График из работы Замулина и Сонина "Экономический рост: Нобелевская премия 2018 года и уроки для России" .

Видно, что советская экономика вернулась к уровню тренда где-то к середине 1930-х годов. А так называемый сталинский рост не выходил за пределы линии тренда. То есть ошибочно говорить, что индустриализация дала какие-то сверхфантастические темпы роста.

Поступили обновленные данные по индексу Биг Мака

Он показывает, что медианная цена бургера в США выросла до $5,58 в июле, увеличившись более чем на 4% с января и на 8,3% по сравнению с предыдущим годом. Однако, по сравнению с остальным миром, американцы отделались относительно легко. С января по июль цены на биг-мак выросли более чем в два раза быстрее в еврозоне и Великобритании и почти в четыре раза быстрее в Канаде.

Что всё это означает с точки зрения справедливой стоимости валют? Согласно теории паритета покупательной способности (ППС), фундаментальная стоимость валюты отражает количество товаров и услуг, которые она может купить. Поскольку цены на бургеры в Европе, Японии и Канаде растут даже быстрее, чем в Америке, покупательная способность их валют падает быстрее.

В январе справедливая стоимость евро, рассчитанная по покупательной способности Биг Мака, составляла $1,10. Это потому, что за 10 евро в Европе можно купить столько же биг-маков, сколько за 11 долларов в Америке. Но на валютных рынках 10 евро стоят всего 10,90 доллара. По этому показателю евро выглядел дешевым, а доллар - дорогим.

Но теперь все иначе. Благодаря росту цен на Биг Мак в Европе и небольшому падению курса доллара справедливая стоимость евро сейчас составляет 1,06 доллара, что меньше рыночного обменного курса. Евро сейчас выглядит переоцененным по отношению к доллару впервые за два года. Американская валюта по-прежнему дорогая по отношению к британскому фунту и канадскому доллару. Фактически, евро, канадский доллар и фунт стерлингов сейчас торгуются в пределах 5% от стоимости доллара, указанной индексом Big Mac. Доллар изначально выглядел слишком дорогим, поэтому ослабление обменного курса в Америке и более умеренная инфляция по сравнению с другими странами сблизили валютные пары.

Почему курс доллара поднялся так высоко?
Ответ может быть дан с помощью теории “непокрытого процентного паритета”, которая гласит, что разница в процентных ставках между двумя странами будет равна относительному изменению обменных курсов за тот же период. Когда процентные ставки повышаются — а в прошлом году в Америке это произошло более резко, чем во многих богатых странах, валюта сначала должна подскочить, а затем постепенно ослабевать с течением времени. Инвесторы в облигации получают высокую процентную ставку, но постепенно теряют капитал из-за валюты.

К предыдущему посту

Кстати, российский аналог Биг Мака - Биг Хит- сейчас стоит около 175 рублей (в зависимости от региона). Берём текущий обвалившийся курс (93 рубля), и получается, что один бургер стоит $1,88. Не уверен на 100%, но подозреваю, что это самый дешевый биг-мак на планете. Немногочисленные китайские и арабские туристы должны быть очень рады этому.

И немного арифметики напоследок

Делим стоимость российского бургера на стоимость американского и получаем курс доллара к рублю, который гипотетически должен быть согласно теории паритета покупательной способности:

₽175/ $5,58 = 31,36 ₽/$

Сравниваем полученное значение с официальным курсом RUB / USD — возьмём для удобства 93.00 ₽/$.

Разница между курсом по индексу Биг Мака и фактическим обменным курсом говорит о том, что российский рубль недооценен на 66,3%.

31,36*100/ 93,00-100= -66,3%.

Региональные дела

1. Неблагоприятная ситуация по-прежнему сохраняется в главном газовом регионе страны - ЯНАО. Спад в добывающей промышленности там в январе–апреле 2023 года составил -8%. В целом вопрос о том, что делать с ямальским газом, стоит достаточно остро. Переговоры с Китаем о строительстве "Силы Сибири-2" пока ни к чему не привели, и фактор времени явно не на стороне России.

2. Ухудшилась динамика в главном регионе нефтедобычи — ХМАО (-0,2%) и более существенно в нефтедобывающих регионах Сибири (Красноярский край, Иркутская и Томская области — на 6%).

3. Регионы ВПК пока в плюсе. Рост обрабатывающей промышленности в январе–апреле 2023 г. - Тульская, Рязанская, Ярославская, Тверская (9-19%), Удмуртия (21%), Пензенская (15%), Свердловская и Челябинская (по 10%), Омская (9%) области. Впрочем, ВПК как стимул роста ВВП фактически исчерпал себя. Отрасль уже работает на пределе своих возможностей + ощущается кадровый голод (было мобилизовано большое количество "синих воротничков").

3. Не самая лучшая динамика у производителей минеральных удобрений (Новгородская область — спад в обрабатывающей промышленности на 9%, Мурманская область — на 16%, Пермский край — на 2%). Никаких санкций в отношении них введено не было, но объемы экспорта не восстановились. Из плюсов: прибыль компаний от экспорта по-прежнему покрывает снижение его объемов (хотя цены на удобрения в последние месяцы резко упали).

4. Как и прежде, наихудший спад в обрабатывающей промышленности наблюдается в регионах автомобильной промышленности, откуда ушли иностранные компании - (Калужская и Калининградская области — спад на 16-17%). В результате в первом квартале 2023 года реальные доходы населения в Калужской области снизились на 4%.

5. Ускоренный рост строительства зафиксирован в некоторых регионах Дальнего Востока вдоль Транссибирской магистрали (Хабаровский край — на 83%, Забайкальский - на 55%). Это результат модернизации Восточного полигона — расширения инфраструктуры для увеличения ее пропускной способности в связи с переориентацией основных товарных потоков на азиатские рынки.

Как мы знаем, чтобы сдержать инфляцию, Федеральная резервная система начала повышать ставки, что привело к резкому увеличению государственных процентных платежей как в абсолютном выражении, так и в процентах от ВВП. В результате процентные платежи по государственному долгу по отношению к ВВП недавно достигли 3,62%.

Возникает справедливый вопрос - много ли это?
Если сравнивать с 2000-ми и 2010-ми годами, то да. Но если взять начало 90-х годов, то процентные платежи тогда были намного выше - почти 5%.

Однако некоторые экономисты опасаются, что США могут быть втянуты в долговую спираль: более высокие процентные выплаты приведут к увеличению долга, что приведет к еще более высоким процентным выплатам и так далее по спирали.

Оправданы ли эти опасения?
В целом, нет. Берем простую формулу:

Изменение в долге/ ВВП = первичный дефицит/ВВП + (r-g)*(долг/ВВП)

Первичный дефицит - это дефицит бюджета без учета процентных платежей, r - процентная ставка по государственному долгу, а g - темпы роста экономики.

Так вот, теоретически вы можете попасть в долговую спираль, если r значительно больше g; в этом случае растущий долг приводит к более быстрому накоплению долга. Но как показал несколько лет назад известный макроэкономист Olivier Blanchard, исторически в США r, как правило, было меньше g. Следовательно, никакой долговой спирали.

То же самое относится и к сегодняшним реалиям.

Процентная ставка по защищенным от инфляции 10-летним облигациям США составила 1,83%, что близко к большинству оценок темпов устойчивого роста экономики. Даже если бы r немного превышало g, это не сыграло бы никакой существенной роли.

Впрочем, следует добавить, что государственный долг США продолжит расти, и на горизонте 10-15 лет определенные проблемы могут возникнуть.

Российскую нефть удалось худо-бедно перенаправить на другие рынки, но вот с трубопроводным газом дела обстоят гораздо печальнее.

Причина понятна: европейский рынок практически потерян, а поставки газа сложнее переориентировать из-за их привязки к магистральной газотранспортной инфраструктуре.

По данным Международного энергетического агентства, трубопроводный экспорт российского газа в ЕС в первом полугодии 2023 года снизился на 75% (на 36 млрд куб. м.). Поставки российского трубопроводного газа в ЕС сейчас составляют около 2 млрд кубометров в месяц, что примерно в 5-6 раз меньше, чем в 2021 году. По оценкам экспертов "Яков и партнеры", доходы от экспорта газа в этом году сократятся на 68,8%, до $43 млрд. Для сравнения: в 2022 году- $138 млрд. При такой динамике продажи могут не достичь докризисного уровня даже к 2030 году.

Поставки российского газа в Европу нынче продолжаются только через Украину и лишь по одной из двух ниток газопровода «Турецкий поток». Прокачка по «Северному потоку — 1» и трубопроводу «Ямал — Европа» остановлена.

В то же время цены на газ в ЕС неуклонно снижаются с начала 2023 года. В июле 2023 г. стоимость тысячи кубометров газа опустилась до $290, что примерно в 10 раз ниже уровня аналогичного периода 2022 г.

К предыдущему посту

Читая вышесказанное, главное - не делать неправильных, поспешных выводов.

Падение газовых доходов - в целом некритично для российского бюджета. Около четверти всех нефтегазовых доходов приходится на газ. Другими словами, сокращение доходов на какую-то долю, казна вполне переживет.

Опять же, сокращение доходов от продажи газа - это нехорошо, в этом нет никаких сомнений, но не катастрофа.

Из Китая нынче приходит мало хороших новостей. Экспорт сократился более чем на 14% в долларовом выражении. Country Garden, один из крупнейших девелоперов в стране, пропустил две купонные выплаты по своим долларовым облигациям. А годовая инфляция потребительских цен стала отрицательной - Китай переживает дефляцию, что наводит на сравнения с замедлением темпов роста в Японии в 1990-х годах.

Вообще, проблемы китайской экономики и политической системы в целом настолько обширны, что писать один пост на эту тему просто бессмысленно, но всё же некоторые моменты можно (и нужно) прояснить.

Так вот, пожалуй, одна из главных причин стагнации экономики заключается в том, что Китай различными способами подавляет частное потребление, оставляя страну с огромными сбережениями, которые необходимо каким-то образом инвестировать. Это было не так сложно сделать 15 или 20 лет назад, когда ВВП Китая мог расти на целых 10% в год, главным образом, за счет внедрения западных технологий: быстро растущая экономика может эффективно использовать огромные объемы капитала. Но по мере того, как Китай становился богаче, возможности для быстрого роста производительности сузились, в то время как численность населения трудоспособного возраста перестала увеличиваться и начала сокращаться.

В результате рост начал замедляться. Международный валютный фонд считает, что в среднесрочной перспективе Китай может ожидать темпов роста менее чем на 4%. Да, это неплохо — это примерно в два раза больше, чем ожидает большинство наблюдателей от роста экономики Соединенных Штатов. Но Китай по-прежнему пытается инвестировать более 40% ВВП ( так называемое валовое накопление капитала - всевозможное оборудование, сооружения, новое жилье и так далее), что просто невозможно, учитывая снижение темпов роста.

Эта надвигающаяся проблема была очевидна в течение десятилетия или даже больше, но Китай смог замаскировать ее в значительной степени за счет создания чрезвычайно раздутого сектора недвижимости.

Только вот эта стратегия в долгосрочной перспективе была обречена на провал. И теперь, чтобы развиваться дальше, Китаю необходимо искать принципиально новый подход к экономическому росту. Сможет ли Поднебесная пойти на такой шаг - вопрос открытый.

₽убль

Сегодня слишком много факторов играют против сильного рубля.

• Профицит счета текущих операций (разница между экспортом и импортом) продолжает сокращаться, снизившись за первые семь месяцев этого года до $25,2 млрд. Для сравнения: этот показатель за аналогичный период 2022 года - $165,4 млрд.

• Отток капитала - домохозяйства перевели около $40 млрд в иностранные банки. Данные Центрального банка показали, что депозиты российских граждан в иностранных банках увеличились в июне более чем на полтриллиона рублей, что является максимальным показателем с декабря. Объем российских денег, хранящихся за рубежом, по состоянию на 30 июня достиг 6,4 трлн рублей (66 млрд долларов).

• Приток иностранной валюты (евро и доллара) сокращается, что также оказывает давление на рубль

Однако, как бы плохо сейчас ни чувствовал себя рубль, есть аргументы в пользу укрепления рубля к концу года

• Банк России принял решение не покупать иностранную валюту на внутреннем рынке до конца 2023 года в рамках зеркалирования операции Министерства финансов России.

Зеркалирование - если по-простому, то это процесс дублирования, когда центральный банк должен либо продать/купить валюту на бирже на ту же сумму.

• Вероятное повышение ключевой ставки в сентябре. Возможно, даже на один процентный пункт до 9,5%. Это означает, что банковские вклады и облигации становятся более привлекательными (более высокие ставки по вкладам).

• Замедление расходов федерального бюджета должно снизить спрос на иностранную валюту для импорта.

Впрочем, надо сказать, что предсказывать курс - занятие неблагодарное и, как правило, бессмысленное.

И да, пожалуйста, перестаньте верить в то, что Министерство финансов намеренно занижает курс рубля, чтобы покрыть дефицит бюджета. Надоело уже.

ВВП

По данным Росстата, рост ВВП за 2 квартал составил 4,9%. Существует вероятность того, что ВВП может достичь своего доСВОшного уровня к середине следующего года.

Откуда такой рост ?

Напоминаю, что ВВП - это общая стоимость всех товаров и услуг, произведенных в стране за определенный период. Для ВВП не имеет значения, что производится - танк или автомобиль, все это рассматривается как часть ВВП.

Достаточно посмотреть, какие отрасли являются лидирующими в обрабатывающей промышленности, чтобы понять, что к чему (производство готовых металлических изделий, производство электрического оборудования, выпуск прочих транспортных средств, производство электронных и оптических изделий).

Пара пояснительных моментов, касающихся показателя ВВП

Самый простой способ измерить относительные размеры экономик двух стран - это взять валовой внутренний продукт каждой страны (который измеряется в национальной валюте) и конвертировать его в общую валюту по рыночным обменным курсам, что обычно предполагает конвертацию национальных валют в доллары. Если подсчитать таким образом, то Китай, например, окажется на втором месте в мире с ВВП в $18,1 трлн (2022 год), Соединенные Штаты - на первом месте с $25,5 трлн. Россия - $2,22 трлн (8-е место)

Но это сравнение не учитывает цены в разных странах. Если мы сделаем поправку на различия в стоимости жизни (паритет покупательной способности), то Китай окажется на первом месте.

Одна из причин, по которой существует необходимость корректировки цен, заключается в том, что, если посмотреть на изменения с течением времени, на сопоставление национального ВВП в долларах могут сильно влиять колебания валютных курсов, которые могут быть очень волатильными.

Но есть еще одна причина для корректировки цен. Если вы хотите сравнить либо реальные размеры двух экономик (общее количество товаров, производимых каждой из них), либо их уровень жизни, вам нужно знать, дешевле ли товары и услуги в одной экономике, чем в другой, и принимать это во внимание.

Это особенно верно, если сравнивать экономику с высоким уровнем дохода, такую как Соединенные Штаты, со страной со средним уровнем дохода, такой как Китай или Россия, или, тем более, со страной с низким уровнем дохода, такой как Индия. Это связано с тем, что существует тенденция к систематическому повышению потребительских цен в более развитых странах по сравнению с менее развитыми из-за эффекта Balassa–Samuelson.

Чтобы понять этот эффект, представьте себе упрощенный мир, в котором труд является единственным вкладом в производство, а производство может быть разделено между такими товарами, как сталь или самолеты, которыми можно торговать на мировых рынках, и товарами или услугами, такими как стрижки, которые должны поставляться близко к потребителю. В таком мире страны должны были бы быть конкурентоспособными в производстве торгуемых товаров, поэтому уровень их заработной платы в долларах отражали бы их производительность в области торгуемых товаров (например, самолетов), а не неторгуемых товаров (например, стрижки).

Но оказывается, что технологически развитые страны, хотя они и более производительны, чем менее развитые страны, имеют большее преимущество в торгуемых товарах, чем в неторгуемых. В таких странах высокая заработная плата, но эта заработная плата отражается на более высоких ценах на неторгуемые товары и, следовательно, на общем более высоком уровне цен, чем в более бедных странах.

Недавно был опубликован новый доклад известного немецкого экономиста Хольгера Шмидинга о перспективах Германии (именно он в конце 90-х назвал Германию “больным человеком Европы”).

Пока что в краткосрочной перспективе дела у Германии идут не очень хорошо - по прогнозам МВФ, ее ВВП сократится на 0,3% в этом году — единственной крупной развитой экономики, в которой ожидается сокращение ВВП.

Однако Шмидинг утверждает, что многие аналитики не в состоянии провести различие между краткосрочными колебаниями, вызванными шоками или падением мирового спроса, и долгосрочной тенденцией, сформированной supply-side policies (теория, утверждающая, что увеличение предложения товаров и услуг является двигателем экономического роста.).

Шмидинг выделяет некоторые ключевые преимущества, которыми обладает Германия сейчас по сравнению с непростым десятилетием, в которое она вступила с 1995 по 2004 год:

• В Германии наблюдается рекордная занятость. Это должно значительно облегчить принятие структурных изменений, например, у работников, которые могут потерять работу в некоторых секторах, гораздо больше шансов найти новую работу, чем когда-либо с конца 1960-х годов.

• Хорошее фискальное положение. Поскольку Германия сберегала в благополучные годы, она может позволить себе инвестировать больше и лучше подготовлена к потрясениям, чем почти все другие страны

Отдельно необходимо сказать о Китае, который является крупнейшим экспортным рынком Германии. Казалось бы, замедление темпов роста в Китае должно стать плохой новостью для немецкой промышленности. Шмидинг с этим не согласен:

“Некоторые отрасли Германии, такие как автомобильная промышленность, стали сильно зависеть от китайского рынка в плане общего объема продаж и прибыли. За последние несколько лет крупнейшие немецкие автопроизводители продали около 35-40% автомобилей, которые они производят в Китае. То же самое справедливо и для некоторых других компаний, таких как ведущие немецкие производители полупроводников”. Однако судьба глобальных автомобильных компаний со штаб-квартирами в Германии имеет меньшее значение для немецкой экономики, чем часто предполагается. Прибыль, которую они получают от найма китайских рабочих для сборки автомобилей в Китае с использованием материалов из Китая для продажи китайским покупателям, не играет большой роли для самой немецкой экономики. Это имеет лишь второстепенное значение, главным образом потому, что частичный перевод прибыли обратно в штаб-квартиру помогает выплачивать заработную плату на родине и дивиденды акционерам, которые проживают и платят налоги в Германии”.

В общем, вышесказанное не является восторженным одобрением экономической траектории Германии, а лишь показывает, что перспективы намного лучше, чем многие думают.

Дополнение к предыдущему посту

Как ни крути, Германия больше зависит от Китая, чем любая другая крупная европейская экономика, а это означает, что более медленное, чем ожидалось, восстановление азиатского гиганта оказывается болезненным и для немцев

На графике показан экспорт в Китай в процентах от ВВП.

Стоит сказать, что Америка и Европа нынче хотят перестроить цепочки поставок, чтобы быть менее зависимыми от какого-либо одного незападного поставщика, в первую очередь от Китая. Отчасти Германия может извлечь выгоду из этого процесса. «Решоринг" - возвращение в страну производства, которое материнская компания ранее перенесла за границу с целью снижения издержек - вполне на руку Германии. Tesla уже построила завод недалеко от Берлина и планирует расширить его, чтобы создать крупнейший автомобильный завод в Германии. Intel согласилась создать центр по производству чипов стоимостью €30 млрд в Магдебурге (центральная Германия). 8 августа TSMC и три других производителя чипов объявили о планах построить завод стоимостью €10 млрд в Дрездене.

Впрочем, эти инвестиции обойдутся немецкому налогоплательщику очень дорого. Германия выделит Intel около €10 млрд субсидий, еще €5 млрд пойдут TSMC.

Напоследок, невозможно не сказать несколько слов о демографии. Население трудоспособного возраста в Германии составляет 64% от общей численности, как и в Америке. Но медианный возраст жителей Германии составляет 45 лет, в США -39 лет. По мере того как поколение "бэби-бумеров" (люди, родившиеся в период примерно с 1946 по 1964 год) будет уходить с рынка труда, заполнять рабочие места будет становиться все труднее. По подсчетам Энцо Вебера из Института исследований занятости, без увеличения числа женщин и пожилых людей, участвующих в рабочей силе, рынок труда потеряет 7 миллионов из своих 45 миллионов работников к 2035 году.

2 график - численность населения по возрастным группам, % от общего числа. Как вы можете видеть немцы тут «опережают» остальные европейские страны.

Большой обзор на тему "японизации" Китая от аналитиков JPMorganChase. Работа содержит тезисы, которые показывают сходство между Японией начала 90-х годов и современным Китаем, а также различия. Сей вопрос обсуждался неоднократно, но, как говорится, повторение - мать учения.

Начнём со сходства

• Развитие рынка жилья. Коррекция на китайском рынке жилья с 2021 года носит структурный характер, отражая серьезные изменения в соотношении спроса и предложения на рынке жилья. Это похоже на коррекцию японского рынка жилья в 1990-х годах.

• Финансовый дисбаланс, т.е. темпы роста и уровень долговой нагрузки. По данным BIS, к концу 2022 года общее соотношение нефинансовых кредитов к ВВП Китая приблизилось к 297% ВВП, аналогично Японии в 1990-х годах. Кроме того, долг в основном внутренний, а уровень внутренних сбережений высок в обеих странах.

• Проблема старения населения также почти аналогична. Доля населения в возрасте 65 лет и старше в Японии в 1991 году составляла 12,7%, аналогично Китаю в 2019 году (12,6%).

• Большой профицит торгового баланса Японии по сравнению с Соединенными Штатами привел к торговому конфликту, примером которого является Соглашение Plaza Accord в 1985 году (за 5-6 лет до начала потерянного Японией десятилетия). Нечто подобное мы могли наблюдать в связи с тарифной войной между Соединенными Штатами и Китаем, которая началась в 2018 году. С более широкой точки зрения, попытки Японии (30 лет назад) и Китая (прямо сейчас) оспорить статус Соединенных Штатов как крупнейшей экономики в мире очень похожи, что в конечно итоге привело к ответным мерам со стороны США.

Но есть несколько важных отличий.
Некоторые из этих различий на самом деле хуже в случае Китая, а некоторые лучше.

Хорошие различия

• Более низкий коэффициент урбанизации в Китае. В 2022 году коэффициент составлял 65%, и если исключить трудящихся-мигрантов, которые живут в городских районах, но не имеют таких же привилегий, как городские жители, коэффициент Хукоу (система регистрации домохозяйств, используемая в материковом Китае) составлял всего 47%. В Японии коэффициент урбанизации в 1988 году превысил 77%.

Более низкий коэффициент урбанизации указывает на больший потенциал повышения производительности, связанный с трудовой миграцией из сельскохозяйственного сектора в несельскохозяйственный. Что касается рынка жилья, то это говорит о том, что в Китае может возникнуть огромный спрос на жилье в рамках так называемого процесса новой урбанизации, т.е. когда жителям предоставляются привилегии Хукоу и им необходимо заменить свои дома в сельской местности городскими квартирами.

• Китай обладает гораздо более обширным внутренним рынком, большим количеством выпускников STEM и комплексными производственными секторами. Хотя Китай, возможно, сталкивается с более сложными внешними условиями, чем Япония в 1990-х годах, есть также надежда, что Китай сможет добиться модернизации технологий и коммерциализации в некоторых областях. В качестве хорошего примера: конкурентоспособная автомобильная промышленность (особенно ЕV), которая выросла буквально за последние 15 лет.

• Завышение цен на жилье в Китае менее серьезное, чем в Японии в 1990-е годы. Отчасти это связано с длительным административным контролем за ценами на новое жилье, а отчасти - с устойчивым ростом доходов.

• Счёт операций с капиталом Китая не полностью либерализован. Это снизит риск возможной продажи отечественных активов (в основном жилья) для инвестирования за рубежом. Многое домохозяйства по-прежнему предпочитают владеть несколькими домами, поскольку снижение цен на жилье было умеренным из-за государственного контроля и, кроме того, существуют ограниченные возможности для альтернативных инвестиций.

Плохие различия

• Пожалуй, одна из главных проблем заключается в том, что Китай на самом деле стареет быстрее, чем Япония. Как следствие: население стареет, не становясь при этом богатым.

В случае Японии доля населения в возрасте 65 лет и старше превысила 10% в 1983 году и превысила 14% в 1994 году.