👨‍💼 Goldman Sachs: Насколько вырастет эффективная тарифная ставка?

Если доля импорта останется на уровне 2024, объявленные тарифы и дополнительные секторальные тарифы, которых мы ожидаем, повысят эффективную тарифную ставку на 25 п.п. — до 27.5%. НО... по мере роста тарифных ставок импорт снижается.

Эластичность импорта по отношению к тарифам подразумевает, что доля импорта США из Китая снизится с 13% до примерно 5%, если объявленные тарифные повышения сохранятся.

Из-за резкого снижения импорта и исключений для ряда товаров повышение тарифов на 125 п.п. на импорт из Китая приведет лишь к увеличению эффективной тарифной ставки на 4 п.п.

С учетом более значительного снижения импорта товаров с более высокими тарифами, а также переориентации и замещения в сторону стран с более низкими тарифами, мы оцениваем, что введенные на сегодняшний день тарифы и ожидаемые секторальные тарифы повысят эффективную тарифную ставку США примерно на 16 п.п.

😎 Tony Pasquariello, Goldman Sachs HFs Head: США vs остальной мир

В рынке почти нет споров о том, что сверхвысокие тарифы вредны для экономики США. Однако, каким бы ни был итог, мне сложно представить, как это не окажется ещё хуже и для Китая, и для Европы. Прежде чем бросаться в меня помидорами, взгляните на следующие два пункта.

Европа. Я не рассматриваю события этой недели как сигнал «всё чисто». Даже при текущих тарифных предположениях мы закладываем -7% по earnings growth для европейских акций в этом году (для сравнения: +3% по S&P). Как выразился один из коллег, Европа сейчас сталкивается с избытком мощностей с Востока... и тарифами с Запада.

Китай. Это ключевой момент. В самый острый момент недели можно было сказать, что мы находимся на прямом пути к взаимному торговому эмбарго (история подсказывает, что такие вещи редко заканчиваются хорошо), и неделя закончилась снижением наших ожиданий по росту ВВП Китая (до 4.0% в 2025 и 3.5% в 2026, link).

Связанный с этим, но более позитивный момент: если Си Цзиньпин выполнит обещание «в полной мере раскрыть» внутреннее потребление, думаю, это будет хорошим шагом для всех

👨‍💼 В дополнение к очередным запретам для Nvidia, tech-сектор сегодня получил удар из-за того, что ASML отчиталась о заказах за 1 кв 2025, которые оказались почти на €1 млрд ниже ожиданий, и предупредила, что не может оценить влияние недавних тарифных объявлений.

Компания сообщила о бронированиях на €3.94 млрд против ожиданий аналитиков в €4.82 млрд, и её акции падали на торгах в Амстердаме до -7.6%

🚀 Золото обновило рекорд, достигнув $3 306 на фоне слабого доллара и роста спроса на защитные активы из-за неопределённости в торговой политике США.

Трамп призвал расследовать возможность введения тарифов на весь импорт критически важных минералов, что усилило опасения по поводу дальнейшей эскалации, особенно с Китаем.

Это частично нивелировало эффект недавних исключений из пошлин на технику и автокомпоненты. Банки сохраняют позитивный взгляд на золото, ссылаясь на притоки в ETF и покупки центробанков.

Инвесторы ждут данных по розничным продажам и выступления Пауэлла для оценки перспектив монетарной политики

👨‍💼 Европа когда-то помогла Китаю научиться делать автомобили. Теперь всё поменялось местами — уже Европа учится у Китая

FT пишет, что ситуация в мировой автоиндустрии перевернулась: если раньше Китай копировал европейские автомобили, то теперь европейские автоконцерны учатся у китайцев. Китайские производители EV опередили Европу в ключевых технологиях – программном обеспечении, батареях и автономном вождении. Теперь европейские компании вроде Volkswagen, Mercedes-Benz и BMW активно заключают партнерства с китайскими фирмами, чтобы не отстать.

ЕС пытается использовать те же инструменты, которыми раньше пользовался Китай: требовать от китайских компаний совместных предприятий и передачи технологий при доступе к европейскому рынку. Это отражено в новом «плане действий» Еврокомиссии. Но эксперты говорят, что стратегия ЕС запоздала: несмотря на субсидии и создание новых заводов (например, BYD и Chery в Венгрии и Испании), без четких требований к «европейскому содержанию» Европа рискует остаться просто сборочной площадкой

👨‍💼 WSJ: США планируют использовать тарифные переговоры для изоляции Китая

Несмотря на то что в последнее время внимание рынка было сосредоточено на признаках смягчения тарифной политики, напряжённость в отношениях с Китаем продолжает нарастать.

WSJ пишет, что администрация Трампа планирует использовать продолжающиеся переговоры по тарифам, чтобы оказать давление на торговых партнеров США с целью ограничить их взаимодействие с Китаем, сообщили источники, знакомые с ходом обсуждений.

Идея состоит в том, чтобы добиться от торговых партнеров США обязательств по изоляции экономики Китая в обмен на снижение торговых и тарифных барьеров, введённых Белым домом. Американские чиновники планируют в рамках переговоров с более чем 70 странами попросить их не позволять Китаю направлять товары через их территорию, не допускать размещения китайских компаний в их странах с целью обхода американских тарифов, а также не впитывать дешёвую китайскую промышленную продукцию в свои экономики.

Эти меры направлены на то, чтобы нанести удар по уже шаткой экономике Китая и вынудить Пекин сесть за стол переговоров с меньшими рычагами давления перед потенциальной встречей Трампа и председателя КНР Си Цзиньпина.

С некоторым позитивом: в утреннем сообщении BBG говорится, что Китай потенциально открыт к переговорам с США, а также назначил нового торгового представителя

👨‍💼 Китай потенциально открыт к переговорам с США

По данным Bloomberg со ссылкой на осведомлённые источники, Китай готов к переговорам с США, если администрация Трампа проявит больше уважения, в частности — сдержит оскорбительные высказывания со стороны членов кабинета. Китай также надеется, что США назначат ответственного за переговоры, который будет пользоваться поддержкой Трампа и сможет подготовить сделку, которую подпишут Трамп и Си.

Отдельно Reuters сообщил, что Пекин неожиданно назначил своего представителя в ВТО Ли Чэнгана новым торговым переговорщиком — аналитики считают, что китайскому руководству нужно привлечь новую фигуру для выхода из тупика и начала переговоров.

🐻 Опрос BofA зафиксировал поворот к bearish-настрою и рекордные намерения сократить вложения в акции США

Последний Global Fund Manager Survey от BofA показал пятый по степени bearish-настрой за последние 25 лет и четвёртое по величине ожидание рецессии за последние 20 лет — net 42%. Отмечено, что инвесторы максимально bearish по макро, но ещё не максимально bearish по рынку. Уровень наличности составляет 4,8%, что ниже нормы, соответствующей пиковому страху (6%).

Распределение капитала в сторону акций США упало до net 36% underweight — это самый низкий уровень с мая 2023, причём падение за два месяца на 53 п.п. стало рекордным. Доля управляющих, ожидающих жёсткую посадку экономики, выросла до 49% (против 11% в марте). Ожидания глобального роста упали до самого низкого уровня за последние 30 лет.

Торговая война названа крупнейшим tail risk, а лонг по золоту теперь считается самым перегруженным трейдом, прервав 24-месячный streak по лонгу MAG7

👨‍💼 UBS: То, что вообще ведутся разговоры о потере долларом статуса резервной валюты, само по себе показательно

Все клиентские разговоры сводятся к одному: действительно ли это тот самый полный слом режима, которого мы боимся, или нет? Этот вопрос имеет значение. Очень серьёзные и здравомыслящие люди (включая глав исследовательского и экономического подразделений здесь, в UBS) указывают на возможные экстраординарные последствия президентства Трампа. Уменьшение роли доллара как резервной валюты и, как следствие, гораздо меньшая потребность иностранных центробанков в держании UST.

Все эти мысли попадают под категорию «изменившийся мировой порядок». Доля доллара в глобальных FX-резервах — около 58%, евро — около 20%, фунта и иены — по 5%, юаня — около 6%, плюс прочие. Клиенты обсуждают, не ждет ли доллар серьёзное снижение веса в этих корзинах (до 40% и ниже). Это экстраординарные взгляды. Клиенты пытаются осмыслить эту проблему. Такой сценарий, при котором США теряют этот статус, действительно существует.

В более краткосрочной перспективе клиенты спрашивают, как будет выглядеть «рецессия» для S&P 500. Сейчас большинство смотрит на возможность падения до 4,500. Это почти на 1,000 пунктов ниже текущего уровня рынка и на 2,000 пунктов ниже консенсус-прогноза на конец 2025, озвученного 1 января. Снова — экстраординарные взгляды.

Это не те взгляды, которые можно легко транслировать через рынок.

И, действительно, сам факт того, что ведутся разговоры о возможной потере долларом резервного статуса, независимо от того, произойдёт это или нет, говорит о текущем настрое на рынке ■

👨‍💼 Трамп холдит игру. Новых тарифов на Китай нет, Белый дом ограничился риторикой

Много внимания привлекла справка Белого дома, опубликованная во вторник вечером, в которой говорится, что «Китай теперь сталкивается с тарифами до 245% на экспорт в США в результате его ответных действий». Формулировка «до» (faces up to) здесь важна — это не выглядит как очередная эскалация.

Вероятнее всего, речь идёт о совокупной величине тарифов, применяемых к определённым товарам. Тарифы в размере 145%, введённые Трампом, часто накладываются на уже действовавшие ранее пошлины.

В New York Times от 12 апреля есть отличная диаграмма с разбивкой по тарифам. Для «шприцов и игл» действующие ранее пошлины плюс последняя волна тарифов в сумме дают 245%. Похоже, именно эта цифра также используется в справке Белого дома.

Новых шагов по эскалации нет; на данный момент главный вопрос — как стороны смогут убедить себя сесть за стол переговоров

👨‍💼 UBS: «Лондонское соглашение» предполагает более выраженный внутренний фокус со стороны европейских инвесторов

Как мы отмечали ранее, если источником глобальной неопределенности и волатильности становятся сами США — будь то через торговую или внешнюю политику — инвесторы могут сознательно уменьшать экспозицию к американским активам и усиливать их хеджирование. Это хорошо сочетается с прошлой неделей: слабый доллар, высокая FX-волатильность и резкий рост доходностей длинных UST — в условиях кратно выросших валютных объемов.

Мы утверждали, что «Лондонское соглашение» (в контексте встречи Великобритании, Канады, Турции и стран ЕС 2 марта после «инцидента с Зеленским» в Белом доме) на практике подразумевает, что ключевые союзники США по НАТО решили сократить зависимость от американского защитного зонтика и, возможно, со временем снизить экспозицию к американским финансовым активам.

Это противоположно идее Mar-a-Lago, где страны, якобы, должны были выкупать долгосрочные трежерис по «дружественным» ставкам как часть платы за защиту. Противоположно в том смысле, что стремясь создать собственный защитный зонтик, европейские страны могут искать способы финансировать более крупные заимствования за счет репатриации капитала, ранее запертого в США.

Это не обязательно должны быть официальные резервы или формально направленные потоки. Это может быть органическим процессом, в рамках которого владельцы активов в Европе начинают отдавать предпочтение своим рынкам, требуя более высокой премии за риск — и более слабый курс — чтобы продолжать держать американские активы.

Мы считаем, что главную роль в перераспределении активов играют частные инвесторы, а не центробанки.

Здесь важно понимать: для ослабления доллара и роста доходностей UST не нужно, чтобы, например, Китай продавал свои трежерис. Действия частного сектора в странах, формально союзных США, которые адаптируются к новому и неопределенному политическому курсу США, могут привести к тем же последствиям.

С нашей точки зрения, те, кто ищет признаки продажи долларовых резервов со стороны центробанков, могут не видеть главного. Проще говоря, частным инвесторам по всему миру теперь может потребоваться более высокая премия за риск по «безопасным» активам США, чтобы компенсировать политику США, которая, по всей видимости, намеренно стала гораздо менее предсказуемой.

Американская администрация, похоже, спокойно относится к идее более независимой Европы.

Интересно, что представители США даже не пытаются выстроить единую линию, чтобы убедить Европу в том, что сценарий «Лондонского соглашения» (меньшая экспозиция к американским активам, более высокая премия за риск, слабый доллар и упор на независимую оборонную стратегию) якобы не нужен.

Секретарь Казначейства Бессент вновь подтвердил официальную политику «сильного доллара» и отметил, что нет признаков массового бегства суверенных держателей из UST.

Но вице-президент Вэнс вчера был предельно откровенен: США, по его словам, стремятся к тому, чтобы Европа сокращала зависимость от США и строила собственную систему безопасности. Ссылаясь на стратегию экс-президента Франции де Голля по укреплению военной независимости, Vance заявил: «Европе невыгодно, как и Америке, быть постоянным вассалом США в сфере безопасности».

Он также добавил: «Я не считаю, что более независимая Европа — это плохо для США. Это хорошо для США».

Если воспринимать эти слова буквально, то план США, по всей видимости, не в том, чтобы привязать иностранный капитал к рынку трежерис как плату за защитный зонтик по модели Mar-a-Lago ■

🇺🇸 Джером Пауэлл, Председатель ФРС США:

■ Денежно-кредитная политика и баланс ФРС
• Резервы остаются достаточными
• Мы пока далеки от того, чтобы прекратить сокращение баланса
• Чем медленнее мы идём, тем меньше может быть баланс без дестабилизации
• ФРС готов предоставить доллары центральным банкам других стран при необходимости

■ Состояние рынков и неопределённость
• Рынки функционируют упорядоченно
• Рынки обрабатывают исторически уникальные события
• Волатильность, вероятно, сохранится из-за высокой неопределённости
• Изменения в политике фундаментальны, у нас нет опыта анализа в условиях столь высокой неопределённости [🤯]
• Высокая неопределённость заставляет домохозяйства и бизнес откладывать решения
• Если неопределённость сохранится, будет трудно
• Это будет сдерживать инвестиции
• Если риски структурно повысятся, это снизит привлекательность США

■ Цели ФРС и потенциальные конфликты мандатов
• Вполне возможно, что ФРС придётся принимать трудное решение
• Два мандата ФРС пока не конфликтуют, но импульс идёт в сторону роста безработицы и инфляции
• Конфликт между целями будет сложной ситуацией для ФРС
• Если мандаты вступят в противоречие — решение будет непростым

■ Торговая политика и инфляционные риски
• Торговая политика администрации Трампа создаст сложности для выполнения мандатов ФРС по занятости и инфляции в этом году
• Эти меры, вероятно, отдалят нас от целей: безработица вырастет, экономика замедлится, инфляция усилится из-за тарифов
• Тарифы оказались выше, чем ожидали аналитики, и выше нашего даже пессимистичного сценария
• ФРС пока не понимает, какой будет итог новой торговой политики
• До конца года мы будем уходить от целей, возможно, вернёмся к ним в следующем году
• Цепочки поставок автопроизводителей будут нарушены на годы
• Это может привести к устойчивой инфляции

■ Иммиграция и занятость
• Иммиграция — одна из причин сильного роста последних лет
• Рост предложения рабочей силы застопорился, но и спрос на труд тоже стабилизировался — безработица остаётся низкой
• Рост зарплат устойчив
• Долгосрочный эффект иммиграции на инфляцию считается незначительным
• Сокращения в госсекторе пока недостаточны, чтобы повлиять на экономику

■ Сокращение федерального финансирования
• Из-за сокращения федерального финансирования науки мы слышим о серьёзных последствиях для занятости
• Сокращения бюджетов университетов и исследований уже бьют по отдельным городам, это может повлиять на продуктивность в долгосрочной перспективе

🤠 так и до депрессии недалеко

👨‍💼 Индексы ↓, комодити ↑

👨‍💼 История повторяется?

👨‍💼 Индекс доллара (DXY) превысил 99.5 после заявлений Пауэлла о том, что тарифы могут усилить инфляцию и замедлить рост. Он также подчеркнул, что ФРС не спешит снижать ставку, ожидая большей ясности. На этом фоне Пекин заявил о готовности к торговым переговорам при определённых условиях, а розничные продажи в США в марте выросли на 0.7% м/м — максимум с начала 2022 года.