Что подумалось по этому поводу. Китайская партия продолжает гениальную генеральную линию и игру в противовесы. Что всегда было слабостью, мешающей развиваться и успешно противодействовать гегемону ( США), теперь становится все более очевидной силой. Выпестованная электромобильная отрасль и взрощенная альтернативная энергетика, все сильнее наклоняет спрос и цены на нефть. Ставка на золото в резервах и расчеты в юанях, обесценивает доллар и показывает хороший пример соседям. Про AI и редкоземы вообще молчу, шах и мат. Можно общаться с позиции силы. Предварительные ласки по тарифам были очень занимательны.

А вот и новости о карбамидно-аммиачном проекте КуАЗа. Завода в Курске не будет. Может быть на этом акции припали последние дни, несмотря на отличный отчет РСБУ за 9 месяцев с ростом чистой прибыли на 83%. Посмотрим на план Б.

Перспективы металлургов

По мотивам состоявшейся конференции «Транспорт и металлургия - 2025» мысли о перспективах чёрной металлургии.

Металлопотребление в РФ продолжает снижаться, прогнозы на ближайшее будущее консервативные. Ключевые причины - снижение производства автомобилей и техники, уменьшение масштабов стройки, в т.ч. труб для газопроводов. Экспорт сегодня лишен глобальной перспективы, все свободные ниши на мировом рынке забирает профицитный Китай.

Схлопывание доходности будет продолжаться из-за снижения цен во всех основных сегментах и роста себестоимости не ниже инфляции, включая стоимость перевозки. По словам металлургов у них «все хорошо, но просто перестали зарабатывать».

Пиковый капекс последние 2 года он для чего собственникам? Ошибки прогнозирования или …? Иван Крейнин на последнем Смартлабе рассказывал что это для увеличения эффективности, которое даст рост FCF при снижении ставки.

Про ставку и рынок ничего говорить не буду, потому что сказать хорошего пока нечего. А металлурги, наверное, и без инвестиций могли бы работать и выпускать тот же объем. Или потратить свободные средства на строительство новых заводов в регионах где будет спрос. Или вообще не потратить, а заработать на удержании денежной позиции. Поэтому пока в этом видится только элементы борьбы за будущее выживание, попытки накачать мускулы для участия в последующих забегах наперегонки или в игру на стуле.

Выживает не самый сильный из видов и не самый умный, а тот, кто лучше других реагирует на изменения (Ч. Дарвин)

Джон Богл - Руководство разумного инвестора

На протяжении 254 страниц автор, выдающийся инвестор и основатель фонда Vanguard, разжевывает мысль, которую раскрывает уже во вступлении: чтобы заработать, приобретите фонд, который держит индекс акций всего рынка, и держите его вечно, наслаждаясь магией сложных процентов. Например фонд Vanguard :)

Попутно выясняется что:

1. Многочисленная братия брокеров, управляющих, связанных фондов (он называет их Помощниками) - только паразиты на теле вашего капитала, никогда не оправдывающие своего существования в вашей жизни. Кроме того, особенности их работы - сильно не зависеть от доходности клиента, а всегда получать свой доход.

2. Выдающаяся доходность (на рынке США) пляшет вокруг ежегодной доходности 7-9%, мультиплицированную сложным процентом.

3. В выигрыше всегда только казино (волки с Уолл-стрит), частные инвесторы всегда вылизывают остатки с тарелки.

Книга и идеи Богла имели успешный успех на Западе, активы индексных фондов за 25 лет выросли с $28 млрд до $4,6 трлн. Этот период также совпал с активным ростом американского рынка.

Будет ли эта идеология работать на российском рынке - вопрос открытый, поскольку индексы РТС и Мосбиржи движутся в размашистых боковиках, периодически обнуляя рост при девальвациях валюты и разных потрясающих событиях. Здесь альфу могут дать только спекуляции и активная перекладка портфеля. Что будет с индексом S&P в следующие 25 лет, тоже не очевидный тейк. Так что, как минимум про портрет эпохи и послушать умных людей.

Очередная история про IPO КТЖ. Этот героический эпос начался еще при Назарбаеве и кажется при текущем руководителе железных дорог и отраслевой конъюнктуре шансов сделать это больше всего.

Инвестиционная модель КТЖ очень простая, большая часть перевозок имеет транзитный характер из/в Китай, парк локомотивов и вагонов в ближайшие годы будет обновлен + долгосрочные контракты на его обслуживание = прозрачный Opex. Мощность потоков ограничена погранпереходами, но и это скоро будет пофиксено. Так что можно нарисовать растущий кейс с хорошей оценкой, чем видимо сейчас и занимаются Citigroup и JP Morgan.

Препятствием для размещения всегда была коррупция внутренняя непрозрачность КТЖ, а также отсутствия внимания международных игроков к этому рынку. Теперь первое побеждено, а второе неминуемо.

Нам это было бы полезно потому что это даст хороший бенчмарк на возможную стоимость РЖД, при всей разнице эксплуатационной модели и экономической сложности. А также будет хорошим ориентиром для руководителей нашей монополии, поскольку они всегда стремятся быть самыми первыми и самыми лучшими в мире.

Никакими иксами, тут конечно не пахнет, это не Казатомпром в эпоху суверенизации поставок урана, но было бы интересно посмотреть на оценку. Разберем эти материалы по мере поступления.

Озон все-таки сделал это. АФК Система, мучаясь больше всех в России от высокой ставки (напомним, общий долг холдинга составляет 1,5 трлн рублей), продолжает вытягивать из пчел мед, чтобы улей не развалился.

Что касается непосредственно судеб Озона, то во-первых компания по сути не имеет денежного потока на дивиденды. Компания последнее время скандально повысила ( в n-й раз за год) комиссии селлерам, чтобы обеспечить прибыль.

Во-вторых, темпы роста ПВЗ будут снижаться, по ощущениям уже в каждой деревне они есть, и продавать инвесторам, кроме результатов Озон-банка станет нечего.

В третьих, самым большим ритейлером на рынке остается Wildberries, а его разделение приведет к ужесточению конкуренции на рынке. И вероятно дальнейшему снижению доли Озона. Снижение доли, помноженное на снижение темпов роста, даст сильное снижение капитализации.

Поэтому базовым идеальным сценарием остается продажа доли/части доли Системы в капитале Озона после завершения редомицеляции и выплаты дивидендов.

Вовремя забрать фишки со стола остается самой важной частью игры.

Куда движется алмазная колесница

Нельзя ничего не сказать про рынок алмазов и нашего главного алмазодобытчика. Сразу скажу что АЛРОСА добротная компания, срубленная по лучшим лекалам в советские времена и не допустившая технологического разложения и ресурсного истощения. Иначе «на северах» просто не выжить.

Десятилетиями высокий рынок алмазов и самые большие запасы в мире позволяли Алросе кормить Якутию и быть первым в мире по объему добычи в каратах. Бывали и трудные времена, но в целом хватало с запасом на текущую деятельность и задел на будущее. В период до 2022г АЛРОСА даже сформировала хорошую корпоративную историю, выводя прибыль через дивиденды (50% чистой прибыли по МСФО) и сделав фактбуки по всем направлениям своей деятельности предметом публичного обсуждения.

Но смена поколений потребителей и возможность замены части алмазов искусственными камнями в технике и ювелирке привели к глубокому кризису в алмазной отрасли. Падение ликвидности камней и их инвестиционной привлекательности (люди сейчас предпочитают вкладываться в топазы, изумруды, рубины и др.), привело к снижению капитализации АЛРОСА более чем в 3 раза с максимумов. Как же менеджеры компании будут выполнять грядущие КПЭ по повышению капитализации госкомпаний?

Консенсус и аналитики отказываются верить в реальность происходящего. Периодически проверяются цены в Сингапуре, объем огранки в Индии и операционные показатели других игроков, все ждут «разворота цикла». Кажется примерно также люди ждали разворота цикла по жемчугу и янтарю, когда то тоже бывшими чрезвычайно доходными.

Мы уверены что прошлое уже не вернуть. Пластмассовый мир победил. Мировая добыча алмазов в 2017г составляла 151 млн карат, а в 2025г может не достигнуть 100. Здравых интересных прогнозов спроса мы не встречали. На сайте компании опубликован 5-ти летний прогноз из отчета Baines от 2021г, планируемое восстановление рынка после ковида не случилось. Исследование Kept, сделанное в 2024г, предполагало некое замораживание объема рынка на период до 2030г. и уже в 2025г стало не актуальным. Наверное, оно делалось с учетом ожиданий российского производителя или в подтверждение каких-то инициатив.

Кроме того, официальные лица тоже делают вид что ничего не происходит. Генеральный директор АЛРОСА транслирует нарративы что рынок будет только расти (бумеры и миллениалы побегут за люксом), что не позволяет трезво заняться стратегией дальнейшей деятельности. Вот, например, меры которые предпринимала АЛРОСА в этом году: сокращение фонда оплаты труда на 10%, оптимизация части персонала, приостановка добычи на некоторых участках. Не очень похоже на изменение бизнес-модели. Ранее заявлялось о проработке золотодобычи в Якутии, но первые значимые объемы добычи появятся ближе к 2030г., а прибыль будет несопоставима с потерями от снижения масштаба основной деятельности.

Поэтому интересно в каком состоянии компания доживет до этого времени и что будет делать дальше. Очень хочется ошибиться, но пока видится через 5-10 лет вероятность очередного АвтоВАЗа или Мечела с периодическим продлением жизни голема. На покупки алмазов Гохран уже тратит кучу денег, которые просто могут никогда не вернуться. В проекте бюджета на 2026–2028 годы на закупку драгоценных металлов и камней также предусмотрено по 51,5 млрд руб. в год., алмазы могут занять до 50% этого бюджета.

В этом смысле санкционная потери доли в Катоке (актив в Анголе) может быть большой удачей. Тем не менее, компания теперь делает ставку на развитие алмазных проектов в Зимбабве и других странах региона, что может обернуться новыми потерями.

Может ли что-то изменить этот печальный вектор? Коллеги с канала Bonus Fabula очень интересно поразмышляли на тему. Поддерживаем все эти инициативы. Тем не менее быстрого результата ждать не приходится. Даже в оптимистичном варианте перестройка стандартов может занять десятилетия, тем более что мировые центры переработки и дистрибуции находятся в недружественных Брюсселе, Антверпене и Лондоне. Поэтому, кажется, что стоит начать осмысление этого бизнеса с самого начала, с честных ответов на простые вопросы.

Зачем нужно добывать алмазы? Какие могут быть цели на долгосрочном горизонте? Какие преимущества перед другими игроками есть у АЛРОСА? Какие есть риски и альтернативы? Насколько мы действительно в это верим?

Пока же Долгосрочная программа развития АЛРОСА, утвержденная в 2024г, пестрит странными Кпэ «от обратного». Например, дивидендный поток за 5 лет должен увеличиться в 9 раз (с 10,5 до 95,8 млрд.), а ROE с 10,5% вырасти до 26,6%. Кажется что должно случиться чудо. Последние результаты De Beers и Petra Diamonds, говорят скорее о возможных неприятных сюрпризах в ближайшем будущем. Девушки не любят запах неудачи, они быстро полюбят что-то другое. Возможно это будет золото, медь или редкоземельные металлы.

Интересные подходы по продажам сельхозтехники.

«Падение продаж сельскохозяйственной техники в России замедлилось, но растоваривание накопленных на складах запасов по-прежнему идет медленно, заявил глава Минпромторга РФ Антон Алиханов». По данным Росспецмаш продажи сельхозтехники отечественного производства на внутреннем рынке РФ в январе-сентябре 2025 года снизились на 26,5% в годовом сравнении, до 114,3 млрд рублей.

Добавим что более того, в ожидании введении пошлин на ввоз импортной техники, все за обе щеки спешили закупить китайские трактора и бульдозеры, что приведет к низкому спросу как минимум и в 2026г

Министр (при поддержке вице-премьера Патрушева) также предложил производителям самостоятельно предоставлять скидки покупателям, финансируя их из накопленной за прошлые годы прибыли. Даже прозвучала цифра до 70% дисконта, что на наш взгляд вообще противоречит разумным экономическим подходам и на практике технически неосуществимо.

В общем по классике.

Очень нравятся статьи, где громкость заголовка затем разбивается о камни фактов.

Вот как, например, здесь сначала говорят что гиперлуп это провал, а в конце пишут что в примерно ближайшем будущем по данной технологии будут перевозить не только пассажиров, но и грузы. Вот и поди разбери что имел в виду автор.

Сегодня коллективный разум очень озабочен тем за что Маск получит 1 $трлн бонуса, и тут вариантов, учитывая потенциальный размер заслуги, ровно два: транспортировка за пределы (Земли, например) и транспортировка вне пределов (например, законов колеса-рельса). В общем Илону деваться некуда, надо делать.

Многие забывают, что отечественная наука как всегда была на шаг впереди. Например, вспомните как прекрасно смотрелся проект по перевозке контейнеров в порту Усть-Луги на магнитном подвесе. Как про него живописно рассказывали на каждом углу.

Жаль что он так и не поехал. Уверен что если бы кому-то пообещали 1 $трлн, сегодня контейнеры парили бы над нашими головами. Причем, контейнеры отечественного производства, что характерно.

Объявляем сегодня день Совка. Помимо снова убитого Совкомбанка, ужасающий отчет выпустил Совкомфлот.
История наглядно показывающая долгосрочное влияние американских санкций.

Совкомфлот попадал в несколько пакетов санкций, начиная с 2022г, увеличивая количество ставших нелегальными танкеров для перевозки нефти и СПГ, судов сопровождения, а также запретов на привлечение заемного капитала, страхование и тд. Добавил негатива сильный рубль и скидки на фрахт. Итогом стал убыток около 34 млрд рублей за 9 месяцев 2025 года (годом ранее прибыль 45 млрд рублей).

Впрочем, это еще не конец, и новые санкции в отношении Роснефти и Лукойла, добавят еще проблем перевозчику. Может стать одним из сильнейших миркоинов однажды, но пока пружина еще не сжалась.

Кстати, Совкомфлот любит байбеки в трудные времена, но кажется сейчас на это нет средств, не смотря на отсутствие дивидендов в 2024 и 2025 годах. Истории с дальнейшей приватизацией и продажей квазиказначейского пакета также откладываются в долгий ящик.

Кажется Суал не увидит дивидендов Русала отныне и никогда.

А что касается Эфиопии, то это вполне дружественная страна, православные братушки. Очень интересная сделка, надеемся дело пойдет дальше MOU.

Железнодорожники Узбекистана придумали ноу-хау и за год увеличили прибыль дороги в 25 раз.

Коллеги с места нам подсказывают что ноу-хау заключается в том кто и как считает. Мы не порицаем, ведь планы-ураганы надо реализовывать, а как говорится кто заплатит за этот банкет?

Вот и приходится рисовать мультипликаторы банкам для увеличения объемов доступного кредитования.

Конгломерат уже не рад

Хороший повод разобрать деятельность еще одного российского суперхолдинга - детища Гуцериева - SFI. Рассмотрим что может быть дальше.

Последний год SFI совершил ряд логичных действий, которые были направлены на избавление от не растущих активов:
Полностью продал долю в плохом активе Русснефти
Уменьшил долю в умирающем М-Видео
Полностью продал долю в стагнирующем Европлане
Продали игровой облачный сервис Gfn.ru, умирающий из-за санкций

Сам Гуцериев также подтверждал, что приоритетом в текущей ситуации является исключение долговых обязательств или возможностей их возникновения. В декабре 2024г холдинг полностью погасил долг. По итогу (с учетом подтвержденной сделки с Альфа-банком) и продажи ВСК SFI может стать обладателем кубышки в размере около 90-100 млрд руб (доходы от продаж активов и прибыль за 2025г). При этом, компания уже минимизировала холдинговый дисконт, которым она так гордилась.

Текущие опции по активам:

1. Поставить все на красное. Развитие венчура в М-Видео, который видимо будет трансформироваться в большой маркетплейс с учетом компетенций Бакальчука и возможностей всех людей, которые его окружают. Перспективы стартапа без понимания стратегии оценить сложно. SFI может быть одним из основных инвесторов, но точно не полезет на всю котлету.

2. Все продать и поделить. ВСК - страховая группа и единственный большой оставшийся актив. Чистая прибыль за 6 месяцев 2025г - 7 млрд руб., капитал 67 млрд., доля SFI 49%. Учитывая, намечающуюся консолидацию рынка страхования, скорее логично продать долю, поскольку контролирующим акционером они не являются, а возможности поглотить второго партнера нет. В любом случае актив не является определяющим, можно подождать хорошего предложения.

3. SFI начинает вливать деньги в другие активы Сафмара (заводы, газеты, пароходы и гостиницы), не все из которых находятся в блестящем финансовом состоянии. По сути перекладка из кармана в карман.

В общем холдинг на время становится не холдингом. В распределение кубышки через дивиденды также не верим. Поэтому, пока Гуцериев успешно бьется в европейских судах за отмену персональных санкций, SFI скорее всего будет двигаться по всем трем направлениям, а также станет хантером новых интересных бизнесов. Блог SFI как бы намекает на примерное направление интересов: цифровая платформа ЦИАН, ИТ-компания Arenadata, застройщик A101. И еще много много российских компаний, готовых залезть на забор от текущей ДКП и уныния экономики.

Время собирать камни.

Про НМТП и терминал минеральных удобрений слышали раньше, да не верилось, с учетом ограниченности территории порта и бурного развития по другим направлениям.

Теперь компания сама подтвердила. Будем ждать подробностей. Новая краска в интересном инвестиционном кейсе НМТП.

На рынке грузовых вагонов в октябре те же короли и диспозиции, месячный выпуск еще замедлился, до 3300 вагонов. В пиковом феврале было 5800. Всего за 10 месяцев наделали 45 тысяч вагонов, в прошлом году было 61 тысяча. Делаем выводы про металлопотребление и жд грузоперевозки.