Банк России, ключевая ставка и экономика

Политик Роман Юнеман публично атрибутировал мне и Василию Тополеву вопросы, которые касаются ЦБ, ДКП и ключевой ставки. Отвечаю по пунктам (здесь можно прочитать ответ Василия).

Получилось много текста, даже очень. Поэтому я запокавал все на Substack (увидел использование данного сайта для публикаций у @sergeyvakulenko, мне понравилось, да и доступ здесь без VPN; вы, возможно, увидите ошибку в моей фамилии, я о ней знаю, ее уже поправил, должно со временем поправиться и на Substack).

Пытался расписать все подробно, надеюсь, вам понравится. Отдельно хочу поблагодарить моего знакомого финансиста, который заставил меня взглянуть на оценку влияния процентных издержек на инфляцию по-другому при помощи своих аргументов. Когда аргументы хорошие, а собеседники готовы к диалогу, это работает только на пользу дискуссии.

Коротко мои тезисы:

1. Стабилизировать валютный курс одной лишь ставкой недостаточно, требуется, на мой взгляд, проведение интервенций для сглаживания дисфункции валютного рынка, о чем я обязательно спрошу на ближайшей пресс-конференции в пятницу. Тем не менее, это не означает, что в текущих условиях ставка - лишний инструмент, как и в целом жесткая ДКП. При прочих равных снижение инфляции будет работать в пользу укрепления реального валютного курса (и номинального тоже), что смягчит издержки импорта в среднесрочной перспективе.

2. Я не считаю, что депозитные доходы граждан и предприятий является "проинфляционным навесом" (аргументы в по ссылке). В заморозку вкладов не верю совсем.

3. Я не считаю, что ставка проинфляционна, считаю обратное, но при этом согласен с неверностью верхней границы оценки ЦБ потенциального влияния роста процентных издержек на инфляцию (при согласии с общими тезисами, описанными в этом докладе ЦБ). Кроме того важно не забывать о механизмах субсидирования кредитов для корпоративных клиентов, включая МСП (в октябре средневзвешенная ставка по кредитам в рублях больше 1 года была равна 15,81% против ключевой ставки в 21%), что выступает ограничением для политики дезинфляции и в целом дает нам большее увеличение ставки (в пятницу жду 23%, но аргументы распишу ближе к делу).

4. Я сомневаюсь в "мягкой посадке" в процессе дезинфляции, но я не считаю верными ужасные проекции хаоса и кризиса уровня Великой депрессии или стагфляции, которые вот-вот обрушатся на российскую экономику. Дезинфляция - это практически всегда неприятно и практически всегда сопряжено с издержками. Но издержки реализации мягкой ДКП в текущих условиях еще выше. Тем не менее, в пятницу буду спрашивать ЦБ о том, считает ли Банк России все еще возможной "мягкую посадку".

5. Принимая решение по ставке, Банк России (как и любой независимый ЦБ) всегда исходит из цены подобного решения для экономики в целом. Не нужно думать, что "цена решения" не учитывается. Учитывается вполне. Но, конечно, ЦБ может ошибаться. Не забывайте, что ДКП - это пусть и научно-обоснованное, но все-таки искусство, потому как в реальной экономике существует значительная неопределенность, а наперед знать все - невозможно. В моделях, конечно, все проще.

А в целом, да, у меня есть вопросы к некоторым оценкам ЦБ, как и есть вопросы к тактике решений (в частности, снижение ставки до 7,5% в сентябре 2022 года и удержание ставки на таком уровне вплоть до июля 2023 года - ошибка, которая в т.ч. способствовала разгону спроса и инфляции). Однако, я не могу назвать Банк России некомпетентным, напротив, более компетентного государственного инстиута в России попросту нет.

Ну и напомнаю, если вы хотите разобраться в том, как именно работают современные ЦБ, почему они принимают те решения, которые принимают, приходите ко мне на стримы (первые два стрима - 1, 2, - получились очень содержательными, а в пятницу будет следующий стрим).