Goldman Sachs Trader Note: Elephant Trade는 지나갔다 Fastest Horses로 돌아가자

*️⃣컨빅션 기반 방어적 트레이드에서 빠르고 민감한 리스크 자산들 투자 전략으로 가자는 의미이며 본 보고서는 초단기적 트레이더 그리고 일반 투자자보다 넓은 범위의 상품 활용 가능 (옵션 등) 등의 관점으로 참고해서 읽어주시길 부탁 드립니다.

1️⃣ 관세, 경기 침체 및 무역 이슈는 끝났다
- 이제 시장 변동성 급등과 자산 가격의 왜곡이 결국 침체로 이어질 수는 있지만, 그건 훨씬 나중의 문제
- 이 말은 모든 캐리 트레이드나 모멘텀 전략이 즉시 재개될 것이라는 뜻도 AI 애플리케이션이 곧 등장할 거라는 것도 아님
- 향후 18~24개월 동안 리스크 자산의 약세장이 지속될 수도 있음: 나스닥 x24 밸류에이션 시대로 다시 돌아가는 일은 없을 것
- 이벤트 주도형 경기침체가 80% 이상 반영된 상황
- 하지만 지금은 저점을 다시 테스트할 뚜렷한 계기는 보이지 않고, 오히려 고점을 다시 보는 시나리오가 보임
- 반복되는 예측 실패: 2022년엔 금리 인상이 침체를 불러올 거라 했고, 2023년엔 SVB가 침체를 야기할 거라 했고, 2025년엔 관세가 침체를 초래할 거라 했지만… 모두 틀렸음

2️⃣ 프레임워크는 여전히 동일: 기술적 분석 30% / 수급 30% / 심리 20% / 포지셔닝 20%
1) 기술적 분석
- 1929년과 같은 패턴: 목~화요일 매도, 수요일 반등 → 지금부터 강세
- 1929년: S&P 500은 1929년 11월 저점 대비 1930년 4월까지 약 48% 반등한 뒤 하락세 재개 → 지금도 그와 유사한 흐름 가능성 있음
- 이번 주 월요일 저점 이후 계속 고점을 높이고 있고, 저점을 다시 테스트하지 않았음
- VIX는 2024년 8월과 유사한 고점을 찍고 하락 중 → 바닥 신호
- 현재 S&P500 종목의 29%가 52주 고점에 도달 → 2016, 2018, 1998년과 같은 중간 조정의 끝

2) 수급
- 4월 계절적 강세, 자사주 매입 재개, 무역 불확실성 해소
- CTA 대규모 포지션 청산 완료: 숏 커버링 계속될 것
- 장기 투자자들이 프리마켓 공급을 거의 안 하고 있고, 리테일은 일부 매수했지만 아직 총알이 남아 있음
- 4월 24일부터 기업 자사주 매입 재개 예정
- 헤지펀드는 9주 연속 순매도 중 → 역사상 가장 큰 2일간 매도 발생 → 숏포지션 squeeze 지속
- 미국의 예외주의는 재조정 필요 → 미국은 다시 서구 패권을 자처하며 중국 고립 시도 중

3) 심리
- 극단적 베어 심리: Bull/Bear 지수, GS 심리지표, AAII 투자자 심리 전부 극단적 하락
- AAII 투자자 심리는 하위 1% 수준, COVID 시기보다도 더 비관적
- 이런 상황일수록 시장은 반등한다 → 역심리 전략

4) 펀더멘털
- 성장률의 2차 미분(=성장 속도)이 다시 플러스로 전환 중, 금리 인하 기대도 여전

3️⃣ 전략적 결론
- 지금까지 시장을 지배한 이념적 리세션 트레이드들은 되돌려야 함
- 미국 리스크 프리미엄 축소 중
- 인플레이션이 사라지진 않지만, 성장률 상승 + 인플레 완화 조합은 리스크자산에 매우 긍정적
- 약세장 반등은 평균 20~30%, 많게는~50%까지 발생 가능
- 베어(약세론자)들이 가진 마지막 주장: 관세는 이념적이다. 리세션은 아직 가격에 반영되지 않았다. 하지만 나는 말한다: 기술적 레벨을 매매하라. 펀더멘털 의견이 아니라

#REPORT

간만에 기술적 트레이더들의 야수의 심장을 봤습니다: "모두가 Bearish할 때 조용히 하고 너네가 이번에도 틀릴 것이다"

1️⃣ 약세론자들의 반복되는 예측 실패: 2022년엔 금리 인상이 침체를 불러올 거라 했고, 2023년엔 SVB가 침체를 야기할 거라 했고, 2025년엔 관세가 침체를 초래할 거라 했지만… 모두 틀렸음 --> 저점 다시 테스트 할 가능성 낮다고 생각 (4800)

2️⃣ 약세론자들이 가진 마지막 주장: 관세는 이념적이다. 리세션은 아직 가격에 반영되지 않았다. 하지만 나는 말한다: 기술적 레벨을 매매하라. 펀더멘털 의견이 아니라. 펀더멘탈 분석은 겸손하지 못한 방식

#COMMENT

JP Morgan: "반도체 산업" 2018년 관세/무역전쟁 사례로부터의 교훈을 통한 전망

*️⃣ 트럼프 반도체 관세 전망되어 공유 드립니다.

1) 현재 수준에서 주가 추가 하락 가능성 약 -10% 존재
2) 향후 실적 추정치 하향 조정은 주가 바닥 형성에 기여할 것

- 우선, 실제로 미국으로 직접 수출되는 반도체는 극히 일부에 불과
- 중국 측의 보복 관세 역시 마찬가지로 대부분의 미국 설계 반도체는 해외에서 제조·조립·패키징·테스트 과정을 거쳐 중국 내 ODM/OEM으로 직송되기 때문에 커버리지 내 기업들에는 뚜렷한 직접 타격이 없다고 판단
- 실질적인 영향은 반도체가 포함된 최종 제품 가격의 상승에서 비롯될 것으로 예상: 가격 인상은 수요 둔화를 유발할 수 있으며 이는 곧 반도체에 대한 전반적인 수요 위축으로 이어질 수 있음
- 자동차는 10% 이상 가격 상승, 하드웨어는 평균 5% 가격 상승이 예상 (iPhone 가격은 200~300달러 인상 가능성)
- 과거 사례를 보면, 2018년 무역전쟁 당시에도 반도체 업종은 유사한 패턴: 당시 반도체는 업사이클 중이었고, 실적 추정치 상향이 이어지고 있었으나, 여름 들어 美-中 간 관세 및 무역 긴장이 격화되면서 전방 수요 약화가 나타났고, 산업용·자동차·엔터프라이즈 시장을 중심으로 수요가 둔화
- 이에 따라 2018년 하반기부터 차년도 실적 추정치는 하향 조정되었고 주가는 2018년 8월부터 12월까지 약 -30-35% 급락 [그림 1]
- 이후 35개월 조정을 거쳐 2019년 초부터 반등을 시작했으며, 이는 당시 연준의 금리 인하 기대감도 한 몫
- 하위 업종별로 보면, EDA 소프트웨어 기업들은 R&D 지출에 연동되므로 경기 둔화기에도 실적 탄력성이 높았고 실제로 차년도 실적 추정치가 오히려 10-15% 상향 조정되며 SOX 지수 대비 방어적인 흐름을 보였음 (주가 하락폭 약 20%).
- 반면 메모리 업종은 수요/공급 변화에 민감한 원자재 성격으로 인해 실적 추정치가 55-60% 하향 조정되었고 주가는 고점 대비 약 50% 하락
- 2025년 현재, 관세 우려가 부각된 이후 반도체 주가는 이미 약 -25-30% 하락한 상태. 그러나 향후 -5-15% 추가 하락 여지가 있으며, 평균적으로 10% 정도의 추가 하락 가능성
- 향후 실적 추정치 하향 조정(리스크 해소 과정)은 주가가 바닥을 형성하는 데 도움이 될 수 있음. 특히 수요 불확실성이 여전한 상황에서, 기업 경영진은 보수적인 가이던스를 제시할 가능성이 높으며, 이는 실적 de-risk와 함께 반도체 주가의 안정화로 이어질 수 있음
- 2024년 12월 이후부터 선별적 접근 방식을 유지하고 있으며, 2018~2019년 침체기에도 시장 대비 아웃퍼폼했던 종목들을 중심으로 투자: 구체적으로는 AVGO, ADI, KLAC, SNPS 등. 이들 종목은 AI 노출도, 정기적인 소프트웨어 매출, 콘텐츠 증가 트렌드 및 칩 설계 복잡도 증가 등 구조적 성장 요인을 바탕으로 향후 경기 둔화 국면에서도 상대적으로 탄탄한 흐름을 보일 것으로 판단

#REPORT

Eric Peter's letter: 수십년 간 위기를 겪고 깨달은 불균형으로부터 오는 위기의 패턴

1️⃣ 전반적 맥락
1) 베센트의 원래 1차 계획은 모든 미국인을 동시에 더 부유하게 만드는 것
- 정부 지출 축소, 에너지 생산 확대, 규제 대폭 완화, 저금리를 유지함으로써 실질 GDP를 3~5%로 가속시키겠다는 구상
- 이민 정책은 노동 공급을 억제하여 블루 칼라 임금을 상승시키고, 생기는 부족한 노동력은 해고된 공공부문 인력이 채우는 구조
- NATO 동맹국은 재정 지출을 확대하고, 중국은 내수 소비를 진작시킨다는 시나리오
- 베센트: “이제 메인스트리트의 차례입니다. 이제는 메인스트리트가 일자리를 창출해야 할 시간입니다.”
- 그러나 트럼프 2.0은 트럼프 1.0과 전혀 다른 양상: 그리고 어설픈 무역전쟁, 혼란스러운 정책 번복, 동맹국에 대한 위협, 사법 제도에 대한 공격 등으로 인해 미국의 모든 국민이 부유해지는 게 불가능하다는 점이 분명해짐. 왜냐하면, 부유층은 오히려 급격히 가난해지고 있었기 때문.

2) 그렇게 해서 시작된 것이 2차 계획
- 이번에는 상위 10%가 조금 덜 부유해지더라도, 하위 50%의 빈곤을 완화하는 전략 (참고로 상위 10%는 미국 주식의 88%를 보유)
- 리스크는 결국, 2차 계획이 실패하여 3차 계획으로 넘어가는 상황: 즉, 미국인 모두가 잠시 가난해지는 것을 받아들이고, 그 고통의 대가로 미국을 다시 위대하게 만들겠다는 논리

2️⃣ 수 많은 금융위기를 겪으며 깨달은 패턴 6가지 과정
1) 오만(Arrogance): 처음에는 시스템 자체가 심각하게 불균형한 상태에서 시작 - 이러한 불균형은 수년에 걸쳐 서서히 누적되며 그 사이 민간 부문 기득권, 정치인, 중앙은행 등은 이 불균형이 지속될수록 이득을 볼 수 있는 방법을 체득
- 그 결과, 시스템은 오히려 더 오랫동안 지속되고, 이들은 그 불균형을 통제하고 관리할 수 있다는 오만에 빠짐
- 부패도 이 시점에서 흔히 나타나며, 2008년 신용평가사 사례처럼 시스템 주변부부터 나타나는 것이 일반적

2) 우려(Concern): 어느 순간, 시스템은 self-perpetuating에서 self-collapsing상태로 전환
- 이것은 갑작스럽게 벌어지기보다는 수주, 수개월 또는 그 이상 걸려 점진적으로 진행 (코로나19는 매우 예외적)
- 그리고 이 전환 과정이 시작되면, 그동안 오만하던 기존의 기득권자들은 서서히 우려를 가지기 시작
- 가장 똑똑한 사람들은 “언젠가는 패닉이 올 수밖에 없다면, 그 전에 빠져나가야 한다”는 것을 암: 이러한 선제적 탈출은 시스템 붕괴의 과정

3) 완고함(Stubborn): 기득권자들은 완고 (특히 자신의 자금이 직접 걸려 있지 않다면)
- 시스템이 변화하고 있음에도 대부분은 현실 거부
- 기업 CEO들은 기존 사업모델, 장기 계약, 고정 자산투자 등을 갑자기 바꾸는 것이 어려워, 손실이 현실화되기 전까지는 버티려 함
- 그 결과, 이들은 대개 너무 늦게 패닉에 빠지고, 뒤늦게 매도하거나 헤지에 나섬
- 그리고 정치인 및 중앙은행은 가장 마지막에야 공황 상태에 이름

4) 개입(Intervention):시스템이 얼마나 불균형 상태에 있느냐, 그리고 그 불균형 조정이 얼마나 고통스럽게 나타나느냐에 따라 기득권자들은 개입에 나섬
- 이 개입은 로비, 정책 조정, 금리 인하, 양적완화, 재정 부양, 긴급 대출, 정부 자금으로 주식·채권·통화 매입 등 다양한 방식으로 진행
- 시스템의 불균형이 클수록, 개입 규모와 강도도 더 커야 함
- 개입이 성공할지는 정부의 신뢰도와 지급능력에 달려 있으며, 일반적으로 신뢰 있는 정부의 개입은 일시적 효과가 있음

5) 패닉(Panic): 투자자들은 정책 당국자와 정치인이 시장의 혼란을 진정 시키기 위해 개입을 할 것이라는 믿음을 갖고 있음
- 그러나 이러한 개입이 실패할 경우, 진짜 패닉이 시작되고, 모든 것이 무너지는 로마의 약탈 같은 상황이 벌어짐
- 이러한 사건은 선진국에선 드물지만 (예: 1992년 영국 파운드 위기), 신흥국에서는 자주 발생
- 사회와 시장은 결국 ‘신뢰, 믿음, 확신’이라는 토대위에 세워져 있다는 점: 이 토대가 무너지면, 모든 것이 함께 무너짐

6) 항복(Capitulation): 개입은 대개 한 번으로 끝나지 않고 반복된 시도 이어짐: 시스템 불균형이 관리 가능한 수준이라면, 개입을 통해 시간을 벌면서 경제성장, 인플레이션 등 문제를 해소할 수 있음. 이 경우 위기는 피할 수 있음
- 하지만 불균형이 너무 크고, 개입이 부족할 경우, 기존 기득권자들은 결국 현실을 인정하고 항복. 그 과정은 언제나 추하고 혼란스럽지만, 이렇게 해서 시스템은 균형을 회복. 그리고 이로 인해 새로운 cycle 시작

➡️ 일화(Anecdote): 서구 세계의 상상력을 사로잡은 위기 중 하나는 1992년 9월 16일 영국의 유럽 환율 메커니즘 탈퇴 (검은 수요일)
- 이처럼 오늘날 미국에서 벌어지고 있는 위기가 흥미로운 시스템 불균형 요인이 너무나도 많기 때문: 정부 부채와 재정적자/보장되지 않은 복지 지출/소득 불균형/정치적 마비/사회적 분열 등. 이 모든 것이, 역사상 가장 높은 자산가치 그리고 외국인들이 미국 주식·채권에 대거 과도 투자한 환경과 결합
- 이른바 ‘미국 예외주의’ 투자 테마 때문: 이 조합은 수년간 위험해 보이면서도 문제 없이 작동. 투자자들이 미국 시스템에 대한 ‘신뢰, 믿음, 확신’을 유지하는 한에서
- 그러나 지난 몇 주간 우리가 본 것은, 그 토대가 무너지기 시작할 때, 이러한 불균형이 얼마나 시스템을 빠르게 붕괴할 수 있는지
- 4월 9일 수요일의 90일 관세 유예 발표는 이번 사이클에서의 첫 번째 공황 개입
- 주식, 채권, 달러가 모두 폭락하고 금값이 급등하자, 허겁지겁 내린 결정
- 그리고 외국인 투자자들은 시스템이 자기 자신을 공격하고 있다고 판단되는 시점에서 현명한 투자자들이 하는 행동: 개입으로 인한 반등에 매도세로 대응
- 이제 남은 질문은, 우리가 이미 자초한 시스템 붕괴의 토대를 정책 반전과 개입 시리즈로 회복할 수 있느냐? 혹은 불균형의 크기를 고려했을 때 이미 너무 늦은 것은 아닌가?

#REPORT

Nomura Trader Note: 순간적인 상방 리스크

1️⃣ Option Skew: 하방 수요 ∞, 상방 수요 ‘거의 없음’이라는 점에 주목 [그림 1]
- 현재 지수 옵션 시장에서는 하방 리스크 방어 수요가 압도적으로 많고 상방 리스크에 대한 헤지는 거의 없는 상태: 이는 정책 전환 등 긍정적 모멘텀이 발생할 경우, “숏커버 + 추격 매수” 가능성을 높이는 조건 (상방 이익 포착 옵션 필요)
- 시스템 트레이딩(CTA) 측면에서도 포지션은 매우 가벼움: 역사적으로 매우 낮은 수준으로 숏/언더웨이트 상태이며 이는 향후 추가 하락에 따른 공급 압력이 상당히 감소했음을 시사
- 하지만 이러한 전환은 조속히 일어나야 함. 왜냐하면 실물 경제의 타격은 이미 진행 중이기 때문
- 최근 시장에서는 실제로 다음과 같은 상방 콜옵션 매수 흐름이 나타나고 있음
1) GOOGL 7월물 200콜 대량 매수/10월물 215콜 매수
2) ASHR (중국 A주 ETF): 5월 2일물 29콜 매수
3) AMZN: 10월물 250콜 매수
- 다만, 장기 지수 변동성은 쉽게 낮아지지 않을 것: 10대나 낮은 20대로 회귀할 가능성은 매우 낮음
- 오히려 앞으로도 당분간은 20 후반 ~ 30대 수준의 Vol 유지가 더 현실적인 시나리오: 실질적인 성장 둔화가 미국 경제지표를 본격적으로 타격할 가능성이 높으며, 이는 결국 진짜 경기 사이클 하락 국면 진입을 의미하고 그 이후에는 재정 및 통화정책 측면에서 거대한 후속 효과가 불가피해지기 때문

2️⃣ Legacy 주가 지수 옵션 포지셔닝 재조정 중: "Risk Budget의 부족"
- 매크로에서 마이크로: 美 기업 실적 시즌이 시작되면서 시장 관심은 다시 펀더멘털로 전환될 것
- 최근 지수 급락으로 인한 상관 관계 급등: 실적 발표에 따른 종목 별 차별화 기대. 이는 현재 진행 중인 Volatility 축소를 일부 연장할 것.
- 하지만 한 가지 중요한 경고: 상방 리스크 여력은 제한적 - 지금 시점에서 ‘상방 랠리를 받아줄 위험 추구 자산 (Risk Budget)이 거의 없음
- 예를 들어, 3개월 S&P500 실현 변동성: 100% 백분위 위치 (1M 99.6%): 최근 충격이 너무 컸기 때문에, 현 시점에서 레버리지를 다시 투입하거나, 대규모 롱 포지션을 추격 매수하기엔 한계가 큼

3️⃣ 상호 관세 이후: 토빈 마커스에 따르면 “몇 달 뒤에 발효될 섹터별 관세는, 오늘 당장 시행되는 상호 관세보다 훨씬 위협적이지 않다.”
- 급격한 시장 충격 시나리오가 사실상 제거: 이에 따라 지난 금요일 오후 개별 종목에서 내재변동성이 급격히 축소되었고 오늘 아침 VIX 커브가 급격히 리세팅되고 있음. 특히 Mag8/메가캡 테크 종목군 중심으로 이런 흐름이 지속 전망
- 시장은 지난 1주일 간 트럼프 백악관의 혼란스러운 메시지 속에서도, 금리와 주식 시장의 반응이 정책을 후퇴시키는 ‘고통 임계점’을 만들어냈다고 판단
- 더불어, 이제 트럼프 대통령은 협상력을 상당 부분 상실: 관세 부담을 안고 있는 국가들이 이미 미국이 고통을 느낀다는 신호를 감지한 상황에서 굳이 협조할 이유가 줄어든 것. 물론 이것이 단기적 ‘타협’ 구도로 전환될 가능성을 높일 수도 있지만 앞으로 80일 후 똑같은 일을 반복할 가능성

#REPORT

Deutsche Bank: 미국 비중이 과도하게 높은가?

1️⃣ 추정: 현재 외국인은 미국의 채권을 약 7조 달러, 미국 주식을 약 18조 달러어치 보유
- 2010년 이후 채권 보유는 약 3조 달러 증가하며 거의 두 배가 되었고 주식 보유는 무려 15조 달러 증가하며 여섯 배가 넘게 확대
- 이 중 놀랍게도 90%는 새로운 자금 유입보다는 미국 자산의 가치 상승에 기인
- 유럽: 미국 자산 비중은 2010년 약 5%에서 2024년에는 20%로 네 배 증가
- 일본: 2010년 약 8%에서 2024년 약 16%로 두 배가량 증가
- 특히 이러한 미국 자산 비중 증가는 주식 부문에서 더욱 두드러짐
- 시장 규모 대비 보유 비중: 유럽과 일본의 미국 자산 익스포저는 미국 자산이 글로벌 시장에서 차지하는 비중 증가와 거의 동일한 궤적
- 미국의 주식 및 채권 시장 규모가 커지면서 외국인 투자자들도 자국 자산보다 미국 자산 비중을 확대해 따라가고 있는 모습: 외국인 투자자들이 미국 주식의 밸류에이션 상승과 미국 채권 발행 증가를 수동적으로 추종한 결과
- 그러나 특히 유럽 투자자들이 역사적 기준 대비 포트폴리오 내 미국 자산 비중을 지나치게 높게 유지하고 있으며, 특히 대부분 환헤지를 하지 않은 미국 주식에 집중되어 있다는 점

2️⃣ 헤지 비율
- 일본, 스웨덴, 유로존 사례를 보면 미국 자산에 대한 Unhedged FX 익스포저가 매우 높음
- 외국인 투자자들의 달러 자산 비중이 과거 평균 수준으로 점진적으로 복귀할 경우, 달러화에 대규모 순유출이 발생할 가능성이 크다는 결론

#REPORT

장기물 상승에 대해: "베이시스 트레이드 청산 조짐은 없다 — 최근 美 국채 시장 변동성은 스왑 스프레드로 인한 현상"

일부에서는 레버리지 기반 베이시스 트레이드가 청산되고 있다며 변동성과 시스템 리스크 확대 가능성을 제기? 그런 증거는 없다

1️⃣ 전통적 베이시스 트레이드 구조
만약 실제로 청산이 있었다면 다음과 같은 3가지 시장 반응이 있어야:
1) 현물 국채가 선물 대비 크게 매도? X
2) 기존 베이시스 포지션이 많았던 선물의 open interest가 급감? X
3) MMF가 REPO 노출을 줄이고, 연준 RRP 이용을 늘려야 함: 오히려 RRP사용 감소

2️⃣ MMF의 REPO 노출: $2.7조
- 대부분 국채, GSE discount notes, 정부 담보 REPO에 투자하도록 유도되어 왔으며 현재 전체 자산의 1/3 이상이 REPO에 투자: 규모는 약 $2.7조에 달함
- 이 자금은 레버리지 기반 국채 매수 포지션을 돕기 위해 딜러 및 헤지펀드에 대출
- 만약 베이시스 트레이드가 청산되고 있다면 MMF의 레포 잔고가 줄어야 하며, 펀드는 T-Bill 매수나 RRP 이용으로 전환했어야: 하지만 최근 RRP 사용은 감소, T-Bill 수요 역시 눈에 띄지 않음

3️⃣ Open Interest 감소? 실제로는 미미
- 만약 시스템적 베이시스 청산이 있었다면 국채 선물 전반의 Open Interest가 급감했어야
- 레버리지 거래자가 "베이시스 Long" 포지션을 갖고 있다면, 이는 현물 국채 매수 + 선물 매도: 청산 시 선물을 다시 매수해야 하므로 Open Interest 감소 + 자금시장 충격이 동반: 그러나 미미

4️⃣ 베이시스의 근원: 자산운용사의 수요
- 규제당국은 종종 베이시스 트레이더에게 책임을 묻지만 이들은 선물 수요 증가라는 시장 왜곡의 기회를 활용하는 행위자일 뿐
- 자산운용사들은 레버리지, 유동성 및 B/S 효율성 때문에 국채 선물을 선호
- REPO는 규제, 운용제약, 비용구조 측면에서 덜 유리
- 그 결과 선물에 대한 수요 증가로 인해 현물보다 Overvalued: 만기 가까워질수록 선물과 현물 가격이 수렴하며 베이시스 축소

5️⃣ 진짜 美 국채 시장 변동성은 스왑 스프레드가 원인
- [그림 1] 최근 가격 움직임의 중심은 스왑 스프레드와 Invoice 스프레드 (스왑 - 美 국채 선물): 기존 예상은 스왑 스프레드가 -50bp 수준까지 확대될 것이라는 기대 (SLR 규제 완화 기대 때문)
- 하지만 실제로는 기대와 다르게 스왑 스프레드가 축소: 이에 따라 해당 포지션 청산이 나타난 것으로 추정
- 지난주 장기물 금리가 상승했지만 스왑 시장에서 이를 유발할 만큼의 'payers' 활동은 제한적 (고정금리 지급자는 일반적으로 금리 상승 시 이득): 따라서 수급이 아닌 구조적 요인 (포지션 청산 등)
- 이는 4월 1~9일 사이 SOFR 스왑 대비 현물-선물 국채의 Underperform 두드러짐을 통해 확인: 특히 SLR 규제 완화 기대에 따라 포지션이 형성되었으나 규제 완화에 대한 불확실성 증가로 청산이 일어남

#NARRATIVE