💥 ЦИФРА ДНЯ - 0.2%...

…именно столько акций российских эмитентов после конвертации ADR/GDR можно будет продавать ежедневно тем, кто приобрел их после 1 марта

• 27 апреля вступил в силу закон, запрещающий размещать депозитарные расписки на ценные бумаги РФ за рубежом

• Компании должны до 5 мая включительно расторгнуть соответствующие договоры о размещении расписок на свои акции

• ЦБ ограничил продажи для тех, кто приобретал расписки у нерезидентов по «бросовым» ценам в надежде реализовать полученные после конвертации акции по текущим более высоким ценам в РФ

• Причина – риски дополнительного предложения акций и негативной переоценки портфелей у локальных инвесторов

💰 Почему это важно?

• ЦБ продолжает обеспечивать стабильность финансовых рынков, снижая возможности для явно спекулятивных (арбитражных) операций. Теперь охотникам «легких денег» потребуется около двух лет для ликвидации позиций, если, конечно, они не получат специального разрешения от властей

• Сокращение навеса предложения – фактор стабилизации котировок российских акций, когда существуют дополнительные риски в виде расширения санкций против российских эмитентов, общей нестабильности на глобальных рынках/в мировом экономике и ухудшения уровня «открытости» эмитентов

• На случай реализации негативного сценария у властей остаётся опция использования 1 трлн руб. из ФНБ. На выкуп акций, полагаем, средства еще не использовались.

• Но власти уже анонсировали поддержку Аэрофлоту (107 млрд руб.) и ряду других компаний (РЖД, ДОМ.РФ, Газпромбанк). Будет эта помощь учитываться в 1 трлн руб. или используют дополнительные средства ФНБ, пока неясно.  

ЦИФРОПАД ОТ РОССТАТА

📢 В среду Росстат, как всегда, осчастливил аналитиков новыми данными. Детали по ссылке чуть ниже, выводы тут...

• Стабилизация инфляции на уровне 1-1.5% м/м не меняет прогноз снижения ставки ЦБ в пятницу до 14-15%, к концу года – до 10-12%. Основные риски на стороне предложения, учитывая рекордные темпы роста цен производителей в обработке в марте

• Мартовский позитив по экономике обеспечивает ей некоторую инерцию перед неизбежным спадом (апрельские индексы уверенности это подтверждают). Но теперь важнее прогнозы, а не прошлое в виде 1К22, и они рисуют довольно глубокий спад (чуть менее или более 10%) с очень медленным восстановлением в 2023-24

• Бюджетная политика будет явно стимулирующей (см. последние комментарии Силуанова), фокус сейчас именно на ней, поскольку действия ЦБ пока сфокусированы на финстабильности и ограничении чрезмерных инфляционных угроз (в т.ч. через стабильный рубль), снижение ключевой ставки продолжится, но скажется на экономике с некоторым лагом

• Комбинация «рецессия+замедляющаяся инфляция» наиболее благоприятна для бондов – доходности средних/длинных ОФЗ к концу года могут опуститься до 9-9.5%

https://telegra.ph/Cifry-po-ehkonomike-i-inflyacii-04-27

СТАВКА ЦБ: СМЕЛОСТЬ и КОНСЕРВАТИЗМ

• ЦБ снизил ставку сильнее сейчас (с 17% до 14%), но в части сигнала занял очень осторожную позицию

• Это, видимо, диктуется неопределенностью вокруг бюджета – покрытие дефицита за счёт ФНБ/остатков несет инфляционные риски, и ЦБ предпочитает подождать

• Ориентиры по ставке дают диапазон 9-14% в 2022, 7-9% в 2023 и 4-6% в 2024. Это согласуется с моим прогнозом 10-12%/7-9% на 2022/23

• ВАЖНО: ставка ЦБ vs инфл. ожидания населения (правильная реальная ставка) сейчас 1.33% - это выше пика 2014 (т.е. формально политика сильно жёстче, чем была долгие годы), поэтому при снижении инфляции ЦБ будет и дальше снижать ставку


💰 Почему это важно для инвесторов?

• ЦБ осторожен и сфокусирован на инфляции - это хорошо для инвесторов. Инфляционные риски сохраняются, и чрезмерная мягкость сейчас угрожала бы достигнутой стабилизации в банковской сфере (притоку депозитов)

• Вместе с прогнозом по дальнейшему снижению ставки это сохраняет привлекательность ОФЗ – жду 9-9.5%/7.5-8% в 2022/23 по средним/длинным выпускам, но краткосрочно возможна пауза

• Для рубля решение по ставке сейчас нейтрально. Прогноз платежного баланса (и ЦБ, и мой), отсутствие планов быстро смягчать валютный контроль и санкционные риски (угроза быть в валюте) допускают стабильный/более крепкий рубль, далее ЦБ более консервативен.

• Для рынка акций более важны санкции, глубина рецессии и ожидаемая скорость восстановления экономики, фактор ставки пока вторичен

Чуть больше (скучных) деталей по ссылке...

https://telegra.ph/CB-snizil-stavku-do-14-04-29

Друзья, теперь, лента Telegram-канала @dmitrypolevoy доступна в моем профиле на EMCR https://emcr.io/u/dmi.polevoj

Присоединяйтесь к сообществу EMCR и подписывайтесь на канал с вакансиям из финансового сектора @EMCR_jobs

💥 ЦИФРА ДНЯ - 70.5...

…столько в апреле стоила нефть Urals vs US$106/брл для Brent

• Дисконт был рекордным в абсолютном (US$35.6/брл) и относительном выражении (34% к Brent)

• Даже с ним Urals всё ещё дороже US$69/брл в 2021, но в прогнозе на 2022 власти планировали US$80+/брл (он ещё уточняется)

• Исторически стоимость нефти во многом определяла цену нефтепродуктов, но сейчас из-за дефицита отдельных видов топлива эта связь может меняться 

🔍 Почему это важно?

• Обсуждаемое эмбарго на поставки нефти в ЕС, сложности с их переориентацией на Восток (логистика, транспорт, страхование) и угроза необратимого сокращения добычи (из-за технологических особенностей) + дисконт по цене = риски для экспортной выручки  

• Для номинального ВВП и доходов бюджета важен и курс рубля: при 68.00/USD и текущей $ цене РФ получает 4800/брл vs 5070/брл в 2021

• Это все еще неплохо, в т.ч. с учетом резко-возросших доходов от экспорта газа, но сохранение этих уровней надолго вместе с растущими расходами казны может повысить внимание властей к курсу рубля

💰 Что это значит для инвесторов?

• Колебания экспортной выручки чреваты повышенной волатильностью курса, а неопределенные перспективы экспорта/импорта могут сдерживать ЦБ от резкого смягчения валютных ограничений, поэтому рубль краткосрочно может оставаться крепким или расти

• При устойчиво-низкой рублевой стоимости нефти Минфин не сможет бесконечно воздерживаться от займов (в 2022 это вполне возможно), что будет ухудшать баланс спроса и предложения на рынке ОФЗ, влияя на кривую доходности и стоимость займов для бизнеса

NIMBLE FED, +50 и ПЛАНЫ ПОВТОРИТЬ

📢 Что случилось?

• ФРС ожидаемо подняла ставку на 50 б.п. до 0.75-1%, допустив дальнейшие шаги по 50 б.п. на двух следующих заседаниях

• С 1 июня стартует сокращение баланса (quantitative tightening) на $30+$17.5=$47.5 млрд в месяц в виде US-Treasuries + ипотечных MBS, с сентября цифра удвоится до плановых $60+$35=$95 млрд

• ФРС будет очень внимательна (highly attentive) к инфляционным рискам из-за сильного превышения 2% цели по инфляции, шоков предложения от сырьевых цен (конфликт на Украине)/локдауна в Китае на фоне сильной экономики США (растущий внутр. спрос, низкая безработица и рост занятости)

• Далее ФРС будет ориентироваться на статистику и оценку финансовых условий; уверена в способности вернуть инфляцию к цели и уравновесить рынок труда без угрозы рецессии; не ставит такой цели, но, если потребуется, допускает переход к жесткой политике (ставка 2.5%+)

• Условия принятия решений остаются сложными – последствия пандемии, рекордных бюджетных/монетарных стимулов и шоков предложения

• При оценке финансовых условий фокус на всех сегментах, а не только рынке акций   

🔍 Что это значит?

• Экономика США сильна, а ФРС сфокусирована на инфляции, хотя ожидаемые рынком +75 б.п. в июне не являются для неё базовым сценарием

• Ожидаемая инвесторами траектория по ставке (+300 б.п.за 15-16 месяцев) по опыту последних 30-40 лет не является самой агрессивной, т.е. при устойчивой экономике и инфляции ставки могут вырасти сильнее текущих ожиданий

• Для ФРС будет важно удержать долгосрочные инфл. ожидания от дальнейшего роста (скажем, вернуть 10-летний показатель break-even с почти 3% до 2.5%), что важно для динамики номинальных ставок – именно поэтому дан четкий сигнал на июнь/июль

• Сокращения баланса – дополнительный вектор ужесточения политики, но банки держат в ФРС около $1.8 трлн свободной ликвидности, изъятие которой не должно быть очень болезненным в ближайшие несколько месяцев/кварталов

• С 1970 по 2000 между пиком ставки и первым её понижением в среднем проходило около 3 месяцев, а за последние 20 лет – 3 квартала, т.е. усиление риска рецессии может заставить ФРС начать снижение ставок уже в 2023; пока же, несмотря на критику, ФРС идёт своим темпом

💰 Почему это важно для инвесторов?

• На решении ФРС рынок акций США резко подрос, а доходности госбондов упали. Но их дальнейшая динамики – ключевой фактор для других развитых и развивающихся рынков и валют.

• Говорить о неизбежности падения американских акции пока преждевременно (поддержка от растущей экономики), а покупать бонды рано (риски инфляции/более "ястребиной" ФРС), но во 2П22 условия могут быстро поменяться

• Прямые эффекты для активов в РФ искажены санкциями, «закрытием» экономики и барьерами для прямых/портфельных инвестиций, но они будут ощущаться через рост глобального ВВП, спрос/цены на сырьевые товары и мировую инфляцию

• Любые существенные риски для мировой экономики, финансовых и сырьевых рынков могут влиять и на профиль дальнейших санкций против РФ

Немного про рубль...

https://vpost-media.ru/texts/ogranichennoe-ukreplenie-rublya

📊 НЕДЕЛЬНАЯ ИНФЛЯЦИЯ ЗАМЕРЛА У 0.2%

• К 29 апреля она замедлилась с 0.25% н/н до 0.21%, это чуть выше 17.70% г/г

• Структура смешанная, часть продов/непродов дорожают, в услугах ситуация получше, дешевеют авиаперелеты

• Рост рубля - большой плюс, но сильно снижаться цены не спешат

• По опросам PMI, в апреле цены производителей активно росли, "прощупывая" спрос, это может сдержать замедление инфляции

• Но прогнозы ее сохранения у 10-12% г/г в следующие 12 мес. это не меняет, ставки по депозитам падают, поэтому в ближайшие месяцы ЦБ и далее может снижать ставку, ее реальный уровень очень высок

💰 Что это значит для инвестора?

• Стратегически позитивный взгляд на классические ОФЗ сохраняется, рост доходности на неделе делает их более интересными, пусть активного спроса пока нет без новых сильных драйверов

• Флоутеры - защитный актив (купон следует за ставкой ЦБ, цены стабильны), короткий линкер - ставка на неплохой доход в ближайшие 6-12 мес.

• В бондовом портфеле лучше иметь все три типа бумаг из соображений диверсификации

#инфляция

💥 ЦИФРА ДНЯ - 8.3%...

...это годовая инфляция в США в апреле vs 8.5% в марте

• За месяц рост на 0.3% vs 1.2%

• Причины замедления – снижение цен на бензин, одежду/обувь, компьютеры и подержанные авто

• Активно дорожало продовольствие, авиаперевозки, э/э, новые авто

• Базовая инфляция (искл. бензин и проды) удвоилась с 0.3% до 0.6% м/м, но упала с 6.5% до 6.2% г/г

• Медианный рост цен (показывает базовые тенденции) снизился с 0.6% до 0.5% м/м, но выше комфортных 0.2%

💰 Почему это важно для инвесторов?

• Пик инфляции пройден, но замедление будет медленным из-за сырья, услуг и недвижимости (влияет на ренту с лагом 12-15 мес., 30%+ корзины)

• Инфляция опасна из-за влияния на инфл. ожидания, спрос/сбережения и з/п  

• Риск быстрого роста ставки ФРС в ближайшие месяцы - прямая угроза бондам и косвенная - акциям через ухудшение перспектив экономики и удорожание капитала

• Но чрезмерно сгущать краски не стоит – в 2022 экономика США/мира будет расти, и акции лучше кэша/бондов защитят от инфляции

📊 ИНФЛЯЦИЯ ОТСТУПАЕТ

• Недельная инфляция с 30 апреля по 6 мая замедлилась с 0.21% до 0.12% н/н, за год 17.9%. Вернулись к уровням конца января-начала февраля

• Улучшения по многим продам при высоких уровнях в товарах длительного хранения, дешевеют плодоовощи. Дефляция в одежде/обуви, телевизорах, смартфонах и лекарствах, но дорожает бытовая химия. Снова дешевле летать, но дорожают гостиницы/отдых.
• Судя по данным (с начала года рост на 11.78%, а на прошлой неделе было 11.56%) цифры за апрель могли быть пересмотрены вверх на 0.1%, что даёт месячную оценку 1.67% (выйдет в пятницу)

💰 Что это значит и почему важно?

• Замедление инфляции или даже дефляция по ряду позиций - следствие укрепления рубля и падения спроса

• Для ЦБ это открывает возможности для дальнейшего снижения ставки минимум на 100 б.п. в июне, нельзя исключать -200 б.п. при дальнейшем улучшении динамики цен

• Поэтому прогноз снижения доходностей ОФЗ до 9.0-9.5% по средним/длинным выпускам к концу 2022 остаётся в силе

💲РАЗВЕРНУЛСЯ?

📢 Рубль сегодня достиг 62.60/USD и 64.95/EUR, но затем развернулся, заставляя вспомнить тренды прошлой пятницы - ослабление с 65 до 70+/USD.  

🔍 С чем связано такое сильное укрепление?

• Экспорт остаётся высоким, а импорт резко упал и будет восстанавливаться постепенно по мере перестройки логистики и в связке с внутренним спросом

• Меры валютного контроля остаются практически неизменными – послабления для несырьевого экспорта по срокам продажи выручки ситуацию не меняют, экспортерам приходится продавать выручку с транзитных счетов, с которых на иные цели её использовать нельзя

• Обслуживание внешнего долга в валюте и потоки в дружественные страны недостаточны, чтобы компенсировать экспортный навес. А если платить в валюте по долгам будут меньше/перестанут, то и спрос на валюту будет ниже

• Введенные комиссии на валютные остатки в НРД/НКЦ и санкционные риски, повышающие «токсичность» валютных счетов – также факторы

🚦Что ждать от рубля дальше?

Апрельские оценки курса рубля, балансирующего текущий счет при закрытом финансовом счете, актуальны – 45-55/USD, и они не учитывают неценовые факторы (т.е. деньги/желание купить импортные товары есть, а возможности нет). Это своеобразный потолок для рубля

Но отдельные операции по финансовому счету остаются, как и санкционные риски для экспорта, несмотря на эффекты от растущих цен. Еще больше вопросов относительно 2023-24 в части платежного баланса. Очевидно, что восстановление импорта рано или поздно начнётся.

Когда и если внешние условия прояснятся, ЦБ/властям (комиссии по валютному регулированию) будет проще смягчать валютные ограничения. Пока же резких решений не будет – возможно снижение норматива продажи выручки (с 80%) и послабления для населения. Но в 2021 экспортеры и так продавали 77% выручки, то есть в первом случае это вряд ли ослабит рубль. Смягчение ограничений для населения повысит некоторый спрос на валюту, но вопрос, насколько эти объемы будут высокими/устойчивыми (доходы падают, убытки на рынках и/или от покупки валюты в начале кризиса высоки). Решения по активам нерезидентов в РФ будут привязаны к вопросу разморозки резервов ЦБ/других активов. Т.е. не будут скорыми.

Да и «искусственно» ослаблять рубль нет смысла – снижение инфляции, ставки ЦБ, инфл. ожиданий позитивно, из-за санкций/отказа от наших товаров слабый рубль мало поможет несырьевыму экспорту. Доходы бюджета при текущем рубле будут ниже, чем могли бы быть, но никаких серьезных рисков в 2022 у бюджета нет, и все потребности казны будут закрыты за счет допдоходов (они будут), остатков на счетах и ФНБ.

🚀 Поэтому уровни 55-60/USD краткосрочно достижимы (несмотря на текущую коррекцию, возможно, перед выходными), но среднесрочно (2П22-2023) они вряд ли задержатся надолго. Пока ориентир - 70-85/USD на 2П22 года. Остаётся очень много вводных, которые могут давать очень широкий диапазон оценок.

💰 Что это значит для инвесторов?

• Волатильный рубль допускает активные спекуляции, но это высокий риск убытков. Средне/долгосрочно текущие уровни интересны для покупки валюты

• Крепкий/стабильный рубль и снижение инфляции/ставки ЦБ позитивны для ОФЗ для инвесторов с горизонтом 1-3 года. Ориентиры по средним/длинным ОФЗ – 9-9.5% к концу 2022 и 8-9% в 2023. Формула = 4% целевая инфляция + нейтральная ставка 2-3% + премия за срочность/риски 100-200 б.п.

• Инфляционные ОФЗ не выглядят лучшим активом из доступных, но вместе с флоутерами в некотором количестве могут быть в портфеле для диверсификации на случай рисковых сценариев

• Крепкий рубль/замедление инфляции может позволить быстрее стабилизировать бизнес компаний, ориентированных на внутренний рынок. Это нужно для стабилизации и начала восстановления их акций. Пока же на рынок акций, где доминируют экспортеры (им хуже при крепком рубле), давит неопределенность, связанная со сроками СВО и новыми санкциями.

📅 НЕДЕЛЯ ПРОШЛАЯ...

Как глобальные рынки завершили прошлую неделю?

• Акции: глобальный индекс ACWI -1.6%, DM рынки -1.9%, EM рынки -1.1%
🇺🇸 -2.4% (S&P500)
🇪🇺 2.1% (Stoxx-50)
🇯🇵 Япония -2.1% (Nikkei)
🇨🇳 Китай 2.7% (Shanghai)
🇭🇰 Гонконг -0.5% (HangSeng)
• Американский госдолг
- 2-летние UST -16 б.п. (2.58%)
- 5-летние -21 б.п. (2.87%)
- 10/30 лет -21/-14 б.п. (2.92%/3.09%)
• Валютный рынок
- индекс доллара DXY 0.8%
- EUR/USD -1.3% (1.0409)
- USD/CNH +1.8% (6.79)
• Нефть Brent -0.8% (US$111.6/брл), золото -3.8% (US$1833.8/унц.)

Что случилось из важного?

• Годовая инфляция в США замедлилась, но рост цен выше комфортного, во многих других странах цифры превысили ожидания

• Глава ФРС Пауэлл повторил сигнал о повышении ставки на 50 б.п. в июне-июле и готовности сделать больше при необходимости, мнения других выступавших различаются степенью «ястребиности»

• Лагард из ЕЦБ допустила повышение ставки уже в июле сразу после завершения программы выкупа активов PEPP

• Рост кредитования в Китае в апреле замедлился сильнее ожиданий (с 11.4% г/г до 10.9%), объем новых кредитов составил 20% от мартовского уровня – сказываются локдауны

• МЭА и ОПЕК понизили прогнозы роста спроса на нефть в 2022, но картель менее пессимистичен коллеги из МЭА

• Обновленные прогнозы Минсельхоза 🇺🇸 на 2022/23 с/х год предполагают ухудшение балансов по пшенице и кукурузе, улучшения по сое – в первых двух случаях это поддержит цены высокими

• Сезон отчетностей 🇺🇸(S&P500, данные FactSet)
- из отчитавшихся 91% компаний, у 77%/74% прибыль/выручка превысила ожидания;
- 53/23 компании дали негативный/позитивный прогноз;
- форвардный мультипликатор P/E опустился до 16.6 против 5/10-летних средних в 18.6/16.9
- 85% компаний из отчитавшихся 445 на звонках по отчетности упомянули инфляцию, это максимум с 2010

• Швеция и Финляндия заявили о планах вступить в НАТО, что встретило противодействие Турции и ряд гражданских протестов в самих странах

... И НЕДЕЛЯ БУДУЩАЯ

Что не пропустить на этой неделе?

🇺🇸 цифры по рознице, промышленности и рынку жилья за апрель должны подтвердить устойчивость производства и внутреннего спроса (в т.ч. из-за продаж авто), а выступления представителей ФРС (глава Пауэлл, Вильямс, Буллард, Харкер, Эванс и Местер) прояснят их текущие взгляды на происходящее

📝 Не менее интересными будут отчеты розничных компаний (Walmart, Home Depot, Target, Macy’s), в фокусе – их прогнозы на будущее

🇬🇧 инфляция за апрель может прибавить 2 п.п. (до 9%+) из-за удорожания энергоносителей, что вкупе с сильным рынком труда продолжит толкать з/п вверх, но эти факторы уже в прогнозах Банка Англии, и мнения относительно масштабов дальнейшего повышения ставки там разделились

Что можно ждать от рынков?

Ожидания неплохой статистики и отчетности способны дать глобальным акциям надежду на консолидацию, но волатильность останется повышенной. Основной вопрос – как сильно ужесточится политика в США, и приведет ли это к глубокой рецессии. Локдауны в Китае добавляют негатива. Обвал в криптоактивах – еще один источник нестабильности и серьёзный тест на веру инвесторов в их будущее. При стабилизации акций доходности UST способны возобновить рост, ключевая интрига – возможности возвращения к 3% по 10-леткам. Котировки нефти останутся волатильными в диапазоне US$100-110/брл, китайский локдаун и отсрочка с эмбарго ЕС по нефти из РФ ограничивают апсайд.

Что случилось и ожидается в России?

• Рубль за неделю сделал +7.5%/9.1% к USD и EUR (64.55 и 67.15), +7.2% к набирающему популярность юаню CNY из-за его снижения в мире. Пятничная коррекция оказалась умеренной, факторы роста рубля действовать продолжают, поэтому ждём попыток взять уровень 60.00/USD, и впереди налоги.

• Кривая ОФЗ показала -2 б.п. в 1-летних бумагах (10.17%), в 2/5 летних бумагах (10.40%/10.46%) +17-21 б.п., более длинные выпуски от 7 лет прибавили 5-12 б.п. (10.23-10.33%). Активность очень низкая. Инфляция за апрель оказалась чуть ниже консенсуса и нашего прогноза, и дальнейшее снижение недельной инфляции способно постепенно возвращать интерес к госбондам.  

• Рынок акций снова упал (-3.6% индекс Мосбиржи, +4.1% РТС из-за рубля). Продолжение «спецоперации», угроза усиления санкций (страны G7 подтвердили такие планы) и отсутствие каких-то серьезных драйверов способны увести котировки ниже.

• 📊 Из статистики в среду получим первую оценку ВВП России за 1К22 – рост мог составить около 5%, но его значимость для рынков теперь почти нулевая.

• Президент РФ проведет совещание по нефтяной отрасли, падение нефтедобычи в апреле оценивается в 1 млн брл/сутки с рисками углубления спада во 2П22.

💥 ЦИФРА ДНЯ | 95.8...

…таким оказался профицит текущего счета в январе-апреле (в млрд. US$)

• Напомню, по текущему счету отражается торговля товарами/услугами и баланс первичных/вторичных доходов, вкл. % по займам, дивиденды и оплату труда

• За 4М21 он был US$27.5 млрд, но прямо сравнивать их некорректно ввиду резкого изменения условий

• Отдельно в апреле профицит вырос с US$19 млрд до US$37.6 млрд., а за последний год в среднем - U$16 млрд в месяц

• Причины рекордов – профицит торговли в товарах/услугах US$106.5 млрд vs US$35.2 млрд в 4М21 из-за обвала импорта при стабильном экспорте (детальных данных нет)

• Баланс первичных/вторичных доходов обычно был значимо-отрицательным (доходы от инвестиций в РФ превышали доходы от иностранных активов), и он ухудшился с -US$7.6 млрд до -US$10.7 млрд, но из-за ограничений на операции нерезидентов часть этого оттока носит «бумажный» характер и потоки не создаёт

• Данные по финансовому счету (приток-отток капитала) ЦБ больше не раскрывает

💰 Почему это важно для инвесторов?

• При ограничениях на операции по финансовому счету баланс текущего счета определяет курс рубля, что мы и видим в его укреплении

• Апрельские оценки профицита на год в US$190-245 млрд. согласуются с вышедшими цифрами, а прогноз ЦБ в US$145 млрд чрезмерно консервативен

• Для рубля краткосрочно это позитивно (жду 55-60/USD), но во 2П22 рубль может быть слабее (70-85/USD) из-за сокращения профицита и возможного смягчения ряда валютных ограничений

📊 КАК ТАМ ИНФЛЯЦИЯ И ВВП?

• Недельная инфляция с 7 по 13 мая замедлилась с 0.12% до 0.05% н/н vs 5-летней средней 0.10%, замедление с 17.8% до 17.7% г/г. Падают цены на обувь, электронику, лекарства, ряд продов, вкл. плодоовощи. Все еще повышенные темпы роста в продах длительного хранения, бытовой химии. Продолжают дорожать услуги гостиниц и отдыха.

• Рост ВВП в 1К22 предварительно оценен в 3.5% г/г vs 5% в 4К21. На этом этапе цифры без детализации. По моей оценке, с исключением сезонности экономика в 1К22 стагнировала относительно 4К21 (-0.1%-0.0% к/к).

🔍 Что это значит?

• Замедлению инфляции способствует рост рубля, снижение спроса и мартовский «перелет» цен по ряду продов и непродов. Траектория инфляции складывается ниже апрельского прогноза на год (20-23%), двигаясь в направлении 17-18%. Но из-за роста цен производителей и возможных эффектов исчерпания запасов/дефицита и более дорогого импорта (санкции, логистика), пересматривать прогнозы пока не спешу.

• Картина экономики во 2К22 также пока выглядит лучше, чем изначально казалось (спад на 10-13%), но логика развития кризиса предполагает проявление основных эффектов во 2П22, поэтому здесь тоже не спешу с выводами. Поквартальная динамика ВВП без сезонности будет во 2К-4К22, вероятно, отрицательной.

• Вывод прежний - для ЦБ более комфортная динамика инфляции и ожидания спада (пусть даже меньшего, чем многие ожидают) укрепляют уверенность в снижении ставки в июне на 100-200 б.п. и потенциале дальнейшего снижения доходностей ОФЗ.

ЧТО ОБЕЩАЕТ НАМ МИНЭК?

📢 Минэкономики раскрыло финальные цифры макропрогноза на 2022-25 годы в базовом/консервативном вариантах. Подробно обсуждать не буду, но ряд моментов выделю.

• Спад ВВП по глубине/срокам больше напоминает конец 90-х (см рис) – глубокое падение и медленное восстановление, если взять прирост ВВП за предыдущие 4 года. Все последние кризисы (1998, 2008, 2014) ВВП восстанавливался намного быстрее.

• Лучше других себя чувствует промышленность, падающая в 2022-25 меньше ВВП. Т.е. сфера услуг будет сжиматься сильнее, но ожидания по потребительскому спросу на услуги выглядят довольно позитивно (хотя это лишь часть общего спроса). Ожидания по потреблению услуг населением выглядят оптимистично и относительно розницы: ведь из-за падения доходов экономить будут именно на них. Потеря 9-10%/19-26% нефтегазового и ненефтегазового экспорта - потеря части экспортных рынков, конкурентоспособности этих секторов и экономики в целом. Курс на импортозамещение объясняет сокращение импорта, но сильный спад инвестиций объясняется их снижением в нефтегазовом секторе, в несырьевых отраслях они должны падать меньше или даже расти.

• В любом сценарии РФ перманентно (на прогнозом горизонте) теряет часть добычи нефти/газа и экспорта, особенно по газу и нефтепродуктам. Растут лишь поставки СПГ (6-23% в 2022-24), но это сильно ниже исходных прогнозов (61-65%), причем в 2022-23 объемы не меняются, видимо, из-за санкций. «Сырьевого проклятия» в экономике среднесрочно будет меньше. В 2022 почти не меняется экспорт нефти (-1.1%), добыча/экспорт остального нефтегаза -6-40%.

• Инфляция падает быстрее прогнозов ЦБ – до 16.5-17.5% и 5-6% в 2022 и 2023, согласуясь с ожидаемым экономическим ландшафтом.

• Оценки профицита текущего счета на 2022/23 в US$159-191 млрд/US$75-123 млрд ниже моих исходных ожиданий (US$190-245 млрд), но объясняют взвешенный взгляд на среднегодовой курс рубля 77-81/USD в 2022-23. Предполагают средний курс до конца 2022 около 71/USD, т.е. ослабление рубля с текущих уровней, скажем, с 60-65 до 78-80. Минэк ждёт роста EUR/USD, то есть к евро рубль падает сильнее.

 💰 Что это значит для инвестора?

• Прогноз реалистичен, возможны upside и downside риски. Кто-то уже начал улучшать прогнозы на 2022, но для инвесторов (особенно в акции) важна среднесрочная траектория ВВП, которая остаётся нерадужной, напоминая Иранский опыт. Никакого «прорыва» в прогнозе нет, но реалистичная оценка перспектив – это плюс.

• Эти соображения позволяют согласиться с цифрами по инфляции, пусть я пока не спешу с пересмотром до конца июня. Но пространство для снижения ставки ЦБ очевидно: к концу года жду 10% и 7-8% в 2023, что позитивно для бондов.

• Официальный взгляд на рубль близок к консенсусу, что текущие уровни не сохранятся, но потенциал ослабления не так велик. Нисколько не удивлюсь, если в реальности рубль будет крепче.

• Перманентное снижение добычи/экспорта в нефтегазе при снижении экспортных цен – важный фактор для оценки акций этих компаний, фокус на среднесрочных вызовах, а не краткосрочной стабильности/достижениях.

https://telegra.ph/Obnovlennye-prognozy-MinEHka-na-2022-25-05-19

📆 НЕДЕЛЯ ПРОШЛАЯ...

Как глобальные рынки завершили прошлую неделю?

Акции: глобальный индекс ACWI -1.3%, DM рынки -1.6%, EM рынки 1.6%
🇺🇸 -3.1% (S&P500)
🇪🇺 -1.3% (Stoxx-50)
🇯🇵 1.2% (Nikkei)
🇨🇳 2.0% (Shanghai)
🇭🇰 4.1% (HangSeng)

🇺🇸 госдолг
• 2-летние UST 0 б.п. (2.585%)
• 5-летние -7 б.п. (2.804%)
• 10/30 лет -14/-9 б.п. (2.785%/2.995%)

💲валютный рынок
• индекс доллара DXY -1.4%
• EUR/USD 1.5% (1.0560)
• USD/CNH -1.4% (6.69)

🛢️ Brent 0.9% (US$112.6/брл)
🟨 золото 0.95% (US$1851.2/унц.)

Что случилось из важного?

🇺🇸 неплохие данные по рознице и промышленности при ухудшении спроса на ипотеку/разрешений на строительство и падении индексов деловой активности Нью-Йорка и Филадельфии

🇺🇸 обеспокоенность инфляцией и меньшей возможностью перекладывать её в цены у крупнейших ритейлеров в США

🇺🇸 глава ФРС Пауэлл готов к «жесткой» политике до снижения инфляции, его коллеги подтвердили два повышения ставки по +50 б.п. в июне-июле, но далее шаг может снизиться до 25 б.п. после выхода QT на полную мощность US$95 млрд/мес.

🇪🇺 Еврокомиссия понизила прогноз ВВП Еврозоны на 2022/23 с 4%/2.7% до 2.7%/2.3% и повысила по инфляции с 3.5%/1.7% до 6.1%/2.7%, консенсус ждет 2.8%/2.3% при инфляции 6.7%/2.3%, что все равно оптимистично на фоне разнообразных вызовов.

🇪🇺 потребительская уверенность в мае чуть улучшилась, но осталась у минимумов 2013/2020

🇨🇳 ЦБ снизил 5-летнюю ставку (с 4.60% до 4.45%) сильнее ожиданий, сохранив 1-летнюю ставку (3.7%) – это целевая поддержка ипотеки и инфраструктурных проектов (привязаны к длинной ставке) при неизменности условий для остальных сегментов кредитования

🇺🇸 сезон отчетностей в США (индекс S&P500, данные FactSet)
• из отчитавшихся 95% компаний, у 77%/73% прибыль/выручка превысила ожидания;
• 62/26 компании дали негативный/позитивный прогноз EPS;
• форвардный мультипликатор P/E опустился до 16.4 против 5/10-летних средних в 18.6/16.9
• компании с позитивным «сюрпризом» падали в цене в среднем на 0.5%, а с негативным «сюрпризом»  теряли 5.4% - это худшая реакция с 2К11

...И НЕДЕЛЯ БУДУЩАЯ

Что не пропустить на этой неделе?

🌍 предварительные индексы деловой активности PMI для промышленности/сферы услуг в США, Еврозоне, Великобритании и Японии

🇺🇸 цифры по потребительским доходам/расходам и инфляции PCE (ориентир для ФРС), заказы товаров длительного пользования (прокси для инвестиций), продолжат отчитываться американские ритейлеры, что сейчас для рынка важно

🇺🇸 в среду выйдет текст последнего заседания ФРС, но вряд ли рынки там найдут что-то новое по сравнению с последними комментариями регулятора

Что можно ждать от рынков?

Рекордная инфляция, растущие опасения рецессии, торможение в Китае и ожидания ухудшающихся прогнозов ритейлеров могут сохранить повышенную волатильность в акциях с рисками дальнейшего снижения, но любые позитивные сюрпризы статистики/отчетов будут отыгрываться наверх: опросы инвесторов указывают на рекордную долю кэша в портфелях. Доходности UST могут оставаться близко к текущим уровням, особенно, если пятничная инфляция в США не окажется выше прогнозов. Доллар способен продолжить медленно снижаться. Котировки нефти вниз не идут, и любые новости из Китая о смягчении локдаунов могут обеспечить импульс к росту.

🇷🇺 что случилось и ожидается у нас?

• Рубль за неделю прибавил +7.2%/6.9% к USD и EUR (60.23 и 62.80), +6.3% к юаню CNY при его глобальной стабилизации. Ожидаемое нами взятие отметки 60.00/USD случилось в пятницу, и сегодня рубль остаётся крепким. Разрешение ЦБ покупать валюту (кроме доллара и евро) и слухи о скрытых интервенциях через уполномоченные банки (ЦБ это утром опроверг) изменить тренд в рубле неспособны. На этой неделе ждем торгов на уровнях 55-60.00, общая фундаментальная картина не меняется.

• Кривая ОФЗ прибавила 10-12 б.п. в 1/2-летних бумагах (10.27-10.52%), в сроках 5+ бумагах доходности упали на 12-19 б.п.(10.30%-10.06%). Очередная хорошая цифра по недельной инфляции в среду и неухудшение динамики цен производителей в апреле (цифры выйдут на этой неделе) способны обеспечить дальнейший рост цен ОФЗ, доходности могут уйти ниже 10%.  

• Рынок акций за неделю смог показать небольшой рост (2.9% индекс Мосбиржи, +9.5% РТС из-за рубля), но вторая её половина оказалась негативной. К прежним рискам (СВО, угроза санкций, спад ВВП) добавляется фактор крепкого рубля, который для рынка негативен из-за преобладания компаний-экспортеров. Также продолжается отказ от дивидендов, что снижает желание покупать. Ждем высокой волатильности вокруг нисходящего тренда.