Мировые рынки: рост зарплат в США не помешал предвыборному ралли
В отчете по рынку труда за октябрь, опубликованному в конце прошлой недели, подтвердились признаки роста зарплат (+3,1% г./г. против +2,8% г./г. в сентябре). Он оказался максимальным с середины 2009 г. (минимальный рост +1,5% г./г. наблюдался в 2015 г.). Таким образом, занятость, близкая к полной, в условиях все еще сильного роста экономики все-таки создает конкуренцию за кадры на рынке труда со стороны работодателей, что и приводит к повышению зарплат.
Также неожиданно большим (из-за прошедшего урагана Майкл) оказался прирост рабочих мест в несельскохозяйственных секторах (+250 тыс.), что вместе с увеличением доли рабочей силы (62,9%) свидетельствует об улучшении позитивных тенденций на рынке труда. Это может усилить «ястребиные» настроения в FOMC (повышение ключевой ставки в соответствии с их консенсус-прогнозом в ответ на ускорение инфляции).
Рынок UST отреагировал ростом доходностей (+7 б.п. до YTM 3,2%, вновь приблизившись к локальному максимуму) на фоне улучшения настроений инвесторов. Макростатистика по рынку труда не помешала американскому рынку акций продолжить ралли (+0,56% по индексу S&P). Его дальнейшая динамика будет зависеть от итогов проходящих сегодня промежуточных выборов в Конгресс.
Победа демократов должна сбалансировать политические силы в США (сейчас в обеих палатах доминируют республиканцы), что может снизить вероятность торговой войны с Китаем, в то же время на второй раунд снижения налогов рассчитывать не приходится (учитывая и так большой уровень госдолга и бюджетного дефицита). С технической точки зрения индекс S&P может встретить сопротивление на линии 200-дневной средней (+1% от текущего уровня).
В отчете по рынку труда за октябрь, опубликованному в конце прошлой недели, подтвердились признаки роста зарплат (+3,1% г./г. против +2,8% г./г. в сентябре). Он оказался максимальным с середины 2009 г. (минимальный рост +1,5% г./г. наблюдался в 2015 г.). Таким образом, занятость, близкая к полной, в условиях все еще сильного роста экономики все-таки создает конкуренцию за кадры на рынке труда со стороны работодателей, что и приводит к повышению зарплат.
Также неожиданно большим (из-за прошедшего урагана Майкл) оказался прирост рабочих мест в несельскохозяйственных секторах (+250 тыс.), что вместе с увеличением доли рабочей силы (62,9%) свидетельствует об улучшении позитивных тенденций на рынке труда. Это может усилить «ястребиные» настроения в FOMC (повышение ключевой ставки в соответствии с их консенсус-прогнозом в ответ на ускорение инфляции).
Рынок UST отреагировал ростом доходностей (+7 б.п. до YTM 3,2%, вновь приблизившись к локальному максимуму) на фоне улучшения настроений инвесторов. Макростатистика по рынку труда не помешала американскому рынку акций продолжить ралли (+0,56% по индексу S&P). Его дальнейшая динамика будет зависеть от итогов проходящих сегодня промежуточных выборов в Конгресс.
Победа демократов должна сбалансировать политические силы в США (сейчас в обеих палатах доминируют республиканцы), что может снизить вероятность торговой войны с Китаем, в то же время на второй раунд снижения налогов рассчитывать не приходится (учитывая и так большой уровень госдолга и бюджетного дефицита). С технической точки зрения индекс S&P может встретить сопротивление на линии 200-дневной средней (+1% от текущего уровня).
Валютный и денежный рынок: приближение усреднения подтолкнуло ставки вниз
Как мы отмечали, впервые за долгое время спрос на регулярном депозитном аукционе (30 октября) превысил лимит (2,23 трлн руб. против 1,95 трлн руб.). Такая ситуация подтолкнула регулятора к проведению аукциона «тонкой настройки» (лимитом в 1 трлн руб.), и на нем банки предъявили заметный спрос (630 млрд руб.). При этом ставки МБК, несмотря на активное абсорбирование ликвидности, даже смогли снизиться (на 1 ноября дисконт RUONIA к ключевой ставке составил 64 б.п.). Это, видимо, подтолкнуло ЦБ к проведению еще одного аукциона «тонкой настройки» (750 млрд руб.), который поможет банкам пролонгировать депозиты с прошлого такого же аукциона.
Проводимый сегодня аукцион - однодневный, т.е. его погашение совпадет с изъятием средств в рамках недельного аукциона. Однако вряд ли спрос на нем превысит 2 трлн руб., т.к. в последние месяцы банки гораздо более охотно размещают средства на срок, близкий к овернайту, чем, например, на 1 неделю. Это, как мы полагаем, связано с неопределенностью в движении клиентских средств, из-за чего банки вынуждены поддерживать избыточный объем ликвидности в сегменте овернайт, и заставляет RUONIA находиться систематически ниже ключевой ставки, несмотря на усиление оттока ликвидности по бюджетному каналу (профицит бюджета и отмена покупок валюты в рамках бюджетного правила) в последние 2 месяца.
При этом текущий дисконт, существенно превышающий средние значения, на наш взгляд, является временным и связан с приближением конца периода усреднения. Напомним, что банки подходят к нему с избыточным объемом корсчетов (сейчас они в среднем 2,3 трлн руб., а для выполнения требований достаточно было бы и 2,2 трлн руб.). Вероятно, этот избыток сейчас оказался на рынке и оказывает понижательное давление на ставки.
Как мы отмечали, впервые за долгое время спрос на регулярном депозитном аукционе (30 октября) превысил лимит (2,23 трлн руб. против 1,95 трлн руб.). Такая ситуация подтолкнула регулятора к проведению аукциона «тонкой настройки» (лимитом в 1 трлн руб.), и на нем банки предъявили заметный спрос (630 млрд руб.). При этом ставки МБК, несмотря на активное абсорбирование ликвидности, даже смогли снизиться (на 1 ноября дисконт RUONIA к ключевой ставке составил 64 б.п.). Это, видимо, подтолкнуло ЦБ к проведению еще одного аукциона «тонкой настройки» (750 млрд руб.), который поможет банкам пролонгировать депозиты с прошлого такого же аукциона.
Проводимый сегодня аукцион - однодневный, т.е. его погашение совпадет с изъятием средств в рамках недельного аукциона. Однако вряд ли спрос на нем превысит 2 трлн руб., т.к. в последние месяцы банки гораздо более охотно размещают средства на срок, близкий к овернайту, чем, например, на 1 неделю. Это, как мы полагаем, связано с неопределенностью в движении клиентских средств, из-за чего банки вынуждены поддерживать избыточный объем ликвидности в сегменте овернайт, и заставляет RUONIA находиться систематически ниже ключевой ставки, несмотря на усиление оттока ликвидности по бюджетному каналу (профицит бюджета и отмена покупок валюты в рамках бюджетного правила) в последние 2 месяца.
При этом текущий дисконт, существенно превышающий средние значения, на наш взгляд, является временным и связан с приближением конца периода усреднения. Напомним, что банки подходят к нему с избыточным объемом корсчетов (сейчас они в среднем 2,3 трлн руб., а для выполнения требований достаточно было бы и 2,2 трлн руб.). Вероятно, этот избыток сейчас оказался на рынке и оказывает понижательное давление на ставки.
Мировые рынки: демократы потеснили республиканцев
По итогам прошедших вчера промежуточных выборов в Конгресс, демократам удалось получить контроль в Палате представителей (они «отобрали» 23 места у республиканцев). Это позволяет демократам ограничить политический вес Д. Трампа (в частности, по экономическим вопросам, таким как введение торговых пошлин или сокращение налогов) и довести до завершения масштабное расследование по его президентской кампании. Однако без поддержки республиканцев им не удастся объявить импичмент президенту, поскольку Сенат остается под контролем республиканцев (им удалось даже увеличить число мест по итогам выборов). Это -хорошая новость, позволяющая избежать политического кризиса в США (в течение следующих двух лет президентского срока), т.е. поражение республиканцев не было сокрушительным (в т.ч. благодаря поддержке, которую получили высказывания Д. Трампа по иммиграционной политике). Комментарии президента, что «если не будет хорошей сделки с Китаем, это также будет хорошо» были проигнорированы американскими рынками (+0,63% по индексу S&P, фьючерсы сегодня также в плюсе), хотя китайский индекс SHCOMP ушел в минус. Политический раскол делает маловероятными какие-то существенные изменения (что может быть неплохо для рынков акций, по крайней мере, в краткосрочной перспективе, пока не проявились негативные последствия от повышения долларовой ставки).
По итогам прошедших вчера промежуточных выборов в Конгресс, демократам удалось получить контроль в Палате представителей (они «отобрали» 23 места у республиканцев). Это позволяет демократам ограничить политический вес Д. Трампа (в частности, по экономическим вопросам, таким как введение торговых пошлин или сокращение налогов) и довести до завершения масштабное расследование по его президентской кампании. Однако без поддержки республиканцев им не удастся объявить импичмент президенту, поскольку Сенат остается под контролем республиканцев (им удалось даже увеличить число мест по итогам выборов). Это -хорошая новость, позволяющая избежать политического кризиса в США (в течение следующих двух лет президентского срока), т.е. поражение республиканцев не было сокрушительным (в т.ч. благодаря поддержке, которую получили высказывания Д. Трампа по иммиграционной политике). Комментарии президента, что «если не будет хорошей сделки с Китаем, это также будет хорошо» были проигнорированы американскими рынками (+0,63% по индексу S&P, фьючерсы сегодня также в плюсе), хотя китайский индекс SHCOMP ушел в минус. Политический раскол делает маловероятными какие-то существенные изменения (что может быть неплохо для рынков акций, по крайней мере, в краткосрочной перспективе, пока не проявились негативные последствия от повышения долларовой ставки).
Аукционы ОФЗ: Минфин не теряет надежду разместить длину
По-видимому, результаты аукционов на прошлой неделе (а именно, возросший спрос, который, по нашему мнению, пока все же не отражает появления интереса к госбумагам) воодушевили Минфин, и ведомство увеличило предложение длинных бумаг на сегодняшнем аукционном дне. Предлагаются 5-летние ОФЗ 26223 (YTM 8,54%) и 11-летние ОФЗ 26224 (YTM 8,7%) объемом 10 млрд руб. каждый.
Выпуск ОФЗ 26224 котируется на уровнях, близких к цене отсечки на аукционе в прошлую среду. За неделю доходности вдоль кривой госбумаг почти не изменились, что соответствует динамике локальных бондов остальных GEM, которые пока игнорируют повышение доходностей UST в условиях спада волны «бегства в качество». Одним из факторов некоторого улучшения конъюнктуры является стабильный рубль, несмотря на коррекцию котировок нефти вниз (на 3 долл./барр. Brent за неделю). По нашим оценкам, если бы нефть не пошла вниз, рубль даже мог бы укрепиться.
Однако неопределенность с санкциями по-прежнему является существенным препятствием для интереса к длинным и среднесрочным госбумагам, которые сильно уступают краткосрочным выпускам (3-летним) в отношении риска и доходности (дюрация в 2-4 раза выше, а спреды к RUONIA шире лишь в 0,2-0,4 раза).
Кстати говоря, увеличению вероятности реализации этих рисков могут поспособствовать итоги прошедших выборов в Конгресс. Кроме того, Госдеп США уведомил Конгресс, что РФ не предоставила в установленный срок доказательств соблюдения условий Закона о ликвидации химического и биологического оружия. Это предполагает введение более жестких санкций против РФ.
В итоге мы считаем, что для размещения заметного объема бумаг Минфину вновь придется предоставить премию ко вторичному рынку (рабочей выглядит стратегия продажи перед аукционами с целью покупки на аукционе по более низким ценам).
По-видимому, результаты аукционов на прошлой неделе (а именно, возросший спрос, который, по нашему мнению, пока все же не отражает появления интереса к госбумагам) воодушевили Минфин, и ведомство увеличило предложение длинных бумаг на сегодняшнем аукционном дне. Предлагаются 5-летние ОФЗ 26223 (YTM 8,54%) и 11-летние ОФЗ 26224 (YTM 8,7%) объемом 10 млрд руб. каждый.
Выпуск ОФЗ 26224 котируется на уровнях, близких к цене отсечки на аукционе в прошлую среду. За неделю доходности вдоль кривой госбумаг почти не изменились, что соответствует динамике локальных бондов остальных GEM, которые пока игнорируют повышение доходностей UST в условиях спада волны «бегства в качество». Одним из факторов некоторого улучшения конъюнктуры является стабильный рубль, несмотря на коррекцию котировок нефти вниз (на 3 долл./барр. Brent за неделю). По нашим оценкам, если бы нефть не пошла вниз, рубль даже мог бы укрепиться.
Однако неопределенность с санкциями по-прежнему является существенным препятствием для интереса к длинным и среднесрочным госбумагам, которые сильно уступают краткосрочным выпускам (3-летним) в отношении риска и доходности (дюрация в 2-4 раза выше, а спреды к RUONIA шире лишь в 0,2-0,4 раза).
Кстати говоря, увеличению вероятности реализации этих рисков могут поспособствовать итоги прошедших выборов в Конгресс. Кроме того, Госдеп США уведомил Конгресс, что РФ не предоставила в установленный срок доказательств соблюдения условий Закона о ликвидации химического и биологического оружия. Это предполагает введение более жестких санкций против РФ.
В итоге мы считаем, что для размещения заметного объема бумаг Минфину вновь придется предоставить премию ко вторичному рынку (рабочей выглядит стратегия продажи перед аукционами с целью покупки на аукционе по более низким ценам).
Инфляция: ожидаемое движение к цели
По данным Росстата, инфляция в октябре составила 3,5% г./г. (3,4% г./г. в сентябре), что соответствует нашим ожиданиям. Вклад в рост (+0,06 п.п.) внесло не только ускорение удорожания продуктов питания (2,7% г./г. против 2,5% г./г. в сентябре), но и рост цен в сегменте непродовольственных товаров (4,1% г./г. против 4% г./г. в сентябре) и услуг (4% г./г. против 3,8% г./г. месяцем ранее) - +0,05 п.п.
Отметим, что в настоящий момент темпы инфляции заметно сдерживаются снижением цен на фрукты и овощи (-0,5% г./г.). Без них, по нашим расчетам, она подскочила бы сразу на 0,3 п.п. (до 3,7% г./г.) за счет продолжающегося в течение последних 4 месяцев ускорения роста цен на мясо (6,3% г./г. в октябре, тогда как вплоть до июня цены г./г. устойчиво снижались).
В сегменте непродовольственных товаров инфляция в целом достаточно стабильна, однако постепенно становится виден рост цен на бытовую технику и медикаменты (товары с высокой долей импорта, наиболее чувствительные к ослаблению курса рубля). Впрочем, отметим, что это ускорение незначительно, и в целом динамика инфляции в непродовольственных товарах остается сдержанной (0,2-0,3% м./м. с учетом сезонности, т.е. около 3,1% г./г. в годовом выражении). Напомним, что в течение последних 5-6 месяцев инфляция без цен на мясо, бензин и с/х продукцию стабилизировалась на уровне 2,5-3%, несмотря на значительные колебания курса рубля.
До конца года (ноябрь-декабрь) в динамике инфляции, скорее всего, станет проявляться эффект от запланированного повышения НДС, однако мы полагаем, что месячные темпы вряд ли превысят 0,5% м./м. в ноябре-декабре. При такой динамике инфляция выйдет на уровень в 3,9% г./г. к концу года.
По данным Росстата, инфляция в октябре составила 3,5% г./г. (3,4% г./г. в сентябре), что соответствует нашим ожиданиям. Вклад в рост (+0,06 п.п.) внесло не только ускорение удорожания продуктов питания (2,7% г./г. против 2,5% г./г. в сентябре), но и рост цен в сегменте непродовольственных товаров (4,1% г./г. против 4% г./г. в сентябре) и услуг (4% г./г. против 3,8% г./г. месяцем ранее) - +0,05 п.п.
Отметим, что в настоящий момент темпы инфляции заметно сдерживаются снижением цен на фрукты и овощи (-0,5% г./г.). Без них, по нашим расчетам, она подскочила бы сразу на 0,3 п.п. (до 3,7% г./г.) за счет продолжающегося в течение последних 4 месяцев ускорения роста цен на мясо (6,3% г./г. в октябре, тогда как вплоть до июня цены г./г. устойчиво снижались).
В сегменте непродовольственных товаров инфляция в целом достаточно стабильна, однако постепенно становится виден рост цен на бытовую технику и медикаменты (товары с высокой долей импорта, наиболее чувствительные к ослаблению курса рубля). Впрочем, отметим, что это ускорение незначительно, и в целом динамика инфляции в непродовольственных товарах остается сдержанной (0,2-0,3% м./м. с учетом сезонности, т.е. около 3,1% г./г. в годовом выражении). Напомним, что в течение последних 5-6 месяцев инфляция без цен на мясо, бензин и с/х продукцию стабилизировалась на уровне 2,5-3%, несмотря на значительные колебания курса рубля.
До конца года (ноябрь-декабрь) в динамике инфляции, скорее всего, станет проявляться эффект от запланированного повышения НДС, однако мы полагаем, что месячные темпы вряд ли превысят 0,5% м./м. в ноябре-декабре. При такой динамике инфляция выйдет на уровень в 3,9% г./г. к концу года.
Мировые рынки: политическое равновесие в США вызвало ралли акций
Итог промежуточных выборов вернул на американский рынок акций «быков», которые вчера добавили еще 2% к капитализации акций индекса S&P (он легко преодолел 200-дневную среднюю), что уже на 6,5% выше последнего локального минимума. Промежуточные выборы создали равновесие политических сил в США (хотя некоторые называют это расколом), которое не позволит Д. Трампу провести свои неординарные инициативы (в виде бюджетных стимулов, которые могли бы заставить ФРС быть более «ястребиной», или жесткого решения проблемы торгового дефицита с Китаем), и сделает политику американского правительства более консервативной (по сути, сохранится статус «кво»). Это повышает определенность, что хорошо для рынка акций, который до конца этого года в новых условиях может обновить максимум.
Итог промежуточных выборов вернул на американский рынок акций «быков», которые вчера добавили еще 2% к капитализации акций индекса S&P (он легко преодолел 200-дневную среднюю), что уже на 6,5% выше последнего локального минимума. Промежуточные выборы создали равновесие политических сил в США (хотя некоторые называют это расколом), которое не позволит Д. Трампу провести свои неординарные инициативы (в виде бюджетных стимулов, которые могли бы заставить ФРС быть более «ястребиной», или жесткого решения проблемы торгового дефицита с Китаем), и сделает политику американского правительства более консервативной (по сути, сохранится статус «кво»). Это повышает определенность, что хорошо для рынка акций, который до конца этого года в новых условиях может обновить максимум.
Заседание FOMC: будет ли «голубиный» сигнал?
Основным событием сегодняшнего дня является итог (22:00 мск) завершающегося заседания FOMC, на котором не ожидается повышения ставки (с вероятностью 87%). Интерес представляет изменение формулировок пресс-релиза и тональности высказываний главы ФРС в сторону меньшей уверенности в 3 повышениях ставки в следующем году (согласно сентябрьскому консенсус-прогнозу FOMC). Любое смягчение риторики (или акцент на замедление экономического роста) будет восприниматься как приближение к нейтральному уровню ключевой ставки.
Основным событием сегодняшнего дня является итог (22:00 мск) завершающегося заседания FOMC, на котором не ожидается повышения ставки (с вероятностью 87%). Интерес представляет изменение формулировок пресс-релиза и тональности высказываний главы ФРС в сторону меньшей уверенности в 3 повышениях ставки в следующем году (согласно сентябрьскому консенсус-прогнозу FOMC). Любое смягчение риторики (или акцент на замедление экономического роста) будет восприниматься как приближение к нейтральному уровню ключевой ставки.
Аукционы ОФЗ: длина встретила отторжение
По итогам вчерашних аукционов из предложенных 20 млрд руб. Минфину удалось разместить лишь 11,2 млрд руб., при этом по 5-летнему выпуску 26223 спрос едва превысил предложение, а по длинным 11-летним ОФЗ он оказался ниже. Кроме того, даже такой скромный объем реализации потребовал предоставления заметной премии ко вторичному рынку (6-7 б.п. по доходности, исходя из отсечек YTM 8,59% и YTM 8,76%, соответственно).
Таким образом, как мы и предполагали, высокий спрос на предшествующем аукционе был обусловлен лишь желанием получить премию (а не увеличением длинной позиции). Мы не исключаем, что некоторая часть проявленного вчера спроса является следствием закрытия коротких позиций, сформированных до аукциона (в момент объявления параметров). Результат аукционов оказал негативное влияние на вторичный рынок: доходности среднесрочных и длинных бумаг сдвинулись вверх на 5-6 б.п., что соответствует величине предоставленных премий.
По нашему мнению, спрос на длину не появится, пока не появится определенность с санкциями на госдолг. Стоит отметить, что предложение госбумаг в краткосрочном сегменте, которое было бы востребовано локальными банками, ограничивается рисками рефинансирования долга (Минфин выстраивает политику заимствований таким образом, чтобы средний срок погашения портфеля не сокращался). В этой связи обоснованной выглядела бы пауза в размещениях, учитывая, что в условиях бюджетного профицита и отсутствия интервенций потребности в заимствованиях нет.
По итогам вчерашних аукционов из предложенных 20 млрд руб. Минфину удалось разместить лишь 11,2 млрд руб., при этом по 5-летнему выпуску 26223 спрос едва превысил предложение, а по длинным 11-летним ОФЗ он оказался ниже. Кроме того, даже такой скромный объем реализации потребовал предоставления заметной премии ко вторичному рынку (6-7 б.п. по доходности, исходя из отсечек YTM 8,59% и YTM 8,76%, соответственно).
Таким образом, как мы и предполагали, высокий спрос на предшествующем аукционе был обусловлен лишь желанием получить премию (а не увеличением длинной позиции). Мы не исключаем, что некоторая часть проявленного вчера спроса является следствием закрытия коротких позиций, сформированных до аукциона (в момент объявления параметров). Результат аукционов оказал негативное влияние на вторичный рынок: доходности среднесрочных и длинных бумаг сдвинулись вверх на 5-6 б.п., что соответствует величине предоставленных премий.
По нашему мнению, спрос на длину не появится, пока не появится определенность с санкциями на госдолг. Стоит отметить, что предложение госбумаг в краткосрочном сегменте, которое было бы востребовано локальными банками, ограничивается рисками рефинансирования долга (Минфин выстраивает политику заимствований таким образом, чтобы средний срок погашения портфеля не сокращался). В этой связи обоснованной выглядела бы пауза в размещениях, учитывая, что в условиях бюджетного профицита и отсутствия интервенций потребности в заимствованиях нет.
Мировые рынки: FOMC сохранил решимость на ужесточение
По итогам заседания FOMC, как и ожидалось, ставка была сохранена на уровне 2-2,25% годовых. Каких-либо существенных изменений в пресс-релизе не произошло (в частности, по мнению комитета, сокращение безработицы и рост расходов домохозяйств остались сильными, годовой реальный рост ВВП США за два последних квартала превысил 3%), за исключением некоторого ухудшения оценки роста инвестиций в основной капитал.
Исходя из пресс-релиза, нет никаких сомнений в устойчивости сильного роста, что требует продолжения умеренного ужесточения монетарных условий. Таким образом, комитет нацелен следовать намеченному курсу (траектории изменения ставки, соответствующей консенсус-прогнозу, опубликованному после сентябрьского заседания), который предполагает одно повышение ставки на 25 б.п. в декабре и еще 3 повышения в следующем году.
Участники рынка с вероятностью 74,5% также предполагают повышение ставки в декабре. Однако ожидания на следующий год отличаются: условная (при условии одного повышения в этом году) вероятность 3-х повышений составляет всего 29% против 64% для 2-х повышений. Соответственно, есть лишь уверенность в том, что с текущего момента до конца следующего года произойдет 3 повышения.
По-видимому, консенсус-мнение участников рынка предполагает заметное замедление экономики к 2020 г. вследствие проявления эффекта от повышения долларовой ставки и сокращения баланса ФРС. В частности, есть опасения, что к концу следующего года произойдет исчерпание долларовой ликвидности у американских банков, то есть сокращение ее уровня до размера минимально допустимых резервов, которые банки обязаны держать в ФРС в соответствии с Базель 3. В таком случае ФРС придется экстренно «нажимать на тормоза», чтобы не допустить сваливания в рецессию.
Отсутствие «голубиных» сигналов в пресс-релизе не способствовало продолжению ралли: американский рынок ушел в небольшой минус ( 0,25% по S&P), при этом хуже рынка выглядели бумаги энергетического сектора (-2,2%) на фоне продолжающейся коррекции цен на нефть (почти до 70 долл./барр. Brent против 86 долл./барр. в начале октября).
По итогам заседания FOMC, как и ожидалось, ставка была сохранена на уровне 2-2,25% годовых. Каких-либо существенных изменений в пресс-релизе не произошло (в частности, по мнению комитета, сокращение безработицы и рост расходов домохозяйств остались сильными, годовой реальный рост ВВП США за два последних квартала превысил 3%), за исключением некоторого ухудшения оценки роста инвестиций в основной капитал.
Исходя из пресс-релиза, нет никаких сомнений в устойчивости сильного роста, что требует продолжения умеренного ужесточения монетарных условий. Таким образом, комитет нацелен следовать намеченному курсу (траектории изменения ставки, соответствующей консенсус-прогнозу, опубликованному после сентябрьского заседания), который предполагает одно повышение ставки на 25 б.п. в декабре и еще 3 повышения в следующем году.
Участники рынка с вероятностью 74,5% также предполагают повышение ставки в декабре. Однако ожидания на следующий год отличаются: условная (при условии одного повышения в этом году) вероятность 3-х повышений составляет всего 29% против 64% для 2-х повышений. Соответственно, есть лишь уверенность в том, что с текущего момента до конца следующего года произойдет 3 повышения.
По-видимому, консенсус-мнение участников рынка предполагает заметное замедление экономики к 2020 г. вследствие проявления эффекта от повышения долларовой ставки и сокращения баланса ФРС. В частности, есть опасения, что к концу следующего года произойдет исчерпание долларовой ликвидности у американских банков, то есть сокращение ее уровня до размера минимально допустимых резервов, которые банки обязаны держать в ФРС в соответствии с Базель 3. В таком случае ФРС придется экстренно «нажимать на тормоза», чтобы не допустить сваливания в рецессию.
Отсутствие «голубиных» сигналов в пресс-релизе не способствовало продолжению ралли: американский рынок ушел в небольшой минус ( 0,25% по S&P), при этом хуже рынка выглядели бумаги энергетического сектора (-2,2%) на фоне продолжающейся коррекции цен на нефть (почти до 70 долл./барр. Brent против 86 долл./барр. в начале октября).
ЦБ намекает на возможное повышение ставки в декабре
Инфляция сохранилась на отметке в 0,1% н./н. на первой неделе ноября. И хотя среднесуточный темп роста цен снизился до 0,009% (против 0,011% в среднем за октябрь), годовая цифра немного ушла вверх, до 3,6% г./г. (3,5% г./г. в октябре). В целом такая динамика соответствует нашим ожиданиям: мы полагаем, что по итогам месяца рост цен достигнет 3,8% г./г. (0,5% м./м.) и 3,9% г./г. к концу декабря (также 0,5% м./м.).
На наш взгляд, ускорение инфляции предсказуемо и является достаточно умеренным, однако ЦБ по-прежнему выражает обеспокоенность инфляционными рисками и не исключает повышения ключевой ставки в будущем. Об этом вчера в ходе своего выступления в Госдуме заявила Э. Набиуллина, отметив, что оперативное небольшое повышение ставки сейчас снижает вероятность ее более значительного повышения в будущем. Возможно, беспокойство ЦБ связано с достаточно высокой вероятностью ужесточения санкций против России, что повысит волатильность на внутреннем валютном и долговом рынках. В этой связи, возможность повышения ставки на ближайшем заседании ЦБ (14 декабря), на наш взгляд, возрастает.
Инфляция сохранилась на отметке в 0,1% н./н. на первой неделе ноября. И хотя среднесуточный темп роста цен снизился до 0,009% (против 0,011% в среднем за октябрь), годовая цифра немного ушла вверх, до 3,6% г./г. (3,5% г./г. в октябре). В целом такая динамика соответствует нашим ожиданиям: мы полагаем, что по итогам месяца рост цен достигнет 3,8% г./г. (0,5% м./м.) и 3,9% г./г. к концу декабря (также 0,5% м./м.).
На наш взгляд, ускорение инфляции предсказуемо и является достаточно умеренным, однако ЦБ по-прежнему выражает обеспокоенность инфляционными рисками и не исключает повышения ключевой ставки в будущем. Об этом вчера в ходе своего выступления в Госдуме заявила Э. Набиуллина, отметив, что оперативное небольшое повышение ставки сейчас снижает вероятность ее более значительного повышения в будущем. Возможно, беспокойство ЦБ связано с достаточно высокой вероятностью ужесточения санкций против России, что повысит волатильность на внутреннем валютном и долговом рынках. В этой связи, возможность повышения ставки на ближайшем заседании ЦБ (14 декабря), на наш взгляд, возрастает.
Рынок ОФЗ: еще одна волна исхода нерезидентов, факторов для роста котировок почти нет
В конце прошлой недели рынок госбумаг испытал еще одну волну распродаж, в ходе которой доходности прибавили 5-15 б.п., при этом длинные выпуски превысили YTM 9%. Такая динамика контрастирует с остальными рынками GEM, на которых доходности в основном снижались, и указывает на наличие локальных факторов. Ими могли стать как 1) всплеск опасения санкций (победа демократов на выборах «открывает двери» к ужесточению санкций), так и 2) заявления представителя Минфина о том, что ведомство «хочет уйти от практики отказа от аукционов», а также о планах регулярно предлагать 20-30 млрд руб.
Первый фактор спровоцировал распродажу нерезидентами, это косвенно подтверждается тем, что наиболее сильно пострадали длинные ОФЗ (-1 п.п.), а также акции Сбербанка (-3%), которые среди торгующихся российских активов имеют наибольшую долю нерезидентов. Намерение Минфина предлагать ОФЗ даже на падающем рынке создает возможности для формирования коротких позиций перед аукционами, которые можно будет закрыть или на самом аукционе (если будет предоставлена заметная премия 5-10 б.п.), или после него (поскольку неудачные аукционы будут усиливать коррекцию вторичного рынка, как это произошло после аукционов в прошлую среду). Это будет способствовать обесценению госбумаг при сохраняющейся слабой рыночной конъюнктуре.
Еще одним фактором, снижающим инвестиционную привлекательность госдолга на текущих уровнях, является вероятное дальнейшее ужесточение монетарной политики ЦБ РФ, который, судя по недавним высказываниям его главы («не стоит бояться временных повышений»), может еще не раз поднять ключевую ставку. В этой связи в момент возможного объявления санкций на госдолг длинные ОФЗ могут уйти в диапазон YTM 9,5-10%.
В конце прошлой недели рынок госбумаг испытал еще одну волну распродаж, в ходе которой доходности прибавили 5-15 б.п., при этом длинные выпуски превысили YTM 9%. Такая динамика контрастирует с остальными рынками GEM, на которых доходности в основном снижались, и указывает на наличие локальных факторов. Ими могли стать как 1) всплеск опасения санкций (победа демократов на выборах «открывает двери» к ужесточению санкций), так и 2) заявления представителя Минфина о том, что ведомство «хочет уйти от практики отказа от аукционов», а также о планах регулярно предлагать 20-30 млрд руб.
Первый фактор спровоцировал распродажу нерезидентами, это косвенно подтверждается тем, что наиболее сильно пострадали длинные ОФЗ (-1 п.п.), а также акции Сбербанка (-3%), которые среди торгующихся российских активов имеют наибольшую долю нерезидентов. Намерение Минфина предлагать ОФЗ даже на падающем рынке создает возможности для формирования коротких позиций перед аукционами, которые можно будет закрыть или на самом аукционе (если будет предоставлена заметная премия 5-10 б.п.), или после него (поскольку неудачные аукционы будут усиливать коррекцию вторичного рынка, как это произошло после аукционов в прошлую среду). Это будет способствовать обесценению госбумаг при сохраняющейся слабой рыночной конъюнктуре.
Еще одним фактором, снижающим инвестиционную привлекательность госдолга на текущих уровнях, является вероятное дальнейшее ужесточение монетарной политики ЦБ РФ, который, судя по недавним высказываниям его главы («не стоит бояться временных повышений»), может еще не раз поднять ключевую ставку. В этой связи в момент возможного объявления санкций на госдолг длинные ОФЗ могут уйти в диапазон YTM 9,5-10%.
Ставки МБК стабилизируются до налогов
6 ноября RUONIA впервые за месяц достигла уровня ключевой ставки. Отметим, что кратковременное повышение ставок МБК пришлось на окончание периода усреднения, при том объем корсчетов, с которым банки подошли к нему, был, по нашим оценкам, даже немного избыточным. Их средний с начала периода уровень к 4-5 ноября превышал 2,3 трлн руб. (по нашим расчетам, достаточно было бы и 2,2 трлн руб.). Мы полагаем, что подстегнуть рост ставок мог депозитный аукцион «тонкой настройки», проведенный как раз за день до всплеска ставок. Сразу на следующий день RUONIA вновь «нырнула» ниже ключевой.
На ближайшей неделе мы не ожидаем заметных оттоков ликвидности из системы (роста ставок МБК). Выплаты основных налогов (которые почти всегда вызывают повышение RUONIA на ~20 б.п.) придутся лишь на 26 ноября. По нашим оценкам, их объемы окажутся в рамках прошлых месяцев и составят чуть менее 1 трлн руб. (внутренний НДС 333 млрд руб., внутренние акцизы 42 млрд руб., НДПИ 601 млрд руб.). После этого довольно заметный отток придется на налог на прибыль (434 млрд руб., 28 ноября).
6 ноября RUONIA впервые за месяц достигла уровня ключевой ставки. Отметим, что кратковременное повышение ставок МБК пришлось на окончание периода усреднения, при том объем корсчетов, с которым банки подошли к нему, был, по нашим оценкам, даже немного избыточным. Их средний с начала периода уровень к 4-5 ноября превышал 2,3 трлн руб. (по нашим расчетам, достаточно было бы и 2,2 трлн руб.). Мы полагаем, что подстегнуть рост ставок мог депозитный аукцион «тонкой настройки», проведенный как раз за день до всплеска ставок. Сразу на следующий день RUONIA вновь «нырнула» ниже ключевой.
На ближайшей неделе мы не ожидаем заметных оттоков ликвидности из системы (роста ставок МБК). Выплаты основных налогов (которые почти всегда вызывают повышение RUONIA на ~20 б.п.) придутся лишь на 26 ноября. По нашим оценкам, их объемы окажутся в рамках прошлых месяцев и составят чуть менее 1 трлн руб. (внутренний НДС 333 млрд руб., внутренние акцизы 42 млрд руб., НДПИ 601 млрд руб.). После этого довольно заметный отток придется на налог на прибыль (434 млрд руб., 28 ноября).
Импорт слабеет вслед за внутренним спросом
По данным ФТС, импорт из стран дальнего зарубежья в октябре смог достичь лишь символического роста (0,8% г./г., 18,5 млрд долл. в сентябре). Ситуация в структуре динамики основных компонент практически не поменялась: падение г./г. продолжилось по большинству направлений, но меньшими темпами. В частности, импорт машин и оборудования сократил негативный вклад в рост импорта до -0,3 п.п. (против -4-2 п.п. в прошлые месяцы). Однако динамика м./м. в этой позиции остается достаточно волатильной, что мы связываем с отсутствием уверенного внутреннего инвестиционного спроса. Напомним, что во 2 кв. 2018 г. темпы повышения инвестиций в основной капитал оказались самыми низкими (с момента их перехода к росту в конце 2016 г.). В свою очередь, слабость потребительских расходов снижает темпы повышения импорта потребительских товаров (например, пищевой продукции, розничный товарооборот которой заметно сбавил рост в 3 кв. 2018 г.). При сохранении текущей динамики импорт достигнет темпов роста в 3-4% г./г. по итогам 2018 г.
По данным ФТС, импорт из стран дальнего зарубежья в октябре смог достичь лишь символического роста (0,8% г./г., 18,5 млрд долл. в сентябре). Ситуация в структуре динамики основных компонент практически не поменялась: падение г./г. продолжилось по большинству направлений, но меньшими темпами. В частности, импорт машин и оборудования сократил негативный вклад в рост импорта до -0,3 п.п. (против -4-2 п.п. в прошлые месяцы). Однако динамика м./м. в этой позиции остается достаточно волатильной, что мы связываем с отсутствием уверенного внутреннего инвестиционного спроса. Напомним, что во 2 кв. 2018 г. темпы повышения инвестиций в основной капитал оказались самыми низкими (с момента их перехода к росту в конце 2016 г.). В свою очередь, слабость потребительских расходов снижает темпы повышения импорта потребительских товаров (например, пищевой продукции, розничный товарооборот которой заметно сбавил рост в 3 кв. 2018 г.). При сохранении текущей динамики импорт достигнет темпов роста в 3-4% г./г. по итогам 2018 г.
Аукционы: Минфин урезал предложение и сократил дюрацию
Формируя предложение на сегодняшнем аукционном дне, Минфин все-таки учел результат аукционов на прошлой неделе (когда среднесрочные и длинные бумаги не нашли спрос на весь объем, даже несмотря на премию) и предложил лишь 3-летние ОФЗ 25083 (YTM 8,4%) и плавающие ОФЗ 29012 (с купоном 6М RUONIA + 40 б.п.) номинальным объемом 5 млрд руб. каждый.
За прошедшую неделю в результате продаж нерезидентов кривая ОФЗ сдвинулась вверх на 23-43 б.п. в среднесрочном и длинном конце, при этом длинные выпуски котируются около YTM 9%. По динамике рынок ОФЗ выглядел хуже остальных рынков GEM из-за усилившихся опасений относительно санкций. Помимо этого, негативное влияние оказывает сильная коррекция нефти (-7% по Brent за вчерашний день), которая пока игнорируется курсом рубля. Возможно, поддержка пришла от продажи выручки экспортерами для уплаты налогов в конце этого месяца. Кроме того, позитив принесла новость о том, что Конгресс может отложить введение новых санкций против РФ, поскольку до конца года не успевает рассмотреть и провести голосование по соответствующему законопроекту.
По нашему мнению, выпуск ОФЗ 25083 может найти интерес (с некоторой премией ко вторичному рынку по доходности) со стороны локальных банков за счет наличия относительно широкого спреда 100 б.п. к ставке RUONIA (для сравнения выпуски с дюрацией больше в 3-4 раза имеют спред всего 160-170 б.п.). Плавающие ОФЗ 29012 выглядят менее интересно, поскольку имеют премию к ставке RUONIA всего 46 б.п. (для сравнения у выпуска 29006 она составляет 71 б.п.). Однако если покупать эти бумаги вместе с продажей IRS (процентных свопов), то их синтетическая доходность составит, по нашим оценкам, 9,71% и 9,58%, что заметно выше кривой классических ОФЗ (по причине высоких ставок по кривой IRS). Кроме того, плавающие бумаги дают защиту от дальнейших повышений ключевой ставки, также они менее чувствительны к выходу нерезидентов с рынка ОФЗ (их доля в таких бумагах близка к нулю).
Формируя предложение на сегодняшнем аукционном дне, Минфин все-таки учел результат аукционов на прошлой неделе (когда среднесрочные и длинные бумаги не нашли спрос на весь объем, даже несмотря на премию) и предложил лишь 3-летние ОФЗ 25083 (YTM 8,4%) и плавающие ОФЗ 29012 (с купоном 6М RUONIA + 40 б.п.) номинальным объемом 5 млрд руб. каждый.
За прошедшую неделю в результате продаж нерезидентов кривая ОФЗ сдвинулась вверх на 23-43 б.п. в среднесрочном и длинном конце, при этом длинные выпуски котируются около YTM 9%. По динамике рынок ОФЗ выглядел хуже остальных рынков GEM из-за усилившихся опасений относительно санкций. Помимо этого, негативное влияние оказывает сильная коррекция нефти (-7% по Brent за вчерашний день), которая пока игнорируется курсом рубля. Возможно, поддержка пришла от продажи выручки экспортерами для уплаты налогов в конце этого месяца. Кроме того, позитив принесла новость о том, что Конгресс может отложить введение новых санкций против РФ, поскольку до конца года не успевает рассмотреть и провести голосование по соответствующему законопроекту.
По нашему мнению, выпуск ОФЗ 25083 может найти интерес (с некоторой премией ко вторичному рынку по доходности) со стороны локальных банков за счет наличия относительно широкого спреда 100 б.п. к ставке RUONIA (для сравнения выпуски с дюрацией больше в 3-4 раза имеют спред всего 160-170 б.п.). Плавающие ОФЗ 29012 выглядят менее интересно, поскольку имеют премию к ставке RUONIA всего 46 б.п. (для сравнения у выпуска 29006 она составляет 71 б.п.). Однако если покупать эти бумаги вместе с продажей IRS (процентных свопов), то их синтетическая доходность составит, по нашим оценкам, 9,71% и 9,58%, что заметно выше кривой классических ОФЗ (по причине высоких ставок по кривой IRS). Кроме того, плавающие бумаги дают защиту от дальнейших повышений ключевой ставки, также они менее чувствительны к выходу нерезидентов с рынка ОФЗ (их доля в таких бумагах близка к нулю).