Интересная статья от классика железнодорожной экономики Фарида Хусаинова в преддверии введения нового прейскуранта на перевозку грузов по железной дороге с 01.01.2026. Угольная пыль, въевшаяся в жд тариф, давит мертвым грузом на эффективность перевозок в целом. История угольного лобби яркая и продолжительная, но что с этим делать до сих пор остается неясным. Автор тоже не дает рецептов, упоминая только о возможных практиках. Учитывая что текущую неэффективность угольщиков решают (?) вялыми льготами, можем предположить, что и в случаи с тарифами не произойдет искрометных решений - на коренную перестройку всей системы угледобычи и железнодорожных перевозок в стране никто не пойдет.
24.09 пойдем в народ для замера средней температуры по больнице.

Мечел, на фоне движения в сторону моратория на банкротство, приободрился и открыл кучу вакансий по осмыслению своей деятельности:
- начальник отдела стратегического маркетинга
- начальник отдела анализа полуфабрикатов и готового проката
- начальник отдела анализа рынков рядового проката
- начальник отдела ценообразования.
Видимо, либо раньше всех этих функций в компании не было, либо всех сразу уволили. Как говорится, лучше поздно чем никогда. Северсталь трепещет, Уральская сталь в напряжении.
В то же время спрос на уголь в Азии остается под давлением, а рынок металлургии исследует дно.

В общем то случилось неминуемое - АФК Система начинает продавать активы. Шапка Мономаха тяжела и сохранить все яйца в корзине не получится. В АФК пожалуй больше не осталось быстро растущих активов, которые бы помогали главному акционеру держаться на плаву и давать прибыль для содержания гигантского долга. У каждой истории свой злополучный поворот:
- Сегежа лишилась премиального рынка
- Эталон лишился покупателей
- Озон продолжает надувать пузырь
- Степь и Медси уже не отдают IPO-шной свежестью
- МТС из cash cow превращается в meat cow.
Текущее состояние головного холдинга некоторыми характеризуется как «системное движение к банкротству». На 1 рубль собственного капитала приходится 2,22 рубля заемных.
Если поиграть в угадайку, то продажей Элемента не ограничится. Эталон тоже не поможет отцу русской демократии. За Сегежу и вовсе придется доплачивать. Поэтому нужна большая прекрасная сделка. Озон или МТС. Ставим на Озон. Продолжаем наблюдение.

Скульптурная группа «Сентябрь идет. Фондовый рынок ждет. Частный инвестор орет»

Книга на выходные
Андрей Гурьев «И какие же русские не любили быстрой езды?»

Если вы не знали этого петербургского автора, то это не владелец Фосагро, а журналист, главный летописец реформ РЖД. Но удивительно что предисловие к книге написал В. Якунин, в то время президент РЖД, а сама книга рассказывает о модном сейчас проекте ВСМ Москва-Петербург, только в прошлом. Да, была бета-версия проекта, почти случившаяся еще в 90-е. Книга будет интересна тем, кто хочет понять механику принятия решений и ход реализации таких масштабных проектов. У нас в стране сейчас в ВСМ разбирается примерно столько же людей, сколько в футболе, а некоторые чиновники рассказывают что скоро мы будем завтракать в Казани, а ужинать в Сочи, перемещаясь по стране сквозь снег на поезде из 1001 вагона. Журналист же Гурьев со знанием дела и скрытых деталей честно описывает бесконечные переговоры, совещания и политическую борьбу на фоне экономического сюрприза, в котором пребывала страна. И вот прошло больше 30 лет и мы уже почти стали членом клуба высокоскоростного движения. И, возможно, самое время, начать писать продолжение.

Дайджест перевозок на сети РЖД в августе и за 8 месяцев 2025г.
 
Погрузка на сети ОАО «РЖД» в августе 2025 года снизилась на 5,4%. С начала года снижение составило 7,1%. Продолжается отток высокодоходных грузов (III тарифный класс), их погрузка снизилась на 11,5% к прошлому году. Падение тарифного грузооборота в целом составило -2,0% к прошлому году.

Погрузка угля, строительных грузов и цемента продолжает уверенное падение, в августе ускорилось падение лома черных металлов (-40%), черных металлов (-20,4%) и кокса (-20%).

Отправки в экспортном сообщении через основные пункты пропуска на Северо-Западе снизились на 12,2% в августе 2025 года и на-0,1% к прошлому году. Выпадающие объемы угля уверенно замещаются минеральными удобрениями, поставки нефти стагнируют.

На Дальнем Востоке отправки в экспортном сообщении через основные пункты пропуска увеличились на 10,9% в августе 2025 года и на +3,6% с начала года. Уголь продолжает превалировать в перевалке (72%), на 90,5% выросли поставки удобрений с начала года.
 
На Юге отправки в экспортном сообщении через основные пункты пропуска снизились на 11,6% в августе 2025 года и на 5,2% за 8 месяцев. Поставки угля на терминал ОТЭКО в Тамани продолжаю расти рекордными темпами, перевалка нефти через Новороссийск снизилась в августе на 25,3%.
 
Сохраняется положительная динамике роста участковой скорости, она составила 38,8 км/ч  (+8,1 км/ч). Скорость груженого полувагона на Восточном полигоне достигла ATH 412 км/сутки, а фитинговой платформы 609 км/сут. Средний фактический оборот вагона на сети составил 23,8 суток.

Комментарий по поводу грандиозной сделки по локомотивам на 4,2 $млрд.
Сделка, конечно, смотрится монструозно даже по нынешним временам, но надо понимать что в первую очередь это политика и клюква. У Казахстана несколько козырей для США и американский тепловозостроительный завод в Астане один из них. Как только нужно изобразить мирдружбужвачку (а сейчас это явный элемент давления на Россию) Казахстан достает из шкафа контракт по локомотивам и вуаля сенсация готова. С такой же великой помпой и радостью пару недель назад был подписан контракт с Китаем на похожее количество локомотивов. Надо понимать, что это программа лет на 10 и в любой момент Казахстан может прекратить платить авансы из-за отсутствия бюджета, как уже не раз бывало. Так что действие более чем символическое и позволяющее (как водится в последнее время) обеим сторонам представить себя победителями:
- американцы пропели осанну тысячам новых рабочих мест, хотя локомотивы в большей степени будут производиться в Казахстане
- казахи же пробили очередной транш американских займов и поиграли в уравнитель США и Китая.
Ну славно же.

Данные по производству грузовых вагонов за 8 месяцев 2025г.
 
Король умер! Да здравствует король!
Традиционные титаны российского вагоностроения – ОВК и УВЗ больше не возглавляют топ производителей. Если УВЗ ушел с пьедестала еще с начала СВО, переключившись на более важные вещи, ОВК впервые покинул вершину летом, с июня уступая пальму первенства то Талтэку, то РМ-Рейл. Сейчас месячный объем производства сократился в 5-6 раз по сравнению к прошлогодним темпам. По нашей информации, ОВК почти всю осень будет находиться в полуотпускном режиме по причине отсутствия заказов. В периоды кризиса побеждают бодрые производители, смысл существования которых всегда был в постоянной диверсификации продуктовой линейки и малой серийности производства. Всем любителям катания на ракетах и дивидендов посвящается.

Вести с полей: конференция Железнодорожные перевозки горно-металлургических грузов, 24.09.2025

Ключевое:
Экспорт окатышей вырос на 63% за 7 мес. Металлоинвест - Китай. Прогноз на след год - небольшой рост

Экспорт лома квотируется, объем экспорта около 1 млн (исторически было 4-5), цены чуть выше себестоимости
Экспорт сляба вырос на 8% за 7 мес. Северсталь снова начала экспорт сляба (ранее снизила из-за низкой рентабельности)

Стройка трубопроводов в Китай добавит в потребление: около 2 млн т в трубах, около 2 млн проката, до 2,5 ЖРС

Мировые цены на уголь на минимальных уровнях: 61$ FOB Балтика, 83$ FOB Восточный. Дисконты на российский уголь. Ставки перевалки на минимальных уровнях. С учетом жд тарифа цена угля не покрывает постоянных затрат на добычу.

Ставка полувагона на рекордно низком уровне - 730 руб./сут. Профицит парка полувагонов оценивается в 180 тыс., парка в целом 290 тыс.

За 10 лет тарифы на экспорт угля выросли в 3,6 раза. Стоимость полувагона выросла в 3,5 раза.

Перевозки цемента по железной дороге за 10 лет снизились почти на 10 млн тонн, переток на автотранспорт. Следующий груз под угрозой перехода на автотранспорт - щебень. Данные виды грузов имеют системообразующий эффект для железной дороги - не загружают основные ходы, забирают часть накладняка и тем самым стабилизируют тарифы РЖД.

Продолжение. Сессия по портам

Прогноз перевалки угля в 2025г - 170 млн тонн (165,5 млн тонн в прошлом году и 190 в 2022м).

Доля специализированных угольных терминалов 56%
Доля инновационных вагонов в парке на Дальнем Востоке (БАМ) достигла 85%

Самые лучшие порты по скорости выгрузки: Вера (Владивосток), РТУ (Усть-Луга), Восточный, ВТУ (Ванино). Высоцк прекращает работать с углем.

Ультрамар быстро переориентировался на удобрения, хотя в 2024г готовился перегружать 30 млн т угля. Запустились угольные терминалы: Суходол (Приморский край), Лавна (Мурманск), Эльга Порт (30 млн т планируется достичь к 2029г)

Проекты угольных терминалов в арктических регионах не актуальны, банкротят инициаторов.

Перевалка ЖРС растет. Перевалку начали ОТЭКО и Новотранс (Усть-Луга)
Комплекс в Новороссийске по перевалке ЖРС (на территории Новороссийского СРЗ) запустится не ранее конца 2026г

Краткие итоги еще одного сборища по углю: Форум Уголь-2025.

Масштаб отрасли в РФ: в 2024г. работало 55 шахт и 145 разрезов, 64 обогатительные фабрики, численность занятых в отрасли – 153 тыс. человек (в 90-е годы около 500 тыс.). 53% добычи шло на экспорт, 13% мировой торговли углем.

Все вангуют и верят что текущий уровень цен не надолго. 20-25% составил рост экспортных цен на металлургический уголь в июле-августе 2025 г. Между тем сальдированный убыток угольной отрасли по итогам года ожидается на уровне 200 млрд руб.

По коксующему углю Монголия и РФ покрывают 75-80% потребности Китая, доля России около 25%. Еще один мощный фактор поддержки – спрос Индии, которая снижает долю подорожавшего австралийского угля. Экспорт металлургического угля из Австралии снизился за 10 лет на 35 млн т, прогнозы понижены на 44 млн т.

Прирост спроса на уголь в АТР замедляется, особенно в сравнении в периодом 2000-х гг. ВИЭ обеспечивают уже свыше 80% прироста электропотребления в КНР, в том числе из-за опережающего ввода ветроустановок и солнечных панелей. Средние темпы ввода угольных ТЭС в Китае замедлились более чем вдвое в сравнении со второй половиной 2000-х, а в Индии –в четыре раза в сравнении с первой половиной 2010-х.
Российский энергоуголь конкурентоспособен в нише высококалорийного сырья по цене-качество, в нише низкокалорийного сырья серьезная конкуренция с Индонезией и локальными месторождениями в Индии и Китае.

По оценкам ИПЕМ с учётом роста населения за 2024— 2040 гг. электропотребление в мире вырастет в 2 раза, и его большая часть будет покрываться углём. Прирост выработки на угольных ТЭС составит до 2,9 трлн кВт·ч, что потребует 900 млн т у. т. (почти 80% современного потребления угля).  Учитывая, что Россия занимает около 15% мирового экспорта угля, потенциальный рост спроса на российский уголь равен 130 млн т у. т.

По внутреннему спросу: в Генсхеме-2042 заложено развитие угольной генерации в Сибири и ДВ, но с 2030 г. ожидается снижение потребления угля на ТЭС ввиду увеличения масштабов газификации. Снижение примерно на 10% с текущих.

Углехимия – не панацея для угольной промышленности. В наиболее оптимистичном случае, в обозримой перспективе эффективна может быть переработка не более нескольких процентов добываемого в России угля. Углехимия может быть конкурентна с газохимией в части производства метанола, аммиака, карбамида (МАК) и КФК при наличии определенных условий. Сроки окупаемости проектов при определенных условиях 7-10 лет. В Ростовской области реализованы 2 проекта по аммиаку и карбамиду, надо будет последить за их судьбой.

Еще интересный момент, что угольные месторождения сейчас рассматриваются как комплексные объекты полезных ископаемых, которые, кроме угля как топлива, несут в себе промышленные концентрации ценных металлов (германия, урана, редкоземов). Потенциальная стоимость запасов углей с учетом РМ возрастает на всех месторождениях в 2–3раза. Геолого-экономическая оценка ИМГРЭ только по извлекаемым запасам Ge, TR2O3 (сумме РЗЭ), Sc, Ga и Re в углях изученных месторождений составила 288 млрд руб.

Угольная неделя заканчивается, 30.09 еще семинар в ВШЭ, и на этом все. Сильного оптимизма по поводу происходящего нет, хотя крупные игроки (СУЭК, Распадская, Эльга) продолжают Capex и верят что текущие сложности временные. На самом деле, возможно, пришла пора непопулярных решений и принудительного закрытия самых низкодоходных угольных предприятий. При текущей нехватке персонала проще шахтерам найти новую работу, чем годами продолжать мучать их и государство просьбами о поддержке.

Книга на выходные

Бартон Биггс – История инвестиционных стратегий
 
Бывший управляющий директор Morgan Stanley задумал написать книгу с историческим анализом того как сохранить капитал во время мировых катаклизмов и кризисов. Здесь, впрочем, ответить можно достаточно просто – спасает только страновая и продуктовая диверсификация, остальное повезло или нет. В большинстве случаев нет. И привести примеры и статистику по исторической доходности страниц на 10. Но неожиданно в Биггсе обнаруживается блестящий историк и журналист, который достаточно отстраненно и рационально анализирует причины и ход Второй мировой войны на различных театрах военных действий. Как бы мимоходом, но со знанием дела, он рассказывает как британцы бежали из Франции, как немцы захватывали Бельгию, как русские отстаивали Сталинград, а японцы разносили американский флот. Ярко описывает ключевых персон, которые определяли ход войны, случайности, которые порождали эпохальные события, детали, выражающие вкус эпохи, который не найти в обычных классических книгах «про войну». В силу масштабов и яркости тех событий совсем забывается про инвестиции, и тогда он снова возвращается к оси повествования и напоминает как двигались биржевые графики в различных странах или как пытались прятать, а потом возвращать спрятанное, зажиточные обыватели. Я бы обязательно включил эту книгу и в курс начинающего инвестора и в курс истории 20-го века. Сейчас мы находимся где-то между кризисом и катаклизмом, и, возможно самое время, перечитать эту захватывающую историю. 

Нравится мне Эльга, подходят к делу солидно и основательно, даже во времена всеобщего угольного уныния. Кто пропустил, ранее они, не дожидаясь решения многочисленных проблем БАМа, построили автономный выход на свой дальневосточный порт - Тихоокеанскую железную дорогу длиной 531 км и уже в этом году перевозят там 20 млн тонн. Теперь не дожидаясь РусГидро и Интер РАО планируют строить генерацию в Якутии мощностью 1 ГВт. Заодно и проблемы Евраза и Росатома решат. А там может и ТЖД электрифицируют и сократят издержки на перевозку. Очень стратегически зрело, скрепно и внушительно. Зюзин бы так точно не делал.

Почему не растет Яндекс

Прошло больше года с момента редомициляции Яндекса и начала торговли в России очищенными от скверны акциями. После переезда и ожидаемой распродажи, они стали роскошной инвестидеей, сходив от 3400 к 4600 (+35%), затем полгода ходили в боковике 3900-4300, укачиваясь вслед за индексом ММВБ и вечерними тостами Трампа. Разбираемся что будет дальше.

Итак, что нам известно:

1. Начнем с новой структуры акционеров. 66,1% акционерного капитала теперь принадлежит«инвесторам» (структурам ВТБ, Потанина, Лукойла и предпринимателя из ниоткуда Александра Чачавы, позднее ставшим еще и крупным акционером ВК) и«менеджерам» Яндекса. Важно, что ни у кого из них нет контролирующей доли, а у «инвесторов» нет компетенций для управления ИТ-бизнесом. Значит бизнесом полноценно управляют «менеджеры», но при этом и-за своей малой доли не имеющие полномочия ни на резкие движения, ни на поход за мечтой. Значит на первом плане отсутствие риска и выполнение консервативных годовых КПЭ по росту и доходности.

2. Что касается выполнения задач, то Яндекс показывает самые низкие темпы роста выручки за последние 5 лет. Продолжает активно расти убыточный E-com, но основным источником доходности остается Поиск и портал. Прочие сервисы либо малы, чтобы иметь существенный вклад, либо начинают достигать насыщения.

3. Компания так и не представила никакой стратегии, которая бы таргетировала новые вызовы или раскрывала потенциал для бурного роста. Периодически просачиваются слухи о рассмотрении самых разных opportunities, от продаж мебели «под ключ» до пошива одежды, но кажется сама компания отмахивается от них как от назойливых комаров, боясь залезть на годы в еще один операционно убыточныйсегмент.

4. После переезда компания начала платить дивиденды, уже выпилив из денежного потока около 60 млрд. рублей, которые могли бы пойти, например, на выкуп активов иностранных компаний, ушедших из России, с минимальным дисконтом 50%.

5. Компания продолжает размывать капитал для «мотивации персонала». Сегодня сообщили об очередной плановой допэмиссии на уровне около 1% от уставного капитала. Возникает закономерный вопрос зачем дополнительно мотивировать персонал одного из самых привлекательных работодателей РФ, перед которым не стоит каких-то существенных вызовов (см. п 1). Переговорки и веранды на крыше улицы Льва Толстого уже заставляют работников госкомпаний закатывать в экстазе глаза и заламывать руки. Средний уровень зарплат также из самых высоких в Москве. Соответственно предположу, что существенная часть дополнительных акций направится все тем же «менеджерам», и это было частью договоренностей при продаже.

Итак, что мы имеем. Как показала практика, а именно 10-ти кратный рост за год акций новой компании Аркадия Воложа, именно он был и остается главным визионером и движителем. Оставшаяся в России команда сосредоточена на минимизации рисков и сохранении хорошей зарплаты, а также получении бонусов акциями и дивидендами. Они хорошо себя продали, но ростом акций быстрее рынка пока не пахнет. Положение существенно изменить может только приход больших иностранных денег на российский фондовый рынок. Потому что что будут покупать большие деньги? Конечно, перспективу, а именно ИТ. Кто лучший в российском ИТ? Конечно, Яндекс. Но есть нюанс. Из-за которого индекс ММВБ медленно, но верно движется в сторону 2400, а вслед за ним «робко пряча тело жирное в утесах» движется и наша лучшая ИТ-компания.

Никого вся эта история не напоминает?