6월 CPI 헤드라인은 상회, 근원계열은 하회

- 관세정책이 실제로 시행되고 난 뒤에 물가나 여러 경제지표가 진짜 어떤 모습을 보여주는지가 중요

- 연준은 이거 확인하기 전까지는 일단 지켜보겠다는 입장

- 관세정책은 다시한번 유예되어서 8월부로 발효됨. 8월 지표들은 대부분 9월에 확인이 가능

- 즉, 연준이 이야기하는 'Net Effect'의 확인은 아무리 빨라야 9월에 가능하다는 이야기

- 7월 인하? 설사 예정대로 관세정책이 7월에 시행되었어도('Net Effect' 확인 시점: 8월. 근데 8월에 FOMC 없음) 택도없는 이야기

Thomas Barkin 리치몬드 연은 총재
(중립, 투표권 없음)

1. 관세로 추가적인 물가 압력 발생할 것. 그러나 2022년 만큼의 강도는 아닐 전망

2. 관세정책의 최종적인 모습(ultimate level of tariffs)은 여전히 불확실


Susan Collins 보스턴 언은 총재
(중립, 투표권 없음)

1. 견조한(solid) 경제는 연준에게 기준금리 결정을 위한 충분한 시간을 부여

2. 불확실성 속에 있기 때문에 통화정책 운영 난이도는 높음. 지금은 인내심을 계속해서 가져가야(actively patient) 할 때

3. 하반기 물가는 관세 영향에 상승할 것(tariffs to boost inflation). 연말 근원물가는 3% 부근 예상

4. 강력한 기업, 가계 대차대조표는 관세에 따른 고통을 경감시킬 수 있을 것. 높은 수익성을 보았을 때 기업들은 비용상승을 제한적으로 소비자들에게 전가시킬 것

5. 고용도 관세로 인해 둔화되겠지만 정도가 심하지는 않을 전망

6. 경제는 강력하지만 관세는 한동안 영향을 미칠 것. 이에 따른 고용과 성장의 하방 압력 강화 예상

7. 일부 근원 상품물가에서 관세 영향이 포착되기 시작

Lorie Logan 달라스 연은 총재
(중립, 투표권 없음)

1. 물가 상승세가 완화될 때까지 현재 수준 통화정책을 한동안 유지하는 것이 기본 시나리오

2. 어느정도 긴축적(moderately restrictive policy)인 통화정책 하에서도 완전고용 유지 가능

3. 꾸준한 물가 둔화세 확인이 필요

4. 재정정책이 성장을 이끌 가능성이 높음. 이는 고용시장 강세 요인

5. 관세로 인해 물가 압력은 일정 기간(some time) 강해질 것

6. 물가 둔화(softer), 고용 약세(weakening)가 동시에 발생한다면 빠른 시일(fairly soon) 내 기준금리 인하도 가능

7. 너무 늦은 기준금리 인하도 경계해야 함. 그럴 경우 고용에 대응하기 위해 인하 폭이 더 커질 수도 있음

8. 그러나 성급한 기준금리 인하가 더 위험. 경제에 깊은 상처를 남기고 물가안정에 더 오랜 시간이 걸릴 것

■ 표현의 강도: Moderate(어느정도) > Modest(소폭) > Mild(약간)

Moderate: Kugler, Jefferson, Daly, Logan
Modest: Williams, Musalem, Kashkari, Daly, Powell, Hammack
Mild: Bostic

이창용 한국은행 총재

1. 현재와 같은 상황에서 통화정책 방향을 전환할 경우 부동산 가격 상승과 금율불균형을 더욱 부추길 가능성

2. 우선적으로 거시건전성 정책을 강화하는 방안을 정부에 제안하고, 그 정책 효과를 확인한 후 통화정책을 조정하는 것이 바람직

3. 실제로 지난 9월 이후 서울의 주택가격 상승세와 가계대출 증가세가 둔화되기 시작. 이에 한국은행도 10월과 11월 연속 기준금리 인하가 가능했었음

4. 작년 통화정책과 거시건전성 정책 간의 유기적인 공조는 가계부채의 구조적 취약성이 큰 국가에서 통합적인 정책체계 적용의 유용성을 확인한 사례로 평가

5. 금리 인하 국면에서는 거시건전성 정책 강화 기조를 지속하는 것이 필요하다는 점도 시사

6. 대내외 경제충격이 동시에 발생한 상황에서 대출정책을 금리정책의 보완 수단으로 활용하는 방식이 효과적인 정책 조합이 될 수 있음

[Readers’ Cut] Ample 눈높이 조정, QT는 빨라야 2026년 9월 종료

▶ 경제 규모 대비 자산이 빠르게 증가한 이유
▶ 앞으로의 대차대조표 ①: 줄여야 한다. 그러나 많이 줄일 필요는 없다
▶ 앞으로의 대차대조표 ②: 단기국채 위주 포트폴리오 조정
▶ QT는 빨라야 2026년 9월에 종료 가능

Waller 이사는 적정(Ample) 준비금 규모를 약 2조 7,000억달러, GDP 대비 9%, 적정 자산 규모는 5조 8,000억달러(GDP 대비 19%)를 제시. 또한, 대자대조표 축소정책 이후에는 단기국채 위주로 자산 포트폴리오 조정이 필요함을 설명. 통상 GDP 대비 Ample Level이 10~12%이었던 만큼, 연준의 눈높이가 실제로 낮아졌을 가능성이 증가. 현재 대차대조표 축소 속도, 제시된 자산 규모를 감안한 QT 종료 시점은 빨라야 2026년 9월. 논의 단계에 있던 포트폴리오 조정작업은 대차대조표 정책의 ‘Phase 2’로 점차 굳어지는 모습

Raphael Bostic 아틀란타 연은 총재
(매파, 투표권 없음)

1. 연준을 흔드는 뉴스를 신경쓰지 않지만 내부적으로는 동요가 있을 수 있음

2. 인플레이션은 변곡점에 위치

3. 당장은 기준금리 인하보다 기다릴 것

4. 기업들은 관세정책에 대응할 명확한 방법을 찾지 못하고 있음(this is not a textbook tariff situation). 가격 변경은 기업들마다 각기 다른 전략을 구사할 것으로 보임

5. 관세정책의 온전한 여파, 물가 불확실성 해소 없이 2026년을 맞이할 가능성

6. 모든 선택지를 열어놓고 있음. 모든 것은 데이터들이 결정

John Williams 뉴욕 연은 총재
(중립, 당연직)

1. 일자리 창출, 노동력 공급 모두 둔화. 전년 동기대비 기준 2025년 미국 GDP는 1% 정도 성장 예상

2. 상품물가는 관세정책에 영향받기 시작. 경제 전반으로 보더라도 관세의 초기 영향권('Early Days' for impact of tariffs on economy)에 진입

3. 관세는 완만하게(modest) 영향을 미치고 있지만 그 강도는 점점 커질 것. 물가 압력도 몇 달 동안 강해질 전망

4. 연준의 긴축정책은 전적으로 적절(wholly suitable)

5. 실물지표를 보면 현 시점에서 경제는 양호(good place)하고, 고용은 견조

6. 연말 물가상승률은 3.0~3.5%, 연간 기준 상승률은 2.5% 예상. 2% 도달시점은 2027년

7. 정확한 관세 영향 확인을 위해 데이터 모니터링이 필요

8. 관세는 올해 물가를 1%p 정도 끌어올릴 것. 2026년에도 비슷한 수준의 압력이 지속될 것으로 예상

9. 물가는 불규칙하게(unevenly) 둔화 중. 주거 부문이 일부 영향을 미치고 있음

10. 관세 없는 물가는 2%에 근접한 수준으로 보임

11. 서비스 부문 물가는 긍정적 흐름이 지속. 디스인플레이션 추세는 유효

12. 고용의 경우 해고도 많지 않지만 채용 역시 감소 중

13. 중립금리(r*)는 0.75%로 추정. 크게 바뀌지 않았음

14. 금융환경은 성장을 지지

Adriana Kugler 연준 이사
(중립, 당연직)

1. 기준금리는 당분간 현 수준에서 유지(hold rates steady for some time)하는 것이 적절

2. 관세 영향이 커질 것이라는 여러 증거들이 있음

3. 고용시장은 안정적이고 회복력을 보유. 그러나 물가는 2% 위에 머물러있는 상황

4. 기대인플레이션 고정을 위해서는 긴축 통화정책이 필요

5. 6월 PCE, Core PCE는 각각 2.5%, 2.8% 예상. 목표 수준은 물론 5월 수치도 상회할 것

6. 이번 CPI는 근원상품을 중심으로 물가 압력이 확산되고 있음을 보여주었음

7. 근원상품물가는 관세로 인한 비용 상승이 가격으로 전가되고 있음을 시사


Mary Daly 샌프란시스코 연은 총재
(비둘기파, 투표권 없음)

1. 여전히 물가 관련 해야 할 일이 남아있음

2. 미국은 견조(solid)한 성장세와 고용시장을 보유. 경제와 통화정책 모두 적절한 수준(good place)에 위치

3. 몇 년 동안 기준금리는 확실히 긴축적인 수준에 머물러 있음

4. 상품가격 흐름은 무역정책 여파를 반영. 6월 CPI는 관세정책 영향이 일부 발현되었음을 시사

5. 다행히, 상품을 제외한 대부분 물가는 반등하지 않았음. 물가 둔화세는 지속 중

6. 지나치게 긴축적인 통화정책은 고용 문제를 야기할 것

7. 관세 관련 인플레이션 파급 효과는 보지 못했음

8. 관세 충격은 기존 예상보다 크지 않을 가능성(more muted tariff impact than we thought)

9. 선제적으로 기준금리 인하에 나서지 않는 것이 중요. 연내 2회 인하는 합리적인 예상

10. 기업들은 낙관적, 소비가 둔화되고 있지만 심각한 수준은 아님

11. 물가 안정의 마지막 고비(last mile)에서 성장을 인위적으로 제약할 필요는 없음. 추가적인 고용시장 약세는 부적절

12. 최종적으로 기준금리는 3% 또는 그 위에 위치할 전망

13. 주식시장은 낙관적인 경제 전망을 반영. 채권시장은 강력한 가격 재조정보다는 변동성이 커졌다고 판단


Raphael Bostic 아틀란타 연은 총재
(매파, 투표권 없음)

1. 전망에 있어 불확실성이 큰 상황

2. 경제가 관세정책을 반영하는데 까지는 몇 개월 소요 예상

3. 단기적으로 기준금리 인하는 어려울 수 있음

7월 16일 기준 연준 전체 자산 규모는 전주 대비 26억달러 감소한 6조 6,593억달러. 1주 만에 감소. 대출 잔고는 3주 연속 감소. 채권 보유량은 증가. 부채에서는 전부에 이어 준비금 증가, TGA 및 RRP 감소. 단기자금시장금리 스프레드는 역전 폭 축소되었으나 특이사항은 부재

[Fed Monitor] 연준 대차대조표 뜯어보기 - 120

▶ QT: TGA 경계감 지속
▶ 부채: 준비금 증가, RRP 및 TGA 감소
▶ 금융상황: 특이사항 부재

7월 16일 기준 연준 전체 자산 규모는 전주 대비 26억달러 감소한 6조 6,593억달러. 1주 만에 감소. 대출 잔고는 3주 연속 감소. 채권 보유량은 증가. 부채에서는 전부에 이어 준비금 증가, TGA 및 RRP 감소. 단기자금시장금리 스프레드는 역전 폭 축소되었으나 특이사항은 부재

Christopher Waller 연준 이사
(비둘기파, 당연직)

1. 물가 상승 리스크는 제한적

2. 민간부문 채용은 정체 구간에 근접. 여러 리스크들을 반영, GDP 성장률은 1% 부근까지 둔화될 전망

3. 고용이 약해지고 있다는 증거들이 존재. 데이터들은 임계점(on the brink)에 가까워지고 있음을 시사

4. 관세는 단기적으로 물가를 끌어올릴 전망. 이를 감안해도 물가는 2%로 복귀할 것으로 예상

5. 관세정책 영향은 해를 거듭할 수록 약해질 것. 또한, 물가에도 일시적 상승 요인

6. 경제는 중립적인 통화정책이 필요해지고 있음

7. 10% 관세는 연간 물가를 0.75~1.00%p 끌어올릴 가능성

8. 7월 기준금리 인하는 연준에게 그 이후 몇 번의 회의동안 동결 기조를 유지할 시간을 만들어 줄 수 있음. 7월 인하는 필요

9. 기조적 물가는 목표 수준으로 복귀 중. 고용 목표 관련 리스크는 증가

Christopher Waller 연준 이사
(비둘기파, 당연직)

1. 전반적인 고용시장은 양호(headline labour market numbers are 'ok')해 보이지만 민간 부문은 생각보다 좋지 않은 상황(not doing as well as people think). 고용시장이 변하는 데는 많은 시간이 걸리지 않음

2. 기업 경영자들은 고용도, 해고도 하지 않고 있다고 답변

3. 만약 이민자 유입 감소가 큰 문제였다면, 이미 노동력 공급 부족 현상이 발생했을 것

4. FOMC 전까지 어떠한 결정도 미리 내리지 않을 것

5. 연준이 기준금리 인하를 위해 9월까지 기다리는 것은 큰 문제가 아님. 그러나 기준금리를 그때까지 유지할 이유도 없음

6. 관세는 세금과 비슷한 개념. 세금과 마찬가지로 관세는 여러 분야에서 공유(희석)될 것

7. 관세의 영향 분석을 위해 3~6개월 간 물가 흐름 확인이 필요

8. 일부 관세는 소비자 가격에 반영될 것. 그러나 이것이 인플레이션의 고착화를 의미하는 것은 아님

9. 경제의 경착륙은 피해야 함

10. 장기 기대인플레이션이 상승했다는 증거는 보지 못했음. 통화정책 신뢰도가 약해지면 기대인플레이션은 상승

11. 만약 누군가가 연준 의장직을 맡을 의향이 있냐고 물어본다면 '그렇다'고 답변할 것


Austan Goolsbee 시카고 연은 총재
(중립, 투표권 있음)

1. 상품 CPI 상승세가 가팔라진 것은 우려스러움

2. 기준금리는 내년까지 상당히 낮아질 수 있음(rates can go down a fair bit over the next year)

3. 연이은 관세 발표는 관세가 물가의 일회성 자극 요인이 될 수 없다는 것을 의미

4. 이런 상황에서 연준은 물가의 2% 복귀 여부, 기준금리 인하 시점에 대한 판단을 하기가 어려움. 따라서 지금은 기다리고 지켜봐야 할 때(wait and see)

5. 향후 몇 개월 간 물가 흐름을 지켜보는 것이 바람직

6. 고용시장의 위축은 통화정책 조정의 주요 고려 요인

정작 떡 주는 놈은 별 생각이 없어보임..

[FI Weekly] Flattening 기대는 무리

▶ Flattening 가능성을 낮게보는 이유
▶ 연말까지 10-3년 스프레드: 35~45bp, 국고 10년: 2.75~3.00%

12월 전까지 국고 10-3년 스프레드 및 국고 10년 금리 밴드는 각각 35~45bp, 2.75~3.00% 전망. 장기금리의 상단은 조금 열려있고, 단기금리의 하단은 갈수록 단단해질 것

■ 연말 수급 부담 가능성

- 이번주 주보에 쓴 내용인데, 통상적으로 국고채 발행량은 하반기부터 감소. 2020~24년 7월 국고채 평균 발행규모는 16.8조원. 12월은 4.2조원으로 크게 줄어듦. 이에 맞춰 국고채 금리도 4분기부터는 대체로 하락 추세(그래프 상 금리는 월 평균)

- 올해는 다를 수 있음. 한국은행 추정치에 따르면 8~12월 국고채 발행규모는 82조원. 동 기간 2020~24년 평균은 52.4조원. 예년보다 약 56.6% 많은 물량이 시장에 공급됨

- 아무리 국고채라지만 시장이 이걸 무난하게 받아줄 수 있을까? 어려울 수도 있음. 6~7월에 사도 너무 샀음. 금리 하락 베팅을 했을 수도 있는데, 그러면 이 상황에서 금리가 안내려간다? 쉽지 않을 것임

■ 미국과 관세협정 체결한 국가들

🇬🇧 영국 🇬🇧
상호관세율 10%(초안과 동일)
자동차는 연간 10만대에 한해 10% 관세율
이후는 25%

🇻🇳 베트남 🇻🇳
상호관세율 20%(초안 대비 -26%)
환적상품에는 40% 관세율

🇮🇩 인도네시아 🇮🇩
상호관세율 19%(초안 대비 -13%)
미국산 수입품에는 관세율 0%

🇵🇭 필리핀 🇵🇭
상호관세율 19%(초안 대비 -1%)

🇯🇵 일본 🇯🇵
상호관세율 15%(초안 대비 -10%)
자동차 관세율 15%(초안 대비 -12.5%)
일본의 대미 투자 펀드 5,500억달러 조성
자동차, 트럭, 쌀, 일부 농산물 시장 미국에 개방
철강, 알루미늄 관세율 50% 유지

일본 결과가 사실상 최선일듯