💥 Жесткая монетарная политика в Бразилии привела к беспрецедентной волне дефолтов.

По данным ведущего кредитного бюро страны, за лето 2026 года общее число бразильских компаний с просроченной задолженностью достигло беспрецедентной отметки 9,1 млн. юридических лиц.

Долговые проблемы захватили все слои экономики от потребителей и малого бизнеса до крупнейших промышленных компаний.

В августе объявил дефолт флагман бразильской промышленности - Braskem, крупнейший в Латинской Америке нефтехимический холдинг. Ещё в 2023 году Braskem обладал кредитным рейтингом инвестиционного уровня - BBB- от международных агентств S&P и Fitch, а арабский гигант Adnoc пытался приобрести компанию за $7,6 млрд. долл.

Ранее, весной 2026 допустил дефолт Raizen, мировой лидер по производству тростникового сахара и этанола. Совместное предприятие нефтегазового супермейджора Royal Dutch Shell и холдинга бразильского миллиардера Рубенса Ометто, Raizen как и Braskem еще недавно считался первоклассным эмитентом и до февраля 2026 года обладал международным кредитным рейтингом инвестиционного уровня - BBB- по версии S&P.

Как компании такого уровня начали массово дефолтить?

Бразильский центральный банк известен своей одной из самых жестких монетарных политик в мире.
В 2022 году, выходя из режима ковидных стимулов, он поднял ставку с 1,9% до 13,65%.

Поборов инфляцию, в 2023 году приступил к снижению, но в 2024-м регулятору показалось, что ставка 10% стала слишком мягкой, и он снова развернул тренд.
Хотя инфляция ускорилась лишь с 4% до 5,5% и после пика в апреле 2025 стала замедляться, БЦБ взвинтил ключевую ставку с 10,5% до 15%.

Лишь в марте 2026 году он начал новый цикл снижения, ограничиваясь 0,25% на каждом заседании.

В данный момент ключевая ставка в Бразилии составляет 14,00%, а годовая инфляция находится на уровне 4,64%.

В итоге, уже больше трех лет экономика живет при ключевой ставке на 9% выше инфляции.

Особенно усугубило положение экспортёров «переукрепление» бразильского реала. На фоне последнего цикла повышения ставки он укрепился на ~20%. Текущий курс USD/BRL = 5,14 - ниже чем в 2020 году, при том, что все эти годы бразильская инфляция была в 1,5 раза больше американской.

Ещё целый ряд лидеров в своих отраслях с многомиллиардными $ долгами (Rumo, Marfrig, CSN, Aegea) резко ухудшили кредитные метрики и рискуют уйти в дефолт.

✨ Есть ли свет в конце туннеля?

Несмотря на драматизм ситуации для инвесторов, нынешний кризис - это не классический крах системы, а жесткая «перезагрузка», позволяющая экономике даже не впасть рецессию.

Обвал капитализации сделал бразильские активы крайне привлекательными для иностранных инвесторов. Идет бум прямых инвестиций, по этому показателю Бразилия сейчас на третьем месте в мире.

Второй фактор - модернизированный закон о банкротстве предотвратил массовую ликвидацию предприятий, позволив быстро проводить внесудебную реструктуризацию долга, как правило, в результате которой долги переводятся в акции. Именно по такому пути пошли Braskem и Raizen.

Выводы для российских инвесторов
Кейс Бразилии показывает, что высокие процентные ставки - это не шутка! Длительный период жесткой монетарной политики может довести до дефолта даже компании эталонного кредитного качества.

Надеяться, что спасать проблемных должников придут иностранные инвесторы, не приходится.

Остаётся надежда на усовершенствование законодательства для того, чтобы процесс долговых реструктуризаций проходил быстрее и эффективнее.

Но пока вариант долговой реструктуризации для рядового инвестора практически равносилен полной потере средств лучшее решение - уменьшать риски. В наших облигационных фондах мы смещаемся в сторону гос. сектора и ААА эмитентов.

Кредитный кризис может подтолкнуть ЦБ к смягчению монетарной политики, но скорее постфактум, а не для его предотвращения. Инвесторам в дефолтные облигации это вряд ли поможет.

Российский рынок валютных облигаций и курс $ обсудили на РБК

Несмотря на ослабление рубля с 70 до 85 по-прежнему считаю валютные облигации наиболее привлекательным сегментом российского рынка.

Почему?
✔️Рубль вышел из состояния переукрепленности, но ещё не перепродан. Текущий USD/RUB = 85 с поправкой на разницу в накопленной инфляции соответствует 79,9 начала 2025 года и 66,5 конца 2021 года - все ещё дискомфортный уровень для крупных экспортёров.

Обычно, когда рубль начинает падать, он падает, пока власти не начинают принимать меры поддержки, например, ЦБ повышает % ставку. До этого очень далеко. Наоборот, пока государству нужен более слабый рубль для поддержки бюджета и о мерах поддержки никто не заговорит, пока $ не дойдёт хотя бы до ₽100.
Мы сохраняем среднесрочный прогноз USD/RUB = 92-100, лично склоняюсь к верхней границе этого коридора.

✔️Доходности по ААА валютным облигациям выросли с 7,5% до 9,5% годовых. 9,5% в долларах или юаянях - это отличная доходность, гарантирующая прирост сбережений в реальном выражении. На первый взгляд, кажется, что 14% в рублях тоже создает запас прочности. Но это сейчас. Кто знает, какая будет инфляция через год или два?

✔️ ИИ на вопрос о возможности сохранения инфляции, как сейчас, на уровне 6% говорит:

В странах, ведущих затяжные войны (4 года и более), официальная инфляция на уровне 6% является исторической и экономической редкостью.

Обычно в условиях многолетнего военного конфликта экономика сталкивается с двузначной или трехзначной инфляцией (от 20–30% до сотен процентов), а в худших случаях — с гиперинфляцией.

Во время Первой мировой войны за 4 года цены в Великобритании выросли в 2 раза.
Во время Вьетнамской войны за 1965-1970 гг. инфляция в США разогналась с 2% до 6%.
Франция начала войну в Алжире в 1954 году на фоне экономического подъема и нулевой инфляции, а уже в 1958 году получила двузначную инфляцию. Шарль де Голль жестко урезал гражданские расходы и ввел «новый франк».

Мне кажется, частные инвесторы, забирающие средства из ПИФов рублевых облигаций с фиксированной доходностью каждый день, начиная с заседания ЦБ 19 июня проявляют «мудрость толпы», описанную Бартоном Биггсом в “Wealth, War & Wisdom”, чего не понимают многие аналитики и эксперты.

⚡️В наших облигационных фондах продолжаем занимать 100% валютную позицию. Держим достаточно много валютных активов в смешанных ПИФах и даже фонде акций.

ссылки на эфир:
https://youtu.be/R4fwsu9cl2g
https://dzen.ru/video/watch/6a915092124959070455eda2
https://vkvideo.ru/video-25232578_456337094

Цены на медь на максимумах из-за инвестиций в дата-центры
 
Медь с начала года подорожала примерно на 15%, обновив исторические максимумы. Медь является ключевым сырьем для электрификации и строительства дата-центров. Бум инвестиций в искусственный интеллект (ИИ) привел к дефициту не только видеокарт и памяти, но и металлов, необходимых для дата-центров. “Picks and shovels” для ИИ – это не только чипы Nvidia и память, но и провода для дата-центров. Проблема в том, что медь (как и большинство других сырьевых товаров) сильно недоинвестирована по сравнению с полупроводниками, поэтому предложение может отставать от спроса очень длительное время. По прогнозам экспертов, дефицит меди будет только нарастать: например, Bloomberg цитирует оценки аналитиков S&P Global о росте спроса на медь на 50% к 2040 году и дефиците порядка 25% (!) ожидаемого спроса в 2040 году.
 
Bloomberg обсуждает разные варианты инвестиций в медь: простая покупка фьючерсов или ETF на физический товар проблематична из-за высокой стоимости хранения, поэтому интереснее выглядят акции или ETF производителей меди. На наш взгляд, для большинства инвесторов лучшим вариантом являются диверсифицированные горнодобывающие компании, которые много инвестируют в медь и торгуются с умеренными мультипликаторами (BHP, Rio Tinto, Glencore, Anglo American и т.д.). Интересно отметить, что американские индексы имеют очень ограниченный exposure на медь (например, вес Freeport-McMoRan в S&P 500 всего 0,2%), поэтому медь фактически игнорируется большинством инвесторов (которые ориентируется на S&P 500).
 
С точки зрения макроэкономики, подорожание меди – это классический сигнал рефляции (reflation). Огромные инвестиции в инфраструктуру ИИ разгоняют экономику и цены, способствуя росту сырья и доходностей длинных гособлигаций. Мы считаем, что это долгосрочный тренд на ближайшие несколько лет.
 
https://uk.finance.yahoo.com/news/where-invest-now-data-centers-110002542.html

Citigroup ждет эскалацию конфликта в Персидском заливе с последующим снижением цен на нефть
 
Citigroup опубликовал очередной квартальный обзор по сырьевым товарам. С начала года почти все виды сырья неплохо выросли: впечатляющее ралли показали энергетические товары из-за войны в Персидском заливе, но сельскохозяйственные виды сырья и промышленные металлы также прибавили в среднем 10-20%. Аналитики остаются bullish по многим видам сырья, особенно отмечая отставшие от промышленных металлов золото и серебро. Сельскохозяйственные товары на фоне рекордного Эль-Ниньо, по их мнению, могут продолжить рост.
 
Наиболее нетривиален взгляд Citigroup на нефть: в краткосрочной перспективе аналитики ждут эскалации конфликта в Персидском заливе, так как текущая ситуация блокады иранских портов и существенных потоков нефти через Ормузский пролив от других экспортеров слишком негативна для Ирана (Иран практически не получает нефтяных доходов, а глобальные цены на нефть не выросли настолько, чтобы это было болезненно для мировой экономики). Соответственно, Иран может быть заинтересован в эскалации конфликта, чтобы улучшить свою переговорную позицию и добиться возвращения США к предыдущему «меморандуму о понимании». Однако после ожидаемой эскалации аналитики прогнозируют новые договоренности о мире в 4 квартале этого года и открытие Ормузского пролива, что приведет к снижению нефти. Избыток производства в мире без учета проблем с Ормузским проливом сейчас даже выше, чем до войны: 3-4 млн баррелей в день против 2 млн ранее, поэтому при нормализации логистики нефть может начать резко падать. В базовом сценарии (с индикативной вероятностью 60%) Citigroup ждет снижения Brent до $70 в 4 квартале и до $65 в следующем году. Бычий сценарий для нефти (с индикативной вероятностью 30%) предполагает сохранение статус-кво и среднюю цену Brent $110 в следующем году.
 
Аналитики Citigroup, по нашей оценке, являются лучшими прогнозистами по нефти среди крупнейших инвестбанков в последние годы, поэтому их мнение стоит учитывать при принятии инвестиционных решений. На наш взгляд, предполагаемый базовый сценарий быстрой эскалации с последующим миром, возможно, несколько оптимистичен. В целом по сырью сейчас прошла новая волна роста и сельскохозяйственных товаров, и нефти, и металлов – это все больше напоминает полноценный бычий рынок в сырье. Мы считаем, что для этого есть макроэкономические причины: экономика США перегревается из-за фискального стимулирования и огромных капиталовложений в искусственный интеллект при полной занятости, что ведет к росту инфляции.
 
https://boereport.com/2026/09/03/citi-revises-q3-2026-brent-forecast-to-86-bbl/

08/2026 Результаты фондов под управлением УК Арикапитал за месяц

Август оказался неоднородным для российских активов. Индекс Мосбиржи полной доходности снизился примерно на 2%, тогда как корпоративные облигации прибавили около 1%. Ключевая ставка после июльского снижения оставалась на уровне 14%, что продолжало поддерживать долговой рынок. Одновременно заметно ослаб рубль: курс доллара вырос примерно на 7%. Во второй половине месяца давление на акции усилили геополитические риски и атаки на российскую инфраструктуру. Активность инвесторов также снизилась: объем торгов акциями на Московской бирже в августе оказался примерно на 21% ниже июльского.

Общим решением управляющих в августе было снижение риска российского рынка акций и сохранение или увеличение позиции в иностранной валюте.

В «Харизматичных идеях» эффективная акционная экспозиция с учетом фьючерса MIX была снижена примерно с 95% до 79% активов. В «Мультистратегии» она сократилась с 49% до 37%. Внутри акционных портфелей стала более выраженной ставка на нефтегазовый сектор: были увеличены Лукойл и Сургутнефтегаз-п, тогда как финансовый и потребительский секторы были сокращены. Эта ротация пока не успела принести результат: в августе основными источниками потерь стали Полюс, Ozon и ряд других крупных активных идей.

Вторым общим направлением стала ставка на иностранную валюту. В «Харизматичных идеях» валютная позиция практически не изменилась и составляла около 17,5% активов. В «Мировых рынках» она выросла с 98,1% до 105,1%, а в «Мультистратегии» - с 35,0% до 42,6%. Таким образом, в августе мы полностью использовали движение валютных курсов (позиция была резко сокращена в начале сентября при признаках разворота тренда).

Одновременно внутри валютных портфелей происходила ротация из юаневых корпоративных облигаций в долларовые: сокращались выпуски РЖД и Норникеля, увеличивались или приобретались бумаги Евраза, Новатэка, Газпром Капитала и других эмитентов. В результате выросла средняя доходность к погашению, в «Мировых рынках» и «Мультистратегии» выросла и общая ставка на иностранную валюту.

Лучше всего августовская комбинация решений проявилась в «Мультистратегии»: прибыль валютных и рублевых облигаций компенсировала снижение акций, и фонд закончил месяц практически без изменений, опередив смешанный бенчмарк. «Харизматичные идеи» пострадали от неудачной динамики нескольких крупных акционных позиций, а «Мировые рынки» уступили индексу Cbonds из-за снижения долларовых цен ряда облигаций. При этом более длинный горизонт выглядит лучше: «Мультистратегия» и «Мировые рынки» сохраняют заметное опережение своих рыночных ориентиров с начала года.

Фонд российских акций «Харизматичные идеи»
Август -3,45%
с начала года -19,3%
за год -21,2%

Фонд смешанных инвестиций «Арикапитал – Мультистратегия»
Август+0,1%
с начала года +2,2%
за год +3,2%

Фонд внутренних валютных инструментов «Мировые рынки»
Август +4,7%
с начала года +14,0%
за год +14,7%
$ Август -2,3%
$ с начала года +3,1%
$ за год +7,6%

Несмотря на опасения аналитиков, ждем от регулятора хорошие новости

⚡Полагаем, в эту пятницу Банк России продолжит цикл смягчения и снизит ключевую ставку на 0,25% пункта с 14,0% до 13,75%.

Несмотря на опасения по поводу сохраняющегося дефицита топлива, ускорения инфляции, более высокого бюджетного дефицита и т.п., по большому счету, с июльского заседания, на котором именно эти риски могли бы заставить ЦБ сделать паузу (но не заставили), ухудшений не произошло:

✔ Итоговая июльская инфляция вышла чуть ниже прогнозов аналитиков (0,54% vs 0,6%), а в годовом выражении замедлилась до 5,98% (с 6,02% в июне). В августе 2026 года наметилась месячная дефляция на уровне -0,08%.

✔ Федеральный бюджет в августе был сведен с профицитом +660 млрд. руб., что компенсировало июльский дефицит в -540 млрд. Т.е. суммарно за два месяца ситуация с бюджетными доходами/расходами улучшилась.

❌ Главный аргумент за паузу – девальвация рубля. С момента июльского заседания курс доллара вырос на ~9%, что добавит дополнительно несколько десятых процента к инфляции. Но с другой стороны, ослабление рубля на фоне роста мировых цен на нефть могут существенно улучшить наполняемость бюджета, дефицит которого выглядит в данный момент главным раздражителем регулятора.

Как отреагируют рынки на решение по ставке?
Хотя мы не ждем немедленной позитивной реакции рыночных активов, накапливающийся эффект от снижения привлекательности депозитов и инструментов денежного рынка может реализоваться со временем. Прежде всего, это увеличивает актуальность валютных активов. После временной передышки ждем возобновление ослабления рубля в октябре.

В случае если после парламентских выборов не произойдет никаких экстраординарных событий, интерес инвесторов может, наконец, вернуться и к акциям, особенно нефтегазового сектора, здорово выигрывающего от комбинации высоких мировых цен, слабеющего рубля и снизившихся процентных ставок.

Верить в наше время нельзя никому, порой даже себе... Polymarket можно

Если неделю назад вероятность паузы и снижения оценивалась на платформе Polymarket в 60% и 40% соответственно, то непосредственно перед заседанием вероятность паузы выросла до 80%.

С практической точки зрения игнорировать это неэффективно и вопреки собственным ожиданиям, изложенным в посте, перед заседанием мы приняли решение делать ставку не на снижение, а на паузу.

Трейдеры поставили против аналитиков в прогнозе ставки ФРС
 
В следующую среду ФРС объявит очередное решение по ставке. Рынки уверены в повышении: фьючерсы прайсят ужесточение с вероятностью 88% (по данным на закрытие пятницы). Большинство аналитиков, опрошенных Bloomberg, наоборот, считает более вероятным сохранение ставки. Трейдеры делают ставку против аналитиков? В пятницу эта интрига начала разрешаться – аналитики стали резко менять прогнозы с сохранения на повышение ставки, а консенсус Bloomberg пока запаздывает, отражая в том числе старые прогнозы. Однако трейдеры и аналитики действительно делали ставки друг против друга еще в середине прошлой недели (до всплеска цен на нефть в четверг, окончательно убедившего и тех, и других в неизбежности ужесточения монетарной политики). До прошлого четверга почти никто из аналитиков не ждал повышения ставки, а фьючерсы оценивали вероятность повышения выше 50%. Ситуация казалась парадоксальной: рынок как будто говорил одно, а прайсил другое. Правы оказались те, кто поверил ставкам деньгами, а не словам.
 
На наш взгляд, это очередное подтверждение «мудрости толпы»: коллективный прогноз большого количества участников рынка, рискующих своими деньгами, часто оказывается лучше мнения любого эксперта. Инвесторам нужно стараться понять, почему рынок двигается в ту или иную сторону, а не слепо отрицать движение рынка на основе своих прогнозов. Рынок может заранее прайсить даже те события, которые большинству экспертов кажутся маловероятными, – и обычно оказывается прав.
 
https://investinglive.com/central-banks/jpmorgan-now-sees-the-fed-hiking-in-september-and-december/

❗️В Турции дефолтнул самый популярный ПИФ денежного рынка

В Турции прямо сейчас разворачивается беспрецедентный кризис в индустрии коллективных инвестиций. Регулятор (SPK) принял экстренное решение о принудительной ликвидации 131 инвестиционного фонда, оказавшегося в дефолте по возврату средств своим пайщикам. Дефолт затронул более 353 тысяч розничных инвесторов с общим объемом средств более $18,3 млрд (890 млрд лир). Самое вопиющее в этой истории — крах популярнейшего ПИФа денежного рынка «Tera Portföy Money Market Fund (TP2)». Совокупные активы под управлением дефолтных фондов группы Tera составили $7,5 млрд (366 млрд лир), львиная доля которых пришлась именно на этот фонд ликвидности.

🔍 Что произошло?
Формально действуя в рамках законодательства, группа частных управляющих компаний под вывеской ПИФов построила скрытую схему перекрестного инвестирования (Cross-investing). Средства фондов направлялись в ценные бумаги аффилированных лиц и дружественных холдингов. Покупка низколиквидных ценных бумаг на средства пайщиков позволила искусственно разогнать капитализацию компаний. Например, стоимость акций компании Katılımevim (в которой фонды держали огромные концентрации) выросла с момента IPO на астрономические ~2 000%, достигнув исторического максимума 28 августа 2026 года. Это позволило агрессивным хедж-фондам демонстрировать выдающуюся доходность, привлекая массы новых инвесторов. Так, два ключевых фонда компании Pusula за первые 7 месяцев 2026 года показали рост на 164% и 144%. Но жесткие регуляторные изменения SPK в конце августа, ограничившие концентрацию неликвидных акций в портфелях, спровоцировали обвал активов. Что касается ПИФа денежного рынка «Tera TP2», он тайно инвестировал деньги пайщиков в коммерческие векселя аффилированных структур и размещал средства в обратное РЕПО под залог тех самых акций третьего эшелона, которые мгновенно обесценились и стали неликвидными.

В итоге «безрисковое» инвестирование под повышенный процент (около 60% годовых, что было лучшим результатом в стране) обернулось техническим дефолтом из-за кассового разрыва. Ликвидацией фонда теперь принудительно занимается госбанк Isbank.

Выводы для российских инвесторов
На первый взгляд, с российскими БПИФов денежного рынка (вроде «ВИМ — Ликвидность» / LQDT) подобная история произойти не может. Они инвестируют средства преимущественно в сделки РЕПО овернайт на Московской бирже с Центральным Контрагентом (НКЦ). Посредником выступает сама биржа, которая жестко фильтрует качество залогов (туда допускаются только ОФЗ и голубые фишки через механизм КСУ) и несет ответственность за возвратность средств. Но это рыночная практика, а не строгая обязанность управляющей компании. Согласно законодательству, в ПИФы денежного рынка юридически можно покупать краткосрочные облигации корпоративных эмитентов с кредитным рейтингом вплоть до А-. Подобный рейтинг, например, был у компании «Евротранс» до фиксации проблем с исполнением обязательств. Более того, нормативы ЦБ позволяют временно выходить из преимущественных активов, что оставляет теоретическое окно для маневра УК.

Главный урок турецкого кейса: «доверяй, но проверяй». Пайщикам стоит периодически заглядывать в ежемесячную отчетность фонда, контролировать, чтобы 99–100% активов оставались именно в РЕПО с ЦК, и помнить: стопроцентно безрисковых инструментов на рынке не существует.