Инаугурация в РФ на красном фоне
Благодаря снижению безработицы в США ниже психологической отметки в 4% до уровня 3,9%, впервые с 2000 г., американские фондовые индексы в пятницу продемонстрировали сильную динамику: индекс S&P 500 вырос на 1,3%, NASDAQ Composite – на 1,7%. Хорошее состояние американской экономики положительно сказалось на динамике 10-летних UST, доходность которых опустилась до 2,95% после краткосрочного пробития 3%-ной отметки в конце апреля, а индекс доллара DXY поднялся до максимального значения с начала года – 92,7 пункта.
Сильный доллар оказывает давление на развивающиеся рынки, и большинство азиатских фондовых индексов сегодня утром торгуются в небольшом минусе. Нефть марки Brent находится вблизи отметки 75 долл./барр. в ожидании возможного введения санкций США против Ирана и набирающего обороты экономического кризиса в Венесуэле, однако это не оказывает значительной поддержки российским активам в преддверии инаугурации президента: рубль подешевел до 62,72 руб./долл., а G-спред Russia 47 вырос до уровня 257 б.п., который впервые был достигнут в «черный понедельник» 9 апреля после публикации США санкционного списка российских граждан и компаний.
Благодаря снижению безработицы в США ниже психологической отметки в 4% до уровня 3,9%, впервые с 2000 г., американские фондовые индексы в пятницу продемонстрировали сильную динамику: индекс S&P 500 вырос на 1,3%, NASDAQ Composite – на 1,7%. Хорошее состояние американской экономики положительно сказалось на динамике 10-летних UST, доходность которых опустилась до 2,95% после краткосрочного пробития 3%-ной отметки в конце апреля, а индекс доллара DXY поднялся до максимального значения с начала года – 92,7 пункта.
Сильный доллар оказывает давление на развивающиеся рынки, и большинство азиатских фондовых индексов сегодня утром торгуются в небольшом минусе. Нефть марки Brent находится вблизи отметки 75 долл./барр. в ожидании возможного введения санкций США против Ирана и набирающего обороты экономического кризиса в Венесуэле, однако это не оказывает значительной поддержки российским активам в преддверии инаугурации президента: рубль подешевел до 62,72 руб./долл., а G-спред Russia 47 вырос до уровня 257 б.п., который впервые был достигнут в «черный понедельник» 9 апреля после публикации США санкционного списка российских граждан и компаний.
Минфин увеличит покупки валюты в мае
По данным Минфина, покупки валюты в мае составят 322,8 млрд руб. (16,1 млрд руб./день), что оказалось в рамках нашего прогноза (340 млрд руб.). Увеличение объемов полностью связано с ростом цены нефти Urals в апреле (69,08 долл./барр. против 63,7 долл./барр в марте). Отметим, что Минфин, скорее всего, успеет выполнить план по покупкам валюты на апрельский период, поэтому переносить часть покупок на май, как мы и полагали, не потребуется.
По данным Минфина, покупки валюты в мае составят 322,8 млрд руб. (16,1 млрд руб./день), что оказалось в рамках нашего прогноза (340 млрд руб.). Увеличение объемов полностью связано с ростом цены нефти Urals в апреле (69,08 долл./барр. против 63,7 долл./барр в марте). Отметим, что Минфин, скорее всего, успеет выполнить план по покупкам валюты на апрельский период, поэтому переносить часть покупок на май, как мы и полагали, не потребуется.
Ослабление рубля не прошло незаметно для инфляции
В пятницу Росстат опубликовал инфляцию за апрель - она сохранилась на уровне марта (2,4% г./г.). В то время как дезинфляция в продуктах питания продолжилась (1,1% г./г. против 1,3% г./г. в марте), рост цен в группе непродовольственных товаров ускорился (2,7% г./г. против 2,4% г./г. в марте). Подчеркнем, что последний раз ускорение в этом сегменте было зафиксировано в июне 2016 г. В сегменте услуг годовая динамика практически не изменилась (4% г./г. против 3,9% г./г. в марте).
Отметим, что ослабление рубля (6,5% м./м. в апреле), не осталось незамеченным для инфляции - прежде всего, для непродовольственных товаров. По нашим расчетам, из-за курсового шока месячные темпы роста цен на непродовольственные товары ускорились на 0,2 п.п. (до 0,4% м./м. с исключением сезонности). Подобное отмечается и в продовольственных товарах (без учета плодоовощной продукции) - там нулевые месячные темпы инфляции выросли до 0,2% м./м. в апреле (также с исключением сезонности).
Впрочем, на динамике роста цен в целом эффект ослабления рубля оказался менее заметен (0,4% м./м. в апреле против 0,3% м./м. в марте). Так, дезифляционный тренд поддержало замедление инфляции на фрукты и овощи (1,6% м./м. в апреле против 2,4% м./м. в марте, с исключением сезонности), а динамика цен на услуги проигнорировала курсовой шок (0,4% м./м. в апреле, с исключение сезонности).
Как мы отмечали ранее (см. наш комментарий от 12 апреля 2018 г.), при ослаблении рубля на 10% м./м. инфляция реагирует повышением на +1 п.п. м./м. При этом небольшое (менее 10% м./м.) ослабление рубля практически не заметно для нее. И, как мы видим, реакция инфляции подтвердила наши предположения: эффект от курсового шока отразился в ее ускорении лишь на 0,1-0,2 п.п. м./м.
Хотя пока ЦБ не прокомментировал апрельские результаты по ИПЦ, мы полагаем, что они вряд ли стали для него сюрпризом - ранее, регулятор предполагал, что ослабление рубля отразится на инфляции, что и стало одной из причин не снижать ставку на недавнем заседании. Впрочем, с учетом незначительной реакции инфляции, мы полагаем, что регулятор продолжит снижать ставку в этом году, правда, вопрос о сроках возобновления пока остается открытым - для этого необходимо узнать, как регулятор оценивает эти события. Так, ЦБ мог бы снизить ставку уже в июне, однако не исключено, что пауза может затянуться и на более длительный срок – особенно, если эффект от ослабления рубля будет заметен и на майских данных по инфляции (мы полагаем, что при прочих равных он окажется меньше, чем в апреле). Кроме того, в пользу большей осторожности говорят и новые аргументы, указанные в пресс-релизе по итогам апрельского заседания: связанные с бюджетной политикой инфляционные риски и отсутствие дезинфляционной поддержки со стороны экономической активности. Впрочем, пока ЦБ не заявил, что ключевая ставка достигла нейтрального уровня, потенциал для смягчения монетарной политики сохраняется.
В пятницу Росстат опубликовал инфляцию за апрель - она сохранилась на уровне марта (2,4% г./г.). В то время как дезинфляция в продуктах питания продолжилась (1,1% г./г. против 1,3% г./г. в марте), рост цен в группе непродовольственных товаров ускорился (2,7% г./г. против 2,4% г./г. в марте). Подчеркнем, что последний раз ускорение в этом сегменте было зафиксировано в июне 2016 г. В сегменте услуг годовая динамика практически не изменилась (4% г./г. против 3,9% г./г. в марте).
Отметим, что ослабление рубля (6,5% м./м. в апреле), не осталось незамеченным для инфляции - прежде всего, для непродовольственных товаров. По нашим расчетам, из-за курсового шока месячные темпы роста цен на непродовольственные товары ускорились на 0,2 п.п. (до 0,4% м./м. с исключением сезонности). Подобное отмечается и в продовольственных товарах (без учета плодоовощной продукции) - там нулевые месячные темпы инфляции выросли до 0,2% м./м. в апреле (также с исключением сезонности).
Впрочем, на динамике роста цен в целом эффект ослабления рубля оказался менее заметен (0,4% м./м. в апреле против 0,3% м./м. в марте). Так, дезифляционный тренд поддержало замедление инфляции на фрукты и овощи (1,6% м./м. в апреле против 2,4% м./м. в марте, с исключением сезонности), а динамика цен на услуги проигнорировала курсовой шок (0,4% м./м. в апреле, с исключение сезонности).
Как мы отмечали ранее (см. наш комментарий от 12 апреля 2018 г.), при ослаблении рубля на 10% м./м. инфляция реагирует повышением на +1 п.п. м./м. При этом небольшое (менее 10% м./м.) ослабление рубля практически не заметно для нее. И, как мы видим, реакция инфляции подтвердила наши предположения: эффект от курсового шока отразился в ее ускорении лишь на 0,1-0,2 п.п. м./м.
Хотя пока ЦБ не прокомментировал апрельские результаты по ИПЦ, мы полагаем, что они вряд ли стали для него сюрпризом - ранее, регулятор предполагал, что ослабление рубля отразится на инфляции, что и стало одной из причин не снижать ставку на недавнем заседании. Впрочем, с учетом незначительной реакции инфляции, мы полагаем, что регулятор продолжит снижать ставку в этом году, правда, вопрос о сроках возобновления пока остается открытым - для этого необходимо узнать, как регулятор оценивает эти события. Так, ЦБ мог бы снизить ставку уже в июне, однако не исключено, что пауза может затянуться и на более длительный срок – особенно, если эффект от ослабления рубля будет заметен и на майских данных по инфляции (мы полагаем, что при прочих равных он окажется меньше, чем в апреле). Кроме того, в пользу большей осторожности говорят и новые аргументы, указанные в пресс-релизе по итогам апрельского заседания: связанные с бюджетной политикой инфляционные риски и отсутствие дезинфляционной поддержки со стороны экономической активности. Впрочем, пока ЦБ не заявил, что ключевая ставка достигла нейтрального уровня, потенциал для смягчения монетарной политики сохраняется.
Импорт из стран дальнего зарубежья замедлил рост
По данным ФТС, импорт из стран дальнего зарубежья в апреле вырос на 14% г./г. в долл. (16,2% г./г. в марте), достигнув 17,5 млрд долл. (66 млрд долл. с начала года). Замедление в первую очередь было обусловлено ухудшением в сегменте машин и оборудования (их вклад в годовой рост импорта снизился до 5,7 п.п. против 11,2 п.п. в марте) - он показал самую слабую динамику за последние 7 месяцев из-за снижения роста импорта механического оборудования. Однако в прочих крупных статьях динамика оказалась умеренно позитивной. Так, вклад пищевой продукции практически не изменился (1,2 п.п. против 1,3 п.п. в марте), а химия (3,8 п.п. против 1,2 п.п. в марте) и текстиль (0,7 п.п. против 0,4 п.п. в марте) смогли даже ускориться. При этом анализ месячной сезонно-сглаженной динамики показывает достаточно резкое сокращение импорта в апреле (-2,6% м./м. против 0,5% м./м. в марте). Мы полагаем, что это может быть проявлением реакции на курсовой шок.
Обычно динамика импорта тесно связана с внутренним спросом в долл. (см. график), поэтому ослабление рубля снизило реальную покупательную способность. Впрочем, если внутренний спрос продолжит расти, а курс рубля больше не будет испытывать негативных шоков, мы полагаем, что сокращение импорта м./м. (с учетом сезонности), как минимум, должно замедлиться и в течение ближайших месяцев вновь перейти к росту. При этом годовые темпы роста импорта могут снизиться до менее10% к концу года, т.к. поддержка со стороны низкой базы исчезнет.
По данным ФТС, импорт из стран дальнего зарубежья в апреле вырос на 14% г./г. в долл. (16,2% г./г. в марте), достигнув 17,5 млрд долл. (66 млрд долл. с начала года). Замедление в первую очередь было обусловлено ухудшением в сегменте машин и оборудования (их вклад в годовой рост импорта снизился до 5,7 п.п. против 11,2 п.п. в марте) - он показал самую слабую динамику за последние 7 месяцев из-за снижения роста импорта механического оборудования. Однако в прочих крупных статьях динамика оказалась умеренно позитивной. Так, вклад пищевой продукции практически не изменился (1,2 п.п. против 1,3 п.п. в марте), а химия (3,8 п.п. против 1,2 п.п. в марте) и текстиль (0,7 п.п. против 0,4 п.п. в марте) смогли даже ускориться. При этом анализ месячной сезонно-сглаженной динамики показывает достаточно резкое сокращение импорта в апреле (-2,6% м./м. против 0,5% м./м. в марте). Мы полагаем, что это может быть проявлением реакции на курсовой шок.
Обычно динамика импорта тесно связана с внутренним спросом в долл. (см. график), поэтому ослабление рубля снизило реальную покупательную способность. Впрочем, если внутренний спрос продолжит расти, а курс рубля больше не будет испытывать негативных шоков, мы полагаем, что сокращение импорта м./м. (с учетом сезонности), как минимум, должно замедлиться и в течение ближайших месяцев вновь перейти к росту. При этом годовые темпы роста импорта могут снизиться до менее10% к концу года, т.к. поддержка со стороны низкой базы исчезнет.
Президент «указал» цели и задачи своего нового срока
Вчера после инаугурации президент В. Путин подписал указ «О национальных целях и стратегических задачах развития РФ на период до 2024 года». Фактически он является аналогией серии прошлых «майских указов» от 7 мая 2012 г. По своей структуре документ также устанавливает задачи по различным направлениям (экономика, социальная политика, здравоохранение и т.п.), но сейчас этим задачам предшествуют общие национальные цели.
Мы выделили несколько ключевых моментов:
1. Тональность указов достаточно сильно поменялась. Если в 2012 г. основными приоритетами, как мы понимаем, являлись социальная сфера и ОПК (им посвящено как минимум три указа), то сейчас акцент заметно сместился в сторону улучшений внутренней экономики. При этом в новом указе нет приоритетов, связанных с вопросами обороны и вооруженных сил, равно как и сопоставимых по масштабам шагов социального характера. Мы полагаем, что во многом это перекликается с экономической программой ЦСР А. Кудрина. Основная идея состоит в том, что многолетний цикл активных оборонных расходов завершается, и на смену приходит бюджетная политика, приоритетами которой станут образование, здравоохранение и инфраструктура.
2. Большинство целевых ориентиров носит качественный, а не количественный характер, что затрудняет оценку эффективности их выполнения. При этом мы обратили внимание на три интересных, на наш взгляд, цели, по которым установлен количественный ориентир, и они в целом могут быть достигнуты: а) Россия должна войти в топ-5 экономик мира (сейчас она 6-я) по размеру ВВП и выйти на темпы роста выше среднемировых (~3,6% в 2017 г.); б) ставка по ипотеке должна опуститься ниже 8% (прогноз АИЖК на 2018 г.: 8%); в) объем экспорта (в стоимостном выражении) несырьевых неэнергетических товаров и услуг должен достигнуть 250 млрд долл./год.
Как и с прошлыми майскими указами, объем запланированных задач выглядит крайне амбициозно и требует существенных расходов бюджета, соответственно, возникает вопрос об источниках финансирования (Д. Медведев озвучил оценку минимум в 8 трлн руб.). Отметим, что несмотря на наличие нефтегазовых сверхдоходов, текущее бюджетное правило сильно ограничивает траты. Впрочем, в отличие от прошлых указов, сейчас финансирование допускается из «дополнительных доходов федерального бюджета, образующихся в ходе его исполнения». Это можно понимать по-разному: как траты сверхплановых ненефтегазовых доходов (т.е. без нарушений правила), так и траты части нефтегазовых допдоходов (с его нарушением).
Пока нам видится несколько вариантов финансирования: 1) повышение ненефтегазовых налогов; 2) повышение пенсионного возраста, что позволит снизить трансферт в ПФР; 3) вложение средств ФНБ в инфраструктуру по достижении им размера в 7% ВВП (это случится уже в 2019 г.); 4) повышение цены отсечения в бюджетном правиле минимум до 45 долл./барр.
Вчера после инаугурации президент В. Путин подписал указ «О национальных целях и стратегических задачах развития РФ на период до 2024 года». Фактически он является аналогией серии прошлых «майских указов» от 7 мая 2012 г. По своей структуре документ также устанавливает задачи по различным направлениям (экономика, социальная политика, здравоохранение и т.п.), но сейчас этим задачам предшествуют общие национальные цели.
Мы выделили несколько ключевых моментов:
1. Тональность указов достаточно сильно поменялась. Если в 2012 г. основными приоритетами, как мы понимаем, являлись социальная сфера и ОПК (им посвящено как минимум три указа), то сейчас акцент заметно сместился в сторону улучшений внутренней экономики. При этом в новом указе нет приоритетов, связанных с вопросами обороны и вооруженных сил, равно как и сопоставимых по масштабам шагов социального характера. Мы полагаем, что во многом это перекликается с экономической программой ЦСР А. Кудрина. Основная идея состоит в том, что многолетний цикл активных оборонных расходов завершается, и на смену приходит бюджетная политика, приоритетами которой станут образование, здравоохранение и инфраструктура.
2. Большинство целевых ориентиров носит качественный, а не количественный характер, что затрудняет оценку эффективности их выполнения. При этом мы обратили внимание на три интересных, на наш взгляд, цели, по которым установлен количественный ориентир, и они в целом могут быть достигнуты: а) Россия должна войти в топ-5 экономик мира (сейчас она 6-я) по размеру ВВП и выйти на темпы роста выше среднемировых (~3,6% в 2017 г.); б) ставка по ипотеке должна опуститься ниже 8% (прогноз АИЖК на 2018 г.: 8%); в) объем экспорта (в стоимостном выражении) несырьевых неэнергетических товаров и услуг должен достигнуть 250 млрд долл./год.
Как и с прошлыми майскими указами, объем запланированных задач выглядит крайне амбициозно и требует существенных расходов бюджета, соответственно, возникает вопрос об источниках финансирования (Д. Медведев озвучил оценку минимум в 8 трлн руб.). Отметим, что несмотря на наличие нефтегазовых сверхдоходов, текущее бюджетное правило сильно ограничивает траты. Впрочем, в отличие от прошлых указов, сейчас финансирование допускается из «дополнительных доходов федерального бюджета, образующихся в ходе его исполнения». Это можно понимать по-разному: как траты сверхплановых ненефтегазовых доходов (т.е. без нарушений правила), так и траты части нефтегазовых допдоходов (с его нарушением).
Пока нам видится несколько вариантов финансирования: 1) повышение ненефтегазовых налогов; 2) повышение пенсионного возраста, что позволит снизить трансферт в ПФР; 3) вложение средств ФНБ в инфраструктуру по достижении им размера в 7% ВВП (это случится уже в 2019 г.); 4) повышение цены отсечения в бюджетном правиле минимум до 45 долл./барр.
Выход США из ядерного соглашения с Ираном значительно обостряет ситуацию на Ближнем Востоке
Президент США Д. Трамп в соответствии со своими обещаниями объявил о выходе из ядерного соглашения 2015 г. с Ираном и заявил о планах введения санкций «самого высокого уровня» против этой страны. После снятия санкций в 2015 г. Иран агрессивно наращивал добычу нефти и в настоящий момент является третьим по величине экспортером-членом ОПЕК, а доля страны в мировых поставках нефти составляет порядка 4%, поэтому, хотя решение Д. Трампа и было достаточно ожидаемым, котировки нефти продолжили рост, достигнув уровня 77,7 долл./барр. (Brent).
В качестве реакции на выход США из ядерной сделки Иран произвел ракетный удар по израильским позициям на Голанских высотах, на которые тот ответил бомбардировкой иранских объектов в Сирии, что значительно повышает угрозу нового витка вооруженных конфликтов на Ближнем Востоке. Рынки пока расценивают происходящее, скорее, как поддерживающий фактор для нефтяных цен, и большинство европейских и азиатских фондовых индексов торгуются в небольшом плюсе, а рубль укрепился более чем на 1% до отметки 62,3 руб./долл.
Президент США Д. Трамп в соответствии со своими обещаниями объявил о выходе из ядерного соглашения 2015 г. с Ираном и заявил о планах введения санкций «самого высокого уровня» против этой страны. После снятия санкций в 2015 г. Иран агрессивно наращивал добычу нефти и в настоящий момент является третьим по величине экспортером-членом ОПЕК, а доля страны в мировых поставках нефти составляет порядка 4%, поэтому, хотя решение Д. Трампа и было достаточно ожидаемым, котировки нефти продолжили рост, достигнув уровня 77,7 долл./барр. (Brent).
В качестве реакции на выход США из ядерной сделки Иран произвел ракетный удар по израильским позициям на Голанских высотах, на которые тот ответил бомбардировкой иранских объектов в Сирии, что значительно повышает угрозу нового витка вооруженных конфликтов на Ближнем Востоке. Рынки пока расценивают происходящее, скорее, как поддерживающий фактор для нефтяных цен, и большинство европейских и азиатских фондовых индексов торгуются в небольшом плюсе, а рубль укрепился более чем на 1% до отметки 62,3 руб./долл.
Ставки денежного рынка снижаются под окончание усреднения
8 мая завершился очередной период усреднения. Большинство банков выполнили его требования заранее (вероятно, уже 3 мая), благодаря чему средний объем корсчетов был выше 2 трлн руб. уже за несколько дней до окончания усреднения. Процесс аккумулирования средств отразился на итогах депозитных аукционов: прошедшие до 3 мая включительно завершились заметным недоспросом. Так, регулярный аукцион 28 апреля собрал лишь 2,1 трлн руб. (при лимите в 2,7 трлн руб. – тогда дополнительный негатив привнес фактор пиковых налоговых выплат, прошедших днем ранее), а аукцион "тонкой настройки" сроком на 4 дня собрал немного больше половины лимита (477 млрд руб. при лимите в 770 млрд руб.).
После того, как большинство банков усреднилось, спрос на депозитные операции ЦБ повысился: аукцион "тонкой настройки" 7 мая даже встретил переспрос. В это же время средства с корсчетов стали перетекать на депозитные. После того, как большинство банков завершили усреднение, RUONIA стала снижаться ниже 7% (6,7%, основной объем сделок прошел по ставке 6,5%), по мере того, как все больший объем краткосрочной ликвидности попадал на рынок. Мы полагаем, что в ближайшее время ставки стабилизируются вблизи уровня в 7%.
При этом пока банки не хотят размещать ликвидность на более длительный срок: аукцион по доразмещению выпуска КОБР-8 (погашение 18 июля) практически не встретил спроса (18 млрд руб. при предложении в 558 млрд руб.). При этом, возможно, интерес к этому инструменту в ближайшее время возрастет: ранее ЦБ анонсировал, что в мае будет предложен новый выпуск, позволяющий размещение с премией к ключевой ставке. Для банков КОБР с такими условиями могут составить конкуренцию коротким выпускам ОФЗ.
8 мая завершился очередной период усреднения. Большинство банков выполнили его требования заранее (вероятно, уже 3 мая), благодаря чему средний объем корсчетов был выше 2 трлн руб. уже за несколько дней до окончания усреднения. Процесс аккумулирования средств отразился на итогах депозитных аукционов: прошедшие до 3 мая включительно завершились заметным недоспросом. Так, регулярный аукцион 28 апреля собрал лишь 2,1 трлн руб. (при лимите в 2,7 трлн руб. – тогда дополнительный негатив привнес фактор пиковых налоговых выплат, прошедших днем ранее), а аукцион "тонкой настройки" сроком на 4 дня собрал немного больше половины лимита (477 млрд руб. при лимите в 770 млрд руб.).
После того, как большинство банков усреднилось, спрос на депозитные операции ЦБ повысился: аукцион "тонкой настройки" 7 мая даже встретил переспрос. В это же время средства с корсчетов стали перетекать на депозитные. После того, как большинство банков завершили усреднение, RUONIA стала снижаться ниже 7% (6,7%, основной объем сделок прошел по ставке 6,5%), по мере того, как все больший объем краткосрочной ликвидности попадал на рынок. Мы полагаем, что в ближайшее время ставки стабилизируются вблизи уровня в 7%.
При этом пока банки не хотят размещать ликвидность на более длительный срок: аукцион по доразмещению выпуска КОБР-8 (погашение 18 июля) практически не встретил спроса (18 млрд руб. при предложении в 558 млрд руб.). При этом, возможно, интерес к этому инструменту в ближайшее время возрастет: ранее ЦБ анонсировал, что в мае будет предложен новый выпуск, позволяющий размещение с премией к ключевой ставке. Для банков КОБР с такими условиями могут составить конкуренцию коротким выпускам ОФЗ.
Инфляция успокаивается после курсового шока
Недельная инфляция за период с 29 апреля по 7 мая осталась на отметке в 0,1% н./н. - уже 10-ю неделю подряд. Годовая оценка также сохранилась вблизи апрельской месячной цифры (2,4% г./г.). При этом интересно, что среднесуточный темп инфляции снизился: если сразу после курсового шока он составлял 0,021%, то сейчас он вернулся к 0,011%, т.е. уровням марта. Таким образом, можно в целом говорить о том, что негативное влияние курса на инфляцию постепенно сходит на нет. При этом пока рано делать окончательные выводы. Наиболее остро на курсовой шок отреагировали непродовольственные товары, а их доля в недельной оценке меньше, чем в месячном индексе, из-за этого мы можем наблюдать расхождение между цифрой по инфляции за май и недельной оценкой.
Недельная инфляция за период с 29 апреля по 7 мая осталась на отметке в 0,1% н./н. - уже 10-ю неделю подряд. Годовая оценка также сохранилась вблизи апрельской месячной цифры (2,4% г./г.). При этом интересно, что среднесуточный темп инфляции снизился: если сразу после курсового шока он составлял 0,021%, то сейчас он вернулся к 0,011%, т.е. уровням марта. Таким образом, можно в целом говорить о том, что негативное влияние курса на инфляцию постепенно сходит на нет. При этом пока рано делать окончательные выводы. Наиболее остро на курсовой шок отреагировали непродовольственные товары, а их доля в недельной оценке меньше, чем в месячном индексе, из-за этого мы можем наблюдать расхождение между цифрой по инфляции за май и недельной оценкой.
Минфин запустил процесс пересмотра бюджета на 2018 г.
Минфин опубликовал проект изменений в Закон о федеральном бюджете 2018-2020 гг. На этом этапе известна лишь часть деталей - более подробная информация, вероятно, появится перед рассмотрением законопроекта в Думе. В целом Минфин сохраняет консервативный характер бюджетной политики и, как мы понимаем, планирует продолжать следовать бюджетному правилу. Так, несмотря на существенный рост доходов бюджета (в первую очередь, нефтегазовых - в свете роста рублевых цен на нефть), расходы ждет лишь символическое увеличение (+60 млрд руб.). Последнее согласуется с бюджетным правилом, которое позволяет увеличивать расходы лишь на величину роста дополнительных ненефтегазовых доходов и базовых нефтегазовых доходов. По нашим оценкам, эта величина даже снизилась по сравнению с действующим планом (-44 млрд руб.), впрочем, мы полагаем, что эти объемы не столь существенны, и логика бюджетного правила в целом не нарушается.
Интересно отметить, что Минфин также увеличил программу ОФЗ с 0,8 до 1 трлн руб. На первый взгляд, увеличение заимствований при профиците бюджета не требуется. Впрочем, этого требует бюджетное правило, согласно которому объем нетто-заимствований растет, если фактический курс рубля оказывается крепче прогнозного (в действующем бюджете заложен курс 64,7 руб./долл.). И хотя Минфин не опубликовал основных сценарных условий для прогноза (курс рубля, цену нефти и т.п.), мы полагаем, что прогноз курса рубля окажется все же не слабее уровня, заложенного в текущий бюджет.
Как можно увидеть, план по расходам бюджета не изменился из-за предвыборных выплат - скорее всего, из-за того, что основная нагрузка, связанная с повышением зарплат в январе-феврале, легла на региональные бюджеты. В новом бюджете также не видно и планов, связанных с новым "майским" указом - вероятно, расходы, связанные с ним, начнутся лишь в следующем году.
Минфин опубликовал проект изменений в Закон о федеральном бюджете 2018-2020 гг. На этом этапе известна лишь часть деталей - более подробная информация, вероятно, появится перед рассмотрением законопроекта в Думе. В целом Минфин сохраняет консервативный характер бюджетной политики и, как мы понимаем, планирует продолжать следовать бюджетному правилу. Так, несмотря на существенный рост доходов бюджета (в первую очередь, нефтегазовых - в свете роста рублевых цен на нефть), расходы ждет лишь символическое увеличение (+60 млрд руб.). Последнее согласуется с бюджетным правилом, которое позволяет увеличивать расходы лишь на величину роста дополнительных ненефтегазовых доходов и базовых нефтегазовых доходов. По нашим оценкам, эта величина даже снизилась по сравнению с действующим планом (-44 млрд руб.), впрочем, мы полагаем, что эти объемы не столь существенны, и логика бюджетного правила в целом не нарушается.
Интересно отметить, что Минфин также увеличил программу ОФЗ с 0,8 до 1 трлн руб. На первый взгляд, увеличение заимствований при профиците бюджета не требуется. Впрочем, этого требует бюджетное правило, согласно которому объем нетто-заимствований растет, если фактический курс рубля оказывается крепче прогнозного (в действующем бюджете заложен курс 64,7 руб./долл.). И хотя Минфин не опубликовал основных сценарных условий для прогноза (курс рубля, цену нефти и т.п.), мы полагаем, что прогноз курса рубля окажется все же не слабее уровня, заложенного в текущий бюджет.
Как можно увидеть, план по расходам бюджета не изменился из-за предвыборных выплат - скорее всего, из-за того, что основная нагрузка, связанная с повышением зарплат в январе-феврале, легла на региональные бюджеты. В новом бюджете также не видно и планов, связанных с новым "майским" указом - вероятно, расходы, связанные с ним, начнутся лишь в следующем году.
Умеренная инфляция в США поддерживает позитив на рынках
Данные по экспортным и импортным ценам (+3,8% г./г. и +3,3% г./г., соответственно), опубликованные в конце прошлой недели по США за апрель, свидетельствуют о присутствии лишь умеренной динамики роста цен (в рамках ожиданий). Также отсутствуют явные признаки ускорения инфляции в вышедших недавно данных по динамике потребительских цен (+0,2% м./м. и +2,5% г./г.).
Напомним, что на последнем заседании FOMC (завершившегося 2 мая) основное внимание было уделено инфляционным рискам, на которые указывало приближение значения базового индекса PCE (1,9%) к целевому уровню 2%, согласно данным за март (за апрель значение показателя еще не опубликовано). В случае сохранения этих рисков члены комитета намерены были соответствующим образом отреагировать. Таким образом, наблюдавшийся в марте скачок цен на некоторые товары вследствие введения повышенных импортных пошлин оказал лишь краткосрочный эффект (по-видимому, он нивелируется дезинфляционным эффектом от проведенной в начале года налоговой реформы).
По нашему мнению, этот фактор является одним из основных, который удерживает доходности UST от дальнейшего роста (отметим, что 10-летние бонды встречают большой спрос на покупку на уровне >YTM 3%). Другим фактором интереса к американскому госдолгу являются относительно низкие доходности госбумаг других развитых стран (еврозоны, Японии, Швейцарии, их регуляторы еще не приступили к ужесточению монетарной политики), который способствует перетоку капитала в долларовые активы, что отражается в укреплении доллара (индекс DXY с середины апреля вырос на 3,25%).
При таком уровне инфляционных рисков повышение ключевой ставки США (скорее всего, продолжится умеренными темпами) будет сопровождаться уплощением формы кривой (сужением спреда между 10- и 2-летними бумагами). Индексу S&P удалось преодолеть сопротивление на уровне 100-дневной скользящей средней, однако, по нашему мнению, это не является сигналом начала «бычьего» тренда.
Данные по экспортным и импортным ценам (+3,8% г./г. и +3,3% г./г., соответственно), опубликованные в конце прошлой недели по США за апрель, свидетельствуют о присутствии лишь умеренной динамики роста цен (в рамках ожиданий). Также отсутствуют явные признаки ускорения инфляции в вышедших недавно данных по динамике потребительских цен (+0,2% м./м. и +2,5% г./г.).
Напомним, что на последнем заседании FOMC (завершившегося 2 мая) основное внимание было уделено инфляционным рискам, на которые указывало приближение значения базового индекса PCE (1,9%) к целевому уровню 2%, согласно данным за март (за апрель значение показателя еще не опубликовано). В случае сохранения этих рисков члены комитета намерены были соответствующим образом отреагировать. Таким образом, наблюдавшийся в марте скачок цен на некоторые товары вследствие введения повышенных импортных пошлин оказал лишь краткосрочный эффект (по-видимому, он нивелируется дезинфляционным эффектом от проведенной в начале года налоговой реформы).
По нашему мнению, этот фактор является одним из основных, который удерживает доходности UST от дальнейшего роста (отметим, что 10-летние бонды встречают большой спрос на покупку на уровне >YTM 3%). Другим фактором интереса к американскому госдолгу являются относительно низкие доходности госбумаг других развитых стран (еврозоны, Японии, Швейцарии, их регуляторы еще не приступили к ужесточению монетарной политики), который способствует перетоку капитала в долларовые активы, что отражается в укреплении доллара (индекс DXY с середины апреля вырос на 3,25%).
При таком уровне инфляционных рисков повышение ключевой ставки США (скорее всего, продолжится умеренными темпами) будет сопровождаться уплощением формы кривой (сужением спреда между 10- и 2-летними бумагами). Индексу S&P удалось преодолеть сопротивление на уровне 100-дневной скользящей средней, однако, по нашему мнению, это не является сигналом начала «бычьего» тренда.
Рынок МБК: ставки не задержатся долго на низких уровнях
К завершению периода усреднения (8 мая) потребность в поддержании высоких корсчетов снизилась: банки резко сократили их уровень (до 1,4 трлн руб. на 10 мая), разместив эти средства на депозитах в ЦБ в рамках "тонкой настройки" (депозиты в целом увечились до 3,3 трлн руб.). По окончании срока "тонкой настройки" (10 мая) заметный объем средств вновь поступил в систему, благодаря чему уровень корсчетов банков резко возрос (вновь до 2,3 трлн руб.), а ставки МБК снизились (RUONIA 6,79%).
Мы полагаем, что низкий уровень ставок - временное явление, и в ближайшие дни RUONIA вновь вернется к уровням в 7% (то есть дисконт RUONIA к ставке аукционных депозитов сузится до 20-25 б.п. с текущих 40 б.п.), т.к. избыточные объемы ликвидности будут постепенно абсорбироваться регулятором. Так, уже сегодня ЦБ решил провести аукцион "тонкой настройки" сроком на 2 дня (возврат средств произойдет 16 мая, что совпадает с размещением средств в рамках регулярного недельного аукциона).
Кроме того, напомним, что спрос на КОБР в ближайшее время также может возрасти, т.к. в мае ЦБ собирался размещать облигации на более привлекательных условиях. Из текущего объема КОБР в обращении - ~1 трлн руб., около половины приходится на банки ФКБС в рамках размещения ими ликвидности, полученной в марте от ЦБ РФ, что свидетельствует о невысоком интересе со стороны других банков, которые предпочитают размещать избыточные средства на депозитах в ЦБ РФ.
К завершению периода усреднения (8 мая) потребность в поддержании высоких корсчетов снизилась: банки резко сократили их уровень (до 1,4 трлн руб. на 10 мая), разместив эти средства на депозитах в ЦБ в рамках "тонкой настройки" (депозиты в целом увечились до 3,3 трлн руб.). По окончании срока "тонкой настройки" (10 мая) заметный объем средств вновь поступил в систему, благодаря чему уровень корсчетов банков резко возрос (вновь до 2,3 трлн руб.), а ставки МБК снизились (RUONIA 6,79%).
Мы полагаем, что низкий уровень ставок - временное явление, и в ближайшие дни RUONIA вновь вернется к уровням в 7% (то есть дисконт RUONIA к ставке аукционных депозитов сузится до 20-25 б.п. с текущих 40 б.п.), т.к. избыточные объемы ликвидности будут постепенно абсорбироваться регулятором. Так, уже сегодня ЦБ решил провести аукцион "тонкой настройки" сроком на 2 дня (возврат средств произойдет 16 мая, что совпадает с размещением средств в рамках регулярного недельного аукциона).
Кроме того, напомним, что спрос на КОБР в ближайшее время также может возрасти, т.к. в мае ЦБ собирался размещать облигации на более привлекательных условиях. Из текущего объема КОБР в обращении - ~1 трлн руб., около половины приходится на банки ФКБС в рамках размещения ими ликвидности, полученной в марте от ЦБ РФ, что свидетельствует о невысоком интересе со стороны других банков, которые предпочитают размещать избыточные средства на депозитах в ЦБ РФ.
Роснефть рефинансировала 1 трлн руб. краткосрочной задолженности
Роснефть (BB+/Baa3/-) опубликовала финансовые результаты за 1 кв. 2018 г., которые мы оцениваем положительно. В первую очередь, в 1 кв. компания рефинансировала половину краткосрочной задолженности, которая в результате сократилась более чем на 1 трлн руб. до 1,14 трлн руб. При этом общий долг и чистый долг практически не изменились и составили 3,97 трлн руб. и 3,63 трлн руб., соответственно.
Долговая нагрузка снизилась до 2,5х Чистый долг/EBITDA LTM с 2,6х, чему способствовали неплохие финансовые результаты от операционной деятельности. Так, выручка составила 1,72 трлн руб. (+1% кв./кв.), EBITDA снизилась на 2% до 385 млрд руб., чистая прибыль упала на 34% до 95 млрд руб., что стало лишь следствием влияния эффекта высокой базы из-за дополнительных прочих неденежных доходов (73 млрд руб. в 4 кв. против убытка 10 млрд руб. в 1 кв.).
Свободный денежный поток (после процентов) вырос на 75% кв./кв. до 56 млрд руб. главным образом благодаря сезонному снижению капвложений на 25% до 224 млрд руб. На телеконференции менеджмент подтвердил планы компании по сокращению капвложений в 2018 г. до 800 млрд руб. с 922 млрд руб. годом ранее. Таким образом, капзатраты (800 млрд руб.) и дивидендные выплаты (~150 млрд руб.) в 2018 г. будут покрыты операционным денежным потоком (около 1,7 трлн руб. без учета операций, связанных с предоплатами по долгосрочным контрактам).
Оставшиеся свободные средства (750 млрд руб.) могут быть направлены на погашение обязательств по предоплатам (350-450 млрд руб.) и выплату процентов (около 250-300 млрд руб.). В том числе ожидаются поступления средств от Венесуэлы в счет выданных предоплат. По данным Роснефти, погашения идут по оговоренному графику. Напомним, последнее погашение запланировано на 2020 г.
Краткосрочный долг (1,14 трлн руб.) полностью покрывается накопленными средствами (1,1 трлн руб., включая краткосрочные финансовые активы и часть долгосрочных депозитов), тем не менее, компания намерена продолжать его рефинансировать.
С начала года спреды корпоративных бумаг 1-го эшелона к суверенной кривой расширились, однако остаются все еще узкими. TMENRU 20 c YTM 4,45% предлагает одну из самых высоких премий 60-70 б.п. к суверенной кривой среди российских бумаг 1-го эшелона.
Роснефть (BB+/Baa3/-) опубликовала финансовые результаты за 1 кв. 2018 г., которые мы оцениваем положительно. В первую очередь, в 1 кв. компания рефинансировала половину краткосрочной задолженности, которая в результате сократилась более чем на 1 трлн руб. до 1,14 трлн руб. При этом общий долг и чистый долг практически не изменились и составили 3,97 трлн руб. и 3,63 трлн руб., соответственно.
Долговая нагрузка снизилась до 2,5х Чистый долг/EBITDA LTM с 2,6х, чему способствовали неплохие финансовые результаты от операционной деятельности. Так, выручка составила 1,72 трлн руб. (+1% кв./кв.), EBITDA снизилась на 2% до 385 млрд руб., чистая прибыль упала на 34% до 95 млрд руб., что стало лишь следствием влияния эффекта высокой базы из-за дополнительных прочих неденежных доходов (73 млрд руб. в 4 кв. против убытка 10 млрд руб. в 1 кв.).
Свободный денежный поток (после процентов) вырос на 75% кв./кв. до 56 млрд руб. главным образом благодаря сезонному снижению капвложений на 25% до 224 млрд руб. На телеконференции менеджмент подтвердил планы компании по сокращению капвложений в 2018 г. до 800 млрд руб. с 922 млрд руб. годом ранее. Таким образом, капзатраты (800 млрд руб.) и дивидендные выплаты (~150 млрд руб.) в 2018 г. будут покрыты операционным денежным потоком (около 1,7 трлн руб. без учета операций, связанных с предоплатами по долгосрочным контрактам).
Оставшиеся свободные средства (750 млрд руб.) могут быть направлены на погашение обязательств по предоплатам (350-450 млрд руб.) и выплату процентов (около 250-300 млрд руб.). В том числе ожидаются поступления средств от Венесуэлы в счет выданных предоплат. По данным Роснефти, погашения идут по оговоренному графику. Напомним, последнее погашение запланировано на 2020 г.
Краткосрочный долг (1,14 трлн руб.) полностью покрывается накопленными средствами (1,1 трлн руб., включая краткосрочные финансовые активы и часть долгосрочных депозитов), тем не менее, компания намерена продолжать его рефинансировать.
С начала года спреды корпоративных бумаг 1-го эшелона к суверенной кривой расширились, однако остаются все еще узкими. TMENRU 20 c YTM 4,45% предлагает одну из самых высоких премий 60-70 б.п. к суверенной кривой среди российских бумаг 1-го эшелона.
VEON: "Закон Яровой" не угрожает финансовому состоянию
VEON (ВВ/Ва2/ВВ+) опубликовал отчетность за 1 кв. 2018 г., продемонстрировав рост EBITDA на 6% г./г. без учета курсовых колебаний, при этом соотношение Чистый долг/EBITDA незначительно выросло с 2,4х до 2,5х из-за приобретения лицензий 4G на Украине и в Бангладеш. После этих покупок VEON обладает лицензиями на строительство сетей четвертого поколения на всех рынках присутствия, поэтому пик инвестиционной нагрузки, скорее всего, пройден, как минимум до начала внедрения стандарта 5G, что вряд ли произойдет в ближайшие 1-2 года.
VEON подтвердил цели на 2018 г. – рост выручки и EBITDA в пределах 3% г./г., свободный денежный поток на уровне 1 млрд долл. и снижение долговой нагрузки до 2х Чистый долг/EBITDA ко 2 половине 2019 г. при сохранении прогрессивной дивидендной политики. Кроме того, компания предоставила свои оценки расходов на исполнение "Закона Яровой" - 45 млрд руб. за 5 лет, из которых 6 млрд руб. планируется потратить в 2018 г. Это несколько больше оценок МегаФона (35-40 млрд руб. за 5 лет), что, по-видимому, можно объяснить более высокой долей абонентов фиксированного Интернета. В масштабах группы это соответствует 10-15% годового свободного денежного потока, поэтому исполнение закона недолжно оказать значительного давления на финансовые показатели компании.
В условиях повышения долларовых ставок и расширения кредитных спредов на развивающихся рынках мы рекомендуем к покупке лишь краткосрочные выпуски, в частности, для консервативной стратегии интерес представляет VIP 19 (YTM 4,2%). Также стоит обратить внимание на AFKSRU 19 c YTM 6,2% @ май 2019 г. в рамках рисковой стратегии.
VEON (ВВ/Ва2/ВВ+) опубликовал отчетность за 1 кв. 2018 г., продемонстрировав рост EBITDA на 6% г./г. без учета курсовых колебаний, при этом соотношение Чистый долг/EBITDA незначительно выросло с 2,4х до 2,5х из-за приобретения лицензий 4G на Украине и в Бангладеш. После этих покупок VEON обладает лицензиями на строительство сетей четвертого поколения на всех рынках присутствия, поэтому пик инвестиционной нагрузки, скорее всего, пройден, как минимум до начала внедрения стандарта 5G, что вряд ли произойдет в ближайшие 1-2 года.
VEON подтвердил цели на 2018 г. – рост выручки и EBITDA в пределах 3% г./г., свободный денежный поток на уровне 1 млрд долл. и снижение долговой нагрузки до 2х Чистый долг/EBITDA ко 2 половине 2019 г. при сохранении прогрессивной дивидендной политики. Кроме того, компания предоставила свои оценки расходов на исполнение "Закона Яровой" - 45 млрд руб. за 5 лет, из которых 6 млрд руб. планируется потратить в 2018 г. Это несколько больше оценок МегаФона (35-40 млрд руб. за 5 лет), что, по-видимому, можно объяснить более высокой долей абонентов фиксированного Интернета. В масштабах группы это соответствует 10-15% годового свободного денежного потока, поэтому исполнение закона недолжно оказать значительного давления на финансовые показатели компании.
В условиях повышения долларовых ставок и расширения кредитных спредов на развивающихся рынках мы рекомендуем к покупке лишь краткосрочные выпуски, в частности, для консервативной стратегии интерес представляет VIP 19 (YTM 4,2%). Также стоит обратить внимание на AFKSRU 19 c YTM 6,2% @ май 2019 г. в рамках рисковой стратегии.
Аукционы ОФЗ: ждем лишь умеренный спрос, несмотря на длительный перерыв
После 2-недельного перерыва (последний аукционный день был 25 апреля), связанного с майскими праздниками, сегодня Минфин предлагает как краткосрочный выпуск 25083 (с YTM 6,95% к погашению через 3,6 года), так и относительно длинные бумаги 26224 (с YTM 7,37% к погашению через 11 лет) с фиксированными ставками купонов.
За время, прошедшее с предыдущего аукционного дня, доходности почти не изменились в коротком и среднесрочном сегментах кривой ОФЗ и выросли на 17 б.п. в длинном (10-летние бумаги имеют YTM 7,53%). Аналогичная динамика наблюдалась и в госбумагах других GEM: так, доходности 10-летних облигаций Мексики и Индии поднялись на 14-17 б.п., при этом большинство кривых доходностей имеет нормальную форму.
По нашему мнению, в настоящее время происходит (пока еще умеренный) отток ликвидности с развивающихся рынков в пользу бондов UST (на это указывает заметное укрепление доллара к основным валютам). Доходности UST (>YTM 3,05% по 10-летним и YTM 2,56% по 2-летним выпускам) для некоторых инвесторов уже выглядят привлекательными для начала формирования длинных позиций (размер долга в американской экономике не позволит ФРС иметь высокую ключевую ставку в течение длительного времени).
В такой ситуации (низкого спроса нерезидентов и усилившейся привлекательности долларовых ставок) мы считаем, что предлагаемые выпуски не имеют спекулятивного интереса для покупки (возможное снижение ключевой рублевой ставки до 6,5-7% уже учтено в ценах, укрепление рубля маловероятно из-за бюджетного правила и погашения внешнего долга). Лучшей альтернативой являются бумаги с плавающей ставкой купона (29006 на уровне 6М OIS) или депозит в ЦБ РФ.
После 2-недельного перерыва (последний аукционный день был 25 апреля), связанного с майскими праздниками, сегодня Минфин предлагает как краткосрочный выпуск 25083 (с YTM 6,95% к погашению через 3,6 года), так и относительно длинные бумаги 26224 (с YTM 7,37% к погашению через 11 лет) с фиксированными ставками купонов.
За время, прошедшее с предыдущего аукционного дня, доходности почти не изменились в коротком и среднесрочном сегментах кривой ОФЗ и выросли на 17 б.п. в длинном (10-летние бумаги имеют YTM 7,53%). Аналогичная динамика наблюдалась и в госбумагах других GEM: так, доходности 10-летних облигаций Мексики и Индии поднялись на 14-17 б.п., при этом большинство кривых доходностей имеет нормальную форму.
По нашему мнению, в настоящее время происходит (пока еще умеренный) отток ликвидности с развивающихся рынков в пользу бондов UST (на это указывает заметное укрепление доллара к основным валютам). Доходности UST (>YTM 3,05% по 10-летним и YTM 2,56% по 2-летним выпускам) для некоторых инвесторов уже выглядят привлекательными для начала формирования длинных позиций (размер долга в американской экономике не позволит ФРС иметь высокую ключевую ставку в течение длительного времени).
В такой ситуации (низкого спроса нерезидентов и усилившейся привлекательности долларовых ставок) мы считаем, что предлагаемые выпуски не имеют спекулятивного интереса для покупки (возможное снижение ключевой рублевой ставки до 6,5-7% уже учтено в ценах, укрепление рубля маловероятно из-за бюджетного правила и погашения внешнего долга). Лучшей альтернативой являются бумаги с плавающей ставкой купона (29006 на уровне 6М OIS) или депозит в ЦБ РФ.
UST уверенно преодолели 3% на сильной макростатистике по США
Основным событием вчерашнего дня стало преодоление 10-летними UST отметки 3% (до 3,07%), которая являлась сильным уровнем сопротивления с начала этого года. Катализатором для движения стала публикация очередной порции сильных макроданных по США: значение индекса Empire State Mfg. в мае оказалось выше ожиданий (опасения негативного влияния импортных пошлин на экономику не оправдались), также уверенный рост продолжают демонстрировать розничные продажи (+0,3% м./м. в апреле против +0,8% в марте).
Эти данные увеличивают шансы еще 3-х повышений ключевой ставки в этом году. По данным СМИ, представители PIMCO ожидают 10-летние UST на уровне 3,5% до конца года. Динамика UST, а также беспокойства относительно торговых отношений с Китаем (в данном случае отсутствие новостей является плохой новостью) привели к коррекции американских акций вниз (-0,68% по индексу S&P), и более вероятным является дальнейшее снижение.
Основным событием вчерашнего дня стало преодоление 10-летними UST отметки 3% (до 3,07%), которая являлась сильным уровнем сопротивления с начала этого года. Катализатором для движения стала публикация очередной порции сильных макроданных по США: значение индекса Empire State Mfg. в мае оказалось выше ожиданий (опасения негативного влияния импортных пошлин на экономику не оправдались), также уверенный рост продолжают демонстрировать розничные продажи (+0,3% м./м. в апреле против +0,8% в марте).
Эти данные увеличивают шансы еще 3-х повышений ключевой ставки в этом году. По данным СМИ, представители PIMCO ожидают 10-летние UST на уровне 3,5% до конца года. Динамика UST, а также беспокойства относительно торговых отношений с Китаем (в данном случае отсутствие новостей является плохой новостью) привели к коррекции американских акций вниз (-0,68% по индексу S&P), и более вероятным является дальнейшее снижение.
Новые условия размещения КОБР не привлекли дополнительный спрос
Вчера ЦБ разместил 3-месячный выпуск КОБР-9 (с погашением 15 августа), но по новым условиям: теперь в момент размещения банки могут купить бумаги с дисконтом к номиналу (ранее минимальная цена заявки на аукционе при размещении не могла быть ниже номинала), то есть доходность бумаг может иметь премию к ключевой ставке.
Однако установленная регулятором минимальная цена (99,939% от номинала), по-видимому, оказалась слишком высокой и не привлекла дополнительный спрос от банков: из предложенных 800 млрд руб. было размещено лишь 403 млрд руб. (дата расчетов сегодня), что равно объему погашаемых сегодня КОБР-6. Таким образом, премия 40 б.п., которую предлагают новые ОБР (доходность 7,66%) к ключевой ставке и более 65 б.п. к RUONIA, оказалась недостаточной для привлечения ликвидности, которую банки размещают на депозитах в ЦБ РФ (3,29 трлн руб.).
По нашему мнению, одной из причин столь низкого интереса является отсутствие в системе избытка длинных средств (на срок более чем неделя). Исходя из данных РСБУ на 1 апреля 2018 г., некоторые крупные банки все еще находятся в состоянии структурного дефицита рублевой ликвидности (то есть объем средств, размещенных в ЦБ РФ, за вычетом средств, привлеченных у ЦБ РФ и у Минфина, является отрицательным), в то время как основной объем структурного профицита (который имеет место быть в целом по системе и составлял на 1 апреля +908 млрд руб.) приходится на большое число малых и средних банков. Из-за большой волатильности остатков средств на клиентских счетах банки не могут направить свои временно свободные средства в 3-месячные ОБР.
Другая причина обусловлена тем обстоятельством, что ОБР формально не могут быть включены в категорию высоколиквидных активов (из-за низкой торговой ликвидности бумаг на бирже) для расчета показателя LCR (пока только системообразующие банки обязаны его соблюдать) в рамках требований Базель III, адаптированных ЦБ РФ. В то же время ОБР с премией более 60 б.п. к RUONIA являются более интересными для покупки, чем короткие и среднесрочные ОФЗ, которые котируются в основном с дисконтом к RUONIA.
Вчера ЦБ разместил 3-месячный выпуск КОБР-9 (с погашением 15 августа), но по новым условиям: теперь в момент размещения банки могут купить бумаги с дисконтом к номиналу (ранее минимальная цена заявки на аукционе при размещении не могла быть ниже номинала), то есть доходность бумаг может иметь премию к ключевой ставке.
Однако установленная регулятором минимальная цена (99,939% от номинала), по-видимому, оказалась слишком высокой и не привлекла дополнительный спрос от банков: из предложенных 800 млрд руб. было размещено лишь 403 млрд руб. (дата расчетов сегодня), что равно объему погашаемых сегодня КОБР-6. Таким образом, премия 40 б.п., которую предлагают новые ОБР (доходность 7,66%) к ключевой ставке и более 65 б.п. к RUONIA, оказалась недостаточной для привлечения ликвидности, которую банки размещают на депозитах в ЦБ РФ (3,29 трлн руб.).
По нашему мнению, одной из причин столь низкого интереса является отсутствие в системе избытка длинных средств (на срок более чем неделя). Исходя из данных РСБУ на 1 апреля 2018 г., некоторые крупные банки все еще находятся в состоянии структурного дефицита рублевой ликвидности (то есть объем средств, размещенных в ЦБ РФ, за вычетом средств, привлеченных у ЦБ РФ и у Минфина, является отрицательным), в то время как основной объем структурного профицита (который имеет место быть в целом по системе и составлял на 1 апреля +908 млрд руб.) приходится на большое число малых и средних банков. Из-за большой волатильности остатков средств на клиентских счетах банки не могут направить свои временно свободные средства в 3-месячные ОБР.
Другая причина обусловлена тем обстоятельством, что ОБР формально не могут быть включены в категорию высоколиквидных активов (из-за низкой торговой ликвидности бумаг на бирже) для расчета показателя LCR (пока только системообразующие банки обязаны его соблюдать) в рамках требований Базель III, адаптированных ЦБ РФ. В то же время ОБР с премией более 60 б.п. к RUONIA являются более интересными для покупки, чем короткие и среднесрочные ОФЗ, которые котируются в основном с дисконтом к RUONIA.
АЛРОСА: авария на руднике Мир проявится уже в результатах 2019 г.
Финансовые результаты АЛРОСА (BB+/Baa3/BB+) за 1 кв. 2018 г. существенно улучшились относительно слабого 4 кв. 2017 г.: выручка выросла на 58% кв./кв. до 96 млрд руб. благодаря повышению цен реализации алмазов ювелирного качества на 11% кв./кв. до 154 долл./карат и увеличению их объемов продаж на 63% до 10,1 млн карат. Показатель EBITDA возрос на 78% кв./кв. до 48 млрд руб., рентабельность по EBITDA - на 5,9 п.п. до 50,1%.
Продажи в 1 кв. (13,4 млн карат алмазного сырья) превысили объемы добычи (7,4 млн карат), что транслировалось в снижение запасов на 6 млн карат (до ~12 млн карат), выйдя на нормальный технологический уровень. Помимо сильных показателей от операционной деятельности, высвобождение 9,4 млрд руб. из оборотного капитала против инвестиций в объеме 3,2 млрд руб. в предыдущем кв. привело к значительному (более чем вдвое) росту операционного денежного потока до 45,9 млрд руб. При этом капвложения составили всего 4,8 млрд руб., т.е. 15% от годового плана в 31-32 млрд руб. из-за очень низких температур в течение зимы, поэтому часть капзатрат, по данным компании, будет перенесена на 2 и 3 кв.
В 1 кв. АЛРОСА продолжила погашать долг (в объеме 34 млрд руб.) из денежных средств от операционной деятельности, а 30,3 млрд руб., полученные от продажи газовых активов, пока остались на счетах компании (треть уйдет во 2 кв. на покупку 10% АЛРОСА-Нюрба) - накопленные денежные средства выросли с 7 до 40 млрд руб. Чистый долг упал за 1 кв. с 86 млрд руб. до 18,6 млрд руб. а в отношении к LTM EBITDA - с 0,7х до 0,1х.
В 2018 г. компания по-прежнему прогнозирует продажи 38-40 млн карат (41 млн карат в 2017 г.), при сохранении прогноза объемов производства 36,6 млн карат (что предусматривает наращивание добычи в следующие кварталы на 30%). Никаких конкретных проектов по восстановлению рудника Мир после аварии компания не представляет, и на телеконференции менеджмент признал, что уже в 2019 г. компания за счет запасов не сможет замещать выбывшие объемы Мира, даже наращивая добычу на других активах, что транслируется в снижение годовой EBITDA на 20 млрд руб. (-16% EBITDA за 2017 г.).
Единственный выпуск ALRSRU 20 (YTM 4,5% @ ноябрь 2020 г.) торгуется с одной из самых низких премий к суверенной кривой. В условиях повышения долларовых ставок и расширения кредитных спредов на развивающихся рынках мы рекомендуем к покупке лишь краткосрочные выпуски, в частности, стоит обратить внимание на VIP 19 с YTM 4,4% @ февраль 2019 г., а в рамках более рисковой стратегии - на AFKSRU 19 c YTM 6,3% @ май 2019 г.
Финансовые результаты АЛРОСА (BB+/Baa3/BB+) за 1 кв. 2018 г. существенно улучшились относительно слабого 4 кв. 2017 г.: выручка выросла на 58% кв./кв. до 96 млрд руб. благодаря повышению цен реализации алмазов ювелирного качества на 11% кв./кв. до 154 долл./карат и увеличению их объемов продаж на 63% до 10,1 млн карат. Показатель EBITDA возрос на 78% кв./кв. до 48 млрд руб., рентабельность по EBITDA - на 5,9 п.п. до 50,1%.
Продажи в 1 кв. (13,4 млн карат алмазного сырья) превысили объемы добычи (7,4 млн карат), что транслировалось в снижение запасов на 6 млн карат (до ~12 млн карат), выйдя на нормальный технологический уровень. Помимо сильных показателей от операционной деятельности, высвобождение 9,4 млрд руб. из оборотного капитала против инвестиций в объеме 3,2 млрд руб. в предыдущем кв. привело к значительному (более чем вдвое) росту операционного денежного потока до 45,9 млрд руб. При этом капвложения составили всего 4,8 млрд руб., т.е. 15% от годового плана в 31-32 млрд руб. из-за очень низких температур в течение зимы, поэтому часть капзатрат, по данным компании, будет перенесена на 2 и 3 кв.
В 1 кв. АЛРОСА продолжила погашать долг (в объеме 34 млрд руб.) из денежных средств от операционной деятельности, а 30,3 млрд руб., полученные от продажи газовых активов, пока остались на счетах компании (треть уйдет во 2 кв. на покупку 10% АЛРОСА-Нюрба) - накопленные денежные средства выросли с 7 до 40 млрд руб. Чистый долг упал за 1 кв. с 86 млрд руб. до 18,6 млрд руб. а в отношении к LTM EBITDA - с 0,7х до 0,1х.
В 2018 г. компания по-прежнему прогнозирует продажи 38-40 млн карат (41 млн карат в 2017 г.), при сохранении прогноза объемов производства 36,6 млн карат (что предусматривает наращивание добычи в следующие кварталы на 30%). Никаких конкретных проектов по восстановлению рудника Мир после аварии компания не представляет, и на телеконференции менеджмент признал, что уже в 2019 г. компания за счет запасов не сможет замещать выбывшие объемы Мира, даже наращивая добычу на других активах, что транслируется в снижение годовой EBITDA на 20 млрд руб. (-16% EBITDA за 2017 г.).
Единственный выпуск ALRSRU 20 (YTM 4,5% @ ноябрь 2020 г.) торгуется с одной из самых низких премий к суверенной кривой. В условиях повышения долларовых ставок и расширения кредитных спредов на развивающихся рынках мы рекомендуем к покупке лишь краткосрочные выпуски, в частности, стоит обратить внимание на VIP 19 с YTM 4,4% @ февраль 2019 г., а в рамках более рисковой стратегии - на AFKSRU 19 c YTM 6,3% @ май 2019 г.
Доходности UST пошли в рост
Доходности 10-летних UST вчера продолжили рост, прибавив еще 3 б.п., достигнув YTM 3,11% - максимального значения с 2011 г. Курс доллара к основным мировым валютам (по индексу DXY) также остается на локальном максимуме.
Повышению долларовых доходностей способствует очередная порция макроданных по США: рост промышленного производства в апреле составил 0,7% м./м., превысив консенсус-прогноз +0,6% м./м., что стало следствием увеличения активности в добывающих отраслях (этому, в частности, способствуют высокие цены на нефть), а также улучшения состояния в обрабатывающих отраслях (+0,5% м./м. против нулевой динамики в марте).
Кстати говоря, недельные данные EIA свидетельствуют о сокращении коммерческих запасов сырой нефти в США, указывая на наличие некоторого дефицита (это привело к удорожанию Brent еще на 1 долл. до 79,5 долл./барр.). Судя по этим данным, а также по ранее опубликованным, американская экономика демонстрирует устойчивый рост (в том числе благодаря бюджетным стимулам), что снимает препятствия для FOMC по повышению ключевой ставки в рамках своего консенсус-прогноза. Рост доходностей UST был проигнорирован индексом S&P, который прибавил +0,41%, получив поддержку (видимо, временную) от публикации розничных продаж в США.
Доходности 10-летних UST вчера продолжили рост, прибавив еще 3 б.п., достигнув YTM 3,11% - максимального значения с 2011 г. Курс доллара к основным мировым валютам (по индексу DXY) также остается на локальном максимуме.
Повышению долларовых доходностей способствует очередная порция макроданных по США: рост промышленного производства в апреле составил 0,7% м./м., превысив консенсус-прогноз +0,6% м./м., что стало следствием увеличения активности в добывающих отраслях (этому, в частности, способствуют высокие цены на нефть), а также улучшения состояния в обрабатывающих отраслях (+0,5% м./м. против нулевой динамики в марте).
Кстати говоря, недельные данные EIA свидетельствуют о сокращении коммерческих запасов сырой нефти в США, указывая на наличие некоторого дефицита (это привело к удорожанию Brent еще на 1 долл. до 79,5 долл./барр.). Судя по этим данным, а также по ранее опубликованным, американская экономика демонстрирует устойчивый рост (в том числе благодаря бюджетным стимулам), что снимает препятствия для FOMC по повышению ключевой ставки в рамках своего консенсус-прогноза. Рост доходностей UST был проигнорирован индексом S&P, который прибавил +0,41%, получив поддержку (видимо, временную) от публикации розничных продаж в США.