Без инвестиций невозможен органический рост экономики.

Инвестиции в России стагнируют 15 лет, нет вообще никакого прогресса. Импульс роста был с 1999 по 2008, когда инвестиции в основной капитал утроились, с 2004 по 2008 выросли на 70%, с 2008 по 2021 выросли … на ноль процентов! 2022 может быть весьма драматическим для частных инвестиций, если только государство не предпримет меры, выходящие за привычную парадигму управления.

Стандартные механизмы управления привели к 15 потерянным годам. Нужен иной подход.

Валовое накопление основного капитала представляет собой вложение резидентами в объекты основного капитала для создания нового дохода в будущем путем использования их в производстве.

Включает следующие компоненты:
▪️приобретение, за вычетом выбытия, новых и существующих основных фондов;
▪️затраты на крупные улучшения произведенных материальных активов;
▪️затраты на улучшение непроизведенных материальных активов;
▪️расходы в связи с передачей права собственности на непроизведенные активы.

Инвестиции в основной капитал и расходы на конечное потребление населения показывают, что исчерпала себя прежняя парадигма развития, сформированная либеральным курсом и беззастенчивыми попытками встроиться в мировую элиту.

Все эти бесконечные заигрывания с западными партнерами для выстраивания умозрительного и декларативного инвестиционного климата, ради одобрительного кивка международных институтов и политического истеблишмента Запада. Все это закончилось.

Инвестиции в основной капитал стагнируют с 2008 года, расходы на конечное потребление домашних хозяйств без изменений с 2014 года – а это две основные категории ВВП, которые и формируют экономику.

Бесконечно вытягивать ВВП за счет чистого экспорта и госпотребления не выйдет. 2022 станет сокрушительным для инвестиций и расходов населения, вновь поддержку окажет чистый экспорт и госрасходы.

Это исторический шанс наконец то прозреть и понять необратимые изменения в международной политике и внутренней экономике, начав самостоятельное движение.

Хочется надеяться, что 2022 не станет очередным годом маневрирования в антикризисных программах в попытке заткнуть пробоины в движущемся корабле в неизвестность, сохраняя при этом либеральный курс на подстройку под международную повестку. 2022 должен стать годом перелома в сознании:

▪️Забыть полностью про существование международных институтов и их правил, нормативов – ВТО, МВФ, ООН, Совет Европы. К черту всех. Они больше не работают – это раз, через несколько лет их юридически и физически может уже не существовать на траектории коллапса Западной цивилизации. Все предпосылки к этому есть. Не нужно цепляться за прошлое, нужно двигаться в будущее.

▪️ Исходить из того, что ресурсы и база под развитие находятся только внутри России – никакого больше инвестиционного климата и заигрывания с «западными партнерами». Их нет. Есть только внутренние потенциалы, которые предстоит раскрыть.

▪️ Восстановления отношений с Западом в нынешнем поколении быть не может - они испорчены окончательно. Процессы необратимые, Западное направление полностью закрыто.

▪️ Похоронить навсегда бюджетное правило, как и концепцию ЗВР. Их нет. Любые внешние активы по умолчанию невозвратные и токсичные. Не пытаться вернуть то, что нельзя вернуть.

▪️Готовиться к национализации иностранных активов в России, если Запад инициирует экспроприацию российских активов под предлогом «в пользу восстановления Украины».

▪️Весь избыточный валютный профицит, формируемый через нефтегазовые доходы абсорбировать внутри страны. Трансграничными потоками необходимо управлять через операции частного сектора в Восточном направлении.

▪️Реформировать политику ЦБ, сделав акцент на насыщении экономики деньгами, в том числе через инфраструктурные облигации через запуск квази (целевого) QE. Сделать ставки отрицательными в реальном выражении. Нужно понимать, что при закрытых внешних рынках капитала и убитого внутреннего финансового рынка только ЦБ РФ может создать пространство для роста и закрытия кассовых разрывов.

▪️Разжать регуляторные зажимы на бизнес, снизив налоги, проверки и бюрократию. Исходить из того, что стартовый импульс развития важнее, чем текущие налоги. На траектории развития экономики, государство в будущем компенсирует недополученные доходы.

▪️Нужны квалифицированные кадры и технологии. Инвестировать в НИОКР по образу и подобию китайского экономического чуда, когда они за 15 лет создали с нуля научные школы, НИИ, КБ и собственные технологии. У нас есть в этом стартовая хорошая база и потенциал, поэтому будет сложно, но несколько быстрее, чем 15 лет.

Санкции оказали сверх положительное влияние на бюджет России. Запрет на поставки нефти и газа в Европу, трудности в расчетах и заключении контрактов, проблемы в логистике, арест российских судов? Пока это все мимо.

Через геополитическую напряженность, цены на сырье достигли исторического максимума и это положительно влияет на бюджет. Нефтегазовые доходы за первые четыре месяца 2022 составили 4.77 трлн руб по сравнению с 2.5 трлн в 2021 (+2.27 трлн), из которых НДПИ 3.86 трлн в сравнении с 1.86 трлн в 2021, а экспортная пошлина 1.15 трлн против 520 млрд в 2021. Утроились экспортные пошлины на газ с 243 млрд до 758 млрд.

Но самое важно то, что в апреле рост доходов продолжается. Нефтегазовые доходы 1.8 трлн в сравнении с 890 млрд в 2021, НДПИ выросли с 557 млрд до 1.27 трлн за год, а экспортные пошлины с 147 млрд до 348 млрд.

После СВО ежемесячно формируется сверхдоход на 800 млрд руб!

Ситуация с инфляцией в США продолжает активно деградировать. Темпы рост цен замедлились до 0.3% м/м против 1.2% м/м в марте из-за падения цен на энергию на 2.7% в месяц, однако рекордно растут цены на продукты питания 0.9% м/м, снова ускоряется рост цен на новые авто до 1.1% м/м, транспортные услуги растут на 3.1% в месяц, начался разгон цен на медицинские услуги +0.5% за месяц. Цены на аренду жилья также по 0.5% м/м растут, а они составляют треть в структуре ИПЦ, бытовые, культурные и развлекательные услуги растут в диапазоне от 0.4 до 0.8% в месяц.

Инфляция постепенно въедается во все сферы услуг и во все категории товаров, становясь все более устойчивой - ближе к 6-7% среднесрочного роста, если убрать конъюнктурные моменты.

Они (чиновники из ФРС и Белого дома) обещали, что инфляция временная и все само рассосется, говорили, что факторы роста цен – это логистика, цепочки поставок, сырье, Путин и инопланетяне. Совершенно упуская из виду свою безумную и безответственную фискальную и монетарную политику.

Бюджетное правило в интерпретации ЦБ РФ. Весьма важное замечание, которое позволит оценить планы властей.

«В соответствии с объявленными Минфином России изменениями в бюджетной политике предполагается, что механизм бюджетного правила в 2022 будет временно приостановлен. Дополнительные нефтегазовые доходы станут замещать сокращение ненефтегазовых доходов и других источников, а также направляться на меры по поддержке населения и бизнеса.

Для целей модельных расчетов базового сценария предполагается, что нормализация бюджетной политики начнется в 2023 г., а с 2025 г. будет действовать бюджетное правило, модифицированное с учетом новых внешних условий. Дополнительные доходы будут накапливаться внутри страны в национальной валюте, поэтому операции конвертации на внутреннем валютном рынке проводиться не будут, и, соответственно, изменение резервов не будет отражаться в статистике международных резервов. Модельные предположения будут уточнены по мере принятия соответствующих решений Правительством Российской Федерации.»

Сказано вполне однозначно. Накопление ФНБ отныне НЕ предполагается, а по всей видимости, и ЗВР тоже, хотя ЦБ РФ прямо не касается будущего ЗВР. Ключевой нюанс состоит в том, каким образом будут абсорбироваться избыточные валютные потоки на траектории формировании рекордного профицита счета текущих операций? Раньше эти сверхдоходы стерилизовали ЦБ и Минфин, в видимой перспективе их не будет на рынке. Утечки финансового капитала закрыты, профицит огромный, куда будут направлены финпотоки? Основная интрига. В данный момент ответа от ЦБ не последовало. Ждем развития событий...

Российские СМИ упустили важнейший отчет за последние месяцы от ЦБ, в котором достаточно емко излагается видение текущей ситуации, перспектив и планы властей. Я попробую 60 страниц изложить кратко, выделив ключевые моменты.

ЦБ разделяет перспективы экономического роста на две фазы. Первая фаза «сжатия и адаптации» продлится около 1.5 лет с марта 2022 до 3 кв 2023. Эта фаза первое время будет сопровождаться сокращением совокупного выпуска, связанного с трансформацией экономики. Переход к новому равновесию предполагает реконфигурацию логистических маршрутов, поиск заменителей товаров промежуточной продукции в производственных цепочках, развитие компенсирующих и новых технологий, изменение ассортимента доступных товаров и потребительских привычек и предпочтений, ребалансировку значимости и размеров отраслей, подстройку рынка труда.

Современные производственные цепочки, сформировавшиеся в условиях глобализации и на основе принципов сравнительных преимуществ, предполагают большой объем взаимосвязей с поставщиками и покупателями в разных странах мира. Российским компаниям, в условиях введенных ограничений на экспорт и импорт, придется менять наработанную практику и бизнес-модели – искать новых поставщиков и покупателей, оптимизировать затраты с учетом роста транспортных издержек, в некоторых случаях менять профиль и направления деятельности, перестраивать процессы производства с учетом изменившейся доступности технологий, формировать новые квалификационные требования к нанимаемым специалистам.

В этот период Банк России будет реализовывать политику поддержания ценовой стабильности, учитывая необходимость адаптации экономики к новой структуре. Набор мер и принимаемых решений будет корректироваться исходя из состояния российской экономики, динамики инфляции и основных показателей на финансовых рынках.

Вторая фаза «восстановления» начнется ближе к концу 2 кв 2023 и будет характеризоваться стабилизацией экономики в новом равновесии. Новый равновесный рост сначала будет небольшим, но за пределами прогнозного горизонта может ускориться, если новое равновесие сформируется на основе устойчивых фундаментальных факторов, а не на искусственном стимулировании неэффективных производств и бизнес-моделей.

Кризис 2022 – один из самых существенных вызовов, стоящих перед российской экономикой с 1990-х годов. Значимое сокращение внешней торговли и возможностей для последующего наращивания экспорта приведет к тому, что в новом равновесии доля экспорта в экономике будет ниже исторических средних значений. Выпуск будет в большей степени сконцентрирован на производстве для внутреннего рынка. По оценке Банка России, экономика пройдет большую часть пути адаптации уже к середине 2023 – сформируются новые экономические связи и рынки сбыта, появятся заделы для локализации производств.

Предприятия-экспортеры столкнулись со сложностями при проведении платежей, отказом контрагентов от будущих, а в некоторых случаях и действующих контрактов. Общая неопределенность и ограничения на российский экспорт будут влиять на мировые товарные рынки и приведут к сохранению цен на повышенных уровнях в 2022–2023 годах. В то же время высокие мировые цены не будут в полной мере транслироваться в выручку российских экспортеров, поскольку российские товары будут продаваться с дисконтом.

Компании-импортеры в феврале-марте стремились нарастить запасы готовых товаров, сырья и комплектующих, цены на которые резко выросли, в том числе из-за ослабления курса рубля.

Предполагается, что введенные внешние ограничения на российский экспорт, импорт, инвестиционное и технологическое сотрудничество на среднесрочном горизонте в основном сохраняются.

Оценка внешней торговли в 2022 от ЦБ РФ: ожидается сокращение экспорта в физическом выражении на 17-21%, сокращение импорта на 33-37%, однако высокие цены на экспорт могут компенсировать выпадающие физические поставки. Как результат, положительное сальдо торгового баланса оценивается в 145 млрд долл в 2022 - это рекорд! Профицит будет сокращаться с 2023 и далее.

Ограничения на экспорт и импорт, проблемы с платежами и логистикой приведут к тому, что объемы внешней торговли будут ниже исторически нормальных уровней. Согласно базовому сценарию Банка России, сокращение экспорта товаров и услуг в реальном выражении может достичь 17–21% в 2022 – как за счет нефтегазового, так и ненефтегазового сектора.

В 2023 экспорт продолжит сокращаться, но к концу прогнозного горизонта, по мере переориентации торговых потоков, падение прекратится и возможен небольшой рост. Помимо сохраняющихся ограничений на российский экспорт, сдерживающую роль во внешнем спросе также будут играть замедление темпов мирового экономического роста и сокращение объемов мировой торговли.

Объем экспорта товаров и услуг в стоимостном выражении в 2022 может снизиться на 8% относительно уровня 2021 – сокращение физических объемов будет в значительной мере компенсировано ростом цен. Снижение цен на мировых рынках в 2023–2024 при сохраняющемся дисконте на российский экспорт приведет к дальнейшему снижению экспорта товаров и услуг в стоимостном выражении – на 14% в 2023 г. и еще на 6% в 2024 году.

Сокращение импорта в реальном выражении может составить 32.5–36.5% в 2022 году. Повлияют запреты ряда стран на экспорт ряда товаров в Россию и приостановка поставок продукции некоторыми зарубежными компаниями, а также ограничения в сфере воздушных перевозок и других услуг.

Формирование альтернативных цепочек поставок будет способствовать восстановлению импорта – его рост возможен уже в 2023 и более выраженно – в 2024 году. Объем импорта товаров и услуг в стоимостном выражении в 2022 сократится сильнее экспорта (на 15%), поэтому по итогам года профицит счета текущих операций может превысить исторический максимум и достигнуть величины в 145 млрд долл.

Приостановка деятельности ряда зарубежных компаний в России и изменение ассортимента импортных товаров, усложнение логистических маршрутов и рост транспортных издержек приведут к тому, что цены импортных товаров и услуг на всем прогнозном горизонте будут выше ранее сложившихся уровней. Как следствие, стоимостный объем импорта будет расти и, с учетом снижающегося стоимостного объема экспорта, профицит счета текущих операций к концу прогнозного горизонта станет сокращаться – в 2024 его величина будет составлять не более 17% от уровня 2022 года.

Экономика России и инфляция согласно прогнозу ЦБ РФ.

ВВП по итогам 2022 снизится на 8.0–10.0%, при этом нижняя точка спада придется на 4 квартал – квартальный выпуск в годовом выражении может сократиться на 12.5–16.5%. При этом наибольшее снижение выпуска будет наблюдаться в 3–4 кварталах 2022, а возвращение к положительным темпам роста произойдет с начала 2023.

Валовое инвестиции в 2022 могут сократиться на 30.5–34.5%, включая снижение валовых инвестиций в основной капитал на 16–20%.

Расходы на конечное потребление домохозяйств в условиях сокращения ассортимента и доступности импортных товаров, более высокой их стоимости, а также переключения на сберегательную модель поведения могут уменьшиться на 8.5–10.5%.

Общий показатель расходов на конечное потребление сократится на 5.5–7.5% – за счет поддержки со стороны сектора государственного управления.

Бюджетная поддержка будет способствовать преодолению кризиса, частично компенсируя сформировавшийся отрицательный разрыв выпуска, а дополнительные нефтегазовые доходы будут направляться в экономику. Кроме того, инвестирование средств Фонда национального благосостояния внутри экономики России окажет дополнительное стимулирование, способствуя восстановлению инвестиций.

Инфляционные процессы в российской экономике в текущем периоде в основном определяются шоками предложения, вызванными внешними ограничениями и лишь в малой степени связанными с циклическим состоянием экономики.

Объем предложения многих товаров снижается с одновременным ростом издержек на их производство, что приводит к ухудшению таких показателей финансовой стабильности, как операционная и финансовая нагрузка компаний, – сокращается объем доступных ресурсов для обслуживания основного капитала и процентов по долгу. Низкая ценовая эластичность спроса в ситуации дефицита позволяет компаниям повышать цены для преодоления трудностей, связанных с адаптацией к новым производственным и логистическим процессам. Таким образом, временный рост цен позволяет демпфировать возможное ухудшение финансового положения компаний и позволяет снизить риски для финансовой стабильности.

2022 в динамике инфляции будет преобладать влияние шоков предложения, а на динамику цен будут значимо влиять процессы подстройки относительных цен к структурным изменениям. В условиях ограничений на пополнение запасов основной вклад в потребительскую инфляцию станет вносить динамика цен на непродовольственные товары длительного пользования.

В 2023–2024 инфляция станет замедляться под действием совокупности дезинфляционных факторов.

Во-первых, будет постепенно завершаться структурная трансформация экономики и сопутствующая подстройка относительных цен. Выстраивание новых производственных цепочек, стабилизация новых логистических маршрутов, переход к масштабированию производства новых продуктов будут способствовать расширению предложения.

Во-вторых, низкая стоимость трудовых ресурсов в реальном выражении будет ограничивать рост издержек компаний и, соответственно, необходимость дальнейшего повышения цен.

В-третьих, возвращение населения к сберегательной модели поведения приведет к росту нормы сбережений до исторически нормальных уровней и будет способствовать ограничению избыточного роста потребления. При этом дезинфляционное влияние отрицательного разрыва выпуска сохранится до конца 2022.

Курс рубля - причины его укрепления и планы ЦБ РФ относительно управления курсом рубля

В ноябре 2014 Банк России перешел к режиму плавающего курса рубля. Это означает, что Банк России не устанавливает каких-либо целевых ориентиров и ограничений по уровню курса и темпам его изменения. Динамика курса рубля – результат баланса спроса и предложения экономических агентов на валютном рынке.

При этом Банк России может принимать меры, если повышенная волатильность на валютном рынке угрожает финансовой стабильности. Ранее такие меры включали в себя приостановки покупок валюты в рамках бюджетного правила, валютное РЕПО и валютные свопы, прямые интервенции.

Блокировка валютных счетов Банка России в конце февраля 2022 сделала стандартные меры недоступными. Введение ограничений на движение капитала – вынужденная мера, необходимая для минимизации рисков для финансовой стабильности в отсутствие возможности у Банка России проводить прямые операции на валютном рынке.

При этом приверженность рыночным принципам формирования курса рубля сохранилась. Курс рубля остается плавающим, однако изменился набор факторов, которыми определяется его динамика. В открытой экономике (экономике, в которой отсутствуют ограничения на движение капитала) курс национальной валюты определяется двумя счетами платежного баланса – счетом текущих операций и финансовым счетом.

Активное участие национальных и зарубежных финансовых институтов на валютном рынке позволяет сглаживать сезонные колебания курса. Наличие дополнительных механизмов – таких как бюджетное правило – сглаживает колебания курса, связанные с ценами ресурсов на мировом рынке (например, нефть, газ, металлы).

В экономике с ограничениями на движение капитала влияние финансового счета на курс валюты существенно снижается, а основным фактором, определяющим динамику курса, становится торговый баланс. Таким образом, в сложившихся условиях курс рубля определяется балансом спроса импортеров на валюту и предложением валюты со стороны экспортеров. Это, в частности, означает, что наблюдаемое в последнее время укрепление рубля в значительной степени связано с более низким объемом импорта на фоне санкций и ограничений зарубежными компаниями поставок товаров в Россию и, как следствие, более низким спросом импортеров на валюту.

Решение о смягчении мер контроля за потоками капитала принимается на основе анализа рисков для финансовой стабильности, а не динамики курса рубля. Например, к середине апреля риски для финансовой стабильности заметно снизились и срок обязательной продажи экспортерами валютной выручки для некоторых экспортеров был увеличен с трех до 60 дней.

Денежно-кредитная политика продолжает влиять на курс рубля, но с большим лагом и более опосредованно – через динамику спроса на импортные товары, тогда как спрос на финансовые инструменты становится менее значимым. При этом приостановка действия бюджетного правила и ограничения на движение капитала снижают возможности финансовых рынков по сглаживанию колебаний курса, поэтому динамика курса рубля может быть более волатильной, чем в предыдущие периоды.

Планы ЦБ РФ по денежно-кредитной политике.

В ситуации структурной перестройки, вызванной шоками предложения, проведение чрезмерно жесткой денежно-кредитной политики, направленной на скорейшее возвращение инфляции к цели, нецелесообразно – подавленный спрос не позволит производителям наращивать производство.

Компании будут вынуждены снижать цены на конечные товары на фоне сильно падающего спроса и могут потерять финансовую устойчивость, - хрупкую в условиях трансформации. Кроме того, высокая стоимость заемных ресурсов при росте потребности в оборотных средствах снизит скорость адаптации компаний к новым условиям. В результате спад экономики будет более глубоким, дальнейшее восстановление – более продолжительным, а инфляция после периода структурной перестройки может оказаться существенно ниже цели.

Однако проведение чрезмерно мягкой политики может также замедлить восстановление, поскольку будет способствовать формированию инфляционной спирали – неоправданный и неконтролируемый рост цен приведет к росту инфляционных ожиданий и вызовет дальнейший рост цен.

Структурная перестройка экономики будет эффективной, только если она будет происходить в условиях замедляющейся инфляции, поэтому Банк России будет принимать решения исходя из требуемой степени жесткости для возвращения инфляции к цели.

Задачей денежно-кредитной политики в этот период будет следующее: постепенно возвращая инфляцию к цели, в то же время допускать такой темп роста цен, который достаточен для адаптации производства к новым условиям и для перехода к масштабированию выпуска, за счет которого компании смогут перейти к снижению цен в дальнейшем. Постепенное уменьшение остроты шоков предложения по мере завершения процессов структурной перестройки и проводимая денежно-кредитная политика будут способствовать устойчивому ослаблению инфляционного давления.

Базовый сценарий предполагает значение ключевой ставки в среднем за год в диапазоне 12.5–14.0% в 2022 - это означает, что пространство для снижения ключевой ставки до конца года остается. Траектория ставки в 2023- 2024 также предполагает возможность дальнейшего снижения при развитии ситуации в соответствии с прогнозом Банка России (до 9–11% в среднем в 2023 и до 6–8% в среднем в 2024), что поддержит кредитование на среднесрочном горизонте, не создавая рисков для финансовой и ценовой стабильности.

Представленная траектория ставки отражает текущую оценку ситуации, которая отличается повышенной неопределенностью. Баланс рисков ускорения инфляции, спада экономической активности и рисков для финансовой стабильности может существенно измениться. Возможности, сроки и шаги по снижению ключевой ставки будут зависеть от поступающей информации о фактической и ожидаемой динамике инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также изменения существенных внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков.

Итак, что было сказано ЦБ в контексте денежно-кредитной политики?

Важные замечания по курсу рубля:

Контроль за движением капитала сохранится, влиять на динамику рубля ЦБ будет через спрос на импорт, что предполагает крепкий рубль. Из этого следует, что от поддержки экспортеров ЦБ переходит к поддержке импортеров!

Вероятные причины:
▪️Стабилизация инфляции (ЦБ много указывал, что в данный момент курс рубля оказывает важное значение на инфляцию)
▪️Стабилизация валютных потоков из-за невозможности абсорбировать капиталы по финсчету (прямые, портфельные инвестиции, денежно-кредитные операции)
▪️Фондовооружение промышленности на раннем этапе из-за дефицита поставок комплектующих, сырья и оборудования.

Решение о смягчении мер контроля за потоками капитала принимается на основе анализа рисков для финансовой стабильности, а не динамики курса рубля. Приверженность рыночным принципам формирования курса рубля сохранится.

Это ответ на вопрос, почему при курсе 65 от ЦБ нет никаких действий. Вероятно, в новом концепте ДКП чем крепче рубль – тем лучше.

ЦБ не будет «жестить» с ДКП. Политика будет умеренно жесткой. Не будет крена ни в сторону принудительного ужесточения, как в 2014-2015, но и не будет QE, по крайней мере, согласно текущим планам.

ЦБ прямо указал, что задачей денежно-кредитной политики будет следующее: постепенно возвращая инфляцию к цели, в то же время допускать такой темп роста цен, который достаточен для адаптации производства к новым условиям и для перехода к масштабированию выпуска, за счет которого компании смогут перейти к снижению цен в дальнейшем.

Таргет по инфляции сохранится и ЦБ считает его приоритетным, одновременно с этим понимает, что основные проблемы в экономике на данный момент – это шок предложения из-за разрыва финансового, инвестиционного и торгового взаимодействия с Западом. Чтобы этот шок устранить, необходимо развивать внутреннее производство, а для этого нужны деньги.

Плохо то, что ЦБ не дал маркеров и якоря, согласно которым будет управление ДКП. Не понятно, каким образом ЦБ будет помогать внутреннему производству? Через плановое снижение ставки на протяжении ТРЕХ лет до равновесного и сбалансированного уровня в 6-7%? У России нет трех лет. Текущие ставки неприемлемые для развития экономики.

Не было сказано, как ЦБ будет поддерживать рынок капитала в условиях заблокированных нерезидентов и опустошенного внутреннего рынка. Ни компании, ни государство не смогут производить заимствований на открытом рынке. Нет денег и нет спроса. Тональность документов от ЦБ прямо указывает, что о QE сейчас речи нет. Следовательно, рынок капитала будет заморожен, долговые рынки будут в напряжении.

Послевкусие от отчета скорее негативное. С одной стороны, ЦБ понимает проблемы в экономике и очень корректно расставляет приоритеты, верно формирует тайминги. С другой стороны, нет конкретных планов по поддержке экономики. Из этого следует, что ЦБ пока действует преимущественно в старой парадигме и слишком много акцента делает на инфляции, боясь применять нестандартные маневры в ДКП для России – инфраструктурные облигации, квази QE и так далее. Что касается ставок, тренд на снижении подчеркнут, но скорость очень низкая.