Fitch의 미국 신용등급 하향 조정 이유

□ 리더십 약화(Erosion of Governance)

▶ 6월 부채한도 이슈를 차치하더라도 최근 20여년 간 재정 운영에 대한 리더십이 꾸준하게 약화
- 부채 한도 협상과 관련한 반복적인 정치적 갈등과 막판 협상 등
- 타 국가 대비 중기적 재정 운영 구조가 복잡하고 재정 준칙도 부족
▶ 이는 지난 10여년 간의 꾸준한 부채 증가를 초래
- 부채 감소 노력은 사회 보장, 메디케어 등 일부 부문에서만 제한적인 진전이 있었음


□ 재정 적자 증가(Rising General Government Deficits)

▶ GDP 대비 재정 적자는 2022년 3.7%에서 2023년 6.3%로 증가 전망
▶ 의회에서 합의한 비국방 재량지출(총 지출 예산의 15%) 삭감으로 인한 중기 재정 전망 개선 정도는 제한적
- 2033년까지 누적 절감 금액은 1.5조달러(GDP 대비 3.9%)
▶ 향후 대선까지(2024년 11월) 실질적인 재정 건전화 조치는 없을 것으로 예상
▶ 코로나 이전 대비 급증한 이자 비용(정부 수입 대비 10%, AA 등급 중간값: 2.8%, AAA 등급 중간값: 1.0%)


□ 정부 부채 증가(General Government Debt to Rise)

▶ 2023년 GDP 대비 정부 부채는 112.9% 전망. 2020년(122.3%) 이후 부채 비율은 감소하고 있으나 2025년에는 118.4%로 재차 증가할 것
- AA 등급 중간값: 44.7%, AAA 등급 중간값: 39.3%


□ 부정적인 중기 재정 문제 해결 전망(Medium-term Fiscal Challenges Unaddressed)

▶ 향후 10년 간 높은 금리와 부채 증가세
- CBO는 2033년까지 GDP 대비 이자 지출 비용이 1.8%에서 3.6%로 증가 전망
▶ 고령화로 인한 의료 비용 상승
- 의료보험 기금(Hospital Insurance Trust Fund)도 2035년 경 고갈 가능성이 높음
▶ 2017년 시행된 감세 정책은 2025년 종료될 예정이지만 추후 신규 감세 정책이 수립될 가능성도 배제할 수 없음


□ 경기 침체 가능성(Economy to Slip into Recession)

▶ 긴축적인 신용 환경, 기업 투자 및 소비 둔화로 인해 미국 경제는 2023년 4분기~2024년 1분기에 완만한 경기 침체 도래할 것
- 2023, 2024년 GDP 성장률 전망치는 각각 1.2%, 0.5%
▶ 코로나 이전 대비 여전히 낮은 고용 참가율은 중기 성장 전망에 부정적


□ 연준의 긴축 정책(Fed Tightening)

▶ 미국 최종 기준금리 레벨 전망: 5.75%. 2024년 1분기 전까지 인하 가능성 낮음
▶ 지속되는 QT는 금융 환경을 추가적으로 조이는 요인

7월 한국 CPI 2.3%

Raphael Bostic 아틀란타 연은 총재(비둘기파, 투표권 없음)

1. 물가와의 싸움에서는 확연한 진전(significant progress)이 있었음

2. 인플레이션은 작년 고점 대비 큰 수준으로 하락. 최근 지표들을 보면 둔화 추세가 지속될 것이라는 긍정적 징후들도 포착

3. 7월 인상 결정에는 매우 힘겹게(grudgingly) 동의

4. 지금부터는 과잉 긴축 리스크를 경계해야 할 때

<8/2 Hanwha FI Daily - KTB & Futures>

- 국고채 금리는 상승 마감했습니다

- 미국 7월 ISM 제조업 지수가 시장 예상치를 하회했습니다. 9개월 연속 위축 국면에 있습니다

- Fitch가 미국 신용등급은 AAA에서 AA+로 하향 조정했습니다

- 한국 7월 CPI가 시장 예상치를 하회했습니다. yoy 기준 25개월래 최저치 입니다

<Market Data>

※ 오후 4시 30분 기준

통안 1년: 3.599%(+1.3bp)
통안 2년: 3.720%(+1.8bp)
국고 3년: 3.681%(+3.4bp)
국고 5년: 3.723%(+5.6bp)
국고 10년: 3.799%(+7.2bp)
국고 30년: 3.679%(+3.6bp)

- 선물시장에서 3년 국채선물은 전일 대비 8틱 하락한 103.67, 10년 국채선물은 50틱 하락한 109.85로 마감

- 3년 선물: 기관(621 계약 순매수) / 외국인(452 계약 순매도)

- 10년 선물: 기관(12,300 계약 순매수) / 외국인(12,447 계약 순매도)

캔자스시티 연은은 지난 1월 은퇴한 Esther George 전 총재 후임으로 Jeff Schmid 임명. Schmid 총재 예정자는 지방 은행(Mutual of Omaha Bank) CEO 출신

브라질 기준금리 13.25%로 50bp 인하. 주요국 중 첫번째 인하

미 국채 발행 관련 TBAC 입장

▶ 6~7월 재무부 현금 확보에 따른 유동성 우려는 기우
- TGA 자금은 대부분 역레포에서 유입
- 5/31~7/28 TGA +5,010억$ / RRP -5,050억$ / 준비금 -390억$

▶ 은행 국채 보유량 빠르게 감소
- 은행 정부채 보유 규모는 고점(2022년 초 4.7조$) 대비 6,350억$ 감소
- 연초 대비 MBS 제외 정부 관련 채권 보유 규모는 -1,460억$

▶ 세수 부진, 정부 지출 증가 고려 시 국채 발행 증가 필요
- 발행량은 경기 흐름, 연준 대차대조표 축소 추이, 금리 흐름 감안해 조절

▶ 시장은 T-Bill, FRN을 상대적으로 더 선호
- MMF는 T-Bill 상당한 추가 흡수 여력(significant room) 보유
- 연준이 기준금리 인상 사이클 후반부에 진입하면서 단기채 선호 현상은 강해질 것

▶ 국채 수요는 강력
- 금융투자사들은 견조, 외국인은 제한적
- 7년, 20년 구간 수요는 상대적으로 약할 수 있음

▶ T-bill 발행 증가 전망
- 모든 시나리오에서 단기적으로 T-Bill 발행 비중은 20%(TBAC의 발행 권장 비중 상한)를 초과할 것으로 예상
- T-Bill 발행이 증가해도 시장은 받아줄 여력이 있음
- 당분간 권고 비중인 15~20%를 상회해도 큰 문제 없을 것. 유연한 발행 비중 조정 권고(역사적 평균 22.4%)
- TIPS 비중은 중기적으로 7% 이하까지 떨어질 것. 권고 비중(7~9%) 대비 유연한 발행 권장

▶ 더 높은 쿠폰 금리 제시 필요
- 7, 20년 제외한 대부분 만기 국채는 쿠폰 금리를 더 올리는 것이 적절
- TIPS는 발행 시마다 추가 20억달러 수요 유입 전망
- 일부 위원들은 과도한 Bills 의존도 경계를 위해 4분기 쿠폰 금리의 의미있는 상향 조정 권고
- 위원회는 2023년 4분기~2024년 1분기까지 완만한 상향 조정에 찬성

▶ 단기적으로는 국채 발행 추이가 권고 범위들을 벗어날 것
- 추후 발행 메커니즘의 정상화가 필요하나 당분간은 유연한 발행 스탠스가 적절

<8/3 Hanwha FI Daily - KTB & Futures>

- 국고채 금리는 상승 마감했습니다

- 미국 7월 ADP 신규 고용자 수가 예상치를 상회했습니다

- 정부가 1.2~1.3조원 규모 부동산 PF 지원 펀드를 조성, 9월부터 가동할 계획입니다

- 미국 재무부 차입자문위원회는 3분기 국채 발행에 있어 구간별 비중을 탄력적으로 조정할 것을 권고했습니다

<Market Data>

※ 오후 4시 30분 기준

통안 1년: 3.605%(+0.6bp)
통안 2년: 3.745%(+2.4bp)
국고 3년: 3.700%(+2.3bp)
국고 5년: 3.744%(+2.7bp)
국고 10년: 3.832%(+3.9bp)
국고 30년: 3.694%(+1.6bp)

- 선물시장에서 3년 국채선물은 전일 대비 15틱 하락한 103.52, 10년 국채선물은 70틱 하락한 109.15로 마감

- 3년 선물: 기관(4,540 계약 순매수) / 외국인(4,758 계약 순매도)

- 10년 선물: 기관(3,477 계약 순매수) / 외국인(3,626 계약 순매도)

8월 2일 기준 연준 전체 자산 규모는 전주 대비 366억달러 감소한 8조 2,068억달러. 8주 연속 감소. QT는 중장기 국채 위주로 계속되었고, TGA는 부채한도 조정 유예 이후 처음으로 감소. 대출도 13주만에 BTFP, Primary Credit 동반 감소

재무부 차입자문위원회(TBAC)는 3분기 국채 발행량 증가를 고려, 만기 구간별 탄력적인 발행 비중 조정을 주문. T-Bill 권고 비중(15~20%)이 일시적으로 상회해도 큰 문제가 없으며, MMF 자금은 여전히 재정증권에 대한 수요가 강력함을 언급

Thomas Barkin 리치몬드 연은 총재(중립, 투표권 있음)

1. 6월 물가 지표는 의심할 여지 없이 긍정적. 개인적으로 둔화 지속의 시그널이라 생각

2. 경기는 곧 둔화되겠지만 그 정도는 심각하지 않을 것

3. 연준의 목표는 경기 침체가 아님


Andrew Bailey 영란은행 총재

1. 지금은 모든 것이 끝나고 현 상황을 유지할 때라고 할 수 없음

2. 물가가 지속해서 상승한다면 추가 대응할 것

3. 여전히 물가는 좋지 않은 측면에서 놀라운 수준. 6월 지표도 마찬가지

[한화 Fed Monitor] 연준 대차대조표 뜯어보기 - 18

▶ 연준 자산 축소 지속
▶ 꿋꿋이 진행되는 QT
▶ TGA는 당분간 감소세 보일 것
▶ 일반 은행 대출 잔고 바닥

8월 2일 기준 연준 전체 자산 규모는 전주 대비 366억달러 감소한 8조 2,068억달러. 8주 연속 감소. QT는 중장기 국채 위주로 계속되었고, TGA는 부채한도 조정 유예 이후 처음으로 감소

<8/4 Hanwha FI Daily - KTB & Futures>

- 국고채 금리는 상승 마감했습니다

- 미국 재무부 리펀딩 계획 발표로 10년 금리가 연고점을 경신했습니다

- 미국 7월 ISM 서비스업 지수는 확장 국면을 이어나갔지만 예상치는 하회했습니다

- 영란은행은 기준금리를 다시 한번 인상했으나 강경한 스탠스는 누그러드는 모습입니다

<Market Data>

※ 오후 4시 30분 기준

통안 1년: 3.609%(+0.4bp)
통안 2년: 3.765%(+1.9bp)
국고 3년: 3.740%(+2.6bp)
국고 5년: 3.783%(+2.8bp)
국고 10년: 3.880%(+1.9bp)
국고 30년: 3.765%(+6.1bp)

- 선물시장에서 3년 국채선물은 전일 대비 7틱 하락한 103.45, 10년 국채선물은 15틱 하락한 109로 마감

- 3년 선물: 기관(538 계약 순매수) / 외국인(552 계약 순매도)

- 10년 선물: 기관(1,207 계약 순매수) / 외국인(2,852 계약 순매도)

- 이번 주 금리 상승의 주 원인은 미국 국채 수급 관련 우려 때문

- 이와 관련한 걱정거리는 크게 두 가지로 구분 가능. 1) 중장기적 관점에서는 재정 건전성 훼손 우려, 2) 단기적 관점에서는 공급 물량의 가파른 증가

- 재정 우려는 걱정할 필요가 있음. 미국 정부 전체 지출에서 이자 비용이 차지하는 비중은 2017년 6.5%에서 2022년 7.6%로 증가. 올해는 10.4%로 증가할 것으로 예상되고, 2033년에는 14.5%까지 늘어날 것으로 전망

- 조달 금리도 높아졌고, 지출 규모도 계속해서 확대되고 있기 때문에 재정 우려는 꾸준히 상존할 것으로 예상

- 단기적인 우려, 공급 물량 확대는 생각만큼 크게 걱정할 일이 아니라는 판단

- 국채 발행 증가는 불가피. 전통적으로 8월은 정부 세수가 부진한 달이고, 그렇기 때문에 재무부 현금 고갈 속도도 상대적으로 빠른 편
- 그렇다면 공급 물량 증가만큼 금리도 비례해서 상승할 것인가? 결론은 ‘No’

- 일부 투자자들의 국채에 대한 수요가 강력하고, 시장 수급 상황이 불안해지면 재무부의 탄력적인 만기별 자금 조달 비중 조정 가능성이 높기 때문

- 미국 현지 운용사(Investment Fund)의 국채 수요는 만기와 무관하게 강력. 발행시장에서 작아지는 연준의 빈 자리는 운용사가 대부분 메꿔주고 있음. 부분적으로는 증가한 국채 물량을 받아줄 수 있다는 판단

- 시장 참가자들은 이미 재정증권(Bills) 발행 비중이 TBAC 권고안을 충족하고 있기 때문에 발행 구간 조정이 어려울 것을 우려했음

- 그러나 TBAC는 권고 비중(전채 국채 발행의 15~20%)을 넘어서는 것은 물론 단기적으로는 역사적 평균(22.4%)를 상회해도 문제될 것이 없다고 언급. 수급 상황이 과도하게 악화되면 자금을 일부 재정증권 시장에서 조달할 수 있음을 시사한 것

- 현재 RRP 금리 – T-Bill 1개월 금리 스프레드는 역전되어 있음. 아직 재정증권 시장으로의 자금 유입 유인이 존재한다는 의미

-> 정리해보면 걱정거리는 1) 재정 건전성 훼손, 2) 국채 공급 과다 두 가지인데 재정 문제는 꾸준히 상존할 우려요인으로 판단하나 공급 이슈 관련 우려는 과도한 편

-> 따라서 미 국채 금리의 상승세도 약해질 전망. 미국 10년 금리 기준 상, 하단은 4.00~4.25% 제시. 이전 저지선이었던 4.00%가 뚫린 만큼 빠른 시간 안에 다시 3%대로 복귀할 가능성은 크지 않아 보임. 그러나 4.25%을 넘어서는 것은 펀더멘털, 센티멘털 모두 고려해 보아도 과도하다는 판단

Raphael Bostic 아틀란타 연은 총재(비둘기파, 투표권 없음)

1. 7월 신규 고용자수는 경제가 적절한 방향과 속도로 둔화되고 있음을 보여줌

2. 이 추세는 단발적인 현상이 아닐 것. 따라서 추가적인 기준금리 인상도 불필요

3. 다만, 높은 수준의 임금 상승세가 한동안 이어질 것으로 보이는 바, 기준금리는 2024년 들어서도 한동안 유지되어야 함


Austan Goolsbee 시카고 연은 총재(비둘기파, 투표권 있음)

1. 지금부터는 기준금리의 추가 인상이 아닌 얼마동안 terminal rate를 유지하느냐가 중요

2. 디스인플레이션 진행 상황을 인내심 있게 지켜봐야할 때

3. 연준의 물가목표 달성은 경기 침체 없이 가능


Michelle Bowman 연준 이사(매파, 당연직)

1. 물가 목표 달성을 위해서는 추가 기준금리 인상이 필요하지만 통화정책은 미리 정해놓고 운영하는 것이아님(not preset course)

2. 물가 반등 시 추가 인상에 대한 의지는 확고함

3. 최근 물가 지표는 긍정적이었으나 이 추세가 유지되는 것이 중요

4. 소비와 고용시장 둔화 징후도 나타나기 시작

Bostic(유지): 7월 인상도 납득하기 힘들었음

Goolsbee(유지): 골디락스 국면 진입

Bowman(인상): 인상이 필요하지만 소비, 고용 둔화 징후 포착

[한화 FI Weekly] 펀더 넘어 센티

▶ 통화정책의 길은 보이기 시작하는데
▶ 이제는 수급이 문제

데이터를 강조하는 것은 강경한 정책이 누그러들 때가 왔음을 시사. 경기가 골디락스 국면에 진입하면 좋은 모멘텀을 인위적으로 꺾어버릴 명분이 없어지는 것이고, 가계부채는 기준금리를 내리지 못하게 하는 요인. 통화정책은 불확실성이 감소 중. 위든 아래든 움직여야 할 이유가 줄어든 것

미 국채 금리의 상승세는 약해질 전망. 미국 10년 금리 기준 상, 하단은 3.90~4.25% 제시. 이전 저지선이었던 4.00%가 뚫린 만큼 빠른 시간 안에 다시 3.00% 중후반대로 복귀할 가능성은 크지 않을 것. 그러나 4.25%을 넘어서는 것은 펀더멘털, 센티멘털 모두 고려해 보아도 과도하다는 판단

<8/7 Hanwha FI Daily - KTB & Futures>

- 국고채 금리는 하락 마감했습니다

- 미국 7월 신규 고용자 수는 예상치를 하회했으나 실업률은 재차 하락했습니다

- BoJ는 금리 정책 수정까지는 아직 갈 길이 멀다고 설명했습니다

- 추경 이야기가 다시 나오고 있습니다

<Market Data>

※ 오후 4시 30분 기준

통안 1년: 3.580%(-2.9bp)
통안 2년: 3.725%(-4.1bp)
국고 3년: 3.687%(-5.1bp)
국고 5년: 3.709%(-7.0bp)
국고 10년: 3.812%(-6.4bp)
국고 30년: 3.708%(-5.0bp)

- 국고 3년 입찰 결과: 입찰금액 24,000억원/ 응찰금액 63,320억원/ 낙찰금액 24,000억원/ 낙찰금리 3.665%

- 선물시장에서 3년 국채선물은 전일 대비 15틱 상승한 103.6, 10년 국채선물은 50틱 상승한 109.5로 마감

- 3년 선물: 기관(10,132 계약 순매도) / 외국인(10,054 계약 순매수)

- 10년 선물: 기관(1,530 계약 순매도) / 외국인(1,884 계약 순매수)

John Williams 뉴욕 연은 총재(중립, 당연직)

1. 통화정책은 현재 있어야 할 적절한 수준에 위치

2. 기준금리의 추가 조정, 유지 기간 여부 모두 향후 데이터가 결정할 것

3. 당분간은 제약적인 수준의 기준금리와 통화정책을 유지할 필요

4. 통화정책이 익숙한 수준으로 돌아가려면 몇 년은 걸릴 것

5. 물가가 안정되는데 기준금리를 내리지 않는다면 실질 금리의 상승을 초래. 이는 올바른 통화정책이 아님