И все же после выборов прошли какие-то странные продажи по русским рынкам. Скачок доллара и евро сразу на рубль заметили все.
Но не все видели CDS на Россию, а там странный заход вверх. Как минимум мы перестаем быть «тефлоновым» ЕМ. Как максимум это предвестник давно назревшей коррекции.
Понаблюдаем за ОФЗ. И, конечно, очень интересно будет посмотреть на данные по оттоку капитала.
Но не все видели CDS на Россию, а там странный заход вверх. Как минимум мы перестаем быть «тефлоновым» ЕМ. Как максимум это предвестник давно назревшей коррекции.
Понаблюдаем за ОФЗ. И, конечно, очень интересно будет посмотреть на данные по оттоку капитала.
Решение ФРС откровенно мягкое, доллар по давлением.
* В 2018 г. все еще ожидается лишь три повышения ставки (т.е. осталось два). Еще три — Фед ждет в 2019 г.
* Те, кто ждал сегодня повышения на 0.5%, уж точно разочарованы, а таких на рынке было примерно четверть.
* Риторика по экономике чуть ухудшена, но главное, не ожидается длительных эффектов от налоговой реформы (really?)
Послушаем теперь первую пресс-конференцию нового главы ФРС.
* В 2018 г. все еще ожидается лишь три повышения ставки (т.е. осталось два). Еще три — Фед ждет в 2019 г.
* Те, кто ждал сегодня повышения на 0.5%, уж точно разочарованы, а таких на рынке было примерно четверть.
* Риторика по экономике чуть ухудшена, но главное, не ожидается длительных эффектов от налоговой реформы (really?)
Послушаем теперь первую пресс-конференцию нового главы ФРС.
Завтра решение Банка России. Задача регулятора, с точки зрения рынка, ясна: резать ставки по-садистски медленно, чтобы не спровоцировать массовой фиксации прибыли нерезидентами в ОФЗ. Иначе все три года бдительной монетарной политики можно будет выбросить в окно.
Так что с решением все более-менее понятно. Ждут -25 б.п., до 7.25%, причем разброс прогнозов минимальный. Свопы на RUONIA прайсят -11 б.п., ОФЗ — явно агрессивнее, не меньше четверти процентного пункта. Разница связана с тем, что межбанк и так стоит уверенно ниже ключевой ставки.
Реакция рубля на -25 б.п., очевидно, будет ничтожно малой. Про короткий конец кривой вопросов больше, но даже доходность в 6.01% (а именно там уже котируется выпуск 26208) пока не противоречит фундаменталу.
Так что с решением все более-менее понятно. Ждут -25 б.п., до 7.25%, причем разброс прогнозов минимальный. Свопы на RUONIA прайсят -11 б.п., ОФЗ — явно агрессивнее, не меньше четверти процентного пункта. Разница связана с тем, что межбанк и так стоит уверенно ниже ключевой ставки.
Реакция рубля на -25 б.п., очевидно, будет ничтожно малой. Про короткий конец кривой вопросов больше, но даже доходность в 6.01% (а именно там уже котируется выпуск 26208) пока не противоречит фундаменталу.
Ставку видимо снизят до 6.75% в два шага на ближайших заседаниях, межбанк окажется ровно в середине коридора 6-7%. Далее смягчение придется возобновить уже ближе к концу года, когда станет очевидно, что цель по инфляции в 4% где-то очень далеко.
Из сегодня:
1. ЦБ видит, что рыночные ставки ниже ключевой, и будет изменять политику, учитывая этот факт. При прочих равных, здесь намек на более высокую терминальную ставку. И это сигнал о том, что доходности по коротким ОФЗ, возможно, опередили события.
2. ЦБ нашел структурные изменения на рынке продовольственных товаров. ?🤔 На наш взгляд, регулятор плохо понимает источники нынешней дезинфляции и пытается выбрать цифры, дающие какое-то объяснение. Пока выходит так себе.
3. ЦБ тоже затрудняется в интерпретации данных по доходам, но на всякий случай сразу видит в них потенциальный источник инфляции.
4. Интересно, что ни слова не сказано про потенциальные изменения налогов. С учетом того, как бурно разворачивается дискуссия по НДФЛ, об этом можно было бы вспомнить, опять же, охлаждая пыл бондовых инвесторов.
Из сегодня:
1. ЦБ видит, что рыночные ставки ниже ключевой, и будет изменять политику, учитывая этот факт. При прочих равных, здесь намек на более высокую терминальную ставку. И это сигнал о том, что доходности по коротким ОФЗ, возможно, опередили события.
2. ЦБ нашел структурные изменения на рынке продовольственных товаров. ?🤔 На наш взгляд, регулятор плохо понимает источники нынешней дезинфляции и пытается выбрать цифры, дающие какое-то объяснение. Пока выходит так себе.
3. ЦБ тоже затрудняется в интерпретации данных по доходам, но на всякий случай сразу видит в них потенциальный источник инфляции.
4. Интересно, что ни слова не сказано про потенциальные изменения налогов. С учетом того, как бурно разворачивается дискуссия по НДФЛ, об этом можно было бы вспомнить, опять же, охлаждая пыл бондовых инвесторов.
Три открытых вопроса:
1. Американский бюджет и доллар
2. Торговые войны
3. Что происходит с $ LIBOR
Про второй и третий пункт еще напишем.
А пока Трамп подписал бюджет, (чтобы спокойно уехать играть в гольф — иначе выходные бы сорвались). Расходы казначейства профинансированы до 30-го сентября.
Вспоминается отличная картинка от Goldman Sachs, которая иллюстрирует происходящее. Практически никогда госдолг не увеличивался при растущей экономике. Ну а с учетом природы «двойного дефицита», доллар обязан быть слабым, чтобы платежный баланс сошелся.
1. Американский бюджет и доллар
2. Торговые войны
3. Что происходит с $ LIBOR
Про второй и третий пункт еще напишем.
А пока Трамп подписал бюджет, (чтобы спокойно уехать играть в гольф — иначе выходные бы сорвались). Расходы казначейства профинансированы до 30-го сентября.
Вспоминается отличная картинка от Goldman Sachs, которая иллюстрирует происходящее. Практически никогда госдолг не увеличивался при растущей экономике. Ну а с учетом природы «двойного дефицита», доллар обязан быть слабым, чтобы платежный баланс сошелся.
S&P сегодня пишет о том, что кредитный рынок пострадает от любой дальнейшей эскалации торговой войны между США и Китаем (а значит пострадают и все остальные рынки).
На каком этапе находится эта война? Вообще-то основные сражения уже сыграны. США вели разбирательства по трем направлениям (статьи 201, 232 и 301), и по всем трем решения приняты. Самым страшным было последнее, интеллектуальная собственность. Там Трамп мог нарисовать любой ценник, но почему-то ограничился 60 млрд долл (~12% от импорта США из Китая). Пекин уже ответил, и достаточно спокойно — изменит режим импорта по товарам на 3 млрд долларов. Это вообще крохи. Пекин явно воевать не хочет.
Можно было бы облегченно вздохнуть (и начать выкупать все просадки на рынках), если бы не политический цикл. 6-го ноября в США выборы в Конгресс, и риторика будет только агрессивнее. Теоретически, администрация может придумать какие-то новые идеи или расширить объем уже существующих санкций.
Важно понимать сигналы Китая. Любой ответ по импорту будет только предупреждением, даже отмена заказов у Боинга. Это все пыль в глаза. Две действительно болезненные вещи, которые может сделать КНР в ответ, — девальвация юаня или сокращение инвестиций в американские облигации. Ведь это на фоне гигантского бюджетного дефицита в США, и кто-то должен профинансировать расходы. Если Пекин откажется, вот тогда можно покупать гречку, соль и спички.
На каком этапе находится эта война? Вообще-то основные сражения уже сыграны. США вели разбирательства по трем направлениям (статьи 201, 232 и 301), и по всем трем решения приняты. Самым страшным было последнее, интеллектуальная собственность. Там Трамп мог нарисовать любой ценник, но почему-то ограничился 60 млрд долл (~12% от импорта США из Китая). Пекин уже ответил, и достаточно спокойно — изменит режим импорта по товарам на 3 млрд долларов. Это вообще крохи. Пекин явно воевать не хочет.
Можно было бы облегченно вздохнуть (и начать выкупать все просадки на рынках), если бы не политический цикл. 6-го ноября в США выборы в Конгресс, и риторика будет только агрессивнее. Теоретически, администрация может придумать какие-то новые идеи или расширить объем уже существующих санкций.
Важно понимать сигналы Китая. Любой ответ по импорту будет только предупреждением, даже отмена заказов у Боинга. Это все пыль в глаза. Две действительно болезненные вещи, которые может сделать КНР в ответ, — девальвация юаня или сокращение инвестиций в американские облигации. Ведь это на фоне гигантского бюджетного дефицита в США, и кто-то должен профинансировать расходы. Если Пекин откажется, вот тогда можно покупать гречку, соль и спички.
Это примерно там же, где были бонды АФК Система, когда Игорь Иванович с ними судился. То есть точно повод задуматься.
Акции Теслы тоже тонут, хотя на текущих уровнях еще можно шортить. И Apple заодно. Коррекция всего сильнее всего в тех бумагах, которые больше других разогнали.
Акции Теслы тоже тонут, хотя на текущих уровнях еще можно шортить. И Apple заодно. Коррекция всего сильнее всего в тех бумагах, которые больше других разогнали.
Очень много мусора пишут по поводу потенциальных ограничений на операции с российским долгом, которые изучает Тереза Мэй. Хотя все предельно просто.
Рассматривается два вопроса. Первый: ликвидация дыры в законодательстве Великобритании и ЕС, используя которую российские банки (в частности, ВТБ) смогли выступить букраннерами в размещениях российских бондов, игнорируя все санкции. Последний раз Россия плюнула в финансовое лицо запада буквально на прошлой неделе. Было привлечено $4 млрд долларов, причем почти половину объема купили британские резиденты. Чтобы такого не повторялось, парламентарии хотят подредактировать законы, и российским компаниям станет сложнее ставить заявки в книгу через контрагентов в лондонском Сити.
Второй вопрос: запрет на операции с российскими бумагами через Euroclear и Clearstream. Это уже относится ко вторичному рынку, то есть к обращающимся бумагам, а не собственно их выпуску. Нормальный вторичный оборот бумаг РФ стал возможен пять лет назад, в 2013 г. И это, конечно, помогло существенно снизить премии в доходности и сделать рынок намного более глубоким.
Их этих двух опций первая, конечно, возможна. Только она совершенно некритична. Максимум что произойдет из-за устранения неточностей в законодательстве — краткосрочные продажи евробондов из-за испуга. Понятно, что такой хитрый и подкованный сектор как банки быстро найдут новые лазейки в законодательстве. В худшем случае просто сменят юрисдикцию. А что касается рынка, то в итоге это наоборот может даже поднять цены на бонды из-за дефицита бумаги.
А вторая идея — это вообще мечты Терезы Мэй. На мой взгляд, сейчас нереализуемые. Euroclear базируется в Бельгии, Clearstream — в Люксембурге. А у Терезы Мэй с ними Brexit. Британия потеряла право поднимать такие вопросы на европейском уровне, и вряд ли кто-то из континентальных политиков решится публично попадать под влияние Лондона.
Конечно, если предположить, что такое решение все же удастся "протолкнуть", то перспективы российских бондов сильно ухудшаются. Невозможность клиринга в момента спровоцирует мощные продажи институциональными инвесторами, которые просто не имеют права держать такие бумаги. Доходность в моменте легко может вырасти на 0.5-1 п.п., и только после этого можно будет пытаться нащупывать дно. Повторюсь, этот сценарий пока выглядит фантастическим. Но кто знает, что еще политики решат выдавить из истории со Скрипалем.
Рассматривается два вопроса. Первый: ликвидация дыры в законодательстве Великобритании и ЕС, используя которую российские банки (в частности, ВТБ) смогли выступить букраннерами в размещениях российских бондов, игнорируя все санкции. Последний раз Россия плюнула в финансовое лицо запада буквально на прошлой неделе. Было привлечено $4 млрд долларов, причем почти половину объема купили британские резиденты. Чтобы такого не повторялось, парламентарии хотят подредактировать законы, и российским компаниям станет сложнее ставить заявки в книгу через контрагентов в лондонском Сити.
Второй вопрос: запрет на операции с российскими бумагами через Euroclear и Clearstream. Это уже относится ко вторичному рынку, то есть к обращающимся бумагам, а не собственно их выпуску. Нормальный вторичный оборот бумаг РФ стал возможен пять лет назад, в 2013 г. И это, конечно, помогло существенно снизить премии в доходности и сделать рынок намного более глубоким.
Их этих двух опций первая, конечно, возможна. Только она совершенно некритична. Максимум что произойдет из-за устранения неточностей в законодательстве — краткосрочные продажи евробондов из-за испуга. Понятно, что такой хитрый и подкованный сектор как банки быстро найдут новые лазейки в законодательстве. В худшем случае просто сменят юрисдикцию. А что касается рынка, то в итоге это наоборот может даже поднять цены на бонды из-за дефицита бумаги.
А вторая идея — это вообще мечты Терезы Мэй. На мой взгляд, сейчас нереализуемые. Euroclear базируется в Бельгии, Clearstream — в Люксембурге. А у Терезы Мэй с ними Brexit. Британия потеряла право поднимать такие вопросы на европейском уровне, и вряд ли кто-то из континентальных политиков решится публично попадать под влияние Лондона.
Конечно, если предположить, что такое решение все же удастся "протолкнуть", то перспективы российских бондов сильно ухудшаются. Невозможность клиринга в момента спровоцирует мощные продажи институциональными инвесторами, которые просто не имеют права держать такие бумаги. Доходность в моменте легко может вырасти на 0.5-1 п.п., и только после этого можно будет пытаться нащупывать дно. Повторюсь, этот сценарий пока выглядит фантастическим. Но кто знает, что еще политики решат выдавить из истории со Скрипалем.
1-й квартал стал для долгового рынка худшим началом года за последние 20 лет, аж с 1997-го. Бонды инвестиционного уровня дали доходность в -2.8% (это total return, то есть убыток от переоценки даже больше). Кто (кроме ФРС) виноват и куда бежать?
Под очевидным стрессом находятся именно краткосрочные бумаги. Здесь есть как бы и технические, но при этом достаточно устойчивые факторы. Налоговая реформа Трампа включает в себя т.н. провизию о “предполагаемой репатриации”. По ней кэш и прибыль американских корпораций, не возвращенные в страну, подпадают под налог в 15.5% (и это шаг на пути к новой территориальной системе).
Мы не бухгалтеры и не консалтеры, и в их песочницу глубоко не полезем. Но последствия касаются рынков напрямую. Уже в 1-м квартале этого года многие корпорации (в первую очередь, IT и фарма) объявили о планах изменить стратегию управления денежными остатками. Варианты заявляются самые разные: больше М&A, больше инвестиций, больше байбэков и дивидендов. Главное – не накапливать кэш.
Этим частично объясняется рывок краткосрочных ставок. Кто-то готовится к большой ликвидации корпоративных портфелей именно в короткой части кривой, и спешит продать первым. Плохо, что есть очень нехорошее совпадение по времени с встряской на межбанковском рынке (речь, конечно, о резком росте долларовых ставок LIBOR). Смесь может оказаться гремучей.
Под очевидным стрессом находятся именно краткосрочные бумаги. Здесь есть как бы и технические, но при этом достаточно устойчивые факторы. Налоговая реформа Трампа включает в себя т.н. провизию о “предполагаемой репатриации”. По ней кэш и прибыль американских корпораций, не возвращенные в страну, подпадают под налог в 15.5% (и это шаг на пути к новой территориальной системе).
Мы не бухгалтеры и не консалтеры, и в их песочницу глубоко не полезем. Но последствия касаются рынков напрямую. Уже в 1-м квартале этого года многие корпорации (в первую очередь, IT и фарма) объявили о планах изменить стратегию управления денежными остатками. Варианты заявляются самые разные: больше М&A, больше инвестиций, больше байбэков и дивидендов. Главное – не накапливать кэш.
Этим частично объясняется рывок краткосрочных ставок. Кто-то готовится к большой ликвидации корпоративных портфелей именно в короткой части кривой, и спешит продать первым. Плохо, что есть очень нехорошее совпадение по времени с встряской на межбанковском рынке (речь, конечно, о резком росте долларовых ставок LIBOR). Смесь может оказаться гремучей.