Дезинфляция продолжается, но пока вряд ли впечатляет ЦБ
Замедление годовых темпов роста цен продолжается – по нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, инфляция на 27 апреля составила 5,63% г./г. (5,68% неделей ранее). Среднесуточные темпы роста цен держатся ниже 0,01% уже три недели подряд. На конец апреля мы ожидаем инфляцию на уровне 5,6-5,7% г./г.
По большинству товаров наблюдается либо снижение годовых темпов инфляции, либо лишь их небольшое (+0,1…+0,2 п.п.) повышение. Заметное ускорение фиксируется только в единичных категориях, таких как яйца (довольно быстро рост достиг 8,5% г./г. против 3,8% г./г. в конце марта), гречка (от дефляции перешли к росту, +1,3% г./г.), смартфоны (9,1% г./г. против 6,1% г./г. в конце марта – при этом до этого длительное время динамика по этой позиции составляла ~2% г./г.), а также ряд лекарственных препаратов.
В целом инфляционное давление ослабевает, что должно позитивно восприниматься регулятором. Однако насколько реально это поможет смягчению политики, пока остается под вопросом: ЦБ не считает экономику переохлажденной, а риски со стороны ближневосточного конфликта и бюджета сохраняются.
Замедление годовых темпов роста цен продолжается – по нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, инфляция на 27 апреля составила 5,63% г./г. (5,68% неделей ранее). Среднесуточные темпы роста цен держатся ниже 0,01% уже три недели подряд. На конец апреля мы ожидаем инфляцию на уровне 5,6-5,7% г./г.
По большинству товаров наблюдается либо снижение годовых темпов инфляции, либо лишь их небольшое (+0,1…+0,2 п.п.) повышение. Заметное ускорение фиксируется только в единичных категориях, таких как яйца (довольно быстро рост достиг 8,5% г./г. против 3,8% г./г. в конце марта), гречка (от дефляции перешли к росту, +1,3% г./г.), смартфоны (9,1% г./г. против 6,1% г./г. в конце марта – при этом до этого длительное время динамика по этой позиции составляла ~2% г./г.), а также ряд лекарственных препаратов.
В целом инфляционное давление ослабевает, что должно позитивно восприниматься регулятором. Однако насколько реально это поможет смягчению политики, пока остается под вопросом: ЦБ не считает экономику переохлажденной, а риски со стороны ближневосточного конфликта и бюджета сохраняются.
Потребительская активность оказалась лучше, чем казалось ранее
По данным Росстата, по итогам 1 кв. 2026 г. расходы потребителей смогли выйти в плюс за счет взрывного роста в марте (+3,5% м./м. с исключением сезонности против -2,7% м./м. в феврале).
Основной рост был достигнут именно за счет оборота розничной торговли (ускорение как в продуктовом, так и в непродовольственном сегментах), в то время как услуги сохранили умеренную динамику.
Свою роль мог сыграть довольно сильный пересмотр данных за 2025-2026 гг. Так, например, показатель роста в непродовольственном сегменте за 2025 г. был улучшен почти в два раза (было +3,1% г./г., стало +6% г./г.), в продуктах питания годовой результат сохранился, но поменялись данные м./м.
Кроме того, в непродовольственном сегменте, судя по всему, вновь сказались продажи автомобилей. По данным Автостата, в марте они выросли на 30% м./м., причем главным образом за счет иностранных брендов. Помимо таких факторов, как смягчение ДКП, видимо, реализовался спрос в преддверии планировавшегося с 1 апреля (но в итоге отложенного) повышения утильсбора. Дополнительным драйвером стало временное ослабление рубля, подстегнувшее спрос.
В целом главный вывод из текущих данных – степень охлаждения экономики в прошлом году и в начале этого оказалась не такой существенной, как это выглядело ранее. Вероятно, именно на этот фактор указывал регулятор по итогам последнего решения по ключевой ставке. Таким образом, ждать ускорения темпов смягчения ДКП пока преждевременно.
По данным Росстата, по итогам 1 кв. 2026 г. расходы потребителей смогли выйти в плюс за счет взрывного роста в марте (+3,5% м./м. с исключением сезонности против -2,7% м./м. в феврале).
Основной рост был достигнут именно за счет оборота розничной торговли (ускорение как в продуктовом, так и в непродовольственном сегментах), в то время как услуги сохранили умеренную динамику.
Свою роль мог сыграть довольно сильный пересмотр данных за 2025-2026 гг. Так, например, показатель роста в непродовольственном сегменте за 2025 г. был улучшен почти в два раза (было +3,1% г./г., стало +6% г./г.), в продуктах питания годовой результат сохранился, но поменялись данные м./м.
Кроме того, в непродовольственном сегменте, судя по всему, вновь сказались продажи автомобилей. По данным Автостата, в марте они выросли на 30% м./м., причем главным образом за счет иностранных брендов. Помимо таких факторов, как смягчение ДКП, видимо, реализовался спрос в преддверии планировавшегося с 1 апреля (но в итоге отложенного) повышения утильсбора. Дополнительным драйвером стало временное ослабление рубля, подстегнувшее спрос.
В целом главный вывод из текущих данных – степень охлаждения экономики в прошлом году и в начале этого оказалась не такой существенной, как это выглядело ранее. Вероятно, именно на этот фактор указывал регулятор по итогам последнего решения по ключевой ставке. Таким образом, ждать ускорения темпов смягчения ДКП пока преждевременно.
Минфин возвращается со скромными объемами покупок валюты
Сегодня Минфин опубликовал объем покупок валюты, с которым намерен вернуться на рынок в рамках бюджетного правила. Напомним, что за май ведомство исполнит весь объем операций, который сложился за последние три месяца (март, апрель, май) – его Минфин суммарно оценил в 110,3 млрд руб.
Отметим, что сообщение Минфина содержит меньше информации, чем обычно: не раскрыты детали по структуре покупок валюты (первая оценка допдоходов + корректировка) по каждому из месяцев (март-май), лишь совокупный объем суммарно за 3 месяца.
Относительно низкий объем покупок валюты оказался для нас сюрпризом – по нашим оценкам, объемы допдоходов в апреле (с учетом сглаживания поступлений по НДД) должны были оказаться слегка больше выпадающих доходов в марте, а в мае (с учетом высоких цен на нефть) быть более существенными. Наиболее вероятной причиной более скромных результатов является значительный рост выплаты по демпферу и обратному акцизу (они занижают уровень нефтегазовых доходов). Так, например, при среднем уровне в 64 млрд руб. за 1 кв. 2026 г., в апреле они подскочили до 260 млрд руб., и, судя по всему, в мае также остались высокими.
Также свою роль могли сыграть и другие факторы:
1) При относительно высоких допдоходах корректировка за прошлые месяцы (которая в итоге и учтена в сумме 110 млрд руб.) была существенной и отрицательной.
2) Физические объемы добычи нефти в апреле могли снизиться из-за ударов БПЛА – подобные сообщения уже фигурировали в СМИ, объемы оценивались в 300-400 тыс. барр./сутки (это падение на 6,5-8,5% м./м.). Впрочем, судя по информации МЭА, физические объемы добычи/экспорта углеводородов в марте выросли, так что говорить о каком-то избыточно низком уровне объемов в период с марта по май мы не можем.
Так или иначе, для рубля низкий объем покупок валюты – хорошая новость: рынок явно закладывал более существенные объемы. Таким образом, в ближайшее время ждать резкого ослабления рубля вряд ли стоит. При этом, отметим, что сам факт возврата Минфина на рынок фундаментально играет против российской валюты, и негативный эффект будет постепенно проявляться в более отдаленной перспективе.
Сегодня Минфин опубликовал объем покупок валюты, с которым намерен вернуться на рынок в рамках бюджетного правила. Напомним, что за май ведомство исполнит весь объем операций, который сложился за последние три месяца (март, апрель, май) – его Минфин суммарно оценил в 110,3 млрд руб.
Отметим, что сообщение Минфина содержит меньше информации, чем обычно: не раскрыты детали по структуре покупок валюты (первая оценка допдоходов + корректировка) по каждому из месяцев (март-май), лишь совокупный объем суммарно за 3 месяца.
Относительно низкий объем покупок валюты оказался для нас сюрпризом – по нашим оценкам, объемы допдоходов в апреле (с учетом сглаживания поступлений по НДД) должны были оказаться слегка больше выпадающих доходов в марте, а в мае (с учетом высоких цен на нефть) быть более существенными. Наиболее вероятной причиной более скромных результатов является значительный рост выплаты по демпферу и обратному акцизу (они занижают уровень нефтегазовых доходов). Так, например, при среднем уровне в 64 млрд руб. за 1 кв. 2026 г., в апреле они подскочили до 260 млрд руб., и, судя по всему, в мае также остались высокими.
Также свою роль могли сыграть и другие факторы:
1) При относительно высоких допдоходах корректировка за прошлые месяцы (которая в итоге и учтена в сумме 110 млрд руб.) была существенной и отрицательной.
2) Физические объемы добычи нефти в апреле могли снизиться из-за ударов БПЛА – подобные сообщения уже фигурировали в СМИ, объемы оценивались в 300-400 тыс. барр./сутки (это падение на 6,5-8,5% м./м.). Впрочем, судя по информации МЭА, физические объемы добычи/экспорта углеводородов в марте выросли, так что говорить о каком-то избыточно низком уровне объемов в период с марта по май мы не можем.
Так или иначе, для рубля низкий объем покупок валюты – хорошая новость: рынок явно закладывал более существенные объемы. Таким образом, в ближайшее время ждать резкого ослабления рубля вряд ли стоит. При этом, отметим, что сам факт возврата Минфина на рынок фундаментально играет против российской валюты, и негативный эффект будет постепенно проявляться в более отдаленной перспективе.
Инфляция снова взяла паузу
По нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, инфляция вновь сделала небольшую паузу в снижении и даже немного выросла – до 5,7% г./г. к концу апреля (5,63% г./г. на 27 апреля), однако к первым дням мая снова опустилась до 5,63% (по состоянию на 4 мая). Примечательно, что и темпы роста н./н., и среднесуточная динамика с начала месяца в этот раз (в отличие от аналогичного периода предыдущего года) стали отрицательными.
Судя по всему, заметный вклад в недельную дефляцию внесло снижение цен на фрукты и овощи – они подешевели сразу на 2,7% н./н. (против -1,6% н./н. неделей ранее). По остальным товарам ситуация сохраняется – по большинству из них инфляция г./г. замедляется, кроме некоторых позиций. При этом на последней неделе ускорение роста цен началось в гостинично-туристическом сегменте.
Отчет по месячной инфляции (будет опубликован 15 мая) должен лучше прояснить ситуацию, однако, если инфляция за апрель будет соответствовать недельным данным (5,7% г./г.), это будет означать двукратное снижение темпов м./м. с исключением сезонности – с 0,54% м./м. в марте до 0,26% м./м. в апреле. Такая динамика в целом позитивна для регулятора. Впрочем, до следующего заседания (19 июня) еще будет выходить другая важная для будущих решений информация (в частности, детали вероятного пересмотра бюджетного плана и дополнительная порция макроданных за май).
По нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, инфляция вновь сделала небольшую паузу в снижении и даже немного выросла – до 5,7% г./г. к концу апреля (5,63% г./г. на 27 апреля), однако к первым дням мая снова опустилась до 5,63% (по состоянию на 4 мая). Примечательно, что и темпы роста н./н., и среднесуточная динамика с начала месяца в этот раз (в отличие от аналогичного периода предыдущего года) стали отрицательными.
Судя по всему, заметный вклад в недельную дефляцию внесло снижение цен на фрукты и овощи – они подешевели сразу на 2,7% н./н. (против -1,6% н./н. неделей ранее). По остальным товарам ситуация сохраняется – по большинству из них инфляция г./г. замедляется, кроме некоторых позиций. При этом на последней неделе ускорение роста цен началось в гостинично-туристическом сегменте.
Отчет по месячной инфляции (будет опубликован 15 мая) должен лучше прояснить ситуацию, однако, если инфляция за апрель будет соответствовать недельным данным (5,7% г./г.), это будет означать двукратное снижение темпов м./м. с исключением сезонности – с 0,54% м./м. в марте до 0,26% м./м. в апреле. Такая динамика в целом позитивна для регулятора. Впрочем, до следующего заседания (19 июня) еще будет выходить другая важная для будущих решений информация (в частности, детали вероятного пересмотра бюджетного плана и дополнительная порция макроданных за май).
ЦБ еще раз подтвердил уверенность в том, что экономика не переохлаждена
Вчера ЦБ опубликовал резюме обсуждения ключевой ставки, а также комментарий к среднесрочному прогнозу. Из интересных моментов этих публикаций мы отмечаем:
1. Слабая динамика ВВП за 1 кв. 2026 г. (оценка ЦБ – -0,5% г./г.) не была учтена как негативный фактор, т.к. вклад технических моментов оказался значительным и он же «завысит» показатель во 2 кв. (прогноз ЦБ – 0,9%). Поэтому динамика за 1П 2026 г. в целом не будет считаться переохлажденной (ЦБ видит ее или на уровне потенциала, или приближающейся к нему). Впрочем, регулятор отмечает, что из состояния перегрева экономика уже вышла.
2. Оценки ЦБ по инфляции на 1 кв. 2026 г. в прошлой версии прогноза оказались консервативнее факта (6,3% г./г. против 5,9% г./г.), но регулятор все равно сохранил жесткую риторику. Причина – в феврале-марте инфляция как раз превысила оценки ЦБ (как отмечается в «минутках» к прошедшему заседанию), сыграли свою роль ближневосточный конфликт (подорожал туризм) и ухудшение ситуации с ценами на бензин.
3. В ходе обсуждения многие участники заседания говорили о том, что инфляционное давление в целом почти не снизилось. Видимо, это одна из основных причин, почему снижение более чем на 50 б.п. даже не рассматривалось.
4. Высокий дефицит бюджета в 1 кв., по мнению ЦБ, повышает риски более существенного бюджетного импульса по итогам года.
5. Как мы понимаем, регулятор считает, что эффект ближневосточного конфликта на экономику будет длительным (по сравнению с предыдущей версией прогноза цены на нефть будут выше не только на этот, но и на следующий год). Чем дольше влияние конфликта, тем выше проинфляционные риски (пока укрепление рубля полностью уравновешивает проинфляционные риски удорожания импорта, но в перспективе второй фактор может выйти на первый план).
6. Относительно ситуации на валютном рынке ЦБ напрямую не говорит о том, что возврат к реализации покупок валюты по бюджетному правилу будет способствовать ослаблению рубля.
На наш взгляд, оценка степени охлаждения экономической активности – в целом достаточно дискуссионный вопрос. Так, например, динамика опросных индикаторов (в частности, индикатора бизнес-климата ЦБ) сигнализирует о более сильном охлаждении активности, чем показывают данные Росстата. Кроме того, не стоит забывать о том, что экономика (и, в частности, промышленность) во многом растет за счет машиностроительного комплекса, тогда как подавляющее большинство других отраслей, с ним не связанных, стагнирует.
Вчера ЦБ опубликовал резюме обсуждения ключевой ставки, а также комментарий к среднесрочному прогнозу. Из интересных моментов этих публикаций мы отмечаем:
1. Слабая динамика ВВП за 1 кв. 2026 г. (оценка ЦБ – -0,5% г./г.) не была учтена как негативный фактор, т.к. вклад технических моментов оказался значительным и он же «завысит» показатель во 2 кв. (прогноз ЦБ – 0,9%). Поэтому динамика за 1П 2026 г. в целом не будет считаться переохлажденной (ЦБ видит ее или на уровне потенциала, или приближающейся к нему). Впрочем, регулятор отмечает, что из состояния перегрева экономика уже вышла.
2. Оценки ЦБ по инфляции на 1 кв. 2026 г. в прошлой версии прогноза оказались консервативнее факта (6,3% г./г. против 5,9% г./г.), но регулятор все равно сохранил жесткую риторику. Причина – в феврале-марте инфляция как раз превысила оценки ЦБ (как отмечается в «минутках» к прошедшему заседанию), сыграли свою роль ближневосточный конфликт (подорожал туризм) и ухудшение ситуации с ценами на бензин.
3. В ходе обсуждения многие участники заседания говорили о том, что инфляционное давление в целом почти не снизилось. Видимо, это одна из основных причин, почему снижение более чем на 50 б.п. даже не рассматривалось.
4. Высокий дефицит бюджета в 1 кв., по мнению ЦБ, повышает риски более существенного бюджетного импульса по итогам года.
5. Как мы понимаем, регулятор считает, что эффект ближневосточного конфликта на экономику будет длительным (по сравнению с предыдущей версией прогноза цены на нефть будут выше не только на этот, но и на следующий год). Чем дольше влияние конфликта, тем выше проинфляционные риски (пока укрепление рубля полностью уравновешивает проинфляционные риски удорожания импорта, но в перспективе второй фактор может выйти на первый план).
6. Относительно ситуации на валютном рынке ЦБ напрямую не говорит о том, что возврат к реализации покупок валюты по бюджетному правилу будет способствовать ослаблению рубля.
На наш взгляд, оценка степени охлаждения экономической активности – в целом достаточно дискуссионный вопрос. Так, например, динамика опросных индикаторов (в частности, индикатора бизнес-климата ЦБ) сигнализирует о более сильном охлаждении активности, чем показывают данные Росстата. Кроме того, не стоит забывать о том, что экономика (и, в частности, промышленность) во многом растет за счет машиностроительного комплекса, тогда как подавляющее большинство других отраслей, с ним не связанных, стагнирует.
Более консервативный прогноз МЭР может стать фактором бюджетной консолидации
На днях Минфин опубликовал предварительную оценку исполнения Федерального бюджета за 4М 2026 г. Среди ключевых моментов мы отмечаем:
1) Дефицит бюджета вырос до 5,9 трлн руб. с начала года и продолжил увеличиваться в апреле (1,3 трлн руб. против 1,1 трлн руб. в марте). Пока (как и в прошлые годы) дефицит за первые месяцы значительно превышает запланированный на год уровень. При этом, даже с учетом того, что по итогам года общий результат все же будет лучше (за счет сезонно профицитных месяцев и за счет более сдержанной динамики в декабре), его накопленное уже довольно существенно, и если фискальная политика не станет более консервативной, дефицит рискует оказаться заметно выше плана.
2) Основной фактор расширения дефицита – ускоренный рост расходов. В апреле он, правда, замедлился (расходы выросли лишь на 1% м./м. (13% м./м. в марте), но сам уровень расходов остается заметно выше прошлых лет (см. левый график)
3) Нефтегазовые доходы в апреле пока показали не столь впечатляющий рост из-за высоких выплат по обратному акцизу и демпферу, однако в перспективе в условиях высоких цен на нефть эта ситуация должна выправиться.
Напомним, что в целом, по нашим оценкам, относительно высокие цены на нефть смогут поспособствовать снижению дефицита бюджета, если расходы не будут превышать предельный уровень. Так, например, при прочих равных, при среднегодовом уровне Urals в 70 долл./барр. дефицит должен составить ~2 трлн руб. Впрочем, ключевое условие – сохранение уровня расходов в рамках бюджетного правила. Пока, как мы уже отметили, он остается беспрецедентно высоким, а потому в итоге, даже при высоких ценах на нефть, дефицит может оказаться больше наших оценок.
Также крайне интересным, на наш взгляд, стало интервью А. Новака «Ведомостям», в котором вице-премьер раскрыл ряд деталей обновленного Прогноза социально-экономического развития, который ляжет в основу уточненной версии бюджета на этот и следующие годы (напомним, в этом году Минфин проведет эти поправки без внесения в Думу). Более детально мы прокомментируем это после публикации Прогноза, однако уже сейчас обращает на себя внимание явный сдвиг в консервативную сторону. Так, несмотря на затянувшийся ближневосточный конфликт и высокие цены на нефть, цена Urals на этот год не будет пересмотрена вверх (останется на уровне 59 долл./барр.), а на последующие годы даже будет снижена до 50 долл./барр. (судя по всему, основной негативный эффект будет исходить из-за спада темпов роста мировой экономики за счет стран-потребителей топливных ресурсов). Такой консервативный поворот потянул за собой и сокращение оценки темпов роста ВВП (он будет пересмотрен до 0,4% г./г., против 1,3% г./г. в предыдущией версии). Не исключено, что более консервативный Прогноз может стать фактором для бюджетной консолидации.
На днях Минфин опубликовал предварительную оценку исполнения Федерального бюджета за 4М 2026 г. Среди ключевых моментов мы отмечаем:
1) Дефицит бюджета вырос до 5,9 трлн руб. с начала года и продолжил увеличиваться в апреле (1,3 трлн руб. против 1,1 трлн руб. в марте). Пока (как и в прошлые годы) дефицит за первые месяцы значительно превышает запланированный на год уровень. При этом, даже с учетом того, что по итогам года общий результат все же будет лучше (за счет сезонно профицитных месяцев и за счет более сдержанной динамики в декабре), его накопленное уже довольно существенно, и если фискальная политика не станет более консервативной, дефицит рискует оказаться заметно выше плана.
2) Основной фактор расширения дефицита – ускоренный рост расходов. В апреле он, правда, замедлился (расходы выросли лишь на 1% м./м. (13% м./м. в марте), но сам уровень расходов остается заметно выше прошлых лет (см. левый график)
3) Нефтегазовые доходы в апреле пока показали не столь впечатляющий рост из-за высоких выплат по обратному акцизу и демпферу, однако в перспективе в условиях высоких цен на нефть эта ситуация должна выправиться.
Напомним, что в целом, по нашим оценкам, относительно высокие цены на нефть смогут поспособствовать снижению дефицита бюджета, если расходы не будут превышать предельный уровень. Так, например, при прочих равных, при среднегодовом уровне Urals в 70 долл./барр. дефицит должен составить ~2 трлн руб. Впрочем, ключевое условие – сохранение уровня расходов в рамках бюджетного правила. Пока, как мы уже отметили, он остается беспрецедентно высоким, а потому в итоге, даже при высоких ценах на нефть, дефицит может оказаться больше наших оценок.
Также крайне интересным, на наш взгляд, стало интервью А. Новака «Ведомостям», в котором вице-премьер раскрыл ряд деталей обновленного Прогноза социально-экономического развития, который ляжет в основу уточненной версии бюджета на этот и следующие годы (напомним, в этом году Минфин проведет эти поправки без внесения в Думу). Более детально мы прокомментируем это после публикации Прогноза, однако уже сейчас обращает на себя внимание явный сдвиг в консервативную сторону. Так, несмотря на затянувшийся ближневосточный конфликт и высокие цены на нефть, цена Urals на этот год не будет пересмотрена вверх (останется на уровне 59 долл./барр.), а на последующие годы даже будет снижена до 50 долл./барр. (судя по всему, основной негативный эффект будет исходить из-за спада темпов роста мировой экономики за счет стран-потребителей топливных ресурсов). Такой консервативный поворот потянул за собой и сокращение оценки темпов роста ВВП (он будет пересмотрен до 0,4% г./г., против 1,3% г./г. в предыдущией версии). Не исключено, что более консервативный Прогноз может стать фактором для бюджетной консолидации.