Как и коммерциализация бирж последствия превращения в публичные компании крутых инвестиционных банков много лет обсуждаются и, уверен, будут обсуждаться специалистами и общественностью. В этом смысле интересна свежая статья в FT, которая напоминает, что 4 мая 2024 г. прошло ровно 25 лет с момента проведения IPO Goldman Sachs. Что происходило в банке после?
IPO Goldman в 1999 г. стало поворотным моментом для тогдашнего 130-летнего инвестиционного банка и его 221 партнеров, который почти 15 лет обсуждали, следует ли искать публичный акционерный капитал. «Потребность в постоянном капитале сделала неизбежным выход нашего банка на биржу», — сказал Ллойд Бланкфейн, второй из трех CEO банка с момента его IPO и партнер до размещения. «Мы боялись, что потеряем нашу особую партнерскую культуру, которая способствовала нашему успеху. Чудом эта культура в значительной степени сохранилась и до сих пор влияет на то, как люди ведут себя и выполняют свои обязанности», — сказал Бланкфейн Financial Times. «И это название до сих пор пользуется популярностью на улице».
Однако быть партнером Goldman Sachs в 2024 году уже не значит то, что было раньше. За четверть века, прошедшие с тех пор, как банк отменил свою партнерскую структуру и передал право собственности на одно из самых престижных финансовых учреждений Нью-Йорка инвесторам фондового рынка, банкиры Goldman иногда сталкивались с трудностями с ответственностью перед внешними акционерами. За продажу банка партнеры перед IPO получили чуть менее 265 млн акций на общую сумму около $14 млрд или $63 млн в среднем на партнера. По словам людей, работавших в Goldman примерно в то время, IPO породило динамику «имущих и неимущих» между партнерами, которые получили выгоду от публичной продажи акций, и более младшими сотрудниками, которые не имели доли участия в фирме.

Серьезная проблема, с которой столкнулся GS после IPO – это качество публично раскрываемой информации о банке. В первые годы после IPO давний финансовый директор Дэвид Виниар в частном порядке шутил, что «раскрытие информации о погоде — это слишком много информации». Инсайдеры говорят, что уровень раскрытия информации Goldman в то время был не особенно плохим по сравнению с такими компаниями, как Bear Stearns или Lehman Brothers, которые в дальнейшем потерпели крах во время финансового кризиса. Тем не менее, «раскрытие информации о GS на какое-то время отставало от аналогов, даже на многие годы после IPO», — сказал Джейсон Голдберг, аналитик-исследователь Barclays, который освещал Goldman более 10 лет. «Раскрытие информации Goldman после того, как он стал публичным, было бы смехотворным, если бы оно не было так ужасно для инвесторов», — сказал Майк Мэйо, аналитик-исследователь Wells Fargo. Когда Дэвид Соломон стал CEO в 2018 году, его «задача заключалась в том, чтобы заставить Goldman функционировать в большей степени как публичная компания, хотя она была публичной уже два 10-летия».

В течение своего первого десятилетия в качестве публичной компании GS приносил инвесторам сумасшедшую прибыль от своего инвестиционно-банковского и торгового бизнеса. Прибыль утроилась в период с 2000 по 2007 год. Начало второго десятилетия существования публичной компании в разгар глобального финансового кризиса 2008 года бледнело по сравнению с первым — и открыло для нее гораздо более жесткое внимание со стороны регулирующих органов, поскольку она перешла из брокерской фирмы в банковскую холдинговую компанию.

Goldman в постоянном поиске, где получить крупные доходы. В первом 10-летии многие аналитики пытались понять, на чем GS зарабатывает прибыль. (В конце 2000-х даже я по заказу одной из крупных структур финансового рынка проводил исследование именно на эту тему –А. Абрамов). До кризиса 2008 г. это были собственные торговые операции и отчасти инвестиционно-финансовый бизнес. В эпоху Соломона GS решился на необычные эксперименты в сфере банковского бизнеса, но многое не сработало. Сейчас главную фишку он видит в управлении активами и благосостоянием. Интересно, как пишет FT, сегодня Goldman зарабатывает деньги в основном так же, как и до IPO: на инвестиционно-банковской деятельности, торговле и управлении деньгами для богатых. «Земля – круглая, откуда пришел, туда и возвратишься».

Как IPO повлияли на крупные инвестиционные банки, решившиеся на эту странную для природы их бизнеса меру (вопрос от меня)? FT об этом пишет примерно следующее. «Из 13 структур -андеррайтеров, разместивших свои акции, только трое — Morgan Stanley, JPMorgan и сам Goldman — избежали поглощения другими финансовыми организациями». «Посмотрите, скольких наших конкурентов больше не существует», — сказал партнер Goldman Тим Инграссиа, один из шести нынешних сотрудников Goldman, который был партнером при IPO банка.

Мой комментарий. Из этой истории можно подчеркнуть и еще один, важный для нашего фондового рынка вывод. Прогресс в финансах и инвестициях опирается на финансовых посредников. Именно там накапливается капитал, компетенции и доверие инвесторов. Технологии этой проблемы не решают.

Свежий номер журнала «Финансовая история» (США) содержит интересную статью о истории Goldman и Lehman Brothers, имеющей отношение к революционным событиям 1848 г. (сильно повлиявших и на судьбу К. Маркса)

Журнал рассказывает, что в 1848 году Европу охватили революции, когда люди восстали против феодального порядка, требуя демократических реформ и основных гражданских прав. Эти восстания, известные как «Народная весна», и зачастую жестокие репрессии, которые следовали за восстановлением порядка, отправили волны иммигрантов в Соединенные Штаты. Многие из этих «сорока восьми», как называли этих иммигрантов, были выходцами из немецких земель. Маркус Голдман (Marcus Goldman – основатель GS – на фото), Соломон Леб (Solomon Loeb) и Майер Леман (Mayer Lehman – один из братьев-основателей LB), принимавшие участия в волнениях 1848 г. в Германии, были вынуждены эмигрировать в США. Большинство из них были выпускниками того, что Джон Лангелот Леб-младший, правнук Майера Лемана и бывший посол США в Дании, называл «Гарвардской школой бизнеса для еврейских мальчиков». То есть, они начинали трудовую жизнь как разносчики товаров (типа курьеров Сбермаркета), часто проникая в глубь Америки, вдали от ближайших городов и поселков, чтобы продавать ассортимент труднодоступных продуктов на отдаленных фермах, в шахтерских поселениях и других сельских аванпостах. Коробейники были похожи на передвижные универмаги и, как правило, специализировались на предметах роскоши, экстравагантности и «модных» товарах (декоративные безделушки и аксессуары). После подобной торговой практики Голдман в конце концов основал успешный оптовый бизнес по продаже одежды на Маркет-стрит в Филадельфии. В последующем в 1869 г. появился банк.

Мой комментарий. Удивительная история создания крупнейших инвестиционных банков США. Почему-то их создали выходцы из Германии – страны совсем с другой финансовой системой. В 2015 г., когда Дойче банк представлял стратегию своего развития, аналитики комментировали это как мечту немецкого банка стать похожим на Goldman Sachs.

Посмотреть статью можно здесь.
https://fhmagazine.org/financial-history-149-spring-2024/0012235001714649514?utm_campaign=%5BSENT+NEW+ISSUE%5D+Financial+History+149+Spring+2024&ref=email

По состоянию на 4 мая 2024 г. наш Индекс текущей инфляции (22 продовольственных товара в московском Ашане) за неделю вырос на 3,2%, неделю назад рост составлял 1,9%. К аналогичной дате прошлого года индекс вырос на 14,5%, неделю назад рост цен был 10,4%. То есть текущая недельная инфляция (н/н), как и годовая (г/г) пока ускорялась.
Выросли цены на картофель белый +25,0%, лук репчатый +20,6%, баклажаны +18,2%, груши +4,5%, куриные тушки +1,1%. Подешевевших за неделю товаров не было (редкая ситуация).
Цены на бензин (не входят в расчет рассматриваемого индекса) в АЗС у Ашана за неделю не изменились.

С Добрым утром!

Сегодня WSJ рассказывает о новом проекте американского брокера Robinhood, предполагающего выпустить для своих клиентов золотую, лучшую по условиям на рынке, кредитную карту для стимулирования привлечения людей к операциям на фондовом рынке.

Как пишет WSJ, Robinhood недавно анонсировал свою первую кредитную карту, и ее высокая ставка возврата денег привлекает внимание клиентов, как и обещание компании предоставить некоторым пользователям карты из 10-каратного золота. Новая карта Robinhood Gold Card с предложением 3% возврата денег за все покупки потенциально может стать самой высокодоходной кредитной картой с фиксированной ставкой возврата денег на рынке. Хотя у данного предложения есть и недостатки, о которых также рассказывает издание.

Условия карты такие. Базовая ставка вознаграждения: возврат 3 % на все покупки. Бонусные награды: возврат 5 % на туристические покупки на туристическом портале Robinhood. Приветственный бонус: нет. Ключевые преимущества: отсутствие комиссии за зарубежные транзакции; 5 % годовых на неинвестированный остаток денежных средств. Годовая плата: нет (требуется членство Robinhood Gold). Годовая ставка (APR): переменная от 20,24% до 29,99%.

Это не реклама продукта, это просто пример того, что вслед за демократизацией инвестиций обычно следует аналогичный процесс в сфере денежных расчетов и управления денежными средствами. По моему мнению, в российских реалиях неплохо было бы привязать работу в сфере API с объяснением в ОНРФР какие новые продукты, необходимые для частных инвесторов и когда граждане могут ожидать от этой работы.
Как пишет WSJ подробнее о новом продукте HOOD можно узнать здесь.
https://robinhood.com/creditcard/

Символ надежды на лучшее

Брокер Robinhood стал чаще упоминаться в деловых СМИ, после длительной паузы у него стали улучшаться финансовые показатели. Акции HOOD выросли на 40% с начала года. Как пишет сегодня WSJ выход свежей финансовой отчетности также поддержал рост акций брокера. По итогам за квартал компания сообщила о чистой прибыли в размере 157 млн долларов и выручке 618 млн долл., что оказалось выше прогнозов аналитиков.

Общий чистый доход увеличился на 40% по сравнению с прошлым годом. Чистые процентные доходы выросли на 22% до $254 млн. Выручка от транзакций выросла на 59% до $329 млн. Доход от сделок с акциями подскочил на 44% до $39 млн. Доход от криптовалютных транзакций вырос на 232% до $126 млн. Доход от транзакций опционов увеличился на 16% до $154 млн. Число активных пользователей в месяц выросло на 16% до 13,7 млн. Активы под хранением подскочили на 65% до $129,6 млрд. Чистые депозиты составили $11,2 млрд, что стало квартальным рекордом.

При этом несколько дней назад Robinhood как и некоторые другие компании получила уведомление от SEC, в котором регулятор предупреждает, что готовит иск в суд о признании криптовалют ценными бумагами, что может привести к распространению на криптовалюты и цифровые активы требований законодательства о ценных бумагах. Это очень серьезные изменения в регулировании.

Мой комментарий. В нынешней стратегии Robinhood мне нравится стремление стать полноценным финансовым посредником. Как и много лет назад я продолжаю верить, что полноценную возможность для долгосрочных сбережений домашних хозяйств в любой стране можно обеспечить лишь создавая в ней модели бизнеса, аналогичные Schwab, Fidelity, Vanguard, BlackRock. Пример с эволюцией Robinhood лучшее тому доказательство. А в отношении криптовалют и цифровых активов, на мой взгляд, не должно быть никакого арбитража между ними и рынком ценных бумаг. Здесь могу лишь пожелать удачи SEC, понимая, что путь к признанию позиции регулятора сложен и долог. Но это тоже хорошо, любые изменения правил работы на финансовом рынке должны быть результатом сложных демократических процедур. И еще я подумал о том, как хорошо было бы каждое утро в наших деловых СМИ читать информацию о потоке положительных новостей у нас о новых финансовых услугах и регулировании, которые приносили бы мне положительные эмоции и как инвестору, и как исследователю.

Моя коллега по научным исследованиям, искушенная в аналитике портфельных инвестиций ПИФов и НПФ, периодически говорит, что не видит большой пользы для инвесторов от ПИФов облигаций. За 2 года два сильных студента-бакалавра, занимавшиеся углубленными расчетами альф и других характеристик ПИФов облигаций, независимо друг от друга пришли к выводу, что эти самые альфы ПИФов облигаций настолько мизерны, что не покрывают расходов на управление фондов. Теперь к этой группе скептиков фондов облигаций присоединился сам Билл Гросс - король облигаций.

О Гроссе (к сожалению, пока не о нас) пишет Barron’s. И это действительно интересно. Издание обращает внимание на то, что Билл Гросс считает, что фонды облигаций мертвы. О этом он написал в эссе на своем сайте.

Одной из основных идей этого великого инвестора заключалась в том, что в облигации необходимо инвестировать также как и в акции, ориентируясь на совокупный доход, включая не только проценты, но и изменение рыночной стоимости капитала. Для обычного инвестора такую стратегию действительно лучше реализовывать через крупные фонды облигаций.

Данная стратегия хорошо работала с 1982 г. до недавнего времени, когда ставки процента ФРС стабильно снижались, обеспечивая рост рыночной стоимости облигаций и соответственно доходности фондов. Когда Гросс популяризировал идею совокупного дохода в 1980-х годах, доходность долгосрочных казначейских облигаций составляла 15%. Однако сегодня, в период роста ставок и сохранения их на высоком уровне, данная стратегия не работает. Для иллюстрации Гросс приводит пример с лучшим американским фондом облигаций - Vanguard Total Bond Market (BND). Его среднегодовая совокупная доходность в течение последних 5 лет была отрицательной. Полдесятилетия — это долгий срок для пенсионеров, особенно если учесть, что облигации считаются самой надежной частью консервативного инвестиционного портфеля.

Гросс пишет, что, конечно, участники рынка надеются на то, что ставки ФРС вскоре будут снижаться. Однако этого может и не случиться. Одной из ключевых причин является рост непогашенного государственного долга, который в прошлом году увеличился на 10%. По мнению Гросса, быстрорастущее предложение казначейских облигаций затруднит поддержание ценового ралли долгосрочных облигаций, независимо от того, что сделает ФРС.

Что может предпринять инвестор в облигации в такой ситуации? Одно из решений: сохранить приносящие доход активы, включая облигации, но отказаться от стратегии совокупного дохода, который впервые предложил Гросс. Проще говоря, необходимо инвестировать в облигации на срок до погашения, чтобы поступающих от них потоков хватало на покрытие чрезвычайных ситуаций и предстоящие расходы на жизнь. Остальное можно поместить в более рискованные инструменты на долгосрочную перспективу. Лестница облигаций и инструментов денежного рынка, которая предполагает покупку серии облигаций с последовательными сроками погашения, должна помочь инвесторам эффективно управлять инвестициями с фиксированным доходом.

Однако отказ от стратегий инвестирования в совокупный доход по облигациям делает бессмысленными вложения в ПИФы облигаций. Строить лесенку из облигаций нетрудно научиться строить самому. Поскольку она индивидуальна у каждого, ПИФы облигаций здесь не помогают. О этом и говорят мои коллеги.

Мой дополнительный комментарий. Не призываю выходить из фондов облигаций. Просто, надо знать, что им есть разумная альтернатива. Инвестируя на нашем рынке, инвестор ходит по очень тонкому льду. Чтобы защитить себя надо уметь оценивать альтернативы. Умение количественно оценивать альтернативные решения – это основное, чем регулятор в действующих условиях должен защитить интересы частных инвесторов.

Из тысяч активно управляемых взаимных фондов на американском рынке на звание лучшего фонда 2023 г. Morningstar выделила три номинанта. Мне кажется, это интересно, какие стратегии считаются лучшими. Критерии отбора лучших фондов – доходность и риски на длинных горизонтах – это в среднем около 20 лет.
Первый фонд - Loomis Sayles Global Allocation A (LGMAX). Он использует стратегию динамического распределения активов на глобальном рынке, где доля акций изменяется от 35% до 70% в структуре активов. Доходность 7,7% годовых за период с сентября 2000 г. по март 2024 г.
Второй фонд - Fidelity Total Bond (FTBFX) с доходностью 3,7% годовых за период с декабря 2004 г. по март 2024 г. Стратегия: глобальные вложения в государственные и корпоративные облигации, включая на развивающихся рынках.
Третий фонд - JPMorgan Equity Income (OIEIX) под управлением команды Клэр Харт. Стратегия стокпикинга недооцененных акций американских компании с дивидендной доходностью не менее 2%, избегая громких имен. Доходность с августа 2004 г. (когда фондом начала управлять нынешняя команда менеджеров) до марта 2024 г. 9,4% годовых.
В итоге лучшим фондом года был призван JPMorgan Equity Income (OIEIX). Клэр Харт уходит на заслуженный отдых в 2024 г.
Мой комментарий. Жалко, что у нас почему-то не проходят таких простых и эффектных конкурсов. Это тоже признак институциональной отсталости. Индустрия боится конкуренции и сопоставления результатов разных фондов. Хотя раньше это было, если вспомнить журналы Smart Деньги и Финанс+.

https://www.morningstar.com/funds/morningstars-2024-us-morningstar-outstanding-portfolio-manager-award-winner

Деловые СМИ пишут, что в возрасте 86 лет ушел великий инвестор Джим Симонс из Renaissance. Он ушел из компании еще в 2021 г. Как инвестор он так и остался непревзойденным по результатам.

Грегор Цукерман из WSJ о факторах, которые помогали Джиму Саймонсу (Симонсу) из Renaissance зарабатывать рекордную прибыль по его же утверждению.

1. Доминирование данных. Компания Renaissance начала собирать данные о ценах на акции, золото и другие данные о ценах с начала 1980-х годов. Некоторые из них восходят к 1700-м годам. База данных была «очищена», то есть команда Саймонса убедилась в ее точности задолго до того, как другие поняли, что такого рода надежная информация может использоваться в алгоритмах автоматической торговли.

2. Чудо менеджмента. Саймонс был человеком редкой породы, математиком мирового класса, который мог находить, нанимать, управлять и мотивировать блестящих и часто причудливых ученых и математиков. «Это не его гений», — сказал мне Роберт Фрей, бывший топ-менеджер. «Это его способность управлять гением».

3. Лучшие таланты. Благодаря своему послужному списку, глубоким связям в академических кругах и непреходящей загадочности, «Ренессанс» пользовался постоянным потоком талантов. «Ренессанс» нанимает руководителей факультетов математики и естественных наук ведущих университетов. Единственный конкурент для лучших талантов — гигантские технологические компании.

4. Редкие новобранцы. В эпоху Возрождения редко нанимали сотрудников для удовлетворения потребностей или заполнения вакансий. Вместо этого Саймонс нанял звездных математиков и ученых и решил, что они найдут способы улучшить его торговую систему — уникальный подход к найму сотрудников.

5. Дефицит дезертиров. Работа в Medallion была настолько хорошей, что лишь немногие сотрудники поддавались искушению бежать к конкурентам. Помогло то, что фирма располагалась далеко на Лонг-Айленде и была заполнена бывшими учеными с ограниченными контактами в финансовом мире.

6. Культура сотрудничества. Саймонс построил плоскую организацию, сотрудники совместно работали над проектами, проводили групповые презентации и тесно сотрудничали. Не было разрозненности, которая популярна на Уолл-стрит. Даже младшие сотрудники могли просмотреть его сверхсекретный торговый код. «Самое важное, что мы сделали, — это создали открытую атмосферу», — сказал Саймонс аудитории в Массачусетском технологическом институте в 2010 году. «Все знают, что делают все остальные».

7. Практика оплаты труда. Компания Renaissance выплачивала сотрудникам вознаграждение на основе результатов фонда Medallion и уделяла меньше внимания, чем конкуренты, индивидуальным или групповым достижениям. Послание: сотрудникам необходимо работать вместе, чтобы получать более крупные бонусы. Саймонс также поделился богатством со своей командой. «По стандартам Уолл-стрит Джим не был жадным», — говорит Ник Паттерсон, бывший руководитель. «Так что старшие ребята в основном были очень счастливы и не ссорились друг с другом».

8. Торговые издержки и влияние. На раннем этапе сотрудники разработали сложные модели, которые показывали Renaissance, как его торговля повлияет на рынок. Эти модели были усовершенствованы, что помогло фирме определить, когда и как действовать. Ренессанс не торговал молниеносно, как другие. «Я не уверен, что мы лучшие в трейдинге», — сказал однажды Саймонс коллеге. «Но мы лучше всех умеем оценивать стоимость наших сделок».

9. Ограничение размера фонда. Размер Medallion был ограничен 10 миллиардами долларов в течение многих лет, даже несмотря на то, что другие хедж-фонды раздулись. Это уменьшило необходимость инвестировать в менее перспективные отрасли — ошибка, которая погубила конкурирующие фирмы.

10. Торговая система. Торговая система Саймонса фокусировалась на взаимоотношениях между инвестициями. Он обнаружил закономерности в ценах, даже когда их нельзя было легко объяснить фундаментальными факторами. И он специализировался на «хеджированной торговле» с минимальным воздействием на рынок в целом или других факторов. Это позволило компании получить большую прибыль (и избежать глубоких просадок) на волатильных рынках.

11. Никакого высокомерия. Саймонс осознал, что его модели ошибочны и что рынки меняются. Его команда работала над обнаружением новых торговых «сигналов», и иногда он снижал риск в трудные периоды. Один из первых конкурентов «Ренессанса», компания Long-Term Capital Management, в один из таких случаев обанкротилась. Популярная шутка в Renaissance: «Единственная идеальная живая изгородь — это японский сад».

12. Увеличение кредитного плеча. Торговая система Саймонса точна чуть более чем в половине случаев. Но поскольку доходность была стабильной и высокой, фонд мог занять больше денег на более выгодных условиях, чем у большинства конкурентов, чтобы увеличить прибыль от своих лучших сделок.

13. Ограниченная конкуренция. Число количественных инвесторов огромно, но относительно немногие из них совершают так называемые среднечастотные сделки. По словам одного из сотрудников, это частоту периодов продолжительностью «от нескольких минут до месяцев». Лишь немногие конкуренты имели ресурсы, чтобы конкурировать в этом сегменте рынка.

Мой краткий комментарий. Вверху слайд из одной из моих традиционных лекций о портфельном инвестировании для студентов. И еще рискну высказать очень странную мысль, с которой многие не согласятся, но почему-то она уже давно крутится в голове после чтения деловых СМИ. Возможно, Саймонс ушел потому, что завершил выполнение своей жизненной миссии, а эра больших и загадочных хедж-фондов, увы, проходит.

По состоянию на 11 мая 2024 г. наш Индекс текущей инфляции (22 продовольственных товара в московском Ашане) за неделю вырос на 2,7%, неделю назад рост составлял 3,2%. К аналогичной дате прошлого года индекс вырос на 13,7%, неделю назад рост цен был 14,5%. То есть текущая недельная инфляция (н/н), как и годовая (г/г) немного замедлились.

Выросли цены на картофель белый +100,3% (из самого бюджетного варианта в продаже был лишь мытый белый картофель вместо прежнего грязного и мелкого), морковь +13,8%, груши пасхам +8,7%. Подешевели 4 товара: капуста белокочанная – на -17,6%, масло сливочное 1000 озер -16,7%, капуста цветная -15,4%, огурцы среднеплодные -13,3%. В целом, если бы не картофель, инфляция за неделю была бы низкой.

Цены на бензин (не входят в расчет рассматриваемого индекса) в АЗС у Ашана за неделю снова не изменились.