Росстат подтвердил сокращение темпов роста инвестиций в 3 кв. 2017 г.
В начале этого года Росстат опубликовал оценку ВВП по расходам за 3 кв. 2017 г., а также пересмотрел структуру роста экономики за 2015-2016 гг. Заметных изменений за прошлые годы не произошло: был повышен вклад инвестиций за счет снижения вклада запасов, еще немного улучшена оценка снижения ВВП за 2015 г. (с -2,8% г./г. до -2,5% г./г.). Таким образом, масштаб падения экономики в кризис сократился более чем на 1 п.п. с момента первой оценки (-3,7%). Одновременно Росстат подтвердил замедление роста экономики в 3 кв. 2017 г. (1,8% г./г.). Как мы и предполагали, это произошло за счет сокращения темпов роста инвестиций (+0,8 п.п. к росту ВВП против +1,2 п.п. во 2 кв. 2017 г.) и запасов (+0,6 п.п. к росту ВВП против +2 п.п. во 2 кв. 2017 г.). При этом поддержку оказали чистый экспорт (сокративший отрицательный вклад в рост ВВП с -3,5 п.п. до -2,4 п.п.), а также частное потребление (+2,7 п.п. к росту ВВП против +2,4 п.п.). Интересно отметить, что расхождение между данными по обороту розничной торговли и услуг и данными по конечному потреблению сохраняется (1,8% г./г. против 5,2% г./г., соответственно). На наш взгляд, такая ситуация может быть обусловлена как снижением качества оперативных данных, так и изменением методологии подсчета, в связи с чем в перспективе можно ожидать пересмотра одного из двух показателей. Динамика остальных индикаторов (инвестиций, экспорта и импорта) соответствует оперативным данным. В связи с тем, что рост экономики в 2017 г. ускорился во многом благодаря разовым факторам, в текущем году мы ожидаем некоторого замедления темпов роста, до уровня 1,5% г./г. Бюджетные расходы (как социальные, так и инвестиционные) продолжат поддерживать внутренний спрос, однако фундаментальных драйверов в частном секторе экономики пока недостаточно для более активного восстановления.
В начале этого года Росстат опубликовал оценку ВВП по расходам за 3 кв. 2017 г., а также пересмотрел структуру роста экономики за 2015-2016 гг. Заметных изменений за прошлые годы не произошло: был повышен вклад инвестиций за счет снижения вклада запасов, еще немного улучшена оценка снижения ВВП за 2015 г. (с -2,8% г./г. до -2,5% г./г.). Таким образом, масштаб падения экономики в кризис сократился более чем на 1 п.п. с момента первой оценки (-3,7%). Одновременно Росстат подтвердил замедление роста экономики в 3 кв. 2017 г. (1,8% г./г.). Как мы и предполагали, это произошло за счет сокращения темпов роста инвестиций (+0,8 п.п. к росту ВВП против +1,2 п.п. во 2 кв. 2017 г.) и запасов (+0,6 п.п. к росту ВВП против +2 п.п. во 2 кв. 2017 г.). При этом поддержку оказали чистый экспорт (сокративший отрицательный вклад в рост ВВП с -3,5 п.п. до -2,4 п.п.), а также частное потребление (+2,7 п.п. к росту ВВП против +2,4 п.п.). Интересно отметить, что расхождение между данными по обороту розничной торговли и услуг и данными по конечному потреблению сохраняется (1,8% г./г. против 5,2% г./г., соответственно). На наш взгляд, такая ситуация может быть обусловлена как снижением качества оперативных данных, так и изменением методологии подсчета, в связи с чем в перспективе можно ожидать пересмотра одного из двух показателей. Динамика остальных индикаторов (инвестиций, экспорта и импорта) соответствует оперативным данным. В связи с тем, что рост экономики в 2017 г. ускорился во многом благодаря разовым факторам, в текущем году мы ожидаем некоторого замедления темпов роста, до уровня 1,5% г./г. Бюджетные расходы (как социальные, так и инвестиционные) продолжат поддерживать внутренний спрос, однако фундаментальных драйверов в частном секторе экономики пока недостаточно для более активного восстановления.
Инвесторы фиксируют прибыль на опасениях бюджетного "обрыва"
Вчера торговый день на американском рынке акций начался с большим гэпом вверх, но завершился коррекцией (-0,35% по S&P) вследствие фиксации прибыли на фоне эскалации разногласий между Д. Трампом и демократами по иммиграционной политике, которые могут привести в конце недели к фискальному "обрыву" (приостановке финансирования правительства). Не в пользу "бычьих" настроений выступает и продолжающийся рост доходностей UST, который происходит как за счет тех инвесторов, которые устали ждать коррекции в акциях и наконец решили покупать, так и под навесом огромного предложения госбумаг США: для рефинансирования погашаемого долга Казначейству надо будет разместить бумаги на 4 трлн долл. (2,4 трлн долл. в 2017 г.) в условиях повышения ставки и сокращения баланса ФРС. Данные по инфляции в США становятся более значимыми для динамики рынков (ускорение роста потребительских цен может вызвать коррекцию).
Вчера торговый день на американском рынке акций начался с большим гэпом вверх, но завершился коррекцией (-0,35% по S&P) вследствие фиксации прибыли на фоне эскалации разногласий между Д. Трампом и демократами по иммиграционной политике, которые могут привести в конце недели к фискальному "обрыву" (приостановке финансирования правительства). Не в пользу "бычьих" настроений выступает и продолжающийся рост доходностей UST, который происходит как за счет тех инвесторов, которые устали ждать коррекции в акциях и наконец решили покупать, так и под навесом огромного предложения госбумаг США: для рефинансирования погашаемого долга Казначейству надо будет разместить бумаги на 4 трлн долл. (2,4 трлн долл. в 2017 г.) в условиях повышения ставки и сокращения баланса ФРС. Данные по инфляции в США становятся более значимыми для динамики рынков (ускорение роста потребительских цен может вызвать коррекцию).
Избыточная ликвидность не пошла в КОБРы
На вчерашнем аукционе из предложенных 4-месячных КОБР на 300 млрд руб. участники купили всего 202 млрд руб., что соответствует тому объему бумаг, который погашается сегодня (200 млрд руб.). Таким образом, ликвидность, полученная по бюджетному каналу (560 млрд руб.) с даты последнего аукциона КОБР, не была направлена в более длинные инструменты ликвидности, а почти вся ушла на депозиты в ЦБ и корсчета (для усреднения ФОР). Стоит отметить, что банки по-прежнему предпочитают держать ликвидные активы в краткосрочных инструментах ликвидности (это видно по очень широкому спреду ~60 - 70 б.п. между ставкой недельных и o/n депозитных аукционов ЦБ и RUONIA) на опасениях больших оттоков средств корпоративных клиентов. О том, что сохраняется повышенная волатильность корпоративных средств, свидетельствует возникшая в начале года задолженность (30-40 млрд руб. под 8,75% год.) некоторых банков(а) по фикс. РЕПО с ЦБ.
На вчерашнем аукционе из предложенных 4-месячных КОБР на 300 млрд руб. участники купили всего 202 млрд руб., что соответствует тому объему бумаг, который погашается сегодня (200 млрд руб.). Таким образом, ликвидность, полученная по бюджетному каналу (560 млрд руб.) с даты последнего аукциона КОБР, не была направлена в более длинные инструменты ликвидности, а почти вся ушла на депозиты в ЦБ и корсчета (для усреднения ФОР). Стоит отметить, что банки по-прежнему предпочитают держать ликвидные активы в краткосрочных инструментах ликвидности (это видно по очень широкому спреду ~60 - 70 б.п. между ставкой недельных и o/n депозитных аукционов ЦБ и RUONIA) на опасениях больших оттоков средств корпоративных клиентов. О том, что сохраняется повышенная волатильность корпоративных средств, свидетельствует возникшая в начале года задолженность (30-40 млрд руб. под 8,75% год.) некоторых банков(а) по фикс. РЕПО с ЦБ.
Американский рынок: любая просадка используется как повод для наращивания позиции
После небольшой технической коррекции накануне, вызванной опасениями приостановки работы американского правительства, вчера американские рынки акций вновь возобновили движение в рамках "бычьего" тренда (+0,94% по индексу S&P), хотя опасения не исчезли. Поддержку американским акциям оказали сильные данные по промышленному производству за декабрь (+0,9% м./м. против ожидавшихся +0,4% м./м. и спада в предшествующий месяц) благодаря добывающему сегменту и производству электроэнергии (аномальные погодные условия), которые компенсировали замедление роста в обрабатывающих отраслях. В Бежевой книге (один из основных отчетов, принимаемых во внимание FOMC) за декабрь не отмечается каких-либо улучшений состояния экономики (упоминается замедление роста числа занятых, слабые продажи а/м, а также снижение продаж жилой недвижимости). Инвесторы не верят в появление в среднесрочной перспективе каких-либо значимых шоков, способных сломать текущий многолетний тренд вверх. Продолжившийся рост доходностей UST (+4 б.п. до YTM 2,59% по 10-летним UST), скорее всего, связан с перетоком инвесторов в акции, а не с изменением ожиданий повышения долларовой ставки (консенсус предполагает лишь 2 повышения в этом году).
После небольшой технической коррекции накануне, вызванной опасениями приостановки работы американского правительства, вчера американские рынки акций вновь возобновили движение в рамках "бычьего" тренда (+0,94% по индексу S&P), хотя опасения не исчезли. Поддержку американским акциям оказали сильные данные по промышленному производству за декабрь (+0,9% м./м. против ожидавшихся +0,4% м./м. и спада в предшествующий месяц) благодаря добывающему сегменту и производству электроэнергии (аномальные погодные условия), которые компенсировали замедление роста в обрабатывающих отраслях. В Бежевой книге (один из основных отчетов, принимаемых во внимание FOMC) за декабрь не отмечается каких-либо улучшений состояния экономики (упоминается замедление роста числа занятых, слабые продажи а/м, а также снижение продаж жилой недвижимости). Инвесторы не верят в появление в среднесрочной перспективе каких-либо значимых шоков, способных сломать текущий многолетний тренд вверх. Продолжившийся рост доходностей UST (+4 б.п. до YTM 2,59% по 10-летним UST), скорее всего, связан с перетоком инвесторов в акции, а не с изменением ожиданий повышения долларовой ставки (консенсус предполагает лишь 2 повышения в этом году).
Станет ли низкая инфляция поводом для снижения ставки в феврале?
Исходя из недельных оценок Росстата (0,1% н./н.), годовая инфляция к 15 января осталась на уровне 2,4% г./г. (2,5% г./г. по итогам 2017 г.). Впрочем, пока ей помогают небазовые компоненты (меньшая по сравнению с прошлым годом индексация тарифов на транспорт и ЖКХ, а также умеренная плодовоовощная инфляция). Продолжение дезинфляции с начала года в целом открывает возможность для снижения ключевой ставки уже на предстоящем заседании (9 февраля), однако риторика регулятора остается достаточно неопределенной. Так, высказывания главы ЦБ выглядят осторожно (как и текст пресс-релиза по итогам декабрьского заседания). «Банк России допускает возможность некоторого снижения ключевой ставки в 1П 2018 г.» на фоне сохраняющихся проинфляционных рисков в экономике и незаякоренности инфляционных ожиданий, а сами снижения будут чередоваться с паузами. Кроме того, ранее Э. Набиуллина отмечала, что ключевая ставка ЦБ составит около 6,5% к 2020 г. (при стабилизации инфляции вблизи 4%). Впрочем, вскоре после заседания директор департамента исследований и прогнозирования ЦБ А. Морозов заявил, что выход на этот уровень (6,5%) может произойти уже в 2018 г. Не добавляет ясности и недавнее высказывание К. Юдаевой, заявившей о том, что ЦБ будет снижать ставку плавно, но каждый раз будет оценивать макроэкономические условия и выбирать шаг в зависимости от ситуации. Учитывая зависимость решений ЦБ от оперативных экономических данных, пока рано делать однозначные выводы относительно результатов заседания 9 февраля (в частности, еще не опубликован отчет об инфляционных ожиданиях за январь).
Исходя из недельных оценок Росстата (0,1% н./н.), годовая инфляция к 15 января осталась на уровне 2,4% г./г. (2,5% г./г. по итогам 2017 г.). Впрочем, пока ей помогают небазовые компоненты (меньшая по сравнению с прошлым годом индексация тарифов на транспорт и ЖКХ, а также умеренная плодовоовощная инфляция). Продолжение дезинфляции с начала года в целом открывает возможность для снижения ключевой ставки уже на предстоящем заседании (9 февраля), однако риторика регулятора остается достаточно неопределенной. Так, высказывания главы ЦБ выглядят осторожно (как и текст пресс-релиза по итогам декабрьского заседания). «Банк России допускает возможность некоторого снижения ключевой ставки в 1П 2018 г.» на фоне сохраняющихся проинфляционных рисков в экономике и незаякоренности инфляционных ожиданий, а сами снижения будут чередоваться с паузами. Кроме того, ранее Э. Набиуллина отмечала, что ключевая ставка ЦБ составит около 6,5% к 2020 г. (при стабилизации инфляции вблизи 4%). Впрочем, вскоре после заседания директор департамента исследований и прогнозирования ЦБ А. Морозов заявил, что выход на этот уровень (6,5%) может произойти уже в 2018 г. Не добавляет ясности и недавнее высказывание К. Юдаевой, заявившей о том, что ЦБ будет снижать ставку плавно, но каждый раз будет оценивать макроэкономические условия и выбирать шаг в зависимости от ситуации. Учитывая зависимость решений ЦБ от оперативных экономических данных, пока рано делать однозначные выводы относительно результатов заседания 9 февраля (в частности, еще не опубликован отчет об инфляционных ожиданиях за январь).
Аукционы ОФЗ: небольшой премии оказалось достаточно для размещения
Спрос на вчерашних аукционах, как и во второй половине декабря, был высоким (составив 98 млрд руб. на предложенные 40 млрд руб.) в том числе и на длинные бумаги 26221. В результате премия по доходности, предоставленная в размере 2 б.п. по 15-летним 26221 (с отсечкой YTM 7,73%) и 4 б.п. по 7-летним 26222 (с отсечкой YTM 7,22%), оказалась достаточной для реализации всего объема предложения. Сегодня на вторичном рынке доходности выпусков ушли вниз до YTM 7,70% и YTM 7,19%, соответственно. Как мы уже отмечали, спрос, скорее всего, обусловлен низкими ставками по валютным свопам и локальными НПФ.
Спрос на вчерашних аукционах, как и во второй половине декабря, был высоким (составив 98 млрд руб. на предложенные 40 млрд руб.) в том числе и на длинные бумаги 26221. В результате премия по доходности, предоставленная в размере 2 б.п. по 15-летним 26221 (с отсечкой YTM 7,73%) и 4 б.п. по 7-летним 26222 (с отсечкой YTM 7,22%), оказалась достаточной для реализации всего объема предложения. Сегодня на вторичном рынке доходности выпусков ушли вниз до YTM 7,70% и YTM 7,19%, соответственно. Как мы уже отмечали, спрос, скорее всего, обусловлен низкими ставками по валютным свопам и локальными НПФ.
Угроза приостановки работы правительства США усилила коррекцию UST
Вчера 10-летние UST взлетели в доходности еще на 8 б.п., обновив локальный максимум YTM 2,63% (последний раз наблюдался лишь в марте прошлого года), что сопровождалось увеличением наклона кривой (спред между 10- и 2-летними бумагами вырос до 60 б.п.). По нашему мнению, движение упомянутого спреда до 12М среднего 95 б.п. будет зависеть от данных по инфляции (пока появились лишь некие признаки по ее ускорению). Основной причиной произошедшей вчера распродажи на рынке UST являются опасения приостановки работы правительства (Палата представителей одобрила законопроект, позволяющий продолжить его работу до 16 февраля, но демократы Сената заявили, что у них есть возможность заблокировать, чтобы оказать давление на Д. Трампа по поводу иммиграционной политики), срок текущего финансирования истекает сегодня. Рынки американских акций отреагировали более сдержанно (-0,16% по S&P), хуже рынка выглядели энергетические компании на фоне коррекции цен на нефть (на 1 долл. до 68,7 долл./барр., Brent) после выхода отчета МЭА, указавшего на быстрый рост сланцевой добычи в США (хотя коммерческие запасы сырой нефти в США продолжают падать рекордными темпами -15% г./г., по данным EIA).
Вчера 10-летние UST взлетели в доходности еще на 8 б.п., обновив локальный максимум YTM 2,63% (последний раз наблюдался лишь в марте прошлого года), что сопровождалось увеличением наклона кривой (спред между 10- и 2-летними бумагами вырос до 60 б.п.). По нашему мнению, движение упомянутого спреда до 12М среднего 95 б.п. будет зависеть от данных по инфляции (пока появились лишь некие признаки по ее ускорению). Основной причиной произошедшей вчера распродажи на рынке UST являются опасения приостановки работы правительства (Палата представителей одобрила законопроект, позволяющий продолжить его работу до 16 февраля, но демократы Сената заявили, что у них есть возможность заблокировать, чтобы оказать давление на Д. Трампа по поводу иммиграционной политики), срок текущего финансирования истекает сегодня. Рынки американских акций отреагировали более сдержанно (-0,16% по S&P), хуже рынка выглядели энергетические компании на фоне коррекции цен на нефть (на 1 долл. до 68,7 долл./барр., Brent) после выхода отчета МЭА, указавшего на быстрый рост сланцевой добычи в США (хотя коммерческие запасы сырой нефти в США продолжают падать рекордными темпами -15% г./г., по данным EIA).
Нефть и консервативная политика Минфина сжали дефицит до 66% от плана
В пятницу Минфин опубликовал предварительный отчет об исполнении Федерального бюджета за 2017 г. Оценка дефицита составила 1,34 трлн руб. (1,4% ВВП), т.е. меньше, чем цифра, ранее озвученная Счетной палатой (1,8-1,9% ВВП), и заметно ниже, чем плановый дефицит бюджета (2,0 трлн руб., или 2,2% ВВП). Улучшить ситуацию с государственными финансами удалось, прежде всего, за счет сверхплановых доходов (+370 млрд руб.): помогли более высокая рублевая цена нефти (+177 млрд руб.), а также оживление экономической активности и усиление налогового администрирования (+192 млрд руб.). Кроме того, поддержку оказало и сокращение плановых расходов (-300 млрд руб.).
Это позволило снизить фактические траты суверенных фондов, а основным источником финансирования дефицита выступили чистые заимствования через ОФЗ (1,12 трлн руб.). Ранее Минфин сообщал о том, что средства Резервного фонда были сконвертированы полностью (994 млрд руб.), а средства ФНБ – на 622 млрд руб. При этом накопленный объем валютных интервенций Минфина восполнил часть этих средств (828 млрд руб.), и в результате чистый объем использованных средств фондов за 2017 г. составил 788 млрд руб. Однако, судя по данным отчета об исполнении бюджета Минфина, из них реально потрачено оказалось лишь 306 млрд руб. Таким образом, оставшийся объем сконвертированных средств (482 млрд руб.) остался на счетах Правительства.
Минфин имеет все шансы завершить 2018 г. с дефицитом бюджета, близким к нулю, с учетом высоких цен на нефть. По нашим расчетам, при цене нефти Urals в 50 долл./барр. расходы (при условии их роста лишь на величину дополнительных ненефтегазовых доходов) превысят доходы лишь на 300 млрд руб. (см. наш обзор от 15 января). При этом, значительное снижение дефицита не сокращает притока ликвидности в систему: из-за нового бюджетного правила рублевая ликвидность будет поступать как за счет покупок валюты Минфином, так и за счет конвертации средств ФНБ внутренней проводкой (учитывая, что часть средств уже, вероятно, сконвертирована, по данному каналу поступления ликвидности могут оказаться меньше).
В пятницу Минфин опубликовал предварительный отчет об исполнении Федерального бюджета за 2017 г. Оценка дефицита составила 1,34 трлн руб. (1,4% ВВП), т.е. меньше, чем цифра, ранее озвученная Счетной палатой (1,8-1,9% ВВП), и заметно ниже, чем плановый дефицит бюджета (2,0 трлн руб., или 2,2% ВВП). Улучшить ситуацию с государственными финансами удалось, прежде всего, за счет сверхплановых доходов (+370 млрд руб.): помогли более высокая рублевая цена нефти (+177 млрд руб.), а также оживление экономической активности и усиление налогового администрирования (+192 млрд руб.). Кроме того, поддержку оказало и сокращение плановых расходов (-300 млрд руб.).
Это позволило снизить фактические траты суверенных фондов, а основным источником финансирования дефицита выступили чистые заимствования через ОФЗ (1,12 трлн руб.). Ранее Минфин сообщал о том, что средства Резервного фонда были сконвертированы полностью (994 млрд руб.), а средства ФНБ – на 622 млрд руб. При этом накопленный объем валютных интервенций Минфина восполнил часть этих средств (828 млрд руб.), и в результате чистый объем использованных средств фондов за 2017 г. составил 788 млрд руб. Однако, судя по данным отчета об исполнении бюджета Минфина, из них реально потрачено оказалось лишь 306 млрд руб. Таким образом, оставшийся объем сконвертированных средств (482 млрд руб.) остался на счетах Правительства.
Минфин имеет все шансы завершить 2018 г. с дефицитом бюджета, близким к нулю, с учетом высоких цен на нефть. По нашим расчетам, при цене нефти Urals в 50 долл./барр. расходы (при условии их роста лишь на величину дополнительных ненефтегазовых доходов) превысят доходы лишь на 300 млрд руб. (см. наш обзор от 15 января). При этом, значительное снижение дефицита не сокращает притока ликвидности в систему: из-за нового бюджетного правила рублевая ликвидность будет поступать как за счет покупок валюты Минфином, так и за счет конвертации средств ФНБ внутренней проводкой (учитывая, что часть средств уже, вероятно, сконвертирована, по данному каналу поступления ликвидности могут оказаться меньше).
Госорганы США остаются закрытыми
В конце прошлой недели разногласия между республиканцами и демократами относительно иммиграционной политики так и не удалось разрешить: Д. Трамп и республиканцы не намерены возвращаться к вопросу по нелегальным иммигрантам (президент предлагает их выслать из страны), пока не будет принят законопроект о продлении финансирования Правительства (по крайней мере, до 8 февраля). В результате в субботу финансирование было частично приостановлено. Учитывая, что сам по себе вопрос, из-за которого работа госорганов приостановлена, не является критически важным (он затрагивает жизнь лишь 800 тыс. человек, которые приехали в США еще детьми нелегально), можно сделать вывод о том, что в США продолжается политический кризис, и демократы, которым не удалось воспрепятствовать налоговой реформе, сейчас пытаются восстановить политические очки. В этой связи открытым остается вопрос, как далеко готовы зайти политические элиты в своем противостоянии: Д. Трамп предложил поменять законодательство для принятия бюджета, чтобы избежать таких тупиковых ситуаций в будущем, однако для этого может потребоваться длительный период остановки работы Правительства (сейчас, например, критически важные госорганы, такие как охрана аэропортов, таможня все еще продолжают функционировать). Финансовые рынки (фьючерсы на S&P котируются снижением всего на 0,15% в сравнении с закрытием пятницы) пока не придают большого значения очередной внутриполитической эскалации, предполагая, что в ближайшее время компромисс все же будет найден. Доходность 10-летних UST приостановила рост на уровне YTM 2,65% после заметного скачка на прошлой неделе.
В конце прошлой недели разногласия между республиканцами и демократами относительно иммиграционной политики так и не удалось разрешить: Д. Трамп и республиканцы не намерены возвращаться к вопросу по нелегальным иммигрантам (президент предлагает их выслать из страны), пока не будет принят законопроект о продлении финансирования Правительства (по крайней мере, до 8 февраля). В результате в субботу финансирование было частично приостановлено. Учитывая, что сам по себе вопрос, из-за которого работа госорганов приостановлена, не является критически важным (он затрагивает жизнь лишь 800 тыс. человек, которые приехали в США еще детьми нелегально), можно сделать вывод о том, что в США продолжается политический кризис, и демократы, которым не удалось воспрепятствовать налоговой реформе, сейчас пытаются восстановить политические очки. В этой связи открытым остается вопрос, как далеко готовы зайти политические элиты в своем противостоянии: Д. Трамп предложил поменять законодательство для принятия бюджета, чтобы избежать таких тупиковых ситуаций в будущем, однако для этого может потребоваться длительный период остановки работы Правительства (сейчас, например, критически важные госорганы, такие как охрана аэропортов, таможня все еще продолжают функционировать). Финансовые рынки (фьючерсы на S&P котируются снижением всего на 0,15% в сравнении с закрытием пятницы) пока не придают большого значения очередной внутриполитической эскалации, предполагая, что в ближайшее время компромисс все же будет найден. Доходность 10-летних UST приостановила рост на уровне YTM 2,65% после заметного скачка на прошлой неделе.
Ожидание роста долларовых ставок и минимальные спреды стимулируют активность заемщиков
Российские заемщики продолжают активно выходить на внешний рынок (в частности, в маркетинге находятся выпуски Polyus и РУСАЛ, после того как в начале года успешное размещение провела компания ФосАгро). По нашему мнению, помимо риска нового раунда санкций основной причиной повышенной активности заемщиков является желание зафиксировать долларовую ставку на текущем уровне. В то же время кредитные спреды находятся на своих минимумах: так, с сентября прошлого года YTM 10-летних UST выросли на 60 б.п., а RUSSIA 28 всего на 18 б.п., спред между выпусками сузился до 144 б.п.
Российские заемщики продолжают активно выходить на внешний рынок (в частности, в маркетинге находятся выпуски Polyus и РУСАЛ, после того как в начале года успешное размещение провела компания ФосАгро). По нашему мнению, помимо риска нового раунда санкций основной причиной повышенной активности заемщиков является желание зафиксировать долларовую ставку на текущем уровне. В то же время кредитные спреды находятся на своих минимумах: так, с сентября прошлого года YTM 10-летних UST выросли на 60 б.п., а RUSSIA 28 всего на 18 б.п., спред между выпусками сузился до 144 б.п.
Республиканцам удалось возобновить работу Правительства
Частичная приостановка работы Правительства США, длившаяся 3 дня, вчера была прекращена в обмен на соглашение, достигнутое между республиканцами и демократами о том, что глава республиканцев в Сенате М. Макконнелл пообещал рассмотреть в Сенате законопроект, защищающий нелегальных иммигрантов, приехавших в США еще детьми, от депортации. В результате Конгресс принял законопроект, продлевающий финансирование работы Правительства до 8 февраля. По мнению экспертов, до этой даты Конгрессу, скорее всего, не удастся выработать согласованный вариант плана по бюджетным расходам, что может привести к еще одной приостановке работы Правительства.
После небольшой паузы американские финансовые рынки вновь продемонстрировали ралли: индекс S&P прибавил 0,8%, обновив максимум, несмотря на сохраняющиеся в СМИ опасения о том, что рынки акций находятся в состоянии перегрева (ускорение роста, снижение доли инвесторов с короткими позициями и т.д.). В этой связи отметим, что Дж. Йеллен по итогам последнего заседания FOMC заявила об отсутствии каких-либо признаков завышенного ценообразования на рынках акций. Позитивный эффект от налоговой реформы и некоторое улучшение экономических условий в США, как мы полагаем, будут способствовать дальнейшему росту акций. Доходность 10-летних UST опустилась на 3 б.п. до YTM 2,62%, дальнейшее повышение доходности выглядит маловероятным без появления заметных инфляционных рисков (данные PCE за декабрь выйдут в понедельник).
Частичная приостановка работы Правительства США, длившаяся 3 дня, вчера была прекращена в обмен на соглашение, достигнутое между республиканцами и демократами о том, что глава республиканцев в Сенате М. Макконнелл пообещал рассмотреть в Сенате законопроект, защищающий нелегальных иммигрантов, приехавших в США еще детьми, от депортации. В результате Конгресс принял законопроект, продлевающий финансирование работы Правительства до 8 февраля. По мнению экспертов, до этой даты Конгрессу, скорее всего, не удастся выработать согласованный вариант плана по бюджетным расходам, что может привести к еще одной приостановке работы Правительства.
После небольшой паузы американские финансовые рынки вновь продемонстрировали ралли: индекс S&P прибавил 0,8%, обновив максимум, несмотря на сохраняющиеся в СМИ опасения о том, что рынки акций находятся в состоянии перегрева (ускорение роста, снижение доли инвесторов с короткими позициями и т.д.). В этой связи отметим, что Дж. Йеллен по итогам последнего заседания FOMC заявила об отсутствии каких-либо признаков завышенного ценообразования на рынках акций. Позитивный эффект от налоговой реформы и некоторое улучшение экономических условий в США, как мы полагаем, будут способствовать дальнейшему росту акций. Доходность 10-летних UST опустилась на 3 б.п. до YTM 2,62%, дальнейшее повышение доходности выглядит маловероятным без появления заметных инфляционных рисков (данные PCE за декабрь выйдут в понедельник).
Аукционы: локальные участники обеспечат высокий спрос на 25083
На сегодняшнем аукционе, в сравнении с предшествующим, Минфин решил сделать более консервативное предложение: помимо 10-летних ОФЗ 26212 (YTM 7,42%) на 15 млрд руб. размещаются и 4-летние 25083 (YTM 6,95%) на 25 млрд руб. Напомним, что на прошлой неделе Минфину для реализации всего объема 15-летних и 7-летних бумаг пришлось предоставить некоторую премию, несмотря на проявленный повышенный спрос (98 млрд руб. на 40 млрд руб.). За неделю доходности вдоль кривой почти не изменились. По нашему мнению, основной интерес формируют локальные инвесторы (управляющие пенсионными средствами и, возможно, резиденты, опасающиеся персональных санкций со стороны США), который позволит разместить выпуски в полном объеме сегодня без заметных премий (особенно 25083, пользующиеся в последнее время повышенным спросом). Несмотря на угрозу санкций на ОФЗ, их доходности находятся на своих локальных минимумах, торгуясь почти без премии (по коротким и среднесрочным выпускам) к средней стоимости рублевого фондирования локальных банков, которые предпочитают депозиты ЦБ РФ. В этой связи в случае объявления санкций (3 февраля США планируют опубликовать оценку их влияния) коррекция ОФЗ в моменте может оказаться заметной (до 150 б.п.). В то же время в случае отсутствия санкций может произойти некоторое ралли (в пределах 25-50 б.п. по доходности в рамках сужения спреда к кривой рублевых ставок по валютным свопам).
На сегодняшнем аукционе, в сравнении с предшествующим, Минфин решил сделать более консервативное предложение: помимо 10-летних ОФЗ 26212 (YTM 7,42%) на 15 млрд руб. размещаются и 4-летние 25083 (YTM 6,95%) на 25 млрд руб. Напомним, что на прошлой неделе Минфину для реализации всего объема 15-летних и 7-летних бумаг пришлось предоставить некоторую премию, несмотря на проявленный повышенный спрос (98 млрд руб. на 40 млрд руб.). За неделю доходности вдоль кривой почти не изменились. По нашему мнению, основной интерес формируют локальные инвесторы (управляющие пенсионными средствами и, возможно, резиденты, опасающиеся персональных санкций со стороны США), который позволит разместить выпуски в полном объеме сегодня без заметных премий (особенно 25083, пользующиеся в последнее время повышенным спросом). Несмотря на угрозу санкций на ОФЗ, их доходности находятся на своих локальных минимумах, торгуясь почти без премии (по коротким и среднесрочным выпускам) к средней стоимости рублевого фондирования локальных банков, которые предпочитают депозиты ЦБ РФ. В этой связи в случае объявления санкций (3 февраля США планируют опубликовать оценку их влияния) коррекция ОФЗ в моменте может оказаться заметной (до 150 б.п.). В то же время в случае отсутствия санкций может произойти некоторое ралли (в пределах 25-50 б.п. по доходности в рамках сужения спреда к кривой рублевых ставок по валютным свопам).
Корпоративные отчетности лучше ожиданий тянут рынки вверх
Публикация корпоративной отчетности за 4 кв. 2017 г. оказалась лучше ожиданий (в 82% случаев чистая прибыль превзошла консенсус-прогнозы), что стало поводом для продолжения игры на повышение американских рынков акций (+0,22% по индексу S&P). Дополнительную поддержку аппетиту к риску (доходность 10-летних UST стабилизировалась на уровне YTM 2,63%) оказывает итог завершившегося вчера 2-дневного заседания ЦБ Японии, который оставил неизменным объем программы выкупа активов (в размере 720 млрд долл. в год) и не озвучил планы по сворачиванию программы, целевой уровень доходности по 10-летним госбумагам (вблизи нуля) также не был изменен. Ускорение роста крупнейших экономик в условиях низких процентных ставок или лишь умеренного их повышения оставляют мало шансов для коррекции.
Публикация корпоративной отчетности за 4 кв. 2017 г. оказалась лучше ожиданий (в 82% случаев чистая прибыль превзошла консенсус-прогнозы), что стало поводом для продолжения игры на повышение американских рынков акций (+0,22% по индексу S&P). Дополнительную поддержку аппетиту к риску (доходность 10-летних UST стабилизировалась на уровне YTM 2,63%) оказывает итог завершившегося вчера 2-дневного заседания ЦБ Японии, который оставил неизменным объем программы выкупа активов (в размере 720 млрд долл. в год) и не озвучил планы по сворачиванию программы, целевой уровень доходности по 10-летним госбумагам (вблизи нуля) также не был изменен. Ускорение роста крупнейших экономик в условиях низких процентных ставок или лишь умеренного их повышения оставляют мало шансов для коррекции.
Производство к концу года "выбилось из сил"
По данным Росстата, промпроизводство за 2017 г. выросло лишь на 1% г./г. на фоне роста добычи полезных ископаемых (+2% г./г.) при минимальном вкладе обрабатывающих отраслей (+0,2% г./г.) и энергетики (+0,1% г./г.). Увеличение добычи пришлось в основном на 1П 2017 г., когда соглашение о заморозке добычи ОПЕК+ еще не оказывало влияния на годовые темпы роста (из-за эффекта низкой базы 2016 г.). Среди основных обрабатывающих отраслей слабую динамику в 2017 г. продемонстрировало производство металлических изделий и нефтепродуктов, однако химия и пищевая отрасли сгладили падение.
Несмотря на достаточно уверенный рост промышленности в целом с марта по сентябрь (2% г./г. в среднем), результаты за год были подпорчены негативной динамикой в феврале и в ноябре-декабре. Интересно отметить, что наибольшие темпы роста наблюдались в течение 2 кв. 2017 г. (3,8% г./г.), что совпадает с всплеском инвестиционной активности (по данным компонент ВВП, они выросли на аномальные 6,3% г./г.). В остальные месяцы динамика выпуска была гораздо более сдержанной. Поскольку заметное увеличение капвложений, по нашим оценкам, было обеспечено разовым ускорением финансирования со стороны государства и нефтегазовых компаний, улучшение в промышленности во 2 кв. 2017 г. также в значительной степени определялось временными факторами.
В этом году запас источников роста для промышленности, на наш взгляд, также остается ограниченным. Отметим, что загруженность производственных мощностей и рабочей силы уже длительное время находится на максимуме. Таким образом, возможность экстенсивного роста выпуска (путем использования незадействованных мощностей) минимальна. Внутренний спрос (на который ориентирована большая часть отраслей промышленности) будет восстанавливаться медленно: в частности, мы ожидаем, что рост инвестиций снизится. Наконец, действие соглашения ОПЕК+ вряд ли позволит вернуть добычу к заметному увеличению.
По данным Росстата, промпроизводство за 2017 г. выросло лишь на 1% г./г. на фоне роста добычи полезных ископаемых (+2% г./г.) при минимальном вкладе обрабатывающих отраслей (+0,2% г./г.) и энергетики (+0,1% г./г.). Увеличение добычи пришлось в основном на 1П 2017 г., когда соглашение о заморозке добычи ОПЕК+ еще не оказывало влияния на годовые темпы роста (из-за эффекта низкой базы 2016 г.). Среди основных обрабатывающих отраслей слабую динамику в 2017 г. продемонстрировало производство металлических изделий и нефтепродуктов, однако химия и пищевая отрасли сгладили падение.
Несмотря на достаточно уверенный рост промышленности в целом с марта по сентябрь (2% г./г. в среднем), результаты за год были подпорчены негативной динамикой в феврале и в ноябре-декабре. Интересно отметить, что наибольшие темпы роста наблюдались в течение 2 кв. 2017 г. (3,8% г./г.), что совпадает с всплеском инвестиционной активности (по данным компонент ВВП, они выросли на аномальные 6,3% г./г.). В остальные месяцы динамика выпуска была гораздо более сдержанной. Поскольку заметное увеличение капвложений, по нашим оценкам, было обеспечено разовым ускорением финансирования со стороны государства и нефтегазовых компаний, улучшение в промышленности во 2 кв. 2017 г. также в значительной степени определялось временными факторами.
В этом году запас источников роста для промышленности, на наш взгляд, также остается ограниченным. Отметим, что загруженность производственных мощностей и рабочей силы уже длительное время находится на максимуме. Таким образом, возможность экстенсивного роста выпуска (путем использования незадействованных мощностей) минимальна. Внутренний спрос (на который ориентирована большая часть отраслей промышленности) будет восстанавливаться медленно: в частности, мы ожидаем, что рост инвестиций снизится. Наконец, действие соглашения ОПЕК+ вряд ли позволит вернуть добычу к заметному увеличению.
Дезинфляция приближает очередное снижение ключевой ставки
По данным Росстата, инфляция составила 0,1% н./н. за неделю с 16 по 22 января 2018 г. Таким образом, по нашим оценкам, годовой темп роста цен еще немного снизился, до 2,3% г./г., и продолжает обновлять исторические минимумы. Отметим, среднесуточные темпы роста в этом январе рекордно низкие для этого месяца за последние три года. В частности, с начала года рост цен составил лишь 0,3%, в то время как в 2017 г. цены за этот же период повысились почти на 0,6%. В целом такая динамика во многом объясняется низкой индексацией тарифов на общественный транспорт, однако цены на остальные товары (в первую очередь, продукты питания) тоже показывают очень сдержанную динамику. Например, интересно, что инфляция в плодоовощном сегменте остановилась (0% н./н.), причем в основном за счет импортируемых в это время года товаров (помидоров: -1,6% н./н. и огурцов: -4% н./н.). Рост цен на другие товары (мясо, молоко) также приостановился. Сохранение дезинфляции в годовом выражении – один из важнейших аргументов в пользу умеренного снижения ставки на ближайшем заседании ЦБ 9 февраля.
По данным Росстата, инфляция составила 0,1% н./н. за неделю с 16 по 22 января 2018 г. Таким образом, по нашим оценкам, годовой темп роста цен еще немного снизился, до 2,3% г./г., и продолжает обновлять исторические минимумы. Отметим, среднесуточные темпы роста в этом январе рекордно низкие для этого месяца за последние три года. В частности, с начала года рост цен составил лишь 0,3%, в то время как в 2017 г. цены за этот же период повысились почти на 0,6%. В целом такая динамика во многом объясняется низкой индексацией тарифов на общественный транспорт, однако цены на остальные товары (в первую очередь, продукты питания) тоже показывают очень сдержанную динамику. Например, интересно, что инфляция в плодоовощном сегменте остановилась (0% н./н.), причем в основном за счет импортируемых в это время года товаров (помидоров: -1,6% н./н. и огурцов: -4% н./н.). Рост цен на другие товары (мясо, молоко) также приостановился. Сохранение дезинфляции в годовом выражении – один из важнейших аргументов в пользу умеренного снижения ставки на ближайшем заседании ЦБ 9 февраля.
Аукционы ОФЗ: гигантский спрос - успеть купить до санкций?
На вчерашних аукционах совокупный спрос на ОФЗ, предложенные в объеме 40 млрд руб., составил 136 млрд руб. (для сравнения - на аукционах в прошлую среду спрос на тот же самый объем был 98 млрд руб.). Однако для реализации всего предложения Минфину все-таки пришлось предоставить премию в размере 4 б.п. ко вторичному рынку (10-летние 26212 с YTM 7,42%, 4-летние 25083 с YTM 7,01%), что свидетельствует об отсутствии ожиданий ценового роста бумаг. Отметим, что такого высокого спроса (по объему) на ОФЗ не было даже в период активных покупок нерезидентами в начале прошлого года. Сейчас, по нашему мнению, основными покупателями выступают локальные инвесторы, которые могут покупать ОФЗ, в том числе, в качестве защиты от персональных санкций (вероятность их введения, судя по сохранению негативной риторики чиновников США, довольно высока). Если так, то спрос на следующем аукционе (за день до объявления в США оценки влияния предполагаемых санкций), скорее всего, будет также высоким, поддержку окажет и поступление 150 млрд руб. от погашаемого на следующей неделе выпуска ОФЗ 25081.
На вчерашних аукционах совокупный спрос на ОФЗ, предложенные в объеме 40 млрд руб., составил 136 млрд руб. (для сравнения - на аукционах в прошлую среду спрос на тот же самый объем был 98 млрд руб.). Однако для реализации всего предложения Минфину все-таки пришлось предоставить премию в размере 4 б.п. ко вторичному рынку (10-летние 26212 с YTM 7,42%, 4-летние 25083 с YTM 7,01%), что свидетельствует об отсутствии ожиданий ценового роста бумаг. Отметим, что такого высокого спроса (по объему) на ОФЗ не было даже в период активных покупок нерезидентами в начале прошлого года. Сейчас, по нашему мнению, основными покупателями выступают локальные инвесторы, которые могут покупать ОФЗ, в том числе, в качестве защиты от персональных санкций (вероятность их введения, судя по сохранению негативной риторики чиновников США, довольно высока). Если так, то спрос на следующем аукционе (за день до объявления в США оценки влияния предполагаемых санкций), скорее всего, будет также высоким, поддержку окажет и поступление 150 млрд руб. от погашаемого на следующей неделе выпуска ОФЗ 25081.
США "заговаривают" слабый доллар
Ситуация на финансовых рынках вчера не претерпела заметных изменений (рынок акций консолидировался на ранее достигнутых уровнях: -0,16% по индексу S&P). Исключением стало относительно резкое снижение курса доллара к основным мировым валютам (на 0,9% по индексу DXY, который вчера обновил локальный минимум). Поводом стало сделанное на проходящем в Давосе экономическом форуме высказывание главы Казначейства США С. Мнучина о том, что "слабый доллар - это хорошо" для торговли США.
Такие комментарии обусловлены огромным отрицательным сальдо торгового баланса страны почти со всеми партнерами, что воспринимается как низкое конкурентное преимущество на мировом рынке товаров, произведенных на территории США, по причине их высокой себестоимости (слишком крепкого доллара). Отметим, что почти год назад Д. Трамп делал аналогичные заявления, и с тех пор доллар обесценился к основным валютам (прежде всего, к евро) почти на 10% (таким образом, почти половина произошедшего в прошлом году роста американских акций обусловлена ослаблением доллара). Выглядит так, как будто эти словесные интервенции действительно работают (никаких специальных мер ФРС не проводила).
Однако ослабление доллара может быть обусловлено и начавшимся циклом ужесточения монетарной политики США: инвесторы ждут рост долларовых ставок и, как следствие, снижение стоимости UST и поэтому предпочитают уходить в альтернативные валюты тех стран, которые еще не начали ужесточение своей денежно-кредитной политики (Япония, еврозона, Швейцария), а также в некоторые валюты развивающихся стран. Соответственно, тренд доллара может развернуться в случае, если 1) макроданные по США не будут содержать признаков ускорения инфляции (что транслируется в ожидания более низких уровней долгосрочных ставок), и появится уверенность, что доходности UST больше не будут повышаться; 2) начнется масштабная репатриация американского капитала (принятая налоговая реформа имеет соответствующие стимулы); 3) ЕЦБ начнет планируемое ужесточение монетарной политики.
Ситуация на финансовых рынках вчера не претерпела заметных изменений (рынок акций консолидировался на ранее достигнутых уровнях: -0,16% по индексу S&P). Исключением стало относительно резкое снижение курса доллара к основным мировым валютам (на 0,9% по индексу DXY, который вчера обновил локальный минимум). Поводом стало сделанное на проходящем в Давосе экономическом форуме высказывание главы Казначейства США С. Мнучина о том, что "слабый доллар - это хорошо" для торговли США.
Такие комментарии обусловлены огромным отрицательным сальдо торгового баланса страны почти со всеми партнерами, что воспринимается как низкое конкурентное преимущество на мировом рынке товаров, произведенных на территории США, по причине их высокой себестоимости (слишком крепкого доллара). Отметим, что почти год назад Д. Трамп делал аналогичные заявления, и с тех пор доллар обесценился к основным валютам (прежде всего, к евро) почти на 10% (таким образом, почти половина произошедшего в прошлом году роста американских акций обусловлена ослаблением доллара). Выглядит так, как будто эти словесные интервенции действительно работают (никаких специальных мер ФРС не проводила).
Однако ослабление доллара может быть обусловлено и начавшимся циклом ужесточения монетарной политики США: инвесторы ждут рост долларовых ставок и, как следствие, снижение стоимости UST и поэтому предпочитают уходить в альтернативные валюты тех стран, которые еще не начали ужесточение своей денежно-кредитной политики (Япония, еврозона, Швейцария), а также в некоторые валюты развивающихся стран. Соответственно, тренд доллара может развернуться в случае, если 1) макроданные по США не будут содержать признаков ускорения инфляции (что транслируется в ожидания более низких уровней долгосрочных ставок), и появится уверенность, что доходности UST больше не будут повышаться; 2) начнется масштабная репатриация американского капитала (принятая налоговая реформа имеет соответствующие стимулы); 3) ЕЦБ начнет планируемое ужесточение монетарной политики.