🍀 Регуляторный арбитраж между фондовым рынком и рынком ЦФА

Регуляторы намерены сглаживать его всё активнее. Вопрос обсуждали на последних крупных форумах: НАУФОР и ПМЮФ. Посмотрим, что из этого могут извлечь участники рынка.

Что это такое
Часто "регуляторный арбитраж" понимают по-разному.

✅ Для госорганов и Банка России это разница в регулировании схожих отношений, из-за которой возникают неравные условия для конкуренции. Например, кредиты в банках и займы в МФО. Коннотация у явления негативная. Арбитраж стараются сократить. Применяют принцип "одинаковое содержание и риски — одинаковое регулирование".

✅ Участники рынка рассматривают разницу в регулировании как возможность заработать на том, что одну и ту же цель можно достичь разными способами, один из которых менее зарегламентирован. На рынке финансов получается простор для спекуляций. Само по себе это законно, но на грани фола, если действовать неэтично — против духа закона.

В чем разница на рынке финансов
В концепции. В России, в отличие от некоторых зарубежных стран, ЦФА, ценные бумаги и цифровые валюты — это совершенно разные юридические конструкции. Формально ЦФА не признаются ни финансовым инструментом, ни валютой.

💡 ЦФА — это что-то среднее между ценной бумагой и цифровой валютой: суть бездокументарной ценной бумаги, но операции выполняются с помощью технологий цифровых валют. Эти технологии снижают риски, которые в ценных бумагах управляются жёстким регулированием. Получается, благодаря технологиям такие же строгие правила больше не требуются.

Из-за этого возникает асимметрия в регулировании:

▪️ эмитировать ЦФА гораздо проще, чем ценные бумаги: меньше требований к обеспечению, раскрытию информации и содержанию эмиссионной документации
▪️ права инвесторов в ЦФА защищены недостаточно: нет обязательного скорринга и аналога представителя владельца облигаций
▪️ доступ инвесторов к ЦФА ограничен сильнее: установлены лимиты и более жесткие критерии, например, в отличие от облигаций со структурным доходом, все аналогичные ЦФА доступны только квалифицированным инвесторам

Это лишь примеры. Их планируют сгладить в обе стороны: подтянуть регулирование ЦФА и упросить правила фондового рынка.

Как это учитывать
Инвесторам — понимать, что кредитный риск в ЦФА при прочих равных выше. Если эмитент ЦФА размещает ещё и ценные бумаги, всё может выглядеть радужнее: становятся доступны рейтинги, больше раскрытой информации и ряд других полезных инструментов. Они пригодятся и для ЦФА. Возможна даже неэффективность в ценообразовании. Но это снижает не все факторы кредитного риска. Поэтому он в любом случае должен компенсироваться премией к аналогичным инструментам этого же эмитента.

Эмитентам ЦФА стоит сверяться с законодательными ограничения фондового рынка. Иначе возможен риск обвинений в обходе закона. Такие шансы, к примеру, будут если компания, которая не имеет права эмитировать структурные ценные бумаги, выпустит структурные ЦФА.

@dicta_fa

🪪 Статус квалифицированного инвестора и тестирование: новые условия

С 23.05.2025 обновлены критерии, при соответствии которым физлицо может претендовать на статус (Федеральный закон от 23.11.2024 № 390-ФЗ).

Новые критерии:

▪️ доход, размер которого установит Банк России
▪️ учёная степень

Уточнены и другие условия.

Необходимый размер имущества и дохода может зависеть от наличия знаний.

Банк России планировал с 23 мая обновить размер критериев, но поправки так и не приняли.

✅ Статус будет подтверждать право на все сделки, но есть исключения.

Те, кто получил статус раньше, сохранит его для соответствующих инструментов.

Расширен перечень инструментов, для которых потребуется тестирование:

▪️ секъюритизированные облигации без ипотечного покрытия (кроме облигаций некоторых СФО)
▪️ иностранные секъюритизированные облигации

Установлен срок действия тестирования — 5 лет.

@dicta_fa

📈 Минэкономразвития расширяет субсидирование IPO и краудфандинга

Ведомство сообщило, что планирует перезапустить программу.

Субсидироваться будут компании малого и среднего бизнеса. Цель — стимулировать размещение акций и облигаций на бирже и на инвестиционных платформах. Механизм предполагает компенсацию расходов, например, на услуги инвестиционной платформы, оценщика, аудитора и т.д.

В 2025 г. планируется поддержать около 30 размещений, в 2026 г. — 40, в 2027 г. — 50.

Мера принята для решения стратегической задачи удвоить капитализацию фондового рынка к 2030 г.

✅ Параллельно это расширит ещё и практику использования краудфандинга в качестве альтернативного способа финансирования бизнеса.

@dicta_fa

#УЦП #краудфандинг #IPO

⭐️ ЦФА как инструмент доступа иностранцев на фондовый рынок России

Банк России рассматривает такой механизм как один из вариантов модернизации системы учета прав иностранцев на российские ценные бумаги.

Предложение опубликовано для обсуждения в докладе о депозитарном учете.

🌀 Механизм предполагает опосредованный доступ иностранцев через «производные инструменты» на ценные бумаги. Предлагается организовать операции с ними с помощью децентрализованной инфраструктуры — путем обращения ЦФА.

✅ Это вполне соответствует предусмотренным в законе, но пока ещё не реализованным моделям ЦФА.

Альтернативные механизмы касаются корректировки используемой сейчас системы счетов депо номинальных и уполномоченных держателей.

Предложения по докладу Банк России принимает до 01.07.2025.

@dicta_fa

#ЦФА

🪙 Банк России разрешил привязывать доходность к цене криптовалюты

Это касается доходности ценных бумаг, деривативов и ЦФА. Главное, чтобы они были беспоставочными, то есть не закрепляли право требовать передачи криптовалюты (письмо Nº ИН-018-52/86).

Такие инструменты будут доступны лишь квалифицированным инвесторам.

Ранее в феврале 2024 г. Банк России рекомендовал финорганизациям и операторам платформ не выпускать подобные активы (письмо Nº ИН-018-34/17).

Получается, что сделки с самой криптовалютой будут доступны в рамках лишь экспериментального режима, который ещё находится на согласовании в Правительстве, а доходность от криптовалюты можно будет получать проще с помощью обычных финансовых инструментов и ЦФА.

@dicta_fa

#ЦФА #ЦифроваяВалюта #Криптовалюта

⭐️ Насколько безопасно инвестировать в криптовалютные ЦФА

Платформа Атомайз анонсировала выпуск ЦФА с привязкой доходности к курсу биткоина всего через 5 часов после того, как Банк России разрешил так структурировать активы.

Решение о выпуске доступно на портале ЦФА.РФ. Условия в документе небесспорны. Посмотрим, с какими дополнительными рисками может столкнуться инвестор.

✅ Валютные риски
Операции с такими ЦФА могут быть признаны валютными.

В решении о выпуске указано, что эмитент ЦФА выплатит инвестору доход рублями, но в эквиваленте определенной долларовой суммы. Определяется размер этой суммы по курсу биткоина. Выходит денежное обязательство по ЦФА выражено в иностранной валюте — в долларе [п. 2 ст. 317 ГК РФ]. Не исключено, что из-за этого ЦФА будут квалифицироваться как валютные ценности [п. 4.1 ч. 1 ст. 1 Закона о валютном регулировании].

❗️ Между резидентами разрешены лишь некоторые операции с такими ЦФА: связанные с приобретением / отчуждением ЦФА или исполнением эмитентом своих обязательств [п. 35 ч. 1 ст 9 Закона о валютном регулировании]. Любые другие операции под запретом.

Но и разрешенные операции доступны с ограничениями: расчеты можно проводить только в рублях и через банки с российской лицензией.

В противном случае — оспаривание сделки и штраф [ст. 15.25 КоАП РФ].

✅ Рыночные риски
В решении о выпуске указано, что цена ЦФА фиксированная.

Её возврат не гарантирован. Если курс биткоина понизится, инвестор может получить назад меньше, чем инвестировал. И от этого риска он не защищен.

❗️ Условия выпуска не предусматривают возможность продать ЦФА на вторичном рынке или потребовать от эмитента досрочного погашения. Если курс биткоина рухнет, инвестору придется терпеть убытки вплоть до установленной эмитентом даты погашения.

Себя же на случай роста биткоина эмитент защитил. В выпуске предусмотрен опцион — так называемая call-оферта. Она позволяет эмитенту в любое время досрочно погасить ЦФА. Для него это выгодно сделать, когда курс биткоина превысит критичный уровень. Инвестор в этом случае недополучит прибыль.

✅ Кредитные риски
ЦФА ничем не обеспечены. Эмитент подчеркнул, что принадлежащая ему цифровая валюта не может рассматриваться как залог по ЦФА.

Поскольку возврат инвестиций не гарантирован, договор покупки ЦФА не будет квалифицироваться как заём.

Условия выпуска больше походят на дериватив. Банк России рассматривает договоры с привязкой доходности к курсу биткоина так же: это следует из его письма о допустимости криптовалютных ЦФА.

❗️ Из-за того, что деривативная сделка по покупке ЦФА совершается вне биржи, судебной защите она будет подлежать, если одна из сторон имеет лицензию профучастника или банка [п. 2 ст. 1062 ГК РФ]. В противном случае, если наступит дефолт, инвестор ничего не сможет взыскать в суде, а для компании-инвестора это грозит ещё и налоговыми рисками.

Хотя, инвестор-физик в такой ситуации сможет потребовать от эмитента вернуть все уплаченные ему деньги и компенсировать расходы [ч. 5.3 ст. 51.4 Закона о рынке ценных бумаг].

🌟 В общем, криптовалютные ЦФА — это конечно огромный шаг вперед, но эмитентам стоит внимательнее относиться к эмиссии, а инвесторам — тщательно оценивать риски.

@dicta_fa

#ЦФА #ЦифроваяВалюта #Криптовалюта

📈 Подписан Указ об IPO «ДОМ.РФ»

Начали реализовываться планы по росту капитализации фондового рынка за счёт госкомпаний.

Осталось только обеспечить для этого достаточный приток финансов.

@dicta_fa

⭐️ Прозрачность эмитентов ЦФА: как внедряются передовые практики

28.05.2025 на платформе "ЦФА ХАБ" выпущены ЦФА с одной из лучших практик: эмитент взял на себя обязанность раскрывать перед инвесторами свои финансовые показатели:

▪️ периодичность: раз в квартал
▪️ способ: адресной рассылкой по спискам, которые будет составлять оператор платформы
▪️ содержание: в соответствии с формами, приведенными в решении

🍒 Раскрываться будет даже расшифровка показателей.

Особенность выпуска в том, что это добровольное решение эмитента. На фондовом рынке эмитент ценных бумаг с публичным обращением обязан раскрывать ежеквартальные отчеты и сообщения о сущфактах (ст. 30 Закона о рынке ценных бумаг). Закон о ЦФА так не требует.

💡 Раньше эмитенты ЦФА уже брали на себя подобные обязанности, но это, как правило, было связано со структурой самих ЦФА. Эмитент раскрывал данные, необходимые для расчетов, когда доходность привязывалась к финансовым показателям его деятельности.

Сейчас же эмитент проявляет повышенную транспарентность для выпуска ЦФА по модели обычной облигации.

🔥 Практика по-настоящему передовая. Она необходима, чтобы снижать кредитный риск: устранять информационную асимметрию между эмитентом и инвесторами.

В феврале этого года Банк России определил прозрачность как один из основных этических критериев на финансовом рынке и запустил индекс лучших практик по повышению акционерной стоимости.

Рынку ЦФА такой же рейтинг точно бы не помешал.

@dicta_fa

#ЦФА #этика #раскрытие

💡 Наблюдения Банка России об инвестиционных предпочтениях граждан

28.05.2025 регулятор опубликовал обзор финансовой стабильности.

Из интересных тенденций:

▪️ депозиты по-прежнему — основной инструмент сбережений
▪️ растёт взаимосвязанность инструментов: депозитов, ценных бумаг, криптовалюты и ЦФА — переток средств между ними способен усилить волатильность, что требует дополнительного мониторинга
▪️ по мере смягчения ДКП граждане могут переориентироваться с депозитов на фондовый рынок, из-за чего возможен существенный рост котировок
▪️ обычно рост объема средств на брокерских счетах и рост индекса коррелированы
▪️ усреднённая доля вложений в акции у розничных инвесторов всё ещё небольшая — 8%
▪️ достаточно сильно распространены маржинальные операции, что генерирует убытки инвесторов

Тенденции в обзоре проиллюстрированы графиками: статистка Банка России сопоставлена с данными Мосбиржи.

@dicta_fa

🧑‍⚖️ ВС РФ признал сделки с облигациями экономической деятельностью

05.06.2025 опубликовано определение с таким толкованием (Nº A40-116513/2024).

Это значит, что споры, связанные с обращением облигаций, должны рассматриваться не в судах общей юрисдикции, а в арбитражных судах — независимо от состава сторон спора: граждане-владельцы облигаций смогут защищать свои права именно в этих судах.

💡 Получается, облигация — это не просто заём (хотя это далеко и не всегда заём). Обращение с ней связано со специфическими рисками, требует специальных знаний и, как следствие, специальной компетенции для рассмотрения споров.

@dicta_fa

📊 Динамика активности на фондовом рынке

05.06.2025 Банк России опубликовал обзор показателей брокеров за I квартал 2025 г.

Основные моменты:

▪️ активность инвесторов повысилась из-за геополитики и ожиданий снижения ключевой ставки
▪️ физлица внесли на брокерские счета почти вдвое больше средств, чем в I кв. 2024 г.
▪️ средний размер портфелей сократился: значительный приток средств компенсировался отрицательной валютной переоценкой из-за за укрепления рубля
▪️ число клиентов брокеров выросло незначительно
▪️ облигации стали основным объектом инвестиций — их доля выросла до 34%
▪️ доля акций осталась на уровне 30%
▪️ в марте физлица впервые с июля 2024 г. купили акций больше, чем продали
▪️ приток в фонды денежного рынка замедлился

Все ждали начала цикла. Посмотрим, с какими темпами теперь будут идти перетоки

@dicta_fa

💱 Автоматическая конвертация депозитарных расписок

09.06.2025 стартовал второй этап. Первый прошел в 2022 г.

С апреля 2022 г. российские эмитенты обязаны были свернуть депозитарные программы и конвертировать расписки в акции.

Правкомиссия могла разрешить не проводить или отсрочить автоматическую конвертацию.

К примеру, до 13.05.2023 продлевала конвертацию АФК Система.

Процедура непосредственно коснётся владельцев расписок на российские акции, которые учтены в российской инфраструктуре, и программы которых прекращены или продлены. В результате инвесторы автоматически получат акции вместо расписок.

❗️Не исключено, что попытка продать сконвертированные акции может оказать давление на котировки.

До 17.06.2025 эмитенты должны уведомить депозитариев о начале конвертации. Процедура займёт не более месяца

@dicta_fa

🏛️ Банк России опубликовал обзор рисков финансовых рынков

Период — май 2025 г.

Ключевые моменты:

✅ Рынок акций

▪️ основную поддержку продолжают оказывать физлица
▪️ снизился индекс волатильности после всплеска в апреле

✅ Рынок облигаций

▪️ в среднем по кривой ОФЗ доходность снизилась, преимущественно в ближнем конце
▪️ основной спрос на ОФЗ при первичном размещении от СЗКО
▪️ на вторичном рынке крупнейшие нетто-покупателями ОФЗ стали НФО и банки, не относящиеся к СЗКО
▪️ объем рынка корпоративных бондов по непогашенному номиналу вырос
▪️ крупнейшими нетто-покупателями корпоративных бондов стали НФО
▪️ индикативная доходность корпоративных бондов снизилась до 19,9%, ОФЗ с сопоставимой дюрацией— до 16%

✅ Валютный рынок

▪️ спрос на инвалюту достиг минимума с июня 2024 г.
▪️ объем продаж крупнейших экспортеров сократился
▪️ нетто-покупки инвалюты физлицами возросли

@dicta_fa

🌿 Банк России планирует создать рынок конвертируемых облигаций

Это тип облигаций, которые позволяют держателю обменять их на акции того же эмитента.

🍒 Почему они могут быть интересны:

▪️ для инвестора такие бонды привлекательны, к примеру, при старте бизнес-проекта: они позволяют получать фиксированный доход или трансформировать бонды в акции, если проект окажется успешным и котировки акций вырастут
▪️ для эмитентов обслуживать такой долг дешевле: это позволяет быстрее восстановиться в кризисные периоды и в будущем стимулировать рост котировок акций

Рынок таких облигаций ещё не сложился, поэтому предлагается развить регулирование.

Банк России опубликовал оценку того, как регулирование влияет на этот тип облигаций. Ключевые моменты из обзора:

✅ Ситуация

▪️ с 2019 г. в России зарегистрирован только один выпуск
▪️ вступившие в 2020 г. изменения регулирования не стимулировали рынок

✅ Причины низкой активности

▪️ эмитенты не осведомлены об этом инструменте и об успешных кейсах
▪️ инвесторы вынуждены проводить более сложный анализ соотношения рисков и доходности
▪️ макроэкономическая неопределённость и уход крупных венчурных фондов

✅ Предложения регулятора

▪️ создать условия для использования конвертируемых бондов в pre-IPO
▪️ рассмотреть потенциал перехода от фиксированного к гибкому коэффициенту конвертации

💡 В качестве ещё одного барьера для роста рынка могут выступать законодательные ограничения на владение обществом казнечейскими акциями.

Банк России принимает предложения по проекту отчета до 26.06.2025.

@dicta_fa

#облигации

⬆️ Денис поделился опытом по передовым проектам, которые реализовал вместе со своей командой. Я — тонкостями в управлении рисками. Материал должен оказаться максимально полезным для практики 💪

⭐️ Суд рассмотрел первый в России спор по долгу из ЦФА

20.06.2025 Арбитражный суд Удмуртской Республики удовлетворил иск о взыскании долга и неустойки по решению о выпуске ЦФА (дело Nº А71-18227/2024).

🍒 Помимо этого суд обратил взыскание на имущество должника — ЦФА были обеспечены залогом недвижимости.

🔥 Спор имеет огромное значение для рынка. Суд впервые обеспечил защиту ЦФА и подтвердил легитимность «цифрового» залога.

Теперь инвесторы точно могут быть уверены, что ЦФА — это не что-то эфемерное, а вполне реальный актив с государственной защитой.

@dicta_fa

#ЦФА

👩🏻‍⚖️Суд поддержал Банк России: допка должна быть обоснованной, а её цена — рыночной

21.06.2025 АС г. Москвы опубликовал решение по резонансному спору о дополнительном выпуске акций ПАО «Императорский Тульский оружейный завод» (дело Nº А40-24704/2025).

🌀 Банк России отказал компании в регистрации допки. Причины: противоречия в документах и определение цены допки по номиналу без учета рыночной стоимости акций.

⚔️ Компания пыталась оспорить это в суде, но не нашла поддержки.

✅ Основные выводы суда:

▪️ цена допки не может определяться произвольно без учёта рыночной стоимости акций
▪️ эмитент должен учитывать, например, отчёт оценщика [т. е. допустимы и другие источники сведений о рыночной цене]
▪️ ни один из этих выводов не опровергается разъяснениями Минэкономразвития в письме от 19.05.2011 Nº Д06-2569 о том, что цена может отличаться от рыночной, — это лишь частное мнение не уполномоченного по этому вопросу органа, который, к тому же, не конкретизировал, в какую сторону допустимо отклонение
▪️ необходимы доказательства экономической целесообразности увеличения уставного капитала
▪️ решение ОСА о допке следует оценивать на соответствие интересам общества и пропорциональности выгоды общества нарушению прав миноров
▪️ недоказанность экономической целесообразности может свидетельствовать о том, что допка направлена исключительно на перераспределение корпоративного контроля

💡 Эти выводы довольно универсальны. Пригодятся миноритариям для защиты от недобросовестного размытия. Но практика здесь неединообразна. Альтернативное мнение судов разобрано выше.

🍒 Ранее по делу Nº А68-13233/2024 суд по иску акционеров ПАО «Императорский Тульский оружейный завод» признал недействительным решение СД и ВОСА о допке. Дело сейчас рассматривается в апелляции.

@dicta_fa

#допэмиссия

⭐️ Можно ли выплачивать зарплату цифровыми активами или валютами?

С долговыми ЦФА всё более или менее понятно — нет, нельзя. ТК РФ недвусмысленно запрещает выдавать зарплату в форме долговых обязательств (п. 3 ст. 131). Но с помощью ЦФА структурируются не только заимствования.

По поводу зарплаты цифровой валютой в июне 2025 г. высказалась одна из региональных трудовых инспекций. По её мнению, если работник является налоговым резидентом, выдавать в такой форме зарплату запрещено даже частично.

Обоснование приводится такое:

▪️ по общему правилу зарплату в России можно платить только в российской или в иностранной валюте (п. 1 ст. 131 ТК РФ), но ни ЦФА, ни криптовалюта к этим категориям не относится
▪️ в неденежной форме зарплату можно выдавать только частично и с соблюдением ряда ограничений (п. 2 ст. 131 ТК РФ)
▪️ Закон о ЦФА запрещает физлицам-налоговым резидентам получать криптовалюту за работу или услуги, а компаниям — предлагать её (ч.ч. 5 и 7 ст. 14)

Более точные нормативные формулировки в обоих случаях, конечно, были бы нелишними.

@dicta_fa

#ЦФА #ЦифроваяВалюта

📈 Опубликованы поручения Президента РФ по стимулированию фондового рынка

Правительство РФ и Банк России должны будут представить предложения по ряду вопросов:

▪️ о стимулировании IPO малых технологических компаний
▪️ о стимулировании профучастников к покупке акций технологических компаний, реализующих проекты для технологического суверенитета, в т. ч. о смягчении регуляторных требований к вложению в акции этих компаний
▪️ о налоговом стимулировании акционеров-физлиц, в т. ч. об отмене ряда условий для преференций: минимального срока владения акциями и предельного размера дохода от их реализации

Предложения должны быть представлены до 01.10.2025.

@dicta_fa