Аукцион ОФЗ: конъюнктура не располагает к высокому спросу
На сегодняшнем аукционе Минфин решил предложить бумаги более удобного для инвесторов выпуска ОФЗ 26227 с YTM 7,13% (с погашением через 5 лет, в обращении находится 341 млрд руб.), в отличие от предшествующих аукционов, когда предлагались длинные неликвидные бумаги (с незначительным объемом в обращении). Однако это, скорее всего, не привлечет большой интерес из-за существенно ухудшившейся конъюнктуры внешнего рынка. Из-за эскалации торгового конфликта между США и Китаем произошло «бегство в качество», которое не проходит незамеченным для GEM (доходности локальных долгов умеренно корректируются вверх, также происходит и ослабление локальных валют к доллару). Кривая доходностей ОФЗ незначительно сместилась вверх (+5 б.п.), почти никак не отреагировав на введенные санкции, которые никак не затронули рынок ОФЗ.
Мы считаем, что основным риском инвестирования в ОФЗ является ослабление рубля (>67 руб./долл. до конца года, см. наш комментарий от 2 августа 2019 г.). Его потенциал еще полностью не реализовался, что делает более привлекательными для покупки долларовые евробонды. С учетом введенных санкций предложение долларовых бондов РФ, скорее всего, сократится, что будет оказывать ценовую поддержку. Также мы сохраняем рекомендацию продавать CCS в ожидании расширения спредов ОФЗ – CCS к концу года по мере исчерпания валютной ликвидности. Кстати говоря, о том, что валютная ликвидность уходит из банковского сектора свидетельствует появившийся 26 июля валютный долг перед Казначейством РФ на 300 млн долл.
На сегодняшнем аукционе Минфин решил предложить бумаги более удобного для инвесторов выпуска ОФЗ 26227 с YTM 7,13% (с погашением через 5 лет, в обращении находится 341 млрд руб.), в отличие от предшествующих аукционов, когда предлагались длинные неликвидные бумаги (с незначительным объемом в обращении). Однако это, скорее всего, не привлечет большой интерес из-за существенно ухудшившейся конъюнктуры внешнего рынка. Из-за эскалации торгового конфликта между США и Китаем произошло «бегство в качество», которое не проходит незамеченным для GEM (доходности локальных долгов умеренно корректируются вверх, также происходит и ослабление локальных валют к доллару). Кривая доходностей ОФЗ незначительно сместилась вверх (+5 б.п.), почти никак не отреагировав на введенные санкции, которые никак не затронули рынок ОФЗ.
Мы считаем, что основным риском инвестирования в ОФЗ является ослабление рубля (>67 руб./долл. до конца года, см. наш комментарий от 2 августа 2019 г.). Его потенциал еще полностью не реализовался, что делает более привлекательными для покупки долларовые евробонды. С учетом введенных санкций предложение долларовых бондов РФ, скорее всего, сократится, что будет оказывать ценовую поддержку. Также мы сохраняем рекомендацию продавать CCS в ожидании расширения спредов ОФЗ – CCS к концу года по мере исчерпания валютной ликвидности. Кстати говоря, о том, что валютная ликвидность уходит из банковского сектора свидетельствует появившийся 26 июля валютный долг перед Казначейством РФ на 300 млн долл.
Экономика: плохая погода не помешает снижению инфляции
На первой неделе августа инфляция составила 4,6% г./г., оставшись на уровне конца июля. В данный момент сезонная траектория инфляции идет в соответствии с динамикой прошлого года (на первой неделе августа 2018 г. также был достигнут нулевой среднедневной темп роста цен). Впрочем, при том, что в прошлом августе сезонной дефляции м./м. не произошло (тогда ИПЦ составил 0,01% м./м.), в этом году ее вероятность выше. Для того, чтобы достичь нулевых темпов роста м./м. в этом августе, сезонно сглаженный рост должен подскочить до 0,45% м./м., что будет самым большим значением с начала года (не считая января, когда сильная месячная инфляция была результатом повышения НДС). Нормальным, на наш взгляд, темпам роста (чуть менее 0,3% м./м. с исключением сезонности) соответствует несглаженная цифра в -0,2% м./м.
Впрочем, помешать сезонной дефляции (которая в основном достигается за счет снижения цен на фрукты и овощи) может как раз плодоовощная продукция. Так, в ряде основных товаров, например, в ценах на помидоры наблюдается не характерное для обычной сезонности повышение цен (см. график слева). Из-за этого они стали дороже на 60%, чем годом ранее (105 руб./кг против 67 руб./кг). На наш взгляд, удорожание связано с тем, что урожай пострадал из-за обильных осадков в ряде российских регионов. Менее критична ситуация для урожая других важных культур, например, картофеля (пока цены растут в рамках обычной сезонности). Масштабного эффекта от холодного и дождливого лета в Европейской части России, впрочем, мы не ждем: наш прогноз по инфляции на конец года сохраняется на уровне 4,1% г./г. (см. график справа).
На первой неделе августа инфляция составила 4,6% г./г., оставшись на уровне конца июля. В данный момент сезонная траектория инфляции идет в соответствии с динамикой прошлого года (на первой неделе августа 2018 г. также был достигнут нулевой среднедневной темп роста цен). Впрочем, при том, что в прошлом августе сезонной дефляции м./м. не произошло (тогда ИПЦ составил 0,01% м./м.), в этом году ее вероятность выше. Для того, чтобы достичь нулевых темпов роста м./м. в этом августе, сезонно сглаженный рост должен подскочить до 0,45% м./м., что будет самым большим значением с начала года (не считая января, когда сильная месячная инфляция была результатом повышения НДС). Нормальным, на наш взгляд, темпам роста (чуть менее 0,3% м./м. с исключением сезонности) соответствует несглаженная цифра в -0,2% м./м.
Впрочем, помешать сезонной дефляции (которая в основном достигается за счет снижения цен на фрукты и овощи) может как раз плодоовощная продукция. Так, в ряде основных товаров, например, в ценах на помидоры наблюдается не характерное для обычной сезонности повышение цен (см. график слева). Из-за этого они стали дороже на 60%, чем годом ранее (105 руб./кг против 67 руб./кг). На наш взгляд, удорожание связано с тем, что урожай пострадал из-за обильных осадков в ряде российских регионов. Менее критична ситуация для урожая других важных культур, например, картофеля (пока цены растут в рамках обычной сезонности). Масштабного эффекта от холодного и дождливого лета в Европейской части России, впрочем, мы не ждем: наш прогноз по инфляции на конец года сохраняется на уровне 4,1% г./г. (см. график справа).
Платежный баланс за июль: почти все выступает против рубля
Согласно предварительной оценке ЦБ РФ, сальдо счета текущих операций с января по июль составило 51,4 млрд долл. Как следствие, исходя из данных за 1-2 кв., в июле пришло 5,6 млрд долл., что является большим значением (согласно нашей модели, при сложившихся средних ценах на нефть 64,1 долл./барр. Brent и курсе рубля 63,5 руб./долл. в июле сальдо текущего счета должно было быть 3,5 млрд долл.). Как мы уже отмечали (см. наш комментарий «Платежный баланс: статистический «провал» все возвращает «на круги своя» от 18 июня 2019 г.), в этом году предварительная оценка (внутри кварталов) отдельных компонент платежного баланса (в частности, сальдо счета текущих операций и, как следствие, вывоза капитала частным сектором) сильно расходится с финальной (расхождение может быть более чем четырехкратным). Мы полагаем, что из-за такой большой неточности предварительные оценки утрачивают свою ценность для понимания изменения состояния валютного рынка.
Согласно нашей модели, в августе-декабре этого года по сальдо счета текущих операций будет получено всего 6-8 млрд долл. в предположении, что средний курс рубля останется ниже 66 руб./долл. при нефти ниже 60 долл./барр. Brent. Это заметно меньше объема валюты, который должен будет купить ЦБ РФ для исполнения бюджетного правила (4-5 млрд долл. в мес.). Как следствие, до конца года валютный рынок продолжит находиться в состоянии оттока валютной ликвидности, который какое-то время будет компенсироваться ее запасом в банковском секторе, а по мере исчерпания транслируется в ослабление рубля (> 67 руб./долл.) и рост стоимости валютной ликвидности на локальном рынке (расширение базисных спредов на 25-75 б.п.). Кстати говоря, о том, что какой-то крупный банк уже исчерпал запас ликвидных активов в валюте (=остатки на корсчетах и депозитах в иностранных банках) свидетельствует наличие валютного долга перед Казначейством (300 млн долл. @ 1,7% годовых). В то же время избыток долларов в целом по сектору еще сохраняется: банки размещают в Казначейство по свопу около 1,5 млрд долл. Наблюдающееся «бегство в качество» на глобальных рынках и коррекция цен на сырьевые активы из-за эскалация торгового конфликта между США и Китаем также будут способствовать ослаблению рубля.
По нашему мнению, основной причиной того, что сейчас рубль игнорирует коррекцию нефти и ухудшающуюся сезонность, является использование накопленного запаса валюты, а также надежда на то, что состояние risk-off на глобальном рынке не продлится долго (поэтому текущий дифференциал процентных ставок рубля и доллара все еще удерживает крупных экономических агентов от продажи рублей).
Согласно предварительной оценке ЦБ РФ, сальдо счета текущих операций с января по июль составило 51,4 млрд долл. Как следствие, исходя из данных за 1-2 кв., в июле пришло 5,6 млрд долл., что является большим значением (согласно нашей модели, при сложившихся средних ценах на нефть 64,1 долл./барр. Brent и курсе рубля 63,5 руб./долл. в июле сальдо текущего счета должно было быть 3,5 млрд долл.). Как мы уже отмечали (см. наш комментарий «Платежный баланс: статистический «провал» все возвращает «на круги своя» от 18 июня 2019 г.), в этом году предварительная оценка (внутри кварталов) отдельных компонент платежного баланса (в частности, сальдо счета текущих операций и, как следствие, вывоза капитала частным сектором) сильно расходится с финальной (расхождение может быть более чем четырехкратным). Мы полагаем, что из-за такой большой неточности предварительные оценки утрачивают свою ценность для понимания изменения состояния валютного рынка.
Согласно нашей модели, в августе-декабре этого года по сальдо счета текущих операций будет получено всего 6-8 млрд долл. в предположении, что средний курс рубля останется ниже 66 руб./долл. при нефти ниже 60 долл./барр. Brent. Это заметно меньше объема валюты, который должен будет купить ЦБ РФ для исполнения бюджетного правила (4-5 млрд долл. в мес.). Как следствие, до конца года валютный рынок продолжит находиться в состоянии оттока валютной ликвидности, который какое-то время будет компенсироваться ее запасом в банковском секторе, а по мере исчерпания транслируется в ослабление рубля (> 67 руб./долл.) и рост стоимости валютной ликвидности на локальном рынке (расширение базисных спредов на 25-75 б.п.). Кстати говоря, о том, что какой-то крупный банк уже исчерпал запас ликвидных активов в валюте (=остатки на корсчетах и депозитах в иностранных банках) свидетельствует наличие валютного долга перед Казначейством (300 млн долл. @ 1,7% годовых). В то же время избыток долларов в целом по сектору еще сохраняется: банки размещают в Казначейство по свопу около 1,5 млрд долл. Наблюдающееся «бегство в качество» на глобальных рынках и коррекция цен на сырьевые активы из-за эскалация торгового конфликта между США и Китаем также будут способствовать ослаблению рубля.
По нашему мнению, основной причиной того, что сейчас рубль игнорирует коррекцию нефти и ухудшающуюся сезонность, является использование накопленного запаса валюты, а также надежда на то, что состояние risk-off на глобальном рынке не продлится долго (поэтому текущий дифференциал процентных ставок рубля и доллара все еще удерживает крупных экономических агентов от продажи рублей).
Экономика: ускорение ВВП произошло не за счет оживления внутреннего спроса
Вчера Росстат опубликовал первую оценку роста ВВП за 2 кв. 2019 г.: он ускорился до 0,9% г./г. (0,5% г./г в 1 кв. 2019 г.), что соответствует ранее озвученной властями оценке в 0,7% г./г. за 1П 2019 г. В ходе брифинга Росстат также предоставил информацию о динамике некоторых компонент ВВП за 2 кв. 2019 г.: в частности, промпроизводство выросло на 3% г./г., а строительство на 0,1% г./г. Это позволяет «достроить» вклад остальных отраслей (см. график слева). Получается, что в 1П 2019 г. рост был обеспечен в основном промышленностью, тогда как все прочие отрасли в совокупности дали околонулевой вклад (какие-то выросли, но незначительно, а какие-то даже упали).
И если в 1 кв. 2019 г. дополнительную поддержку обеспечивали транспортный сегмент и торговля, то ускорение ВВП во 2 кв. 2019 г. –заслуга промышленности, которая немного усилила рост (при небольшом вкладе оптовой торговли, падение которой замедлилось). С учетом того, что рост промышленности в основном обеспечен или производством нефтепродуктов, или экспортом сырья и квази-сырьевой продукции, нейтрально-негативная динамика остальных отраслей, ориентированных преимущественно на внутреннюю экономику (госсектор, строительство), говорит о слабости внутреннего спроса.
До конца года мы ожидаем ускорения роста ВВП (1,2% г./г. за 2019 г.) на фоне начала реализации запоздавших в 1П расходов по нацпроектам (они, в первую очередь, должны отразиться в росте инвестиций). При этом рассчитывать на быстрое оживление потребительского спроса не стоит.
Вчера Росстат опубликовал первую оценку роста ВВП за 2 кв. 2019 г.: он ускорился до 0,9% г./г. (0,5% г./г в 1 кв. 2019 г.), что соответствует ранее озвученной властями оценке в 0,7% г./г. за 1П 2019 г. В ходе брифинга Росстат также предоставил информацию о динамике некоторых компонент ВВП за 2 кв. 2019 г.: в частности, промпроизводство выросло на 3% г./г., а строительство на 0,1% г./г. Это позволяет «достроить» вклад остальных отраслей (см. график слева). Получается, что в 1П 2019 г. рост был обеспечен в основном промышленностью, тогда как все прочие отрасли в совокупности дали околонулевой вклад (какие-то выросли, но незначительно, а какие-то даже упали).
И если в 1 кв. 2019 г. дополнительную поддержку обеспечивали транспортный сегмент и торговля, то ускорение ВВП во 2 кв. 2019 г. –заслуга промышленности, которая немного усилила рост (при небольшом вкладе оптовой торговли, падение которой замедлилось). С учетом того, что рост промышленности в основном обеспечен или производством нефтепродуктов, или экспортом сырья и квази-сырьевой продукции, нейтрально-негативная динамика остальных отраслей, ориентированных преимущественно на внутреннюю экономику (госсектор, строительство), говорит о слабости внутреннего спроса.
До конца года мы ожидаем ускорения роста ВВП (1,2% г./г. за 2019 г.) на фоне начала реализации запоздавших в 1П расходов по нацпроектам (они, в первую очередь, должны отразиться в росте инвестиций). При этом рассчитывать на быстрое оживление потребительского спроса не стоит.
Аукцион ОФЗ: бесплатные деньги поддерживают спрос
Сегодня Минфин размещает 6-летние ОФЗ 26229 (YTM 6,94%), которые находятся в обращении в относительно низком объеме - 55,4 млрд руб. (из доступных к размещению 450 млрд руб.). Напомним, что на прошлом аукционе участники проявили повышенный интерес к 5-летним ОФЗ 26227, доходность которых с того момента снизилась на 10 б.п. до YTM 7,1% (сегодня YTM 7,08%). В целом за прошедшую неделю доходности вдоль кривой ОФЗ почти не изменились, в то время как на локальных рынках GEM преобладала тенденция умеренного снижения доходностей, что может быть связано с волатильностью курса рубля. Вчера из-за высказываний Д. Трампа о неготовности вводить в сентябре повышенные тарифы на весь импорт из Китая в рубле произошел существенный отскок, также некоторый всплеск цен наблюдался в ОФЗ.
Из-за того, что у рубля присутствует еще большой потенциал для ослабления до конца года, мы считаем ОФЗ на текущих уровнях (ниже RUONIA по всей кривой до 10 лет) неинтересными для покупки. Однако спрос на ОФЗ, который наблюдается на последних аукционах, может поддерживаться за счет тех средств (по сути бесплатных и которые не могут быть сконвертированы в валюту), которые пришли в банковский сектор вследствие мер санации Московского индустриального банка в июле (ЦБ РФ направил 128,7 млрд руб. на покупку дополнительного выпуска акций).
Сегодня Минфин размещает 6-летние ОФЗ 26229 (YTM 6,94%), которые находятся в обращении в относительно низком объеме - 55,4 млрд руб. (из доступных к размещению 450 млрд руб.). Напомним, что на прошлом аукционе участники проявили повышенный интерес к 5-летним ОФЗ 26227, доходность которых с того момента снизилась на 10 б.п. до YTM 7,1% (сегодня YTM 7,08%). В целом за прошедшую неделю доходности вдоль кривой ОФЗ почти не изменились, в то время как на локальных рынках GEM преобладала тенденция умеренного снижения доходностей, что может быть связано с волатильностью курса рубля. Вчера из-за высказываний Д. Трампа о неготовности вводить в сентябре повышенные тарифы на весь импорт из Китая в рубле произошел существенный отскок, также некоторый всплеск цен наблюдался в ОФЗ.
Из-за того, что у рубля присутствует еще большой потенциал для ослабления до конца года, мы считаем ОФЗ на текущих уровнях (ниже RUONIA по всей кривой до 10 лет) неинтересными для покупки. Однако спрос на ОФЗ, который наблюдается на последних аукционах, может поддерживаться за счет тех средств (по сути бесплатных и которые не могут быть сконвертированы в валюту), которые пришли в банковский сектор вследствие мер санации Московского индустриального банка в июле (ЦБ РФ направил 128,7 млрд руб. на покупку дополнительного выпуска акций).
Рынок ОФЗ: Минфин наконец подстроит плавающую ставку под интерес рынка
Ведомство приняло решение выпустить 3-летние ОФЗ с плавающей ставкой купона (RUONIA+) нового формата, который будет лишен недостатка, присутствующего в ОФЗ-ПК теперь уже старого формата. Они будут доступны к размещению с 21 августа. Как пояснил Минфин в СМИ, “для новых ОФЗ выпуска 24020 купонный доход рассчитывается исходя из среднего значения ставок RUONIA за текущий, а не истекший - как для прежних выпусков ОФЗ-ПК - купонный период с небольшим техническим временным лагом в семь календарных дней, обусловленным особенностями процесса выплат купонных доходов, расчета и опубликования ставки RUONIA”. Еще с самого начала их появления мы отмечали этот недостаток выпусков ОФЗ-ПК старого формата, приводящий к возникновению базисного риска (разнице между ставками RUONIA текущей и с 6M лагом), который сложно или невозможно захеджировать. По нашему мнению, ОФЗ-ПК нового образца, в случае если по ним будет предложена премия 25-50 б.п. к текущей ставке RUONIA (с премией 33 б.п. к сдвинутой ставке RUONIA сейчас котируются 6-летние ОФЗ 29006), найдут высокий интерес со стороны казначейств локальных банков, прежде всего, системно значимых.
Этот интерес связан во многом с дефицитом инструментов для формирования ВЛА, который образовался в прошлом году, когда ЦБ РФ по каким-то причинам исключил свои депозиты сроком более 1 дня из состава ВЛА. Кроме того, ЦБ РФ систематически не удовлетворяет весь спрос банков на своих аукционах КОБР (на последних аукционах спрос почти в три раза превышал предложение), при этом неудовлетворенный спрос на размещение рублевой ликвидности банковским сектором, по нашим оценкам, составляет в настоящий момент 600 млрд руб. Кстати говоря, для того, чтобы ОФЗ-ИН стали более привлекательными для инвесторов, Минфину стоит также изменить формулу расчета дохода, привязав не тело выпуска, а сами купоны к инфляции.
Ведомство приняло решение выпустить 3-летние ОФЗ с плавающей ставкой купона (RUONIA+) нового формата, который будет лишен недостатка, присутствующего в ОФЗ-ПК теперь уже старого формата. Они будут доступны к размещению с 21 августа. Как пояснил Минфин в СМИ, “для новых ОФЗ выпуска 24020 купонный доход рассчитывается исходя из среднего значения ставок RUONIA за текущий, а не истекший - как для прежних выпусков ОФЗ-ПК - купонный период с небольшим техническим временным лагом в семь календарных дней, обусловленным особенностями процесса выплат купонных доходов, расчета и опубликования ставки RUONIA”. Еще с самого начала их появления мы отмечали этот недостаток выпусков ОФЗ-ПК старого формата, приводящий к возникновению базисного риска (разнице между ставками RUONIA текущей и с 6M лагом), который сложно или невозможно захеджировать. По нашему мнению, ОФЗ-ПК нового образца, в случае если по ним будет предложена премия 25-50 б.п. к текущей ставке RUONIA (с премией 33 б.п. к сдвинутой ставке RUONIA сейчас котируются 6-летние ОФЗ 29006), найдут высокий интерес со стороны казначейств локальных банков, прежде всего, системно значимых.
Этот интерес связан во многом с дефицитом инструментов для формирования ВЛА, который образовался в прошлом году, когда ЦБ РФ по каким-то причинам исключил свои депозиты сроком более 1 дня из состава ВЛА. Кроме того, ЦБ РФ систематически не удовлетворяет весь спрос банков на своих аукционах КОБР (на последних аукционах спрос почти в три раза превышал предложение), при этом неудовлетворенный спрос на размещение рублевой ликвидности банковским сектором, по нашим оценкам, составляет в настоящий момент 600 млрд руб. Кстати говоря, для того, чтобы ОФЗ-ИН стали более привлекательными для инвесторов, Минфину стоит также изменить формулу расчета дохода, привязав не тело выпуска, а сами купоны к инфляции.
Недельная инфляция: «низкий» сезон продолжается
Инфляция продолжает снижаться: по нашим расчетам, на основе данных Росстата, на прошлой неделе она снизилась до 4,5% г./г. (-0,1% н./н.). Дефляция в недельной динамике, как мы отмечали раньше, началась из-за сезонного снижения цен на плодоовощную продукцию. Так, если на предыдущей неделе оно составило 2% н./н., то на этой – уже 3% н./н. По итогам августа мы ожидаем, что месячный темп роста цен составит примерно -0,2% м./м., что будет соответствовать значению 4,4% г./г. В оставшиеся месяцы года дезинфляция, по нашим оценкам, продолжится до уровня 4,1% г./г. Текущая динамика инфляции укладывается в прогнозную траекторию ЦБ и, как мы ранее отмечали, не будет определяющим фактором в принятии решения по ставке в ближайшей перспективе.
Инфляция продолжает снижаться: по нашим расчетам, на основе данных Росстата, на прошлой неделе она снизилась до 4,5% г./г. (-0,1% н./н.). Дефляция в недельной динамике, как мы отмечали раньше, началась из-за сезонного снижения цен на плодоовощную продукцию. Так, если на предыдущей неделе оно составило 2% н./н., то на этой – уже 3% н./н. По итогам августа мы ожидаем, что месячный темп роста цен составит примерно -0,2% м./м., что будет соответствовать значению 4,4% г./г. В оставшиеся месяцы года дезинфляция, по нашим оценкам, продолжится до уровня 4,1% г./г. Текущая динамика инфляции укладывается в прогнозную траекторию ЦБ и, как мы ранее отмечали, не будет определяющим фактором в принятии решения по ставке в ближайшей перспективе.
Мировые рынки: Risk-off: «медведи» начинают «входить во вкус», рынок акций оторвался от UST
Восстановление финансовых рынков после появления сообщения Д. Трампа о том, что до конца этого года не будут введены повышенные тарифы на весь импорт из Китая (только на часть), оказалось краткосрочным, вчера индекс S&P упал на 3%. Напомним, что 10%-ная таможенная пошлина с 1 сентября будет введена лишь примерно на половину из изначально предполагавшихся товаров, годовой импорт которых составляет 300 млрд долл. Однако позже появилась информация о том, что Китай не готов идти на уступки, несмотря на проявленный «жест доброй воли» со стороны США. По-видимому, Китай избрал позицию пассивного наблюдателя: «противник сам себя загонит в угол» (перемещение производства из Китая, являющегося сейчас «мировой фабрикой всего», как и повышение пошлин приведет лишь к удорожанию продукции для конечного потребителя, что вызовет падение потребления, и торможению глобальной экономики). Сохраняющиеся разногласия между сторонами (по 7 структурным вопросам) увеличивают вероятность масштабной торговой войны с риском наступления рецессии в США раньше, чем это могло бы произойти, если бы этого не было, а ФРС начала бы цикл смягчения монетарной политики.
Сузившийся спред между 10- и 2-летними UST до нуля и достижение исторического минимума доходности 30-летних UST (<YTM 2%) являются рыночными сигналами, указывающими на высокую вероятность наступления рецессии в США в ближайшее время (через 1-2 года), по крайней мере, исторически неположительный спред был верным сигналом рецессии (однако, по мнению экс-главы ФРС Дж. Йеллен, сейчас на спред влияние оказывают другие факторы). Участники рынка акций в сравнении с рынком UST все еще полны оптимизма (хотя, возможно, они хеджируют риск рецессии не продажей акций, а покупкой UST): текущая просадка индекса S&P от максимума составляет всего 7,7%, в то время как в результате коррекции в октябре-декабре прошлого года он обвалился на 20%, но тогда был меньший набор страхов, чем сейчас. По-видимому, у большинства участников рынка акций есть надежда на то, что Д. Трамп и явная перспектива торговой войны заставят FOMC кардинально смягчить монетарные условия, чего окажется достаточно, чтобы вытянуть индексы акций вверх (хотя у нас есть в этом сомнения).
Восстановление финансовых рынков после появления сообщения Д. Трампа о том, что до конца этого года не будут введены повышенные тарифы на весь импорт из Китая (только на часть), оказалось краткосрочным, вчера индекс S&P упал на 3%. Напомним, что 10%-ная таможенная пошлина с 1 сентября будет введена лишь примерно на половину из изначально предполагавшихся товаров, годовой импорт которых составляет 300 млрд долл. Однако позже появилась информация о том, что Китай не готов идти на уступки, несмотря на проявленный «жест доброй воли» со стороны США. По-видимому, Китай избрал позицию пассивного наблюдателя: «противник сам себя загонит в угол» (перемещение производства из Китая, являющегося сейчас «мировой фабрикой всего», как и повышение пошлин приведет лишь к удорожанию продукции для конечного потребителя, что вызовет падение потребления, и торможению глобальной экономики). Сохраняющиеся разногласия между сторонами (по 7 структурным вопросам) увеличивают вероятность масштабной торговой войны с риском наступления рецессии в США раньше, чем это могло бы произойти, если бы этого не было, а ФРС начала бы цикл смягчения монетарной политики.
Сузившийся спред между 10- и 2-летними UST до нуля и достижение исторического минимума доходности 30-летних UST (<YTM 2%) являются рыночными сигналами, указывающими на высокую вероятность наступления рецессии в США в ближайшее время (через 1-2 года), по крайней мере, исторически неположительный спред был верным сигналом рецессии (однако, по мнению экс-главы ФРС Дж. Йеллен, сейчас на спред влияние оказывают другие факторы). Участники рынка акций в сравнении с рынком UST все еще полны оптимизма (хотя, возможно, они хеджируют риск рецессии не продажей акций, а покупкой UST): текущая просадка индекса S&P от максимума составляет всего 7,7%, в то время как в результате коррекции в октябре-декабре прошлого года он обвалился на 20%, но тогда был меньший набор страхов, чем сейчас. По-видимому, у большинства участников рынка акций есть надежда на то, что Д. Трамп и явная перспектива торговой войны заставят FOMC кардинально смягчить монетарные условия, чего окажется достаточно, чтобы вытянуть индексы акций вверх (хотя у нас есть в этом сомнения).
Росстат «добыл» рост для промышленности в июле
В июле рост промышленного производства немного снизился (до 2,8% г./г. против 3,3% г./г. в июне). Хотя эти циры остались достаточно позитивными (с учетом того, что экономика длительное время находится в стагнации), месячные сезонно-сглаженные темпы роста перешли к снижению (-0,4% м./м.).
Среди наиболее интересных моментов июльских данных – неожиданный рост добычи полезных ископаемых. Так, на фоне нейтрально-негативной динамики основных ее компонент (нефть -0,7% г./г., газ +0,1% г./г., уголь 3,3% г./г.) добыча в целом ускорилась с 2,3% г./г. в июне до 3% г./г. в июле. По нашим расчетам (на основе структуры добавленной стоимости из ВВП), это означает, что вклад прочих отраслей добычи составил рекордные +3,7 п.п. На графике видно, что этот прирост выглядит необычно (в прошлые месяцы он давал лишь чуть более 2 п.п.). Росстат подчеркнул, что такое расхождение неслучайно, и что прирост обеспечен в т.ч. ростом услуг по добыче (+86% г./г.), который, на наш взгляд, является разовым (возможно, связан с каким-то крупным проектом).
В целом, несмотря на такие временные всплески, в перспективе рост добычи все же должен замедлиться: эффект от соглашения ОПЕК+ будет продолжать давить на добычу, а слабость внутреннего спроса – на выпуск обрабатывающих отраслей. По итогам года мы не ждем ускорения промышленности (2,5% г./г.).
В июле рост промышленного производства немного снизился (до 2,8% г./г. против 3,3% г./г. в июне). Хотя эти циры остались достаточно позитивными (с учетом того, что экономика длительное время находится в стагнации), месячные сезонно-сглаженные темпы роста перешли к снижению (-0,4% м./м.).
Среди наиболее интересных моментов июльских данных – неожиданный рост добычи полезных ископаемых. Так, на фоне нейтрально-негативной динамики основных ее компонент (нефть -0,7% г./г., газ +0,1% г./г., уголь 3,3% г./г.) добыча в целом ускорилась с 2,3% г./г. в июне до 3% г./г. в июле. По нашим расчетам (на основе структуры добавленной стоимости из ВВП), это означает, что вклад прочих отраслей добычи составил рекордные +3,7 п.п. На графике видно, что этот прирост выглядит необычно (в прошлые месяцы он давал лишь чуть более 2 п.п.). Росстат подчеркнул, что такое расхождение неслучайно, и что прирост обеспечен в т.ч. ростом услуг по добыче (+86% г./г.), который, на наш взгляд, является разовым (возможно, связан с каким-то крупным проектом).
В целом, несмотря на такие временные всплески, в перспективе рост добычи все же должен замедлиться: эффект от соглашения ОПЕК+ будет продолжать давить на добычу, а слабость внутреннего спроса – на выпуск обрабатывающих отраслей. По итогам года мы не ждем ускорения промышленности (2,5% г./г.).
Бюджет ускоряет исполнение расходов
По данным Минфина, профицит бюджета в июле снизился (с 412 млрд руб. до 332 млрд руб.). В первую очередь, это произошло за счет роста расходов – с исключением сезонности они выросли на 10% м./м. при том, что длительное время до этого их абсолютное изменение составляло 3-5%. Мы ожидали подобного ускорения и связываем это с началом исполнения расходов по нацпроектам.
Эффект бюджетных расходов позитивно сказался на ситуации с ликвидностью: помимо снижения профицита федерального бюджета ее также поддержали интервенции и сокращение остатков средств на счетах Казначейства (т.е. оно перевело бюджетополучателям часть средств, которые были учтены ранее как расходы бюджета).
Сдерживающий эффект бюджета (на рублевую ликвидность и на экономику), как мы ожидаем, будет постепенно ослабевать к концу года как раз из-за ускорения расходов. Так, по итогам 7 месяцев года они исполнены лишь на 51%, тогда как за аналогичный период прошлого года - на 55% (а разница в 4 п.п. - это более 700 млрд руб.)
По данным Минфина, профицит бюджета в июле снизился (с 412 млрд руб. до 332 млрд руб.). В первую очередь, это произошло за счет роста расходов – с исключением сезонности они выросли на 10% м./м. при том, что длительное время до этого их абсолютное изменение составляло 3-5%. Мы ожидали подобного ускорения и связываем это с началом исполнения расходов по нацпроектам.
Эффект бюджетных расходов позитивно сказался на ситуации с ликвидностью: помимо снижения профицита федерального бюджета ее также поддержали интервенции и сокращение остатков средств на счетах Казначейства (т.е. оно перевело бюджетополучателям часть средств, которые были учтены ранее как расходы бюджета).
Сдерживающий эффект бюджета (на рублевую ликвидность и на экономику), как мы ожидаем, будет постепенно ослабевать к концу года как раз из-за ускорения расходов. Так, по итогам 7 месяцев года они исполнены лишь на 51%, тогда как за аналогичный период прошлого года - на 55% (а разница в 4 п.п. - это более 700 млрд руб.)