🗿 Что с рублём?

Прогноз курса на 2024 г. + несколько слов о том, почему этот прогноз может не сбыться.

Важное событие прошлой недели – серьёзное укрепление рубля. Оно произошло на фоне сообщений о том, что Минфин РФ с сегодняшнего дня (15.01.2024 г.) переходит к продаже валюты в рамках бюджетного правила (в предыдущие месяцы ведомство в основном покупало валюту). Объём продажи валюты до 06.02.2024 г. будет составлять эквивалент ₽4,1 млрд в день.

Это достаточно серьёзный рыночный фактор. Плюс к этому никто не отменял ранее введённые меры валютного контроля. Всё это в совокупности должно было привести к укреплению рубля и, собственно, к этому и привело. Конечно, остаются вопросы, насколько корректно рынок оценил влияние данный факторов. Не менее важным является вопрос, будет ли указанное движение устойчивым (т.е. продолжит ли рубль укрепляться и дальше). Тем не менее пока для рубля всё складывается хорошо и краткосрочные перспективы у него позитивные.

Но что будет с рублём на более длительной дистанции? По словам Владимира Брагина, согласно прогнозу ДУА Альфа-Капитал курс рубля к доллару к концу текущего года ожидается на отметке ₽90. Вместе с тем всегда нужно учитывать изначально заложенное противотечение: властям выгоден крепкий рубль для обуздания инфляции и, одновременно с этим, властям может быть выгоден слабый рубль для того, чтобы сбалансировать бюджет. Какой именно интерес окажется превалирующим и где окажется «точка равновесия» – сейчас не знает никто.

Я согласен с тем, что курс рубля очень трудно прогнозировать. Здесь мы (т.е. эксперты, аналитики и просто инвесторы) практически всегда попадаем пальцем в небо. Конечно, курс рубля является рыночным и определяется балансом спроса и предложения. Но государство оказывает (может оказывать) существенное влияние и на спрос, и на предложение. Пример все мы недавно видели: когда потребовалось увеличить предложение валюты на рынке появился указ об обязательной продаже валютной выручки.

Поэтому не будет большой ошибкой считать, что курс рубля является управляемым: государство может прямо влиять на него через решения, стимулирующие/ограничивающие спрос и предложение на рынке.

Я не верю, что в 2024 г. произойдёт существенный рост импорта. Напомню, именно рост, или, как его часто называли «восстановление» импорта, было во много ответственно за значительное ослабление рубля в прошлом году. Поэтому резкого роста спроса на валюту я не жду. Но вполне себе может случиться схлопывание предложения.

Тот же указ об обязательной продаже валютной выручки действует до 30 апреля текущего года. Будет ли продлён/изменён этот указ – мы не знаем. Это политическое решение, которое не поддаётся предсказанию (по крайней мере за несколько месяцев). В то же время именно это решение (по моему мнению) является ключевым фактором, который определит динамику курса до конца года (а возможно и дальше).

Поэтому, когда мы видим прогноз по курсу рубля на год вперёд, полезно помнить об относимости этих данных. Эксперты не могут заранее предугадать, какие именно политические решения будут приняты, и какая именно макроэкономическая ситуация сложится через 12 месяцев. Поэтому пока можно ориентироваться на ₽90 за доллар (или на любой иной понравившийся прогноз). Однако любому инвестору нужно быть готовым к тому, что эти ориентиры могут весьма непредсказуемым образом измениться.

👀 Немного пессимизма в ленту

На протяжении двух последних понедельников я рассказываю вам об ожиданиях относительно снижения ставок в Европе и США. Такой информации появилось в последнее время много и у читателя может сложиться мнение, что вопрос предрешён. Нужно «готовиться» к тому, что вот-вот (многие говорят, что уже с марта) регуляторы начнут снижать ставки. Этот пост представляет иное мнение и рассказывает, почему центробанки могут повременить с этим решением. Не факт, что оптимистические ожидания неверны, но всё же считаю важным показать картину происходящего во всей полноте.

❔ Почему ставка важна для инвесторов?
Потому что ключевая ставка существенно влияет на цены финансовых инструментов. Многие понимают, как сильно зависят от ставки депозиты, инструменты денежного рынка и облигации. Но не менее серьёзное влияние ставка оказывает на рынок акций. Если в двух словах, то считается, что высокая ставка – это существенный негатив. Компаниям становиться дороже привлекать деньги (а значит развивать бизнес) и обслуживать кредиты. Таким образом, длительный период высоких ставок – серьёзное испытание для компаний с большой долговой нагрузкой. Цикл снижения ставок – это, напротив, позитив.

По моим наблюдениям, динамика рынка акций США и Европы довольно сильно завязаны на изменение ставок. Российский рынок акций в силу ряда причин менее чувствителен к решениям ЦБ по ставке (они влияют на него, но это влияние нельзя назвать определяющим).

❔ Почему регуляторы не снижают ставки?
Потому что инфляция. И, пока все ждут цикла снижения, новости по инфляции приходят необнадёживающие. Индекс потребительских цен (CPI) в декабре вырос на 3,4% год к году против 3,1% в ноябре. А месяц к месяцу – на 0,3% против 0,1% в ноябре. И это при том, что в декабре отмечен опережающий рост стоимости энергии (на 0,4%), который по цепочке может «потащить» за собой цены на другие товары и услуги. Дополнительно отмечается устойчивая инфляция в услугах, а это хороший показатель, указывающий на рост доходов населения. Рост же доходов способен ещё больше усилить инфляцию.

Так что на самом деле положение дел с инфляцией довольно шаткое. Но рынки растут, потому что закладывают, что цикл снижения ставок вот-вот начнётся.

❔ Что говорят эксперты?
По словам президента ФРБ Атланты Рафаэля Бостика (является голосующим членом FOMC), инфляция в США может усилиться в случае слишком раннего сокращения стоимости заимствований. Замедление инфляции в США, вероятно, ослабнет в ближайшие месяцы и может вообще остановиться. Возможно что ФРС достигнет цели по инфляции в 2% только в 2025 г., а не в 2024 г., как ожидают многие. Поэтому, по мнению Бостика, ставка должна оставаться неизменной как минимум до конца лета. До этого в том же ключе высказался президент ФРБ Кливленда (тоже является голосующим членом FOMC).

Главный экономист ЕЦБ Филип Лейн заявил, что раннее снижение стоимости заимствований будет вредно для европейской экономики. Это вызовет новую волну инфляции и ЕЦБ придётся сворачивать едва начавшийся цикл снижения и повышать ставку не бОльшую величину, чем сейчас.

Не знаю, есть ли свой взгляд на экономику Европы у йеменских хуситов, но их действия уже приводят (и могут привести к ещё большему) росту цен на энергоресурсы, а значит к ускорению инфляции.

❔Так будут снижать ставки или нет?
Будут. Весь вопрос, когда начнут и как быстро это станут делать.

Сейчас рынок считает, что начиная с марта ФРС будет снижать ставку на 0,25% на каждом заседании, опустив её тем самым с 5,5% до 3,75%. Об этом много говорят. Немного «охлаждающих» доводов в такой ситуации будут весьма полезны. Будущего не знает никто. В том числе и рынок, показывающий ожидания масс.

🐳

Модельный портфель на ТОП-10 российских имён

Продолжаю наблюдать за модельным портфелем на 🇷🇺 ТОП-10 имён на российском рынке. С момента его формирования 18 мая, с учётом последующих изменений, портфель вырос на 53,6% (с начала года +4,4%). За тот же период индекс Мосбиржи полной доходности показал +27% (с начала года +3,4%).

🔔В составе портфеля производится первое изменение в текущем году:

✅ Продаётся Совкомфлот.

✅ Покупается Яндекс.

Комментарий по портфелю. На прошлой неделе важным для рынка событием стало заявление СЕО Северстали, что Совет директоров на ближайшем заседании может рассмотреть вопрос о выплате дивидендов по итогам 2023 г. Вероятный возврат к выплатам дивидендов металлургами ожидаемо триггернули рынок (бумаги металлургов выросли на +6-7% за неделю). Ключевая интрига сейчас – кто и сколько сможет заплатить. Северстали в портфеле ТОП-10 нет, но есть ММК. Полагаю, что от этой компании мы также в обозримой перспективе дождёмся положительных новостей.

Серьёзным позитивом стала новость о том, что (вопреки моему мнению) акционеры TCS одобрили редомициляцию в РФ на собрании 15 января. Процесс «переезда» может занять около четырёх месяцев, а до момента листинга новой российской компании на Мосбирже – около полугода. Теперь встаёт вопрос о том, что будет с пакетами акций тех нерезидентов, которые не имеют возможности/желания владеть бумагами в РФ. Полагаю, что в обозримой перспективе мы можем увидеть предложение о выкупе бумаг у таких владельцев со стороны компании. Разумеется, со ставшим уже традиционным 50%-ым дисконтом. Такое предложение станет позитивом для российских инвесторов, т.к. добавит стоимости остающимся акционерам. TCS остаётся в составе портфеля. Жду дальнейших позитивных новостей.

В модельном портфеле производится тактическое изменение – Совкомфлот замещается на Яндекс. Почему?

В Совкомфлоте прошла отсечка по промежуточному дивиденду за 1п23г. К выплате летом остаётся около 12 ₽/акцию. Это 8% доходности от текущей цены. Не самый высокий показатель. К тому же стоимость Совкомфлота в составе портфеля (был включён туда 01 августа) существенно выросла и эту прибыль сейчас целесообразно зафиксировать.

Что касается Яндекса, то здесь можно ожидать финализацию схемы разделения компании и условий обмена бумаг голландской NV на акции недавно зарегистрированной МКАО «Яндекс» (полагаю, что это юрлицо будет центром консолидации бизнеса в РФ). Конечно, здесь есть риски избыточного предложения со стороны инвесторов в Euroclear, но даже если такое случится, это приведёт лишь к краткосрочным колебаниям, «пересидеть» которые будет некритично. Плюс к этому оценка компании х6 EV/EBITDA представляется привлекательной.

💼 С учётом изложенного состав модельного портфеля на ТОП-10 имён российского рынка выглядит следующим образом (в первых скобках – вес бумаги, во вторых – стоимость на момент прошлого поста:

Лукойл (15%). Текущая цена – ₽6 850 (неделю назад – 📉 ₽7 000). Таргет ₽8 447. Ожидаемая дивдоходность на ближайшие 12 мес. – 16%.

Сбербанк (15%). Текущая цена – ₽275 (неделю назад – ₽275). Таргет ₽330. Ожидаемая дивдоходность – 11%.

OZON (12,5%). Текущая цена – ₽2 974 (неделю назад – 📈 ₽2 895). Таргет ₽3 208. Ожидаемая дивдоходность – 0%.

TCS Group (12,5%). Текущая цена – ₽3 351 (неделю назад – 📈 ₽3 318). Таргет ₽4 527. Ожидаемая дивдоходность – 0%.

Татнефть (10%). Текущая цена – ₽700 (неделю назад – 📈 ₽689). Таргет ₽763. Ожидаемая дивдоходность – 24%.

Алроса (7%). Текущая цена – ₽74 (неделю назад – 📈 ₽72). Таргет нет. Ожидаемая дивдоходность – 6%.

Мечел об. (7%). Текущая цена – ₽319 (неделю назад – 📉 ₽329). Таргет ₽417. Ожидаемая дивдоходность – 0%.

ММК (7%). Текущая цена – ₽57 (неделю назад – ₽52). Таргет ₽63. Ожидаемая дивдоходность – 15%.

Магнит (7%). Текущая цена – ₽7 040 (неделю назад – 📉 ₽7 227). Таргет ₽7 893. Ожидаемая дивдоходность – 14%.

Yandex (7%). Текущая цена – ₽2 672. Таргет ₽3 543. Ожидаемая дивдоходность – 0%.

За предоставленные данные и аналитику спасибо Дмитрию Скрябину.

#ТОП_10

Сложный год для облигаций

Выше писал про итоги 2023 г. и перспективы 2024 г. для российских акций. Но не хочется оставлять без внимания инвесторов, вкладывающихся в рублёвые облигации. Обсудим итоги и попробуем нащупать перспективы по данному инструменту на год текущий.

📋 Итоги 2023-го

Прошлый год оказался плохим для инвесторов в рублёвые облигации. Ужесточение ДКП ЦБ РФ стало ключевым фактором давления на их котировки. Меньше остальных пострадали инструменты с низким процентным риском: флоутеры, короткие ОФЗ, фонды денежного рынка. Больше всех — бумаги с высоким процентным риском: длинные ОФЗ.

Конечно, падение цен даёт возможность зафиксировать высокую доходность на длинный срок.

📋 Перспективы 2024-го

Про длинные ОФЗ
Длинные ОФЗ позволяют сейчас зафиксировать доходность более 12% на максимально длинный горизонт (более 20 лет). Высокий уровень процентного риска позволит максимизировать доходность по мере замедления инфляции и смягчения ДКП. Тот, кто готов переждать текущий период волатильности, получат максимальный доход в случае снижения ключевой ставки.

Замечу, что, хотя доходности корпоративных бумаг сейчас также находятся на привлекательных уровнях, дюрация в них в среднем составляет 2–2,5 года, из-за чего процентный риск в таких инструментах ограничен, а значит ограничен и связанный с ним потенциал роста цены.

Про корпоративные бумаги
Облигации корпоратов, разумеется, также теряли в цене на протяжении 2П2023 г. Здесь интересно то, что не произошло сокращения первичных размещений, а многие эмитенты стали выходить на рынок с корпоративными флоутерами. Почему? Потому что эмитенты (равно как и инвесторы) верят, что скоро ставки будут ниже и можно будет взять денег с рынка дешевле.

Но текущая ставка высокая, а это значит, что стоимость обслуживания плавающего и краткосрочного долга для многих эмитентов резко выросла, что привело к общему росту кредитных рисков на рынке. И чем дольше она на высоком уровне, тем меньше «жирка» у компаний. Особенно это важно эмитентов с высокой долговой нагрузкой и компаний «третьего эшелона». В 2023 г. рынку удалось избежать крупных дефолтов, но мы видели неприятные стресс-истории в облигациях, например, М.Видео, Сегежи и Роснано.

📋 Что в итоге?

Для долгосрочных инвесторов эксперты УК Альфа-Капитал считают наиболее интересным в 2024 г. сегмент облигаций с фиксированным купоном. Перспективными выглядят длинные ОФЗ и надежные корпоративные бумаги с дюрацией от 1,5 лет. Эти бумаги вырастут в цене при снижении ключевой ставки. Кажется, сейчас самое подходящее время для того, чтобы формировать длинные стратегические портфели облигаций. Основной фокус – именно на длину + адекватное кредитное качество в бумагах корпоратов. Хотя себе я выбрал просто длинные ОФЗ, поставил на процентный риск по-максимуму, так сказать.

Для инвесторов с краткосрочным горизонтом инвестиций (сюда же инвесторы с низкой толерантностью к процентному риску) интересными представляются ОФЗ с плавающим купоном, РЕПО с ЦЕ, фонды денежного рынка, короткие корпоративные бумаги и корпоративные флоутеры. Но в последних ликвидности мало, так что только до погашения сидеть.

Для всех. Фонды денежного рынка при высокой ставке (тем более, если ставку поднимут ещё выше) – хорошая по доходности история при минимальных рисках. Сам сижу на 30% портфеля.

По ожиданиям экспертов УК Альфа-Капитал доходность сегмента рублевых облигаций в 2024 г. составит 16-18%. Моё мнение — коллеги немного скромничают, консервативно оценивают.

За представленные данные и аналитику спасибо Евгению Жорнисту и Алексею Корневу.

🌐 Перспективы глобальных рынков акций на 2024 г.

Для глобальных фондовых рынков последние два года были сложными. Росла инфляция, а за ней и ставки, экономики замедлялись, а в отдельных странах проявлялись структурные проблемы (например, в Китае). Каков будет год 2024-ый? Познакомлю вас с прогнозом на этот счёт от ДУА Альфа-Капитал.

США
Сейчас S&P торгуется по 19,5х прибылей 2024 г., что на 20% ниже пиков 2021 г. и на 5% ниже средней величины до 2008-го. Исходя из этого, коллеги полагают, что что индекс торгуется на справедливых уровнях.

Но справедливые ≠ отсутствие перспектив роста. Ожидается, что в текущем году будет продолжаться процесс восстановления роста прибылей компаний (на 8% в целом по широкому рынку). Отсюда ожидаемая доходность на 2024 г. составляет 13%, которые складываются из 5% роста мультипликаторов и 8% роста EPS. Но это по крупным компаниям из S&P.

Если смотреть индекс компаний малой и средней капитализации (Russel 2000), то он сохраняет 25%-ный дисконт к средней исторической. С учётом более резкого восстановления прибылей (более резкого, т.к. предшествующее падение у этих компаний было более резкое), ожидаемая доходность в 2024 г. по данному индексу может составить около 30%.

В 2024 г. на рынок будут значительно влиять ставки (рынок ждёт снижения, но существуют разные мнения, когда это снижение начнётся: весной, летом или даже осенью) и предстоящие выборы президента США (исторически перед выборами рынок сильно волатилен, почти сразу после выборов – показывает опережающую доходность).

Ещё один интересный вывод коллег: несмотря на возможную рецессию в первой половине 2024 г., с точки зрения долгосрочной перспективы (15–20 лет) мы всё ещё находимся в структурно бычьем рынке. Рынок продолжает сохранять глобальную тенденцию к росту.

Европа
Писал здесь. Повторяться не буду.

Китай
В последние годы заметно, что в Поднебесной обострились структурные проблемы (раздутый сектор недвижимости, большие долги муниципалитетов, негативные потребительские настроения, обострение геополитических проблем).

Аналитики считают, что Китаю следует как можно быстрее перестраивать экономику под новые технологии (возобновляемые источники энергии, электрокары и пр.). Здесь могут быть драйверы для ускорения роста и развития страны. Но пока доля таких отраслей экономики в Китае составляет только 8%.

Эксперты Альфа-Капитал сохраняют нейтральный взгляд на перспективу китайского рынка акций в 2024 г. С одной стороны, сейчас в ценах китайских акций заложен избыточный пессимизм. С фундаментальной точки зрения здесь потенциал роста — более 35%. Но, с другой стороны, этот потенциал может ослабнуть (или даже сойти на нет) из-за продолжающихся оттоков капитала. Кроме того, возможны геополитические потрясения (обострение отношений с Тайванем из-за победы там на выборах сторонников независимости + выборы в США, особенно если будет побеждать кандидат с недружественной в отношении Китая риторикой).

Другие развивающиеся рынки
Индия показывает двухзначную среднегодовую доходность в долларах за последние 10 лет. Это почти вдвое выше, чем развитые рынки. Помимо хорошей экономической динамики, Индия будут выигрывает от притока ликвидности, перенаправляемой из Китая.

Позитивно выглядят Южная Корея и Саудовская Аравия. Первая - бенефициар разворота цикла в электронике, где восстановление спроса будет сопровождаться дестокингом запасов. Вторая привлекательна в силу сохранения высокого уровня цен на нефть.

Оговорюсь, что по Саудовской Аравии у меня есть сомнения. Согласно прогнозу МЭА в этом году рост спроса на нефть существенно замедлится, предложение же, напротив, будет расти за счёт стран, не являющихся участниками сделки ОПЕК+. В таких условиях именно высоких цен на нефть мы можем не дождаться. А Саудовской Аравии для балансировки бюджета нужны не просто высокие, а очень высокие цены.

Спасибо коллегам из ДУА за предоставленную аналитику и информацию.

🐳

🇷🇺 Налоги российского инвестора. Глава IX: Новации налогового законодательства

Отгремели салюты, остыло оливье и закончились праздники. Иные даже успели выкинуть ёлку. Это означает тот простой факт, что пришёл долгожданный момент, чтобы оглянуться на прошедший год и посчитать свои налоговые обязательства. При этом важно не забывать и о разного рода льготах, которые на законных основаниях позволяют эти обязательства уменьшить.

Думаю, уместно будет напомнить, что в конце прошлого года я, вместе с Константином Асабиным, делал цикл статей о "налоговых буднях" российских инвесторов. Для удобства ниже ссылки на все  вышедшие посты:

Глава I: как определяется налоговая база по НДФЛ

Глава II: различия между инвестчётом в РФ и за рубежом

Важное уточнение ко второй главе

Глава III: расчёт налога + вычеты и льготы

Глава IV: перенос убытков на будущие периоды 

Глава V: льгота на долгосрочное владение 

Глава VI: ИИС

Глава VII: пятилетняя льгота

Глава VIII: Операции с убытками

Текущая глава будет последней в цикле. И посвящена она будет значимым нормативным изменениям, которые вступили в силу с начала текущего календарного года. Пойдём по порядку.

✅ Изменился порядок учёта накопленного купонного дохода (НКД) в форме расхода, который понёс налогоплательщик при приобретении ценной бумаги.

Что это означает? Напомню, НКД – это часть суммы купона в денежном выражении, которая накопилась по облигации на определенный день после выплаты предыдущего купона. Раньше инвестор мог учитывать НКД при продаже или погашении облигации. Теперь же соответствующие расходы можно учесть при получении первого купонного дохода после приобретения ценной бумаги

✅ Прекратила действие льгота, отменяющая (на период с 2021 по 2023 год) НДФЛ с материальной выгоды (п. 90 ст. 217 НК РФ).

Что это означает? Любая материальная выгода, полученная с 01.01.2021 г. по 31.12.2023 г. (включительно), была освобождена от налогообложения. Теперь же материальная выгода, полученная с 01.01.2024 г., облагается налогами по общим правилам.

Среди прочего, эта норма может коснуться и инвесторов. Теперь покупка ценной бумаги (как обращающейся, так и необращающейся) по цене с дисконтом свыше 20% от рыночной цены приведёт к необходимости уплаты НДФЛ с разницы между рыночной стоимостью бумаги и фактической стоимостью покупки. Под налог попадают бумаги, не только купленные с дисконтом в 2024 г., но и те, которые были приобретены ранее, но расчёт по ним был осуществлён только в 2024 г. При этом не имеет значения переведены бумаги в российский контур или нет.

✅ 01.01.2024 г. истёк срок действия льготы, согласно которой не облагалась НДФЛ передача активов от КИКов в пользу контролирующих лиц. Однако есть надежда, что эту льготу (по крайней мере в части) вернут. В Госдуме рассматривается законопроект (поддержан Правительством) о её продлении на 2024 г. Но в данный конкретный момент эта льгота не работает.

Что это означает? В 2022 и 2023 гг. в нашем законодательстве была льгота, позволяющая бенефициарам во многих случаях «разобрать» без налоговых последствий свои КИКи, т.е.  обновить холдинговые структуры и вернуть активы в личную собственность, не уплачивая налогов. Не все успели этим воспользоваться. Поэтому депутаты подготовили законопроект о продлении этой льготы на 2024 г. Кабмин инициативу поддержал, но с условием, что перечень объектов, освобождаемых от налога, будет сужен: с 2024 г. льгота должна будет касаться только имущества, находящегося на территории России, и акций российских организаций (в отношении иностранных активов мера действовать не будет). Что получится в итоге – посмотрим. Пока (до принятия закона) возможность применить эту льготу отсутствует совсем.

Продолжение🔻

🔺Начало поста

✅ С 01.01.2024 г. законодательно решена давняя проблема налогообложения дивидендных выплат для физлиц, когда НДФЛ на акции российских компаний уплачивался за граждан брокером или доверительным управляющим, а налог на дивиденды на акции иностранных компаний гражданин должен был рассчитывать и  уплачивать сам.

Что это означает? Теперь доверительные управляющие, брокеры и депозитарии должны будут исчислять и уплачивать налог по дивидендам от иностранных источников, полученных физическим лицом на открытый у них счёт. При этом важно помнить, что для дивидендов по акциям иностранных эмитентов, полученных до конца 2023 г., действуют «старые правила». В отношении них придётся самостоятельно подать декларацию до 02.05.2024 г. и заплатить налог не позднее 15.07.2024 г. Дивиденды, которые поступят в 2024 г. и далее, будут зачисляться на счёт инвестора уже за вычетом налога.

Таковы основные новации налогового законодательства для инвесторов, которые начали действовать с начала текущего года. Понятно, что писал я «широкими мазками» и достаточно бегло пробежался по изменениям. Если вам хочется, чтобы какую-то тему я разобрал более подробно (или, может, я позабыл указать какое-то важное на ваш взгляд законодательное изменение), напишите мне на 📹 t.me/alfawealth_team. Если увижу предметный интерес, то разберу соответствующую тему более подробнее. 

На этом всё. Цикл завершён. Не исключено, что я ещё вернусь к нему (например, чтобы изложить в новой редакции главу про ИИС, когда с ИИС-3 наконец появится полная ясность). Но пока с этим циклом мы условно финишируем. Буду придумывать другой.

Спасибо Константину Асабину за помощь в подготовке поста и пусть налоги никогда не будут для вас проблемой (если в вашем случае это не так, могу познакомить с Константином!). Удачи!

🔅 Модельный портфель на ТОП-10 российских имён

Продолжаю наблюдать за модельным портфелем на 🇷🇺 ТОП-10 имён российского рынка. С момента его формирования 18 мая 2023 г., с учётом последующих изменений, портфель вырос на 49,2% (с начала года +1,4%). За тот же период индекс Мосбиржи полной доходности показал +26,5% (с начала года +3%).

🔔В составе портфеля производится очередное изменение:

✅ Продаётся TCS Group.

✅ Покупается Транснефть.

Комментарий по портфелю. На прошлой неделе в портфель были добавлены бумаги Яндекса (вместо Совкомфлота). Теперь делаем следующее изменение – продаём TCS Group. Почему?

Расписки потенциально редомицилируемых компаний (в частности, TCS, Ozon, Yandex, FIVE) упали на 5-10% на фоне заявления о более быстрых, чем ожидалось ранее, сроках «переезда» TCS в РФ. Председатель правления Тинькофф банка г-н Близнюк сообщил, что компания может завершить редомициляцию I квартале – начале 2кв 2024 г. Ранее были ожидания, что этот процесс займет от 4 до 6 месяцев.

Кажется, что быстрый переезд – это, напротив, позитив. И глобально это так. Но в моменте он сдвигает срок реализации риска «навеса предложения» (фиксация позиций теми участниками, которые получат доступ к биржевым операциям после редомициляции), а значит повышенную волатильность в этих бумагах можно ожидать уже в ближайшее время. Поэтому по тактическим соображениям TCS «уходит» из портфеля. На его место «встаёт» Транснефть, которая в моменте выглядит более перспективной. Почему? В начале февраля ожидается сплит. Инвесторы, которые раньше не могли купить эти бумаги (т.к. дорого), получат возможность добавить их в свой портфель. На фоне того, что Транснефть может стать одной из лучших дивидендных историй этого года, можно ожидать, что покупки будут идти активно, что добавит стоимость бумагам компании.

Другие новости. Яндекс продолжает мероприятия по переезду, но полной ясности с обменом бумаг Yandex N.V. на акции МКАО пока нет (российские держатели бумаг вероятно «обменяются», но с держателями в иностранных юрисдикциях остаются вопросы). Из последнего – сменился владелец главного операционного юрлица Яндекса в России с голландской N.V. на зарегистрированное недавно МКАО. Но учредителем МКАО сейчас продолжает оставаться Yandex N.V. Инвесторы ждут дальнейших новостей и главное – появления ясности с обменом бумаг.

💼 С учётом вышеизложенного состав модельного портфеля на ТОП-10 имён российского рынка выглядит следующим образом (в первых скобках – вес бумаги, во вторых – стоимость на момент прошлого поста). Обращаю внимание, что в описание позиций добавил мультипликатор EV/EBITDA по ожиданиям текущего 2024 г.

Лукойл (15%). Текущая цена – ₽6 780 (неделю назад – 📉 ₽6 850). Таргет ₽8 447. Ожидаемая дивдоходность на ближайшие 12 мес. – 17%. EV/EBITDA = 2,4.

Сбербанк (15%). Текущая цена – ₽275 (неделю назад – ₽275). Таргет ₽330. Ожидаемая дивдоходность – 13%. EV/EBITDA нет.

OZON (12,5%). Текущая цена – ₽2 816 (неделю назад – 📉 ₽2 974). Таргет ₽3 208. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 20,7.

Транснефть префы (12,5%). Текущая цена – ₽155 600. Таргет ₽184 040. Ожидаемая дивдоходность – 16%. EV/EBITDA = 2,5.

Татнефть (10%). Текущая цена – ₽694 (неделю назад – 📉 ₽700). Таргет ₽763. Ожидаемая дивдоходность – 24%. EV/EBITDA = 2,9.

Алроса (7%). Текущая цена – ₽71 (неделю назад – 📉 ₽74). Таргет ₽84,3. Ожидаемая дивдоходность – 12%. EV/EBITDA = 4,4.

Мечел об. (7%). Текущая цена – ₽306 (неделю назад – 📉 ₽319). Таргет ₽417. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 3,3.

ММК (7%). Текущая цена – ₽57 (неделю назад – ₽57). Таргет ₽63. Ожидаемая дивдоходность – 15%. EV/EBITDA = 2,7.

Магнит (7%). Текущая цена – ₽6 892 (неделю назад – 📉 ₽7 040). Таргет ₽7 893. Ожидаемая дивдоходность – 12%. EV/EBITDA = 3,7.

Yandex (7%). Текущая цена – ₽2 642 (неделю назад – 📉 ₽2 672). Таргет ₽3 543. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 6,9.

За предоставленные данные и аналитику спасибо Дмитрию Скрябину.

#ТОП_10

Вариант решения проблемы с заблокированными активами (продолжение темы)

Недавно писал про опыт моего коллеги Николая, который помог… Ну, как «помог», фактически взял на себя организацию всей работы по обращению за получением лицензий на разблокировку активов в интересах нескольких своих клиентов. Обещал, что расскажу про нюансы. Обещание держу и рассказываю:

❕ Итак, сейчас у Николая есть несколько клиентов, по которым заявления на получение лицензий поданы и, что самое важное, приняты уполномоченным органом. Есть клиенты, которые только «идут» к этой цели (находятся на этапе сбора и оформления документов). У всех у них уже было европейское ВНЖ. Если бы у кого-то этого ВНЖ не оказалось, было бы лучше его получить, иначе шансы на положительный исход исчезающе малы. Хотя и не все юристы, специализирующиеся на разблокировке активов, придерживаются этого мнения.

❕ Почему клиенты по этому вопросу работают через Альфа-Капитал (и в частности, с Николаем)? По его мнению, главная причина в том, что клиенты получают решение «под ключ». Используя цепочку своих партнёров, Альфа-Капитал предлагает решение вопроса по принципу «единого окна». Например, у клиента есть заблокированные из-за действий Euroclear/Clearstream активы. Он приходит к своему персональному менеджеру и последний решает все необходимые вопросы, а именно:

- помогает с ВНЖ (речь о европейском ВНЖ, т.е. не об Эмиратах, Турции и пр.);

- сопровождает процедуру прохождения комплаенса и открытия брокерского счёта (у европейского брокера, который готов принять соответствующие бумаги и подтвердить это документально) + помогает найти европейского гаранта;

- оказывает максимальное содействие со сбором/оформлением документом (включая их перевод), подготовкой и подачей заявки на получение лицензии;

- помогает совершить все необходимые действия по перестановке активов после получения лицензии.

❕ Может ли инвестор всё это сделать сам? Может. Но когда клиенты пытаются действовать самостоятельно (или пользуются услугами разрозненных партнёров), они сталкивается с тем, что им «выкатывают» список документов (некоторые сильно огорчаются уже после ознакомления с ним), и потом они вынуждены вступать по поводу этих документов в переписки и множественные коммуникации. Можно предположить, что до конца доходят не все.

Типичный пример: в списке документов юристы указывают «такой» документ, а брокер говорит, что «такого» документа у них нет, а есть «вот такой». И нужно выяснять, подойдёт ли «вот такой» документ вместо «такого» и что делать, если не подойдёт, а брокер «такой» документ дать не может. Такие сложности возникают с брокерскими документами; документом, подтверждающим готовность принять бумаги и гарантией.

Николай говорит, что, плюс работы через «единое окно» в том, что он, как представитель этого «окна», сам закрывает большинство подобных вопросов. Например, он заранее знает, какие формы документов «подойдут» для подготовки заявки на лицензию, а с какими могут быть проблемы и как эти проблемы решить. Соответственно, он сам, без отвлечения клиента, может разрулить множество практических вопросов с тем же брокером и другими участниками процесса.

Эта работа весьма трудоёмка (на нашей стороне). Но в этом и есть основная ценность этой услуги для клиентов.

Продолжение🔻 #разблокировка

🔺Начало поста

❕ Возникают «затыки» и на стадии комплаенса у брокера. Ты ещё не переставил к нему бумаги, но уже должен пройти все проверочные процедуры. Например, вы хотите разблокировать и переставить брокеру условные $10 млн. Вам потребуется заранее (даже до подачи самой заявки на получение лицензии) подтвердить легальность происхождения и прочие дополнительные параметры в отношении этой суммы. Николай сталкивался с подобной процедурой и считает её одной из самых серьёзных на пути. Он помогал своим клиентам успешно проходить этот комплаенс.

❕ Могут быть проблемы на стадии перевода денег европейскому брокеру из РФ (чтобы оплатить его услуги). Евро сейчас ходит с ограничениями, поэтому у клиента может попросту не быть карты, с которой можно было бы сделать перевод. Этот вопрос (как и множество других) также решается через «единое окно».

По сути, это «окно» закрывает большинство вопросов и избавляет клиента от необходимости куда-то бежать, кого-то искать и пытаться как-то самостоятельно решить казалось бы незначительный, но важный для всего процесса вопрос.

❕ Кому может быть интересна эта услуга? Полагаю, что тем, у кого есть заблокированные из-за действий Euroclear/Clearstream активы от $1 млн. Можно, конечно, и меньше, но минимальная стоимость услуги «под ключ» — EUR 55 тыс. Она включает открытие брокерского счёта, услуги гаранта, сбор и подготовку всех документов, подачу заявления на получение лицензии, но не включает ВНЖ и перевод документов (т.к. здесь расходы заранее предсказать трудно).

❕Гарантий того, что вся эта история завершится положительно и лицензия будет получена – нет. Решение зависит от еврочиновников, за которых, разумеется, никто поручиться не может. Но для тех людей, которые сидят с заблокированными активами и понимают, что так бесконечно продолжаться не может – это реальная (и легальная) возможность попытаться вернуть контроль над своей собственностью.

❕ Важно и то, что юристы уже получили значительный опыт подачи заявлений, уже стали выдаваться лицензии, а клиенты реально получают доступ к своим активам. Полностью завершённых кейсов немного, но они уже есть.

Что касается именно тех юристов, с которыми работает Николай, то статистика отличная: ни одного отказа у них не было, зато было более 20 положительных решений. БОльшая часть заявок находится на рассмотрение.

По мнению Николая секрет такой хорошей статистики в том, что юристы-партнёры собирают и подают максимально полный список документов (не все юристы на рынке так дотошны). Это плохо для Николая (у него больше работы), но хорошо для клиента (у него повышаются шансы на положительное решение).

❕ В случае успешного завершения кейса, т.е. разблокировки и перестановки бумаг, менеджеры готовы помочь вам и с точки зрения дальнейшего управления активами.

Резюмирую. Разблокировка активов в текущих условиях – сложный процесс. Многие попросту не знают, как подступиться к этому «снаряду». Поэтому решил рассказать вам, что этот «подход» можно в значительной степени себе облегчить, если действовать через «единое окно». Это проще, чем делать самостоятельно или пользоваться услугами разрозненных консультантов. И, что важно, по деньгам выходит столько же, либо даже дешевле.

Но главный плюс тут в том, что с другой стороны этого «единого окна» будет находиться конкретный человек, который постоянно на связи и лично заинтересован в успешном завершении всего процесса, а не его отдельных составных частей, так как ему потом управлять разблокированным портфелем и зарабатывать на этом. А взаимное сочетание интересов почти всегда даёт нужный результат.

Удачных разблокировок! #разблокировка

⛽️ Газпром

Небольшая серия аналитических комментариев по актуальным новостям российского рынка. Начну с Газпрома.

В минувшую пятницу появилась порция новостей по поводу того, что ЕС и власти Украины не хотят продлевать контракт на поставку российского газа через территорию последней. Данный контракт был заключен в декабре 2019 г. Документ предусматривает транзит газа через Украину в объеме до 40 млрд куб. м ежегодно. По факту объём поставок в последнее время составлял чуть больше 15 млрд куб. м в год. Действие контракта истекает в самом конце 2024 г.

Мотивировка отказа в том, что те страны, которые являются покупателями газа, прокачиваемого через Украину, уже могут обойтись без него. Соответственно, если нет острой необходимости в поставках, то не нужен и транзитный контракт.

По словам Дмитрия Скрябина, для Газпрома эта история является негативом, но не критическим. Во-первых, цена на газ в Европе уже давно не $1 500 за тысячу куб. м, а $300. Во-вторых, объём перекачки газа через Украину сейчас небольшой, ранее Газпром по этой ветке «перекачивал» в десять раз больше. Поэтому «уход» нынешних объёмов по текущим ценам даст эффект на EBITDA в минус ≈ на 8%, а чистой прибыли ≈ на 12%. Иначе говоря, Газпром «не заработает» примерно ₽200 млрд.

При этом Газпром продолжает поставлять ≈ 8 млрд куб. м ежегодно по «Голубому потоку» через Турцию. «Отключение» этой ветки пока не обсуждается (по крайней мере, таких новостей ещё не было).

Тем не менее «поклонникам» Газпрома расслабляться не стоит. Да, с точки зрения денег ничего сверхкритического в случае непродления «украинского контракта» для компании не произойдёт. Потери будут, но роковым образом на финансовые показатели и бизнес они не повлияют. Для компании гораздо неприятнее другое: подобные события могут свидетельствовать о наличии реальных предпосылок для санкционного решения по Газпрому. Коль скоро Европе не нужен газ от компании, то ничего не мешает включить Газпром в санкционные списки.

Поэтому «украинский контракт» — это своеобразная лакмусовая бумажка. Если контракт действительно не продлится, то санкционные риски для компании резко повышаются. Так что держателям бумаг Газпрома важно следить за этой историей.

🍏 X5

На минувшей неделе X5 Retail Group раскрыла операционные результаты за 4 квартал и в целом за 2023 г.

Бизнес компании продолжает расти. Чистая выручка (продажи) за последний квартал увеличилась на 24,7% год к году и на 10% к 3 кварталу. Рост выручки идёт как в традиционном сегменте («Перекрёсток» +14,7% г/г; «Пятёрочка» +22,3% г/г), так и по «новым» направлениям (по «Чижикам» выручка выросла втрое; по цифровым бизнесам, т.е. Vprok, экспресс-доставка, 5Post и «Много лосося» - рост на 89,4% г/г).

Всё это хорошо, но для инвесторов наиболее важными являются финансовые результаты, которые по ожиданиям появятся в конце марта. По мнению Дмитрия Скрябина, финансовый результат компании за 4 квартал будет не таким уж и позитивным. Для ретейлеров последний квартал года традиционно является «слабым» из-за сильной конкуренции (предновогодние скидки, распродажи, затраты на маркетинг и пр.), а также формальных и неформальных усилий по сдерживанию роста цен. Сейчас к этому добавляется фактор сильного рынка труда (у компаний растут затраты на персонал, что давит на маржу). Помимо этого, X5 показал в 4 квартале рост в плане открытия новых магазинов (+1 006 торговых точек), а инвестиции в рост также приводят к сокращению рентабельности.

Таким образом в абсолюте X5 может показать не самый выдающийся финансовый результат за соответствующий квартал. Но относительно других компаний (в частности, Магнита), результаты X5 могут смотреться более выигрышно.

EBITDA компании по четвёртому кварталу ожидается на уровне 6%, а по всему 2023 г. – на уровне 7%.

Тем не менее основной фактор, который может повлиять на перспективы роста бумаг компании в 2024 г., является редомициляция. Новостей в этом направлении пока нет. Но мы (инвесторы, эксперты, консультанты) ждём, что в ближайшие месяцы какая-то ясность здесь появится.

🪨 Уголь

В начале года рассказывал об отмене экспортных пошлин для угольщиков. И вдруг появились новости о том, что власти обсуждают введение для них повышенного НДПИ.

В своё время отмена экспортных пошлин объяснялась тем, что ряд угледобывающих компаний работают на грани рентабельности и дополнительная фискальная нагрузка может загнать их в убытки. И, если это действительно так, то возникает (риторический) вопрос: не загонит ли производителей угля в убытки повышенный НДПИ?

Разумеется, Минфин объясняет необходимость повышения налога интересами бюджета. Предполагается, что «угольщикам» совокупно придётся доплатить от ₽30 млрд до ₽150 млрд. Но с учётом того, что бюджет 2024-го по доходам – это ₽35,06 трлн при дефиците в ₽1,6 трлн, выглядит это как «капля в море». Даже чуть меньше.

В любом случае, пока финального решения по этому поводу нет. Идёт только обсуждение.

НДПИ на уголь сейчас привязан к австралийскому бенчмарку (в данный момент ≈ $330 за тонну). Если при сохранении цен НДПИ удвоить, то тому же Мечелу придётся доплатить порядка $30 млн. в год, что составляет ≈ 2,5% годовой EBITDA компании. Это не выглядит критичным.

Тем не менее на указанных новостях Мечел падал на прошлой неделе на 7%. По словам Дмитрия Скрябина, такая негативная реакция выглядела излишней. Поэтому Альфа-Капитал на прошлой неделе подбирал Мечел в свои фонды на этом «проливе».

Думаю, в условиях текущей волатильности, инвесторам важно помнить, что сейчас никакого решения по НДПИ для угля не принято. Более того, никто сейчас не знает, каким именно будет это решение (и вообще – будет ли оно!). В НДПИ есть много важных деталей, поэтому объективно оценить «потери» отрасли можно будет только после публикации соответствующего нормативного акта. Потому впадать в панику – преждевременно. Но и оставлять без внимания эту историю также не стоит.

📀 Полиметалл

Ещё одна важная новость: международная горнодобывающая компания Polymetal (которая переехала с Джерси в Казахстан) сообщила, что её крупнейший акционер (23,9% акций) — группа «ИСТ» (подконтрольна Александру Несису) вышла из её капитала. Пакет акций приобрела Maaden International Investment LLC, являющаяся дочерней компанией оманского государственного фонда Mercury Investments International LLC. В общем получается, что оманцы купили крупнейший пакет акций международного Polymetal.

Инсайдов у меня нет, подробностей по сделке я не знаю, но, если фантазировать на тему кому это надо и что произошло, можно предположить, что это (ИЛИ) уход от санкционных и регуляторных рисков, (ИЛИ) – решение вопроса двойного налогообложения. В последнем случае при выплате дивидендов (например, с денег от продажи российского АО «Полиметалл», которое находится под санкциями) задействуется соглашение об избежание двойного налогообложения между Казахстаном и Оманом и на получателей денег не ложится «двойная налоговая нагрузка». Этот вариант выглядит вполне представимым, т.к. международный Polymetal уже неоднократно давал понять, что рассматривает вариант продажи российской части бизнеса как предпочтительный.

Ну, или это просто рыночная сделка, когда покупатель и продавец нашли друг друга. В общем, пока можно заниматься домыслами. Реальные причины сделки и ответы на ключевые вопросы, которые она вызывает (Почему Оман? Является ли эта сделка этапом в подготовке продажи российского актива? и пр.), пока неизвестны. Но, рано или поздно, всё станет на свои места. Пока инвесторы Polymetal на Мосбирже отреагировали на новость лишь повышенной волатильностью.

🔅 Модельный портфель на ТОП-10 российских имён

Продолжаю наблюдать за модельным портфелем на 🇷🇺 ТОП-10 имён российского рынка. С момента его формирования 18 мая 2023 г., с учётом последующих изменений, портфель вырос на 51,2% (с начала года +2,7%). За тот же период индекс Мосбиржи полной доходности показал +26,8% (с начала года +3,3%).

Комментарий по портфелю. С момента прошлой публикации расписки Яндекса вдруг прибавили 12%. Вдруг – потому что значимых публичных новостей по компании не было. Да, до этого была новость о смене владельца главного операционного юрлица Яндекса в России с голландской N.V. на вновь зарегистрированное МКАО (учредителем которого остаётся Yandex N.V.). Но новость эта носила скорее технический характер и появилась ещё до взлёта котировок.

На мой взгляд главное, что нужно держать в голове инвесторам – это то, что деталей по обмену миноритарных пакетов бумаг Yandex N.V. на акции российской компании нет. Когда такая информация начнёт появляться – это будут действительно существенные новости.

Что ещё? На текущей неделе ждём новостей от металлургического сектора. В частности, 01.02.2023 г. собирается Совет директоров Северстали, а 02.02.2023 г. компания опубликует финансовые результаты за II полугодие 2023 г. по МСФО. Это хороший признак. Дело в том, что в те «легендарные» времена, когда компания платила дивиденды, Совет директоров собирался за день до публикации отчётности. Похоже, что те самые«легендарные» времена возвращаются. Инвесторы позитивно оценивают этот факт. За месяц акции компании выросли на 16%.

Полагаю, что дивиденды за прошедший финансовый год уже заложены в текущие цены. Но это не значит, что после объявления о выплате роста не будет. Рост может быть на психологическом воодушевлении (наконец-то дождались!), а также на перспективах. Ведь помимо положительного решения по FCF 2023 года компания может выплатить накопленный кэш с момента прекращения диввыплат.

Северстали в модельном портфеле нет, но есть ММК, акции которой также подросли на 10%. Причина в том, что для отрасли важен первый прецедент возврата к выплатам. Этот прецендент, по ожиданиям инвесторов, будет означать высокую вероятность аналогичных решений и по другим металлургам.

С учётом вышесказанного и складывающейся на рынке конъектуры структура модельного портфеля пока остаётся без изменений.

💼 Состав модельного портфеля на ТОП-10 имён российского рынка в данный момент выглядит следующим образом (в первых скобках – вес бумаги, во вторых – стоимость на момент прошлого поста):

Лукойл (15%). Текущая цена – ₽6 977 (неделю назад – 📈 ₽6 780). Таргет ₽8 447. Ожидаемая дивдоходность на ближайшие 12 мес. – 17%. EV/EBITDA = 2,4.

Сбербанк (15%). Текущая цена – ₽276 (неделю назад – 📈 ₽275). Таргет ₽330. Ожидаемая дивдоходность – 13%. EV/EBITDA нет.

OZON (12,5%). Текущая цена – ₽2 869 (неделю назад – 📈 ₽2 816). Таргет ₽3 208. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 20,7.

Транснефть префы (12,5%). Текущая цена – ₽158 600 (неделю назад – 📈 ₽155 600) Таргет ₽184 040. Ожидаемая дивдоходность – 16%. EV/EBITDA = 2,5.

Татнефть (10%). Текущая цена – ₽693 (неделю назад – 📉 ₽694). Таргет ₽763. Ожидаемая дивдоходность – 24%. EV/EBITDA = 2,9.

Алроса (7%). Текущая цена – ₽71 (неделю назад – ₽71). Таргет ₽84. Ожидаемая дивдоходность – 12%. EV/EBITDA = 4,2.

Мечел об. (7%). Текущая цена – ₽305 (неделю назад – 📉 ₽306). Таргет ₽417. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 3,3.

ММК (7%). Текущая цена – ₽57 (неделю назад – ₽57). Таргет ₽63. Ожидаемая дивдоходность – 15%. EV/EBITDA = 2,7.

Магнит (7%). Текущая цена – ₽7 087 (неделю назад – 📈 ₽6 892). Таргет ₽7 893. Ожидаемая дивдоходность – 12%. EV/EBITDA = 3,7.

Yandex (7%). Текущая цена – ₽3 009 (неделю назад – 📈 ₽2 642). Таргет ₽3 543. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 7,6.

За предоставленные данные и аналитику спасибо Дмитрию Скрябину.

#ТОП_10