[Fed Monitor] 연준 대차대조표 뜯어보기 - 102

▶ 자산 증가
▶ QT: 예고했던 대로 일시 중단
▶ 부채: 지지부진한 부채한도 협상으로 TGA 유출 지속
▶ 금융상황: BTFP 종료

3월 12일 기준 연준 전체 자산 규모는 전주 대비 28억달러 증가한 6조 7,596억달러. 4주만에 증가. 부채한도 관련 불확실성으로 QT는 일시 중단. 부채 부문에서는 ‘재무부 잔고 유출 + 준비금 증가’ 지속. RRP는 감소. 2023년 은행 위기 당시 개설된 BTFP 잔고는 소진, 종료

미국 상원, 공화당 임시예산안 통과
연방정부 셧다운 모면

■ 현재 한국은행의 스탠스와 전망

- 한국은행의 스탠스는 작년 10월 금통위를 기점으로 최우선순위 고려사항이 금융안정에서 경제로 전환

- 8월 말까지는 사실상 한국은행 혼자 가계부채, 부동산 가격 안정을 담당했는데, 9월 정부와 시중은행이 조력자로 등장. 도외시할 수 없는 경제에 집중할 여력이 생겼음

- 11월 연속 인하는 이례적이었으나, 한국은행은 경제가 기존 전망 대비 부진할 우려를 반영. 11월 전까지 대부분 경제 전망의 근거는 '수출이 버텨주는 동안 내수가 올라온다'였는데, 10월~11월부터는 '수출이 빠르게 둔화되고, 내수 회복 기미가 보이지 않는다'로 바뀜

- 1월에도 일련의 사건들이 없었다면 기준금리를 인하했겠으나, 여러 충격 때문에 일단 넘어갔고, 2월은 예고했던대로 기준금리 인하 재개. 우리는 1월 금통위를 '환율만 아니었으면 내렸다'고 평가했는데 2월 만장일치 기준금리 인하가 이를 증명해주었음

- 앞으로도 경제는 한국은행의 최우선순위 고려사항일 것(연내 2회 추가 인하 전망). 그러나 역대급으로 빠르게 통화정책을 조정한만큼 지금은 정책조정의 효과를 확인할 시간(3분기 인하 재개 전망1). 금융안정이 우려스러운 요인인 것은 변함이 없지만 사실 이 부분은 정부와 나머지 관계당국 대응이 더 효과적(3분기 인하 재개 전망2 + 연내 1회 추가 인하 가능성 낮음)

[FI Weekly] 베센트의 희망회로

▶ 규제완화가 인센티브가 되기에는 부족
▶ 예금이 늘면 국채 매수 유인이 커지지만
▶ 은행 發 금리 하락 효과도 제한적

현 시점에 규제완화는 은행의 국채 매수 유인을 자극시킬 만한 인센티브가 아님. 예금이 증가해야 국채를 사들이는데, 이 예금도 빠르게 증가할 가능성은 크지 않으며, 역사적으로 국채 금리는 은행 매수세와 무관한 흐름을 보였음. 베센트가 원하는 방식으로는 금리를 하락시키기 어렵다는 판단

2월 소매판매 컨센 하회

트럼프 대통령, Michelle Bowman 이사 연준 금융감독 부위원장으로 지명. 전임 부위원장인 Michael Barr는 연준 이사로 계속 직무 수행

Bowman 이사는 Waller 이사와 함께 트럼프 1기 정부시절 연준에 입성한 인물. 강성 매파이지만 금융규제에 대해서는 대표적인 규제완화론자

[FOMC Preview] 점도표 조정 = 2분기 인하 시그널

▶ 만장일치 동결 + 신중한 스탠스 유지 전망
▶ 관전포인트, 개별 점도표 변화
▶ 점도표와 물가 전망치 조정은 2분기 인하 재개 시그널

정책 결정권자들의 인식 변화(점도표 및 전망치 조정), 6월 전까지 물가 둔화세가 유지될 경우 2분기 인하는 충분히 가능하다는 판단. 기존 연준 기준금리 전망(2, 3, 4분기 각 1차례 인하, 연말 기준금리 3.75%) 유지

트럼프, 푸틴 대통령 통화는 우리시간 오후 10시부터 진행될 예정 - 드미트리 페스코프 크렘린궁 대변인

(우리시간 = 한국시간)

■ 3월 FOMC 점도표

- 점도표 중간값은 변하지 않을 것. 물가에 대한 Narrative는 연말과 지금 동일하기 때문

- 다만, 인플레이션 둔화 추세가 유지 중이기 때문에 추가 상승 가능성을 배제할 수 없다고 했던 Bowman 이사로 추정되는 맨 위 점도표는 밑으로 내려올 수 있음

- 필요 시 기준금리 인상도 가능하다던 Hammack(클리블랜드)도 중간값으로 수렴할 수 있다는 판단이나 상단 점도표가 내려올 만큼 가능성이 높지는 않을 것

- 가능성이 크지는 않지만 중간값에서는 1~2명 그 밑으로 이동할 수 있음. 유력한 인사는 매파적 색채가 조금 옅어진 Bostic(아틀란타)

- 누가봐도 말이 안되는 3.125%를 전망했던 사람은 연준 입성이래 초지일관 온건 성향을 유지하던 Goolsbee(시카고)로 추정. Goolsbee는 연말들어 성향이 중립적으로 선회. 하단은 올라갈 전망

-> 상단만 내려와줘도 2분기 인하 재개 가능성을 염두에 두는 것이 좋을듯

* 사람이 찍는 점도표입니다. 당연히 매우 높은 확률로 예상이 틀릴겁니다. 참고용으로만 봐주시길..

3월 FOMC, 기준금리 4.50%로 만장일치 동결. 연말 기준금리 점도표 중간값도 3.875%로 유지

QT는 국채 재투자 중단 한도 기존 250억달러에서 50억달러로 조정. MBS 및 기관채 한도는 기존 350억달러 유지

재투자 중단 한도 조정에는 Waller 이사가 기존 한도 유지 소수의견

■ Powell 의장 기자회견 주요 내용


1. 경제는 강력(strong)하고, 고용은 견조(solid)한 가운데 물가는 여전히 높은(somewhat elevated) 수준

2. 최근 지표들은 소비가 둔화되고 있음을 시사

3. 고용시장은 인플레이션 자극 요인이 아님

4. 기대인플레이션 상승은 관세정책에 상당 부분 기인. 면밀히 주시 중 그러나 장기 기대인플레이션은 2% 수준에서 고정되어있음. 장기 기대인플레이션 상승 징후는 부재

5. 새로운 행정부 정책 방향이 아닌 이에 따른 여파가 중요(the net effect is what will matter)

6. 연준이 서두를 필요는 없음. 현재 통화정책은 상황을 지켜보기에 적절한 수준(well positioned)에 위치

7. 불확실성이 상당히 증가. 그만큼 통화정책도 상황을 예단하고 운영하지 않을 것

8. 고용시장이 위축된다면 필요할 경우 정책 완화 가능

9. 자금시장이 긴축적으로 변해간다는 일부 시그널들이 나오고 있지만 이와 동시에 현재 준비금은 매우 풍부한(abundant) 규모라는 증거도 존재

10. 관세가 물가에 미치는 영향을 가늠하는 것은 어려움. 현 시점에서 관세 영향을 판단하는 것은 시기상조

11. 상품물가 상승이 관세에 얼마나 영향을 받았는지는 불명확하나관세가 영향을 준 것은 확실(clearly tariffs are part of it)

12. 아직까지 관세 때문에 정책을 조정할 필요는 없으며, 물가 충격도 일시적이라는 판단

13. 경제 데이터는 매우 견조(pretty solid hard economic data)

14. 연내 물가 진전이 추가적으로 더뎌질 가능성

15. 저번 회의 때 까지는 구성원들이 대체로 비슷한 전망치를 내놓았지만이런 상황이 언제까지 갈 지는 불확실

16. 경제가 강력하다면 신중한 정책기조의 비용은 낮음

17. 고용과 해고율 모두 낮은 수준(We’ve had a low-hiring, low-firing situation). 해고율이 유의미하게 상승할 경우 이는 빠르게 실업률에 반영될 것

18. 물가가 둔화 경로에서 벗어나지 않으면 추가 긴축은 불필요

19. 지금은 통화정책 목표가 상충되는 상황이 아님

20. 경기침체 우려가 높아지고 있으나 현실화될 가능성은 제한적. 미시간대학교 기대인플레이션 상승을 크게 우려하고 있지 않음(outlier)

21. 연준 스스로의 전망에 확신을 가질 수 있는 시점이 언제 일지는 모름

22. 관세가 실제로 상품물가 상승을 부채질했는지 알아보는 데에는 추가적으로 몇 달이 소요될 것

23. 전반적으로 성장은 약해졌고,물가는 높아졌음. 두 가지가 서로를 상쇄 중

24. 정부정책 영향에 심리(sentiment)가 약화되었으나 실제 경제는 견조

25. TGA 자금 유출입은 대차대조표 정책에 영향을 미칠 것

26. 지금이 양적 긴축 속도 조절의 적기. 속도 조절은 QT의 장기화를 의미.여전히 준비금은 매우 풍부(abundant)하다고 생각

27. 준비금이 적정(ample) 수준 부근까지 감소하면 QT를 종료하겠지만 지금은 동 수준을 크게 상회(farfrom that) 중

28. MBS 보유량 축소 중단 계획은 없음. 연준은 대차대조표 상 MBS 축소에 강력한 의지를 가지고 있음. MBS는 QT가 종료되더라도 계속해서 보유량 줄여나갈 것

29. 기준금리를 빠르게 인하해야 할 어떠한 이유도 없음

30. 성명서 상 ‘전반적으로 균형잡힌(roughly in balance)’ 문구 삭제에 큰 의미는 없음

31. 대차대조표 축소정책은 강력한 지지를 받고 있는 상황(pretty strong support)

FOMC 세 단어 요약: 트럼프 하는거 봐서

[FOMC Review] 상반기 인하 없음

▶ 기준금리 동결, QT 추가 속도조절
▶ 성명서 및 기자회견: 성장 - 물가는 서로 상쇄 중이나 물가가 우선
▶ 인하 시점 9월로 조정

인하 재개 시점 및 횟수 전망 모두 조정(6, 9, 12월 총 3회 인하(3.75%) → 9, 12월 총 2회 인하(4.00%))

설명하는 글이 길어 밑에 올리겠습니다

■ 연준의 경제 대응법

- 이번 FOMC의 핵심은 두 가지. 첫번째는 'Trump Dependence'. 경제를 예단하지 않고 데이터에 기반해 정책을 운영하겠다는 'Data Dependence' 같은 개념임. 행정부의 정책에 바로 반응하지 않고, 그 정책이 어떻게 경제와 물가에 영향을 미치는지 일단 본 다음에 대응하겠다는 것. Powell 의장의 'Net Effect' 발언이 인상깊었음

- 두번째는 경기에 대한 연준의 대응법. 금리정책은 물가에 핀트를 꽂은 것이 맞아보임. 성명서에 'roughly in balance'가 빠졌고, 어쨌든 경제는 괜찮을 것이라는 연준의 예상을 같이 보면 "마침 경제가 버텨줄 것 같으니 양대책무 중 물가에 조금 더 집중하겠다"로 해석이 가능함

- 그러면 기준금리 인하 없이 어떻게 혹시모를 경기 부진에 대응할 수 있을까? 대차대조표 정책임. 연준에 대차대조표를 보면 첫번째 페이지가 우리가 아는 자산 - 부채 + 자본형식이 아닌 '준비금에 영향을 미칠 수 있는 요인(Factors Affecting Reserve Balances of Depository Institutions and Condition State of Federal Reserve Banks)'이 나타남

- 준비금을 뺸 연준 보유 자산을 유동성 공급(Total Factors Supplying Reserve Funds)과 흡수(Absorbing Reserve Funds)로 나눈 페이지인데, 공급에 포함되는 자산이 늘어나면 유동성이 풀리고, 흡수 자산이 늘어나면 유동성을 흡수한다고 볼 수 있음. 예를 들어 연준의 국채 보유량(공급쪽 항목)이 늘어나면 그 만큼 돈을 주고 사온다는거니까 유동성을 공급하는 것이고, RRP(흡수쪽 항목) 잔고가 늘어나면 돈이 들어오는거니까 유동성을 흡수하는 것임

- 이 두 가지 요인을 비율('공급/흡수')로 보면 1일 때가 연준의 유동성 정책을 중립적이라고 볼 수 있음. 반면, 1이 넘어가면 유동성을 공급하게 됨. 2008년 금융위기 이후로 연준 자산은 언제나 공급 자산이 흡수 자산보다 많았음. 3년이 다 되가도록 QT가 진행 중이지만 여전히 '공급/흡수' 비율은 1.9배에 달함

- 신기하게도(조금 더 공부해봐야겠지만 아마 안할수도) 계속해서 유동성이 공급되는대도 물가는 크게 자극받지 않는 반면(왼쪽 차트), 경기는 민감하게 반응(오른쪽 차트)하는 모습을 볼 수 있음. 즉, 물가를 건드리지 않는 이 정책을 통해 경기 둔화를 방어해보겠다는 것

- QT의 여러 속도조절 결정 배경에는 이 고민도 분명 있었을 것으로 추정함. 점진적인 양적긴축은 유동성 공급 우위 정책이 중립수준으로 가는 것을 늦출 수 있음

영란은행도 기준금리 동결(인하 소수의견 1)

Christine Lagarde ECB 총재

1. 무역환경이 유로 지역 불확실성 증가를 이끌고 있지만 디스인플레이션 추세는 안정적으로 유지 중(well on track)

2. ECB 추정에 따르면 미국이 유로존에 25% 관세를 부과할 경우 그해 성장률은 0.3%p 낮아질 전망. 여기에 보복관세로 대응하면 성장률은 0.5%p 하락

4. 예상과 전망이 아닌 데이터에 근거에 정책을 운영할 것

5. 정부지출 확대 자체가 아니라 지출 관련 자금 조달의 원천과 방식이 물가와 성장에 영향을 미칠 전망


Andew Bailey 영란은행 총재

1. 기준금리는 점진적인 인하 경로(gradually declining path)에 위치

2. 임금 압력이 약화되고 있음에도 여전히 높은 수준(somewhat elevated). 에너지 가격도 전년 대비 높음

3. 고용비용은 비 에너지 부문 물가 자극 리스크

4. 선행지표들을 보면 고용 위축 징후는 부재(no sign yet of job cuts). 고용동향을 면밀히 주시 중

5. 물가의 둔화 증거를 확인해야 하기 때문에 신중한 통화정책이 필요(quite careful)


Tiff Macklem BoC 총재

1. 정책 오류의 최소화(minimise the risk of errors)를 위해서는 예상의 범위를 좁혀서(less-forward looking than normal) 통화정책을 결정해야 함

2. 높은 불확실성 하에서는 통화정책 차원 대응을 가능한 한 줄이는 것이 바람직

3. 관세로 인한 물가 상승을 초기에 방지하는 것이 중요. 관세가 실제로 물가를 자극한다면 통화정책 대응도 더욱 많아질 것

4. 관세가 어떠한 영향을 미칠지 예상하는 것은 매우 어려움

5. 지금까지는 경제의 연착륙이 순조롭게 진행되었지만 앞으로는 장담하기가 힘든 상황(not going to stay on the tarmac for long)

6. 미국의 관세정책은 캐나다 에너지 가격을 낮춤과 동시에 에너지 생산자들의 수익도 감소시킬 것

7. 여러 정책이 단편적인 영향을 미치는 상황이 아님. 정책이 야기할 다양한 영향과 파급효과들을 고려해야 할 때

8. 두자릿수 실업률과 인플레이션을 논할 상황은 아님

9. 아직까지는 관세가 소비자물가에 영향을 크게 미치지 않고 있음

10. 보편적 관세가 부과되고 장기회될 경우 경기 침체를 불러올 가능성