МФК Мани Капитал – обзор отчета за 3кв2025
Эмитент в сентябре получил подтверждение рейтинга на уровне BB-, но Эксперт РА вместо позитивного влепило по рейтингу негативный прогноз. Такая оценка мотивирована «ухудшением качества портфеля и сокращением операционной эффективности»

Давайте посмотрим по последнему отчету, так ли дефолтоопасен на самом деле эмитент

Основные финансовые результаты за 9м2025:
🔴 Портфель займов: 2 242 (🔻 -17% к 2024)
🟡 Выручка: 900 млн. (🔼 +3% к 1к2024)
🟡 EBIT: 240 млн. (🔻 -20%)
🟡 ROIC по EBITDA LTM:  🔼 16,7%
🔴 Чистая прибыль: 38 млн. (🔻 -48%)
🟢 Денежный поток от операций до изменений в оборотном капитале: +454 млн. (-223 млн. годом ранее), портфель за тот же период уменьшился на 462 млн. с учетом резервов. Значит чистый денежный поток до изменения портфеля составляет примерно -8 млн.
Остаток кэша на конец периода: 🔻 9,7 млн.
🟢 Финансовый долг: 1 152 млн. (🔽 -32%)

Портфель займов действительно продолжает сокращаться вместе с прибылью. Активно растут резервы. При этом рентабельность инвестированного капитала даже немного подросла на самом деле.

В то же время чистый денежный поток от операций положителен. Компания генерирует кэш за счет сокращения портфеля. Все высвобождающиеся средства направляются на сокращение долговой нагрузки. И долговой портфель сокращается в 2 раза быстрее, чем собственный портфель выданных займов

И все это происходит на фоне роста выручки, которая может, с одной стороны, догонять рост портфеля еще с 2024 года. С другой стороны, рост выручки может быть связан с запаздывающим ростом процентных ставок. В этом месте очень важна собираемость начисленной выручки. По 9 месяцам 2025 она составляет 83,6%, что больше 82,4%, которые мы видели в I кв., но по-прежнему меньше 91%, которые были в отчетности за 2024 год

Т.е. качество займов действительно упало к 2024 году, но внутри 2025 ситуация уже начала налаживаться, т.к. пик неплатежей и просрочек пришелся на начало года. По совокупности показателей восстанавливается такая картина: резервы увеличились (сократив прибыль и повысив стабильность), ужесточены скоринговые модели, что привело к сокращению портфеля, но денежный поток от операций в результате положителен

Основные коэффициенты финансовой устойчивости:
Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2):   🔽 х1,0
Чистый долг / EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4):  🔽 х3,0
ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): 🔻 1,25
Портфель (за вычетом резервов) / Чистый долг 🟢: 🔼 х1,96

Показатели долговой нагрузки с прошлого обзора заметно улучшились. Портфель займов за вычетом резервов уже в 2 раза превышает собственную долговую нагрузку эмитента. В красной зоне только покрытие процентов бумажной EBITDA. Но мы помним, что прибыль сейчас сильно сокращена на увеличивающиеся резервы

Есть ли у эмитента реальный риск разрывов в обслуживании долга? По денежному потоку это так не выглядит от слова совсем. Эмитент не только обслуживает проценты из операционных результатов, но и активно гасит долговую нагрузку упреждающими темпами, не прибегая к рефинансированию

Единственное неприятное побочное следствие – это сокращение рабочего портфеля. Но в эпоху повысившейся дефолтности, сокращения кредитования и стагнации экономики такая тактика не выглядит безрассудной. Покрытие долга портфелем выданных займов таково, что эмитент может сократить долговую нагрузку до нуля и продолжить работу только на собственном капитале

Кредитный рейтинг:
✅ BB- Эксперт РА подтвержден 02.09.2025, прогноз негативный

О причинах негативного прогноза мы писали в самом начале. Для акционеров сокращение портфеля – это негатив, но для облигационеров важнее способность обслуживать долг, а она с начала 2025 года растет вместе с рентабельностью и собираемостью

Так что с точки зрения облигационеров эмитент идет в правильном направлении – повышает финансовую стабильность, ужесточает скоринг и снижает кредитное плечо. Не знаю, кому адресован этот рейтинг, но держателям облигаций он, на мой взгляд, дает искаженный сигнал

#ОбзорВДО
@CorpBonds

Новая Почта России 003P-03
Обратите внимание, что в свойствах нового выпуска фикса от Почты есть нестыковки:

⚠️ Биржа сейчас во всех источниках выдает дату оферты и дату расчета YTM 27.02.28. В результате бумага превращается из трехлетней в двухлетнюю. При цене выше 101% падает YTM, а дюрация сокращается с 2,3 до 1,67 года. Бумага для инвесторов уже не выглядит привлекательной с такими характеристиками

Параллельно обращаем внимание:
✅ Согласно КИТ бумагам выходила на рынок, как трехлетняя (до оферты), а не двухлетняя
✅ Все крупные скриннеры, которые осуществляют ручную модерацию данных по офертам отображают в качестве расчетной даты 28.01.2029 (через 3 года). CorpBonds.Ru в их числе
✅ Купоны по бумаге на бирже начислены и рассчитаны до 28.01.2029, что также свидетельствует от трехлетнем характере бумаги

Двухлетний срок обращения показывают только скриннеры, которые механически тянут данные с биржи без их проверки и модерации

Мы направили запрос на Биржу с просьбой уточнить информацию по выпуску

Свежие рейтинговые действия

🔽 НКР понизило рейтинг Самолета до А с неопределенным прогнозом. Ранее АКРА еще в декабре уже дежурно снизило рейтинг эмитента до А- со стабильным прогнозом, а 5 февраля установило статус "под наблюдением" по рейтингу

НКР:

Снижение рейтинга «Самолета» обусловлено ростом долговой нагрузки и ослаблением показателей обслуживания долга на фоне замедления собираемости средств на эскроу-счетах.
Установление неопределённого прогноза обусловлено обращением компании к правительству России относительно предоставления льготного финансирования в размере 50 млрд руб.

🔽 АКРА понизило рейтинг ГлавСнаба до B- с развивающимся прогнозом. Ранее действовал BB- со стабильным прогнозом:

Понижение кредитного рейтинга ... обусловлено снижением операционной рентабельности по результатам промежуточной отчетности за девять месяцев 2025 года на фоне усилившейся ценовой конкуренции на рынке стройматериалов и негативными тенденциями в части оборотного капитала ввиду замедления оборачиваемости запасов и дебиторской задолженности одновременно с ухудшением платежной дисциплины покупателей

🔽 НКР повторно и досрочно понизило рейтинг ЛКХ до "B" с неопределенным прогнозом. В декабре было снижение до B+ с действовавшего ранее BB-

Снижение кредитного рейтинга связано с ухудшением оценки качества управления ликвидностью из-за технического дефолта ЛКХ, допущенного в отношении купонного платежа на сумму 1,27 млн руб. ... По информации, полученной НКР от компании, технический дефолт по облигационному выпуску был обусловлен отсутствием у ЛКХ денежных средств в необходимом объёме на дату исполнения обязательства (10.02.2026 г.) вследствие задержки поступления платежей от покупателей

🆕 НРА присвоило Промомед рейтинг "А" со стабильным прогнозом. Ранее у эмитента действовал только рейтинг А- от Эксперт РА также со стабильным прогнозом. Традиционно агентства первого эшелона оценивают эмитентов чуть строже

Думается, что оценки НРА на облигации эмитента уже сильно не повлияют. Промомед имеет в обращении 2 выпуска на 8,5 млрд. руб. Выпуски итак котируются чуть выше других бумаг с аналогичными свойствами

#рейтинги
@CorpBonds

​​Правительство РФ отказало группе «Самолет» в предоставлении льготного кредита
По информации “Ъ”, правительство РФ отказало группе «Самолет» в предоставлении льготного кредита, за которым застройщик обращался ранее. Финансовое положение у девелопера не настолько критическое, чтобы предоставить ему прямую господдержку, но косвенная помощь все же будет оказана. Минфин может объявить об этом уже в пятницу, 20 февраля, по итогам совещания комиссии, которая и должна согласиться на непрямые меры поддержки. Эксперты говорят, что оказание помощи одному игроку из отрасли опасно — за ним могут потянуться и другие.

📆 Инфляция за неделю: 10-16 февраля

✅ Изменения индекса потребительских цен в сокращенной корзине за неделю по оперативным данным Росстата составили +0,12% после +0,13% неделей ранее, а также +0,2%, +0,19% и +0,45% в предыдущие недели
✅ Накопленная за 365 дней инфляция по методике Минэкономразвития замедлилась до 5,85%. На конец января было 6,0%, на конец декабря 2025 - 5,59%, на конец ноября - 6,64%
✅ Инфляция по сокращенной корзине с начала года снижается до 1,95% после публикации полных данных по январю
✅ По предварительным оперативным данным инфляция за 16 дней февраля составляет 0,32%

Накопленные с начала года и скользящие данные заметно улучшились. Странно, что нет скользящих данных за 365 дней по методике ЦБ

Прогноз инфляции на февраль по текущим данным составляет 0,56%. В прошлом году в феврале было 0,81%, в 2024 - 0,68%. С сезонным сглаживанием в годовом пересчете это получается примерно 5,1-5,2% SAAR

Это меньше средних темпов инфляции за последние 3-6 месяцев с учетом пикового января. Так что вполне можно сказать, что инфляция замедляется после разового всплеска и опять постепенно приближается к цели ЦБ

Все это находится в рамках прогнозной траектории ЦБ и поддерживает последний среднесрочный прогноз, предполагающий медленное, но последовательное смягчение ДКП в этом году

#инфляция
@CorpBonds

КЛС-Трейд (Интерскол): обзор отчета за 9м2025
Не разбирали КЛС уже более года, а в таких эмитентах надо держать руку на пульсе. Интерскол по-прежнему раскрывает только сольную РСБУ отчетность, так что смотрим ее. 2024 год закончился предсказуемо: рост выручки, стагнация прибыли, отток средств из кассы очередной год подряд в результате операционной деятельности.

Финансовые результаты за 9м2025:
🟢 Выручка: 6 127 млн. (🔼 +33% к 6м2024)
🟡 EBITDA: 641 млн. (🔻 -6,5%)
🔴 Чистая прибыль: +24 млн. (🔻 -70%)
🟢 Чистый денежный поток от операций: +151 млн. (против -217 млн. за 9м2024)
Остаток кэша на конец периода: 🔼 152 млн.
🟢 ROIC по EBITDA: 🔻 22,8%
🟡 Финансовый долг: 3 044 млн.( 🔺  +8,1% к 2024), краткосрочный долг: 68%
 
С одной стороны, по ключевым показателям картина позитивная: заметно растет выручка, возврат на инвестированный капитал хороший для наших времен и, самое главное, денежный поток от операций перешел в положительную зону впервые за много лет (без снижения выручки). Однако на этом фоне основные виды прибыли падают. Основная причина – резкий рост прочих расходов за счет курсовых разниц. Как будто бы это разовые факторы. Но есть и еще какое-то нерасшифрованное «прочее» на 440 млн.

Также из негатива надо подсветить дополнительные факторы:
⚠️ Последние 3 квартала КЛС систематически попадает в список налоговых должников с незначительными для бизнеса суммами (3-8 млн. в последние кварталы)
⚠️ В ОДДС мы видим аномальные прочие поступления и расходы по 4-5 млрд. в каждую сторону. Можно заподозрить факторинг, но точные расшифровки не найдены, а без них нецелевые обороты в таком масштабе выглядят пугающе
⚠️ На балансе есть финансовые вложения почти на 1,4 млрд. 1 млрд. – это выданные займы. Это прямо очень тревожный сигнал о рисках вывода средств
⚠️ Также на балансе нематериальных активов еще почти на 200 млн. Это для торговой компании тоже подозрительно и может быть связано с предыдущим пунтом

Основные коэффициенты финансовой устойчивости:
Долг к капиталу (🔴>2):  х3,85
Чистый долг / EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): х3,3
ICR по EBITDA (🔴<1,5):  х1,2
Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 1,08
Z-счет Альтмана (🟡 от 1,1 до 2,6): 1,8

А вот долговые метрики все (кроме, разве что, ЧД/EBITDA) находятся в зоне максимального риска. И высокая доля короткого долга на фоне плохой ликвидности и слабого покрытия процентных платежей сейчас должна также вызывать тревожность. Не понятно только, как это стыкуется с неожиданно перевернувшимся в положительную сторону денежным потоком от операций и наращиванием долга. Почему при такой долговой и процентной нагрузке не начать сокращать долг? Вместо этого компания наращивает финансовые вложения 🤷🏻‍♂️

Кредитный рейтинг:
☑️ BB+ от НКР, 23.07.25, стабильный

Рейтинг стабильный, но не самый свежий и не самый надежный в нашу эпоху. Риски рефинансирования и ликвидности явно есть. Значимые в рамках бизнеса непрозрачные операции и признаки вывода капитала из бизнеса есть. Сказать, что «завтра дефолтнет» тут нельзя. Эмитент успешно прошел несколько заметных погашений за прошлый год. Но как он переживет текущий спад экономики и спроса в условиях низкого запаса прочности, предсказать сложно

#ОбзорВДО
@CorpBonds

⚡️«Эксперт РА» подтвердил рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании ООО «ХРОМОС Инжиниринг» на уровне ruBB, прогноз по рейтингу - стабильный.

1️⃣Юань (CNY) 11.0747 Руб. (+0.55%)
2️⃣Доллар США (USD) 76.6405 Руб. (+0.64%)
3️⃣Евро (EUR) 90.1669 Руб. (-0.11%)

🏁Уральская Сталь
Уральская сталь полностью погасила выпуск БО-001Р-03

ОБЗОР ДНЯ 🗓 19 февраля

  💵 Курс доллара на завтра 76,64 руб. (+0,64%)
  💴 Курс юаня на завтра 11,0747 руб. (+0,55%)

  📗Сбор заявок

Магнит на сборе заявок в выпуск 006Р-04 установил значение спреда к ключевой ставке Банка России на уровне 1.35% годовых и увеличил объем выпуска до 85 млрд

Электрорешения установили ставку 1-го купона по биржевым облигациям серии 001Р-03 в размере 23,50%

  🆕 Размещения

ПКО "Защита онлайн" завершила размещение биржевые облигации на 200 млн рублей 

"Селигдар" разместил биржевые облигации серии 001P-10 на 3,5 млрд. рублей

   🔜 Завтра  

Полипласт А(RU), А.ru проведёт сбор заявок в выпуски П02-БО-14 и П02-БО-15 сроком обращения 3,5 года. Номинал выпуска П02-БО-14 - $100, П02-БО-15 - 100 юаней. Купоны ежемесячные, выпуск П02-БО-14 – ориентир не выше 12,75% годовых (YTM 13,52% годовых),выпуск П02-БО-15 – не выше 12,25% годовых (YTM 12,96% годовых).

ЛК АдвансТрак ruBB- проведёт сбор заявок в выпуск 001Р-05 сроком обращения 5лет и кол-опционом через 2.5 года. Купон ежемесячный, 24% годовых (YTM 26,81 %)

  🅿️ Рейтинги

Урожай -АКРА присвоило статус «под наблюдением» рейтингу ВВ-(RU)

Хромос Инжиниринг - Эксперт РА подтвердило рейтинг ruBB, прогноз по рейтингу - стабильный
 
  💰Купоны

"АРЕНЗА-ПРО" установило ставку 25-28-го купонов по облигациям серии 001P-04 в размере 18,00%

  🏁 Погашения

Уральская сталь BB-(RU) полностью погасила выпуск БО-001Р-03

Расписание торгов на биржах в выходные и праздничные дни

Мосбиржа:
🔴 21-23 февраля
🟢 24 февраля
🔴 7-8 марта
🟢 9 марта

СПБ Биржа:
🔴 21-23 февраля
🟢 24 февраля 
🔴 7-9 марта
🟢 10 марта

⚡️НКР снизило кредитный рейтинг АО «ВЕРАТЕК» с CC.ru до D

Наконец-то добрался до чата и почитал вчерашние бурления. Конечно первым делом выражаю глубокую благодарность расширившейся в последнее время команде канала, которая приняла первый удар на себя

А для широкой аудитории я вновь вспомню несколько замечательных кейсов, которые рассказывают, как это работает, и чем обычно заканчивается:

☑️ Когда за 3-4 месяца до дефолта компании Обувь России я начал публиковать разборы отчетов о плачевном финансовом состоянии эмитента (тогда еще в Пульсе), на меня организованно накидывались держатели этих бумаг и с упоением поливали меня помоями, рассказывая, что мои разборы - дрянь

Позже Обувь ушла в дефолт, а эти же люди уже поднимали вой в чатах по поводу своих потерь и недобросовестного эмитента...

☑️ После очередного разбора компании Реаторг к нам в чат пришли "борцы за правду", которые опять запели песню о том, что мы не разбираемся в бизнесе эмитента, пишем поверхностные разборы, таких аналитиков в шею гнать надо и т.д.

Чем закончилось, мы знаем. Реаторг не смог 30 миллионов в итоге заплатить и ушел в дефолт...

☑️ Набеги титушек из Гарант-Инвеста мы переживали несколько раз. И опять нас обвиняли в поверхностной аналитике, непонимании бизнес-модели эмитента, нежелании погружаться в специфику...

Я когда эти "Старые песни о главном" слышу, мне уже смешно даже становится. А ведь эти продавцы лжи и ненависти продолжают в дефолтных чатиках впаривать особенно наивным инвесторам бумаги уже дефолтных эмитентов

Зло неискоренимо, и от него надо учиться защищаться самостоятельно. И распознавать его самостоятельно

И когда очередной эмитент или какой-то его особо тупой пиарщик начинает после неприятного для него разбора заводить вот такое вот трамвайное хамство в чате, я просто грустно вздыхаю и ставлю себе крестик в блокноте. Понаблюдаем и посмотрим, что покажет статистика дефолтов в течение 1-2 лет

Мой опыт из полдюжины кейсов показывает, что если эмитент или его представители начинают откровенно хамить в чате, явно использовать техники провокаций и манипуляций, а еще и угрожать членам команды канала в личных сообщениях (и такое было!), то это обычно уже крайняя фаза

Примерно в 3 случаях из 4 это заканчивается плохо. В первую очередь для держателей облигаций такого эмитента. Чуть реже - для самого эмитента. У меня все телефонные разговоры давно записывается. В последнее время начал собирать интересные разговоры с IR и финансовыми директорами некоторых эмитентов, которые мне все чаще начали объяснять, что разборы эмитентов так, как я, делать не нужно. А нужно по-другому (чтобы их попозитивнее подсвечивать)

В общем, промежуточный итог таков:
🤬 Хамящий покупателям и держателям своих бумаг эмитент - это отвратительно
☠️ Угрожающий финансовым аналитикам за их разборы эмитент - это преступно

Также напоминаю, что пока хватает сил и терпения:
✅ Мы открыты и доступны для общения и обратной связи. Мы всегда конструктивно принимаем любые содержательные замечания и готовы вносить уточнения, дополнения и исправления в нашу аналитику, если в ней возникают элементы неполноты или неточности

Но есть одна очень простая и важная оговорка:
✅ Любая обратная связь или возражения должны быть высказаны в уважительном и конструктивном тоне. Любые доводы должны быть основаны на подтвержденных фактах

И, конечно, мы оставляем за собой право самостоятельно решать, с какими аргументами мы соглашаемся, а с какими нет. Благо, опыт анализа эмитентов и наблюдения за дефолтами у нас накоплен достаточный

Также напоминаю, что у нас есть базовые правила поведения в чате. Перед высказыванием гневных комментариев и обвинением авторов во всех смертных грехах, рекомендую их предварительно почитать. А сельских гопников и трамвайных хамов мы банили и продолжим банить

Все-таки, чтобы выполнять работу для людей, свои нервы надо хоть немного беречь. А для этого надо общаться уважительно и конструктивно

#организационное

И все-таки пара ответов на перемешанные с помоями и ненавистью комментарии от якобы представителя одного из эмитентов:

❎ Все разговоры по поводу того, что результаты 2025 года намного лучше того, что мы видели в последнем раскрытом отчете, это пустые сотрясания воздуха. Предъявите отчет за 2025 год с заключением приличного аудитора, тогда и будем разговаривать. Хотя с конкретным эмитентом после такого спектакля в чате лично я разговаривать не буду, пока эта ситуация не будет исчерпана

❎ Никаким показателям EBITDA от эмитента я никогда не доверял и доверять не буду. EBITDA - это довольно гибкий показатель, не признанный ни одним стандартом учета. Соответственно, немного изменив или уточнив методику, его можно "натянуть", как сову на глобус

Кстати, именно этот эмитент в таких историях ранее был замечен, что зафиксировано опять же в наших более ранних разборах. Поэтому тут ответ простой: дайте отчетность с заключением приличного аудитора, а я сам посчитаю так, как принято по рыночным конвенциям

Почему банки никогда не принимают расчет EBITDA от эмитентов по их методикам, а требуют расчета по своей методике, вы не задумывались? И почему частный инвестор должен питаться тем, что ему хотят скормить?

❎ Если деньги в значительном для бизнеса объеме выведены из контура эмитента в связанную компанию, делайте консолидацию по МСФО и раскрывайте ее так, как это положено и принято на нашем рынке. Если отчетность спрятана от инвесторов, то ее нет

И, конечно, консолидированную отчетность надо раскрывать хотя бы по схеме 6-12, как это делают все приличные эмитенты на нашем рынке. Если я сейчас на стыке февраля и марта 2026 года начну разбирать отчетность за 2024 год, меня в чате справедливо засмеют...

❎ Про налоговые претензии уже совсем смешно. Почему-то эмитенты инвестиционного грейда умудряются как-то не иметь налоговых задолженностей, а ВДО постоянно попадают в списки должников и жалуются на нерадивую налоговую

Я и сам не в восторге от того, как работает наша ФНС, но опыта у меня достаточно, чтобы понимать одну простую вещь. Чтобы не иметь налоговых задолженностей, достаточно просто иметь явное намерение их не иметь и достаточную ликвидность в бизнесе

❎ И про инвестиции от фондов, конечно, тоже классно! Напомню, что летом прошлого года нас как раз Монополия этим успокаивала: мол к ним же в капитал вошел фонд одного из крупнейших банков. Не могут же они ошибаться, и значит такая история точно не пойдет ко дну 🤣

Чем кончилось, надеюсь, все еще помнят. Дефолт состоялся всего лишь в декабре прошлого года

Теперь осталось только "экскурсию на производство" провести для полного комплекта признаков. Тогда уже можно будет дату дефолта прогнозировать...

Для тех, кто читает только ленту канала, может показаться непонятным. Ну и ладно. Тогда просто пропустите. Это для тех, кто читает чат