Ослабление рубля создает инфляционные риски
Инфляция, согласно недельным данным, остается на уровне 2,4% г/г. Впрочем, резкое ослабление рубля в последние дни (из-за новых санкций США) создает риски ее повышения. По нашим предварительным оценкам, дополнительное падение среднего курса USD/RUB за 2 кв. составит около 11% (в основном за счет ослабления в апреле). В целом эффект переноса курса рубля на инфляцию зависит от масштабов ослабления валюты: лишь падение рубля около 10% м./м. явно отражается на ее динамике. Менее существенное ослабление валюты на ценах практически не заметно: во-первых, как правило, в последующие месяцы оно компенсируется укреплением, а во-вторых, малые колебания курса валюты не создают негативных ожиданий для ритейлеров. По нашим оценкам, при ослаблении курса рубля к доллару на 10% м./м. инфляция вырастет на 1 п.п. м./м. в моменте (с исключением сезонности). При этом, если после этого курс рубля стабилизируется на достигнутом уровне, то инфляционный эффект будет проявляться еще 5 месяцев, постепенно затухая (см. график).
Совокупный эффект от 10%-го ослабления среднего курса рубля за год добавит +1,7 п.п. к годовой оценке инфляции, т.е. 3,9-4% г./г. на конец 2018 г. Впрочем, во-первых, наши расчеты предполагают ослабление среднего курса рубля в меньшем объеме, а во-вторых, ожидавшийся нами уровень инфляции (3,7% г./г.) был консервативным и учитывал реализацию возможных рисков (в т.ч. и связанных с ослаблением курса рубля). В итоге мы пока сохраняем наш прогноз по инфляции неизменным. Остается актуальным и наш прогноз по ключевой ставке (еще 2 снижения по 25 б.п., 6,75% на конец года). Впрочем, мы не исключаем и большей осторожности ЦБ, что может выразиться как в паузе в смягчении политики, так и в сокращении масштаба снижения ставки в этом году.
Инфляция, согласно недельным данным, остается на уровне 2,4% г/г. Впрочем, резкое ослабление рубля в последние дни (из-за новых санкций США) создает риски ее повышения. По нашим предварительным оценкам, дополнительное падение среднего курса USD/RUB за 2 кв. составит около 11% (в основном за счет ослабления в апреле). В целом эффект переноса курса рубля на инфляцию зависит от масштабов ослабления валюты: лишь падение рубля около 10% м./м. явно отражается на ее динамике. Менее существенное ослабление валюты на ценах практически не заметно: во-первых, как правило, в последующие месяцы оно компенсируется укреплением, а во-вторых, малые колебания курса валюты не создают негативных ожиданий для ритейлеров. По нашим оценкам, при ослаблении курса рубля к доллару на 10% м./м. инфляция вырастет на 1 п.п. м./м. в моменте (с исключением сезонности). При этом, если после этого курс рубля стабилизируется на достигнутом уровне, то инфляционный эффект будет проявляться еще 5 месяцев, постепенно затухая (см. график).
Совокупный эффект от 10%-го ослабления среднего курса рубля за год добавит +1,7 п.п. к годовой оценке инфляции, т.е. 3,9-4% г./г. на конец 2018 г. Впрочем, во-первых, наши расчеты предполагают ослабление среднего курса рубля в меньшем объеме, а во-вторых, ожидавшийся нами уровень инфляции (3,7% г./г.) был консервативным и учитывал реализацию возможных рисков (в т.ч. и связанных с ослаблением курса рубля). В итоге мы пока сохраняем наш прогноз по инфляции неизменным. Остается актуальным и наш прогноз по ключевой ставке (еще 2 снижения по 25 б.п., 6,75% на конец года). Впрочем, мы не исключаем и большей осторожности ЦБ, что может выразиться как в паузе в смягчении политики, так и в сокращении масштаба снижения ставки в этом году.
Рубль восстановил существенную часть потерь на фоне спада геополитических рисков
Рублевая цена нефти вчера достигла 4500 руб./барр. (Brent), что заметно превышает равновесный уровень 3911 руб./барр., который получен нами, исходя из трендовой линии, построенной по парам долларовой и рублевой цен, скорректированных на инфляцию. Однако исходя из платежного баланса, при текущей нефти Brent 72 долл./барр. справедливый курс рубля оценивается нами на уровне 59,7 руб./долл. (с учетом санкций на RUSAL и сохранения бюджетного правила), что близко к текущему курсу (61,5 руб./долл.). Таким образом, высокая рублевая цена нефти является новой нормальностью, а большого потенциала для укрепления рубля от текущих уровней нет. В случае если геополитические риски сойдут на нет, то вероятно также и некоторая коррекция цен на нефть, что окажет давление на курс рубля и будет способствовать снижению рублевой цены нефти (до 4100 руб./барр.). Как мы и ожидали, рублевые ставки по валютным свопам снизились (спекулянты вчера и позавчера закрыли свои позиции против рубля), мы ожидаем дальнейшего понижения ставок по свопам в рамках расширения базисных спредов.
Рублевая цена нефти вчера достигла 4500 руб./барр. (Brent), что заметно превышает равновесный уровень 3911 руб./барр., который получен нами, исходя из трендовой линии, построенной по парам долларовой и рублевой цен, скорректированных на инфляцию. Однако исходя из платежного баланса, при текущей нефти Brent 72 долл./барр. справедливый курс рубля оценивается нами на уровне 59,7 руб./долл. (с учетом санкций на RUSAL и сохранения бюджетного правила), что близко к текущему курсу (61,5 руб./долл.). Таким образом, высокая рублевая цена нефти является новой нормальностью, а большого потенциала для укрепления рубля от текущих уровней нет. В случае если геополитические риски сойдут на нет, то вероятно также и некоторая коррекция цен на нефть, что окажет давление на курс рубля и будет способствовать снижению рублевой цены нефти (до 4100 руб./барр.). Как мы и ожидали, рублевые ставки по валютным свопам снизились (спекулянты вчера и позавчера закрыли свои позиции против рубля), мы ожидаем дальнейшего понижения ставок по свопам в рамках расширения базисных спредов.
В марте бюджет вновь сведен с профицитом
По данным Минфина, в марте федеральный бюджет вновь оказался профицитным (43 млрд руб.). Доходы бюджета продолжают активный рост: нефтегазовые доходы увеличились на 13,3% г./г. в результате роста рублевой цены нефти, а ненефтегазовые - на 15,7% г./г. на фоне восстановления экономической активности. Впрочем, интересно, что рост профицита бюджета обеспечивается лишь умеренным повышением расходов, что в целом, на наш взгляд, является временным. Так, с начала года с каждым месяцем увеличивается бюджетная роспись (т.е. плановый уровень расходов на год): в феврале она возросла на 266 млрд руб., а в марте - на 86 млрд руб., и мы полагаем, что ее рост продолжится в перспективе. В частности, этому способствуют позитивные перспективы по повышению доходов: сейчас цена нефти в рублях заметно растет в свете ослабления национальной валюты, что, на наш взгляд, выразится в ускорении нефтегазовых доходов в перспективе. Впрочем, согласно действующему бюджетному правилу, рост расходов должен ограничиваться дополнительными ненефтегазовыми доходами, которые, судя по текущей динамике, пока идут в рамках плана (сейчас исполнено 22% от плана, а например в 2017 г. за 1 кв. исполнение было на уровне 25%).
Отметим, что несмотря на профицит федерального бюджета, Минфин и Казначейство в целом значительно увеличили предоставление ликвидности (482 млрд руб. против 165 млрд руб. в феврале). Основные каналы поступления средств в систему - интервенции (233 млрд руб.), депозиты и РЕПО Казначейства (136 млрд руб.), а также ОФЗ (в марте чистое погашение превысило размещения на 100 млрд руб.). Интересно отметить, что по факторам ликвидности ЦБ за счет бюджетов всех уровней и прочих операций в целом поступило лишь 248 млрд руб. (т.е. почти в два раза меньше, чем за счет федерального бюджета). Мы полагаем, что разница (-234 млрд руб.) была частично обеспечена за счет возврата регулятору средств санируемыми банками.
По данным Минфина, в марте федеральный бюджет вновь оказался профицитным (43 млрд руб.). Доходы бюджета продолжают активный рост: нефтегазовые доходы увеличились на 13,3% г./г. в результате роста рублевой цены нефти, а ненефтегазовые - на 15,7% г./г. на фоне восстановления экономической активности. Впрочем, интересно, что рост профицита бюджета обеспечивается лишь умеренным повышением расходов, что в целом, на наш взгляд, является временным. Так, с начала года с каждым месяцем увеличивается бюджетная роспись (т.е. плановый уровень расходов на год): в феврале она возросла на 266 млрд руб., а в марте - на 86 млрд руб., и мы полагаем, что ее рост продолжится в перспективе. В частности, этому способствуют позитивные перспективы по повышению доходов: сейчас цена нефти в рублях заметно растет в свете ослабления национальной валюты, что, на наш взгляд, выразится в ускорении нефтегазовых доходов в перспективе. Впрочем, согласно действующему бюджетному правилу, рост расходов должен ограничиваться дополнительными ненефтегазовыми доходами, которые, судя по текущей динамике, пока идут в рамках плана (сейчас исполнено 22% от плана, а например в 2017 г. за 1 кв. исполнение было на уровне 25%).
Отметим, что несмотря на профицит федерального бюджета, Минфин и Казначейство в целом значительно увеличили предоставление ликвидности (482 млрд руб. против 165 млрд руб. в феврале). Основные каналы поступления средств в систему - интервенции (233 млрд руб.), депозиты и РЕПО Казначейства (136 млрд руб.), а также ОФЗ (в марте чистое погашение превысило размещения на 100 млрд руб.). Интересно отметить, что по факторам ликвидности ЦБ за счет бюджетов всех уровней и прочих операций в целом поступило лишь 248 млрд руб. (т.е. почти в два раза меньше, чем за счет федерального бюджета). Мы полагаем, что разница (-234 млрд руб.) была частично обеспечена за счет возврата регулятору средств санируемыми банками.
ПМХ/Кокс: во 2П значительных улучшений не произошло
Финансовые результаты ПМХ (B/B2/B) за 2П 2017 г. по МСФО несколько ухудшились относительно 1П 2017 г.: выручка сократилась на 3% п./п. до 41,9 млрд руб., EBITDA - на 16% п./п. до 7,8 млрд руб., рентабельность по EBITDA - c 21,4% в 1П 2017 г. до 18,6% из-за коррекции вниз цен на коксующийся уголь п./п. (при ценообразовании на квартальной основе) на фоне незначительного повышения средних цен на чугун. В сегменте "уголь" рентабельность снизилась с 49% до 46%, в сегменте "кокс" - с 16% до 15%, а в сегменте "руда и чугун" - повысилась с 4% до 5%.
Операционный поток во 2П вырос существенно - на 58% п./п. до 7,6 млрд руб. в результате высвобождения 856 млн руб. из оборотного капитала (против инвестиций в него 3,2 млрд руб. в 1П), капвложения составили 4,5 млрд руб., а за 2017 г. в целом - 9 млрд руб. План на 2018 г. - также 8-9 млрд руб., основные проекты - это увеличение мощности железорудного сегмента, проекты эффективности. За счет увеличения EBITDA LTM долговая нагрузка продолжила снижение во 2П с 3,1х до 2,9х Чистый долг/EBITDA, ковенантный показатель сократился с 2,7х до 2,6х (именно он используется для расчета ковенант по евробондам и всем кредитам ПМХ).
Запуск сталеплавильного комплекса Тулачермет-Сталь (является отдельным юрлицом, строительство за счет проектного финансирования от ГПБ (70%) и займов ПМХ (30%)) перенесен с конца 2017 г. на июль этого года, компания планирует в этом году выдать еще 5-7 млрд руб. займов на этот проект, что достаточно значительная сумма, учитывая, что в 2017 г. эти займы выросли лишь на 1,6 млрд руб. до 10,4 млрд руб.
В ходе недавней коррекции IMHRUS 22 (YTM 7,34%) не сильно пострадали в отличие от бумаг НорНикеля, Полюса и пр. Среди краткосрочных выпусков мы обращаем внимание на AFKSRU 19 (YTM 7,19%).
Финансовые результаты ПМХ (B/B2/B) за 2П 2017 г. по МСФО несколько ухудшились относительно 1П 2017 г.: выручка сократилась на 3% п./п. до 41,9 млрд руб., EBITDA - на 16% п./п. до 7,8 млрд руб., рентабельность по EBITDA - c 21,4% в 1П 2017 г. до 18,6% из-за коррекции вниз цен на коксующийся уголь п./п. (при ценообразовании на квартальной основе) на фоне незначительного повышения средних цен на чугун. В сегменте "уголь" рентабельность снизилась с 49% до 46%, в сегменте "кокс" - с 16% до 15%, а в сегменте "руда и чугун" - повысилась с 4% до 5%.
Операционный поток во 2П вырос существенно - на 58% п./п. до 7,6 млрд руб. в результате высвобождения 856 млн руб. из оборотного капитала (против инвестиций в него 3,2 млрд руб. в 1П), капвложения составили 4,5 млрд руб., а за 2017 г. в целом - 9 млрд руб. План на 2018 г. - также 8-9 млрд руб., основные проекты - это увеличение мощности железорудного сегмента, проекты эффективности. За счет увеличения EBITDA LTM долговая нагрузка продолжила снижение во 2П с 3,1х до 2,9х Чистый долг/EBITDA, ковенантный показатель сократился с 2,7х до 2,6х (именно он используется для расчета ковенант по евробондам и всем кредитам ПМХ).
Запуск сталеплавильного комплекса Тулачермет-Сталь (является отдельным юрлицом, строительство за счет проектного финансирования от ГПБ (70%) и займов ПМХ (30%)) перенесен с конца 2017 г. на июль этого года, компания планирует в этом году выдать еще 5-7 млрд руб. займов на этот проект, что достаточно значительная сумма, учитывая, что в 2017 г. эти займы выросли лишь на 1,6 млрд руб. до 10,4 млрд руб.
В ходе недавней коррекции IMHRUS 22 (YTM 7,34%) не сильно пострадали в отличие от бумаг НорНикеля, Полюса и пр. Среди краткосрочных выпусков мы обращаем внимание на AFKSRU 19 (YTM 7,19%).
Мировые рынки: худший сценарий не реализовался
После долгих консультаций военные союзники (США, Великобритания, Франция) все-таки нанесли ракетные удары по территории Сирии, выбрав для этого наиболее комфортное для финансовых рынков время (выходные дни, чтобы ограничить негативное влияние на них). По данным СМИ, большая часть ракет была перехвачена ПВО Сирии и не была направлена на объекты российской военной инфраструктуры. Таким образом, рассматривавшийся, помимо прочих, вариант удара по объектам РФ не был реализован, по-видимому, в этом случае мог последовать ответный удар, к негативным последствиям (неизвестно, какой из возможных исходов вследствие возникшего хаоса реализуется) которого США пока не готовы. Сегодня США планируют объявить новые санкции против РФ (не исключено, что в отношении некоторых компаний из химической промышленности), в связи с ее поддержкой режима Асада, который, как предполагается, использовал химическое оружие. Ожидания введения этих санкций оказывает умеренное понижательное давление на российские активы (суверенные евробонды РФ, индексы акций), которые сегодня открылись почти без изменения котировок. Несмотря на объявление Д. Трампа о том, что "миссия выполнена", определенности в отношении урегулирования геополитического кризиса не появилось.
После долгих консультаций военные союзники (США, Великобритания, Франция) все-таки нанесли ракетные удары по территории Сирии, выбрав для этого наиболее комфортное для финансовых рынков время (выходные дни, чтобы ограничить негативное влияние на них). По данным СМИ, большая часть ракет была перехвачена ПВО Сирии и не была направлена на объекты российской военной инфраструктуры. Таким образом, рассматривавшийся, помимо прочих, вариант удара по объектам РФ не был реализован, по-видимому, в этом случае мог последовать ответный удар, к негативным последствиям (неизвестно, какой из возможных исходов вследствие возникшего хаоса реализуется) которого США пока не готовы. Сегодня США планируют объявить новые санкции против РФ (не исключено, что в отношении некоторых компаний из химической промышленности), в связи с ее поддержкой режима Асада, который, как предполагается, использовал химическое оружие. Ожидания введения этих санкций оказывает умеренное понижательное давление на российские активы (суверенные евробонды РФ, индексы акций), которые сегодня открылись почти без изменения котировок. Несмотря на объявление Д. Трампа о том, что "миссия выполнена", определенности в отношении урегулирования геополитического кризиса не появилось.
Промышленность в марте: обработка вернулась к падению
По данным Росстата, рост промышленности продолжил замедляться в марте (1% г./г. против 1,5% г./г. в феврале). Результаты могли бы быть еще хуже, т.к. обрабатывающие отрасли перешли от роста к падению (-0,2% г./г. против 1,9% г./г. в феврале), но ситуацию исправило ускорение в других сегментах.
Так, например, энергетика показала заметный рост (7,8% г./г. против 1,8% г./г. в феврале): по данным Системного оператора ЕЭС, март 2018 г. был заметно холоднее (в среднем по системе), чем март прошлого года. На этом фоне резко увеличилась выработка электроэнергии, а также пара и горячей воды. Заметное улучшение показал сегмент добычи полезных ископаемых (1,4% г./г. против 0,3% г./г. в феврале). Хотя добыча нефти не растет (в условиях соглашения ОПЕК+), резко повысилась добыча газа (16% г./г. против -0,8% г./г. в январе-феврале). Впрочем, позитивные цифры по газу пока больше выглядят как результат низкой базы прошлого года. При этом в текущем году мы видим позитивные перспективы для экспорта газа, что может поддержать его добычу (рост европейского импорта на фоне снижения собственной добычи из-за истощения зрелых месторождений).
В обрабатывающих отраслях пока ситуация выглядит негативно. Снижается выпуск в черной и цветной металлургии: падает производство изделий из черных металлов, стального проката, чугуна. Слабость демонстрирует и алюминиевое производство: выпуск конструкций и деталей из него усилил падение в марте. В перспективе ближайших месяцев производство алюминия может резко сократиться из-за санкций против Русала. Мы полагаем, что прямой эффект от этих событий выразится в сокращении роста ВВП на 0,1 п.п. за год (приблизительно столько занимает алюминиевое производство в валовой добавленной стоимости). Под давлением остается и химическая промышленность: рост производства удобрений в марте продолжил снижение.
Среди основных отраслей обрабатывающей промышленности лидером производства пока остается нефтепереработка: в марте выросло производство бензина, а выпуск дизельного топлива практически прекратил падение. Стоит отметить, что ускорение наблюдается и в некоторых отраслях машиностроения (например, в сегменте насосов, электродвигателей и т.п.), однако их выпуск очень волатилен и в целом не занимает значимой доли в промпроизводстве в целом.
За весь 1 кв. промышленность не смогла продемонстрировать заметного ускорения (1,9% г./г. в 1 кв. 2018 г. против 1% г./г. за 2017 г.) - основные успехи были достигнуты в январе 2018 г., и, как мы и опасались, оказались временными. Мы полагаем, что рост в этом году останется слабым, и сохраняем свой прогноз по росту промышленности на 1,2% г./г. на 2018 г.
По данным Росстата, рост промышленности продолжил замедляться в марте (1% г./г. против 1,5% г./г. в феврале). Результаты могли бы быть еще хуже, т.к. обрабатывающие отрасли перешли от роста к падению (-0,2% г./г. против 1,9% г./г. в феврале), но ситуацию исправило ускорение в других сегментах.
Так, например, энергетика показала заметный рост (7,8% г./г. против 1,8% г./г. в феврале): по данным Системного оператора ЕЭС, март 2018 г. был заметно холоднее (в среднем по системе), чем март прошлого года. На этом фоне резко увеличилась выработка электроэнергии, а также пара и горячей воды. Заметное улучшение показал сегмент добычи полезных ископаемых (1,4% г./г. против 0,3% г./г. в феврале). Хотя добыча нефти не растет (в условиях соглашения ОПЕК+), резко повысилась добыча газа (16% г./г. против -0,8% г./г. в январе-феврале). Впрочем, позитивные цифры по газу пока больше выглядят как результат низкой базы прошлого года. При этом в текущем году мы видим позитивные перспективы для экспорта газа, что может поддержать его добычу (рост европейского импорта на фоне снижения собственной добычи из-за истощения зрелых месторождений).
В обрабатывающих отраслях пока ситуация выглядит негативно. Снижается выпуск в черной и цветной металлургии: падает производство изделий из черных металлов, стального проката, чугуна. Слабость демонстрирует и алюминиевое производство: выпуск конструкций и деталей из него усилил падение в марте. В перспективе ближайших месяцев производство алюминия может резко сократиться из-за санкций против Русала. Мы полагаем, что прямой эффект от этих событий выразится в сокращении роста ВВП на 0,1 п.п. за год (приблизительно столько занимает алюминиевое производство в валовой добавленной стоимости). Под давлением остается и химическая промышленность: рост производства удобрений в марте продолжил снижение.
Среди основных отраслей обрабатывающей промышленности лидером производства пока остается нефтепереработка: в марте выросло производство бензина, а выпуск дизельного топлива практически прекратил падение. Стоит отметить, что ускорение наблюдается и в некоторых отраслях машиностроения (например, в сегменте насосов, электродвигателей и т.п.), однако их выпуск очень волатилен и в целом не занимает значимой доли в промпроизводстве в целом.
За весь 1 кв. промышленность не смогла продемонстрировать заметного ускорения (1,9% г./г. в 1 кв. 2018 г. против 1% г./г. за 2017 г.) - основные успехи были достигнуты в январе 2018 г., и, как мы и опасались, оказались временными. Мы полагаем, что рост в этом году останется слабым, и сохраняем свой прогноз по росту промышленности на 1,2% г./г. на 2018 г.
Дискуссия о повышении НДС возобновляется
По информации СМИ, Правительство обсуждает постепенную отмену льготной ставки НДС (ранее предполагалось плавное ее повышение с 10% до 18% за пять лет). Таким образом, трудные экономические решения, которые ожидались после выборов, продолжают выходить на повестку дня (недавно Д. Медведев инициировал обсуждение повышения пенсионного возраста).
Главная цель этой меры - повысить адресность характера социальной поддержки.
Вероятно, государство будет компенсировать субсидиями потери только наиболее нуждающимся слоям населения, в то время, как сейчас выгоды от льготной ставки получают все. Другой целью может являться снижение зависимости бюджета от нефти (ненефтегазовые доходы вырастут на ~600 млрд руб. в год). Вероятно, ради этого власти готовы пойти на некоторые «жертвы».
Среди основных негативных моментов ежегодный рост инфляции (плавное повышение ставки налога будет иметь как прямой инфляционный эффект, так и будет негативно для ожиданий населения) и постоянное снижение покупательной способности доходов. На наш взгляд, это затруднит восстановление потребления и замедлит снижение ключевой ставки.
По информации СМИ, Правительство обсуждает постепенную отмену льготной ставки НДС (ранее предполагалось плавное ее повышение с 10% до 18% за пять лет). Таким образом, трудные экономические решения, которые ожидались после выборов, продолжают выходить на повестку дня (недавно Д. Медведев инициировал обсуждение повышения пенсионного возраста).
Главная цель этой меры - повысить адресность характера социальной поддержки.
Вероятно, государство будет компенсировать субсидиями потери только наиболее нуждающимся слоям населения, в то время, как сейчас выгоды от льготной ставки получают все. Другой целью может являться снижение зависимости бюджета от нефти (ненефтегазовые доходы вырастут на ~600 млрд руб. в год). Вероятно, ради этого власти готовы пойти на некоторые «жертвы».
Среди основных негативных моментов ежегодный рост инфляции (плавное повышение ставки налога будет иметь как прямой инфляционный эффект, так и будет негативно для ожиданий населения) и постоянное снижение покупательной способности доходов. На наш взгляд, это затруднит восстановление потребления и замедлит снижение ключевой ставки.
Северсталь: рост экспорта и цен на сырье снизил рентабельность
Северсталь (BBB-/Baа3/BBB-) опубликовала в целом нейтральные результаты за 1 кв. 2018 г. по МСФО. Выручка осталась на уровне предыдущего кв. - 2,17 млрд долл. – ее снижение в сырьевом дивизионе было компенсировано улучшением в стальном. В сырьевом дивизионе сократились объемы продаж (-25% уголь из-за перемонтажа лав, -28% окатыши из-за реализации в 4 кв. продукции в транзите) при росте цен на уголь (+9%) и окатыши (+15%). В стальном дивизионе рост выручки обеспечило увеличение продаж (+3%) при незначительном снижении средней цены реализации (-0,8%) на фоне сокращения в продажах продукции HVA на 2 п.п. до 45%.
EBITDA сократилась на 6% кв./кв. до 706 млн долл. в результате опережения роста цен на сырье в сравнении с ценами на металлопродукцию, а также повышения дистрибуционных расходов из-за повышения доли продаж на экспорт (+6 п.п. до 48%). Рентабельность по EBITDA снизилась на 2,1 п.п. до 32,5%.
Операционный поток сократился на 30% кв./кв. до 413 млн долл. вследствие роста инвестиций в оборотный капитал (121 млн долл. против 16 млн долл. в 4 кв.) из-за увеличения дебиторской задолженности (рост отгрузки толстого листа, труб).
Капвложения составили 136 млн долл., что предполагает наращивание инвестиций в следующие кварталы, т.к. годовой план - 49,5 млрд руб. (~800 млн долл.). За счет погашения евробонда CHMFRU 18 (548,6 млн долл.) чистый долг за 1 кв. упал на 26% до 785 млн долл., а в отношении к LTM EBITDA составил 0,3х (0,4х на конец 4 кв.).
В ходе недавней коррекции бумаги Северстали не так сильно пострадали (CHMFRU 21 +1,25 п.п. до YTM 5,35%, CHMFRU 22 +1,45 п.п. до YTM 5,64%), как бумаги НорНикеля, Полюса и пр. (которые прибавляли в доходности 3-4 п.п.). Спреды выпусков Северстали к суверенной кривой расширились на 50 б.п. до 100 б.п. (что, видимо, обусловлено опасениями инвесторов, что вслед за RUSAL другие крупные российские экспортеры могут попасть в SDN-лист). Среди краткосрочных выпусков мы обращаем внимание на AFKSRU 19 (YTM 7,11%).
Северсталь (BBB-/Baа3/BBB-) опубликовала в целом нейтральные результаты за 1 кв. 2018 г. по МСФО. Выручка осталась на уровне предыдущего кв. - 2,17 млрд долл. – ее снижение в сырьевом дивизионе было компенсировано улучшением в стальном. В сырьевом дивизионе сократились объемы продаж (-25% уголь из-за перемонтажа лав, -28% окатыши из-за реализации в 4 кв. продукции в транзите) при росте цен на уголь (+9%) и окатыши (+15%). В стальном дивизионе рост выручки обеспечило увеличение продаж (+3%) при незначительном снижении средней цены реализации (-0,8%) на фоне сокращения в продажах продукции HVA на 2 п.п. до 45%.
EBITDA сократилась на 6% кв./кв. до 706 млн долл. в результате опережения роста цен на сырье в сравнении с ценами на металлопродукцию, а также повышения дистрибуционных расходов из-за повышения доли продаж на экспорт (+6 п.п. до 48%). Рентабельность по EBITDA снизилась на 2,1 п.п. до 32,5%.
Операционный поток сократился на 30% кв./кв. до 413 млн долл. вследствие роста инвестиций в оборотный капитал (121 млн долл. против 16 млн долл. в 4 кв.) из-за увеличения дебиторской задолженности (рост отгрузки толстого листа, труб).
Капвложения составили 136 млн долл., что предполагает наращивание инвестиций в следующие кварталы, т.к. годовой план - 49,5 млрд руб. (~800 млн долл.). За счет погашения евробонда CHMFRU 18 (548,6 млн долл.) чистый долг за 1 кв. упал на 26% до 785 млн долл., а в отношении к LTM EBITDA составил 0,3х (0,4х на конец 4 кв.).
В ходе недавней коррекции бумаги Северстали не так сильно пострадали (CHMFRU 21 +1,25 п.п. до YTM 5,35%, CHMFRU 22 +1,45 п.п. до YTM 5,64%), как бумаги НорНикеля, Полюса и пр. (которые прибавляли в доходности 3-4 п.п.). Спреды выпусков Северстали к суверенной кривой расширились на 50 б.п. до 100 б.п. (что, видимо, обусловлено опасениями инвесторов, что вслед за RUSAL другие крупные российские экспортеры могут попасть в SDN-лист). Среди краткосрочных выпусков мы обращаем внимание на AFKSRU 19 (YTM 7,11%).
Аукционы ОФЗ: внешние обстоятельства заставляют ужаться
Минфин все-таки решил возобновить аукционы, предложив скромный объем ОФЗ (20 млрд руб.) в сравнении с тем (~40 млрд руб.), который предлагался к размещению до последнего раунда санкций.
Кроме того, предлагается короткая дюрация: 4-летние ОФЗ 25083 (YTM 7,05%) и 5-летние ОФЗ 29012 с плавающей ставкой купона (40 б.п. над 6-месячной средней RUONIA, ставка текущего купона, истекающего 23 мая, составляет 8,95%, новая ставка, по нашим оценкам, составит 7,85% год.). Это предложение, по-видимому, нацелено на локальных покупателей, учитывая, что нерезиденты пока занимают выжидательные позиции в отношении рынка ОФЗ (не продают, но пока и не готовы покупать).
За прошедшую неделю доходности вдоль кривой ОФЗ снизились на 15-30 б.п. (так, доходность 10-летних бумаг опустилась на 22 б.п. до YTM 7,46%), аналогичную динамику продемонстрировали и госбумаги Турции, что обусловлено спадом геополитической напряженности. От представителей США поступают противоречивые заявления по поводу дальнейших санкционных действий (одни говорят о том, что рассматриваются новые санкции, другие о том, что была путаница). Но, по данным СМИ, посольством РФ в Вашингтоне было получено письмо от администрации Президента США, что "США не будут вводить новые санкции против РФ".
Эта новость способствует снижению давления продавцов на ОФЗ, но предлагаемые бумаги имеют отрицательную маржу над RUONIA, и, как следствие, не интересны для покупок. Раньше интерес к фиксированной ставке был обусловлен ожиданиями снижения ключевой ставки <6,5% (сейчас они сместились вверх).
Минфин все-таки решил возобновить аукционы, предложив скромный объем ОФЗ (20 млрд руб.) в сравнении с тем (~40 млрд руб.), который предлагался к размещению до последнего раунда санкций.
Кроме того, предлагается короткая дюрация: 4-летние ОФЗ 25083 (YTM 7,05%) и 5-летние ОФЗ 29012 с плавающей ставкой купона (40 б.п. над 6-месячной средней RUONIA, ставка текущего купона, истекающего 23 мая, составляет 8,95%, новая ставка, по нашим оценкам, составит 7,85% год.). Это предложение, по-видимому, нацелено на локальных покупателей, учитывая, что нерезиденты пока занимают выжидательные позиции в отношении рынка ОФЗ (не продают, но пока и не готовы покупать).
За прошедшую неделю доходности вдоль кривой ОФЗ снизились на 15-30 б.п. (так, доходность 10-летних бумаг опустилась на 22 б.п. до YTM 7,46%), аналогичную динамику продемонстрировали и госбумаги Турции, что обусловлено спадом геополитической напряженности. От представителей США поступают противоречивые заявления по поводу дальнейших санкционных действий (одни говорят о том, что рассматриваются новые санкции, другие о том, что была путаница). Но, по данным СМИ, посольством РФ в Вашингтоне было получено письмо от администрации Президента США, что "США не будут вводить новые санкции против РФ".
Эта новость способствует снижению давления продавцов на ОФЗ, но предлагаемые бумаги имеют отрицательную маржу над RUONIA, и, как следствие, не интересны для покупок. Раньше интерес к фиксированной ставке был обусловлен ожиданиями снижения ключевой ставки <6,5% (сейчас они сместились вверх).
Заметит ли инфляция ослабление рубля?
По данным Росстата, инфляция с 10 по 16 апреля осталась на уровне 0,1% н./н. Годовая оценка, по нашим расчетам, даже немного снизилась (2,3% г./г.) - за счет эффекта высокой базы прошлого года. Динамика цен не отреагировала на ослабление рубля, произошедшее как раз на указанной неделе, что, впрочем, неудивительно - обычно в случае резких ослаблений валюты это отражалось в инфляции с лагом в 1-2 недели. Кроме того, подчеркнем, что падение рубля по факту оказалось небольшим (лишь 6%), а, как мы отмечали ранее, на цены заметно влияют лишь падения более 10%. Мы полагаем, что инфляция за апрель может даже показать замедление в годовом выражении в сравнении с мартом, а при сохранении стабильности рубля и при отсутствии новых внешних шоков рост цен вернется к прогнозируемой нами ранее траектории, которая предполагает постепенный спад годовых темпов к июню с их последующим ускорением до 3,7% г./г. к концу года.
С точки зрения монетарной политики произошедшее привело к тому, что, по крайней мере, риторика регулятора стала более консервативной. ЦБ уже успел сделать несколько достаточно "громких" заявлений (о возможном проведении валютных интервенций, о снятии ограничений на повышение ключевой ставки), что могло бы стать аргументом за сохранение уровня ставки на заседании 27 апреля. Кроме того, отметим, что т.к. эффект переноса курса проявляется с лагом (и может отразиться в майских цифрах по инфляции), ЦБ может предпочесть взять паузу и дождаться проявления этого эффекта. Впрочем, влияние на инфляцию, с одной стороны, обещает быть невысоким (с учетом умеренного ослабления рубля), а с другой - будет сложно различим из-за эффекта базы (будет усиливаться по мере приближения июня). Наконец, реализовавшееся ослабление рубля, при прочих равных, оставит инфляцию ниже 4% в этом году. Это, как мы полагаем, позволит продолжить снижения ставки.
По данным Росстата, инфляция с 10 по 16 апреля осталась на уровне 0,1% н./н. Годовая оценка, по нашим расчетам, даже немного снизилась (2,3% г./г.) - за счет эффекта высокой базы прошлого года. Динамика цен не отреагировала на ослабление рубля, произошедшее как раз на указанной неделе, что, впрочем, неудивительно - обычно в случае резких ослаблений валюты это отражалось в инфляции с лагом в 1-2 недели. Кроме того, подчеркнем, что падение рубля по факту оказалось небольшим (лишь 6%), а, как мы отмечали ранее, на цены заметно влияют лишь падения более 10%. Мы полагаем, что инфляция за апрель может даже показать замедление в годовом выражении в сравнении с мартом, а при сохранении стабильности рубля и при отсутствии новых внешних шоков рост цен вернется к прогнозируемой нами ранее траектории, которая предполагает постепенный спад годовых темпов к июню с их последующим ускорением до 3,7% г./г. к концу года.
С точки зрения монетарной политики произошедшее привело к тому, что, по крайней мере, риторика регулятора стала более консервативной. ЦБ уже успел сделать несколько достаточно "громких" заявлений (о возможном проведении валютных интервенций, о снятии ограничений на повышение ключевой ставки), что могло бы стать аргументом за сохранение уровня ставки на заседании 27 апреля. Кроме того, отметим, что т.к. эффект переноса курса проявляется с лагом (и может отразиться в майских цифрах по инфляции), ЦБ может предпочесть взять паузу и дождаться проявления этого эффекта. Впрочем, влияние на инфляцию, с одной стороны, обещает быть невысоким (с учетом умеренного ослабления рубля), а с другой - будет сложно различим из-за эффекта базы (будет усиливаться по мере приближения июня). Наконец, реализовавшееся ослабление рубля, при прочих равных, оставит инфляцию ниже 4% в этом году. Это, как мы полагаем, позволит продолжить снижения ставки.
Плавающая ставка оказалась невостребованной
В результате вчерашних аукционов Минфину удалось разместить ОФЗ лишь 13 млрд руб. из предложенных 20 млрд руб. по причине низкого интереса к ОФЗ 29012 с плавающей ставкой купона (из 10 млрд руб. продано было лишь 3 млрд руб.), в то же время на фиксированную ставку ОФЗ 25083 спрос почти в три раза превысил предложение, позволив реализовать весь объем без премии (по YTM 7,05%). Такой результат отражает факт завышенных котировок по выпуску 29012, который по цене 103% от номинала имеет дисконт к 6M OIS в размере 24 б.п., для сравнения - выпуск 29006, напротив, имеет премию в размере 17 б.п. Мы считаем, что справедливая цена 29012 составляет 101-102% от номинала.
Сохраняющийся интерес к 4-летним бумагам с фиксированной ставкой отражает ожидания о том, что ЦБ снизит ключевую ставку, по крайней мере, еще 2-3 раза до достижения нейтрального уровня (это обеспечит маржу 25-50 б.п. по выпуску 25083 к RUONIA). Кроме того, возможно, спрос обеспечивают управляющие компании в рамках реинвестирования средств с банковских депозитов. В целом, несмотря на относительно слабый рубль в сравнении с котировками нефти (что в отсутствие геополитических рисков привело бы к притоку спекулятивного капитала в ОФЗ), отношение к рублевому рынку остается осторожным (умеренно негативным).
В результате вчерашних аукционов Минфину удалось разместить ОФЗ лишь 13 млрд руб. из предложенных 20 млрд руб. по причине низкого интереса к ОФЗ 29012 с плавающей ставкой купона (из 10 млрд руб. продано было лишь 3 млрд руб.), в то же время на фиксированную ставку ОФЗ 25083 спрос почти в три раза превысил предложение, позволив реализовать весь объем без премии (по YTM 7,05%). Такой результат отражает факт завышенных котировок по выпуску 29012, который по цене 103% от номинала имеет дисконт к 6M OIS в размере 24 б.п., для сравнения - выпуск 29006, напротив, имеет премию в размере 17 б.п. Мы считаем, что справедливая цена 29012 составляет 101-102% от номинала.
Сохраняющийся интерес к 4-летним бумагам с фиксированной ставкой отражает ожидания о том, что ЦБ снизит ключевую ставку, по крайней мере, еще 2-3 раза до достижения нейтрального уровня (это обеспечит маржу 25-50 б.п. по выпуску 25083 к RUONIA). Кроме того, возможно, спрос обеспечивают управляющие компании в рамках реинвестирования средств с банковских депозитов. В целом, несмотря на относительно слабый рубль в сравнении с котировками нефти (что в отсутствие геополитических рисков привело бы к притоку спекулятивного капитала в ОФЗ), отношение к рублевому рынку остается осторожным (умеренно негативным).
Эффект от "майских указов" оказался кратковременным
Вчера Росстат опубликовал макростатистику за март. К сожалению, она пока не позволяет оценить общий фактический эффект от "майских указов". Тем не менее, она показывает, что поддержка бюджетникам оказалась краткосрочной, это подтверждает тезис о том, что "прибавка" была выплачена в качестве премий. Так, годовые номинальные темпы роста зарплат в январе и феврале остались на повышенных уровнях (13,4% г./г. и 12,9% г./г., соответственно), но уже в марте вернулись к прежним, более умеренным значениям (9% г./г.). Отметим, что динамика реальных располагаемых доходов в марте осталась позитивной (4,1% г./г.), впрочем, вряд ли это произошло из-за "майских указов".
Интересно, что на фоне позитивной динамики доходов населения розничные продажи показали лишь умеренный рост (2% г./г. против 1,8% г./г. в феврале), а общая динамика потребительских расходов (розничные продажи + услуги) даже ухудшилась (1,5% г./г. против 1,8% г./г. в феврале).
Мы полагаем, что расхождение в динамике доходов и расходов населения может быть обусловлено двумя факторами. С одной стороны, объем средств, выплаченных по "майским указам", оказался невысоким в абсолютном выражении (~50-60 млрд руб. в месяц). Этого оказалось недостаточно, чтобы обеспечить ускорение продаж. С другой стороны, возможно, что заметная часть дополнительных доходов бюджетников "осела" в виде сбережений на банковских депозитах (что подтверждается статистикой банковского сектора).
Более подробно на вопросы по динамике доходов и расходов населения позволит ответить публикация доклада "Социально-экономическое положение России" за 1 кв. 2018 г. Там будет представлена динамика прочих доходов (в первую очередь, пенсий и "серых" зарплат), а также станет понятен объем (в млрд руб.) дополнительного прироста ФОТ в январе и феврале. Публикация намечена на 27 апреля.
Вчера Росстат опубликовал макростатистику за март. К сожалению, она пока не позволяет оценить общий фактический эффект от "майских указов". Тем не менее, она показывает, что поддержка бюджетникам оказалась краткосрочной, это подтверждает тезис о том, что "прибавка" была выплачена в качестве премий. Так, годовые номинальные темпы роста зарплат в январе и феврале остались на повышенных уровнях (13,4% г./г. и 12,9% г./г., соответственно), но уже в марте вернулись к прежним, более умеренным значениям (9% г./г.). Отметим, что динамика реальных располагаемых доходов в марте осталась позитивной (4,1% г./г.), впрочем, вряд ли это произошло из-за "майских указов".
Интересно, что на фоне позитивной динамики доходов населения розничные продажи показали лишь умеренный рост (2% г./г. против 1,8% г./г. в феврале), а общая динамика потребительских расходов (розничные продажи + услуги) даже ухудшилась (1,5% г./г. против 1,8% г./г. в феврале).
Мы полагаем, что расхождение в динамике доходов и расходов населения может быть обусловлено двумя факторами. С одной стороны, объем средств, выплаченных по "майским указам", оказался невысоким в абсолютном выражении (~50-60 млрд руб. в месяц). Этого оказалось недостаточно, чтобы обеспечить ускорение продаж. С другой стороны, возможно, что заметная часть дополнительных доходов бюджетников "осела" в виде сбережений на банковских депозитах (что подтверждается статистикой банковского сектора).
Более подробно на вопросы по динамике доходов и расходов населения позволит ответить публикация доклада "Социально-экономическое положение России" за 1 кв. 2018 г. Там будет представлена динамика прочих доходов (в первую очередь, пенсий и "серых" зарплат), а также станет понятен объем (в млрд руб.) дополнительного прироста ФОТ в январе и феврале. Публикация намечена на 27 апреля.
Признаки ускорения инфляции всколыхнули рынок UST
Опубликованный вчера отчет ФРБ Филадельфии за апрель подтвердил вышедший накануне отчет Бежевой книги (основной документ, используемый на предстоящем 1-2 мая заседании FOMC) в том, что в некоторых случаях уже наблюдается "драматическое" повышение цен, вызванное введением импортных пошлин на сталь и алюминий (некоторые производители на ожиданиях дальнейшего роста цен заполняют свои склады производственными запасами).
Общая оценка бизнес-условий в апреле оказалась лучше, чем в предшествующем месяце: из-за возрастающего спроса отмечается дефицит некоторых товаров, который транслируется в увеличение сроков их поставки, также наблюдается дефицит сотрудников по широкому перечню квалификаций (однако эффект на зарплаты все еще не проявляется). Такое сочетание макроданных выступает в пользу повышения ключевой ставки, скорее, еще 3 раза по 25 б.п. в этом году.
В условиях спада волны бегства в качество рынок UST отреагировал на данные ростом доходностей (+5 б.п. до 2,92% по 10-летним UST), которые вплотную приблизились к максимумам этого года. Американские акции остаются в боковике между 200- и 100- дневными скользящими средними (ужесточение монетарной политики и протекционистские меры являются препятствием для долгосрочной игры на повышение).
Опубликованный вчера отчет ФРБ Филадельфии за апрель подтвердил вышедший накануне отчет Бежевой книги (основной документ, используемый на предстоящем 1-2 мая заседании FOMC) в том, что в некоторых случаях уже наблюдается "драматическое" повышение цен, вызванное введением импортных пошлин на сталь и алюминий (некоторые производители на ожиданиях дальнейшего роста цен заполняют свои склады производственными запасами).
Общая оценка бизнес-условий в апреле оказалась лучше, чем в предшествующем месяце: из-за возрастающего спроса отмечается дефицит некоторых товаров, который транслируется в увеличение сроков их поставки, также наблюдается дефицит сотрудников по широкому перечню квалификаций (однако эффект на зарплаты все еще не проявляется). Такое сочетание макроданных выступает в пользу повышения ключевой ставки, скорее, еще 3 раза по 25 б.п. в этом году.
В условиях спада волны бегства в качество рынок UST отреагировал на данные ростом доходностей (+5 б.п. до 2,92% по 10-летним UST), которые вплотную приблизились к максимумам этого года. Американские акции остаются в боковике между 200- и 100- дневными скользящими средними (ужесточение монетарной политики и протекционистские меры являются препятствием для долгосрочной игры на повышение).
Доходности UST продолжили восхождение
Американские рынки в конце прошлой недели продолжили отыгрывать признаки ускорения инфляции в США (вызванные недавним введением импортных пошлин на сталь и алюминий), которые на фоне сохраняющейся позитивной экономической динамики создают предпосылки для более агрессивного ужесточения монетарной политики (в частности, повышения ключевой ставки еще 3 раза по 25 б.п. до конца этого года). Кстати говоря, участники рынка фьючерсов предполагают реализацию такого сценария с вероятностью 50,2% (ключевая ставка к концу года будет не ниже 2,25-2,5% годовых).
Доходности на рынке UST продолжили повышение (+5 б.п. до YTM 2,975% по 10-летним бумагам), достигнув уровня 4-летнего максимума. Учитывая спад геополитической напряженности (по крайней мере, в той части, которая относится к американским рынкам), а также опасений мировой торговой войны (США против всех), в ближайшее время 10-летние UST могут преодолеть отметку 3%. Это может оказать давление на котировки американских акций, если они не получат сильную поддержку от публикуемой корпоративной отчетности за 1 кв. (те результаты, которые уже были объявлены, не произвели сильного впечатления на инвесторов). В конце прошлой недели индекс S&P скорректировался вниз на 0,85%, не сумев преодолеть сопротивление на уровне 100-дневной скользящей средней и оставшись в боковике.
Американские рынки в конце прошлой недели продолжили отыгрывать признаки ускорения инфляции в США (вызванные недавним введением импортных пошлин на сталь и алюминий), которые на фоне сохраняющейся позитивной экономической динамики создают предпосылки для более агрессивного ужесточения монетарной политики (в частности, повышения ключевой ставки еще 3 раза по 25 б.п. до конца этого года). Кстати говоря, участники рынка фьючерсов предполагают реализацию такого сценария с вероятностью 50,2% (ключевая ставка к концу года будет не ниже 2,25-2,5% годовых).
Доходности на рынке UST продолжили повышение (+5 б.п. до YTM 2,975% по 10-летним бумагам), достигнув уровня 4-летнего максимума. Учитывая спад геополитической напряженности (по крайней мере, в той части, которая относится к американским рынкам), а также опасений мировой торговой войны (США против всех), в ближайшее время 10-летние UST могут преодолеть отметку 3%. Это может оказать давление на котировки американских акций, если они не получат сильную поддержку от публикуемой корпоративной отчетности за 1 кв. (те результаты, которые уже были объявлены, не произвели сильного впечатления на инвесторов). В конце прошлой недели индекс S&P скорректировался вниз на 0,85%, не сумев преодолеть сопротивление на уровне 100-дневной скользящей средней и оставшись в боковике.
Опрос инфляционных ожиданий: позитив до курсового шока
В пятницу ЦБ опубликовал обзор инфляционных ожиданий, в котором зафиксировал их снижение: ожидаемая через год инфляция опустилась до 7,8%, а наблюдаемая - до 8,3%. Впрочем, отметим, что опрос проводился 2-9 апреля, т.е. до недавнего шока на валютном рынке. Таким образом, мы полагаем, что на данный момент представленные в отчете цифры (пусть и позитивные) не вполне актуальны для принятия решений относительно монетарной политики. В этой связи, регулятор, на наш взгляд, предпочтет взять паузу в снижении ставки и дождаться майских цифр, которые учтут эффект шока валютного курса.
Хотя на данный момент ЦБ не склонен переоценивать негативный эффект курсового шока. Так, по мнению К. Юдаевой, влияние ослабления рубля на инфляцию может быть небольшим. Пока за апрель ослабление рубля составило чуть более 6% м./м., что, по нашим оценкам, действительно не окажет значимого эффекта на инфляцию. Впрочем, инфляционные ожидания обычно более чувствительны к ослаблению курса рубля - начиная с 2015 г., ожидаемая инфляция повышалась в ответ на заметный рост доллара (более 6% м./м.) почти всегда. Мы полагаем, что оценки ожидаемой инфляции за май могут повыситься. Этот риск, вероятно, подтолкнет ЦБ к осторожному решению по ставке на заседании 27 апреля.
В пятницу ЦБ опубликовал обзор инфляционных ожиданий, в котором зафиксировал их снижение: ожидаемая через год инфляция опустилась до 7,8%, а наблюдаемая - до 8,3%. Впрочем, отметим, что опрос проводился 2-9 апреля, т.е. до недавнего шока на валютном рынке. Таким образом, мы полагаем, что на данный момент представленные в отчете цифры (пусть и позитивные) не вполне актуальны для принятия решений относительно монетарной политики. В этой связи, регулятор, на наш взгляд, предпочтет взять паузу в снижении ставки и дождаться майских цифр, которые учтут эффект шока валютного курса.
Хотя на данный момент ЦБ не склонен переоценивать негативный эффект курсового шока. Так, по мнению К. Юдаевой, влияние ослабления рубля на инфляцию может быть небольшим. Пока за апрель ослабление рубля составило чуть более 6% м./м., что, по нашим оценкам, действительно не окажет значимого эффекта на инфляцию. Впрочем, инфляционные ожидания обычно более чувствительны к ослаблению курса рубля - начиная с 2015 г., ожидаемая инфляция повышалась в ответ на заметный рост доллара (более 6% м./м.) почти всегда. Мы полагаем, что оценки ожидаемой инфляции за май могут повыситься. Этот риск, вероятно, подтолкнет ЦБ к осторожному решению по ставке на заседании 27 апреля.
Магнит продолжает операционные преобразования
В минувшую пятницу Магнит (S&P: BB+) опубликовал финансовые результаты по МСФО за 1 кв. 2018 г. (маржа по EBITDA на уровне 7,1% (-0,8 п.п. г./г.), чистая рентабельность - 2,6% (-0,2 п.п. г./г.)). Темпы роста выручки ускорились до 8,1% г./г., при этом прирост торговой площади составил 13,2% г./г., а выручка зрелых магазинов LFL продемонстрировала снижение на 3,7% г./г.
В настоящее время Магнит проводит масштабные изменения в ассортиментной политике, переоснащение торгового зала и изменение дизайна магазинов - все это пока еще не дает позитивного эффекта на темпы роста выручки, но оказывает давление на прибыльность. Кроме того, компания сохраняет довольно высокий уровень промо-активности, что оказывает давление на валовую маржу. Мы ожидаем, что ко 2П Магнит начнет показывать результаты операционных преобразований, которые должны отразиться в улучшении динамики продаж LFL и ускорении темпов роста выручки.
В 1 кв. все находившиеся в обращении выпуски Магнита были погашены, облигации ритейлеров неликвидны и котируются, как и все корпоративные выпуски, с узкими спредами к кривой ОФЗ и RUONIA (так, выпуск О’Кей БО-1Р имеет YTM 7,91% @ апрель 2021 г. = ОФЗ +116 б.п., RUONIA + 90 б.п.). Отметим, что узкие спреды обусловлены низким предложением новых бумаг, с одной стороны (небольшое число качественных эмитентов имеет потребность в новых заимствованиях), и избыточным объемом ликвидности, с другой стороны. Мы считаем вероятным возвращение Магнита на рынок облигаций в ближайшее время.
В минувшую пятницу Магнит (S&P: BB+) опубликовал финансовые результаты по МСФО за 1 кв. 2018 г. (маржа по EBITDA на уровне 7,1% (-0,8 п.п. г./г.), чистая рентабельность - 2,6% (-0,2 п.п. г./г.)). Темпы роста выручки ускорились до 8,1% г./г., при этом прирост торговой площади составил 13,2% г./г., а выручка зрелых магазинов LFL продемонстрировала снижение на 3,7% г./г.
В настоящее время Магнит проводит масштабные изменения в ассортиментной политике, переоснащение торгового зала и изменение дизайна магазинов - все это пока еще не дает позитивного эффекта на темпы роста выручки, но оказывает давление на прибыльность. Кроме того, компания сохраняет довольно высокий уровень промо-активности, что оказывает давление на валовую маржу. Мы ожидаем, что ко 2П Магнит начнет показывать результаты операционных преобразований, которые должны отразиться в улучшении динамики продаж LFL и ускорении темпов роста выручки.
В 1 кв. все находившиеся в обращении выпуски Магнита были погашены, облигации ритейлеров неликвидны и котируются, как и все корпоративные выпуски, с узкими спредами к кривой ОФЗ и RUONIA (так, выпуск О’Кей БО-1Р имеет YTM 7,91% @ апрель 2021 г. = ОФЗ +116 б.п., RUONIA + 90 б.п.). Отметим, что узкие спреды обусловлены низким предложением новых бумаг, с одной стороны (небольшое число качественных эмитентов имеет потребность в новых заимствованиях), и избыточным объемом ликвидности, с другой стороны. Мы считаем вероятным возвращение Магнита на рынок облигаций в ближайшее время.