👁 Переговорные группы США и Ирана могут уже на этой неделе вновь вернуться в Исламабад, чтобы возобновить переговоры о прекращении войны

🤠 Сегодня Министр финансов Мади Такиев обозначил проблему: бюджет закладывал 540 тенге за доллар. Получил 498. Потерял 146 миллиардов. И вот парадокс: тенге укрепился благодаря грамотной макрополитике, высоким ставкам и доверию инвесторов, но бюджет наказан за собственный успех.

Парадокс в том, что бюджет теряет деньги не из за внешнего шока, а из за улучшения макроусловий. Тенге укрепляется на сочетании высоких ставок, замедления инфляции и притока капитала. Вложения нерезидентов в ГЦБ за 2025 год выросли на 82%, компании перешли из нетто покупателей валюты в нетто продавцов, а совокупный разворот составил около $1,1 млрд. Бизнес и иностранные инвесторы голосуют деньгами за казахстанские активы.

Для долгового рынка это плюс. Такой приток капитала должен был повысить ликвидность рынка ГЦБ и снизить стоимость заимствований. В декабре 2025 года Минфин разместил 9-летние облигации под 16,1% против 17,2% двумя месяцами ранее, а на участке от 5 лет доходности уже опустились в диапазон 15,0–15,1%, при том что последнее 5-летнее размещение прошло под 15,08%. Кривая заметно смещается вниз. При плане внутренних заимствований на 2026 год в ₸6,4 трлн даже снижение ставки на 1 п.п. экономит бюджету десятки миллиардов. Приток капитала, включая спекулятивный, в таких условиях работает не против бюджета, а в его пользу

Проблема в другом. Бюджетная формула устроена так, что девальвация приносит незапланированный бонус, а укрепление тенге бьет по доходам. Иначе говоря, система поощряет слабую валюту и создает потери в момент, когда макроэкономика становится устойчивее. При ненефтяном дефиците на уровне 7,3% ВВП такая асимметрия слишком дорога.

Ситуация аномально, ревальвации у нас объективно давно не было. Но, в мировой практике есть некоторые решения, к которым можно присмотреться. Чили строит бюджет по структурным, а не текущим параметрам, опираясь на долгосрочные ориентиры по сырьевым доходам и потенциальному росту. Норвегия ограничивает использование нефтяных доходов через правило расходования средств суверенного фонда, чтобы бюджет меньше зависел от рыночной волатильности. Мексика снижает волатильность бюджетных поступлений через системное хеджирование. Логика во всех трех случаях одна, бюджет надо отделить от краткосрочных колебаний цены и курса.

Для Казахстана отсюда следуют три возможных варианта. Первый, считать часть сырьевых доходов по долгосрочному структурному курсу, а не по споту. Второй, встроить в трансферты из Нацфонда автоматический корректор, который сглаживает сильные отклонения курса. Третий, хеджировать валютный риск Минфина на квартальном или годовом горизонте через форварды или схожие инструменты. У каждого варианта есть издержки, но они управляемы и намного рациональнее, чем искусственно ослаблять тенге.

Точечное сокращение расходов тоже возможно, но только как дополнение. Выпадающие ₸146 млрд, это менее 0,6% расходной части бюджета, такую сумму технически можно перекрыть. Но без изменения самой формулы проблема будет возвращаться каждый раз, когда макроэкономика начинает работать лучше ожиданий.

Что точно не стоит делать, так это ограничивать приток портфельного капитала или пытаться решать бюджетную вопрос через валютный рынок. Нерезиденты в ГЦБ удешевляют заимствования и углубляют рынок, а крепкий тенге удешевляет импорт оборудования и технологий, что важно для инвестиций и индустриализации

👁 Иран рассматривает возможность приостановить свое судоходство через Ормузский пролив, чтобы не сорвать переговоры

🤠 Похоже, первый раунд переговоров изначально и не должен был закончиться результатом. Слишком быстрое сближение выглядело бы политически неудобно для обеих сторон, поэтому неудачу на старте можно подать как часть торга, для каждой стороны это удобно продается через версию «мы дожали оппонента, после чего он стал сговорчивее». Именно под такой сценарий рынок и пытался играть, провал первой части, как повод купить перед вторым раундом. Но проблема в том, что просадка оказалась слишком неглубокой, нормального buy the dip рынок так и не дал. В итоге логика осталась прежней, а вот точка входа почти исчезла.

👨‍💼 Майк Уилсон, главный стратег по акциям США, Morgan Stanley:

Глобальная экономика заметно устойчивее, чем сейчас принято думать. Она умеет адаптироваться к таким узким местам и сбоям в поставках гораздо лучше, чем кажется в разгар стресса. Базовый тезис остается прежним: высокие цены на сырье со временем сами создают условия для коррекции.

Они охлаждают спрос, стимулируют дополнительное предложение и в итоге запускают механизм самостабилизации.

Во время кризисов эта адаптивность обычно только растет. Когда проблема становится слишком дорогой для мировой экономики, страны, компании и рынки начинают искать решения гораздо быстрее, чем это выглядело возможным еще вчера.

Хороший пример, 2022 год. После уничтожения Nord Stream цены на нефть резко выросли, а газ в Европе ушел на экстремальные уровни. Тогда казалось, что Германия не сможет быстро перестроить инфраструктуру, но LNG-терминалы были построены буквально за считанные месяцы.

В такие моменты старая формула о том, что необходимость становится источником изобретательности, работает особенно наглядно.

Ситуацию вокруг пролива я вижу примерно в той же логике. На мой взгляд, и в этот раз участники рынка начнут искать обходные маршруты, альтернативные схемы поставок и новые способы организации логистики. Покупатели и продавцы нефти будут действовать изобретательно, потому что цена бездействия слишком высока. Я бы не стал ставить против гибкости системы и способности рынка приспосабливаться.

Похожую логику можно увидеть и на примере тарифов. За последний год тарифная нагрузка никуда не исчезла и по историческим меркам остается высокой. Тем не менее компании адаптировались, рынки это переварили, и экономика продолжила движение вперед. С сырьевым шоком может произойти нечто похожее.

При этом не утверждаю, что у меня есть какое-то особое преимущество в прогнозировании того, когда именно разрешится ситуация в проливом. Но я допускаю, что у рынка такое преимущество может быть. Мой взгляд строится не на геополитических догадках, а на самих рыночных сигналах.

В частности, относительная динамика акций энергетического сектора уже начала разворачиваться вниз, а исторически это нередко выступало опережающим сигналом для самих цен на нефть

👨‍💼 Goldman Sachs: Крупнейшие покупки CTA за 10 лет

Вчера мы получили массу вопросов по поводу ралли. Новостной фон на выходных был скорее негативным, но S&P все равно закрылся в плюс на +1%.

Да, часть движения была связана с закрытием коротких позиций (software и полупроводники +3.5%, альтернативные активы +5%, low quality +2.8%, AI at risk +5% и т.д.). Но ключевым драйвером стали покупки со стороны CTA.

Мы оцениваем, что CTA могут купить глобальные акции на $83.5 млрд в течение недели при нейтральном рынке ($43 млрд приходится на США). Это движение на уровне +4 стандартных отклонений.

Это самые крупные прогнозируемые потоки, которые модель показывала за последние 10 лет.
Если смотреть механически, что за этим стоит: в нашей модели 21 индекс, и по каждому есть 3 трендовых сигнала. Из суммарных 63 сигналов только 3 остаются негативными: Hang Seng краткосрочно, Hang Seng среднесрочно и DAX среднесрочно.

Основные потоки ожидаются в Северной Америке, прежде всего в S&P 500, где базовый сценарий предполагает покупки со стороны CTA на $32 млрд на этой неделе

👨‍💼 Starlink планирует запуститься Кыргызстане в ближайшее время

💰 Citi: Asia FX, осторожное возвращение риска после перемирия, но без агрессивного шорта доллара

Рынки могут зайти в тупик в зависимости от того, как будут развиваться закулисные переговоры. Ключевая задача, отвязать валютные курсы от масштабных потоков капитала, которые обычно доминируют в регионе. Южнокорейская вона (KRW) выглядит готовой к опережающей динамике относительно аналогов или даже в абсолюте после того, как ранее сильно пострадала на фоне оттока средств на офшорные рынки. В последние недели этот процесс фактически остановился. Национальная пенсионная служба Южной Кореи расширяет валютное хеджирование, чтобы поддержать вону.

Тайваньский доллар (TWD) также выглядит интересно, фундаментально его поддерживают сильные торговый баланс и текущий счет. Долгосрочные инвесторы на Тайване в последние кварталы снижали долю валютного хеджирования.

По тайскому бату (THB) и филиппинскому песо (PHP) позиция остается нейтральной. Оффшорный юань (CNH) рассматривается как инструмент постепенной торговли, слабо связанный с глобальными рынками. Малайзийский ринггит (MYR) и индонезийская рупия (IDR) могут использоваться как валюты фондирования для сделок против укрепляющихся валют.

Индийская рупия (INR) может еще ослабнуть, преждевременные покупки на укрепление выглядят поспешными, а притоки капитала могут так и не реализоваться.

Полное открытие Ормузского пролива вероятно приведет к укреплению валют, однако условия пока не позволяют агрессивно шортить доллар. Сейчас подходящее время для точечных входов, но не для значительного увеличения риска. Подтверждение тренда будет критично, а нормализация цепочек поставок может создать дополнительную поддержку через экспорт и текущие счета. На данном этапе часть рисков, связанных с потоками капитала, рынок, возможно, недооценивает.

С точки зрения оценки, доходности уже выросли до уровней, на которых рынок готов их принимать. Но если перебои сохранятся дольше или усилятся блокировки, фактическое ужесточение денежно-кредитной политики может все же состояться

😎 Rich Privorotsky, Goldman Sachs Desk:

S&P 500, похоже, уже объявил победу в войне с Ираном, хотя сам конфликт фактически не завершен. Индекс вернулся выше доконфликтных уровней, и рынок по сути закрыл эту тему и двинулся дальше. Ожидалось, что блокада приведет к эскалации, но рынок быстро распознал ситуацию. В сочетании с крайне негативным сентиментом, спросом со стороны CTA и сильной уверенностью, что все это в итоге является частью переговорной тактики, акции уже закладывают финальный сценарий и игнорируют текущий шум.

С геополитической точки зрения примечательно, насколько сдержанной пока остается реакция Ирана. Нет существенной эскалации через хуситов в Красном море, нет заметного роста ударов дронами, и нет явного разрыва режима прекращения огня. Возможно, говорить о полной нормализации еще рано, но рынок акций уже ведет себя так, как будто этот этап позади.

👨‍💼 IMF: Война меняет макро-траекторию

МВФ выпустил обновление World Economic Outlook (полная версия будет 30 апреля). Глобальная экономика, которая в 2025 году удержалась на фоне тарифов и высокой неопределенности, теперь сталкивается с более серьезным шоком.

Прогноз на 2026 год снижен до 3,1% роста при умеренном повышении инфляции, с последующим замедлением дезинфляции. Риски смещены вниз, более длительный конфликт, геополитическая фрагментация и рост долгов могут дополнительно ослабить рост и раскачать финансовые рынки.

До конфликта МВФ закладывал на 2026 год рост мировой экономики на уровне 3,4%, но текущая оценка уже 3,1% при инфляции 4,4%. Даже в базовом сценарии достаточно роста цен на энергию примерно на 19%, чтобы развернуть дезинфляцию последних лет.

При ухудшении условий рост снижается до 2,5%, инфляция поднимается до 5,4%. Если перебои с поставками энергии затягиваются, рост замедляется до 2%, а инфляция уходит выше 6%, фактически возврат к параметрам 2022 года, но уже с более чувствительными инфляционными ожиданиями.

Передача идет через несколько каналов. Удорожание энергии повышает издержки и снижает реальные доходы, затем появляется риск ускорения заработных плат и цен, после чего включается финансовый канал, переоценка активов, рост премий за риск, отток капитала и укрепление доллара, что дополнительно сжимает спрос.

Эффект распределяется неравномерно. Импортеры энергии, особенно развивающиеся экономики с ограниченными резервами, несут основные потери. Экспортеры тоже не получают чистого выигрыша, перебои в добыче, повреждение инфраструктуры и падение деловой активности частично нивелируют эффект высоких цен.

В странах, где идут боевые действия, выпуск падает примерно на 3% в первый год и накапливает потери до ~7% через пять лет, а последствия ощущаются и спустя десятилетие. Рост оборонных расходов не меняет эту траекторию, увеличение примерно на 2,7 п.п. ВВП сопровождается почти сопоставимым ростом дефицита и увеличением долга на ~7 п.п., в условиях войны до ~14 п.п., без заметного эффекта для долгосрочного роста.

Центробанки могут не реагировать на первый импульс роста цен на энергию, пока инфляционные ожидания остаются стабильными, но при их смещении приоритет смещается к ужесточению. Фискальная политика должна быть адресной и временной, широкие субсидии лишь усиливают инфляцию и нагрузку на бюджет.

Базовый сценарий уже предполагает более слабый рост и более высокую инфляцию по сравнению с ожиданиями начала года, это новая отправная точка для рынков.

👨‍💼 UBS: Уверенная победа партии Tisza открывает значительный потенциал для реформ в Венгрии

Победа Tisza с конституционным большинством резко повышает вероятность более быстрого разворота в экономической политике Венгрии. Для рынка главный канал, возможная разблокировка средств ЕС. По оценке UBS, страна может получить €6,8 млрд по линии RRF к концу 2026 года, это около 2,5,3,5% ВВП. Основной эффект сместится на 2027 год и способен добавить к базовому прогнозу роста 2,9% еще 0,5,1,0 п.п. через инвестиции, корпоративное кредитование и восстановление деловой уверенности.

При этом стартовая фискальная позиция остается тяжелой. К марту было достигнуто 83% годовой цели по дефициту, а 12 месячный кассовый дефицит вырос до 7,5% ВВП при официальной цели 5% ВВП на 2026 год. Программа Tisza предполагает расширение фискального пространства на 3,5,4,5% ВВП в год за счет экономии на госзакупках, сокращения неэффективных расходов, более низкой стоимости обслуживания долга, использования средств ЕС и новых налоговых мер. UBS осторожнее смотрит на расчеты по wealth tax и возврату активов, но считает важным сам якорь, снижение дефицита ниже 3% ВВП к 2030 году.

Вероятно укрепления форинта, снижения EURHUF к 355,360, предпочтительно HUF против PLN с целью по PLNHUF 83 и видит потенциал снижения доходности 10 летних HGB к 5,5,5,6% к концу года, поскольку рынок закладывает terminal rate около 6,2%, что выглядит выше более оправданного диапазона 4,75,5,0%. В акциях главным бенефициаром называется OTP Bank, где более низкая политическая премия за риск, вероятный приток в локальные облигации и оживление инвестиций могут поддержать переоценку.

🤠 Лагард сегодня заявила, что приветствует идею перехода Венгрии на евро. Но переход потребует времени и может занять несколько лет, поэтому играть на форинте может быть сложно

👁 Казначейство США предупреждает банки в Омане, Китае, Гонконге и ОАЭ о рисках работы с иранскими деньгами

👁 Конфликт в Иране UPD

• Разногласия внутри переговорной команды Ирана привели к срыву переговоров с США в Исламабаде, делегация вернулась в Тегеран 11 апреля по распоряжению высшего органа безопасности. Генсек ООН António Guterres считает, что вероятность возобновления переговоров остается высокой

• США ужесточают санкционный режим против Ирана. 30 дневное исключение по поставкам нефти истекает 19 апреля, ранее оно позволило вывести на рынок около 140 млн баррелей и частично сгладило дефицит. Вашингтон усиливает давление на покупателей иранской нефти, включая вторичные санкции.

• По линии безопасности США и союзники пытаются стабилизировать ситуацию вокруг Ормузского пролива. ВМС не сопровождают суда, но информируют их о безопасном проходе при условии отсутствия заходов в иранские порты. Американские эсминцы прошли через пролив, демонстрируя безопасность навигации. Ограничения направлены на суда, связанные с иранскими портами, без полной блокады. Израиль координируется с США и Европой для предотвращения действий хуситов против судоходства

• На региональном уровне сохраняется напряжение. Израиль заявляет, что власти Ливана больше не готовы мириться с присутствием «Хезболлы». Появляется информация о согласии России принять запасы обогащенного урана Ирана

• На товарных рынках реакция уже проявляется. ExxonMobil, Dow и другие компании повышают цены на пластик на фоне роста нефти и волатильности

• Правительство Франции рассматривает введение ограничения на торговую маржу на АЗС

😎 Джими Даймон, CEO JPMorgan:

JPMorgan показали сильные результаты в первом квартале, чистая прибыль составила $16,5 млрд.. Результаты были устойчивыми по всем направлениям бизнеса, в корпоративно инвестиционном банке выручка выросла на 19%, доходы от рынков достигли рекордных $11,6 млрд, комиссии инвестиционного банкинга увеличились на 28% благодаря активным сделкам и размещениям..

По капиталу компания располагает значительными запасами, $291 млрд CET1, $572 млрд совокупной способности поглощать убытки и $1,5 трлн ликвидных активов, при этом отдельные элементы регулирования требуют доработки, важно сохранить взвешенный подход, позволяющий банкам поддерживать реальную экономику..

Экономика США остается устойчивой, домохозяйства продолжают зарабатывать и тратить, бизнес сохраняет хорошее состояние, поддержку обеспечивают фискальные стимулы, инвестиции в ИИ и покупки активов ФРС.. Одновременно усиливаются риски, геополитика и войны, волатильность на сырьевых рынках, неопределенность, крупные бюджетные дефициты и высокие цены активов, поэтому компания готовится к широкому спектру сценариев..

🤠 розничный сегмент JPM с ROE 32% уже почти на уровне наших банков, но до казахстанских стандартов все еще не дотягивает

🇺🇸🇺🇸 Трамп заявил в интервью Fox News, что операция США против Ирана «завершена». Пока детали нового статус‑кво неясны, но заявление уже ослабляет геопремиум по нефти и повышает риск, что США перейдут не к полному выводу сил, а к режиму ограниченных ударов и наблюдения

👨‍💼 BBG: Война с Ираном может стать триггером устойчивого сдвига в глобальной нефтехимии

Сырье из стран Ближнего Востока обеспечивает около 15% мирового производства этилена, при этом почти все мощности, находящиеся под риском, сосредоточены в Азии. Около 12% мировых производных этилена проходят через Ормузский пролив, значительная часть идет в материковый Китай.

Около 25% мировых поставок этилена могут быть нарушены в случае остановки судоходства через Ормуз.

Наиболее подвержены риску, Китай, страны Азии вне Китая и сам Ближний Восток, где значительная часть мощностей зависит от поставок сырья и логистики через Ормуз. Европа имеет ограниченную, но все же заметную экспозицию.

Наименее подвержены риску, США и Евразия, где доля уязвимых поставок минимальна и зависимость от ближневосточного сырья существенно ниже

👁 Конфликт в Иране UPD

• Иранское агентство Fars News Agency сообщает, что танкер прошел Ормузский пролив и вошел в иранские воды. По их данным, находящийся под санкциями супертанкер сумел прорвать американскую блокаду.

• Трамп заявил, что торговое соглашение с Великобританией «всегда можно изменить», добавив, что «особые отношения» между США и Великобританией находятся в «печальном состоянии».

• Спецпосланник Южной Кореи сообщил, что обсуждалось строительство нефтехранилищ за пределами Ормузского пролива совместно с ближневосточными производителями, попытка снизить зависимость от узкого горлышка поставок.

• Вице-президент США Вэнс заявил, что переговоры с Ираном продолжаются, режим прекращения огня сохраняется.

• По данным Haaretz, Нетаньяху использует переговоры с Ливаном как способ выиграть время в противостоянии с «Хезболлой» и продемонстрировать лояльность администрации Трампа

📱 Анна Вонг, шеф-экономист Bloomberg:

Самый недооцененный фактор поддержки для экономики США сейчас это то, что США обладают избыточным предложением газа и ограничены по возможностям экспорта. Пока остальной мир сталкивался с резкими скачками цен, цена на Henry Hub фактически снижалась

🇺🇸 Секретарь Казначейства США Бессент заявляет, что Китай больше не сможет получать нефть из Ирана