표주가 55,000원, 건설업종 내 Top-pick 유지

*URL: https://rb.gy/aodol

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[현대차증권 음식료 하희지]
롯데웰푸드(280360)
BUY/140,000(유지/유지)
3Q23 Preview: 점차 가시화되는 이익 개선

■투자포인트 및 결론
- 롯데웰푸드 3Q23 매출액은 1조 1,448억원(+3.8%yoy), 영업이익은 744억원(+30.1%yoy, OPM 6.5%)로 시장 컨센서스에 부합하는 실적 기록할 것으로 전망. 제과/해외 사업 순항 중, 푸드 부문도 고원가 재고 대부분 해소 후 QoQ 적자 폭 개선 중
- 투자의견 BUY, 목표주가 140,000원 유지

■주요이슈 및 실적전망
- 1) 제과 사업: 매출 +4.5%yoy, 영업이익 +22.1%yoy. 건과 부문 견조한 성장성 이어가는 중. 빙과 부문 전년 합병으로 인한 낮은 기저 및 가격 인상, 할인율 축소 효과 나타나며 외형 성장 전망. 제과 사업부 하반기 Zero 신제품 출시 통한 지속적인 외형 성장 목표(연간 400억) 순항 중. Zero 제품은 기존 제품 대비 마진 측면 우수. 3Q23부터 원가 부담 하락도 가시화되며 하반기 이익 개선 흐름 이어갈 것으로 판단
- 2) 푸드 사업: 매출 +0.3%yoy, 영업이익 적전 전망. B2B 유지 부문 판가 하락에 따른 기저 부담 지속. 다만, 고원가 재고 3분기 대부분 소진 후 적자 폭 QoQ 개선 중. 3Q 푸드 부문 이익은 적자~Bep 수준 기록하였을 것으로 판단. B2C 부문은 전년과 비슷한 수준의 매출 기록할 것으로 전망
- 3) 해외 사업: 매출 +6.7%yoy, 영업이익 +27.4%yoy. CIS, 인도 지역 중심 성장성 지속. 다만, 러시아 환율 영향으로 인한 원화기준 매출 성장성은 다소 둔화. 9월 인도 건과 초코파이 3rd 라인 증설 완료. 이에 따라 4Q23부터 추가적인 건과 수요 대응 가능할 것으로 전망. 2024년 상반기 빙과 부문 푸네 신공장 가동 예정됨에 따라 인도 매출, 이익 기여도 확대될 것으로 판단. 이러한 성과 가시화 되는 시점에서 해외 성장에 대한 Value Premium 부과도 가능할 것

■주가전망 및 Valuation
- 하반기 유지 부문 고원가 재고 소진 후 수익성 QoQ 개선될 것으로 전망. 또한, CIS, 인도 중심의 성장성 및 Zero 제품 통한 중장기 성장 방향성 유효하다고 판단.

*URL: https://rb.gy/bwguu

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9월 미국 소비자물가 - 근원 인플레이션 하락 지속

1. 9월 미국 소비자물가 - 근원 인플레이션 하락 지속
- 9월 CPI 상승률은 3.7%YoY, 0.4%MoM을 기록하며 시장 예상치를 소폭 상회. 주거비 상승이 주 요인
- 근원 CPI 상승률은 4.1%로 하락세가 지속되어 11월 FOMC 금리동결 기대감 높은 상황

2. 중동불안 이슈 - 에너지 가격 영향이 변수
- 이스라엘 팔레스타인 무력충돌은 유가에 직접적 영향은 없는 사태
- 과거 이스라엘 관련 중동불안 당시에도 유가상승은 단기에 그친 점
- 4분기 북반구 겨울 진입, 동지중해 타마르 가스전 폐쇄 등이 불안요인으로 대두. IMF는 국제유가 10% 상승 시 세계경제성장률 0.15%p 하락, 인플레이션 0.40%p 상승을 예상

3. 미국 인플레이션 전망 - 고유가 지속 여부 vs. 근원 물가 안정세
- 근원 CPI 상승률은 완만히 둔화되고 있으나 아직 연준 물가목표(2.0%)를 두배 이상 상회
- 최근 WTI 유가 반등으로 연말까지 미국 소비자물가 상승률 상승 흐름 이어질 가능성
- 그러나 근원 CPI는 고용 약화와 함께 물가상승률 하락 압력 높아져 연말 3%, 내년말 2% 수준에 근접할 전망

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[현대차증권 주식전략/시황 이재선]

한 장 정리: 이-팔 전쟁에 따른 시장의 걱정

★ 이-팔 전쟁, Worst 시나리오가 아니라면 약세장을 초래 할 유가 상승이 관찰 될 가능성은 낮다는 판단

- Point 1) 시장이 이-팔전쟁으로 인해 우려하는 점은 크게 2가지. 첫번째는 1) 이란의 도발로 인해 미국이 이란산 원유 수출 제한 시행, 그에 따른 공급 충격 우려. 그러나 석유 시장 내 러시아 영향력 확대를 원치 않는 입장인 미국으로써 쉽지 않은 선택사항. 무엇보다 주요 산유국들이 공급 충격을 용인 할 가능성이 낮을 것

- Point 2) Worst 시나리오가 아니라면, 증시의 약세장을 초래 할 유가 상승이 관찰 될 가능성은 낮다는 판단. 1) 약세장을 초래 할 수 있는 변곡점은 WTI가 저점 대비 최소 +40% 이상 상승 할 때, 계산 시 배럴당 110달러 수준

- Point 3) 다만 11월 중순까지는 보수적인 대응 필요. 방어주에 대한 포지션을 일정부분 구축해 놓은 가운데, Cyclical-Value 스타일 점진적 비중 확대. 전쟁 리스크로 촉발 된 변동성이 진정되더라도 11월 17일 다시 한번 24년 예산안을 앞두고 민주당과 공화당의 치열한 대립이 예상 될 가능성. 해당 시점 전후 다시금 장기물 중심 변동성이 높아 질 수 다는 판단


* https://bit.ly/479cJ9N
* 현대차증권 투자전략 채널: t.me/cindy3000
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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
S-Oil(010950)
Marketperform / TP 81,000 (하향/하향)
예상보다 빠른 수요 이탈

투자포인트 및 결론
- 3Q23 실적은 유가 상승 및 정제마진 강세로 컨센서스를 상회할 전망
- 중국 Gasoline 수요, EV 보급 확대로 예상보다 2년 빠르게 Peak out. 정제마진 약세
- 사우디 감산으로 OSP 지속 상승은 부정적. 지정학적 이슈로 인한 유가 상승 또한 부정적
- 샤힌프로젝트 투자로 인한 Capex 증가 Cycle에 업황 약세로 배당 매력 낮아짐
- 장기적으로 샤힌프로젝트 투자로 인한 석유화학 비중 확대는 동사의 펀더멘털을 강화하는 요인이 될 것으로 판단함. 다만, 이는 2026년 이후로 시간이 필요
- Target P/B multiple 1.0x 적용 TP 81,000원으로 하향. 투자의견 Marketperform으로 하향

주요이슈 및 실적전망
- 3Q23 실적은 매출액 10.0조원(+31.9% qoq, -7.3% yoy), 영업이익 1.0조원(+2,749.9% qoq, +102.7% yoy) 기록하며 컨센서스를 대폭 상회할 전망. 유가 상승 및 정제마진 강세, 견조한 윤활기유 시황 지속됨
- 최근 정제마진은 Gasoline을 중심으로 빠르게 하락 중. 최근 Sinopec은 중국의 Gasoline 수요가 예상보다 2년 빠른 2H23부터 Peak out 할 것으로 전망. 이후, 중국의 3차 석유제품 수출 배치는 시장의 기대를 상회하는 1,200만 톤으로 발표. 이후, 중국의 주요 석유제품 수출은 매월 증가 중
- ‘24 역시 등/경유는 견조한 마진을 유지하겠으나, Gasoline/Naphtha 마진 약세가 이어질 것
- Gasoline 수요 Peak out은 중기적으로 Blending용 수요 약세로 PX margin 약세로 이어질 것
- 석유수요 Peak out 대비를 위해, 동사는 샤힌프로젝트에 대규모 투자 중. Capex 증대로 배당성향이 낮아짐. 동사는 향후 20%이상의 배당성향을 유지하겠다고 밝혔음. 이는 과거 대비 낮아진 수준
- 최근 사우디 감산 및 지정학적 이슈로 유가 상승. 다만, 사우디 감산으로 정제마진 약세에도 OSP가 지속 상승 중. 또한, 지정학적 이슈로 인한 유가 강세는 정제마진에 부정적 요인

주가전망 및 Valuation
- 장기적인 Fundamental 강화를 예상하나, 정제마진 Peak out 및 낮아진 배당성향을 감안하면 당분간 투자매력이 높아지기는 어려울 것

* URL: https://parg.co/U8BQ

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[현대차증권 IT/반도체 노근창]
삼성전자
BUY/TP 87,000 (유지/유지)
HBM 너머에는..

투자포인트 및 결론
삼성전자에 대해 6개월 목표주가 87,000원 (2023년 예상 BPS에 P/B 1.7배 적용)에 투자의견 BUY를 유지함. 동사의 3분기 잠정 매출액과 영업이익은 각각 67.0조원과 2.4조원을 기록하였고 매출액은 추정치를 1.1% 하회한 반면, 영업이익은 추정치 (2.03조원)를 18.1% 상회하면서 Earnings Surprise를 기록하였음, 우호적인 환율과 스마트폰 및 Display 실적 개선에 힘입어 추정치와 시장 Consensus (1.8조원, 최근 2주간 예상치) 상회하였음. 사업부별로는 DS -3.6조원, Display 1.7조원, MX/네트워크 3.6조원, VD/가전 0.4조원, Harman 0.3조원으로 추정함. 동사가 반도체 적자가 이어지고 있지만 시장의 예상치 대비 선방한 점은 긍정적임. 현재 DDR5 고정가격은 PC와 Mobile을 중심으로 상승하고 있으며 Server용 DDR5 고정가격도 Trend Force자료에 따르면 8월부터 하락을 멈추었음. 재고가 여전히 많은 DDR4도 고객사들의 재고 소진과 함께 PC DDR4 현물가격도 9월18일 기점으로 반등하고 있음. 4분기는 DDR5, DDR4, NAND모두 상승하면서 본격적인 회복 국면으로 접어들 것으로 예상. 특히, 4분기 후반부터는 HBM3를 본격적으로 NVIDIA에 공급하면서 DRAM부문 실적은 더욱 개선될 것으로 보임. 4분기 매출액과 영업이익은 QoQ로 각각 11.3%, 76.8% 증가한 74.6조원과 4.3조원을 기록할 것으로 전망됨

주요 이슈 및 실적전망
양호한 3분기 실적에도 불구하고 HBM3 시장에서 동사 경쟁력에 대한 의구심으로 인해 주가 재평가 속도는 여전히 더딘 상황. 하지만, 우리는 동사가 HBM3에서 시장의 우려와는 달리 여전히 순항할 것으로 예상함. NVIDIA에 HBM3를 본격적으로 공급함과 동시에 HBM3/HBM3E의 기반 수요가 2024년부터 GPU/FPGA/NPU를 중심으로 크게 증가할 것으로 예상되기 때문임. 또한, 우리는 생성형 AI 시대에 CPU/GPU/NPU/AP의 성능 개선을 위해 Near Memory의 중요성이 더욱 커질 것으로 예상하고 있음. 현재는 Data Center에서 생성형 AI서비스가 활성화되고 있지만, 향후에는 Edge Device인 PC와 스마트폰에서도 AI 서비스가 확대될 것으로 예상되며, On Device AI에는 새로운 Near Memory인 고대역폭의 LLW (Low latency Wide IO) DRAM이 필요할 것으로 예상. 기존 LPDDR 제품 대비 고대역인 LLW수요는 Unit 감소로 어려움을 겪고 있는 스마트폰 DRAM 시장에 Content 급상승이라는 새로운 수요 모멘텀을 장착시킬 것으로 예상

주가전망 및 Valuation
메모리 고정가격 상승과 Near Memory 수요 증가에 초점을 맞춘 Buy & Hold 전략 유효

*URL: https://url.kr/u7cm8a

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[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
카카오(035720): BUY/72,000원 (유지/하향)
<바닥을 지나는 주가와 고개를 드는 실적>

■3분기 영업이익 전년동기 수준으로 광고경기 부진을 감안시 선전 예상
- 동사 3분기 실적은 매출액 2조 2,527억원(YoY +21.2%), 영업이익 1,494억원(YoY -0.6%)으로 시장 기대치에 부합할 전망. 매출 고성장은 뮤직 부문의 에스엠 편입 효과를 수반한 엔터산업 호조가 가장 크고, 톡비즈와 미디어도 각각 메시징/커머스의 선전 및 대작 드라마 효과로 전사 성장에 의미 있게 기여한 것으로 파악. 영업이익 정체는 자회사 구조조정 비용 약 200억원이 일회성으로 반영된 점에 기인

■톡비즈: 경기 회복 지연 비즈보드 성장 더뎠지만, 메시징 & 커머스가 안정적 성장으로 뒷받침
- 3분기 톡비즈 매출액은 5,103억원으로 전년동기대비 9.2% 성장이 예상되는데, 이는 비즈보드가 한자리 초반 성장으로 부진했던 반면 메시징이 10% 전후, 커머스가 12%(시장 예상 성장률 9%)로 견조한 성장률을 기록할 것이기 때문. 비즈보드 매출은 친구탭(1탭) 및 오픈채팅탭(3탭) DAU 증가 효과에도 시장 침체 영향을 피해갈 수 없었던 것으로 판단되며, SME 중심의 메시징 사업은 3분기에도 두 자리수 성장을 이어갈 전망. 한편, 신사업에서는 모빌리티가 택시요금 인상에 따른 일시적 수요 위축에도 주차(상반기말 주차패스 등록자수 120만명)를 중심으로 30% 이상 고성장을 기록할 것으로 예상

■콘텐츠: 에스엠 역대 최대 영업이익 경신 예상되고, 무빙 열풍으로 IP 파워 입증
- 3분기 콘텐츠(게임 제외) 매출액은 9,039억원(YoY +57%, 에스엠 편입효과 제외시 +5.6%)으로 NCT, EXO 컴백을 중심으로 역대 최대 영업이익이 전망되는 에스엠이 성장을 대부분 견인할 전망. 음악 부문은 4분기에도 아이브, 에스파, NCT127 컴백과 NCT Tokyo 데뷔가 포진하고 있어 3분기 이상 매출이 기대됨. 아울러 무빙 열풍으로 IP 사업 글로벌 경쟁력이 확인되었고, 도적: 칼의 소리(NFLX), 최악의 악(DIS+) 등 글로벌 OTT향 대작 공급이력을 지속적으로 축적하는 점도 긍정적으로 판단됨

■투자의견 매수(유지), 목표주가 72,000원(하향) 제시
- 동사에 대해 투자의견은 매수를 유지하고, 목표주가는 72,000원으로 기존 대비 10% 하향 조정함. 목표주가 하향은 3분기 자회사 구조조정 비용의 반영 및 광고 경기 부진이 길어지는 점을 실적에 반영한 점에 기인함. 투자의견 매수를 유지하는 근거는 실적 우려가 선반영된 주가, 그리고 엔터, 드라마, 메디컬 등 경쟁사 대비 차별화된 사업 분야에서 단기 모멘텀이 뚜렷하기 때문


*URL: https://bitly.ws/Xr5m

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［현대차증권 미국/선진국주식｜정나영］
🇺🇸 미국 증시 3Q23 실적 – 금융, 반도체장비 그리고 테슬라

[ 목차 ]

▶️ 미국 3Q23 실적 시즌 개막: 금융주로 시작해 반도체장비, 테슬라에 주목

▶️ 3Q23 실적 시즌 전망: 높아진 기대가 부담 요인

▶️ 사상최다 기업의 실적 가이던스 제공




* 자세한 내용은 하단 링크 참고 부탁드립니다 😊

* 📝URL: https://bit.ly/401kxYz


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[현대차증권 제약/바이오 엄민용]
지아이이노베이션(358570)
Not Rated
기시다 총리의 (알러지) 문샷

일본의 국민병 삼나무 알러지 vs. 기시다 총리의 전쟁 선포, 그리고 GI-301 기술이전
-동사는 일본 마루호(Maruho)와 알러지 치료제 GI-301에 대한 일본 내 개발 및 상업화 권리에 대해 총 2,982억원 (단계별, 상업화) 마일스톤 + 경상로열티 구조로 기술이전 계약 체결. 경상로열티는 비공개 되었으나, 더블디짓 내외의 높은 수준이 될 것으로 예상
-지난 5월 30일 일본 기시다 총리는 도쿄 총리관저에서 각료 회의를 열어 30년 후 꽃가루 발생량을 현재의 절반 수준으로 줄이겠다는 꽃가루 알러지(화분증)와의 전쟁을 선포
-일본 정부는 기상청 슈퍼컴퓨터와 AI(인공지능)을 연계한 시스템을 '24년 봄까지 도입 운용하여 꽃가루 발생 예보의 정확도를 높이는 계획도 마련. 알러지 면역 설하 치료제를 5년 내 현재의 4배로 늘려 연간 100만명분을 공급한다고 밝히는 등 꽃가루 알러지 치료제도 적극 개발 중

삼나무는 2차 세계대전의 후유증, 재건목적으로 사용했으나 지금은 국가적 골칫거리
-2차 세계대전 이후 일본은 습기와 병충해에 강하고 성장이 빠른 삼나무를 대량으로 심었고 도시재건을 위한 자재로 사용했는데, 일본은 목재 가격의 하락으로 삼나무 벌목이 적어지고 숲의 밀도가 높아져 삼나무 꽃가루 알러지가 국가적 문제로 떠오른 상황
-현재 일본 국토면적(3,779만ha)의 약 7할을 삼림면역(2,505만ha)이 차지, 그 중 인공림 면적은 1,020만ha이며, 440만ha가 삼나무, 국토면적의 12%가 삼나무인 셈 (규슈의 2배 넓이)
-이에 따른 치료제 개발이 시급한 상황에서 마루호는 GI-301을 도입! 일본 임업청에서는 '19년 일본 꽃가루 알러지 인구는 전체 1억 2,329만명 중 무려 40%로 추산하고 있으며, 삼나무 알러지로 인한 경제적 손실이 연간 2,860억 엔(약 22억 달러)로 추정
-동사는 일본의 꽃가루 알러지 시장 1조원을 포함한 GI-301의 타겟 시장을 5조원 규모로 보고 있으며 그 외 천식, 비염, 아토피 피부염 등을 일본의 주요 알러지 질환으로 타깃

GI-301의 가치가 확실히 증명되는 시점, 과도한 하락은 오히려 기회
-마루호는 일본 피부과 시장 선도 기업으로 국소 약물(연고, 크림, 로션, 젤 등) 시장 38% 점유하고 있고 피부과 제약영업 부분 16회(8년) 연속 1위, '22년 매출액 954억엔 달성한 기업
-동사의 GI-301은 일본 기술수출 이후 '23년 상반기 중으로 임상 1상 IND 신청 또는 국내 결과 토대로 1상 면제에 따른 유한양행과 동시 글로벌 임상 2상 진입도 기대할 수 있을 것
-10월 ESMO에서 면역항암제 GI-101 단독요법 1/2상 결과, PK/PD 모델링 근거 총 2건, 11월 SITC에서 GI-101과 키트루다 병용요법(KEYNOTE-B59) 1/2상 결과, GI-102, GI-108까지 총 4건 발표되는 등 알러지 치료제 외에도 본업 가치는 계속 증명 중, 과도한 하락 및 저평가 판단


* URL: https://zrr.kr/1RqF

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[현대차증권 금융/이홍재]
코리안리(003690): BUY/TP 10,000원(유지)
<실적 모멘텀 축소에도 여전한 투자매력>
■ 3분기 보험손익은 계절성 감안 시 양호할 전망. 손실부담계약비용 불확실성은 불가피
- 코리안리에 대한 매수 의견과 목표가 11,000원 유지
- 3분기 손익은 전년 대비 18.2% 증가하고, 전분기 대비 46.9% 감소한 757억원을 기록할 전망
- 전분기 대비 이익 감소 폭이 크지만, 하반기는 계절성 요인이 크다는 점을 감안했을 때 양호한 수준으로 판단. 대규모 자연재해 손해액은 하와이 관련 손실 300억원 정도에 그치지만 시중금리 상승에 따른 FVPL 평가손익 감소에 따라 투자손익이 전분기 대비 44.7% 감소할 것으로 예상
- 3분기에 원보험사와 마찬가지로 가정 변경에 따라 일반모형의 손실부담계약비용이 다소 증가하는 것은 불가피할 것으로 보이지만, 분기 실적은 세전 1,000억원 내외에서 방어될 것으로 추정

■ 표면적으로 실적 모멘텀 다소 둔화되지만 핵심 투자포인트는 여전히 유효
- 그간 제시했던 주된 투자 포인트인; 1) 글로벌 재보험요율 상승에 따른 U/W 마진 규모 증가, 2) 조달비용 증가는 제한적인 가운데 신규투자이원 상승이 반영됨에 따라 경상 투자손익의 확대, 3) 배당이나 규제 리스크에서는 상대적으로 자유롭다는 점은 여전히 유효. 4) 거기에 회계제도 전환으로 O/S와 IBNR 등 보험부채의 산출 기준이 변경되는 효과가 예상보다 크게 영향을 미치며 표면 이익도 급등하여 상반기만에 지난 해 연간 이익을 56.5% 상회하며 실적 모멘텀도 확대
- 1)의 핵심은 결국 수급인데, 재보험요율 상승 폭은 둔화될 수 있지만 금리 등을 감안했을 때 대체자본 공급 증가는 제한적으로 보이고, 우리나라와 유럽은 새로운 회계 및 Solvency 제도 전환 과정에서 변동성이 커져 당분간 출재가 늘어나며 재보험요율 추가 상승 가능성은 높다고 판단. 특히, 국내 시장은 공동재보험 뿐 아니라 대량해지리스크 출재 수요도 계속 증가할 것으로 예상
- 시중금리가 계속 높은 수준 유지할 것으로 보이는 점에서 2)의 보유이원 개선세도 이어질 전망. 2분기 말 보유이원은 전년 말 대비 49bp 상승한 3.53%. 신규투자이원 간의 Spread가 여전히 약 47bp에 이르며, 컨센서스 기준 예상 금리를 적용할 경우 경상 투자손익은 12.1% 확대될 것으로 예상. 운용자산은 금리 상승, 가계성 Clean-Cut 영향 가정해도 전년 말과 유사한 수준 추정
- 배당 여력 불확실성도 제한적. K-ICS 비율이 이미 목표 수준을 40%p 상회하는 데다 IFRS17 전환일에 CAT RSV 환입으로 배당재원 방어했기 때문. 올해 DPS는 전년 대비 20.9% 늘어날 전망
- 한편, 내년 추정 손익은 18% 감소할 것으로 제시하며 표면 실적은 다소 둔화 예상. 다만, 이는 기저 영향에 기인. FVPL 평가익 감소, 자연재해 증가로 기업성과 해외 부문 C/R이 각각 3.5%p, 0.8%p 상승하는 보수적인 가정이라 실제치는 이를 상회할 공산이 크다고 보이며, 손익 감소에도 불구하고 앞서 언급한 배당 여력 감안 시 DPS는 520원 선에서 방어될 것으로 추정

* URL: https://parg.co/UklD

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[현대차증권 스몰캡/방산기계 곽민정]
텔레칩스(054450)
NOT RATED
차량용 반도체 제품군 확대에 따른 외형성장 지속

■투자포인트 및 결론
- 동사는 차량용 인포테인먼트(IVI)를 지원하는 AP와 차량용 MCU 개발 전문 팹리스 업체로, 멀티미디어 칩, 모바일 TV 수신칩, Connectivity 모듈 등을 주력으로 개발하고 있음. 2Q23 현재 사업군별 매출 비중은 IVI에 적용되는 AP와 오디오, 카메라, 비디오 등 멀티미디어 기능을 지원하는 DMP가 약 88.5%, 모바일 TV 수신 칩이 0.75%, 기타 10.3%를 차지함.
- 2Q23 매출액 483억원(+48.6% yoy) 영업이익 54억원(+286.5% yoy)으로 최대 실적 달성하였으며, 2023년 실적은 매출액 1,930억(+28.3% yoy), 영업이익 160억원(+74.8% yoy)을 기록할 것으로 전망됨.

■주요이슈 및 실적전망
- Arm의 IP를 채택한 차세대 인포테인먼트용 AP ‘돌핀 5’의 경우 가온칩스와 파트너십을 체결, 삼성전자 파운드리에서 제작함.
- 동사는 사피온의 IP을 활용하여 자율주행용 AI SoC를 개발 중이며, NPU를 적용한 ADAS 반도체 칩 ‘엔돌핀’ 개발, 3Q23 양산 준비 완료. 동사의 2024년 실적 성장에 기여할 것으로 전망됨.
- 시장조사업체 Yole에 따르면 2023년 차량용 MCU와 AP 시장은 약 13조원에서 2027년 28조원으로 연평균 11% 성장 전망. 이 중 텔레칩스가 공략하는 IVI AP 시장은 100억달러 (약 13조원)으로 전망됨. 최근 자율주행, 인포테인먼트와 같이 자동차 기능이 고도화되면서 고성능 반도체가 대량 요구됨.
- MCU 역시 인포테인먼트에서 벗어나 바디/샤시용 통합 액츄에이터 MCU를 개발, 향후 자동차 전장화와 차량용 반도체 국산화에 따른 성장 모멘텀 확보한 것으로 판단.

■주가전망 및 Valuation
- 자율주행시대의 차세대 차량 아키텍처인 Zonal 아키텍처를 통해, 하나의 고성능 컴퓨터로 모든 차량 장치를 관리하고, 물리적 위치에 따른 ZCU(Zonal Control Unit)에 연결하는 방식으로 변화, 차량 구조 단순화와 경량화에 대응하기 위한 동사의 멀티 Function MCU 적용처 확대는 중장기 성장 모멘텀이 될 것.
- 차량용 반도체의 적용 제품군 확대에 따른 외형 성장세는 지속될 것으로 기대됨.

*URL: https://rb.gy/1mo6z

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[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
2차전지 산업(Overweight)
결국 승부는 미국이다

투자의견 Overweight. Top pick: LG에너지솔루션, 삼성SDI, LG화학, 포스코퓨처엠
- 2차전지 산업에 대해 투자의견 Overweight을 유지하며, Top pick은 LG에너지솔루션, 삼성SDI, LG화학, 포스코퓨처엠을 제시한다.

- 전기차 수요는 여전히 고성장 하고 있다. 특히, 유럽과 미국의 전기차 판매는 오히려 전년비 증가세가 더욱 강화되고 있다. 그럼에도 불구하고 전기차 수요 부진 우려가 부각되는 것은 경쟁 심화에 따른 상황을 반영하고 있는 것으로 판단하며, 일부 업체들은 배터리 가격 하락을 예상하고 판매 조정을 실시한 영향으로 판단한다.

- 특히, 유럽 OEM들의 판매 부진이 뼈아프다. 미국 역시 양대 OEM인 Ford와 GM의 엇갈린 행보가 눈에 띈다. 향후 고객사들의 판매 상황에 따른 실적 차별화가 기대된다.

전기차 판매 우려는 4Q23, 늦어도 1Q24부터는 미국을 중심으로 빠르게 해소될 전망. 중국업체들이 진출하지 못하는 미국 시장 성장으로 한국 배터리 및 삼원계 소재 점유율이 회복될 전망
- 전기차 판매 우려는 4Q23, 늦어도 1Q24부터는 미국을 중심으로 빠르게 해소될 전망이다. 또한, 중국업체들이 진출하지 못하는 미국 시장 성장으로 한국 배터리 및 삼원계 소재 점유율이 회복될 전망이다.

- 미국 중심 판매 강세를 예상하는 이유는 1) Tesla의 Cyber Truck과 Model3 FL, GM의 Ultium Platform 모델 등 미국 중심 신차 Cycle 및 2)고유가로 전기차의 TCO(Total Cost of Ownership)가 경쟁력이 더욱 높아질 수 있는 환경이라는 점 역시 수요에 긍정적 요인이기 때문이다. 게다가, 3)소재 가격 하락에 후행하는 배터리 가격 하락 및 AMPC 수취로 인해, 배터리 모듈을 내재화 하고 있는 GM의 경우 $10/kWh 추가적인 원가 개선이 예상되며, 배터리 업체들이 받은 AMPC를 고객사와 공유할 경우 추가적인 원가 인하 효과가 발생하여 Pickup Truck의 경우 10%p를 크게 상회하는 수준의 원가 개선이 예상된다. 따라서, 판매 유인 역시 높아질 것으로 전망한다.

High Nickel 배터리 TP 이슈 대응 및 망간을 활용한 고전압 Chemistry 개발로 단결정 양극재 도입 가속화
- 양극재는 High Nickel 배터리 TP 이슈 대응 및 고전압 Chemistry 개발로 예상보다 빠른 시점에 단결정 양극재가 도입되며 중요성이 더욱 높아질 것으로 기대된다.

- 특히, 고전압 Mid Nickel 배터리의 경우 안정성을 떨어뜨리는 Nickel 비중을 낮추는 대신 전압을 높여 에너지 밀도를 NCM811 수준으로 가져가면서 가격이 싼 망간 비중을 높이고, 수산화리튬 대신 탄산리튬을 사용하여 원가를 더욱 크게 개선시켜 Volume 세그먼트 수요에 대응할 수 있을 것으로 보인다. 이때, 높은 전압을 견디기 위해 단결정 양극재 도입이 이루어질 전망이다.

- 이 외에도 NMx, LMFP 등 망간 비중을 높여 전압을 높이는 방향으로 소재 개발이 이루어지고 있는데, 이 역시 단결정 양극재가 있기 때문에 가능한 것으로 파악되, 빠른 단결정 양극재 양산이 중요한 차별화 요인이 될 것이다.

*URL: https://parg.co/Ukln

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
모두투어(080160): M.PERFORM/TP 16,000원
<출국 붐에도 업종 밸류 하락 아쉬워>

■4년만에 천 억대 매출로 복귀하는 3분기: 다소 지연된 수요 회복에도 견조한 실적 회복세
- 동사 3분기 실적은 매출액 440억원(YoY +238.8%, QoQ +12.5%), 영업이익 42억원(YoY 흑자전환)으로 매출과 이익 모두 큰 폭의 개선세를 이어갈 전망. 매출 급증은 패키지 수요 회복에 기인하는데, 3분기 패키지 송출객수는 20.4만명(YoY +368.0%, QoQ +10.2%)으로 2019년 3분기 대비 66%까지 수요 회복함. 출국자수 회복률은 동기간 84%인 점을 감안하면 패키지 여행업의 회복세가 더딘 것은 사실이지만, 고강도 구조조정을 거치며 이익 체력은 개선된 점 확인

■출국자수 85% 회복 下 패키지 수요 72% & 영업이익 100% 이상 회복된 모두투어
- 하반기 출국자수는 분기 600만명 대를 회복하며 코로나 이전의 85~90% 수준에 도달한 상태이며, 동사 9월 패키지 송출객수는 코로나 이전의 72%를 마크했고, 2023년 예상 영업이익은 코로나 직전 5개년 평균치의 118%를 기록할 전망. 한편, 유동성의 경우도 상반기말 순현금 469억원으로 2021년말 순차입금 372억원과 비교할 때 큰 폭으로 개선

■실적과 유동성 회복에도 주가 부진의 이유는 OTA 쏠림 심화되며 출국 점유율 감소했기 때문
- 동사 주가 멀티플은 코로나 이전 P/E 30~50배 밴드를 오가며 높은 수준을 형성했으나, 코로나 이후에는 P/E 20~30배 밴드로 크게 하향된 모습이 포착. 이는 패키지 여행업이 플랫폼 기반 OTA와의 경쟁에서 구조적으로 밀리며 출국 점유율이 감소했기 때문으로 판단됨. 동사 총 송출객수 기준의 출국 점유율은 3분기 5.6%로 코로나 직전 12개 분기 평균치 10.0%를 여전히 크게 하회 중

■보수적인 투자의견 유지
- 동사에 대한 투자의견 M.PERFORM을 유지하고, 목표주가는 업종 밸류에이션 하락을 반영함에 따라 16,000원으로 기존 대비 11% 하향 조정함. 보수적 투자의견의 근거는 실적 회복에도 불구하고 점유율 하락으로 인한 업종 밸류에이션 하락이 진행된 것으로 판단되기 때문. 다만, 동사 현주가는 P/E 20배 이하로 역사적 밴드 최저점 부근에 해당되어 추가 하락보다는 횡보할 가능성이 클 것


*URL: https://bitly.ws/XDmX

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 건설 신동현]
대우건설(047040)
BUY/5,500 (유지/유지)
3Q23 Preview: 계획대로 차근차근

■ 투자포인트 및 결론
- 3Q23 연결 매출액 2조 7,403억원(+8.7% YoY, -16.2% QoQ), 영업이익 1,766억원 (-13.9% YoY, -19.0% QoQ, OPM 6.4%) 기록할 것으로 전망
- 올해 상반기 수주한 해외 대형 프로젝트의 진행률이 상승함에 따라 수익성이 상대적으로 좋은 플랜트 및 토목 등 비주택부문의 매출 기여도는 지속 상승할 것

■ 주요이슈 및 실적전망
- 3Q23 연결 매출액 2조 7,403억원, 영업이익 1,766억원으로 컨센서스에 부합할 전망
- 최근 3개년간 평균 약 26,000세대를 분양한 것을 바탕으로 올해 주택부문 매출액은 전년동기대비 높은 수준을 유지할 것으로 보임. 다만 전년동기 및 전분기에 있었던 해외부문 일회성 이익을 감안할 때, 높은 기저효과로 영업이익은 다소 감소하는 모습이 예상됨
- 당분기에 약 3조원의 신규수주(대부분 주택부문)가 있었던 것으로 파악되고, 3분기 누계 신규수주는 약 9조원으로 연간 가이던스의 약 73%를 달성하는 양호한 실적임
- 대부분 수의계약으로 보유하고 있는 해외 프로젝트 파이프라인은 유효하며, 이라크 신항만 1단계 및 침매터널, 나이지리아 NLNG Train 7 등 해외 대형 현장들의 매출 및 이익 기여도가 점진적으로 상승하고 있음
- 3Q23 주택공급은 약 1,500세대(3Q23 누적 약 9,000세대)이며 일부 이연된 물량과 4Q23 계획 물량 고려 시 연간 기준 약 16,000세대(연간 가이던스 18,050세대)를 공급할 전망. 주요 건설사 중 상대적으로 높은 분양계획 달성률을 기록 중인 것은 긍정적임
- 올해 동사는 예상보다 더딘 원가율 개선속도, 준공물량대비 부족한 분양물량 등 주택부문의 부진에도 불구하고, 비주택부문의 높은 수익성 및 매출비중 상승을 바탕으로 매출 및 이익의 성장을 이어갈 전망

■ 주가전망 및 Valuation
- 수의계약으로 확보한 플랜트/토목부문의 양호한 수익성, 높은 해외수주 실적 등은 주택경기 침체가 지속되는 상황에서 타사와 차별화될 수 있는 포인트임
- 투자의견 BUY, 목표주가 5,500원 유지

*URL: https://rb.gy/22w46

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용]
하나투어(039130): M.PERFORM/48,000원
<실적 회복에도 구조적 밸류 하락 감지>

■4년만에 천 억대 매출로 복귀하는 3분기: 다소 지연된 수요 회복에도 견조한 실적 회복세
- 동사 3분기 실적은 매출액 1,039억원(YoY +177.5%, QoQ +26.1%), 영업이익 95억원(YoY 흑자전환)으로 15개 분기 만에 천 억대 매출로 복귀하며 견조한 수익성도 동시에 회복되는 모습을 예상. 매출 급증은 패키지 수요 회복에 기인하는데, 3분기 패키지 송출객수는 35.8만명(YoY +448.6%, QoQ +31.1%)으로 2019년 3분기 대비 58%까지 수요를 회복함. 출국자수 회복률은 동기간 84%인 점을 감안하면 패키지 여행업의 회복세가 더딘 것은 사실이지만, 고강도 구조조정을 거치며 이익 체력은 개선된 점 확인

■출국자수 85% 회복 下 패키지 수요 74% & 영업이익 100% 이상 회복된 하나투어
- 하반기 출국자수는 분기 600만명 대를 회복하며 코로나 이전의 85~90% 수준에 도달한 상태이며, 동사 9월 패키지 송출객수는 코로나 이전의 74%를 마크했고, 2023년 예상 영업이익은 코로나 직전 5개년 평균치의 112%를 기록할 전망. 한편, 유동성의 경우도 상반기말 순현금 1,747억원으로 2019년말 322억원과 비교할 때 큰 폭으로 개선

■실적과 유동성 회복에도 주가 부진의 이유는 OTA 쏠림 심화되며 출국 점유율 감소했기 때문
- 동사 주가 멀티플은 코로나 이전 P/E 40~100배 밴드를 오가며 높은 수준을 형성했으나, 코로나 이후에는 P/E 25~50배 밴드로 크게 하향된 모습이 포착. 이는 패키지 여행업이 플랫폼 기반 OTA와의 경쟁에서 구조적으로 밀리며 출국 점유율이 감소했기 때문으로 판단됨. 동사 총 송출객수 기준의 출국 점유율은 3분기 12.1%로 코로나 직전 12개 분기 평균치 19.9%를 여전히 크게 하회 중

■투자의견 M.PERFORM(유지), 목표주가 48,000원(하향) 제시
- 동사에 대해 투자의견 M.PERFORM을 유지하고, 목표주가는 48,000원으로 기존 대비 16% 하향 조정함. 목표주가 하향은 예상보다 늦은 수요 회복세를 실적에 반영한 점에 기인. 투자의견 M.PERFORM 근거는 1)구조적인 출국 점유율 하락이 우려되는 가운데 여행업 밸류에이션 하락세가 뚜렷하게 포착되었고, 2)핵심 수요지역인 중국에서의 패키지 송출객수가 여전히 코로나 이전 절반에도 못 미치기 때문


*URL: https://bitly.ws/XDna

** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.