Группа Дело, потеря КСК

13.08 ГК Дело объявило о приостановке деятельности зернового терминала КСК. Разбираемся в значимости этого актива для компании.

КСК перевалило на экспорт за 6 месяцев 2026г около 3,7 млн тонн зерна, на 90% больше г/г.

Консолидированные финансовые показатели ДелоПортс за I полугодие, куда входит помимо КСК еще контейнерный терминал НУТЭП, сообщают нам следующее:

При выручке 13,5 млрд руб, прибыль до налогообложения составила 8,7 млрд руб (64%). Это замечательный операционно бизнес.

Но при этом, чистый долг вырос до 68,8 млрд руб. Существенная часть долга возникла в 2024г при выкупе контрольного пакета КСК у американской компании Cargill. Выплаты по этому долгу приводят к отрицательному СДП. Поэтому в целом КСК является вещью в себе и не делает существенного положительного вклада в показатели Группы Дело.

Длительное простаивание терминала приведет к необходимости дофинансировать КСК из средств Группы Дело. Пока ДелоПортс уже объявила о сборе заявок на выпуски облигаций общей суммой 15 млрд руб.

Поэтому надежды на скорую консолидацию Группы Дело и снижение общей финансовой нагрузки в дальнейшем, а также минимизацию военных действий в Черном море уже в ближайшее время.

@sneglev

Результаты Русала в I полугодии

Компания опубликовала консолидированный отчет. В целом интриги было ровно две:
- на сколько вырастет EBITDA
- выйдет ли в плюс свободный денежный поток

В итоге:
- EBITDA выросла на 64,4% до 1,23 $млрд по нижней границе консенсуса
- свободный денежный поток стал положительным

Бонусом чистая прибыль достигла 419 $млн. Средняя цена алюминия за тонну на LME составила 3386 $/тонну, а себестоимость 2506 $/тонну. Сейчас фьючерсы на алюминий до конца года держатся на уровне 3200 $/тонну.

Чистый долг компании остается значительным - 8,9 $млрд, а его обслуживание сжирает до 1/3 EBITDA. В этом смысле потенциальные дивиденды от ГМК Норникель в размере 45-50 $млн никак не спасут отца русского алюминия.

При этом, компания, пользуясь конъюнктурой на мировом рынке, скорее продолжит во II полугодии улучшать свое финансовое состояние. Тем более что в III квартале наконец-то случилось ослабление рубля. Мировой рынок для Русала остается достаточно сепарированным: в выручке 58% занимает Азия, а еще 27% страны СНГ.

@sneglev

28.08 ждём отчеты НМТП, FESCO и Трансконтейнера

О развитии беспилотного транспорта и Cognitive Pilot 

Санкт-Петербург присоединился к клубу беспилотного рельсового транспорта: до конца года город оборудует один трамвай ИИ-автопилотом, способным самостоятельно управлять ходовыми позициями и торможением. Так называемый «автопилот» с системой активной помощи водителю разработает и производит компания Cognitive Pilot.

В Москве беспилотный трамвай тестируется с 2024г. До конца 2026г. на линии выйдет уже 15 трамваев, в н.в. проводится тестирование на 11 маршрутах. К 2030г такими технологиями планируют оснастить две трети парка города, то есть более 300 трамваев. Систему беспилотного управления устанавливает та же компания Cognitive Pilot.

Также начались испытания беспилотного трамвая на линии Екатеринбург — Верхняя Пышма. Действующие лица те же. Впрочем, во всех этих проектах пока не идет речи об эксплуатации без водителя. В рамках экспериментального правового режима удаленное управление трамваями будет возможно не ранее 2028г., до этого в кабине будет присутствовать водитель–испытатель.

Пока основная сфера деятельности Cognitive Pilot этоавтопилоты для роботизации сельскохозяйственной техники (тракторов, комбайнов, опрыскивателей). С их помощьюпроисходит обработка почвы, сева, внесение удобрений и защиты растений, а также сбор урожая. Здесь уже полная эксплуатация в удаленном/автономном режиме. Дальнейшее развитие платформы - роботы-тягачи для перевозки багажа(заказ Пулково на 45 ед.). Их же можно будет использовать для покоса травы и уборки территории от снега. Следующим направлением применения многофункциональных роботов является выполнение плановых осмотров оборудования производственных объектов нефтегазовой промышленности Газпрома для определения возможных мест утечек метана. Возможно также их применение на транспортной инфраструктуре и в промышленной логистике.

Cognitive Pilot в 2025г. привлекла 0,9 млрд рублей отвенчурного фонда «Восход» (Интеррос). Другимикрупными инвесторами являются Газпромбанк и Сбербанк. Контролирующими акционерами компании остаются ее основатели.
В 2021г. владельцы компании планировали размещение на IPO и оценивали Cognitive Pilot в сумму около $400 млн. Выход на биржу рано или поздно понадобится для выхода кого-то из инвесторов. Вероятно, тогда компания уже будет позиционироваться как единорог с учетом развития портфеля заказов.

@sneglev

Страсти по денежному потоку

При анализе отчета Русала произошел интересный случай. Мы сообщили о достижении положительного потока, что было принципиально важно для данного кейса, и в тот же день банки и аналитики сообщили следующие показатели FCF:

Атон, БКС -652 $млн.

Велес -659 $млн

Т-банк насчитал двумя разными лицами в -250 $млн и -650 $млн

C-Bonds -315 $млн

Сбер -0,6 $млрд

Разбег в половину EBITDA? Хм. Понятно, что методология расчета FCF и специфика отчета конкретной компании может быть разной и отличаться нюансами, но не настолько. В таблице выше указаны возможные варианты расчета FCF. Какие выводы?

Те, кто насчитал -600-650 млн, либо просто посчитали неправильно, либо скорее всего пользовались каким-то автоматизированным инструментом, неправильно считавшим данные из отчета.

Расчет Т-банка (это упрощенный расчет "по учебнику") FCFF указан верно, -252. По классике надо еще добавить "Налоговый вычет на процентные выплаты" - т.к. выплаченные проценты уменьшают налогооблагаемую прибыль, то нужно очистить денежный поток от суммы налога, который приходится на эти процентные выплаты (то есть если бы процентов не было, то налог был бы больше, а денежный поток от операций был бы больше на сумму фактических процентных расходов). В расчете Т-Банка это не используется, потому что выплаченные в период проценты учтены в потоке от финансовой деятельности. FCFF - это генерируемый компанией денежный поток, который доступен ВСЕМ инвесторам (акционерам и кредиторам).

Второй показатель FCFE - это денежный поток от операционной деятельности компании, который доступен акционерам, включает в себя еще денежные средства от привлечения долга и траты на его обслуживание (если они включены в операционную деятельность) - это те деньги, которыми могут распоряжаться акционеры. И этот показатель у Русала (то, что используется для оценки акций) - положительный. Так что для наших с вами целей лучше использовать именно его. Рынок тоже оценил отчет положительно, акции в тот день выросли на 5,4%.

Чтение фин отчетности это иногда как кун-фу, поэтому хорошо когда есть возможность свериться с командой и посоветоваться с более опытными коллегами.

И не читайте с утра советских газет, конечно.

@sneglev

Отчетность производителей минеральных удобрений

Сегодня опубликовали отчет Фосагро. Они стали системно придерживать публикацию отчетов. Мелочь, а неприятно.

В целом показатели в рамках ожиданий. Сильно выросла себестоимость, расходы на серу и серную кислоту выросли почти в 3 раза, другие статьи существенно не изменились. Прибыль осталась в положительной зоне, ее хватает на операционную деятельность и гашение процентов. Обязательства по облигациям увеличились еще почти на 50 млрд. Больше половины долга в замещайках. Инвестиционная программа продолжается, существенных сокращений нет.

В III квартале должно быть получше, конъюнктура на рынках удобрений остается благоприятной для компании. Но речи о дивидендах пока не идет.

Позавчера также отчитался Акрон.

Результаты в целом похожие на Фосагро: второй квартал лучше первого, снижение доходности опережает снижение выручки, большие размеры привлечения долга с рынка. Отягчающий фактор - приостановка Дорогобужа. Из интересных нюансов:

- оговорка от аудиторов, что компания полтора года подряд не раскрывает бенефициара. Как бы не получить потом «сюрприз».

- Еще до войны Акрон вложился в польского производителя удобрений Grupa Azoty. Балансовая стоимость оценивается на 30.06.2026 в 6,8 млрд руб. Стоимость на 31.12.2022 оценивалась в 12,9 млрд. Но главное правило хомяков не фиксировать убыток, а вдруг отрастет.

- На балансе висят ранее начисленные дивиденды в сумме 14,5 млрд руб, ведь компании деньги нужнее чем акционерам.

Резюме: продолжаем верить в Фосагро, раскрытие стоимости должно начаться в 2027г. Акрон немного про другое, а про что, пока непонятно.

@sneglev

Дайджест материалов в канале 17.08-22.09.2026

О выкупе акций Abu Dhabi Ports: https://t.me/sneglev/624

О развитии контейнерных перевозок по СМП: https://t.me/sneglev/625

О сделке Росатома и DP, очередной этап: https://t.me/sneglev/626

О деятельности терминала КСК (ГК Дело): https://t.me/sneglev/627

Результаты Русала в I полугодии: https://t.me/sneglev/628

О развитии беспилотного транспорта и Cognitive Pilot: https://t.me/sneglev/630

Страсти по денежному потоку: https://t.me/sneglev/631

Отчетность производителей минеральных удобрений: https://t.me/sneglev/632

Выпуск грузовых вагонов в июле и за 7 месяцев

В июле был довольно высокий для текущего года уровень производства около 3700 ваг. Локальная интрига - борьба за 1 место, РМ Рейл и Талтэк идут на равных и победитель определится на финише. ОВК поддерживает темп, набранный во II квартале в 500+ вагонов в месяц. Вопрос с «трейд-ином» или другими формами поддержки вагоностроителей застрял где-то в поисках источников финансирования.

@sneglev

Коридор Север-Юг

По данным ИА Ирана IRNA в ближайшее время ожидается подписание контракта между Россией и Ираном на постройку участка железной дороги Решт-Аштара. Сообщается что иранская сторона осуществила выкуп участков земли, а ввод линии длиной 162 км в эксплуатацию произойдет в течение 3 лет после начала строительства.

Многострадальный участок, контракт на достройку которого уже подписывали в 2023г, а затем собирались подписывать в начале 2026г. Стоимость проекта оценивалась в 1,6 $млрд. Достройка этого участка даст прямой железнодорожный ход из России в иранский порт Бендер-Аббас.

@sneglev

Еще одна попытка продать Вектор-Рейл. Причем якобы купит Сбер за полцены от цены торгов и тут же продаст 51% за треть цены с опционом на дальнейший выкуп.

Отличный бизнес, осталось понять чей )

@sneglev

Еще одна госкомпания заявила о подготовке к IPO к 2030г. Это младший брат ГТЛК - АО Агролизинг.

Компания занимает 72% рынка лизинга в АПК: на ее поставки приходятся каждый второй трактор и комбайн, приобретаемые в России. За 25 лет своей работы компания направила селу более 180 тыс. единиц техники.

По отчету за I полугодие 2026г Агролизинг имеет активов на 283 млрд руб., получил 18,2 млрд руб процентных доходов по инвестиционному и финансовому лизингу, в тч получил совокупную прибыль около 1 млрд руб.

Прежний директор Росагролизинга, полечивший финансовую ситуацию в компанию, отправился спасать ППК Российский экологический оператор, а его бывший зам, а теперь новый директор считает что «сама подготовка к IPO делает компанию сильнее».

План по удвоению капитализации российской фонды есть и он работает. Если надо можно и утроить.

@sneglev

Свежий обзор рынка ВИЭ в России от Ассоциации развития возобновляемой энергетики. Много детальных сравнительных данных, показывающих что энергопереход происходит, но точно есть к чему стремиться. Совокупная мощность ВИЭ достигла 5,7 ГВт, отобрано и запланировано к вводу в рамках ДПМ 6,2 ГВт. В целом уже как несколько атомных станций. Генеральной схемой размещения объектов электроэнергетики до 2042г предусмотрено строительство более 16,5 ГВт солнечных и ветровых электростанций. Радует что одним из ключевых игроков этого рынка является Росатом. Есть надежды на некий баланс будущей цены этой электроэнергии.

@sneglev

Норникель дивиденды

СД принял решение выплатить 1,85 руб на акцию. Дали чуть больше чем прогнозировали, но див доходность остается номинальной ~1,5%. Около 7 млрд руб уедет в Русал.

@sneglev

Консолидация транспортных активов

Росатом подтвердил до 28.08 завершение процедуры выкупа 51% в Группе Дело. Вероятно основным источником средств для выкупа будут дивиденды ВМТП в размере 42,1 млрд руб. 24.08 ВМТП отчиталась о выплате 99,85% этих средств за вычетом ненайденных акционеров.

Ждём дальнейших шагов по операционной, а затем и, вероятно, финансовой консолидации транспортных активов Росатома.

Собрали совокупную долю Росатома (ГК Дело + FESCO) на рынке РФ по итогам 2025г. для понимания значимости этого нового игрока для рынка перевозок:

Доля в портовом контейнерообороте РФ - 48,4%.

Доля в контейнерных жд перевозках РФ - 43,5%.

Доля во владении парка платформ – 75,6%.

Доля по пропускной способности ТЛЦ – более 60%.

Кроме того, при консолидации возможен совокупный эффект, прямо влияющий на улучшение финансовых показателей объединенной компании, а именно:
- сокращение параллельных капзатрат на развитие сети ТЛЦ и портовых мощностей
- сокращение операционных коммерческих и административных затрат
- оптимизация парка вагонов и использования мощностей портов и судов
- синхронизация тарифных политик
- выдавливание мелких игроков с рынка

Для получения максимального эффекта, а речь может идти о кратных цифрах совокупного увеличения EBITDA, требуется акционерное объединение. Логичным центром консолидации пока выглядит FESCO. Кроме того, очень важную роль будет иметь выбор управленческой команды для объединенной компании. В транспорте сейчас будет происходить то, что ряд крупнейших российских компаний в других отраслях пережили в 2010-е.

Ждём последние детали этого пазла в виде параметров входа DP World в капитал FESCO, а также комплексный план развития ТТК, который в большей степени определит вектор и целевые параметры развития.

@sneglev

Росстат, производство в РФ в июле и за 7 месяцев

Ключевое из свежей сводки:

1. Добыча угля замедляется, несмотря на ценовые рекорды, добыча коксующегося угля превысила прошлогодний уровень.

2. Добыча газа стабильна, по нат газу +4,2% г/г, по СПГ +12%. Новатэк подтвердил прошлогодний уровень дивидендов за I полугодие 2026г

3. В лесопереработке в июле небольшой рост, год к году 96-98%.

4. По минеральным удобрениям продолжается рост после серного кризиса, г/г пока -0,9%. Производство непосредственно технической серы выросло в июле на 9% - правительство скорректировало квоты на экспорт серы, ФАС возбудила дела против всех основных производителей серной кислоты.

5. В стройке небольшой сезонный рост в июле, но в целом грустно во всех основных категориях. Производство стали и чугуна имеет разнонаправленный характер по категориям, все помешались на арматуре, но в целом картина не улучшается.

6. Производство алюминия держит высокий темп, +7,8% за 7 месяцев.

7. Производство почти всех видов техники в июле снижалось, многие предприятия были в так называемых корпоративных отпусках из-за отсутствия полноценной загрузки. Среди наиболее пострадавших в этом году секторов выпуск бульдозеров, лифтов, трамваев, грузовых вагонов.

8. РусГидро видимо продолжит трудовые рекорды - производство электроэнергиии гидроэлектростанциями выросло в июле еще на 8%.

@sneglev

Отчетов день

Селигдар - рентабельность по EBITDA 50%, чистая прибыль за полугодие 3,4 млрд. ЧД/EBITDA 2,87, а значит СД рассмотрит вопрос выплаты дивидендов в июне 2027г

Русолово - очень сильные результаты, почти удвоение выручки и выход в чистую прибыль. Выплаты по займам все еще составляют больше чем вся операционная прибыль, но конъюнктура благоприятная и для оловянного концентрата и для меди.

ТМК - убыток за полугодие 30,1 млрд руб. Процентные займы около 400 млрд руб. Выплаты за погашение долга составили за полугодие 59 млрд (!). Прямая дорожка к банкротству, но аналитики пишут что ситуация управляемая. Ок, управляемое банкротство.

Совкомфлот - выручка достигла 1 $млрд, а чистая прибыль составила 278 $млн. (28%). Кубышку не сильно проели за период ограничения деятельности и низких ставок фрахта. При ослаблении рубля смогут вернуться и к выплате дивидендов (50% от скорректированной годовой прибыли по МСФО в рублях).

Транснефть - выручка +3%, чистая прибыль -3%. Утверждаемый государством рост тарифов не справляется с ростом операционных расходов. Лишний жир убирают с помощью повышенного налога на прибыль. При удачном раскладе могут дать 190 руб дивиденд, что около 18% доходности по текущим. Вроде хорошо, но рынок закладывает риски типа тайных M&A, повреждения инфраструктуры и снижения прибыли НМТП.

НМТП - отличная отчетность, по верхней границе консенсуса. Фин показатели чуть выше уровня прошлого года, ЧП выросла на 8%. Основные негативные моменты случились за отчетным периодом. Пока риски остаются, но базово недооценка.

Трансконтейнер - хуже ожиданий. 4 млрд убытка за полугодие, во 2 квартале сильный рост операционных расходов. Из 10 млрд руб, полученных от операционной деятельности, 11 млрд идет на выплату процентов по долгу. Хорошо хотя бы долг не вырос.

В целом транспортные и добывающие компании отчитываются неплохо, ситуация сильно ухудшилась только в производственном секторе с длинным циклом.

@sneglev

Дайджест материалов в канале 24.08-30.08.2026

Выпуск грузовых вагонов за 7 месяцев: https://t.me/sneglev/635

Развитие коридора Север-Юг в Иране: https://t.me/sneglev/636

О потенциальном IPO Агролизинга: https://t.me/sneglev/638

Обзор рынка ВИЭ от АРВЭ: https://t.me/sneglev/640

О консолидации транспортных активов Росатома: https://t.me/sneglev/642

О данных Росстата по промпроизводству в июле: https://t.me/sneglev/643

Результаты компаний за I полугодие: https://t.me/sneglev/644

Отчетность перевозчиков

ДВМП (FESCO)
Слабый отчет, намного хуже ожиданий. Выручка выросла на 5% (при чем снизилась выручка на 23% по портовому сегменту), прибыль от операционной деятельности снизилась на 62%, чистая прибыль почти 0. Все хуже чем в «плохом» 2025г. Долг снизился незначительно, уменьшился кэш на балансе. Все это несмотря на активные действия менеджмента по оптимизации расходов. В финансовых расходах отражена выплата дивиденда ВМТП в адрес Росатома.

В августе еще отразят потерю контейнеровоза после атаки на 460 млн руб, а также займ Росатому на 7,7 млрд. В общем отчет можно назвать “Все для фронта, все для победы” (Росатома на фронтах консолидации активов). Соответственно, весь фокус на M&A по Группе Дело и вхождению стратегического инвестора в капитал FESCO (условиям оценки).

Новошип
Дочерняя компания Совкомфлота, оперирующая флотом в Черном море, была одной из причин прекрасного отчета материнской компании. В 2024-2025гг у компании была куча операционных вопросов в связи с санкциями и убыточная деятельность. В 2026г дела резко наладились: выручка выросла на 54%, чистая прибыль составила 4,2 млрд после убытка 8,7 млрд годом ранее.

ЧД/EBITDA меньше 0,5. Если дело так пойдет во II полугодии, могут вернуться к дивидендам, в 2025 платили только копейки на префы. Но есть нюанс. Лучше бы дождаться понимания как пройдет 3 квартал.

@sneglev

Инфографика, поясняющая, почему при резком увеличении трафика в сторону Дальнего Востока, FESCO не стал бенефициаром. Основная часть роста грузопотока в Китай пришлась на уголь и специализированные терминалы в портах Ванино и Находка, а большую часть роста контейнерного грузопотока пришлась на сухопутные переходы, а не на ВМТП.

У самого же ВМТП перевалка грузов в контейнерах выросла за 7 месяцев «всего» на 9,9%, а перевалка угля упала почти в 2 раза. Общий грузооборот по порту снизился г/г на 7,8%.

@sneglev