Инфляционные ожидания, обучение и цены в супермаркетах: данные из опросных экспериментов (AEJ: Macroeconomics, 2017)
Cavallo, Cruces, Perez-Truglia (2017) задаются вопросом о том, что влияет на инфляционные ожидания (ИО) населения. Если люди ожидают более высокую инфляцию, то они будут больше потреблять сейчас и меньше сберегать на завтра, так что для стабилизации экономики могут потребоваться более жесткие меры. Центральные банки стремятся понять, как устроены ИО населения, но это непросто: в опросах ИО показывают большой разброс. Почему ИО такие разные у разных людей? Одной из причин может быть рациональное невнимание: если инфляция не слишком высока, то вы можете за ней вообще не следить, покупая свою обычную потребительскую корзину (и тогда ваша оценка инфляции будет случайной). Другой причиной может быть ориентация на личный опыт, который не отражает поведение цен во всей экономике и подвержен когнитивным искажениям.
Метод и данные: Респондентов в США и Аргентине разделили на группы: одним показывали фактическую статистику по инфляции, другим – таблицу с изменением цены на шесть случайно выбранных продуктов. Всего было 10 различных таблиц с товарами из одних и тех же категорий, но подобранных так, чтобы среднее изменение цены в них было от -2 до 7 процентов с шагом один процент для США. Для примера: в каждой таблице был шампунь, но в одни таблицы записали шампунь, подорожавший за год на 7%, а в другие – подешевевший на 2%. Для Аргентины таблицы показывали большую инфляцию, но тоже были разными. Третьей группе таблица показывалась вместе со статистикой. Четвёртой группе дополнительно задавался гипотетический вопрос: пусть цена на некий товар повысилась с $9.99 до $10.99, сколько это в процентах – но проверялось тут не умение считать без калькулятора, а то, повлияет ли цифра 10% для выдуманного товара на реальные ИО.
Подобные исследования часто критикуют из-за возможности «ложного обучения»: увидев оценку инфляции 4%, респондент может позднее назвать близкую к 4% цифру для своих ИО чтобы понравиться интервьюеру, чтобы его не считали невежественным или из-за подсознательного числового заякорения. Устойчивость своих результатов авторы проверяют двумя способами: проводят через несколько месяцев вторую волну опроса на тех же респондентах, а также задают вопрос о номинальной процентной ставке. Если обучение не было ложным, респондент в более позднем опросе назовёт ИО близкие к данной ему ранее информации, а в исходном опросе пересмотрит свою оценку ожидаемой номинальной процентной ставки. Авторы провели дополнительный эксперимент: покупателей в супермаркетах Буэнос-Айреса спрашивали, какими были цены на товары, которые они только что купили, год назад, и каковы их ИО на год вперёд. Затем исследователи проверяли, сколько на самом деле стоили эти товары в данном магазине год назад.
Результаты: В США респонденты гораздо сильнее переоценивают ИО при получении новой информации, будь то официальная статистика или таблицы с ценами. В Аргентине, напротив, у респондентов гораздо более жесткие априорные представления об инфляции, и они пересматривают их неохотно. Такое поведение согласуется с моделью рационального невнимания. Однако респонденты обращают внимание и на информацию из таблиц с ценами товаров, причем даже тогда, когда им доступна информация о фактической инфляции. Причиной могут быть когнитивные искажения: большинство людей считает, что среднее в выборках из 10 и 1000 наблюдений одинаково точно. Небольшое число людей учитывают в своих ИО гипотетическую цифру 10%. Около половины обучения оказывается не «ложным» и закрепляется у респондентов надолго. В воспоминаниях респондентов продукты год назад стоили существенно меньше, чем они стоили на самом деле: у тех респондентов, в покупках которых случайным образом оказались выбраны продукты, подорожавшие сильнее, ИО оказались выше, но влияет на них не фактическое удорожание, а воспринимаемое. Таким образом, ЦБ может очень сильно повлиять на ИО, распространяя информацию о ценах отдельных товаров.
Cavallo, Cruces, Perez-Truglia (2017) задаются вопросом о том, что влияет на инфляционные ожидания (ИО) населения. Если люди ожидают более высокую инфляцию, то они будут больше потреблять сейчас и меньше сберегать на завтра, так что для стабилизации экономики могут потребоваться более жесткие меры. Центральные банки стремятся понять, как устроены ИО населения, но это непросто: в опросах ИО показывают большой разброс. Почему ИО такие разные у разных людей? Одной из причин может быть рациональное невнимание: если инфляция не слишком высока, то вы можете за ней вообще не следить, покупая свою обычную потребительскую корзину (и тогда ваша оценка инфляции будет случайной). Другой причиной может быть ориентация на личный опыт, который не отражает поведение цен во всей экономике и подвержен когнитивным искажениям.
Метод и данные: Респондентов в США и Аргентине разделили на группы: одним показывали фактическую статистику по инфляции, другим – таблицу с изменением цены на шесть случайно выбранных продуктов. Всего было 10 различных таблиц с товарами из одних и тех же категорий, но подобранных так, чтобы среднее изменение цены в них было от -2 до 7 процентов с шагом один процент для США. Для примера: в каждой таблице был шампунь, но в одни таблицы записали шампунь, подорожавший за год на 7%, а в другие – подешевевший на 2%. Для Аргентины таблицы показывали большую инфляцию, но тоже были разными. Третьей группе таблица показывалась вместе со статистикой. Четвёртой группе дополнительно задавался гипотетический вопрос: пусть цена на некий товар повысилась с $9.99 до $10.99, сколько это в процентах – но проверялось тут не умение считать без калькулятора, а то, повлияет ли цифра 10% для выдуманного товара на реальные ИО.
Подобные исследования часто критикуют из-за возможности «ложного обучения»: увидев оценку инфляции 4%, респондент может позднее назвать близкую к 4% цифру для своих ИО чтобы понравиться интервьюеру, чтобы его не считали невежественным или из-за подсознательного числового заякорения. Устойчивость своих результатов авторы проверяют двумя способами: проводят через несколько месяцев вторую волну опроса на тех же респондентах, а также задают вопрос о номинальной процентной ставке. Если обучение не было ложным, респондент в более позднем опросе назовёт ИО близкие к данной ему ранее информации, а в исходном опросе пересмотрит свою оценку ожидаемой номинальной процентной ставки. Авторы провели дополнительный эксперимент: покупателей в супермаркетах Буэнос-Айреса спрашивали, какими были цены на товары, которые они только что купили, год назад, и каковы их ИО на год вперёд. Затем исследователи проверяли, сколько на самом деле стоили эти товары в данном магазине год назад.
Результаты: В США респонденты гораздо сильнее переоценивают ИО при получении новой информации, будь то официальная статистика или таблицы с ценами. В Аргентине, напротив, у респондентов гораздо более жесткие априорные представления об инфляции, и они пересматривают их неохотно. Такое поведение согласуется с моделью рационального невнимания. Однако респонденты обращают внимание и на информацию из таблиц с ценами товаров, причем даже тогда, когда им доступна информация о фактической инфляции. Причиной могут быть когнитивные искажения: большинство людей считает, что среднее в выборках из 10 и 1000 наблюдений одинаково точно. Небольшое число людей учитывают в своих ИО гипотетическую цифру 10%. Около половины обучения оказывается не «ложным» и закрепляется у респондентов надолго. В воспоминаниях респондентов продукты год назад стоили существенно меньше, чем они стоили на самом деле: у тех респондентов, в покупках которых случайным образом оказались выбраны продукты, подорожавшие сильнее, ИО оказались выше, но влияет на них не фактическое удорожание, а воспринимаемое. Таким образом, ЦБ может очень сильно повлиять на ИО, распространяя информацию о ценах отдельных товаров.
Формирование ожиданий, инфляция и кривая Филлипса (JEL, 2018)
Coibion, Gorodnichenko, Kamdar (2018) рассказывают, что учет опросных данных об инфляционных ожиданиях в реальном времени позволяет объяснить множество парадоксов данных и спасти новокейнсианскую кривую Филлипса (NKPC).
NKPC связывает текущую инфляцию с ожидаемой будущей инфляцией и мерой перегрева экономики. С NKPC множество проблем: она плохо предсказывает инфляцию по сравнению с наивным прогнозом; чувствительна к выбору конкретной меры перегрева экономики; оценки показывают, что кривая стала более пологой в последние годы (а значит, менее полезной для описания экономики); для описания текущей инфляции в NKPC нужно добавить прошлое значение инфляции, но не совсем ясно, почему рациональные экономические агенты должны это делать.
NKPC основана на рациональности (инфляционных) ожиданий, точнее на гипотезе о рациональных ожиданиях, учитывающих всю доступную информацию (full-information rational expectations, FIRE). FIRE устойчивы к знаменитой критике Лукаса, состоящей в том, что при изменении государственной политики может измениться процесс формирования ожиданий, после чего модель, откалиброванная при прошлом режиме политики, не будет описывать то, что происходит в экономике. В данных FIRE постоянно отвергается: ожидания значимо зависят от возраста и пола респондента, личной истории (пришлась ли молодость респондента на период высокой инфляции?), продуктов в потребительской корзине, при этом точность и разброс ожиданий варьируется с фазой делового цикла. Отсюда стремление экономистов моделировать ожидания без FIRE.
В моделях отклонения от FIRE можно разделить на две группы. В моделях информационных трений предполагается, что агенты рациональны, но по каким-то причинам точная информация до них не доходит. В моделях ограниченной рациональности у агентов есть точная информация, но они не используют её рационально.
Модели информационных трений разделяются на три группы: модели с жесткой подачей информации (раз в квартал население открывает газету и пересматривает свой прогноз), модели с зашумленной информацией (население открывает газету каждый день, но не до конца ей верит) и модели с рациональным невниманием (часть населения решает, что чтение газет не стоит потраченного времени). Предсказания из всех трёх моделей схожи: в ответ на шок прогноз повысится слабее фактического значения переменной, а средняя ошибка прогноза может быть предсказана из пересмотров прогнозов в прошлом.
Модели с ограниченной рациональностью основаны либо на когнитивных искажениях в формировании ожиданий (неправильные представления об устройстве экономики, натуральные ожидания на основе простых моделей либо диагностические ожидания на основе эвристики репрезентативности), либо на моделях обучения, в которых агенты каждый период действуют как эконометристы и оценивают законы движения экономики.
Метод и данные: Используется модель из работы Adam and Padula (2011), где в NKPC рациональные агенты формируют ожидания, комбинируя несколько профессиональных прогнозов. При условии, что агенты не могут заранее предсказать, как они в будущем пересмотрят свои прогнозы и как другие пересмотрят прогнозы, NKPC можно записать в обычной форме, подставив ожидания из обзоров (Michigan Survey of Consumers и Survey of Professional Forecasters).
Результаты: Инфляционные ожидания домохозяйств из MSC хорошо предсказывают инфляцию (ИПЦ) и дают оценки NKPC с лучшей объяснительной и предсказательной силой, чем ожидания профессиональных прогнозистов и ФРС, при этом наклон NKPC не снижается в последние годы. Выводы устойчивы к мерам перегрева экономики, но не сохраняются для других мер инфляции (базовая инфляция, дефлятор ВВП). Авторы убедительно показывают, что опросные ожидания могут успешно использоваться для моделирования кривой Филлипса, даже если это ожидания домохозяйств (а не фирм) и с той оговоркой, что они неспособны понять конкретный механизм, отклоняющий ожидания от FIRE.
Coibion, Gorodnichenko, Kamdar (2018) рассказывают, что учет опросных данных об инфляционных ожиданиях в реальном времени позволяет объяснить множество парадоксов данных и спасти новокейнсианскую кривую Филлипса (NKPC).
NKPC связывает текущую инфляцию с ожидаемой будущей инфляцией и мерой перегрева экономики. С NKPC множество проблем: она плохо предсказывает инфляцию по сравнению с наивным прогнозом; чувствительна к выбору конкретной меры перегрева экономики; оценки показывают, что кривая стала более пологой в последние годы (а значит, менее полезной для описания экономики); для описания текущей инфляции в NKPC нужно добавить прошлое значение инфляции, но не совсем ясно, почему рациональные экономические агенты должны это делать.
NKPC основана на рациональности (инфляционных) ожиданий, точнее на гипотезе о рациональных ожиданиях, учитывающих всю доступную информацию (full-information rational expectations, FIRE). FIRE устойчивы к знаменитой критике Лукаса, состоящей в том, что при изменении государственной политики может измениться процесс формирования ожиданий, после чего модель, откалиброванная при прошлом режиме политики, не будет описывать то, что происходит в экономике. В данных FIRE постоянно отвергается: ожидания значимо зависят от возраста и пола респондента, личной истории (пришлась ли молодость респондента на период высокой инфляции?), продуктов в потребительской корзине, при этом точность и разброс ожиданий варьируется с фазой делового цикла. Отсюда стремление экономистов моделировать ожидания без FIRE.
В моделях отклонения от FIRE можно разделить на две группы. В моделях информационных трений предполагается, что агенты рациональны, но по каким-то причинам точная информация до них не доходит. В моделях ограниченной рациональности у агентов есть точная информация, но они не используют её рационально.
Модели информационных трений разделяются на три группы: модели с жесткой подачей информации (раз в квартал население открывает газету и пересматривает свой прогноз), модели с зашумленной информацией (население открывает газету каждый день, но не до конца ей верит) и модели с рациональным невниманием (часть населения решает, что чтение газет не стоит потраченного времени). Предсказания из всех трёх моделей схожи: в ответ на шок прогноз повысится слабее фактического значения переменной, а средняя ошибка прогноза может быть предсказана из пересмотров прогнозов в прошлом.
Модели с ограниченной рациональностью основаны либо на когнитивных искажениях в формировании ожиданий (неправильные представления об устройстве экономики, натуральные ожидания на основе простых моделей либо диагностические ожидания на основе эвристики репрезентативности), либо на моделях обучения, в которых агенты каждый период действуют как эконометристы и оценивают законы движения экономики.
Метод и данные: Используется модель из работы Adam and Padula (2011), где в NKPC рациональные агенты формируют ожидания, комбинируя несколько профессиональных прогнозов. При условии, что агенты не могут заранее предсказать, как они в будущем пересмотрят свои прогнозы и как другие пересмотрят прогнозы, NKPC можно записать в обычной форме, подставив ожидания из обзоров (Michigan Survey of Consumers и Survey of Professional Forecasters).
Результаты: Инфляционные ожидания домохозяйств из MSC хорошо предсказывают инфляцию (ИПЦ) и дают оценки NKPC с лучшей объяснительной и предсказательной силой, чем ожидания профессиональных прогнозистов и ФРС, при этом наклон NKPC не снижается в последние годы. Выводы устойчивы к мерам перегрева экономики, но не сохраняются для других мер инфляции (базовая инфляция, дефлятор ВВП). Авторы убедительно показывают, что опросные ожидания могут успешно использоваться для моделирования кривой Филлипса, даже если это ожидания домохозяйств (а не фирм) и с той оговоркой, что они неспособны понять конкретный механизм, отклоняющий ожидания от FIRE.
Как фирмы формируют свои ожидания? Новые данные из опросов (AER, 2018)
Coibion, Gorodnichenko, Kumar (2018) рассказывают о результатах нового опроса руководителей фирм в Новой Зеландии в период 2013:IV – 2016:IV (шесть волн), где требовалось назвать ожидаемое и текущее значение для макроэкономических показателей (инфляция, безработица, ВВП), а также дать для них вероятностный прогноз. Обычно в таких опросах задаются лишь качественные вопросы («Ожидаете ли вы, что цены будут расти, падать или оставаться неизменными в ближайшие 12 месяцев»), из-за чего трудно определить точный уровень инфляционных ожиданий (ИО). Опрос покрывает очень большое число фирм самого разного размера, в то время как предыдущие опросы затрагивали лишь крупные фирмы; но у крупных фирм часто имеются отделы для макропрогнозирования.
Результаты: ИО фирм систематически превышают фактическую инфляцию. При этом разброс ИО оказывается намного выше, чем у профессиональных прогнозистов, хотя Новая Зеландия уже больше 20 лет живёт в режиме инфляционного таргетирования. В первых волнах опросов даже после отбрасывания экстремальных прогнозов инфляции (выше 15%) ИО фирм выше цели ЦБ на 4 п.п. Этот результат не зависит от формулировки вопроса («инфляция», «цены в целом», «инфляция согласно ИПЦ»). При прогнозе ВВП, безработицы или инфляции внутри своей отрасли фирмы не совершают систематических ошибок, только общая инфляция систематически прогнозируется фирмами более высокой, чем она будет на самом деле.
Текущие значения инфляции фирмы тоже знают не всегда: воспринимаемый текущий уровень инфляции выше фактического (и выше, чем воспринимаемая текущая инфляция у домохозяйств!) и положительно связан с прогнозируемым, что говорит в пользу гипотезы о рациональном невнимании. В пользу рационального невнимания говорит и то, что при получении плохих новостей менеджеры с гораздо большей вероятностью готовы платить за информацию об экономике, по сравнению с хорошими новостями. Помимо инфляции, задавались вопросы о ВВП и безработице: оба этих показателя менеджеры считают более важными, чем инфляцию, и прогнозируют их гораздо точнее. Инфляцию точнее предсказывают те фирмы, которые готовятся поменять цены, у которых более крутой наклон функции прибыли (цена ошибки высока), фирмы в более конкурентной среде (в менее конкурентной действия конкурентов важнее, чем инфляция по экономике в целом) и фирмы, меньше продающие за рубеж. У ошибок высокая персистентность (0,8), что указывает на высокие информационные трения.
Если фирмам сообщали фактическую инфляцию или цель ЦБ по инфляции, они пересматривали свои оценки, причем сильнее, чем когда им сообщали вместо этого прогнозы аналитиков или других фирм в опросе. Пересмотр оценок по инфляции не заставлял фирмы пересматривать свои оценки по ВВП и безработице. Более того, спустя шесть месяцев те случайно отобранные фирмы, которым сообщали информацию о фактической инфляции или о цели ЦБ по инфляции, в своих ИО не отличались от фирм, которым не сообщали ничего. Значит ли это, что перед нами феномен «ложного обучения»? Нет, потому что эта информация повлияла на действия фирм в эти полгода: по сравнению со своими планами фирмы, узнавшие о том, что инфляция низкая, показали пониженные инвестиции и рост занятости. Авторы делают вывод о краткосрочном эффекте новой информации не поведение фирм.
Точность прогнозов инфляции менеджерами зависит от степени стратегической комплементарности в отрасли – того, насколько продажи одной фирмы упадут, если её конкурент снизит цены. В условиях стратегической комплементарности фирмы будут реагировать на общие сигналы гораздо сильнее, чем на частные, а в условиях неопределенности будут более склонны ждать, пока конкурент первым изменит цены. Поэтому изменение цены конкурентом будет очень информативно, и оно влияет на ИО фирм.
Таким образом, в стабильной среде ИО могут быть не заякоренными из-за рационального невнимания фирм, которые интересуются инфляцией лишь в те периоды, когда она высока, и ЦБ придётся потрудиться, чтобы донести информацию о ценах до агентов в экономике.
Coibion, Gorodnichenko, Kumar (2018) рассказывают о результатах нового опроса руководителей фирм в Новой Зеландии в период 2013:IV – 2016:IV (шесть волн), где требовалось назвать ожидаемое и текущее значение для макроэкономических показателей (инфляция, безработица, ВВП), а также дать для них вероятностный прогноз. Обычно в таких опросах задаются лишь качественные вопросы («Ожидаете ли вы, что цены будут расти, падать или оставаться неизменными в ближайшие 12 месяцев»), из-за чего трудно определить точный уровень инфляционных ожиданий (ИО). Опрос покрывает очень большое число фирм самого разного размера, в то время как предыдущие опросы затрагивали лишь крупные фирмы; но у крупных фирм часто имеются отделы для макропрогнозирования.
Результаты: ИО фирм систематически превышают фактическую инфляцию. При этом разброс ИО оказывается намного выше, чем у профессиональных прогнозистов, хотя Новая Зеландия уже больше 20 лет живёт в режиме инфляционного таргетирования. В первых волнах опросов даже после отбрасывания экстремальных прогнозов инфляции (выше 15%) ИО фирм выше цели ЦБ на 4 п.п. Этот результат не зависит от формулировки вопроса («инфляция», «цены в целом», «инфляция согласно ИПЦ»). При прогнозе ВВП, безработицы или инфляции внутри своей отрасли фирмы не совершают систематических ошибок, только общая инфляция систематически прогнозируется фирмами более высокой, чем она будет на самом деле.
Текущие значения инфляции фирмы тоже знают не всегда: воспринимаемый текущий уровень инфляции выше фактического (и выше, чем воспринимаемая текущая инфляция у домохозяйств!) и положительно связан с прогнозируемым, что говорит в пользу гипотезы о рациональном невнимании. В пользу рационального невнимания говорит и то, что при получении плохих новостей менеджеры с гораздо большей вероятностью готовы платить за информацию об экономике, по сравнению с хорошими новостями. Помимо инфляции, задавались вопросы о ВВП и безработице: оба этих показателя менеджеры считают более важными, чем инфляцию, и прогнозируют их гораздо точнее. Инфляцию точнее предсказывают те фирмы, которые готовятся поменять цены, у которых более крутой наклон функции прибыли (цена ошибки высока), фирмы в более конкурентной среде (в менее конкурентной действия конкурентов важнее, чем инфляция по экономике в целом) и фирмы, меньше продающие за рубеж. У ошибок высокая персистентность (0,8), что указывает на высокие информационные трения.
Если фирмам сообщали фактическую инфляцию или цель ЦБ по инфляции, они пересматривали свои оценки, причем сильнее, чем когда им сообщали вместо этого прогнозы аналитиков или других фирм в опросе. Пересмотр оценок по инфляции не заставлял фирмы пересматривать свои оценки по ВВП и безработице. Более того, спустя шесть месяцев те случайно отобранные фирмы, которым сообщали информацию о фактической инфляции или о цели ЦБ по инфляции, в своих ИО не отличались от фирм, которым не сообщали ничего. Значит ли это, что перед нами феномен «ложного обучения»? Нет, потому что эта информация повлияла на действия фирм в эти полгода: по сравнению со своими планами фирмы, узнавшие о том, что инфляция низкая, показали пониженные инвестиции и рост занятости. Авторы делают вывод о краткосрочном эффекте новой информации не поведение фирм.
Точность прогнозов инфляции менеджерами зависит от степени стратегической комплементарности в отрасли – того, насколько продажи одной фирмы упадут, если её конкурент снизит цены. В условиях стратегической комплементарности фирмы будут реагировать на общие сигналы гораздо сильнее, чем на частные, а в условиях неопределенности будут более склонны ждать, пока конкурент первым изменит цены. Поэтому изменение цены конкурентом будет очень информативно, и оно влияет на ИО фирм.
Таким образом, в стабильной среде ИО могут быть не заякоренными из-за рационального невнимания фирм, которые интересуются инфляцией лишь в те периоды, когда она высока, и ЦБ придётся потрудиться, чтобы донести информацию о ценах до агентов в экономике.
Инфляционные ожидания и поведение: согласуются ли слова респондентов с делами? (IER, 2015)
Armantier, Bruine de Bruin, Topa, van der Klaauw, Zafar (2015) рассуждают о том, насколько ответы людей в опросах об ИО влияют на их поведение, а не являются простым «cheap talk». Измерить эффект от ИО на опросных данных нелегко, так как экономическое поведение людей определяется множеством факторов, из которых ИО могут быть не самым важным. Чтобы изолировать эффект ИО, авторы из FRBNY дополняют свои опросы опросным экспериментом. Проводилось две волны, в каждой из которых респондентов просили ответить на вопросы об ИО, а затем предлагали поучаствовать в опросном эксперименте (не объявляя заранее, чтобы не повлиять на ответы респондентов), где можно было выиграть до $500. У респондентов спрашивали точечную оценку ИО и просили заполнить таблицу с вероятностями, к которой потом подгоняли бета-распределение: между точечными оценками и оцененным матожиданием бета-распределения расхождений не обнаружено. Чуть выше ИО оказываются в случае, когда респондентов спрашивали не про «инфляцию», а про «цены вещей, на которые я обычно трачу деньги». Хотя в первой волне респонденты предсказали инфляцию достаточно точно, во второй волне они в среднем повысили свои ИО на 0,7 п.п., что оказалось ошибкой: фактическая инфляция понизилась.
Дизайн эксперимента: Эксперимент состоял из 10 вопросов, в каждом из которых респондент должен был выбрать между инвестицией B, которая через год платит фиксированную сумму, и инвестицией A, платёж от которой будет тем больше, чем меньше через год окажется инфляция. От вопроса к вопросу сумма B возрастала (у некоторых респондентов, для проверки робастности, убывала), а платежи A не менялись. Понятно, что даже для очень больших ИО существует сумма в инвестиции B, предпочитаемая человеком инвестиции A, но такой большой суммы могло не быть в сетке вопросов. Авторы называют рационализируемым поведение, при котором респондент переключается всего один раз от A к B (в версии с убыванием сумм в B, соответственно, от B к A), либо не переключается ни разу. Вопрос, на котором респондент переключается, авторы называют точкой переключения. Ответы 11% респондентов не рационализуемы, и эти респонденты показывают худшую финансовую грамотность, хуже работают с числами, хуже образованы и беднее.
Результаты: Для респондентов с рационализируемыми выборами обнаружена значимая отрицательная связь между их ИО, что отражает согласованность ожиданий респондентов с их поведением в эксперименте. Даже если при субъективных вероятностях респондента математическое ожидание от инвестиции A выше, несклонный к риску респондент может вполне рационально выбрать B: несклонных к риску в выборке оказалось 37%, нейтральны к риску 41%, любят риск 22%. Отношение к риску устойчиво между опросами: лишь 6% из любителей риска стали к нему несклонны и наоборот. Респондентам также задавался отдельный вопрос об их отношении к риску: ответы на этот вопрос и неопределенность относительно будущей инфляции (из заполненной таблицы с вероятностями) значимо скоррелированы с отклонением от нейтрального к риску поведения в эксперименте. Также от нейтрального к риску поведения сильнее отклоняются менее финансово грамотные и хуже образованные респонденты.
Между волнами большинство респондентов повысило свои ИО, что должно было снизить точку отсечения. Изменение точечной оценки ИО и точки отсечения в одном направлении авторы называют несогласованным, и так ведут себя 20,3%. Несогласованные между волнами выборы и неустойчивое отношение к риску показывают менее финансово грамотные и хуже образованные респонденты. Изменение выбора позволяет оценить диапазон для параметра функции полезности агента: для многих респондентов оценки достаточно близки к единице. Можно сделать вывод о том, что поведение большинства респондентов и по направлению, и по величине эффекта согласуется с предсказаниями экономической теории при их ИО, а оставшиеся респонденты определенными характеристиками, так что могут быть таргетированы коммуникацией ЦБ.
Armantier, Bruine de Bruin, Topa, van der Klaauw, Zafar (2015) рассуждают о том, насколько ответы людей в опросах об ИО влияют на их поведение, а не являются простым «cheap talk». Измерить эффект от ИО на опросных данных нелегко, так как экономическое поведение людей определяется множеством факторов, из которых ИО могут быть не самым важным. Чтобы изолировать эффект ИО, авторы из FRBNY дополняют свои опросы опросным экспериментом. Проводилось две волны, в каждой из которых респондентов просили ответить на вопросы об ИО, а затем предлагали поучаствовать в опросном эксперименте (не объявляя заранее, чтобы не повлиять на ответы респондентов), где можно было выиграть до $500. У респондентов спрашивали точечную оценку ИО и просили заполнить таблицу с вероятностями, к которой потом подгоняли бета-распределение: между точечными оценками и оцененным матожиданием бета-распределения расхождений не обнаружено. Чуть выше ИО оказываются в случае, когда респондентов спрашивали не про «инфляцию», а про «цены вещей, на которые я обычно трачу деньги». Хотя в первой волне респонденты предсказали инфляцию достаточно точно, во второй волне они в среднем повысили свои ИО на 0,7 п.п., что оказалось ошибкой: фактическая инфляция понизилась.
Дизайн эксперимента: Эксперимент состоял из 10 вопросов, в каждом из которых респондент должен был выбрать между инвестицией B, которая через год платит фиксированную сумму, и инвестицией A, платёж от которой будет тем больше, чем меньше через год окажется инфляция. От вопроса к вопросу сумма B возрастала (у некоторых респондентов, для проверки робастности, убывала), а платежи A не менялись. Понятно, что даже для очень больших ИО существует сумма в инвестиции B, предпочитаемая человеком инвестиции A, но такой большой суммы могло не быть в сетке вопросов. Авторы называют рационализируемым поведение, при котором респондент переключается всего один раз от A к B (в версии с убыванием сумм в B, соответственно, от B к A), либо не переключается ни разу. Вопрос, на котором респондент переключается, авторы называют точкой переключения. Ответы 11% респондентов не рационализуемы, и эти респонденты показывают худшую финансовую грамотность, хуже работают с числами, хуже образованы и беднее.
Результаты: Для респондентов с рационализируемыми выборами обнаружена значимая отрицательная связь между их ИО, что отражает согласованность ожиданий респондентов с их поведением в эксперименте. Даже если при субъективных вероятностях респондента математическое ожидание от инвестиции A выше, несклонный к риску респондент может вполне рационально выбрать B: несклонных к риску в выборке оказалось 37%, нейтральны к риску 41%, любят риск 22%. Отношение к риску устойчиво между опросами: лишь 6% из любителей риска стали к нему несклонны и наоборот. Респондентам также задавался отдельный вопрос об их отношении к риску: ответы на этот вопрос и неопределенность относительно будущей инфляции (из заполненной таблицы с вероятностями) значимо скоррелированы с отклонением от нейтрального к риску поведения в эксперименте. Также от нейтрального к риску поведения сильнее отклоняются менее финансово грамотные и хуже образованные респонденты.
Между волнами большинство респондентов повысило свои ИО, что должно было снизить точку отсечения. Изменение точечной оценки ИО и точки отсечения в одном направлении авторы называют несогласованным, и так ведут себя 20,3%. Несогласованные между волнами выборы и неустойчивое отношение к риску показывают менее финансово грамотные и хуже образованные респонденты. Изменение выбора позволяет оценить диапазон для параметра функции полезности агента: для многих респондентов оценки достаточно близки к единице. Можно сделать вывод о том, что поведение большинства респондентов и по направлению, и по величине эффекта согласуется с предсказаниями экономической теории при их ИО, а оставшиеся респонденты определенными характеристиками, так что могут быть таргетированы коммуникацией ЦБ.
Федспик на центральном проспекте: коммуникация центральных банков и ожидания домохозяйств (Journal of Macroeconomics, 2017)
Binder (2017) в обзорной статье размышляет, как должна быть устроена коммуникация центральных банков для того, чтобы заякоривать ИО.
ФРС, как и большинство центральных банков в своей ранней истории проводил коммуникацию редко и загадочно, чтобы создать впечатление о центральном банкинге как об «эзотерическом искусстве… инсайты которого принципиально невозможно выразить осмысленными словами и предложениями» (Карл Бруннер). Отказ от «федспика» происходит в 1990-е гг., когда вслед за Новой Зеландией растущее число ЦБ переходит к режиму инфляционного таргетирования, для которого характерна прозрачная коммуникация решений по ДКП, публикация прогнозов и forward guidance. При Бернанке в этом же направлении движется ФРС. Всё больше ЦБ понимает, что просто прозрачности недостаточно: нужные разные каналы и сообщения для разных групп населения (домохозяйства, фирмы, банки, финансовые рынки, государственные организации). Глава коммуникации Риксбанка (ЦБ Швеции) рассказывает, что вопросы и ответы на сайте после решения читало менее 20 человек, после чего они стали делать видео с председателем – и добились около 2000 просмотров (примерно так же, как и у Банка России сейчас). ЕЦБ проводит коммуникацию на 15 языках: в каждом банке Евросистемы есть свой отдел по коммуникации.
Центральные банки проводят коммуникацию с домохозяйствами по двум причинам: для подотчетности (что важно для легитимности никем не избираемого регулятора, стремящегося при этом к независимости от демократически выборных органов) и для управления ИО. Автор утверждает, что важно не просто управлять уровнем ИО, но и пытаться влиять на то, как агенты изменяют свое поведение вслед за возросшими ИО: Европа и Япония ведут себя согласно учебникам, а в опросных данных MSC (США) рост ИО приводит не к большей, а к меньшей готовности потреблять сегодня. При этом в Японии 68% респондентов ничего не знает о работе Банка Японии, а в Европе 16% респондентов не знает даже о существовании ЕЦБ. Согласно опросам Гэллапа пятая часть респондентов не имеет мнения о Бернанке и Йеллен (об Обаме не имел мнения 1% респондентов).
Причина такого невежества, по всей видимости, кроется в рациональном невнимании: согласно опросам лишь немногие респонденты считают, что ФРС заслуживает похвалы или, наоборот, виновата в экономических проблемах США. Получается, что воспринимаемые выгоды от того, чтобы следить за ДКП, невелики. А издержки велики: пресс-релизы ФРС написаны достаточно сложным языком, для восприятия которого необходимо образование. Квантифицируется сложность текста индексом Флейша-Кинкейда (можно рассчитать онлайн): для последнего пресс-релиза ФРС индекс равен 13 (сложнее среднего, может быть понят 18-летним), а для последнего англоязычного пресс-релиза ЦБ РФ тот же индекс равен 10 (средняя сложность, может быть понят 15-летним). Это могло получиться не намеренно, а просто потому, что у переводчиков английский язык не родной. Пресс-релизам ЦБ трудно конкурировать в медиасреде, ориентированной на личности и персонализированный контент.
В пробит-модели значимыми факторами заякоренности ожиданий около целевого значения (1-3%) являются мужской пол, оконченный колледж, опыт инвестирования на фондовом рынке, а также анонс таргета ФРС, при этом эффект от анонса на вероятность заякорения выше для образованных мужчин-инвесторов. Размер эффекта от коммуникации небольшой. Автор заключает: «коммуникации остаются делом новаторов и визионеров».
Binder (2017) в обзорной статье размышляет, как должна быть устроена коммуникация центральных банков для того, чтобы заякоривать ИО.
ФРС, как и большинство центральных банков в своей ранней истории проводил коммуникацию редко и загадочно, чтобы создать впечатление о центральном банкинге как об «эзотерическом искусстве… инсайты которого принципиально невозможно выразить осмысленными словами и предложениями» (Карл Бруннер). Отказ от «федспика» происходит в 1990-е гг., когда вслед за Новой Зеландией растущее число ЦБ переходит к режиму инфляционного таргетирования, для которого характерна прозрачная коммуникация решений по ДКП, публикация прогнозов и forward guidance. При Бернанке в этом же направлении движется ФРС. Всё больше ЦБ понимает, что просто прозрачности недостаточно: нужные разные каналы и сообщения для разных групп населения (домохозяйства, фирмы, банки, финансовые рынки, государственные организации). Глава коммуникации Риксбанка (ЦБ Швеции) рассказывает, что вопросы и ответы на сайте после решения читало менее 20 человек, после чего они стали делать видео с председателем – и добились около 2000 просмотров (примерно так же, как и у Банка России сейчас). ЕЦБ проводит коммуникацию на 15 языках: в каждом банке Евросистемы есть свой отдел по коммуникации.
Центральные банки проводят коммуникацию с домохозяйствами по двум причинам: для подотчетности (что важно для легитимности никем не избираемого регулятора, стремящегося при этом к независимости от демократически выборных органов) и для управления ИО. Автор утверждает, что важно не просто управлять уровнем ИО, но и пытаться влиять на то, как агенты изменяют свое поведение вслед за возросшими ИО: Европа и Япония ведут себя согласно учебникам, а в опросных данных MSC (США) рост ИО приводит не к большей, а к меньшей готовности потреблять сегодня. При этом в Японии 68% респондентов ничего не знает о работе Банка Японии, а в Европе 16% респондентов не знает даже о существовании ЕЦБ. Согласно опросам Гэллапа пятая часть респондентов не имеет мнения о Бернанке и Йеллен (об Обаме не имел мнения 1% респондентов).
Причина такого невежества, по всей видимости, кроется в рациональном невнимании: согласно опросам лишь немногие респонденты считают, что ФРС заслуживает похвалы или, наоборот, виновата в экономических проблемах США. Получается, что воспринимаемые выгоды от того, чтобы следить за ДКП, невелики. А издержки велики: пресс-релизы ФРС написаны достаточно сложным языком, для восприятия которого необходимо образование. Квантифицируется сложность текста индексом Флейша-Кинкейда (можно рассчитать онлайн): для последнего пресс-релиза ФРС индекс равен 13 (сложнее среднего, может быть понят 18-летним), а для последнего англоязычного пресс-релиза ЦБ РФ тот же индекс равен 10 (средняя сложность, может быть понят 15-летним). Это могло получиться не намеренно, а просто потому, что у переводчиков английский язык не родной. Пресс-релизам ЦБ трудно конкурировать в медиасреде, ориентированной на личности и персонализированный контент.
В пробит-модели значимыми факторами заякоренности ожиданий около целевого значения (1-3%) являются мужской пол, оконченный колледж, опыт инвестирования на фондовом рынке, а также анонс таргета ФРС, при этом эффект от анонса на вероятность заякорения выше для образованных мужчин-инвесторов. Размер эффекта от коммуникации небольшой. Автор заключает: «коммуникации остаются делом новаторов и визионеров».
Понимают ли люди денежно-кредитную политику? (Journal of Monetary Economics, 2014)
Carvalho and Nechio (2014) задаются вопросом о том, понимают ли люди, зачем проводится ДКП. Утверждается, что ДКП в США хорошо описывается правилом Тейлора, которое в совсем простом изложении утверждает, что ключевая ставка должна расти с ростом инфляции и снижаться при спаде экономической активности. Если люди не понимают принципов работы ДКП, задачи коммуникации существенно усложняются: нужно подробно доносить информацию не только о том, что делает ЦБ, но и о том, почему.
Данные: Используется MSC (1987 – 2007 гг.), где есть вопросы «что произойдет со процентными ставками по займам в следующие 12 месяцев» (считаем, что это отражает мнение респондентов и о ключевой ставке), «что произойдёт с безработицей» (считаем, что это отражает мнение респондентов о разрыве по безработице), «на сколько процентов в среднем изменятся цены» (вычитаем фактическую ИПЦ инфляцию, чтобы получить меру изменения инфляции). Также используется SPF, где спрашивают про уровни трехмесячной ставки, безработицы и ИПЦ инфляции.
Методы: Авторы оценивают так называемые частичные эффекты. Зафиксируем уровень безработицы. Частичным эффектом, согласующимся с правилом Тейлора, будет большая доля тех, кто думает, что ключевая ставка вырастет, среди тех, кто прогнозирует растущую инфляцию, по сравнению с долей таких же респондентов, но среди тех, кто прогнозирует падающую инфляцию. Аналогичные частичные эффекты можно записать для падающей ставки и для растущей и падающей безработице при фиксированной инфляции.
Результаты: И для инфляции, и для безработицы, частичные эффекты согласуются с правилом Тейлора, если оценивать их на фактических данных. Для выборки ожиданий из MSC частичные эффекты инфляции согласуются с правилом Тейлора, но для безработицы с правилом Тейлора согласуется лишь ожидаемое снижение ставки: согласованность с правилом Тейлора отвергается даже для образованных респондентов. Доля «правильных ответов» скоррелирована с разрывом по безработице, и в периоды положительного разрыва по безработице в выборке частичные эффекты по безработице становятся согласованными с правилом Тейлора (повторим, что это означает: что бы не сказал респондент про инфляцию, среди ожидающих роста безработицы доля ожидающих снижения ставки будет выше, чем среди ожидающих падения безработицы).
Для SPF строится обычная регрессия, в которой с нужным знаком безработица значима, а инфляция нет. Инфляция становится значимой, если ожидания по инфляции ИПЦ заменить ожиданиями по базовой инфляции.
Проверки робастности: Что если респонденты из MSC держат в голове не правило Тейлора, а уравнение Фишера (процентная ставка должна изменяться с ожидаемой инфляцией один к одному)? Тогда частичные эффекты сохранялись в периоды, когда ФРС отклонялся от правила Тейлора, говоря в коммуникации, что будет держать ставку неизменной (2003 – 2005 гг.). Частичные эффекты по инфляции, в соответствии с гипотезой о согласованности, падают. Но ведь изменения в инфляции и безработице эндогенны изменению ставки? В искусственных данных, сгенерированных с помощью модели Гали-Сметса-Воутерса, оцененной на данных США, эндогенность не приводит к смене знака в соотношениях в приведенной форме. Чтобы знак частичного эффекта для безработицы сменился, оцененный шок ДКП должен быть намного более волатильным. Авторы обращаются к периоду, когда такой шок в данных был более волатильным: время дезинфляции Волкера. И в данных, и в MSC между 1978-1987 гг. частичные эффекты для безработицы имеют знак, противоречащий правилу Тейлора.
Итого, одно из двух: либо респонденты знают, что ФРС по-разному асимметрично реагирует на макроэкономические переменные, либо ФРС реагирует симметрично, а респонденты рационально невнимательны. Различие в частичных эффектах образованных и необразованных респондентов говорит в пользу второго варианта.
Carvalho and Nechio (2014) задаются вопросом о том, понимают ли люди, зачем проводится ДКП. Утверждается, что ДКП в США хорошо описывается правилом Тейлора, которое в совсем простом изложении утверждает, что ключевая ставка должна расти с ростом инфляции и снижаться при спаде экономической активности. Если люди не понимают принципов работы ДКП, задачи коммуникации существенно усложняются: нужно подробно доносить информацию не только о том, что делает ЦБ, но и о том, почему.
Данные: Используется MSC (1987 – 2007 гг.), где есть вопросы «что произойдет со процентными ставками по займам в следующие 12 месяцев» (считаем, что это отражает мнение респондентов и о ключевой ставке), «что произойдёт с безработицей» (считаем, что это отражает мнение респондентов о разрыве по безработице), «на сколько процентов в среднем изменятся цены» (вычитаем фактическую ИПЦ инфляцию, чтобы получить меру изменения инфляции). Также используется SPF, где спрашивают про уровни трехмесячной ставки, безработицы и ИПЦ инфляции.
Методы: Авторы оценивают так называемые частичные эффекты. Зафиксируем уровень безработицы. Частичным эффектом, согласующимся с правилом Тейлора, будет большая доля тех, кто думает, что ключевая ставка вырастет, среди тех, кто прогнозирует растущую инфляцию, по сравнению с долей таких же респондентов, но среди тех, кто прогнозирует падающую инфляцию. Аналогичные частичные эффекты можно записать для падающей ставки и для растущей и падающей безработице при фиксированной инфляции.
Результаты: И для инфляции, и для безработицы, частичные эффекты согласуются с правилом Тейлора, если оценивать их на фактических данных. Для выборки ожиданий из MSC частичные эффекты инфляции согласуются с правилом Тейлора, но для безработицы с правилом Тейлора согласуется лишь ожидаемое снижение ставки: согласованность с правилом Тейлора отвергается даже для образованных респондентов. Доля «правильных ответов» скоррелирована с разрывом по безработице, и в периоды положительного разрыва по безработице в выборке частичные эффекты по безработице становятся согласованными с правилом Тейлора (повторим, что это означает: что бы не сказал респондент про инфляцию, среди ожидающих роста безработицы доля ожидающих снижения ставки будет выше, чем среди ожидающих падения безработицы).
Для SPF строится обычная регрессия, в которой с нужным знаком безработица значима, а инфляция нет. Инфляция становится значимой, если ожидания по инфляции ИПЦ заменить ожиданиями по базовой инфляции.
Проверки робастности: Что если респонденты из MSC держат в голове не правило Тейлора, а уравнение Фишера (процентная ставка должна изменяться с ожидаемой инфляцией один к одному)? Тогда частичные эффекты сохранялись в периоды, когда ФРС отклонялся от правила Тейлора, говоря в коммуникации, что будет держать ставку неизменной (2003 – 2005 гг.). Частичные эффекты по инфляции, в соответствии с гипотезой о согласованности, падают. Но ведь изменения в инфляции и безработице эндогенны изменению ставки? В искусственных данных, сгенерированных с помощью модели Гали-Сметса-Воутерса, оцененной на данных США, эндогенность не приводит к смене знака в соотношениях в приведенной форме. Чтобы знак частичного эффекта для безработицы сменился, оцененный шок ДКП должен быть намного более волатильным. Авторы обращаются к периоду, когда такой шок в данных был более волатильным: время дезинфляции Волкера. И в данных, и в MSC между 1978-1987 гг. частичные эффекты для безработицы имеют знак, противоречащий правилу Тейлора.
Итого, одно из двух: либо респонденты знают, что ФРС по-разному асимметрично реагирует на макроэкономические переменные, либо ФРС реагирует симметрично, а респонденты рационально невнимательны. Различие в частичных эффектах образованных и необразованных респондентов говорит в пользу второго варианта.
Согласуются ли опросные ожидания с экономической теорией? Роль коммуникации ЦБ и новостей (European Economic Review, 2016)
Dräger, Lamla, Pfajfar (2016) расширяют подход Carvalho and Nechio (2014) исследуют, в какой степени ожидания домохозяйств из MSC и профессиональных прогнозистов из SPF согласуются с правилом Тейлора, уравнением Фишера и кривой Филлипса. Предполагается, что чем больше таких людей, тем лучше работает трансмиссионный механизм ДКП. Авторы детально рассматривают три канала коммуникации ЦБ: канал отправителя (объявления ЦБ), канал трансмиссии (объем новостей в СМИ) и канал получателя (внимание потребителей, по их же оценкам).
Данные: Для оценки канала отправителя авторы выделяют переломные изменения в коммуникационной политике ФРС: объявления о целевом значении ставки с февраля 1994 г., публикация баланса рисков с января 2000 г., публикация полных результатов голосования с марта 2002 г., пресс-конференции после заседаний FOMC с апреля 2011 г., объявление цели по инфляции в январе 2012 года. Канал трансмиссии измеряется тем, насколько часто в СМИ упоминаются термины «инфляция», «безработица», «ключевая ставка» и «ДКП». Канал получателя измеряется данными из открытого вопроса о том, слышал ли респондент какие-то новости об экономике: строятся дамми на хорошие и плохие новости о ценах, безработице и кредитных условиях.
Для проверки правила Тейлора берутся вопросы из MSC аналогично работе Карвальо. Уравнение Фишера проверяется тремя вопросами: насколько, вы ожидаете, изменятся цены, насколько изменятся ваши доходы, и считаете ли вы, что ваши доходы вырастут сильнее, чем цены. Вопрос о ценах вместе с вопросом «считаете ли вы, что безработных через 12 месяцев будет столько же, больше, или меньше» используется также для проверки кривой Филлипса.
Результаты: Среди профессионалов и домохозяйств ожидания согласуются с правилом Фишера у 84% и 52% , с правилом Тейлора 46% и 46%, с кривой Филлипса 51% и 34%, со всеми тремя концептами – у 31% и 6% соответственно. В периоды рецессий согласованность с правилом Тейлора и кривой Филлипса падает, но ещё до конца рецессий согласованность начинает расти (что может свидетельствовать как о рациональном невнимании, так и о диагностических ожиданиях). Те респонденты, чьи ожидания согласуются с кривой Филлипса, намного меньше ошибаются в прогнозах инфляции и близки в своих ошибках к профессионалам, для других соотношений разницы между согласованными и несогласованными респондентами в качестве прогнозов нет. Согласованность с кривой Филлипса снижается в периоды высоких шоков предложения (когда кривая Филлипса хуже работает).
Для влияния переломных изменений в коммуникации на согласованность авторы получили смешанные эффекты: почему публикация баланса рисков улучшает согласованность с уравнением Фишера, а forward guidance снижает согласованность с кривой Филлипса, неясно – каждый знак авторы не собираются объяснять, сославшись на то, что раз мы не знаем оптимального уровня открытости, то логично, что некоторые шаги могут влиять отрицательно («какофония»). На согласованность с правилом Тейлора сильно влияют макроэкономические переменные: в периоды высокой и волатильной инфляции согласованность снижается, при росте цен на нефть – растёт. Рост упоминаний о ДКП в медиа увеличивает согласованность с правилом Тейлора и уравнением Фишера, рост упоминаний об инфляции вредит согласованности с правилом Тейлора (возможно, здесь тот же эффект, что и от роста волатильности инфляции). Одна из причин может состоять в том, что новости о росте цен часто связаны с ростом цен на бензин, что может восприниматься как шок предложения. Для SPF результаты, в основном, совпадают с домохозяйствами, но очень выделяется результат роста согласованности после начала пресс-конференций после решения с 2011 года. На новости (канал трансмиссии) профессионалы обращают ещё больше внимания, чем домохозяйства. Исследователи делают вывод о важности учёта всех трёх каналов и фазы делового цикла при дизайне коммуникационной политики.
Dräger, Lamla, Pfajfar (2016) расширяют подход Carvalho and Nechio (2014) исследуют, в какой степени ожидания домохозяйств из MSC и профессиональных прогнозистов из SPF согласуются с правилом Тейлора, уравнением Фишера и кривой Филлипса. Предполагается, что чем больше таких людей, тем лучше работает трансмиссионный механизм ДКП. Авторы детально рассматривают три канала коммуникации ЦБ: канал отправителя (объявления ЦБ), канал трансмиссии (объем новостей в СМИ) и канал получателя (внимание потребителей, по их же оценкам).
Данные: Для оценки канала отправителя авторы выделяют переломные изменения в коммуникационной политике ФРС: объявления о целевом значении ставки с февраля 1994 г., публикация баланса рисков с января 2000 г., публикация полных результатов голосования с марта 2002 г., пресс-конференции после заседаний FOMC с апреля 2011 г., объявление цели по инфляции в январе 2012 года. Канал трансмиссии измеряется тем, насколько часто в СМИ упоминаются термины «инфляция», «безработица», «ключевая ставка» и «ДКП». Канал получателя измеряется данными из открытого вопроса о том, слышал ли респондент какие-то новости об экономике: строятся дамми на хорошие и плохие новости о ценах, безработице и кредитных условиях.
Для проверки правила Тейлора берутся вопросы из MSC аналогично работе Карвальо. Уравнение Фишера проверяется тремя вопросами: насколько, вы ожидаете, изменятся цены, насколько изменятся ваши доходы, и считаете ли вы, что ваши доходы вырастут сильнее, чем цены. Вопрос о ценах вместе с вопросом «считаете ли вы, что безработных через 12 месяцев будет столько же, больше, или меньше» используется также для проверки кривой Филлипса.
Результаты: Среди профессионалов и домохозяйств ожидания согласуются с правилом Фишера у 84% и 52% , с правилом Тейлора 46% и 46%, с кривой Филлипса 51% и 34%, со всеми тремя концептами – у 31% и 6% соответственно. В периоды рецессий согласованность с правилом Тейлора и кривой Филлипса падает, но ещё до конца рецессий согласованность начинает расти (что может свидетельствовать как о рациональном невнимании, так и о диагностических ожиданиях). Те респонденты, чьи ожидания согласуются с кривой Филлипса, намного меньше ошибаются в прогнозах инфляции и близки в своих ошибках к профессионалам, для других соотношений разницы между согласованными и несогласованными респондентами в качестве прогнозов нет. Согласованность с кривой Филлипса снижается в периоды высоких шоков предложения (когда кривая Филлипса хуже работает).
Для влияния переломных изменений в коммуникации на согласованность авторы получили смешанные эффекты: почему публикация баланса рисков улучшает согласованность с уравнением Фишера, а forward guidance снижает согласованность с кривой Филлипса, неясно – каждый знак авторы не собираются объяснять, сославшись на то, что раз мы не знаем оптимального уровня открытости, то логично, что некоторые шаги могут влиять отрицательно («какофония»). На согласованность с правилом Тейлора сильно влияют макроэкономические переменные: в периоды высокой и волатильной инфляции согласованность снижается, при росте цен на нефть – растёт. Рост упоминаний о ДКП в медиа увеличивает согласованность с правилом Тейлора и уравнением Фишера, рост упоминаний об инфляции вредит согласованности с правилом Тейлора (возможно, здесь тот же эффект, что и от роста волатильности инфляции). Одна из причин может состоять в том, что новости о росте цен часто связаны с ростом цен на бензин, что может восприниматься как шок предложения. Для SPF результаты, в основном, совпадают с домохозяйствами, но очень выделяется результат роста согласованности после начала пресс-конференций после решения с 2011 года. На новости (канал трансмиссии) профессионалы обращают ещё больше внимания, чем домохозяйства. Исследователи делают вывод о важности учёта всех трёх каналов и фазы делового цикла при дизайне коммуникационной политики.